彼得林奇投资经典全集（共3册）

（美）林奇（Lynch, P.）　（美）罗瑟查尔德（Rothchild, J.）　著

宁三江　罗志芳　刘建位　徐晓杰　译

套装书纸版由机械工业出版社出版，电子版由华章分社（北京华章图文信息有限公司，北京奥维博世图书发行有限公司）全球范围内制作与发行。

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目录

战胜华尔街Beating the Street（珍藏版）

彼得·林奇教你理财

彼得·林奇的成功投资（珍藏版）

华章经典·金融投资

战胜华尔街（珍藏版）

Beating the Street

（美）林奇（Lynch, P.）　（美）罗瑟查尔德（Rothchild, J.）　著

刘建位　等译

ISBN：978-7-111-30252-0

本书纸版由机械工业出版社于2010年出版，电子版由华章分社（北京华章图文信息有限公司，北京奥维博世图书发行有限公司）在中华人民共和国境内制作与发行。

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目录

推荐序一　（张志雄）

推荐序二　（张荣亮）

译者序

序言

平装本序言

引言　想多赚钱就买股票吧

第1章　业余投资者比专业投资者业绩更好

第2章　周末焦虑症

第3章　基金选择之道

第4章　麦哲伦基金选股回忆录：初期

第5章　麦哲伦基金选股回忆录：中期

第6章　麦哲伦基金选股回忆录：晚期

第7章　艺术、科学与调研

第8章　零售业选股之道：边逛街边选股

第9章　房地产业选股之道：从利空消息中寻宝

第10章　超级剪理发记

第11章　沙漠之花：低迷行业中的卓越公司

第12章　储蓄贷款协会选股之道

第13章　近观储蓄贷款协会

第14章　业主有限合伙公司：做有收益的交易

第15章　周期性公司：冬天到了，春天还会远吗

第16章　困境中的核电站：CMS能源公司

第17章　山姆大叔的旧货出售：联合资本II公司

第18章　我的房利美公司纪事

第19章　后院宝藏：共同基金之康联集团

第20章　餐饮股：把你的资金投入到你的嘴巴所到之处

第21章　6个月的定期检查

25条股票投资黄金法则

后记

推荐序一（张志雄）

勤奋的兔子

最早阅读彼得·林奇的著作还是十几年前的事，当时我对这位美国富达公司麦哲伦基金经理印象最深的一点就是他强调日常生活经验有助于股票投资，比如，你可以通过对家门口百货店或餐饮店业务兴旺与否的观察，来选择这家公司的股票。对大多数无缘调研上市公司又重视基本面的投资者来说，这可是个福音。

这么多年过去了，我又重读了几本林奇自己写的以及别人写他的书，发现了许多过去没有注意的地方。

勤奋得令人惊讶

林奇非常勤奋，他每月走访40~50家公司，一年500~600家公司，当然这是《新金融大亨》的作者约翰·雷恩观测到的结果。在《战胜华尔街》一书中写道，林奇在1982年回答电视台主持人的问题“什么是你成功的秘密”时说：“我每年要访问200家以上的公司并阅读700份年度报告。”不管怎样，这个数量是够惊人的。林奇不仅调研美国的上市公司，而且还到海外去寻找好股票，他曾坦承：“除了约翰·坦普尔顿之esnvngtianin&IceFLA CSIZSA HUNGHAC外，我是第一个重仓持有国外股票的美国基金经理。”在1985年9月中旬的一次国际调研活动中，林奇花了3周时间调研了23家上市公司，收获颇大。他在瑞典去了该国最大的公司沃尔沃，而瑞典唯一的一个研究沃尔沃汽车的分析员竟然没有去过该公司。当时，沃尔沃的股价是每股34美元。林奇的妻子卡罗琳也到了欧洲，但他俩却不能同去威尼斯，因为在那儿林奇找不到一家值得拜访的上市公司。林奇的痴迷劲可想而知。

结婚20年，林奇只度过两个专门假期，他曾对约翰·雷恩回忆自己是如何度假的：“我去日本，花了五天的时间考察公司，在香港见到卡罗琳，于是我们在中国逗留了大约两三天，然后我考察曼谷的公司，又在曼谷观光，接着我飞往英格兰，在那里用了三四天考察公司。那是一段美好的时光。”

卡罗琳肯定不会认为那是“一段美好的时光”。也许他们有默契吧，1990年年中，林奇告别了麦哲伦基金，解甲归田了。

林奇在位期间的一些数据让人惊讶—

他一年的行程达10万英里，也就是一个工作日要走400英里。

早晨6：05他就乘车去办公室，晚上19：15才回家，路上一直都在阅读。

每天午餐他都跟一家公司洽谈。

他大约要听取200个经纪人的意见，通常一天他要接到数十个经纪人的电话，每10个电话中他大约要回一个，但一般只交谈90秒钟，并多次提示一些关键性的问题。

他和他的研究助手每个月要对将近2000家公司调查一遍，假定每打一个电话5分钟，那么就需要每周花上40个小时。

与林奇相比，中国的基金经理们一定会汗颜。我敢肯定，中国目前最勤勉的基金经理的工作强度顶多是林奇的1/3，而一般的经理也就是林奇的1/10左右，甚至更少（如果哪位基金经理认为我的估计错了，请和我联系，我一定公开认错）。

匪夷所思的交易

第二个让我惊讶的事情是林奇买卖股票特别多而且特别快。林奇大约持有1400种证券，其中最大的100种代表着总资产的一半，最大的200家则代表着总资产的2/3。在一个普通的工作日中，他的交易大约是买进5000万美元，同时卖出5000万美元，也就是说，他每天卖出100种股票，也买进100种股票（由3位交易员负责），而且林奇的交易只有不到5%是大于10000股的：

在我所买的股票中，3个月之后，我仅对其中不到1/4的股票感到乐观，因此如果我碰到了10种股票，我会愉快地把10种都买进来，然后再进行调查研究。也许我会不喜欢其中的几种，但我会继续持有我喜欢的那几种，并增加它们的持有量。

林奇的投资组合永远都在变，许多证券仅保持一两个月，他觉得自己的工作越出色，周转率就越高。

这又是个逆反投资的例子，许多专家都批判股市出现的高换手率是投机高涨的数量表征，许小年就曾通过中国股市和美国股市换手率的比较，指出前者存在严重投机。

这也难免，一般的投资专家最多同时经营20~30种股票，而林奇投资数千种股票，确实有点匪夷所思。

也许有人会说，是因为麦哲伦基金规模巨大，林奇才这么做。这有一定的道理。在1977年林奇担任麦哲伦基金经理的第一年，1800万美元的盘子，组合包含了41种股票，但换手率是343%，而且其后3年的换手率都达到300%。林奇对此的解释是，麦哲伦对新客户封闭买进，却遭到大约1/3的赎回，他为了换股，不得不抛出老股票。

1981年麦哲伦基金的规模是1亿美元。1982年林奇被称为“过去10年中最成功的共同基金经理”，他取得了305%的收益率，麦哲伦成了一只4.5亿美元的基金。在3个月内，他购买了166只股票。1983年中期，林奇的投资组合中有450只股票，而年底就达到了900只股票，资产升值至16亿美元。

如此多的股票构成的组合是否会成为一个指数基金，从而由“主动型基金”变成“被动式基金”而无法战胜市场？

林奇认为绝不会如此。他举例道，包含900只股票的投资组合，其中700只股票的资产总和还不到基金总资产的10%。

那为什么要少量持有这点头寸呢？

林奇的解释是：①公司本身盘子非常少，即使他持有达到投资上限（总股份的10%），其总量也极少；②他也不能确信这些公司是否真的值得投资，而买这点股票，只不过是为了解公司情况提供方便罢了。

这是一种很新颖的思路：投资之后再进行调整。若调查后觉得好，就加码买进，不行就抛掉。一般来说，林奇“事后诸葛亮”的概率是10%，也就是他考虑10家公司后，会对一家公司真正感兴趣。

放手一搏的过人胆量

第三个让我惊讶的地方是林奇选择重仓股的做法。林奇是基金经理，当然要组合投资，可他更看重重仓股对基金的贡献。他说：“如果你有5种股票，3种下跌75%，一种上涨了10倍，一种上涨了29%，那么这5种股票仍然会令你干得很出色……因为这么做，你在上涨10倍的这种股票上赚足了钱，远远抵消了你那些下跌50%、75%甚至90%的股票所带来的损失。”在选股方面，林奇和巴菲特一样，讲究常识，对高科技股一般不碰，碰了也不那么成功。不过，在选择时机上，他并不遵循“常识”，20世纪80年代初，由于汽车工业不景气，股市对此反应恶劣，尤其是美国的第三大汽车厂商克莱斯勒被预期破产，股价只卖每股2美元，但林奇却开始看好汽车业。他先调研了福特公司，但发现克莱斯勒更好，因为单单是公司有超过10亿美元现金这件事，就至少使它两年内不会破产。于是，1982年春夏之交，他大量吃进克莱斯勒股票，占整个麦哲伦基金5%的资产，这是证监会所允许的最大持股比例。按林奇的说法，如果法规允许的话，他会把基金资产的10%~20%都投在该公司上。

克莱斯勒后来快速上涨，林奇又在福特和沃尔沃上建仓，一直到这3只股票价值占麦哲伦总资产的8%，加上绅宝和丰田，汽车股作为一个板块，占到基金总资产的10.3%。在整个1984年，林奇一改从前频繁交易的做法，坚持买入——持有战略，基金的前10位股票的数量一直没有多少变化，其中就包括上述5只汽车股。

最终，林奇从福特和克莱斯勒两只股票上分别赚到了超过1亿美元的利润，加上从沃尔沃赚来的7900万美元，造就了麦哲伦基金出众的业绩。

通常认为，重仓股容易出现流动性问题，尤其是小盘股，但林奇可不这么看，他认为要找能成长3倍乃至10倍的股票，从道琼斯指数股中找比从一般小公司中找难多了。小盘股确实“交易清淡”，不一定能在5天内买入或卖出，可是林奇认为，做股票就等于找对象，容易离婚并不是好理由。如果你一开始就做出了明智的选择，就不要想着放弃。而如果不是这样，无论如何你都会一团糟。这个世界上所有的流动性都不会将你从痛苦和磨难中拯救出来，反而还很可能因此而失去一大笔财富。

林奇举了20世纪70年代初的大热门股宝丽来的例子，它在1973年一年内就损失了90%的市值。宝丽来是家大公司，流动性很好，谁都有把握在短时间内出售大量股票，而且它下跌了3年，任何人都有机会离场，但为什么最后还是有几个专业投资人士没有离场呢？

到了20世纪80年代末，汽车股露出败象，所以1987年，林奇减少了汽车股的仓位，到了1991年，汽车股票从它们前期高点下落50%之多。由于中国汽车股在2003年和2004年也经历了大喜大悲，林奇的这些经验教训值得我们吸取。

看好中国汽车股的一个重要理由是，它也会重复中国彩电业在20世纪90年代中期的故事，产品持续产销两旺，在中国形成巨大的消费市场。如果我们仔细琢磨林奇下面的一番话，可能犯的错误会小些：

经常被误认为是蓝筹股的汽车类上市公司是典型的周期性股票。买入一家汽车类股票并把它捂在手里25年，就像是飞跃阿尔卑斯山一样，你可能会从中获得收益，但无法像登山者那样享受到全部上山下山的乐趣。这才是问题的关键，汽车股不是消费类股票，不是家电股，它是典型的周期性股票。

由于2003年和2004年也是中国周期性股票大行其道而又因宏观调控分崩离析的阶段，所以我们对刚刚过去的经历并不陌生。又由于中国主流投资界的“国际化估值”理论对市盈率异常重视，因此普遍的观点都认为低市盈率的周期性股票很安全。事实上，周期性股票的市盈率并非越低越好。林奇对此深有体会：当一家周期性公司的市盈率很低时，那常常是一个繁荣期到头的信号。迟钝的投资者仍然抱着他们的周期性股票，以为行业依然景气，公司仍然保持高收益，但这一切转瞬即变。精明的投资者已经在抛售这些股票，以避免大祸。

当一大群人开始抛售某只股票时，价格只可能往一个方向走。股价一下降，市盈率也随之下降，使这些周期性股票看起来比以前更有吸引力，但这只是一种将让你付出昂贵代价的错觉。不久，经济就会陷入停滞，周期性公司的收益会出现惊人的下降。在更多的投资者急于脱手股票时，股价将急转直下。在市盈率很低的时候买入收益已经增长了好几年的周期性股票，是短期内亏损你一半资产的有效办法。

林奇的最后一句话道出了许多投资周期性股票的中国人近一年来也在面对的处境。

相反，高市盈率对周期性股票未必是坏消息，通常这意味着企业已经度过了最艰难的日子，不久其经营情况就会改善，收益会超过分析人员的预期，基金经理将急切地开始买入这只股票。这样，股价就会上升。

由于周期性股票一旦启动便会涨个不停，所以大家都跃跃欲试。可是根据林奇的经验，也因为周期性股票的实质是预期游戏，要从它们身上赚钱倍加困难，“最大的危险就在于买得太早，等不及上涨又抛掉”。林奇认为自己投资周期性股票的成绩是中等偏上。

在这一点上，投资周期性股票类似于在“赌”大势反转，寻找大底同样充满着艰难和挑战。不过区别在于，如果你是铜、铝、钢铁、汽车或造纸之类周期性行业中的“内部人”，那么是可以一试这类股票的，而能找到大底并行动的人则是凤毛麟角。

慧眼识股的高手

林奇时代的麦哲伦基金的另一只重仓股房利美也值得一述。

不同股票有不同的买法。有些股票是因为“没什么其他股票好买了，买点这个”；有些是“可能这只股票有潜力”，也买了；还有些股票是“现在买入过两天抛出”；有些股票则是“替丈母娘买点”的，还有人“替丈母娘，叔叔、伯伯和外甥侄女们买的”，有的是“卖了房子买进股票”，甚至“把房子游艇全卖了，就是要买这只股”；最厉害的是“房子游艇全卖了还不算，要叫丈母娘、叔叔、伯伯和外甥侄女们也跟着卖，然后拿了钱去买这只股票”。

林奇认为，房利美正是最后说的这一类股票。

留意美国经济的人，应该知道房利美这家住房抵押贷款公司，它于1938年由美国国会创建并获得政府信用支持，后来在20世纪60年代初实现私有化，其主要职能是购买抵押贷款资产，然后将基金打包成债券出售给投资者。2004年，房利美爆发会计财务丑闻，2005年4月初，老谋深算的格林斯潘一改过去模棱两可的态度，坚决要求限制房利美和另一家住房抵押贷款公司房贷美的规模，因为两家公司的规模已接近全国住房贷款的1/4，而它们却在利率和提前偿付方面存在重大风险。

这已不是房利美第一次面临危机了。20世纪70年代，房利美的经营模式是“短借长贷”，以较低的利率借入资金，用这些钱买入高利贷的长期按揭贷款，赚取利差受益。到了20世纪80年代初，短期利率跃升至18%~20%，但公司在70年代购买的长期借款的利率为8%~10%，利差收益反而为负值，于是股价从1974年的每股9美元跌到1981年的每股2美元，并传言即将破产。也就在这时，房利美结束了“短借长贷”的行为，采用了包装抵押贷款，创造了一种“按揭支持证券”然后卖掉的盈利模式。

这样，当时的房利美从中获得了很高的佣金收入，并把利率风险转嫁给了新的买主。

林奇投资房利美的过程十分曲折。1977年他在每股5美元时建立了头笔仓位，但很快就抛掉它，只赚了一点钱。1981年房利美的股价跌到了每股2美元，1982年投资市场因公司领导人和经营模式的变革，股价从每股2美元反弹到每股9美元，这是典型的周期性股票走势。1983年，房利美真正开始盈利，股价却如一潭死水。1984年年底，房利美占麦哲伦基金总资产的0.37%，而股价却跌了一半，从每股9美元跌至每股4美元。1985年，林奇觉得房利美的历史负担问题解决得差不多了，增仓至2%，房利美成为进入麦哲伦基金持仓前十位的股票，而房利美的股价也已从每股4美元反弹到每股9美元。1986年，林奇将房利美持仓量收缩到1.8%，而房利美股价又从每股8美元涨至每股12美元，公司盈利也从去年的每股0.52美元提升至每股1.44美元。

1987年，房利美股价震动颇大，这也和当年的股灾有关，股价从每股12美元上升到每股16美元，后又跌到每股12美元，再回升到每股16美元，最后在10月份的大暴跌中跌至每股8美元。这时麦哲伦基金持有2%~2.3%的仓位。

1988年，林奇将房利美增加到基金总资产的3%，而公司每股盈利已达2.14美元。

1989年，林奇发现巴菲特也持有220万股房利美股票，便在年底加仓房利美至基金资产的5%，这又是重仓股的最高限额。这一年，房利美公司股价终于从每股16美元涨到每股42美元。1990年，房利美因海湾战争影响，股价从每股42美元跌至每股24美元，后又涨到每股38美元。到1991年林奇离开麦哲伦基金之后，后任经理萧规曹随，仍保持该股票的头号持有仓位，房利美股价则从每股38美元涨到了每股60美元。

由于富达公司旗下的其他基金也同样重仓持有房利美股票，结果在整个20世纪80年代，它们获得了超过10亿美元的利润，这在金融史上都是破纪录的事。

面对今天凄风苦雨中的房利美，林奇会再度出手吗？我们不清楚，可是从当年林奇投资房利美的经历来看，他能获得这样的成功绝非偶然，因为这时，林奇从活跃的兔子变成了耐心的乌龟。

确实，对林奇投资房利美的描述让人想起了另一位著名的基金经理和价值投资大师约翰·奈夫的经典故事。从资历来看，约翰·奈夫是林奇的前辈，他在1964年便执掌威灵顿公司旗下的温莎基金，一直到1995年退休，而一直到1983年，林奇的目标便是赶超这只全美第一的温莎基金。奈夫比林奇做基金经理早了13年，却晚离开4年。在30余年的投资生涯中，他的投资业绩的每年平均值都超过市场报酬率3%以上。从复利效果看，每年3%，只要24年，原本的投资便会倍增。如果投资人在1964年投资1美元，那么到奈夫退休时已是55.46美元。

奈夫曾津津乐道一个有关花旗银行的投资故事。1987年，由于JP摩根的股价大涨，让只有7~8倍市盈率的花旗银行显得很有吸引力，于是温莎基金便大举买进，但低市盈率反映了投资人忧虑花旗对拉丁美洲国家的放款可能会恶化的担心，而公司的亏损也创了纪录。到了1990年年初，温莎基金买了更多的花旗股票，仍与市场舆论逆向操作，那一年，花旗的股价是每股14美元，温莎基金的平均持股成本是33美元，而且在所有温莎基金投资的股票中，只有花旗的盈利不如预期，奈夫反而在这时加仓，这是需要勇气的。

1991年，花旗已使市场绝望，人们开始破口大骂。《商业周刊》把花旗形容为“噩梦”，《机构投资人》在报道花旗的文章中全页插有死鱼的照片，众议院银行委员会主席暗示花旗可能技术性破产。到1991年年底，花旗股价只有每股8美元。

温莎基金此时持有2300万股花旗股票，有5亿美元资产被套牢，但奈夫自称“压根儿没想到在报酬率令人满意之前卖出持股”，他相信花旗盈利很快将上涨回升，枯木逢春。1992年年初，花旗银行盈利和股价果然明显回升，到1992年底，温莎基金竟反败为胜，在花旗股票上赚足了利润。

奈夫和林奇回忆起来能讲述得如此细微乃至有点沾沾自喜，恰恰是因为反向投资或逆势操作有极大的风险，并需承受沉重的压力。更何况执著和固执在绝大多数时候难于区分，甚至可以说它们是一种现象的两种描述而已。所以在事后我们得记住这只勤奋且幸运的兔子的一番忠告：

流行的说法是“利空买入，利好卖出”，这句话可能会产生误导。有利空消息时买入股票可能会造成惨重损失，因为坏消息通常会变得越来越多。有多少人在听到英格兰银行的利空消息之后买入，然后眼睁睁地看着股价从每股40美元跌到每股20美元，又从20美元跌到10美元，再从10美元跌到5美元，从5美元跌到1美元，最后跌到0，直至吞掉他们100%的投资呢？

最后，我要提及的是，《战胜华尔街》是国内一些出色的投资者们的必读书，但坊间已少见。此次机械工业出版社又推出了该书的新版，我深信它会赢得更多读者的青睐。

张志雄

《价值》杂志主编

推荐序二（张荣亮）

投资也需要战斗精神

《战胜华尔街》的内容正如其名字一样充满着战斗精神。全书行文伊始，就是对于股票的热爱，直到最后依然是对于在市场中如何战斗的体会；没有太多的过渡和词语的修饰，林奇的勤奋、主动、敏锐和理性贯穿全书。如果说《彼得·林奇的成功投资》是一部生活片的话，林奇在其中就是一个股票投资的思想家；相比而言，《战胜华尔街》则更像一部惊险动作片，林奇在其中就是一个股票投资的战士。一位老革命家曾经说过：“战场的角逐，说到底，还是勇敢精神和智慧、才能的角逐。”巧合的是，这部著作也是对林奇自己的一个观点的良好注解，那就是本书中提到的
投资是艺术、科学和调研

，而我想把它更形象地表示为“投资=（艺术+科学）×调研”，贯穿全书的战斗精神就是要诠释林奇的这个等式。

每次读《战胜华尔街》，都会感受到作者的激情所在。书中大量对投资过程细节的描述使得本书的可读性很强，也让人切实体会到了投资的辛苦和忙碌。正如战士的成长是通过战场上的考验完成的，投资者的锻炼和教育也是在市场的投资实践中锤炼完成的。林奇的这本书将自己投资成长的实践通过一个个生动的案例展现出来，这种市场实践者的切实经历对投资者来说显得更加直接和有效。

对不同的案例，作者都有自己经典的总结。细心的读者会发现，其实每个案例，都代表了作者对于一个行业的投资心得，如零售业、金融业、酒店业、公用事业、周期性行业等。例如在零售业这个战场上，林奇把购物中心当做发现“十年赚十倍”的股票的基地，美体小铺、沃尔玛以及玩具反斗城都是林奇在购物中心观察后发现的。林奇是这样描述自己这项工作的：最吸引人的地方就是，你可以用很长的一段时间来充分地观察它们的发展。等到它们用事实证明自己的巨大成长潜力之后，再买入股票一点也不迟。零售业或连锁业的最大动力就是迅速扩张。林奇认为，在扩张过程中，只要单店没有过度负债，能保持持续增长，同时公司能够按照年度发展计划进行扩张，那就没有什么问题，投资者尽可以长期持有，等着赚钱了。书中提到，沃尔玛1970年上市时，只有38家分店，1975年的时候就已经扩张到104家分店，股价上涨了4倍。1980年，当它拥有276家分店的时候，股价上涨了20倍。1991年，沃尔玛的股票价格比刚上市的时候上涨了100倍。截止到2007年6月，沃尔玛在全球已拥有6800家分店，股价上涨将近1000倍。

从以上这些数据可以看到，我们仔细研读本书描述的细节和过程是非常必要的，而且我们不应仅局限于作者所说的选股与技术细节，更要重视作者对于一个行业和一些典型性公司投资判断的思考方式，这对于读者来说会具有极强的实践意义。上面提到的例子不由得会让我们想到国内的苏宁、国美。深入思考的读者会更进一步想到渠道和用户在一些行业中的特殊地位，这一点单纯从财务方面看是无法会意的。作者也曾在书中提到，选股是艺术和科学的结合，只注意某一个方面是非常危险的，仅仅沉迷于财务细节常常会适得其反。例如对于房地产业，林奇着重描述了自己对4家公司的投资过程，分别是托尔公司、Pier 1公司、阳光地带园艺公司和GH公司。他在书中一方面强调了行业复苏的重要性和公司本身的抗风险能力，另一方面则突出介绍了这些公司的市场拓展优势和连锁的魅力。

此外，值得一提的是，如果将本书作为一个行业投资指南，也不啻为一个很好的选择。本书对于行业投资案例的描述，涉及了钢铁、汽车、高科技、零售、酒店餐饮、公用事业、银行、保险、能源、房地产、萧条行业、周期性行业等多个行业，而林奇也坦承，之前担任麦哲伦基金研究部主管的工作让他能够对各个行业以及各个公司的投资较为熟悉，为管理基金提供了必要的支持。后来在担任基金经理时不断地听取业内人士的意见，也是他非常钟爱的学习方法之一。他的一个习惯就是每隔一个月与每一个主要行业的代表人士至少交谈一次，而针对克莱斯勒这一投资案例，林奇对于行业投资的经典性语句再次出现，无论你多么了解一个行业，这个行业总会发生一些令你意想不到的事情。

正是书中的大量案例以及行业投资实践的描述和总结，使得本书充满了一种“战胜华尔街”的战斗精神，林奇也毫不掩饰自己的这种精神，他战胜市场的感情远远大于对落后市场的容忍。林奇也强调：想在平静怡人的环境中寻找到大牛股，如同一个侦探只会呆坐在沙发上寻找破案线索一样，几乎是不可能的。想在股市上超越别人，就要有胆量为人所不能为。本书结尾的25条黄金法则是作者战斗经验的精华。

投资需要战斗精神，却并不需要无谓的牺牲，相反，保住本金才是最重要的。书中不止一次提到了资产保值、增值的重要性，而实现这一目标最好的方法就是买入股票，也就是要上战场。逃避战斗尽管是保住了资金的安全性，但失去的却是更多的机会，原因在于两点：个人投资者的巨大优势和股票投资相对于其他投资的高回报。当然对于那些懒于调研，懒于分析报表和观察事物的个人投资者来说，他认为最好的选择是购买一只合适的基金。

投资股票是一场战斗，但并不意味着盲动和频繁交易。在投资的过程中，无论是主动出击还是被动等待，需要的都是耐心、智慧、勤奋和执著。在对投资战斗技巧熟练掌握的基础上，战斗就意味着要直面困难，保持旺盛的斗志。对于投资中的困难，林奇始终充满斗志，他这样形容股市的下跌：股市的下跌没什么好惊讶的，这种事情总是一次又一次发生，就像明尼苏达州的寒冬一次又一次来临一样，只不过是很平常的事情而已。如果你生活在气候寒冷的地带，你早就习以为常，事先早就预计会有气温下降到能结冰的情况，那么当室外温度降到低于零度时，你肯定不会恐慌地认为下一个冰河时代就要来了，而你会穿上毛大衣，在人行道上撒些盐，防止结冰，就一切搞定了。你会这样安慰自己——冬天来了，夏天还会远吗？到那时天气又会暖和起来的！每次股市大跌，林奇就会回忆起过去历史上曾经发生过的40次股市大跌这一事实，来安抚有些恐惧的心，并告诉自己，股市大跌是一件好事，让自己又有机会以很低的价格买入那些很优秀的公司的股票。

在严酷的事实面前，每一次尝试都会带有潜在的失败可能性，而每种可能性发生的概率不同并不代表其在未来不会发生。敢于面对未来，就是要放弃完美，要对投资的前途进行多样的准备，单纯为了战胜市场而完美苛求也将忽视未来多样性的选择。在一个比较智慧的市场中，更具智慧的选择并不一定是追求完美的选择，而一个聪明的交易者也不一定是完美主义的交易者。放弃完美尽管不是那么完美，但是在缺陷中前进是社会和人类发展的一个共性。

毫无疑问，在本书中，我们看到的是一个智慧的交易者和聪明的战士，他的投资过程让我们领会到了投资的魅力和激情所在，也更能理解投资是艺术、科学和调研的混合体的含义。

战胜华尔街，其实最终就是要战胜我们自己，克服自我内心的贪婪和恐惧。只有最终战胜了自己，我们在投资这个战场上才能取胜，才能生存得更长，这或许才是本书的真义所在。

张荣亮

《像彼得·林奇一样投资》作者

译者序

彼得·林奇被美国《时代》杂志评为“全球最佳基金经理”，被美国基金评级公司评为“历史上最传奇的基金经理”。林奇1977年接管麦哲伦基金，1990年急流勇退宣布退休。在林奇管理麦哲伦基金的13年间平均复利收益率达到29％，总投资收益率高达27倍，创下了有史以来最高基金业绩的神话。在人们的眼中，彼得·林奇是一个选股天才，仿佛拥有点石成金的金手指，彼得·林奇对投资基金的贡献，就像乔丹之于篮球，“老虎”伍兹之于高尔夫；他将整个基金管理提升到一个新的境界，把选股变成了一种艺术。

最让人意想不到的是，这样一个管理140亿美元基金的专业投资者，1990年专门为业余投资者写作了一本书《彼得·林奇的成功投资》（One Up On Wall Street），讲述一套简单易懂的业余投资者发挥自身独特优势战胜专业投资者的投资成功之道。连林奇本人也没有想到这本书竟然在随后的10年间重印30次并且销量超过100万册，成为最畅销也最受业余投资者欢迎的投资经典名著之一。

3年之后，即1993年，林奇又出版了一本《战胜华尔街》（Beating the Street），这本书又成为当年美国第一畅销书。

林奇的这本新书《战胜华尔街》究竟有什么不同凡响之处，竟会让成千上万的投资者对它如此钟爱有加呢？这也正是我读此书时的疑问。

读过之后，我找到了答案。我认为《战胜华尔街》之所以会得到众多投资者的青睐，关键在于它记录了林奇本人是如何具体实践自己的投资方法的，它讲述了具体如何选股，如何管理投资组合，从而连续13年战胜市场。可以说，《战胜华尔街》是林奇专门为业余投资者写的一本“林奇股票投资策略实践指南”。

本书最重要，也最精彩的部分是第4~6章，这是林奇管理麦哲伦基金13年的投资自传。

在这一部分，林奇回顾了从1977~1990年自己管理麦哲伦基金的传奇历程的三个阶段：从0.18亿美元到1亿美元的初期、从1亿美元到10亿美元的中期以及从10亿美元到140亿美元的晚期。这部分让我明白了林奇之所以能够连续13年战胜市场的3个主要原因：

（1）林奇比别人更加能够吃苦

林奇每天早晨6：05就出门；一天要看的资料有三英尺高；几乎每天晚上都要加班到很晚才回家，连周六也要待在办公室看资料，而不是在家陪妻子和女儿，甚至晚上睡觉做梦梦见的也是股票而不是妻子。

（2）林奇比别人更加重视调研以获得第一手资料

林奇对上市公司的访问量（包括上市公司到富达访问、林奇到上市公司实地访问以及参加投资研讨会）逐年上升，1980年214家，1982年330家，1983年489家，1984年411家，1985年463家，1986年高达570家。林奇发现，如果长此以往的话，即使用上所有的周末和假日，他平均每天也差不多要访问2家上市公司。林奇最强调的是对上市公司进行深入的调查研究：“自己不对上市公司进行调查研究，进行仔细的基本面分析，那么拥有再多的股票软件和信息服务系统也没有用。”

（3）林奇比别人更加灵活

林奇强调：“在选股上，灵活性是关键，因为在股市上总是能找到一些价值被低估的公司股票。”林奇从早期的重点选择小盘快速成长股，到后期重仓投资大盘蓝筹股，尤其是汽车公司这样的周期股，并进军海外市场、投资外国上市公司股票，林奇不断根据市场情况以及基金规模情况灵活调整自己的选股策略。同时，林奇从早期的频繁买卖换股，到后期的长期持有，不断灵活调整自己的投资组合管理策略。

本书最实用的部分是第7~21章，这是林奇特意为投资者提供的21个选股经典案例，可以说是林奇选股的具体操作指南。

他用占全书一半多的篇幅，记录了1992年自己在《巴伦》周刊推荐的21只股票的选股过程，其中包括给上市公司打电话、思考、计算等。其中最详尽的是第18章对房利美的分析。

这一部分的重要意义在于，林奇讲述了他从麦哲伦基金经理的位置上辞职以后，作为一个业余投资者，他本人具体是如何选股的。此外，林奇也用实际案例告诉我们，对于零售业、房地产业、服务业、萧条行业、金融业、周期性行业等，分别应该抓住哪些要点。

在这本书中，林奇之所以用这么长的篇幅来描述自己作为基金经理的选股过程和选股案例，是想告诉大家：“选股根本无法简化为一种简单的公式或者诀窍，根本不存在只要照葫芦画瓢一用就灵的选股公式或窍门。选股既是一门科学，又是一门艺术，但是过于强调其中任何一方面都是非常危险的。”林奇这样总结他的选股方法：“我选股的方法是，艺术、科学加调查研究，20年来始终不变。”

也许有些人会说：一个人的时间和精力是有限的，如果按照林奇说的那样做，进行详细的阅读分析和大量的调查研究，那么选股数量简直太少了！

林奇告诉我们，选股成功并不在于多，而在于精：“作为一个业余选股者，根本没必要非得寻找到50~100只能赚钱的好股票，只要10年里能够找到两三只赚钱的大牛股，所付出的努力就很值得了。资金规模很小的投资人可以利用“5股原则”，即把自己的投资组合限制在5只股票以内，只要你的投资组合中有一只股票上涨10倍，那么即使其他4只都没有涨，你的投资组合总体上也能上涨3倍。”

看过林奇的上一本书《彼得·林奇的成功投资》，你会明白选择一只大牛股对你的投资组合有多么重要，你会知道自己能够学习到的林奇选择大牛股的方法是什么。而看过林奇这本《战胜华尔街》之后，你就会明白林奇本人在管理麦哲伦基金时是如何选择出一只又一只大牛股的，你还能看到林奇辞职后作为一个业余投资者如何选股的21个详细经典案例。可以说，彼得·林奇的这本《战胜华尔街》，既是一个世界上最成功的基金经理的选股回忆录，又是一本难得的选股实践教程和案例集锦。

林奇在讲述自己选股心得的过程中，还总结出了20多条投资法则，并在本书最后归纳为“25条黄金投资法则”，这些都是林奇用一生成功的经验和失败的教训凝结出来的投资真谛，每一个投资者都应该牢记于心。林奇用自己一生的选股经历，手把手教你如何正确选股、如何避免选股陷阱、如何选出涨幅最大又最安全的大牛股。相信这些肯定能够帮助你在股市迷宫中找到正确的方向。

林奇之所以用心良苦地把自己一生的投资经历和具体的选股过程，毫无保留地公之于众，是想告诉我们，在选股上，业余投资者只要能充分利用自身的相对优势，在选股方面就完全能够比华尔街的专业投资者做得更好。

在此，我要感谢机械工业出版社华章公司使我非常荣幸能够有机会翻译此书，希望本书能够帮助更多的业余投资者更好地学习和应用彼得·林奇先生的成功选股之道，让自己的选股业绩比专业投资者更加优秀。

需要说明的是，由于时间关系，我与徐晓杰翻译了本书序言和第1~12章及书后的“25条黄金投资法则”，其余章节由吴炯、李国平、梁彩云完成。欢迎大家来信交流指正。

刘建位

序言

1990年5月31日，咔嗒一声，我关掉了科特龙（Quotron）证券行情报价机，走出了我在富达麦哲伦基金的办公室。到这一天为止，我已经在麦哲伦基金工作了整整13年。回首往事，13年之前的1977年5月，我刚刚掌管麦哲伦基金时，吉米·卡特刚刚就任美国总统，并且他承认自己心中仍然对女性充满了渴望。其实当时我心里也充满了渴望，不过和总统先生不同的是，我所渴望的是股票。最后我统计了一下，我管理麦哲伦基金期间买过的股票总数高达15000多只，而且其中很多股票还买卖过好多次。怪不得大家都说，从来没有见过一只林奇没有喜欢过的股票，结果搞得我以股票多情种而闻名天下。

我的离职确实十分突然，但也绝非一时冲动心血来潮。1985年，道琼斯指数冲破2000点的指数大关时，我自己也冲破了43岁的年龄大关。人到中年，还要追踪关注上万家上市公司股票，已经让我感到为这份工作付出的个人代价实在太大。尽管我管理的基金投资规模已相当于厄瓜多尔整个国家的国民生产总值，这让我很有成就感，也很风光，但是我为此也付出了惨重的个人生活代价。我无法享受经常与家人相伴的幸福时光，无法享受看着孩子们一天天长大的天伦之乐。孩子们长大时变化可真快，简直一个星期一个样，几乎每个周末她们都得向我自我介绍，这样我这个平日只顾忙于投资却根本不沾家的老爸才能认出来谁是谁。

当你开始把房地美（Freddie Mac）
[1]

、沙利美（Sallie Mae）
[2]

、房利美（Fannie Mae）
[3]

这些公司股票简称和家里孩子的名字混在一起时，当你能记得住2000只股票代码却记不住家里几个孩子的生日时，那你很可能已经变成了一个工作狂，在工作中陷得太深而难以自拔了。

到了1989年，1987年所发生的股市大崩盘早已成为往事，此时股市又再度平稳前行，我的妻子卡罗琳，还有我的宝贝女儿玛丽、安妮和贝思为我举办了一个生日晚会，庆祝我46岁生日。在生日晚会进行到一半时，我心头忽然一震，我突然想起来，我的父亲就是在他46岁时离开人世的。当你意识到自己竟然已经比父母活得还要长寿时，你就会发自内心地感受到，原来自己和他们一样也要离开人世；你才开始意识到，自己能够活着的时间实在是非常短暂，而之后的死亡却会是无比漫长的；你开始反思为什么自己以前不懂得珍惜宝贵的生命时光，不多花一些时间陪孩子们去参加学校里的体育比赛、去滑雪、去看橄榄球赛；你会提醒自己，再也不要当一个工作狂了，因为没有人在临终时会说：“我真后悔没有在工作上投入更多的时间！”

我也曾经试图说服自己不要离职继续工作，我给自己找的理由是：孩子们已经长大了，不再像小时候那样需要我那么多的照顾了，但在我心里十分清楚，事实上正好相反。在她们一两岁刚会走路的时候，会整天摇摇晃晃到处乱跑，把家里弄得一团糟，当父母的就得不停地收拾残局，但是跟着刚会走路的小孩屁股后面收拾东西，要比长大后辅导照顾他们轻松多了，你想想看，天天辅导小学生那些我们这些大人早已经忘得一干二净的外语或数学作业有多烦，无数次开车送他们去学打网球或壁球有多累，一次又一次在成长过程中安抚他们刚刚受到挫折打击的脆弱心灵又有多难。

要想与孩子身心成长的步调保持一致，父母就必须花上很多周末的时间，去听孩子们喜欢的流行歌曲，绞尽脑汁记住那些摇滚乐队稀奇古怪的名字，陪着他们去看大人们自己根本不愿意看的影片。这些事情我都做过，但只是偶尔做过几次而已。每到周六，我不是待在家里而总是待在办公室里，不是陪伴孩子而是陪伴着堆积得像喜马拉雅山一样高的文件资料。极少数情况下，我也会带孩子们去电影院或比萨店，但我的初衷却不是带孩子玩，而是为了股票投资来进行实地调研。正是孩子们的推荐才让我知道了比萨时光大剧院（Pizza Time Theater）和墨西哥快餐店琪琪（Chi-Chi’s）。不过我后悔的是，当初真不该买了前一家公司的股票，当初也真不该没买后一家公司的股票。

到如今的1990年，玛丽15岁了，安妮17岁了，贝思也7岁了。玛丽已经到一所寄宿学校读书，每隔两周才能在周末回一次家。这个秋季，她一共踢了7场英式足球赛，可我只去看过1场。我平时实在是太忙，以至于我们家的圣诞贺卡足足晚了三个月才寄完。我们专门为孩子们准备了一本纪念册，结果呢，积累了一大堆孩子们成长过程中很有意义的事件记录，却没有时间整理粘贴到纪念册里。

即使在那些我没有加班的日子，我也很少能早些回家。我参加了一些慈善组织或是市民组织，我自愿提供义务服务，所以我经常得抽空参加某一家的会议，为此只好牺牲与家人相聚的时间了。大多数情况下，这些组织都把我安排到它们的投资委员会里。为一个高尚的目标来选股无疑是世界上最有意义的一种工作，但问题是，一方面麦哲伦基金的工作压力持续增加，同时社会上对我参与公益事业的要求也在不断增加。当然我的孩子们的家庭作业也越来越难，需要的课程和课外活动也越来越多，作为家长每天需要开车接送她们所花的时间自然也越来越多。

与此同时，我做梦梦见的都是股票，而不是我的妻子卡罗琳。我和她最浪漫的约会也不过是在开车进出门时打一个照面而已。在每年一次的例行体检时我只好向医生坦白，我唯一的运动就是吃过饭剔剔牙。我惊讶地发现，过去的一年半里，我竟然没读过一本书，过去两年里，我看过三场歌剧：《荷兰飞人》（The Flying Dutchman）、《波西米亚人》（Labo he`me）和《浮士德》（Faust），却连一场足球赛也没看过。这让我得出了
第1条林奇投资法则：

如果你看歌剧与看球赛的次数之比是3：0，你就应该意识到你的生活肯定有些地方出问题了。

到了1990年年中，我终于醒悟，这份工作再也不能干下去了，我想起了那位与我们基金同名的航海英雄费迪南德·麦哲伦（Ferdinand Magellan），他也是提前退休，隐居到一个偏僻的太平洋小岛，可是我发现他后来被当地愤怒的土著人撕成了碎片，他这种退休后的悲惨遭遇让我犹豫再三。为了避免同样的悲惨遭遇，被成千上万愤怒的基金持有人撕成碎片，我专门会晤富达基金公司的老板内德·约翰逊（Ned Johnson），还有经营主管加里·伯克海德（Gary Burkhead），讨论如何让我安全平稳地离开基金管理的工作职位。

我们的讨论十分坦诚和友好。内德·约翰逊建议我继续留下来，由我担任富达旗下所有基金的团队领导者。为了减轻我原来管理120亿美元基金的巨大工作压力，他答应让我管理一个规模更小的基金，比如1亿美元。但是尽管新的小基金的规模只是我原来管理的老基金的1%，但按照我的个性，我仍然会像管理原来的大基金一样倾注同样多的精力，我仍然会每个周末都在办公室度过，因此我婉言谢绝了我老板的建议。

大多数人都不知道，在管理麦哲伦基金的同时，我还为几家大公司管理着一个10亿美元规模的员工养老基金，包括柯达、福特汽车和伊顿百货（Eaton），其中柯达的份额最多。我管理的这个养老基金想怎么投资就怎么投资，没有任何投资限制，因此投资业绩比麦哲伦基金还要好。比如，这个养老基金能够将其5%以上的资产投资于一只股票，而根据法规规定共同基金就不能如此。

不管我是不是离开富达基金公司，柯达、福特汽车和伊顿百货三家公司都希望我能够继续为他们管理养老基金，但我还是谢绝了他们的好意。除富达基金公司以外，我还收到了无数邀请，由我出面组建一家林奇基金，成为一家在纽约股票交易所上市的封闭式基金。那些准备参与组建基金的发起人对我说，只需在几个大城市搞一次时间短暂的路演，发售数十亿美元的基金份额绝对不成问题。

从基金管理者的角度来看，封闭式基金的吸引力在于，无论投资业绩多么糟糕，基金都永远不会失去它的客户。

那是因为封闭式基金只能交易而不得赎回，和在证券交易所交易的默克制药（Merck）、宝丽来（Polaroid）等股票一样，每一个封闭式基金卖方都有一个对应的买方，所以基金份额总数和上市公司股份总数一样是保持不变的。

然而，对于麦哲伦基金这样的开放式基金来说，情况就完全不同了。开放式基金持有人想退出基金，就可以向基金要求赎回，基金就必须根据基金单位净值支付相应的现金，基金份额相应减小。一旦一家开放式基金不再受到市场青睐，投资者就会纷纷赎回基金，把资金转移到这家基金的竞争对手，或者干脆退出股市投入货币市场，这家基金规模很快就会大大缩水。这就是为什么开放式基金经理根本无法像封闭式基金经理那样夜夜安稳入睡的根本原因。

搞一个规模为20亿美元并在纽约股票交易所挂牌的林奇基金，就像一家流通股本为20亿美元的上市公司一样，能够长期稳定地持续下去（除非我犯了一连串的重大错误赔光了所有的钱），我可以每年稳拿0.75%的管理费（相当于每年1500万美元），一年又一年，年年都可以如此。

单单就赚钱而言，这个主意太有诱惑力了。我可以雇些助手来选股，把工作时间减到最低程度，让我有足够的空闲时间打打高尔夫，多陪陪老婆孩子，有空再去看看波士顿红袜队、凯尔特人队的球赛，当然还有《波西米亚人》等歌剧。不管我的投资业绩战胜市场还是落后于市场，我都可以拿到同样丰厚的管理费收入。

但是这个安排仍有两个问题尚未解决：第一，我对战胜市场的渴望程度远远超过我对落后于市场的容忍程度；第二，我一直相信基金经理应该自己独立来选股而不依靠别人。因此，即使是管理这样一个可以保证丰厚收入的封闭式基金，我还是会重新回到和原来管理开放式基金一样的工作狂状态，即使是周六也照样会一天到晚待在基金办公室里，在成堆的年报中迷失真正的自我；依然和以前一样，只是一个钞票越赚越多但是时间却越来越少的可怜家伙。

我曾经听说，有很多的百万富翁庆贺自己错过了本可以更加富有的机会。我过去一直对此非常怀疑，能够对大赚一笔的诱人机会说不，这可是很少人能够享受得起的奢侈。如果你够幸运，和我一样赚了相当多的钱，当赚的钱多到一定程度，这时候你就必须做出一个选择：是继续为了赚更多的钱而生存，辛辛苦苦一辈子只是做金钱的奴隶呢，还是让你赚的钱为你服务，从此成为金钱的主人，让自己享受更多的人生幸福呢？

俄国大文豪托尔斯泰的小说里，写过一个非常贪心的农夫的故事。有个魔鬼答应这个农夫，一天之内，他用脚能圈下来的土地，就全部属于他了。这个农夫拼命跑了几个小时，就圈到了好几平方公里的良田。这些土地他一辈子都种不完，足以使他和他的家庭好几代子子孙孙都过上富裕的日子了。这个可怜的家伙已经累得汗流浃背，气喘吁吁。他想停下来，他想：圈的地已经足够大了，再继续跑下去圈更多的地，对自己又有何意义呢？但是他就是控制不住自己的欲望。他继续跑啊跑啊，总想抓住这次机会尽量多圈一些土地，直到最后再也跑不动了，精疲力竭倒地而死。

这正是我希望自己能够避免的悲惨结局。

[1]
美国较大的一家联邦住房贷款抵押公司。——译者注

[2]
一家主要从事学生贷款的金融公司。——译者注

[3]
Fannie Mae，全称Federal Mortgage Assurance Association，联邦国民住房抵押贷款协会，全球百强公司之一，主要业务为多元化金融，林奇较为推崇的一只股票。——译者注

平装本序言

本书精装本出版之后，反响很大，各大报刊发表了大量评论，各大电台晚间电话热线节目中也有很多人打电话发表评论。这次平装本出版，正好给了我一个对这些评论进行回应的机会。

我发现，在精装本中我极力强调的几个重要问题，那些评论者们似乎根本没有注意到，反倒是那些我根本无意论述的问题，却引起了评论者的浓厚兴趣。因此，我很高兴为这次平装本出版专门写一个新的序言，重点澄清大家对本书的三个误解。

我要澄清的第一个误解是，有些评论者说我写这本书，如同是职业棒球超级明星贝比·鲁斯
[1]

在对一大批业余棒球选手高谈阔论，让人误认为业余投资者完全可以和职业投资者一比高低。把我比作职业棒球超级明星贝比·鲁斯，虽然是抬举我，却是错误的。首先，我其实经常是要么被三振出局，要么滚地球被封杀出局，我倒是很像小说《斯瓦特魔鬼》（Sultan of Swat）中的那个业余棒球选手。其次，我一直认为，业余棒球选手，或者说散户、普通投资者、一般投资大众，根本不应该去模仿那些专业人士。

我在本书想要告诉大家的是：尽管都是打棒球，但职业棒球选手和业余棒球选手根本不会在同样级别的赛场上比赛。尽管都是在股市中投资，但管理共同基金和养老基金的基金经理人和普通业余投资者也根本不是在同样的投资赛场进行对抗。专业机构投资者得遵守许多这样或那样的限制性规定，在投资中束手束脚，而业余投资者却自由得很，几乎是想怎么做就怎么做。作为业余投资者，不像专业投资者那样必须分散投资于许多只股票，完全可以集中投资于少数股票，而且可以利用比专业投资者多得多的业余时间来调查研究上市公司。如果一时找不到有吸引力的好股票，业余投资者完全可以空仓，抱着现金等待机会，而专业投资者却没有这样的自由。业余投资者也根本不需要与其他人比较业绩高低，而专业机构投资者每个季度都得公布投资业绩，不得不经常面对与同行比较的巨大压力，又有哪个业余投资者需要这样做呢？

根据美国投资俱乐部协会（NAIC）提供的证据表明，由于业余投资者没有那些束缚专业投资者的限制，完全可以做得比专业投资者好得多。美国投资俱乐部协会的会员包括全美各地1万多家投资俱乐部，这些投资俱乐部的成员都是普普通通的业余投资者。美国投资俱乐部协会的数据表明，1992年有69.4%的业余投资者战胜了市场，投资业绩高于同期标准普尔指数。一半以上的投资俱乐部在过去5年中有4年战胜了市场。这表明，业余投资者通过充分利用自身相对于专业投资者的优势，在选股方面做得越来越好。

如果你作为一个业余投资者选股相当成功，往往是因为你充分利用了自身的独特优势。业余投资者之所以选股相当成功，原因在于自己独立进行了研究分析，买入了那些被专业机构投资者忽略的好公司的股票。各地互助性储蓄银行（mutual savings bank）和储蓄贷款协会的股票涨幅很高，这强有力地表明，业余投资者投资于身边十分熟悉的公司股票往往会有很好的投资回报。

我要澄清的第二个误解是，许多评论认为，林奇鼓吹每个人都应该自己进行投资，用计算器分析数据，阅读财务报表，实地调研上市公司，然后去买股票。事实上，我认为，数以百万的美国人根本不适合买卖股票，比如，那些对公司调研毫无兴趣的人、看到资产负债表就头晕的人、翻翻公司年报只会看图片的人。最糟糕的投资莫过于投资于那些你根本一无所知的公司股票。

不幸的是，美国十分流行的业余消遣之一就是盲目投资于自己一无所知的公司股票。还是拿体育运动来打个比方吧，如果一个人发现自己并不擅长打棒球或冰球，他肯定会扔掉球棒或冰鞋，换换玩别的试试，也许打打高尔夫，也许去集邮，也许养花种草，肯定不会自找罪受继续玩自己并不擅长的。但是即使一个人发现自己选股很不在行，却还是不会放弃，他会继续待在股市中，亏钱也不放弃。

那些不擅长选股的人喜欢给自己找个借口说，不过是玩玩股票，就像打打球一样消遣消遣而已。这些抱着“玩玩股票”态度的人，根本不愿意费事做任何研究，只追求涨涨跌跌中一时的快感。这个星期买这只股票，下周再换另一只股票，或者再弄弄期货和期权——就是玩玩，追求的只是一种刺激和快感。

把玩玩股票作为业余爱好，简直会有难以置信的破坏性后果。这些玩玩股票的人在别的方面可是十分认真，比如说他们为了计划好一次旅行，会花上好几个星期的时间，研究旅行指南，比较不同航线，以求既玩得好，又花钱少。但是他们却会想都不想，一念之间，就把整整10000美元投到一家自己一点也不了解的公司股票上了。这些人在度假安排上如此认真仔细，在股票投资上却如此盲目疏忽，他们选股的过程实在是太粗心、太草率了，简直是拿自己辛辛苦苦赚来的钱不当回事。

我特别想要说一下的，就是这些股市玩家们，他们一直跟着感觉走，一直在玩玩而已，却一直在一输再输。这些人只是因为感觉IBM股价回调得过头了，就以每股100块的高价买入，期待反弹赚上一把。或者他们只是听别人说某家生物技术公司或者赌博公司的股票是热门股就会想也不想地去跟进买入。

如果说他们玩玩股票扣除损失还剩下几个钱的话，也会由于他们凭着感觉玩外汇期货，或者只是由于感觉下个月股市会涨就去玩股票指数期权，把所有的钱都输个精光。最后，他们会更加相信，股市就是一个大赌场，其实是他们玩玩的态度和只凭感觉的选股把投资变成了赌博，很多这样的盲目投资就把股市变成了赌场。

我要澄清的第三个误解是，有些评论说，林奇写这本书的目的就是让投资者自己独立投资而不要买股票投资基金。我本身就是管理股票投资基金的，正是基金给了我那么多成就和收入，我有什么理由要诋毁生我养我的基金呢？事实上，对那些不想自己费心费力做研究选股的人来说，股票投资基金是最理想的投资渠道。过去那些投资股票基金的人都获得了相当好的回报，未来投资回报肯定仍然会相当好。根本没有任何规定说你不能同时投资股票和基金，也根本没有什么规定说你不能同时投资好几家基金。即使是投资一只业绩暂时落后于大盘的基金，长期来看，你也可能会取得良好的回报，因为短期投资业绩很难预测，所以你一定要有耐心。除非你确信，不管短期是涨是跌，你都会耐心地长期持有好几年，否则你就不要投资股票基金。

我非常高兴地发现，数据表明，在股市大跌时，比如1987年股市崩盘，个人投资者已经学会理性和更加成熟，不再恐慌抛售股票和基金，而是坚定持有甚至继续买入。1989年道琼斯指数大跌200点，1990年曾大跌500点，股市大跌期间引发一片恐慌，但在这两次股市大幅调整行情中，事后统计结果表明，投资大众买入多于卖出。这样看来，投资大众已经开始逐步接受我所宣传的投资理念，股市回调不过是像冬天的暴风雪一样平常罢了，根本不是什么世界末日，因此不必恐慌性地抛售股票逃离股市。

不过，很明显大家并没有逐步接受我极力宣传的另一个投资理念，即长期而言股票的投资收益率要比买债券或者银行存款高得多。最近我沮丧地发现，在富达基金新开的养老金账户中，只有很少比例的资金投资于纯股票投资基金，而大部分是投资于货币市场基金、债券基金或者股票收入型基金。历史数据表明，从长期来看，把所有的资金全部投资于股票的收益要远远高得多，而养老金相对于其他资金是最适合于长期投资股票的，因为这笔钱通常可以一直投资10~30年享受长期增值。

[1]
Babe Ruth，美国职业棒球明星。——译者注

引言　想多赚钱就买股票吧

按理说，退休的基金经理只有资格提提投资建议，而不是著书立说，然而看到大部分人继续钟情于投资债券的现实，我不得不再次著书立说。显而易见，我在上一本书《彼得·林奇的成功投资》
[1]

中，曾试图一劳永逸地证明，把钱投资于股票的收益率要远远高于投资债券、大额定期存单或货币市场基金。有些读者肯定是一边看书一边打了瞌睡，不然的话，为什么到现在全美国90%的投资资金还是投在这些收益率远远低于股票的债券、大额定期存单或货币市场基金上呢？

回首20世纪80年代，这是现代股票历史上投资回报率最好的第二个黄金10年，仅次于50年代那10年，但是在这10年间美国家庭财产投资于股票的比例却下降了！事实上，这一比例一直在持续下降，60年代为40%，80年代下降到了25%，再到90年代下降到只有17%。不可思议的是，尽管在此期间道琼斯指数和其他股票指数上涨了4倍，一大批投资者却把资金从股市上抽走了。即使是投资于股票投资基金的资金比例，也从80年代的70%下降到了90年代的43%。

那么多家庭本可以将大部分资产投资于收益率高得多的股票却不投，个人乃至于整个国家财富未来本可以大幅增长却不能，这简直是一种灾难，看到这种情况，我怎么能坐视不理，怎么能听之任之。因此，在本书的开始，我还要接着我在上一本书中所强调的观点继续说：如果你想要自己的资产未来比现在增值得更多，那么你就应该把大部分资产投资到股票上。即使是未来两三年，甚至5年是大熊市，股市跌得让你后悔根本不应该买股票，你仍然应该把大部分资产投资到股票上。只要你看看20世纪股市的回报水平，你就会明白为什么应该如此。整个20世纪期间，几乎都是熊市，更不用说还有经济衰退，但结果仍然无可争议地表明：最终股票都是大赢家，投资于股票或股票投资基金的收益率，远远超过债券、定期存单或货币市场基金。

在我提出以上观点后，我所找到的最有说服力的证据是：《伊博森SBBI年鉴：1993》（Ibbotson SBBI Yearbook，1993）第1章第16页，在标题“1926~1989年的每年平均投资收益率”以下内容中的统计数据。这份数据概括总结了每年将资金投资于标准普尔500股票指数、小盘股、长期政府债券、长期公司债券、短期国库券的收益率水平，具体数据见表0-1。

表0-1　20世纪各年代平均年投资收益率（%）

①20年代按照1926~1929年计算。

资料来源：Ibbotson SBBI Yearbook，1993

假如我们之中真有一位超级投资天才，他就会在20世纪不同的年代选择收益率最高的品种进行投资：20年代把所有的资金全部投资标准普尔500股票，30年代全部投资长期公司债券，40年代全部投资小盘股，50年代又全部投资标准普尔500股票，60年代和70年代又全部投资于小盘股，80年代再次投资标准普尔500股票。如果有人跟随这种投资天才指引的投资策略操作的话，早就成了亿万富翁，在法国美丽的海滨享受着奢华的生活。如果我也有这种神通，能够提前知道不同投资品种的业绩表现，我自己肯定也会这样操作了，也早就成为亿万富翁了，可惜事后看，应该怎么做最好，一清二楚，人人都能做事后诸葛亮，而当事前看时，股市谁也说不准，所以至今没有一个人是股市中的事前诸葛亮。

我本人从未遇到过任何一个这种步步踩在准点上发了大财的人，因此我们中的绝大多数投资人都是智力平平的平常人，投资天才只能是凤毛麟角，寥若晨星。的确，我们这些普通人根本没有办法提前预测出，究竟未来哪些年代会十分罕见地出现债券投资收益率高于股票，但是20世纪20年代的统计数据表明，债券投资收益率很少超过股票，在1926~1989年60多年中，只有30年代债券投资收益率过股票（70年代二者基本持平），因此，那些专注于股票的投资者就拥有很大的优势：一直持有股票的投资者，就有6∶1的机会能够比那些一直持有债券的投资者取得更高的收益率。

而且，即使在那些罕见的债券收益率高于股票的年代，债券投资者所获得的超额收益率，也完全无法比得上在股票收益率高于债券的其他年代股票投资者获得的超额收益率，比如20世纪40年代和60年代。在1926~1969年的整整43年间，投资1000美元到长期政府债券，最终能够增值到160万美元；而同样是1000美元投资到标准普尔500股票，最终会增值到2550万美元。因此我总结出了
第2条林奇投资法则：

那些偏爱债券的投资人啊，你们可知道不投资股票错过的财富有多大。

图0-1　1926~1989年标准普尔500指数的增长

但是大多数人仍然偏爱持有债券而不是股票。数以百万的投资人本可以投资股票，取得高于通货膨胀率5%～6%的高收益率，可他们却偏偏热衷于投资债券获得利息，但债券投资率只不过略高于甚至低于通货膨胀率。买股票吧！哪怕这是你阅读我这本书所得到的唯一收获，我辛辛苦苦写这本书也算值得了。

至于应该投资大盘股还是小盘股，或者说如何选择最好的股票基金（这些话题我们在后续章节会讨论），全部都是次要的，关键在于，一定要买股票！不管是大盘股、小盘股，还是中盘股，只要是买股票，都行。当然，前提是你能够用理性明智的态度来选择股票或股票基金，而且在股市调整时不会惊慌失措地全部抛空。

促使我写这本书的第二个原因是，我想进一步鼓励业余投资者的信心，继续坚持独立选股这种回报丰厚的业余活动。

在上一本书中，我曾说过，业余投资者只要花少量的时间，研究自己比较熟悉的行业中的几家上市公司，股票投资业绩就能超过95%的管理基金的专业投资者，而且会从中得到许多乐趣。

许多基金管理人都觉得我的这种观点简直是胡说八道，一些人甚至称之为“林奇的超级大牛皮”。然而，我辞去麦哲伦基金经理后，这两年半的时间更加坚定了我的信念：业余投资者比专业投资者更有优势。为了说服那些不相信这一观点的人，我搜集了更多的证据。

这些证据在本书第1章“业余选股者比专业投资者业绩更好的证据”里可以找到。其中一个案例是，在波士顿地区一所圣阿格尼斯（St.Agnes）教会学校里，一群七年级的学生们，创造了两年的优异投资业绩纪录，即使是华尔街专业投资人士也自叹不如，羡慕不已。

另外，许许多多成年的业余投资者宣称，多年来他们的投资业绩连续超过了管理基金的专业投资者。这些成功的选股者，分布在由全美投资者协会支持的数百个投资俱乐部中，他们的年投资收益率和圣阿格尼斯教会学校的学生们的纪录一样令人赞叹。

两组业余投资者有一个共同特点：与许多被高薪聘用的基金经理们所使用的复杂选股方法相比，他们的选股方法简单得多却有效得多。

不论你用什么方法选择股票或者股票基金，最终是成功或是失败，取决于你有没有坚韧不拔的勇气，抛开一切顾虑，坚定长期地持有股票，直到最后成功。决定股票投资者命运的，不是分析判断的智力，而是坚韧不拔的勇气。那些神经脆弱、过于敏感的投资人，不管头脑有多么聪明，股市一跌就会怀疑世界末日来临，吓得匆忙抛出，这种人总是再好的股票也拿不住，再牛的股票也赚不到钱。

每年年初，《巴伦》周刊都会发起一次专门会议，邀请最著名的投资专家对未来一年的股市进行预测，并在杂志上全文刊登会议记录。我很荣幸地也被邀请参加。如果你购买了我们推荐的股票，你肯定已经赚钱了，但是如果你只关注我们对于未来股市走势和经济发展趋势的意见的话，你会被吓得未来好几年都不敢持有股票了。本书第2章会讨论这种“周末焦虑症”的投资陷阱以及如何避免这一陷阱。

在第3章“如何选择基金”，我想告诉大家如何选择基金。尽管从内心而言，我一直都把自己看做是一个选股者，但是辞去麦哲伦基金经理职位以后，我才有机会来讨论如何选择基金，而我作为基金经理时对这一问题不得不回避。如果我还在基金管理行业干的话，关于如何选择基金，不管我说什么，都让人觉得是王婆卖瓜、自卖自夸，或者是变相宣传自己所在的基金来吸引客户。现在我已经退出江湖，我谈论如何选择基金，相信不会有人再这样指责我了。

最近，我在帮助一家新英格兰地区的非营利性组织（由于与本书主题无关故隐其名），设计一个新的投资组合策略。首先，我们确定了将多少比例的资金投资于股票，多少比例的资金投资于债券；其次，在股票和债券这两类中如何具体选择投资对象。每对夫妇在讨论家庭投资组合时也要进行同样的决策，因此我会详细描述我们是如何进行投资组合管理决策的，以供大家参考。

第4～6章是我的投资回忆录，在过去13年的时间里，我经历了9次股市大跌，这三章回顾了我是如何管理麦哲伦基金的。这种回顾，使我得以重新反思过去的投资经历，帮我弄清楚到底是什么原因导致我取得了投资成功。尽管我亲身经历，但有些结论连我本人也非常吃惊。

在投资回忆录这部分，我尽量集中讲述我选股的方法体系，而少谈我的投资业绩有多么好。也许从我偶尔少数的几次成功和无数次的失败中，你可以得到一些选股的经验和教训。

第7~20章占本书最多的篇幅，我会逐一详细讨论21个选股案例，这些是我于1992年1月在《巴伦》周刊上向大家推荐的股票。在本书前面我讨论的主要是投资理论，在后面讨论这21只股票时我向大家展示的是我在选股过程中所做的详细笔记。通过这些笔记，我想尽可能非常详细地分析自己的选股模式，其中包括如何识别出盈利希望很大的投资机会以及如何研究分析股票。

我用来说明林奇选股成功之道的这21只股票，基本上覆盖了投资者经常投资的主要行业和股票类型，包括银行业、储蓄贷款协会行业、周期性行业、零售业、公用事业等。我特意把章节安排成每一章专门讲述一种行业的股票案例。

最后在第21章“每6个月重新检查一次”中，讲述定期重新检查、分析投资组合中每一家公司基本面的过程。

其实，关于选股，我并没有什么绝招可以教给大家。世界上根本没有那种一选对股票就会响的铃。无论你多么了解一家公司，也不能保证投资这家公司的股票肯定能赚钱，但是如果你清楚地了解决定一家公司盈利还是亏损的关键因素，那么你投资成功的概率就会大大增加。在本书中我列出了许多决定公司经营成败的关键因素。

在这本书中，我提出了许多林奇投资法则，特别醒目地用黑体字标示，当然，前面你已经看到过两条了。这些投资法则中许多都是我从多年的投资生涯中总结出来的经验和教训，我为之付出的代价可是相当昂贵，而各位读者在这里可以一分钱不花就能得到它们。

（需要说明的是，我在本书后半部分中所讨论的21只股票，在我研究分析的过程中，股价是一直在变化的。例如，Pier 1公司，我刚开始研究这只股票时股价是每股7.50美元，而到后来我在《巴伦》周刊推荐这只股票时股价已经变成每股8美元。由于讨论的时间不同，我可能在书中某一地方说Pier 1公司股价为每股7.50美元，而在另外的地方说股价是每股8美元。书中还有其他股票的也有类似股价前后不太一致的地方，请大家理解。）

[1]
One Up On Wall Street，中文版已由机械工业出版社出版。

第1章　业余投资者比专业投资者业绩更好

业余选股是一门日渐衰亡的艺术，利用业余时间自己研究选股的投资者越来越少，越来越多的人把资金委托给基金经理等专业投资者进行选股，就好像自己动手做蛋糕的人越来越少，越来越多的人花钱去店里买包装好的现成蛋糕一样。一大批基金经理通过帮投资者管理投资组合获得了高薪，就像萨拉·李公司（Sara Lee）通过帮客户做蛋糕赚了大钱一样。正如人们自己做的蛋糕往往比买来的更加好吃，人们自己选股往往也会比专业投资者业绩更好，那么为什么人们不做本可以自己做的事呢？我对此感到十分困惑。当我本人还是一名基金经理人的时候，这个问题让我困惑；我现在辞去基金经理的职位，成了非专业投资者，只是在业余时间进行投资，这个问题更加让我困惑。

在20世纪80年代的大牛市期间，业余时间自己选股的投资者人数锐减，经过这轮大牛市后就更加稀少。对此我实在是百思不得其解。我想来想去，原因之一可能是，财经传媒的大肆宣传使得我们这些基金经理也成了明星一族，而实际上大部分是浪得虚名。现在股市投资明星变得像摇滚明星一样声名显赫，给业余投资者们一个错觉，自己不过是一个普普通通的业余投资者，怎么可能比得过这些投资天才般的专业投资者呢？这些专业投资者可是有着工商管理硕士（MBA）的光彩学历，穿着世界名牌，西装革履光彩照人，用着最先进的股票电脑分析系统。

大多数业余投资者根本不敢自己业余选股，和这些投资天才般的专业投资者一比高低，而是决定向专业投资者投降，把自己辛辛苦苦攒的钱来买股票基金，交给基金经理们管理。结果如何呢？75%的基金投资业绩甚至连市场平均水平也达不到，这一事实证明，那些基金经理人也不怎么样，根本不是业余投资者所想象的投资天才。

不过业余投资者锐减的最主要原因肯定是自己选股赔钱。只要干一件事，既能让自己快乐，又能让自己有成就感，人们肯定会一直干下去，要不为什么人类一代又一代养儿育女乐此不疲？

与此类似，为什么人们喜欢收集棒球卡、古董家具、老式鱼饵、邮票和古币？为什么有些人喜欢买下二手房屋重新装潢后再高价出售？都是因为做这些事情既能让人得到快乐又能赚到钱。因此，那些投资者之所以不再继续利用业余时间自己来选股，就是因为赔钱赔怕了。

通常来说，在社会各阶层中，往往是比较富裕、比较成功的人最先把钱投入股市，这些人在学校读书时成绩优异、名列前茅，进入社会工作后也是春风得意，但是这些在学习和工作上非常成功的人士，在股票投资上却经常一败涂地。在学校经常得到优秀成绩的人在股市中却很容易业绩不及格。那些买卖期货和期权及想预测未来走势、判断最佳买卖时机的人，就更亏得一塌糊涂。大多数投资人都是在自己投资亏得很惨后，只好转向投资基金。

是不是从此之后这些人就金盆洗手再也不做股票了呢？那可不是。一旦在路边听到什么小道消息，或者在公交车上听到什么传闻，或者偶然在报纸杂志上看到什么股评，都可能让他们为一个盈利前景十分可疑的机会而心潮澎湃，又会用投资基金之外的闲钱来玩玩，赌上一把。现在的股市投资中，一个最新的现象是，投资人对自己的钱区别对待，投资基金的那些钱是正儿八经，要严肃认真对待，而另一部分钱则是自己随便选些股票玩玩而已。这种用闲钱来玩玩股票的态度，进一步助长了业余投资人自己选股的轻率。很多投资人找个提供佣金优惠的证券营业部开个股票账户，把老婆或老公不知道的私房钱放进去，抱着玩玩股票的态度，非常轻率地胡选股票乱赌一把。

随着选股作为一项严肃认真的业余爱好日渐消亡，那些重要的选股必备技能，比如如何评估公司的业务、盈利能力、成长性等，如同失传的祖传秘方一样也日渐被人遗忘。此外，随着关注公司基本面信息的业余投资者越来越少，证券公司营业部也就越来越不愿主动提供这些信息。至于那些股票分析师则天天忙着为机构投资者提供服务，哪里有空为普通投资大众普及投资知识呢？

但是，证券公司的电脑信息系统却越来越完善，系统收集整理了大量的上市公司信息，可以根据投资者的要求生成各种形式的非常有用的投资分析资料。大概一年前，富达公司研究部主管里克·斯皮兰（Rick Spillane）曾走访了几家最好的证券公司，了解其上市公司信息数据库和电脑股票筛选功能的情况。

股票筛选功能（screen）就是电脑自动筛选出一组符合某些共同标准的股票名单，例如过去20年股利持续增加的股票。对于那些想专门研究某一类型股票的投资人来说，这种电脑股票筛选功能非常有用。

史密斯·巴尼证券公司（Smith Barney）的阿尔贝特·伯纳扎第（Albert Bernazati）介绍说，他们公司的信息数据库可以提供2800家上市公司的财务信息，每家公司的内容都长达8~10页。美林证券的股票筛选指标有10种之多。《价值线投资调查》（Value line Investment Survey）能够提供基于股票估值的价值筛选（value screen）。嘉信理财（Charles Schwab）所提供的名为“均衡者”（Equalizer）的数据服务也让人印象深刻。然而供给虽然非常丰富，需求却非常不足，所有这些服务很少有投资者使用。美林证券的汤姆·瑞利（Tom Reilly）在一份报告中说，他的客户中只有不到5%的人会在投资中充分利用电脑股票筛选功能的便利。雷曼兄弟公司的乔纳森·史密斯（Jonathan Smith）指出，雷曼公司为普通散户提供的电脑数据库信息服务90%都无人使用。

在早些年，当更多的业余投资者自己独立进行投资时，股票经纪人本身充当了这些散户非常有用的信息数据库。许多老式的经纪人对某一行业或者某些公司非常熟悉和了解，能够指导客户正确地买入和卖出股票，深得客户信任。当然有些走极端的人甚至把老式经纪人推崇为相当于随时可以提供出诊服务的医生。现在的情况与过去大不相同了，公众意见调查的结果表明，股票经纪人的受欢迎程度竟然连政客和二手汽车推销商也比不上。过去的经纪人相当注重独立研究，而现在的经纪人则越来越依赖公司统一提供的信息。

新一代的经纪人除了推销股票以外，还要推销很多其他的证券投资产品，包括企业年金、有限合伙人、避税策略、保险、大额定期存单、债券基金和股票基金等。他们必须对所有这些产品都有所了解，最起码要达到能够把它们推销出去的程度。股票经纪人要完成那么多销售任务，本身既没有时间，也没有意愿去深入追踪研究某些行业，如公用事业、零售业或者汽车行业。而且，由于自己独立研究来选股的客户越来越少，因此几乎很少有客户需要经纪人提供选股建议，经纪人乐得轻松，何必自找苦吃呢？事实上，经纪商最主要的佣金收入来源早已不是股票了，而是更多来源于其他地方，比如投资基金、股票承销、期权交易等。

自己进行研究来选股的客户越来越少，提供选股指导服务的经纪人也越来越少，加上用闲钱玩玩股票，像赌博一样投机的气氛越来越浓，再加上财经传媒对基金经理人投资水平的大肆吹捧，难怪投资大众们会觉得，想要依靠自己独立研究选股来战胜市场是根本不可能的，但是你可不能对圣阿格尼斯学校的学生们这样说，因为这些学生们的选股业绩比专业投资者更出色。

圣阿格尼斯学校学生们的惊人选股业绩

表1-1是一个1990年选出的14只股票组成的投资组合，业绩是同期标准普尔500指数业绩水平的一倍以上。想知道取得如此优秀业绩的投资组合基金经理人是谁吗？你肯定想不到，他们是位于马萨诸塞州的阿灵顿（Arlington，波士顿郊区）的圣阿格尼斯学校的一群充满活力的七年级学生。带领这些学生们进行模拟炒股的是他们的老师琼·莫里西（Joan Morrissey），她想要证明一下，不用专门的电脑股票行情报价系统，不需要沃顿商学院的MBA学历，甚至由于年纪太小连驾照也不能考，像七年级学生这样的业余投资者，照样可以在股票投资上比专业投资者做得更出色。

当然这些学生们只是模拟选股，你在理柏（Lipper）报告或《福布斯》杂志上看不到对他们出色投资成绩的报道，但是圣阿格尼斯学生们的模拟投资组合在两年内取得了70%的收益率，远远超过了同期标准普尔500指数26%的收益率水平。同时，圣阿格尼斯学生的投资业绩超过99%的基金经理的业绩，而那些基金经理们尽管业绩不高，却由于专业为客户选股能够获得相当可观的职业报酬，这些小孩子们尽管业绩很高，却一分钱也赚不到，唯一的收获是能够和老师一道享用一顿免费的午餐，再看一场免费的电影，不过孩子们已经非常满足了。

表1-1　圣阿格尼斯学生们的投资组合

注：投资组合总投资率对应的期限是从1990年1月1日~1991年12月31日。

我是看了一本送到我办公室的剪贴簿，才知道他们竟然取得了如此优异的选股业绩。在剪贴簿里，这些七年级的学生不但列出了他们选择的股票，而且给每一只股票画了漂亮的插图来分析和解释选择这家公司股票的理由。这使我得出了
第3条林奇投资法则：

千万不要对任何无法用蜡笔将公司业务描述清楚的股票进行投资。

所有成年人，不管是业余投资者，还是专业投资者，都应该严格遵守这一投资原则。成人投资者习惯于忽视那些业务模式简单清晰、容易理解且盈利较好的公司，而青睐于那些业务复杂难懂、风险很大且亏损的公司。只要遵循投资于业务简单易懂的公司股票这一原则，肯定会让投资者避开很多风险很大的垃圾股，比如登斯——派克公司（Dense-Pac Microsystems），制造生产存储模块（memory modules），谁能用一只蜡笔简单描述清楚这家公司的业务吗？后来它的股价从每股16美元一直跌到每股25美分。

为了表示对圣阿格尼斯学校模拟选股小组优异业绩的祝贺（这个小组学生人数是莫里西女士社会学选修课班级人数的1倍），也为了学习他们选股的成功秘诀，我邀请他们到富达基金高级经理餐厅共进午餐。这个餐厅还是第一次用比萨饼招待客人。在午餐会上，在圣阿格尼斯学校已经任教25年的莫里西女士介绍了她是如何组织学生们模拟选股的。她每年都把全班学生分组，每4人一组，每组拥有25万美元的虚拟资金，然后各小组进行选股比赛，看哪个小组业绩最好。

每个小组都给自己起了一个非常响亮的名字，比如“金手指”、“股神”、“股林女侠”、“赚钱机器”、“股林盟主”，甚至还有个小组叫“林奇帮”。每个小组选出一只最喜欢的股票，然后各个小组的选股集合在一起，汇总到剪贴簿里，这样一个模拟投资组合就形成了。

为了了解有关的基本面信息，学生们学会了阅读财经报纸《投资者财经日报》（Investor’s Business Daily）。他们找出一些具有潜在投资吸引力的公司名单，然后逐个进行研究，分析公司盈利能力，比较不同公司的相对优劣，然后，他们坐在一起，开会讨论，最后决定选择哪些股票。其实学生们的选股程序与许多基金经理们的差不多，事实上他们对这套程序并不比孩子们熟练多少。

莫里西女士说：“我试着向学生们强调这样的投资组合原则：每个组合中至少应该分散投资于10家公司，而且其中一两家要能提供相当不错的分红，但是学生们决定选择一只股票之前，必须能够清楚解释这家公司的业务是怎么回事。如果他们不能向全班同学说明这家公司提供什么服务或是生产什么产品，他们就不能买入这只股票。只买自己了解的公司股票，不懂不做，这是我们的一个基本选股原则。”对于很多的专业人士来说，只买你所了解的公司股票，是一种十分精明的投资策略，可惜他们平时却忽略了认真贯彻这一选股原则。

彭太克（Pentech）国际公司生产彩色笔和记号笔，圣阿格尼斯的学生们十分了解这家公司。他们最喜欢用的是彭太克公司生产的一种两用笔，一端是可以用来写字的水笔，另一端是用来做标记的荧光笔。这种笔最早是莫里西女士向班上同学推荐的。这种笔非常受欢迎，有的孩子甚至还用它来标注自己选择的股票。很快学生们就决定深入研究分析彭太克公司。

当时这家公司股价只有每股5美元，学生们还发现这家公司没有长期债务。同学们印象很深的是，这家公司生产的两用笔是一种非常优秀的产品，从其在本校学生中受欢迎的程度推测，很可能在全美国所有学校里都会非常畅销。从他们的角度来看，这家公司股票的另一个有利因素是，与吉列公司相比，彭太克公司还不那么出名，没有吸引大家的注意。吉列公司大名鼎鼎，生产比克笔和好消息牌剃须刀，孩子们是在父亲的卧室里看到的。

为了得到我这个投资“同行”的帮助，圣阿格尼斯学校这些模拟选股的“基金经理”们特意送给我一只彭太克牌的笔，建议我认真研究一下这家优秀的公司。我真希望我当时采纳了孩子们的建议，我真后悔自己听了他们的推荐后却没有采取行动去研究，结果错过这只几乎翻了一倍的好股票，它从每股5.125美元开始最高上涨到每股9.5美元。

这些在选股上独具慧眼的孩子们在1990年还发掘了以下多只大牛股：沃尔特·迪士尼公司，两家生产运动鞋的公司（耐克公司和L.A.Gear公司），盖普公司（他们中的大部分人都买过盖普的衣服），百事公司（他们从百事可乐、必胜客、肯德基炸鸡和Frito-Lay这4种不同的渠道了解了百事公司）以及托普斯公司（Topps，做棒球卡的公司）。莫里西女士说：“我们学校七个年级的同学之间非常热衷于交换这些棒球卡，因此在买入托普斯公司股票上，没有一个学生提出反对意见，而且托普斯生产的棒球卡，孩子们真的非常喜欢买。孩子们觉得，买托普斯的棒球卡，同时自己也为这家公司贡献了一部分利润。

他们的其他选股还有：沃尔玛公司，选股理由是，他们在一盘叫做“富豪们的生活方式”的录像带上看到，沃尔玛的创始人山姆·沃尔顿谈到投资有利于发展经济；NYNEX和美孚石油公司，选股理由是分红很高；雄狮食品（Food Lion）公司，选股理由是经营良好，净资产收益率高，并且在那一盘介绍山姆·沃尔顿的录像带上也介绍了这家公司。

莫里西女士说：“最让我们吃惊的是，1957年雄狮食品公司首次发行股票时，在北卡罗来纳州的索尔兹伯里市，有88位居民各自投资1000美元买了10股。这1000美元购买的10股股票现在市值已经增加到了1400万美元。你相信吗？那88个人全成了千万富翁。这件事给孩子们留下了深刻的印象。过了一年后，很多与股票相关的事情他们都忘了，但他们一直记得雄狮食品股票把1000美元变成1400万美元的故事。”

学生们模拟投资组合中唯一失败的选股是IBM，我不说你也知道，那些成年的专业基金经理人20年来一直青睐这只著名的大公司股票，当然也包括我在内，成年投资者们一直买进IBM股票，但结果却让他们一直后悔买进这只股票。基金经理们明知IBM股票不赚钱却买入的原因不难理解：IBM是一只人人皆知且一致认可的著名大公司的股票，即便亏了钱，也没人会责怪基金经理。圣阿格尼斯的孩子们试图模仿华尔街的基金经理们，才选了IBM，情有可原，这个错误可以原谅。

我完全预料得到，那些专业投资者肯定会对圣阿格尼斯学生们的投资业绩提出种种批评和置疑：①“这只是用虚拟的资金进行摸拟投资，根本不是用真的钱进行真实投资。”的确如此，但是那又怎么样？事实上，那些基金经理们应该感到庆幸，幸亏孩子们并没有真的进行投资，否则的话，孩子们的业绩远远超过基金经理们，肯定会把他们的饭碗抢了，数十亿的美元也许离开基金转给这些孩子们进行管理了。②“任何人都能选出这些股票。”果真如此，为什么事实上并不是任何人都选了这些股票呢？③“这些孩子们不过是运气好而已，他们每组选择的股票乱凑在一起正好整体表现很好而已。”也许他们运气的确好，但是在莫里西女士的班上，有些小组自己选出的小型投资组合的业绩比全班所有小组选股形成的大组合的业绩更好。

1990年度的选股冠军小组由安德普·卡斯提昂尼、格雷格·拜拉奇、保罗·尼赛尔、马特·基廷4人组成，他们选择的股票及其理由如下：

迪士尼100股
每个孩子都能告诉你为什么要买这只股票。

凯洛格100股
这家公司的食品我们都喜欢吃。

托普斯300股
有谁没有交换过这家公司的棒球卡啊？

麦当劳200股
人人都得吃麦当劳啊！

沃尔玛100股
发展速度很惊人。

索万拉（Savannah）食品100股
从《投资者日报》上看到的。

吉非·鲁伯（Jiffy Lube）5000股
当时股价太便宜了。

哈斯布罗（Hasbro）600股
这可是一家玩具公司啊！

泰柯（Tyco）玩具1000股
理由同上。

IBM 100股
大人们都选这只股票。

国民比萨600股
没有人能拒绝比萨饼的诱惑。

新英格兰银行1000股
这么低的股价还能再跌到哪儿去？

最后那只股票——新英格兰银行我也买了，亏了不少钱，所以我完全能够理解他们的这个失误。不过，孩子们选得最好的两只股票国民比萨和泰柯玩具赚了大钱，远远可以弥补在新英格兰银行股票上的损失。有了这两只上涨4倍的大牛股，任何一个投资组合业绩都会大幅提升。安德普·卡斯提昂尼是在浏览纳斯达克上市公司名单时发现的国民比萨公司，然后他接着对这家公司做了一些研究。第一步发现股票十分重要，第二步深入研究则更加关键，很多成年投资者总是漏掉深入研究这关键的一步。

1991年度的选股冠军小组是凯文·斯宾拉里、布里安·胡佛、戴维·卡蒂和特伦斯·凯尔南的4人小组，他们把虚拟资金分配投资到以下股票：菲利普——莫里斯（Philip Morris）、可口可乐、德士古（Texaco）、雷神（Raytheon）、耐克、默克、爆炸娱乐（Blockbuster）和花花公子。孩子们选择默克和德士古，是因为分红优厚。不过他们选择花花公子的理由和公司基本面情况无关，尽管他们的确注意到，这本杂志发行量很大，并且还有一条有线电视网络。

在海湾战争期间，当时莫里西女士的学生们给驻扎在沙特阿拉伯的美军写信，他们和罗伯特·斯威西尔（Robert Swisher）少校建立了固定的通信联系，这让全班的孩子开始关注雷神公司，因为少校向孩子们描述了伊拉克的飞毛腿导弹击中美军部队营地时的恐怖情景。当孩子们得知雷神公司制造的爱国者导弹能够拦截飞毛腿导弹时，他们几乎迫不及待地马上开始研究这只股票。

莫里西女士说：“雷神公司生产能够挽救斯威西尔少校生命的导弹，能够了解这样一家公司的财务状况，这让孩子们很得意。”

圣阿格尼斯学生们畅谈选股成功秘诀

圣阿格尼斯的学生们参观了富达基金，在经理餐厅吃了比萨，还向我推荐了彭太克这只让我后悔没买的大牛股。他们回去之后，作为回敬，邀请我到他们学校发表演讲，并参观他们的教室，也就是他们进行模拟选股的投资管理部。我参观了这所有百年历史的学校，从幼儿园到八年级一应俱全，他们送了我一盒他们自己录制的录音带。

这盘录音带记录了他们的选股心得和投资策略，其中一些是我曾向他们提出的投资建议，他们之所以重复一次，目的是提醒我自己也要牢记这些建议。其中部分内容如下：

“嗨，我是罗瑞。我记得你告诉过我们，在过去70年里，股市出现过40次大跌，因此投资者一定要做好长期投资的准备……如果我投资，我就会把钱一直投在股市里。”

“嗨，我是费里西提。我还记得你讲的西尔斯百货公司的故事，当美国开始出现第一批购物中心时，西尔斯就已经在其中95%的购物中心开设分店了……现在如果我选股，我已经知道应该把钱投到有巨大增长空间的公司股票上。”

“嗨，我是吉姆。我记得你说过，当凯玛特百货公司进军所有大城市的时候，沃尔玛却做出了更好的决定，进入所有小城市，因为在那里根本没有任何竞争对手。我还记得你说过你是山姆·沃尔顿颁奖典礼的演讲嘉宾，我看到昨天沃尔玛股价是每股60美元，他们宣布每10股送10股。”

“嗨，我是威利。我只想说，我们知道中午有比萨饼吃的时候，高兴坏了。”

“嗨，我是斯蒂夫。我想告诉你，是我说服了我们小组购买耐克公司股票。我们以每股56美元买进，现在的股价是每股76美元。我喜欢耐克，我有很多双耐克鞋，穿着舒服极了。”

“嗨，我们是吉姆、马林和杰克。我们记得你告诉过我们，可口可乐一直表现平平，直到5年前他们推出了健怡可乐，成年人从喝咖啡和茶改喝健怡可乐。最近，可口可乐在84美元的价位上进行拆股，现在经营得很不错。”

在录音带的最后，七年级全体参加模拟投资的学生们，齐声重复以下投资格言，这些是我们都应该牢记在心的，即使在洗澡时也要念念不忘，因为牢记这些格言能够防止犯下投资错误：

➣好公司经常每年提高分红。

➣股票投资赔钱只需很短时间，但是赚钱却要花很长时间。

➣股票投资并非赌博，但前提是你购买股票的依据是你认为公司经营很不错，而不是因为股价很不错。

➣你能从股市上赚大钱，但也能在股市上赔大钱，这一点我们已经亲身体验。

➣投资股票，务必牢记适当分散投资。

➣你应该分散投资于几种不同的股票。因为在每5只你买的股票之中，可能会有1只表现非常好，有1只表现非常糟，另外3只表现一般。

➣不要对1只股票固执己见，要保持一个开放的心胸。

➣不要随便挑一只股票就算了，你得先研究再投资。

➣买公用事业股很不错，因为分红相当丰厚，但是成长股才能让你赚大钱。

➣仅仅根据1只股票股价已经下跌，并不能判断它不会进一步下跌。

➣长期而言，买小公司股票更赚钱。

➣不要只图股价便宜就买一只股票，买股票的前提应该是你十分了解这家公司。

莫里西女士下了很大工夫提倡业余投资者独立选股，除了她的学生之外，她还发动她的同事们组成了一家投资俱乐部，取名为“华尔街神话投资俱乐部”。这个俱乐部有22名成员，包括我（名誉会员），也包括斯威希尔少校。

华尔街神话投资俱乐部已经取得了相当不错的投资业绩，但是还比不上学生们的业绩。莫里西女士说：“我查看了我们这些大人的投资业绩之后，我不得不向其他老师承认，这些孩子们选的股票确实比我们选得好。”

10000个业余投资俱乐部的出色业绩

全国投资者协会的总部坐落在密歇根州的皇家橡树公园（Royal Oak），它们提供的资料证明，只要严格遵守投资纪律，和前面的孩子们一样，成年业余投资者也可以战胜市场。全国投资者协会代表了10000家选股俱乐部，并出版一种投资指南和一份月刊，帮助业余投资者提高投资水平。

在整个20世纪80年代，在投资者协会注册登记的大多数俱乐部会员的投资业绩都超过了标准普尔500指数，而同期3/4的股票基金没有跑赢大盘。1991年，61.9%的投资俱乐部超过或与标准普尔500指数持平，1992年69%的投资俱乐部超过或与标准普尔500指数持平。这些俱乐部成功的关键因素之一是它们按照一个固定的时间表定期进行投资，由此避免了对市场是涨是跌的无用猜测，并且杜绝了一时冲动的买入或卖出造成的破坏性后果。投资者通过养老金账户或其他养老计划，每月定期定额投资，这种严格的自我约束会让他们和那些俱乐部一样获益匪浅。

根据我的要求，富达基金技术部门做了以下统计，结果证实了定期定额投资确实相当有效。如果在1940年1月31日你投资1000美元购买标准普尔指数，52年后你的1000美元投资将会增值到333793.30美元。当然这只是一个理论上的计算而已，因为1940年那时还根本没有指数基金，但这样的理论计算，可以让你明白指数投资的好处有多大。

如果你在这52年期间，每年的1月31日都定期定额追加1000美元，52年后，你所投资的52000美元将会增值到3554227美元。

如果你够有勇气，可以在每次股市下跌超过10%后，再追加1000美元。这52年中股市下跌10%以上共有31次，这样加上每年年初投资的1000美元，你的总投资为83000美元，经过52年后会增值到6295000美元。

由此可见，如果执行一个定期定额投资计划，而且不管股市涨跌如何都始终坚持，你就会得到非常丰厚的回报，而如果在大多数投资者吓得纷纷卖出股票时再追加投资，你就会得到更加丰厚的回报。

投资者协会的10000家俱乐部自始至终严格遵守定期定额投资的铁律，不管是1987年10月股市崩盘之后，还是关于世界末日即将来临以及银行系统即将崩溃的预言铺天盖地的时候，他们完全无视这些恐慌性言论，继续坚持买入股票。

单独进行投资的业余投资者可能会被吓得全部抛出股票，过后则后悔不迭，但是在投资俱乐部里，不经大多数人投票通过，不得进行任何投资操作。委员会集体决策制度往往并非一件好事，但是在这种情形下，集体决策却制止了个人可能恐慌性卖出股票的愚蠢投资行为。投资俱乐部成员共同投资的业绩好于个人账户单独操作，集体决策是一个重要原因。

投资俱乐部每月聚会一次，要么在某个成员的家里，要么在当地旅馆租一间会议室。在聚会上他们互相交换看法，决定下次买什么股票。每个会员负责研究一两家公司，并追踪公司的最新动态，这样可以避免选股时无根无据胡想乱猜。开会时没有人会站起来说：“我们应该买某某公司的股票，因为我坐出租车时听司机说这只股票肯定会赚钱。”当你知道你推荐的股票会影响到你朋友们的钱包的话，你就会认真做好研究。

投资俱乐部取得良好业绩的最主要原因是，他们购买的都是管理良好的成长股，这些公司有着辉煌的经营历史，盈利逐年增长；这类公司里面很容易产生大牛股，过10年涨上10倍、20倍，甚至30倍都不稀奇。

经过40年的投资生涯，投资者协会总结出了很多投资经验和教训，就像我在管理麦哲伦基金期间得到很多经验教训一样。其中一个投资经验是，如果你选择5家成长性公司股票，你会发现其中有3家公司的表现和你预想的差不多，有1家公司由于预想不到的麻烦表现非常令人失望，第5家公司却会给你出乎意料的惊喜，创造惊人的丰厚回报。既然你不可能事先知道哪种股票表现比预期的更好，哪种股票会比预想的更糟，所以投资组合中不要少于5种股票。投资者协会称之为“最少5只股票原则”。

投资者协会出版了《全美投资者协会投资手册》，编辑很客气地给我送了一本，其中有几条重要的投资格言，值得所有业余投资者牢记于心。你可以在收拾家务的时候思考这些格言，在你给股票经纪人打电话前再反思一遍，非常有用：

➣不要买太多股票，多了你就无法及时了解每一家公司的最新动态。

➣定期投资。

➣你应该确定两点：第一，公司的每股销售额和每股收益增长率是否令人满意；第二，股价是否合理。

➣最好要认真研究分析公司的财务实力和债务结构，以确定万一出现几年经营糟糕的情况是否会妨碍公司的长期发展。

➣买入或不买入一只股票的依据应该是，公司成长性是否符合你的要求以及股价是否合理。

➣理解创造过去销售增长的因素，有助于你准确判断过去的销售增长率在未来能否继续保持下去。

为了帮助投资人更加深入地学习投资技巧，投资者协会除了提供投资者手册以外，还提供一套家庭投资学习课程，教业余投资者如何计算收益增长率和销售增长率，如何根据收益判断股价过高、过低还是合理，如何阅读财务报表，分析公司是否有足够多的资金熬过困难时期。对于那些喜欢进行数字研究，愿意掌握一些更加复杂的研究方法的投资者来说，这是一套非常有益的入门课程。

投资者协会还出版一种名为《提升投资业绩》（Better Investing）的月刊，推荐一些前景看好的成长性公司，并定期提供有关的最新报告。

第2章　周末焦虑症

投资股票要赚钱，关键是不要被吓跑，这一点怎么强调都不过分。每一年都会有大量关于如何选股的书出版，但是如果没有坚定的意志力，看再多的投资书籍，了解再多的投资信息，都是白搭。炒股和减肥一样，决定最终结果的不是头脑，而是毅力。

如果你买了股票基金，根本不必分析公司和追踪股市行情，这种情况下，你了解的信息越多，反而可能越有害。有些投资者，既不考虑经济形势未来发展好坏，也不关心股市未来涨跌如何，每天乐呵呵的，该干啥干啥，唯一做的就是有规律地定期投资买股票。另外一些投资者成天研究股市，试图寻找最佳投资时机，当他觉得对未来股价走势很有信心时就买入，当他觉得对未来股价走势很没有信心时就卖出。你猜猜，那些根本不关注股市走势只是定期买入的投资者，与那些天天研究股市走势判断最佳投资时机的投资者，谁的投资业绩会更好？也许你想不到，前者更高。

每年我都会想起这个投资教训。因为每年年初，我都会和一帮著名的投资专家受邀参加一年一度的《巴伦》周刊主办的投资圆桌会议，这些投资专家们会发表对未来经济走势和股市走势非常忧虑的看法，这总是让我想起越忧虑未来经济走势和股市走势反而投资业绩越不好的投资教训。1986年以来，我每年都参加这个圆桌会议。每年1月，我们这些投资专家就会齐聚一堂，在这个长达8个小时的圆桌会议上，畅谈投资心得，发表投资高见，大部分讨论内容会发表在随后3期的《巴伦》周刊上。

由于《巴伦》周刊属于道琼斯公司所有，办公室就设在道琼斯综合大楼，从大楼上可以俯瞰曼哈顿南端的哈得逊河右岸。大楼大厅全用大理石装饰，高高的天花板，完全可以与罗马的圣彼得大教堂媲美。你可以通过一条类似于国际机场上用的移动步道进入大厅。大楼有一个非常严密的安全保卫系统，第一道关卡是一个服务台。在服务台，你需要出示你的身份证，说明你的来访目的。服务台检查允许你进入大楼后，会给你一张通行卡，你得把通行卡出示给保安，然后才能进入电梯。

经过所有这些程序之后，你就可以搭乘电梯去你要去的楼层了，在楼层还有一个门口，你必须用一张信用卡一样的卡片才能打开门。如果一切顺利的话，你最后会发现自己终于到达了举办圆桌会议的会议室。不过，所谓圆桌会议用的桌子，其实并不是圆的，那张桌子以前是U形的，但后来组织者拆掉了其中的一边，于是桌子就成了一个巨大的三角形。投资大师们分别坐在两个斜边上，《巴伦》周刊的人坐在底部进行提问。会议主持人是《巴伦》周刊的编辑艾伦·埃布尔森（Alan Abelson）。艾伦·埃布尔森是一位很有智慧的作家，他对财经界的贡献，就像多萝西·帕克（Dorothy Parker）
[1]

对浪漫文学的贡献一样大。

我们头上的屋顶上吊着麦克风和一排13个1000瓦的聚光灯。聚光灯一会儿开，一会儿关，以配合摄影师拍照。有一个摄影师在13英尺
[2]

远的地方使用变焦镜头进行抢拍，另一个穿着护膝的女摄影师则在我们身边爬来爬去，从我们鼻子底下向上拍特写镜头。除了这些摄影师以外，房间里还有许多《巴伦》周刊的编辑、音响师和技术人员，他们中有些人藏在一面玻璃墙的后面。我们头顶上的灯泡热得发烫，简直能把鸡蛋孵出小鸡。

对于我们这群上了年纪已经两鬓灰白的基金管理人来说，这么一大帮工作人员手忙脚乱，搞这么大动静，这么大场面，好像有些过了，但是我们的确因此名声远扬。

尽管偶尔新增一个人，或者减少一个人，但出席《巴伦》周刊投资圆桌会议的投资大师阵容基本保持不变，其中包括：马里奥·加贝利（Mario Gabelli）和迈克尔·普赖斯（Michael Price），他们两个管理的都是获得高度评价的“价值”基金，最近这类基金再次风行；约翰·奈夫（John Neff），来自于先锋温莎基金公司（Vanguard Windsor Fund），我1977年刚开始管理麦哲伦基金时，他就已经是一名传奇基金经理了；保罗·图德·琼斯（Paul Tudor Jones），是一位商品期货奇才；菲力克斯·朱洛夫（Felix Zulauf），一名国际银行家，总是忧心忡忡，不过据我所知，在他的瑞士同胞中他已经算是一个极度的乐观主义者了，因为瑞士人总是对什么都忧心忡忡；马克·珀金斯（Marc Perkins），投资管理专家，他还是一名银行业分析师的时候，我就认识他了；奥斯卡·谢弗（Oscar Schafer），专门投资发生“特殊情况”的公司股票；荣·巴伦（Ron Baron），他专门寻找华尔街人士根本不理睬的那些冷门股票；阿奇·麦卡拉斯特（Archie MacAllaster），一个场外交易市场的精明投资专家。

在1992年的圆桌会议中，保罗·图德·琼斯的位置由摩根士丹利资产管理公司董事长巴顿·比格斯（Barton Biggs）取代，他是一个具有全球视角的猎股高手。马克·珀金斯从1991年开始出席圆桌会议，他取代了吉姆·罗杰斯（Jimmy Rogers）。罗杰斯已经连续5年参加会议，不过他放弃了华尔街生活，选择了骑摩托车沿着古老的丝绸之路横穿中国。我听到的最新消息说，罗杰斯已经用船把摩托车运到了秘鲁，并且正骑着摩托车在安第斯山脉下奔驰，即使离最近的证券公司营业部也有1000英里之遥（后来他曾在一个晚间电视访谈节目上露面）。

大多数人建立友谊的基础，是一起上大学、参军或者暑期露营，而我们这些管理投资的人建立友谊的基础是股票。我一看到荣·巴伦就会想到革桥服装（Straw Bridge&Clothier）这只股票，有一段时间我们俩都持有这只股票，并且两人都过早抛出。

为了对付埃布尔森的唇枪舌剑，这几年来，我们不得不努力锻炼，提高机智应对、快速反击的回答能力。在《巴伦》周刊后来刊登出来的会议内容中，埃布尔森的发言并不署名，只是用“巴伦”或“问”来代表，但他本人的妙语连珠的确值得赞赏。以下这些对话中，除了谢弗的回答之外（我引用他是因为他的回答可与埃布尔森媲美），其他都是埃布尔森占了上风。

吉姆·罗杰斯：我买了一家欧洲公司股票，名字叫施泰尔-戴姆勒-普赫（Steyr-Daimler-Puch）公司，这家公司已经连续亏损好几年了。

埃布尔森：这家公司还有其他值得投资的地方吗？

埃布尔森（问奥斯卡·谢弗）：能否讲个短一点的东西？

谢弗：我先讲一个长一点的，然后再讲个短一点的，你不会觉得烦吧？

埃布尔森：和平时差不多。

埃德·古德诺（Ed Goodnow，前小组成员，推荐菲律宾长途电话公司股票）：我知道这家公司在菲律宾有些省份的服务不太好。其中一个问题是，很难找到愿意爬到电线杆上修电线的工人，因为他们有时会被狙击手当做靶子射击，但是除此之外，这家公司的业务经营得非常不错。

埃布尔森：你是不是说，投资这只股票，相当于远距离射击，风险很大，成功希望却很小？

彼得·林奇：我仍然喜欢我一直推荐的储蓄与贷款行业股票，也就是房利美公司股票，它还有很大的空间。

埃布尔森：哪个方向？向上还是向下？

约翰·奈夫（推荐德尔塔航空）：在航空业，大家错失（missing）……

埃布尔森：或者说差一点就错失（near-missing）……

迈克尔·普赖斯：我们现在的持仓情况是，真实股票（real sstocks）可能占到基金总资产的45%。

埃布尔森：另外的55%都是不真实的股票（unreal stocks）?

马里奥·加贝利：正如你所知道的那样，我已经连续20年推荐林氏广播公司（Lin Broadcasting）了。

埃布尔森：糟糕的是你推荐的这只股票一直都不灵！

马里奥·加贝利：我要谈的是，用一个多角度的方法来解决一个多角度的问题。

埃布尔森：拜托，马里奥，我们这个杂志只是一本通俗杂志。

约翰·奈夫：在过去的8次经济衰退中，如果你的投资在一个季度的前两个月也那样大幅下跌的话……我说的这些都是假设。

埃布尔森：你说的其他东西也是这样！

圆桌会议从中午开始，分为上下两节。第一节是谈谈我们对金融市场的宏观看法，主办方希望我们讨论未来经济发展大趋势，世界末日是否会来临等，这个部分让我们这些投资专家们也感到头大。

这种宏观性的讨论有没有必要，值得分析，因为这种宏观性讨论比比皆是，一到周末，在餐桌上，在健身俱乐部里，或者在高尔夫球场上，成千上万普普通通的业余投资者经常会讨论宏观经济和大盘走势，我们这些投资专家能谈出来的东西，与业余投资者们并没有什么不同，我们在这方面并不比他们高明。

到了周末，人们有了大把的空闲时间，就会开始思考从电视或是报纸上看到的悲观消息。怪不得那些送报的总是用塑料袋子包裹着报纸，这或许有着某种暗示：报纸上刊登的内容有害，应该远离。

一旦我们把报纸从塑料袋里拿出来，就会犯下错误，因为我们一读报马上就会面对各种认为人类未来前景惨淡的报道：全球变暖、全球变冷、苏联对西方的威胁、苏联解体、经济衰退、通货膨胀、文盲、医保费用高涨、预算赤字、人才外流、种族冲突、有组织犯罪、无组织犯罪、性丑闻、贪污丑闻、性和金钱交织的丑闻，等等；甚至体育版的内容也能让你感觉恶心。

关注这类新闻，对于不投资股票的人来说，只不过会感到心情压抑，但是对股票投资者来说，却是一个非常危险的习惯。如果投资者读报后认为，艾滋病将消灭一半的消费者，而臭氧层遭到破坏将会消灭另一半的消费者，或者是热带雨林消失将使西半球变成新的戈壁沙漠，在此之前（如果不是在此之后的话），所有现在的存款和贷款系统将会崩溃，城市和郊区将全部毁灭，那么还有谁愿意继续持有股票呢？

你当然绝不会坦白地承认：“我决定卖掉手头上盖普公司的股票，因为周末我在一本杂志上看到了一篇关于全球气候变暖的文章。”但正是由于许多投资者在周末看了报刊上悲观性文章后的类似逻辑推理，才往往会造成周一的时候卖出股票的单子如波涛汹涌。难怪，历史上股票出现最大跌幅的日子总是在周一，这都是周末焦虑症造成的。同时，每年12月股市往往会下跌，一方面是由于到了年底有很多人抛出赔钱的股票用亏损来抵减应交所得税，另一方面是由于12月份有一个圣诞长假，数以百万的投资者们有很多的空闲时间看电视和报纸，那些悲观的新闻报道让他们格外担心世界未来的命运，周末焦虑症升级成了年末焦虑症，两方面的因素综合在一起，难怪12月股市总是会下跌。

普通投资者会有周末焦虑症，我们这些投资专家在每年巴伦圆桌会议的第一节上也会有类似焦虑症状，对未来宏观经济走势忧心忡忡。在1986年，我们担心的包括：货币供应量M1相对于M3的比率，格莱姆·鲁德曼（Gramm Rudman）的削减赤字一揽子计划，西方七国会议结果，还有“J曲线效应”
[3]

能否开始有效减少贸易赤字。在1987年，我们担心的包括：美元大幅贬值，外国公司在美国市场上大肆倾销，两伊战争是否会引发全球性石油短缺，外国人不再购买美国的股票和债券，消费者贷款负担过重而无力购买商品以及里根总统不能参加竞选谋求第3次连任等。

并非所有参加巴伦投资圆桌会议的投资专家们在所有的时候都忧心忡忡。有些人比其他人忧虑得多一些，有些人这一年很忧虑，但下一年却变得很乐观。我们这些投资专家中也还有一两个，经常对未来抱着十分乐观的态度，让总体而言十分悲观的圆桌会议气氛稍稍多了一点轻松。事实上，1987年，我们这些投资专家对宏观经济前景和股市走势是最为乐观的，但正是在这一年发生了著名的1000点暴跌。唯一在这一年发出警告的专家是吉姆·罗杰斯，1988年他继续警告说全球股市即将面临崩溃。罗杰斯以准确预期出股票将会下跌就做空而出名，但尽管他提前发出了看空后市的警告，在巴伦年会上却并没有推荐当年或下一年应该卖空哪些股票。想要取得投资成功，就不要让周末焦虑症影响到自己的投资策略。

尽管我们这帮投资管理人，掌管着客户的数10亿美元的巨额资金，在市场上有着巨大的影响力，但是在一年又一年的巴伦投资圆桌会议上，对于未来到底是会发生全球性经济衰退还是经济复苏，却总是无法形成一致意见。

在1988年巴伦投资圆桌会议上，正好是1987年10月股市暴跌1000点的两个月后，我们对于未来的忧虑达到了极点。我们刚刚经历过一次股市大崩溃，于是很自然地会推测，明年很可能还会再来一次股市暴跌。这让我总结出
第4条林奇投资法则：

你无法从后视镜中看到未来。

朱洛夫先生在1988年投资圆桌会议上发言时一开始就断言：“1982~1987年的股市黄金时代一去不复返了。”这还是那一天圆桌会议上最乐观的说法。在1988年投资圆桌会议上，我们争辩的是，到底未来会出现一个一般的熊市，使道琼斯股票指数大跌到1500点甚至更低，还是会出现一个毁灭性的大熊市，“干掉金融圈内大部分从业人士和全世界大部分投资者”（这是吉姆·罗杰斯的忧虑），并导致一场“像20世纪30年代那样的全球大萧条”（这是保罗·图德·琼斯的预言）。

除了忧虑将会发生毁灭性大熊市和全球大萧条之外，我们还担忧贸易赤字、失业问题以及预算赤字。在准备参加巴伦圆桌会议之前，我本来就已经忧虑得很，晚上很少能够睡个好觉，圆桌会议之后，我的睡眠更糟了，一连做了3个月的噩梦。

1989年的圆桌会议比1988年的气氛要轻松一点，尽管朱洛夫先生说，按照中国农历，这一年是蛇年，而蛇是一种不祥的征兆。可是到了1990年召开圆桌会议时，原先大家一再预言将会发生的经济大萧条却根本没有发生，而且根本没有任何迹象表明将会发生，道琼斯指数不但没有暴跌，反而上涨到了2500点。然而，我们又找出了一些新的应该逃离股市的理由。房地产业崩溃了，我们忧虑的灾难表上又多了一项。让我们感到忧虑不安彻夜难眠的是，股市已经连续7年上涨（1987年10月虽然发生了暴跌，可是年底收盘还是略高于1986年），未来股市肯定不可避免将会下跌。我们现在担心的是，过去这7年股市行情太好了！即使是我的那些经过许多大风大浪都不会轻易被吓倒的朋友们，也已经在讨论应该把钱从银行里取出来，藏到家中，因为他们担心那些货币中心银行
[4]

也可能破产，整个国家银行体系可能崩溃。

1990年的悲观情绪甚至超过了1980~1982年。1980~1982年投资者对股票失望至极，简直是谈股色变，只要有人提到股票，其他人就会把话题转开，宁愿谈论地震、葬礼，甚至是波士顿红袜队毫无希望获得冠军。到了1990年，人们对股市的反感，已经不仅仅是简单的避而不谈，他们甚至会非常急切地告诉你为什么看空股市。我本人就真的碰见过，坐车时出租车司机向你推荐债券，理发时理发师吹嘘说自己买入了看跌股票期权，押宝股市会大跌，这样看跌期权就会大幅增值。

我本来以为，像理发师这样的人，根本没有听说过看跌期权是什么玩意儿，但是现在他们居然用自己辛辛苦苦挣来的工资进行如此复杂的交易。华尔街著名的投资大亨伯纳德·巴鲁克（Bernard Baruch）曾经说过，当擦鞋童都买股票的时候，就是应该全部抛出的时候了。如果他的观点正确的话，那么连理发师都买入看跌期权押宝股市将会大跌的时候，应该就是买入股票的大好时机了。

我收集了1990年秋季的一部分报刊，给各位读者重现一下当时的投资大众对于股市的态度有多么低迷，以下这些大字标题还算是比较乐观的呢：

“这次大裁员给专业人士打击沉重”——《华尔街日报》，10月4日

“你的工作还能保得住吗？”——《新闻周刊》，11月25日

“艰难度日”——《纽约时报》，11月25日

“房地产市场崩盘”——《新闻周刊》，10月1日

“高租金使年轻人无能力租房”——《商业周刊》，10月22日

“房地产不景气严重打击房屋改建企业”——《商业周刊》，10月22日

“房地产崩溃危及金融机构”——《美国新闻》，11月12日

“3年前自东北部开始的房地产业衰退已经扩展到全国范围”——《纽约时报》，12月16日

“赤字预案提交国会结果难料，即使通过也难包治百病”——《华尔街日报》，10月1日

“不知美国经济还会衰退多久”——《华尔街日报》，12月3日

“消费者放眼未来只有失望”——《商业周刊》，12月10日

“焦虑时代的生存指南”——《新闻周刊》，12月31日

“美国还有竞争力吗？”——《时代》周刊，10月29日

“你的银行能幸存下去吗？”——《美国新闻》，12月12日

“你还有竞争力吗？美国人正在落后，如何奋起直追”——《商业周刊》，12月17日

雪上加霜的是，美国在海湾地区的沙漠中还有一场战争要打。新闻媒体云集五角大楼的新闻发布室，数百万观众第一次知道了伊拉克和科威特的地理位置到底在哪里。军事战略专家们在争论不休，伊拉克军队如果使用生化武器，美军会伤亡多少士兵。伊拉克军队人数在全世界排名第4，而且训练有素，他们蹲伏在加固的地下碉堡里，而这些碉堡隐藏在漫天的沙丘之中。

对于伊拉克战争巨大的忧虑和恐惧，让大家本来就十分悲观的未来预测，更是雪上加霜，伤口撒盐。到1991年1月15日，我们这些投资大师又聚到一起参加巴伦投资圆桌会议时，关于对伊战争中美军阵亡人数究竟会有多么巨大这一阴影仍然笼罩在我们心头。在我们“经济之花即将凋谢”为主题的讨论中，本来平时就忧心忡忡的朱洛夫比平时更为悲观沮丧。他预言道琼斯将会暴跌，暴跌到2000点，比1987年暴跌的最低水平更低，而迈克尔·普赖斯认为会大跌500点左右，马克·珀金斯甚至认为道琼斯将会暴跌到1600~1700点。我则认为，最糟糕的情况是经济将会出现大衰退，如果战争如某些人预料的那样可怕的话，股指就会暴跌1/3。

不过，你知道，能够参加一年一度的巴伦投资圆桌会议的，肯定是非常成功的投资专家，因此你完全可以推测，我们这些久经考验、训练有素的投资专家，肯定形成了一套严格的投资纪律规范，使我们能够避开那些悲观情绪的影响，采取正确的投资行动。我和所有美国人一样，非常清楚代号为“沙漠风暴”的对伊军事行动有可能演变成一场旷日持久、血流成河的战争灾难。但同时，作为一个选股者，我的投资直觉让我不禁注意到，投资者竞相疯狂抛售，使得很多股票惊人地严重低估。由于我已经辞去麦哲伦基金经理职务，退休在家，所以我不能再像管理麦哲伦基金时那样，上百万股地大量买入，但是我可以操作自己的个人账户，于是我在自己的账户上增持股票，同时也为我帮忙管理的一些慈善信托和公共基金增持股票。1990年10月，《华尔街日报》注意到，我在个人账户上增持了W.R.格瑞斯（W.R.Grace）和莫里森——纳德森公司（Morrison-Knudsen）的股票，我本人在这两家公司担任董事。我接受采访时，告诉记者乔其特·杰森（Georgette Jasen）说，“这只不过是我增持的10只股票中的2只而已……如果这些股票再跌，我还会进一步增持。”就像在我退休之后就买入麦哲伦基金一样，我又继续在个人账户上增持了2000份麦哲伦基金。

对于一个训练有素的选股者来说，在一片悲观气氛中，反而为寻找赚钱机会很大的股票提供了买入良机。这时，报纸上的标题都是悲观沮丧的，道琼斯平均指数从夏天到初秋大跌了600点，连出租车司机都在推荐债券，基金经理人持有的现金占基金总资产的比例高达12%，而和我一起参加巴伦投资圆桌会议的投资专家中至少有5位预言将会发生严重的经济衰退。

当然，我们现在都已经知道，伊拉克战争根本不像某些人预言的那样恐怖（除非你是伊拉克人），股市不仅没有下跌33%，相反，标准普尔500指数上涨了30%，道琼斯指数上涨了25%，小盘股更是上涨了60%。所有这一切，竟然使得1991年成了最近20年来最好的大牛市。如果你稍一留意我们这些投资专家们发出的悲观预言的话，你肯定会被吓得全部抛出股票了，那样你可就错失1991年这次大涨了。

更有甚者，过去6年以来，如果你一直密切留意我们在巴伦投资圆桌会议上对于未来宏观经济的悲观预测，你肯定已经被吓得抛出股票逃离股市，错过了现代历史上这次持续6年的最强劲的大牛市行情，而那些一直根本不听也不理睬各种世界末日论的乐观派投资者，始终坚决买入或持有股票，那么投资就会增值3~4倍。下次如果听到有人告诉你，日本将要破产，或是一颗流星将要击中纽约证交所，那么你一定千万要记住我上面所说的投资教训，千万不要为之过度忧虑，否则就会错失一次很好的投资机会。

“忧虑和恐惧让股市阴云密布”，这是《巴伦》周刊在1991年投资圆桌会议后的那期周刊的标题，但是谁能想到，没过多久，股市就出现了一个巨大反弹，道琼斯指数创下了历史新高。

大局观

说起来很简单：“嗯，下次股市下跌的时候，我一定毫不理会那些悲观消息，我要趁机逢低买入一些超跌的股票。”但是做起来并不简单。因为每一次危机看起来都好像要比上一次更严重，要想做到对悲观消息置之不理越来越难。避免由于悲观消息而被吓得抛出股票的最好办法就是，每个月都定期定额买入股票，很多人在他们的401（k）退休计划中以及在投资俱乐部中就是这么做的。毫无疑问，他们定期定额投资的这笔资金的收益率，与他们凭着对未来股市走势好坏的直觉判断而在股市中进进出出的那笔资金相比，肯定要好得多。

跟着感觉走的选股方法，最大的毛病是，在股市大涨600点后，股票已经被高估，人们反而会感觉股市还会涨得更高，因而会在高位买入，结果股市调整而被严重套牢；而在股市大跌600点后，股票普遍被低估，人们反而感觉股市还会跌得更低，结果后来股市反弹而错失低价买入良机。如果你不是严格地按照每月定期定额买入股票的话，你就得找出一种办法，让自己能够始终坚定对股市的信心。

坚定信心和选择股票通常都不会放在一起进行讨论，但是选择股票的成功依赖于坚定的信心。你也许是世界上最厉害的财务分析专家或者股票估值专家，但是如果没有信心，你就会容易相信那些新闻报道的悲观预测，在股市恐慌中吓得慌乱抛出。即使是你可能把自己的资金投入到一个相当不错的投资基金，但是如果你没有信心，你就会在恐慌害怕时抛出，但毫无疑问这时卖出的价格往往是最低和最不划算的。

我所说的信心是什么样的呢？那就是始终相信美国会继续存在发展下去；相信人们继续正常地生活，和往常一样在早晨起床穿裤子时先穿一条腿再穿另一条腿，生产裤子的公司会继续为股东赚钱；相信老企业终将丧失活力而被淘汰，沃尔玛、联邦快递、苹果电脑等新的充满活力的企业将取而代之；相信美利坚人民是一个勤奋工作且富于创造力的民族，甚至相信即使是对于那些雅皮士，尽管拥有待遇优厚的专业工作和富裕的物质型生活方式，如果懒惰不努力的话，也会被大家严厉指责。

每当我对目前的大局（big picture）感到忧虑和失望时，我就会努力让自己关注于“更大的大局”（even bigger picture）。如果你期望自己能够对股市保持信心的话，你就一定要了解“更大的大局”这个概念。

“更大的大局”是从更长更远的眼光来看股市。历史长期统计数据告诉我们，在过去70年里，股票平均每年投资收益率为11%，比国库券、债券、定期存单高出一倍以上。尽管20世纪以来发生了各种大大小小的灾难，曾经有成千上万种理由预测世界末日将要来临，但是投资股票仍然要比投资债券的收益率高一倍以上。用这种大局观来看股市，坚定信心，长期投资股票，收益率肯定要高得多，而听信那些新闻评论员和经济咨询专家的悲观预言，相信经济衰退即将到来，吓得全部抛出股票而投资债券，收益率肯定要比坚定信心长期投资股票要低得多。

此外，在股票投资收益率战胜其他投资品种的这70年间，曾经发生过40次超过10%的大跌。在这40次大跌中，有13次属于令人恐怖的暴跌，跌幅超过33%，其中之一就是有史以来最大的暴跌，1929~1933年的股市大崩盘。

我相信，1929年股市大崩盘给人们留下的痛苦记忆如此惨重，远远超过了其他因素的作用，使数以百万的投资者从此远离股市，转而投向债券市场和货币市场。尽管过了60年，但这场超级大股灾仍然使人们对股票市场充满恐惧，甚至包括我们这一代在1929年时还没有出生的人也闻股色变。

如果说，远离股市是由于投资者患上了一种股市大崩盘后的创伤综合征，那么为此付出的经济代价也太高了。所有那些把钱投资于债券、货币市场、储蓄账户和定期存单以躲避下一次股市大崩盘的投资者，他们60年远离股市所错过的投资回报，再加上通货膨胀导致的货币贬值，所有这些由于拒绝投资股票而产生的财富损失，要比即使发生他们所经历过的最严重的股市大崩盘造成的财富损失都要大得多。

因为在1929年那次著名的股市大崩盘之后，经济大萧条接踵而来，于是人们就把股市崩盘和经济崩溃联系在一起。至今我们仍然相信，股市崩盘将会引发经济崩溃。这种错误观念在公众心目中一直根深蒂固，尽管后来事实证明并非如此。比如，1972年的股市暴跌程度完全可以与1929年股市大崩盘相提并论，非常严重（业绩优异的墨西哥风味快餐连锁店公司塔可钟（TacoBell）公司的股价从每股15美元跌到只有每股1美元！），但是却并没有引发经济崩溃。1987年的股市暴跌也没有引发经济崩溃。

也许未来还会有更大的股市暴跌，但是既然我根本无法预测何时会发生股市暴跌，而且据我所知，和我一起参加巴伦投资圆桌会议的其他投资专家们也无法预测，那么何以幻想我们每个人都能够提前做好准备免受暴跌之灾呢？在过去70多年历史上发生的40次股市暴跌中，即使其中39次我提前预测到，而且在暴跌前卖掉了所有的股票，我最后也会后悔万分的，因为即使是跌幅最大的那次股灾，股价最终也涨回来了，而且涨得更高。

股市下跌没什么好惊讶的，这种事情总是一次又一次发生，就像明尼苏达州的寒冬一次又一次来临一样，只不过是很平常的事情而已。如果你生活在气候寒冷的地带，你早就习以为常，事先早就预计到会有气温下降到能结冰的时候，那么当室外温度降到低于零度时，你肯定不会恐慌地认为下一个冰河时代就要来了。而你会穿上皮大衣，在人行道上撒些盐，防止结冰，就一切搞定了，你会这样安慰自己——冬天来了，夏天还会远吗？到那时天气又会暖和起来的！

成功的选股者和股市下跌的关系，就像明尼苏达州的居民和寒冷天气的关系一样。你知道股市大跌总会发生，也为安然度过股市大跌事前做好了准备。如果你看好的股票随其他股票一起大跌了，你就会迅速抓住机会趁低更多地买入。

1987年股市暴跌之后，道琼斯指数曾经一天之内下跌了508点，那些投资专家们异口同声地预测股市要崩溃了，但是事后证明，尽管道琼斯指数暴跌1000点之多（从8月份指数最高点计算跌幅高达33%），也没有像人们预料的那样股市末日来临。这只不过是一次正常的股市调整而已，尽管调整幅度非常大，但也只不过是20世纪13次跌幅超过33%的股市调整中的最近一次而已。

从此之后，虽然又发生过一次跌幅超过10%的股市大跌，也不过是历史上第41次而已，或者这样说，即使这次是一次跌幅超过33%的股市大跌，也不过是历史上第14次而已，没有什么好大惊小怪的。在麦哲伦基金年报中，我经常提醒投资者，这种股市回调不可避免，总会发生的，千万不要恐慌。

每当股市大跌，我对未来忧虑之时，我就会回忆过去历史上发生过40次股市大跌这一事实，来安抚自己那颗有些恐惧的心，我告诉自己，股市大跌其实是好事，让我们又有一次好机会，以很低的价格买入那些很优秀的公司股票。

[1]
Dorothy Parker(1893—1967)，美国短篇小说作家兼新闻记者，著有短篇小说集《墓志铭》及诗集《长绳集》。——译者注

[2]
1英尺=0.3048米。——译者注

[3]
J曲线效应：指货币贬值后出口先减少，随后开始增长，好像一个倒J形状。——译者注

[4]
指货币和信贷市场上居于主导地位的大银行。——译者注

第3章　基金选择之道

人们之所以投资共同基金，是因为这样就可以免除自己进行投资决策的种种烦忧了。因为有基金经理管理，投资者再也不用自己来选股了，但是投资基金也有新的烦恼——现在是不用考虑选什么股票了，但却得考虑选什么基金！根据最新统计，截止到1992年年底，美国基金总数高达3565家，其中1266家是股票基金，1457家为债券和收入基金，566家是应税货币市场基金，276家是短期市政债券基金。而在1976年，美国仅有452家基金，其中278家是股票基金。

基金层出不穷、蓬勃发展的步伐没有任何停止的迹象。基金品种日益增多，有全国性基金和地区性基金，有对冲基金和行业基金，有价值基金和成长基金，有单一基金和混合基金，也有反向基金和指数基金，甚至还有专门投资基金的基金。不久我们或许还可以看到全能基金以及投资于基金的基金的基金。你问华尔街上所有基金公司的最新的紧急情况指南是什么？就是为了避免公司盈利突然下降，再发行一家新基金！

目前，我们已经跨越了美国基金业历史发展道路上的一个重要的里程碑：基金数量的总和已经超过了纽约证券交易所和美国证券交易所上市的股票数量的总和。如果考虑到上市公司中有328家实际上也是基金（参见本章关于封闭式基金的介绍），基金数量超过股票数量的程度就会更加显著。在基金多得让人眼花缭乱的情况下，我们应该如何选择合适的基金进行投资呢？

设计投资组合

两年前，美国新英格兰地区一些业绩不佳的投资者，就向我们提出了如何设计投资组合的问题。我在前面说过，我们几个投资专家受一个非营利机构之邀，帮助他们重新设计过投资组合。和其他非盈利机构差不多，这家机构也是不断需要更多的资金。他们的投资，多年来都是由一位基金经理负责，资金分别投资于债券和股票，和大多数投资者没什么两样。

在我们向这家机构建议如何调整投资组合的过程中，所必须面对的问题，和一般投资者调整投资组合时所面对的问题完全一样。

第一个问题，我们需要确定债券和股票在投资组合中所占的比例是否必须改变。这个问题很有趣。在所有的投资决策中，最初对追求增值的股票与追求稳定收入的债券的组合比例分配决策，对于一个家庭未来能够拥有多少财富影响最为深远。

对我自己的家庭而言，我开始变得比过去稍微加重了债券投资，因为我现在退休后就没有薪水了，所以需要投资更多的债券以保证稳定的收入才行。不过我仍然把大部分资产投资在股票上。然而现在大部分投资者的投资错误在于，在追求稳定收入的债券上投资太多，在追求资本增值的股票上投资太少。现在这个问题变得更加严重。1980年美国共同基金投资者中，选择股票型基金的有69%，可是到1990年时反而下降到只有43%。如今全美共同基金总的资产规模中债券及货币市场基金所占的比例高达75%左右。

投资者越来越喜欢债券，对政府当然是好事一桩，因为政府需要永不停步地发行国债以筹集资金弥补财政预算赤字。可是债券对投资者的未来财富增长并不是什么好事，他们本来应该去买股票才对！我在引言中早说过了，股票投资收益率比债券高得多，过去70年来股票平均每年投资收益率达10.3%，而长期国债投资收益率只有4.8%。

股票投资收益率远远高于债券的原因显而易见。随着上市公司规模越来越大，盈利越来越多，作为股东分享到的利润也就越来越多，得到的股息也随之增长。由于股息是决定公司股票价格的一个非常重要的因素，因此如果拥有一个在10年或者20年股息持续增长的股票组成的一个投资组合，你想不赚钱都很难。

1991年出版的《穆迪上市公司股利手册》（Moody’s Handbook of Dividend Achievers）是我最喜爱的枕边书，上面就罗列出了这种股利持续增长的公司。从这本书中我了解到：有134家上市公司保持了20年股利连续增长的纪录，还有362家公司保持了10年股利连续增长的纪录。因此，一种简单的投资策略就是，从穆迪上市公司股利排行榜中挑选股票，只要这些公司的股利持续保持增长，就尽可能长期持有。帕特南基金管理公司的帕特南股利增长基金（Putnam Dividend Growth）就是坚持这种根据股利增长情况进行选股的投资。

上市公司经常定期提高股利来回报股票持有人，与此相反，即使追溯到文艺复兴时期的美第奇家族（Medicis）时代，历史上从来没有一家公司会主动提高利息来回报债券持有者。债券持有人从来不会得到像股票持有人一样的待遇——被邀请参加年度股东大会；一边吃着点心，一边听着公司高管们汇报过去一年的经营业绩情况；然后提出问题让公司高管们予以回答。当债券发行人的业绩良好时，债券持有人也不会获得任何额外报酬。债券持有人最多能得到的只是归还他借给公司的本金，而本金的实际价值还会由于通货膨胀而缩水。

债券之所以如此广受欢迎的一个原因是，美国的大部分资产都是老年人持有的，而这些老年人倾向于依靠利息来维持生活。有收入能力的年轻人则被认为会将资金全部投资于股票，到年老时再转而依靠利息收入来维持生活。然而这种“年轻人适合买股票而年老人适合买债券”的投资原则早已经过时了，因为现代人的平均预期寿命比过去明显提高了。

如今，一个身体健康的62岁老人，预期寿命是82岁，他还能再活20年，因此他得准备未来20年的生活费用支出，而且还得再忍受20年的通货膨胀，眼看着他的积蓄的购买力由于通货膨胀而持续下降。那些本来指望靠债券和大额定期存单过上幸福晚年的老人，现在会发现这是根本不可能的。他们退休后还要承担未来20年的生活费用，要想维持原来的生活水平，他们必须投资一些成长股，使自己的资产组合保持一定的增值速度。否则，利率这么低，即使是拥有巨额资产组合的老年人也难以完全依靠利息来维持生活。

在这种情形下，全国的老年人都不得不问：“仅仅依靠持有大额可转让定期存单的3.5%的利率水平，我怎么能够维持生活？”

估算一下，一对退休夫妇的全部财产有50万美元，全部投入到大额存单或短期债券上，我们来看看结果会怎样。如果利率下降，他们不得不将到期存单按新的较低利率续存，他们的利息收入就会急剧下降；如果利率上升，他们的利息收入上升，但是由于通货膨胀率也会上升，他们利息收入的购买力也会相应缩水。

如果他们将50万美元的全部资产都投资于利率为7%的债券，他们每年能够获得35000美元的稳定利息收入。但是如果通货膨胀水平为5%的话，这35000美元利息收入的购买力将在10年内缩水一半，15年内缩水2/3。

因此，他们退休后——早晚会有那么一天，这对普通的夫妇可能被迫取消一些外出旅行，或者将不得不在利息收入以外再动用一些本金以支付生活费用。

但本金减少了，就意味着未来利息收入会减少，计划留给孩子们的遗产也会减少。除了非常富有的家庭，不投资股票，根本不可能长久维持高质量的晚年生活水平。

显然，投资股票的资金数量，取决于投资者手里有多少钱可以用于股票投资以及未来过多久他们需要收回这笔资金进行消费。我的建议是，在投资组合中，最大限度地增加股票投资的比例。

我对这家非营利机构提出了同样的投资建议。在此之前，在他们的投资组合中，股票投资和债券投资各占一半比例。债券部分（投资于5~6年期限的债券）的收益率是9%，而股票部分的股息率是3%，因此整个投资组合总的投资收益率为6%。

正常情况下，债券都是被持有到期，并按票面值收回本金。因此，占投资组合一半的债券投资根本没有什么成长性。占投资组合另一半的股票投资部分除了3%的股息率之外，预期每年增值8%。

（从历史上来看，股票的年平均投资收益率大约是11%，其中，3%来自于股息，另外8%来自于股价上涨。当然，股价上涨最主要的原因是公司不断地提高股息水平，这使得股票更具有投资价值。）

由于占资产组合一半的股票投资每年增值8%，占投资组合另一半的债券投资根本没有什么升值，因此整个资产组合只具有4%的年增长率，而这仅能够抵消通货膨胀率而已。

如果我们对资产组合进行调整，情况会怎样呢？持有更多的股票，持有更少的债券。在最初的几年内，这个非营利机构将会暂时牺牲一些收入，但是，股票价值的长期增长以及股票股利收入的大幅增长，将远远超过这些短期的损失。调整投资组合中股票和债券的比重后，资本增值会提高，现金收入会减少，详细情况请见表3-1。鲍勃·贝克威特（Bob Beckwitt）按照我的要求计算了这些数据，他后来成了富达资产管理者基金（Fidelity Asset Manager Fund）的基金经理，投资业绩相当出色。

贝克威特是我们公司的数量分析专家之一。这些数量分析专家思考问题的方式非常复杂，他们所使用的概念根本不是我们大多数线性思维的人所能理解的，他们说的话也只有那些同行才听得懂。但贝克威特最为难能可贵的是，他随时可以跳出数理分析的专业语言模式，用普通的语言和我们这些普通人进行交流沟通。

贝克威特在表中分析了3种投资方案，每种方案都是投资10000美元，债券利率为7%，股票股息率为3%，股价每年增值8%。

表3-1　股票与债券的相对优势（单位：美元）

①为了保持债券与股票50/50的比率，必须定期调整投资组合，即追加资金必须不断投资于债券以与不断增值的股票平衡。

第一种方案是，10000美元全部投资于债券，20年后共获得利息收入14000万美元，并收回10000美元本金。

第二种方案是，股票和债券各投资5000美元，20年后债券利息收入为10422美元，股票股息收入6864美元，期末投资组合资产总值为21911美元。

第三种方案是，10000美元全部投资于股票，20年后股票股息收入为13729美元，再加上股价增值，期末投资组合资产总值为46610美元。

由于股票股息收入不断增加，到最后全部投资于股票的股息收入会比全部投资于债券的利息收入还要多。因此20年后第二种方案的固定收益，比第一种方案全部投资于债券的固定收益还要多3286美元。而在第三种方案中，投资者全部投资于股票在固定收益方面只比第一种方案只减少了271美元，但换来20年的股价巨大增值。

若再进一步深入分析，你会发现即使需要固定收益，也没有必要购买债券。这是一个相当激进的结论，来自于贝克威特根据我的要求进行的另一套分析资料，具体结果请见表3-2。

假设你有100000美元可以进行投资，每年需要7000美元来维持现有的生活水准。一般人往往会认为，购买债券才能保证得到稳定的固定收益。而如果你并不这么做，反而采取一种近乎疯狂的举动——全部投资于股息率只有3%的股票，结果将会如何呢？

表3-2　100%投资于股票的策略（单位：美元）

注：表中所有金额取整到10美元。

为了维持1∶1的投资组合比例，就必须定期调整投资组合。也就是说，如果股票价值上涨，就必须将一部分资金从股票转移到债券投资上。

第一年股息率3%的股息收入只有3000美元，根本无法应付你一年7000美元的消费支出，你怎么填补这个窟窿呢？你只能卖掉价值4000美元的股票。假设股价每年上涨8%，因此到年底你的股票投资会增值为108000美元，抛掉4000美元的股票后，还剩104000美元。

第二年股息收入增长到3120美元，你只需卖掉3880美元的股票就可以保证一年7000美元的消费支出了。以后每年股息收入越来越多，需要卖掉的股票金额也就相应越来越少。到了第16年，股息收入超过7000美元，就不必再卖股票了。

20年以后，你的100000美元本金已增值到349140美元，如果再加上这20年间你的146820美元的生活消费支出，你的投资组合资产总值几乎是最初的5倍。

好了，我们又再次得出股票优于债券的证明，即使你需要固定收益来支付生活费也是如此。可是我们需要考虑一个让人担心的意外因素，那就是股价波动并不会像我们想象的那样规律，根本不可能每年都上涨8%，有时甚至连续下跌好几年。以股票投资代替债券投资的投资者，不但要经受住一次次的股价下跌调整的打击，而且为了弥补股息收入的不足还要卖出股票，有时还不得不在非常沮丧的低价位上抛售。

全部投资股票，如果刚开始时就不幸地碰上股市回调，整个投资组合出现亏损，投资者为了支付生活费用，不得不亏本卖出股票，这时心理负担肯定会特别沉重。投资者总是担心，全部投资股票，万一碰上股市暴跌，把老本赔个精光，那可根本输不起。即使你已充分明白表3-1和表3-2的计算，而且也相信长期而言把资金全部投资于股票是最明智的投资决策，可是由于非常恐惧股市暴跌、输个精光，所以宁愿投资债券。尽管少赚一些，却睡得安心多了。

让我们做个悲观的假设，你刚刚把资金全部投入股市，第二天就碰上大跌，一夜之间就损失25%，一下子1/4的财产不见了。你当然会痛骂自己，后悔不已，但是只要你坚持不卖掉股票，长期持有，最终结果一定还是比全部投资债券要好很多。贝克威特用电脑程序计算表明，20年后，你的投资组合会增值到185350美元，几乎是你投资债券20年后收回的100000美元本金的2倍。

或者让我们假设，你碰上了更加糟糕的情况：经济衰退持续20年，股市持续低迷，股息率和股价涨幅根本达不到我们预计的8%，都只有预计水平的一半。这肯定是现代金融史上持续时间最久的大灾难，但如果你仍然全部投资股市，每年从中取出7000美元现金来维持生活，20年后你手中还有100000美元，结果和投资债券是完全一样的。

如果当时我向那家非营利机构进行建议时，手上有贝克威特的这些分析数据就好了，我就可以说服他们一分钱也不要投资债券了。最后我们做出决策，提高股票的投资比例，至少这样做是向正确方向迈出了一步。

债券和债券基金

决定了投资组合中股票和债券的投资比例后，下一步就要确定如何进行债券投资。我个人并不热衷于债券投资，所以这部分讨论内容会相当简短。你们应该都看得出来，我明显比较偏好股票，不过稍后再来讨论我最热衷的股票投资，现在先来讲讲债券。一般人认为债券投资最能确保本金安全，但事实却并非如此。

人们往往以为，买债券十分安全，能让你晚上睡得安稳，而买股票，风险很大，会让你半夜惊醒。购买利率8%的美国30年期国债很安全吗？除非这30年期间通货膨胀能维持在较低的水平，才能说保证安全。万一通货膨胀率上升为两位数，那么国债价格就至少会下跌20%~30%。这种情况可让人进退两难：如果卖掉债券，必然会亏损；如果一直持有30年到期为止，本金肯定能够拿回来，但现在这些本金的购买力却只有原来的一部分而已。红酒或棒球卡也许时间越久越升值，但货币却是会越来越贬值，例如1992年美元贬值得只有1962年美元购买力的1/3。

（在此需要向大家说明的是，市场上饱受轻视的货币市场基金，其业绩表现并不像大家所以为的那样糟糕。目前通货膨胀率为2.5%，而货币市场基金平均收益率为3.5%，至少你的实际收益率还有1%。如果利率上涨，货币市场基金收益率也会跟着上涨。当然啦，我并不是说仅仅靠货币市场基金3.5%的收益率就能让你过上好日子，但至少你不用担心亏掉老本。现在许多货币市场基金，收取的申购费都很低，这使得它们更加具有投资吸引力。况且现在的低利率不可能永远持续下去，因此投资于货币市场基金比长期债券更加安全。）

另一个关于债券投资的错误观念是，购买债券基金比直接投资债券更加安全。如果说是投资公司债券或垃圾债券，毫无疑问这个说法是正确的，因为通过基金来分散投资于不同的公司债券，可以把债务人违约风险限制在更低的水平。但是债券基金也根本无法防范利率上扬的风险，而投资长期债券最大的风险就是利率上升。利率一开始上升，债券基金和期限相同的个别债券价值下跌得一样惨。

你可拿出一些钱，购买垃圾债券基金，或者购买那些同时投资公司债券和国债的债券基金，这些基金的收益率会比投资某一只债券要好。我怎么也想不通，怎么会有人把所有资金都投资在中期或长期国债基金上。可是很多人的确就是这样做的。目前投资于美国国债基金的资金规模高达千亿美元以上。

我这样说，可能会让我失去一些债券基金部门的朋友，不过我还是要说。国债基金存在的目的到底何在，真是让我百思不得其解。投资者如果购买中期国债基金，每年还要向基金公司支付0.75%的申购费，以供基金公司支付薪资、审计费用及制作年度报告等。而如果直接去购买7年期国债，就根本不用支付任何额外费用，收益率肯定比购买国债基金要高。

你可以透过证券公司，或直接向美国联邦储备委员会下属的各地银行，直接购买国债或国库券，不必支付什么手续费或佣金。3年期国库券最低购买金额为5000美元起，10年及30年期国债最低购买金额只要1000美元。国库券利息是期前支付，直接从国库券购买金额中扣除，国债利息则自动转存入购买者的证券账户或银行账户，一点都不用你操心。

那些推销员会说，国债基金由专业经理人来操作，能够在最佳时机适时买入卖出，风险比较低，收益率比较高。说得好听，可是这种情形很少出现。纽约债券承销商GHC公司的研究报告得出结论，从1980~1986年，债券基金收益率一直低于单个债券，有时一年收益率竟落后2%之多。而且债券基金期限越长，相对单个债券的业绩表现也越差。专家管理债券基金能够获得一些超额收益，但还不够补偿投资者申购债券基金为这些专家付出的管理费用成本。

GHC公司的研究报告同时指出，许多国债基金宁愿牺牲长期的总收益率，以拉高当前的收益率。对此我没有证据加以支持或者反驳，但我可以确定，直接投资7年期国库券，7年后一定能取回本金；但购买中期国债基金就不一定能够保证你足额收回本金。你出售时的基金单位价格由当日债券市场行情决定，而行情随时都在波动，有可能你只好低价卖出，承担亏损。

在人们追捧债券基金的狂热中还有一点让我百思不得其解，那就是为什么有这么多人愿额外支付管理费，来购买国债基金和所谓的吉利美（Ginnie Mae）
[1]

基金。购买一只持续战胜市场的股票基金，支付申购费用情有可原，因为你的投资收益弥补申购费用绰绰有余。购买一只美国30年期国债或吉利美债券，和购买其他品种的国债或吉利美债券根本没有什么区别，那些基金经理人极少能够取得远远超越同行的优异业绩。事实上，收取申购费的债券基金与不收申购费的债券基金，投资业绩几乎完全一样。由此我总结出了第5条林奇投资法则：

根本没有必要白白花钱请大提琴家马友友来放演奏会录音。

最后在我们的建议下，这家非营利机构一共聘请了7位基金经理来管理债券投资：2位传统债券基金经理负责大部分债券投资资金，3位基金经理负责可转换公司债券投资（本章稍后讨论），另外2位基金经理专门负责垃圾债券投资。

如果你买对了垃圾债券，收益率也会非常可观，不过我们可不想在垃圾债券上下大赌注。

股票及股票基金

从某一方面来说，股票基金和股票没什么两样，赚钱的唯一办法就是要长期持有不动。长期持有需要坚强的意志。那些经常会因恐慌而抛售股票的人，投资股票基金可能也会恐慌、抛售，最后都赚不到什么钱。即使是业绩最好的股票基金，在大盘回调整理时也可能反而比大盘跌得还惨，这种情况十分常见。在我管理麦哲伦基金期间，有9次股市回调10%，而我管理的麦哲伦基金净值比大盘跌得更低，但是反弹时也比大盘涨得更高（对此我稍后会详细说明）。要想从这些大反弹获利，你就得紧抱基金不放。

我担任麦哲伦基金经理时，经常在基金年报“致持有人的信中发出警告说，麦哲伦基金这艘巨轮也有可能在股市波动的惊涛骇浪中沉没。我这样做的理论依据是，如果某种坏事情发生会让人们烦恼不安，一旦人们事先有所心理准备，那么这种坏事情即使发生了，人们也不会惊慌失措。我想，大多数人在股市大跌中能够保持冷静，坚决持有，但有些人肯定做不到。沃伦·巴菲特曾经警告投资者，那些无法看着自己的股票大跌、市值损失50%却仍然继续坚持持有的投资者，就不要投资股票。这个观点也同样适用于股票基金的持有人。

那些无法忍受基金净值短期内减少20%~30%的人，就不该投资成长型股票基金或一般的股票型基金。这类投资者比较适合既持有股票也持有债券的平衡型基金，或资产配置型基金。这两种基金的业绩波动都要比纯股票型基金小一些，不过最后收益率也要少一些。

目前美国市场上投资基金种类繁多，股票型基金就多达1127种，令人眼花缭乱。对此我提出了
第6条林奇投资法则：

既然要选择一只基金，就一定要选择一只业绩优秀的好基金。

选择一只好基金，说起来容易做起来难。过去10年来，75%的美国股票型基金连市场的平均业绩水平都赶不上，几乎年年落后于大盘。事实上，一个基金经理的业绩只要能够与大盘指数持平，就在所有基金经理排名中高居前1/4。

很奇怪的是，入选指数的就是那些股票，而这么多基金公司买卖的也是那些股票，但基金投资业绩却比不上指数，这是一个现代证券市场之谜。大多数基金经理连市场的平均业绩水平都赶不上，这听来似乎不可思议，但实际情况的确如此。1990年基金再次输给标准普尔500指数，这已经是基金连续输给市场的第8年！

这种奇怪的现象原因何在，目前无人能知。

第一种说法是，基金经理们其实根本不会选股，如果把计算机扔了，单纯依靠向股票一览表上掷飞镖乱选一气，选股业绩反而会更好。

第二种说法是，华尔街上的羊群效应非常盛行，大部分基金都是市场追随者，基金经理只是表面上假装追求超越市场的卓越业绩，实际上一辈子只求与指数持平就心满意足了。可悲的是，这帮基金经理实在是太才华横溢了，以至于连与大盘指数保持同步这样超级简单的工作都做不好，可能就像那些才华横溢的大作家，尽管满腹才华，却拼凑不出来一本极其幼稚、粗糙的畅销书。

第三种说法算是比较客气的，认为基金表现之所以不如指数，主要是由于指数——尤其是标准普尔500指数的成分股近年来越来越集中于大盘股，而这些大盘股最近几年涨幅惊人。在20世纪80年代，想击败市场比70年代难得多了。20世纪80年代，许多入选标准普尔500指数成分股的上市公司卷入并购风潮之中，并购使公司股价飞涨，相应带动指数大涨。此外，外资大笔涌入美国股市，专挑名声显赫的大公司大盘股，进一步加大了指数上涨的动能。

20世纪70年代的情形正好相反，那些著名的大公司（如宝丽来、雅芳、施乐以及一些钢铁公司、汽车公司）由于自身业绩糟糕，其股票市场表现也相当糟糕。绩优成长公司（如默克公司）业务持续繁荣成长，但由于其股票价格过于高估，股价却并没有怎么上涨。因此，那些刻意避开这些大公司股票的基金经理反而相对于市场取得了巨大的优势。

第四种说法是，指数型基金大受欢迎，反过来推动指数成分股本身涨得更高。由于越来越多的大型投资机构投资指数基金，越来越多的资金涌入指数成分股，使其股价大涨，导致指数基金业绩表现胜过其他股票基金。

这是不是意味着，想要在数百家主动管理型基金中选出一只业绩优异的好基金，比百里挑一还要难上几倍？不如干脆选一家或几家指数型基金紧抱不放，这样做更省事且更赚钱？我和迈克尔·理柏（Michael Lipper）讨论了这个问题，他在基金业内是首屈一指的权威专家。他根据一大批主动型股票基金的业绩计算得到股票型基金平均业绩水平，然后与标准普尔500指数股利再投资的业绩水平进行比较（标准普尔500指数本质上就是一个指数型基金，扣除极低的指数型基金管理费就相当于指数型基金业绩水平）。二者比较结果见表3-3。

表3-3　股票型基金与标准普尔500指数业绩对比

资料来源：Lipper Analytical Services, Inc.

理柏的研究结果表明，指数基金业绩领先于一般股票型基金平均业绩，而且往往领先幅度相当大。如果1983年l月1日用100000美元投资于先锋500指数基金（Vanguard 500 Index Fund），然后一直持有不动，到1991年1月1日就会增值到308450美元。若投资一般的股票型基金，却只能增值到236367美元。指数基金连续8年战胜主动型股票基金，直到1991年才输了一次。

如果以30年时间来看，主动型股票基金总的投资收益率为2548.8%，被动型指数基金总的投资收益率为2470.5%，相差无几，前者略高一点点。可见，投资者费时费力，拼命想挑选出一个好基金、选个最优秀的基金经理，但是绝大多数情况下，这些努力全部都是白费。只有少数几家基金能够持续战胜市场（稍后详述），除非你很幸运找到了其中一家，否则花再多的精力和时间来研究如何挑选好基金都是白费气力。这是另一种扔飞镖选股票的投资方法，干脆把整个靶子都买下来——购买所有指数成分股，哪个股票涨都不会错过。

连基金研究权威理柏个人也认为，要想研究出来到底哪个基金经理将会是未来战胜市场的超级明星是根本不可能的。前面的证据已经告诉我们这种努力是白费气力。可是在华尔街上人性的力量始终想挑战事实，投资者总是永远不停地在成千上万个基金中寻寻觅觅，想要找出一只持续战胜市场的基金明星。

我和几位同事也想要发起这种挑战，为前面提到的非营利机构选择一位优秀的基金经理。我们花了好几个小时审阅75位基金经理候选人的个人简历及业绩记录，从中挑选出了25位进行面试。

后来我们决定同时录用几位基金经理，每人分别管理一部分投资组合。你只要同时投资于几种不同投资风格和不同投资理念的基金，就可以达到同样的目的。我们基于以下的一些想法才这样操作：股市变化无常；环境变化无常；某种投资风格的基金经理或某种类型的基金，不可能在所有情况下都能战胜市场。股票如此，基金同样是如此。谁知道下一次投资机遇会出现在哪里？所以不如采取中庸之道，同时购买各种不同的基金，这样才能稳稳当当地赚钱。

如果你只买一种基金，可能你会碰到基金经理表现失常、业绩不佳的困境，或者该基金选的全是一些不受市场青睐的股票。例如，一只价值型基金或许过去3年业绩优异，但随后的6年却表现一塌糊涂。1989年10月19日华尔街股市大崩盘以前，价值型基金连续8年战胜市场，而同期成长型基金却连续输给市场。1987年之后成长型基金连续战胜市场，但1992年却输给了市场。

基金品种越来越多，也越来越复杂。为了方便讨论，我把最重要的几种基本类型简介如下：

➣资本增值型基金：基金经理各类型股票都可投资，不拘泥于特定投资观念。麦哲伦基金就属于这种基金。

➣价值型基金：选股的主要标准不是盈利能力，而是公司的资产价值，例如天然资源开采公司、房地产公司、有线电视公司、输油管道公司及饮料罐装公司等。这种价值型公司，大多数为了购置资产承担很高的负债。他们追求的目标是，还清债务后公司大赚一笔。

➣绩优成长型基金：主要投资于中盘和大盘绩优股，这类公司在业内地位稳固，成长良好，增长速度稳定，盈利每年至少增长15%以上，因此周期型股票、缓慢增长型蓝筹股都不包括在内。

➣新兴成长型基金：主要投资小盘股。好几年来小盘股一起落后于市场，1991年突然开始以很大优势战胜市场。

➣特殊情况基金：投资那些正常情况下并没有什么特别吸引人之处，但突然发生某种事件改变了公司未来发展前景的股票。

知道你持有的基金属于什么类型，能够帮助你正确判断是否要继续持有。马里奥·加贝利的价值型基金连续落后大盘4年，但这并不表示就应该放弃。1992年这只基金业绩就开始大幅反弹。一旦价值型股票不受市场青睐，加贝利、库尔特·林德纳（Kurt Lindner）或迈克尔·普赖斯等这些价值投资高手的业绩肯定好不了，根本比不上那些投资于市场追捧的成长股的成长型基金。

要公平地比较基金业绩优劣，必须将同一类型相互比较。如果多年来加贝利的业绩一直胜过林德纳，你肯定要一直抱紧加贝利的基金。但是如果几年来加贝利的业绩一直不如著名的成长型基金经理约翰·坦普尔顿（John Templeton），也不能因此就指责加贝利做得不好，因为在这几年，所有价值型基金表现都不如成长型基金。

同样，如果去年黄金行业股票平均下跌了10%，黄金行业股票基金也相应下跌10%，这种情况下再指责这个基金经理是非常不近情理的。如果自己手中持有的一只基金业绩表现不佳，人们最自然的反应就是抛了这只表现差的，换成另一只表现更好的基金。但如果根本不考虑这类基金的整体表现情况、失去耐心、更换基金，就会犯下另一个错误——这些人往往恰是在最不应该更换基金的时候更换了基金，其实此时他们抛弃的价值型基金刚开始触底反弹，而他们要买入的成长型基金则刚开始见顶回调走下坡路。

事实上，在价值型基金普遍表现不佳的时候，某一只价值型基金却表现特别优异，但这并不值得高兴（成长型或其他类型基金同样如此）。因为这可能是这只基金的基金经理不再钟情于价值低估型股票，转而投资一些大盘蓝筹股或公用事业股。也许是价值型股票的表现普遍低迷，让基金经理极度受挫，实在受不了了，干脆改变投资网络。

这种基金经理缺乏严格的自律，也许短期业绩会风光一时，但只是短暂的，最终必然会牺牲长期业绩。一旦价值型股票开始回升，这个基金经理却没有投资多少价值型股票，结果基金持有人支付管理费是来购买价值型基金的，但当价值型股票上涨时却享受不到相应的大幅增值。

那些经验老到的基金投资人会仔细研究一只基金的年度报告或半年度报告，以检查这只基金购买或者准备购买的股票是否与基金的投资风格相吻合。例如，在价值型基金中不应该会有微软公司的股票。评判基金经理的操作，大放一通马后炮，这已经超出一般投资者的能力范围，但却是我们这些股票投资狂热爱好者最喜欢做的事。

基金全明星队

为了提高投资胜算，确保我们的资金能够在合适的时间投资到合适的对象上，我们最后为这家非营利机构挑选了13家不同的基金和基金经理，其中包括：1位价值型基金经理、2位绩优成长型基金经理；2家特殊情况基金、3家资本增值型基金、1家小盘成长型基金、1家专门投资股利持续增长型公司的基金以及3家可转换债券基金（后面详述）。

我们认为，这样挑选不同的明星基金和明星基金经理组成一只全明星队，应该每年都能战胜市场。这种全明星队里会出现一些超级明星，其优越表现可以弥补另外一些基金或基金经理的一般表现，从而使我们能够战胜大多数个别基金经理都难以战胜的指数。

一般业余投资者也可以简单模仿这个全明星投资策略。你可以把资金分成6部分，分别买入上述5种类型基金，再加上一只公用事业基金或一只混合型基金（equity-to-income fund）。后面这两种基金在股市大幅震荡行情中，非常有助于你的整体业绩保持稳定。

1926年到现在，小盘成长型股票一直大幅领先于标准普尔500指数，所以在小盘成长型基金上投资一定比例肯定是个好主意。你可以在投资主动管理型基金的同时投资一些指数基金，其中包括：覆盖了绩优成长型股票的标准普尔500指数基金，覆盖了小盘成长型股票的罗素2000指数基金以及投资价值型股票的加贝利资产基金（Gabelli Asset）、林德纳基金（Lindner Fund）或普赖斯的灯塔基金（Mutual Beacon），还有投资资本增值型股票的麦哲伦基金（在这儿顺便给我管理过的基金打个广告）。

最简单的做法是：把资金分为6等份，等额买入6只不同类型的基金，这样就大功告成了。如果有了新的资金，想再增加投资，重复以上过程即可。比较复杂一些的做法则是：调整各种不同类型基金在投资组合中所占的比重，把新的资金投入到那些表现已经落后于市场的基金。但这种方法只限于新追加投入的资金。由于个人投资者还要考虑所得税问题（慈善机构免缴所得税），所以最好不要频繁买进卖出、在不同的基金之间频频换来换去。

那么如何判定哪些类型的股票表现已经落后于市场了呢？1990年秋天为那家非营利机构拟定投资计划时，我们也讨论了这个问题。那时我认为一部分大盘成长股，例如百时美公司、菲利普——莫里斯公司和雅培制药公司（Abbott Labs）等，股价都已经涨到了让人头晕目眩的新高，股价已经明显高估，将来肯定面临大跌或至少也会出现相当大的回调。在第7章我会进一步解释我是如何判断股价涨跌的。

标准普尔500指数的成分股都是典型的制药或者食品行业大盘股。另一方面，道琼斯指数成分股则绝大多数是周期型公司股票，纳斯达克指数和罗素2000指数的成分股则主要是小盘成长型公司，如连锁餐饮公司和高科技公司等。

回顾过去10年期间标准普尔500指数和罗素2000指数的表现，就能看出大盘股与小盘股的波动模式有何不同。首先，小盘成长型股票震荡远远要比大盘股激烈得多，小盘股走势如同小麻雀忽上忽下，大盘股走势则如雄鹰平稳翱翔。其次，小盘股经过一段较长时间的折腾后，最终收益率还是赶上了大盘股。

1986~1990年这5年，小盘成长型股票只上涨了47.65%，而同期标准普尔500指数大涨了114.58%，相对而言大幅落后。但是到了1991年，小盘成长型股票却成功反超大盘股，短短一年间罗素2000指数就飙升至62.4%，有些小盘成长型基金表现更出色，涨幅高达70%，甚至80%。

显然，小盘成长型股票已经连续5年表现不佳的1990年，却是加仓投资小盘成长型股票的大好时机。如果当时大家经常阅读《巴伦》周刊、《华尔街日报》等专业报刊，留意到各类指数的相对表现，就可能会抓住这个在低谷时买入小盘成长型基金的良机。

还有一个有效的方法能够帮助我们弄清楚，到底应该投资小盘股还是大盘股，那就是追踪T.Rowe普赖斯投资公司的新地平线（New Horizons）基金。

新地平线基金创立于1961年，专门投资于小盘股。该基金投资的小盘股如果市值增长超过一定规模，这只股票就会被从投资组合中剔除掉。新地平线基金的业绩表现，就是你观察小盘成长型股票的一个晴雨表。

图3-1是T.Rowe普赖斯公司定期公布并更新的一份图表，用来比较新地平线基金投资的小盘股和主要由大盘股构成的标准普尔500指数的相对市盈率水平。由于小公司成长性一般高于大公司，所以小盘股市盈率通常也高于大盘股。由此我们可以从理论推断，新地平线基金持股的市盈率水平，应该一直高于标准普尔指数。

图3-1　新地平线基金与标准普尔500指数的市盈率相对水平

资料来源：T.Rowe普赖斯投资公司。

但实际情况并非如此，这正是图3-1十分有用的地方。某些时候小盘成长型股票非常不受市场青睐，股价十分低迷，新地平线基金持股的市盈率甚至下跌到与标准普尔500指数相同的水平，这种情况非常罕见（二者相对市盈率等于1）。

另外一些时候，小盘成长股受到市场狂热追捧，股价高得非常不合理，新地平线基金持股平均市盈率将会高达标准普尔500指数的2倍（相对市盈率为2.0）。

从图3-1可以看出，过去20年来只有1972年和1983年这两年的市盈率相对水平突破2.0，但这两次突破2.0之后小盘股都大跌了好几年。事实上，1983~1987年的大牛市期间，小盘股大部分时间都没有什么表现。因此，当新地平线基金和标准普尔500指数的市盈率相对水平值逼近于可怕的2.0时，就是一个非常明显的暗示：此时应该避开小盘成长型股票，而专注于投资大盘股。

由图3-1还可以明显地看出，买入小盘成长型股票的最佳时机，就是市盈率相对水平下降到1.2以下的时候。当然，要利用这个投资策略来赚钱，你必须有足够的耐心，因为小盘股大跌之后，需要好几年的时间才能重新积蓄能量，然后还需要几年的时间才会再次全面大涨。例如在1977年的时候，小盘股在此之前已连续上涨一两年了，华尔街普遍认为小盘股行情已经快到尽头了，此时应该抛掉小盘股，换成大盘股了。可那时我是一个初生牛犊不怕虎的年轻基金经理，我根本不理会市场上的主流看法，坚决重仓持有小盘股；而正是这个决策，使麦哲伦基金后来连续5年一直跑赢大盘。

在成长型基金和价值型基金的对比选择上，也可以用这种方法。理柏投资分析服务公司编制两种基金指数，一种是30家价值型基金构成的价值型基金指数，另一种则是由30家成长型基金构成的成长型基金指数，每期《巴伦》周刊上都会刊登。1989~1991年间，理柏成长型基金指数暴涨了98%，而价值型基金指数的涨幅只有36%。价值型基金已经相对落后多年，此时你反而应该买进价值型基金了，因为它们反败为胜、东山再起的时候快要到了。

寻找基金冠军

不管是价值型基金、成长型基金，还是资本增值型基金，我们如何才能选择出一家远远战胜其他竞争对手的基金冠军呢？大部分投资人是根据基金过去的业绩情况进行判断的。他们研究《巴伦》周刊上刊登的定期追踪基金业绩的理柏基金指南或是其他类似的基金业绩信息，追踪基金过去1年、3年、5年甚至更长时间的历史业绩记录。现在分析基金历史业绩表现，已成全美流行的业余消遣。投资人花费几千小时来做这件事，相关讨论基金历史业绩表现的书籍和文章铺天盖地。但所有这些投入，除了极少数情形之外，绝大多数毫无用处，只是浪费时间。

有人以为只要买过去一年业绩表现最好的基金就行了，看看谁是理柏基金排名表上一年期业绩的第一名，然后买入这家基金就行了。这样挑选基金的方法是非常愚蠢的。一年期业绩排名表的冠军基金，往往是那些押宝于某个热门行业或者几只某类热门股，结果交了好运中大奖了。否则凭什么能够在如此短的时间内以如此大的优势遥遥领先？再过一年，这个好赌的基金经理肯定就不会那么好运了，他的基金很可能就从第一名变成最后一名了。

就算用过去3年或5年的历史业绩记录来选择未来的基金冠军，也往往是不灵验的。美国《投资远见》杂志（Investment Vision，现更名为Worth）上的一篇研究报告指出，从1981~1990年，如果每年选择过去3年期历史业绩最佳的基金进行投资，结果会落后标准普尔500指数2.05%。如果采取类似的方式，选择过去5年期业绩最佳的基金进行投资，只会比标准普尔500指数领先0.88%。选择过去10年期业绩最佳的基金进行投资，只会比标准普尔500指数领先1.02%。如此微弱的领先优势，连支付买入卖出基金的手续费都不够！

如果专门选择5年期或10年期历史业绩最佳的基金，然后连续持有5年，结果又会如何呢？前者只不过和标准普尔500指数持平而已，后者反而会落后标准普尔500指数0.61%。

由此我们可以得出一个投资教训：不要白白浪费太多时间去研究基金的历史业绩记录。当然，这并不是说，你不应该挑选一个有着长期良好历史业绩表现的基金。坚决长期持有一个业绩持续稳定且投资风格也持续稳定的基金，远远胜过在不同的基金之间换来换去、随波逐流。

还有一个值得研究的问题是，基金在熊市表现如何？这也是相当复杂的一个问题。有些基金在下跌行情中跌得更惨，但在反弹行情中涨得却也更高；另外一些则跌得少但涨得也少；还有一些是跌得多而且涨得少。最后这一种基金我们要尽量回避。

关于基金在熊市的表现，一个非常好的信息来源是《福布斯》杂志每年9月份刊登的《福布斯》基金名人堂（Forbes Honor Roll）。想登上《福布斯》基金名人堂相当困难，起码要有多年的投资历史，要经历过两个牛市和至少两个熊市。《福布斯》杂志会根据基金在牛市和熊市的表现分别进行评级，从最高的A到最低的F。《福布斯》基金名人堂会列出以下信息：基金经理的姓名、管理时间、管理费率、持股市盈率水平以及10年平均收益率。

要想进入《福布斯》基金名人堂是非常困难的事情，因此根据其评级来挑选基金是相当可靠的。选择一个在牛市和熊市表现评级是A或B的基金，肯定错不了。

目前美国共有1200余只股票型基金，其中只有264家的历史能够追溯到1978年或更早。在这264只基金中，到现在每个年度都能保持盈利的只有9家：凤凰成长型基金（Phoenix Growth）、美林资本增值A基金（Merrill Lynch Capital A）、美国投资公司基金（Investment Company of America）、John Hancock国王基金、CGM共同基金、全国基金（Nationwide）、Eaton Vance投资者基金、派克斯世界基金（Pax World）以及奥马哈收入型基金（Mutual Omaha Income）。其中表现最好的是凤凰成长型基金，自从1977年以来复合收益率高达20.2%，这是一个令人惊叹的业绩记录。这9家基金中，有8家每年上涨13%甚至更高。

收取申购费基金与免收申购费基金

申购费是指购买基金时支付的手续费。购买基金是否需要支付申购费，也是投资者选择基金时需要考虑的一个因素。收取申购费是不是就意味着这只基金很好呢？未必如此。有些十分成功的基金收取申购费，但有些同样十分成功的基金却并不收取申购费。如果你准备长期持有一只基金好几年，那么2%~5%的申购费就无足重轻。因此，你不应该因为收取申购费就拒绝购买一只好基金，同样也不应该由于免收申购费就购买一只差的基金。

基金的管理费和其他开支的多少，当然会影响其整体业绩表现，这正是收费极低的指数基金的优势所在。在比较不同主动管理型基金的业绩表现时，投资人完全可以忽略这些费用。因为在计算年度业绩表现时，这些费用会从中扣除，也就是说，在比较业绩时已经考虑了费用因素。

还有一些人也担心基金规模大小对业绩的影响，尤其是我管理的麦哲伦基金。1983年麦哲伦资产超过10亿美元时，我第一次听到“规模太大难以成功”这种说法。后来麦哲伦基金规模增长至20亿、40亿、100亿美元，一直到我离开时达到140亿美元，我一次又一次听到“规模太大难以成功”的说法。莫里斯·史密斯（Morris Smith）接手后，麦哲伦基金增长到了200亿美元，我想肯定还有很多人说“规模太大难以成功”。随着麦哲伦基金规模日益壮大，这些冷言冷语总是一再出现。

史密斯刚接管麦哲伦基金时，《波士顿全球报》（The Boston Globe）马上开辟了一个名为“莫里斯·史密斯观察”（Morris Smith Watch）的专栏，其实真正用意是“观察史密斯如何因基金规模太大而大栽跟斗”。可是史密斯管理的麦哲伦基金在1991年业绩表现上佳，《波士顿全球报》只好撤掉了这个本来打算幸灾乐祸看笑话的专栏，但还是有很多人在大弹“基金规模太大难以成功”的老调。如今史密斯离开了，杰夫·维尼克（Jeff Vinik）接任，继续管理这家规模过大却依然十分成功的麦哲伦基金。

基金规模过于庞大的确有一些不利因素。这就像一个体形庞大的橄榄球后卫球员，每天只吃几块小蛋糕是根本无法保持体力的，必须吃下一大堆东西才能够获得足够的营养。管理规模庞大的基金的基金经理们面临着类似的困境。尽管那些小盘股表现相当不错，但却无法购买到足够的数量使得基金整体业绩能够有所提高。大型基金将不得不购买一些大盘股的股票。然而，即使是购买大盘股，规模庞大的基金也将花几个月的时间才能买到足以影响基金整体业绩的数量，而要卖出足够的数量则需要花费更多的时间。

大型基金的这些不利因素，都可以利用高超的投资管理技巧来加以克服。迈克尔·普赖斯的股票共同基金（Mutual Shares）就是一个很好的证明（该基金已不再对外开放，普赖斯还管理着灯塔共同基金）。而接替我管理麦哲伦基金的史密斯，也证明了他对巨无霸基金照样可以管理得十分成功。

在结束这部分讨论之前，我们将继续讨论其他4种类型的基金：行业基金、可转换债券基金、封闭式基金，以及国家基金。

行业基金

行业基金大概在20世纪50年代开始出现。1981年，富达公司首次推出了一批行业基金，投资者只要支付很低的手续费，就能在不同行业基金之间进行转换。如果投资者非常看好某个行业，例如石油，却没有时间研究石油行业里面哪家公司最值得投资，那么投资石油天然气行业基金是一个最简单易行的办法。

可是对那些老是变化无常的投机者而言，行业基金并不是一个可以根据第六感进行投机获利的工具。尽管他们有时想这样做，却难以成功。也许某一天你的第六感告诉你油价马上要大涨，可是事实证明油价大跌。在你的猜测完全错误时，即使你不是买入埃克森石油公司这只个股，而是买进石油天然气行业基金，也照样无法免受亏损。

最适合投资行业基金的投资者，是那些特别了解某一种商品或者某一个行业的人，比如珠宝商、建筑商、保险精算师、加油站老板、医生或科学研究人员等。他们有着很好的条件，能够及时掌握行业内的最新信息，比如贵金属价格、木材价格、石油价格、保险费率、政府对一种新药的审批或生物科技即将开发出哪些市场前景良好的产品等。

如果能够在合适的时机投资合适的行业，你就能在很短的时间内大赚一笔。1991年富达生物科技行业基金的投资者就是如此幸运，一年赚了99.05%。不过这种暴利涨得很快，跌得往往也很快。富达生物科技行业基金在1992年前9个月就大跌了21.5%。高科技行业基金从1982年中期至1983年中期都是涨幅榜的冠军，但随后的几年却是跌幅榜的冠军。过去10年来，医疗保健业、金融服务业以及公用事业是涨幅最大的行业，而贵金属行业则是跌幅最大的行业。

从理论上讲，在股市上，每个行业最终都有东山再起之日，所以我现在开始对持续低迷的黄金行业股票发生兴趣。

我刚接管麦哲伦基金的前几年，金价飞涨，以至于普通百姓都不敢去医院看牙医，不是怕疼，而是怕镶一个金牙价钱太贵。当时在各类基金中，黄金行业基金是业绩表现最好的，可是它们的名字却是诸如“战略投资”（Strategic Investments）、“国际投资者”（International Investors）、“联合服务”（United Services）之类，根本没有黄金两个字。一些外行人望文生义，总会把这些黄金行业基金同一般的股票型基金混淆，这种混淆让我受到很多误解。

当时理柏的5年期基金业绩排行榜上，有一只黄金行业基金经常压在我管理的麦哲伦基金头上，可是很多投资者只看名字根本不知道那其实是一只黄金行业基金。在一般投资者看来，这意味着有些基金经理股票投资做得比我更好。他们哪里知道，事实上那些排名第一的基金全部是专门投资黄金行业的基金。不过，这些黄金行业基金很快风光不再，从理柏基金业绩排行榜的前几名消失了，最近几年更是跌落到最后几名。

截止到1992年6月的10年期间，美国表现最差的10只基金中，有5家就是黄金行业基金。在这10年期间，共同基金平均涨幅高达3~4倍，而黄金行业股票涨幅只有可怜的15%。即使投资货币市场基金或美国储蓄国债，收益率也比投资黄金行业基金要高。

然而，早在古埃及和印加帝国时代之前，那些远古时代的人们就非常喜欢黄金，所以我怀疑，最近这次黄金市场低迷并不代表它今后不能重现往日的荣耀。我参与了一家慈善机构，他们也持有一些黄金行业股票，这使我有机会参加了最近由几位非常著名的黄金行家举办的一场报告会，他们告诉了我一些黄金市场的重要情况。在20世纪80年代，尽管世界最大黄金生产国南非的黄金产量大幅下降，但美国、加拿大、巴西及澳大利亚等地的黄金产量却在大幅增加，世界黄金产量总体上也在大幅增加，这就形成了黄金市场供过于求的状况，再加上当时的前苏联大量抛售黄金，也进一步加剧了这种供应过剩的局面。但是他们不相信这样的局面将会持续很久。

因为新的金矿很快就会采完，而且与此同时，连续十余年金价低迷不振，使得金矿开采者不愿意再勘探和开采新的金矿。这种情况如果再持续5年，肯定会形成一个非常有利于金价上涨的态势，那就是在黄金供给减少的同时，珠宝饰品行业和工业需求却在上升。而且一旦通货膨胀率上升到两位数，人们肯定又会大量购买黄金来进行保值。

另外，还有一个“中国利好因素”会推动金价上涨。中国人均收入水平正在不断升高，可是却没有什么大件商品好买——无论是汽车、电器这些大件耐用消费品还是房地产供应都很缺乏。为了缓解矛盾和释放巨大的购买力，中国政府当局正在着手允许居民持有黄金。这一政策将会为世界黄金市场提供全新的需求。而其他发展中国家，也可能复制中国的做法，进一步增加黄金市场的新需求。

目前美国共有34家黄金行业基金，有些黄金行业基金专门购买南非金矿开采公司的股票，其他一些黄金行业基金则专门操作南非以外的金矿开采公司的股票。有几只基金是混合型基金，一半投资黄金行业股票，另一半投资国债。这种黄金国债混合型基金，最适合那些既担心经济大萧条又担心恶性通货膨胀即将到来的超级胆小敏感的投资者。

可转换债券基金

可转换债券基金可以让投资者享受到双重好处：既享受中小盘股收益的高成长性，同时又享受债券收益的稳定性。可惜投资者对这种基金认识不够。一般来说，发行可转换债券的大都是规模较小的企业，利率通常也比一般债券要低。投资者之所以愿意接受较低的利率，其目的是为了能够将来以事先约定的价格将可转换债券转换为普通股。

一般而言，转换价格比目前股票的价格要高20%~25%。一旦股票市价涨到转换价格以上，可转换债券就值得转换为股票了。在此之前，投资者还能获得利息。因此，尽管一只股票市场价格波动性很大，可能跌得很猛，但对应的可转换债券价格的波动性却相对小得多。因为价格一旦下跌，利率就会相对升高，因此可转换债券比较抗跌。在1990年时，与可转换债券对应的普通股平均下跌了27.3%，但可转换债券只下跌了13%。

不过投资可转换债券，可能还是会碰到一些投资陷阱，所以可转换债券最好留给专家替你打理。业余投资者可以从众多可转换债券基金中选择一只被市场低估的基金进行投资，肯定会获得良好的回报。目前一只管理良好的可转换债券基金的利息收益率约为7%，比股票平均3%的股息收益率高多了。例如其中的佼佼者之一，帕特南可转换债券收入成长信托基金（Putnam Convertible Income Growth Trust），过去20年来总投资收益率为884.8%，远远超过标准普尔500指数，也只有极少几只主动型股票基金能够与之相比。

我们为新英格兰的那一家非营利机构选了3家可转换债券基金，是因为当时可转换债券价格看起来被低估了。我们如何判断出来的呢？一般来说，普通的公司债券的利率应该比可转换债券高出1.5~2个百分点。如果这个利差扩大，表示可转换债券价格过于高估；如果这个利差缩小，则表示可转换债券价格过于低估。1987年在10月份股市大崩盘以前，普通公司债券的利率竟然比可转换债券高出4%，这表明可转换债券价格高得实在太离谱了。可是到了1990年10月海湾战争引发股市暴跌时，同一家上市公司发行的可转换债券利率反而比公司债券要高出1%。这实在是非常罕见的投资可转债的良机，此时不买更待何时！

因此一个投资可转换债券的良好策略是：当可转换债券和公司债券的利差缩小时（比如2个百分点或更低），买入可转换债券基金；当利差扩大时，卖掉可转换债券基金。

封闭式基金

封闭式基金就像股票一样在交易所挂牌交易。目前全美共有318家封闭式基金上市交易。封闭式基金规模不同，种类很多，包括封闭式债券基金、地方政府债券基金、一般股票型基金、成长型基金或价值型基金等。

封闭式基金和开放式基金（如麦哲伦基金）的最大差别是前者是静态的，其基金份额一直保持固定不变。封闭式基金投资者如果要退出，只能将其持有的基金份额出售给其他投资者，就像出售一只股票一样。而开放式基金的份额则是动态的。有新的资金买入，基金份额就会增加相应的数量；投资者如果卖出，也就是他持有的份额要求赎回，基金总额就减少相应的数量。

基本上，封闭式基金的投资管理和开放式基金没什么区别，不过封闭式基金的基金经理在工作职位上相对而言有着更多的保障。封闭式基金不会像开放式基金那样由于巨额赎回而大幅缩水，因此基金经理不必为规模缩小操心。导致封闭式基金经理丢掉职位的唯一原因是投资管理太糟糕，导致基金净值大幅下跌。一般而言，管理封闭式基金的基金经理，就好像获得终身聘书的大学教授一样，都可以安安稳稳干一辈子，除非是犯下非常严重错误的特殊情况下才有可能会被解聘。

封闭式基金和开放式基金，到底哪一类更好或者更差，到目前为止我还没看到一个有明确结论的研究报告。就我个人的一般观察表明，两种基金都没什么特别的优势。在《福布斯》基金名人堂中，表现优异的基金，既有封闭式的也有开放式的，可见基金业绩好坏与其是封闭式还是开放式关系不大。

封闭式基金吸引人的一个特点是，封闭式基金交易方式和股票一样，其价格波动也和股票一样，其市场价格和资产净值相比，有时会出现折价，有时会出现溢价。因此，在股市大跌时，那些寻找便宜货的投资者，就可能趁机低价买入那些相对于基金单位净值折价幅度很大的封闭式基金，等待市场反弹大赚一笔。

国家基金

有许多封闭式基金非常有名，因为它们是投资于某个特定国家（或地区）的国家基金。国家基金是投资整个国家，而不仅仅是投资一些公司，听起来似乎更加富有想象力。如果你在意大利看着美丽的幸福喷泉（Trevi Fountain），喝着意大利美酒，吃着意大利比萨饼美食，那么再固执的家伙也会愿意投资意大利国家基金。我在这里给基金销售人员出个好主意：如果在国外各大旅馆房间电话上注明国家基金的免费业务咨询电话，肯定会接到很多单子！

目前全美至少有75家国家基金和地区基金。随着原来计划经济体制的国家纷纷进行市场经济体制改革，国家基金数量肯定会进一步增长。最近在迈阿密就推出了两家古巴国家基金，其投资着眼点在于古巴实行市场经济体制改革，经济快速增长。

国家基金作为一项长期投资工具，最吸引人的地方是，这些国家或地区的经济成长都比美国更快，因此它们的股市也会比美国涨得更快。在过去的10年中，事实的确如此。即使是我管理的麦哲伦基金，投资国外公司股票赚钱的概率明显高于投资美国本土公司股票。

不过，要想在国家基金投资上取得成功，你必须有长期投资的耐心，还要有逆向投资的决心。

投资者常常误以为国家基金能够短期快速赚大钱，这往往会成为那些想一夜暴富者的投资陷阱。一个最好的例子就是德国基金和它后来分离出来的新德国基金。这两只国家基金之所以选择投资德国，是基于以下的看法：柏林围墙倒塌了！德国统一了！东德和西德的德国人互相拥抱，全世界的人都为之欢呼，原来强大的德国将要复兴了，这肯定是一个千载难逢的投资德国的好机会。

随着柏林墙的倒塌，由于一种多年压抑的情绪的释放，人们会幻想一夜之间整个欧洲大一统都不再只是个遥不可及的梦。1992年东西德统一那个神奇时刻的到来，使人们以为欧洲各国长久以来的冲突和矛盾会在一夜之间全部化解：法国人和德国人相拥和好，英国人也会和法国人、德国人握手言欢，意大利会放弃自己的货币里拉，荷兰人会放弃本国货币荷兰盾，实行欧洲货币单一化。整个欧洲将会进入统一、和平、繁荣的梦幻时代！我个人觉得，这种情况下很容易预期相信经营进出口业务的Pier 1进口公司股价会大幅反转。

当柏林人踩着柏林墙的瓦砾载歌载舞欢庆时，由于疯狂抢购，德国基金和新德国基金的买入价格竟然比基金单位净值高出了25%！这些国家基金一夜暴涨，并没有什么实质性利好支撑，只不过是大家对德国经济未来会非常繁荣一厢情愿的愿望而已。（最近也出现对于朝鲜南北统一的过度预期，我认为这也会导致一个类似的短暂市场狂热。）

然而过了6个月之后，投资者终于注意到两德统一后面临的问题非常之多，于是过度的热望变成了过度的失望，德国基金价格又跌到单位净值的20%~25%以下，而且从此之后一直处于折价状态。

1991年，当大家对德国统一之后的发展前景仍然非常狂热乐观的时候，德国股市表现却相当糟糕。但到了1992年上半年，当德国各种坏消息纷纷传来之时，德国股市反而节节上涨。即使对于身在德国境内的德国人来说，这种情况也很难预测，更何况是我们这些远在国外的旁观者呢？

可见，一只国家基金的最佳买入时机，就是在其普遍不被看好的时候，以20%~25%的折价买入。德国迟早都会迎来经济复兴的，那些在低迷时低价买入德国基金的投资者，到时候一定笑得合不拢嘴！

事实上，国家基金也存在不少缺点，例如管理费、手续费通常相当高。另外，仅仅基金投资的公司业绩良好并不足以保证基金投资收益良好，还涉及很多其他因素。那些有问题的国家汇率必须与美元高度相关，否则的话你投资国家基金所赚的钱很容易在外币兑换时被吃掉。还有如果这个国家政府出台损害企业盈利的新税或行业管制法规，也会让你亏得很惨。还有基金经理也得好好做研究，才能及时追踪国外公司和市场状况的变化。

国家基金的基金经理是一个什么样的人？是不是只是去那个国家旅游观光一两次，有一个旅游护照能够证明他去过那个国家？还是曾经在那个国家生活过几年、工作过几年，在当地的大企业里面有很多联系，能时时追踪这些企业的最新发展情况？

对于美国和其他各国的优劣比较，我个人有些话要说。最近很多美国人都认为外国的月亮更圆，外国的东西都比美国好：德国人工作效率更高，生产的汽车最好；日本人工作更努力，生产的电视机最好；法国人最有生活情趣，做的面包最好吃；新加坡人教育水平高，生产的硬盘质量最好。可是根据我多次到国外考察的经验，我得出的结论是，美国仍然拥有全球最优秀的公司，以及投资这些最优秀公司的最优秀的制度体系。

欧洲是有些大型集团公司，相当于美国的绩优蓝筹股，但是欧洲并没有美国那样大量的成长型公司。正是因为成长型公司太少，所以它们的股价往往过高。例如有一家法国化妆品公司欧莱雅，是我妻子卡罗琳在百货公司的香水专柜“实地调研”发现的。我对这家公司的股票很感兴趣，可惜市盈率已高达50倍，实在太贵了！

我可以十分确定地说，在美国盈利连续20年保持增长的公司有的是，但在欧洲想找一个盈利连续10年保持增长的，都很不容易。在欧洲，即使绩优蓝筹股也很少有收益连续增长几年的纪录，但在美国却十分常见。

关于外国企业的信息披露，也是过于粗糙简略，经常会误导投资者。只有在英国才有一些类似于华尔街那样对上市公司的追踪分析。在欧洲大陆，证券分析师都十分少见。我在瑞典只找到一位证券分析师，可是他竟然连沃尔沃汽车公司都没去拜访过，要知道在瑞典，这家公司的地位相当于通用汽车或IBM在美国的地位。

欧洲上市公司的“盈利预测”，大部分不是预测，而只是想象。我们在美国经常指责分析师的盈利预测大部分都是错误的，但是与欧洲分析师的预测水平相比，几乎算得上是神准！我在法国的时候，读到了一篇对马特勒（Matra）集团公司的分析报告，把那家集团公司说得要多好有多好。抱着非常乐观的期望，我去拜访了马特勒集团公司。他们派了一个公司发言人向我介绍集团各个部门的发展情况，结果大部分都是坏消息：第一个部门面临毁灭性的竞争，第二个部门发生了预料不到的损失需要核销，第三个部门又有罢工，等等。最后我说：“这听起来根本不像我在分析报告中所看到的这家公司，报告中说你们公司今年盈利会增长两倍呢！”他惊讶地瞪着我直发呆。

如果你能够自己下工夫研究，欧洲公司的追踪研究信息极少，反而是你投资这些企业的一种有利条件。例如仔细研究沃尔沃汽车公司后，你会发现这家公司的股价只相当于每股流动现金，严重被低估。这正是我管理麦哲伦期间在国外股票投资上做得非常成功的主要原因。在美国要想寻找到一只严重低估的好股票非常困难，因为市场上同时有1000多个比你更加聪明的家伙，也在时时盯着同样的股票。但在法国、瑞士或瑞典，情况却并非如此，那些国家的聪明人都在研究伟大的古罗马诗人维吉尔或伟大的哲学家尼采，却没有人愿意研究沃尔沃汽车公司或雀巢公司。

那么日本这个国家又怎么样呢？日本在资本主义世界称雄，日本人总是过度工作，日本人买下了纽约的洛克菲勒中心，买下了哥伦比亚电影公司，很快还要买下美国西雅图水手职业棒球队，可能有一天日本人还会买下华盛顿纪念碑。但是，如果你和我一道去日本调研过之后，你就会发现，那些所谓日本的经济状况根本不像他们吹嘘的那样超然出众。

日本称得上是全世界最有钱的国家，可是日本老百姓连维持日常生活需求都困难。在日本，一个苹果就要5美元，一顿不上档次的晚餐就要100美元。每天挤着地铁上下班，一个半小时还没有走出东京地区。这个超级大都市比整个罗得岛还要大。上班路上挤在地铁里闷得发呆，只好做做白日梦，幻想自己能够到夏威夷旅游，痛快地花钱享乐。可是他们只能待在日本，辛苦工作一辈子，偿还100万美元的住房贷款——如此昂贵的房子只不过是1000平方英尺的鸽子笼罢了！如果他们卖掉了这套房子，也只能再买一套还是100万美元的鸽子笼，要不然就是一个月花费15000美元租一套公寓。

日本人的困苦处境让我想起了一个笑话。有个人吹牛说，自己养过一条价值100万美元的狗，别人问他：你怎么知道你的狗值这么多钱？他说他后来用这条狗换了两只价值50万美元的猫。日本人觉得他们很有钱，或许是因为他们曾经有一只50万美元的猫，还有一个50万美元的高尔夫球场会员证，然后最近用它们换成了一些价值高达100万美元的股票！

美国赫顿（E.F.Hutton）证券公司的广告语说：“赫顿投资提建议，人人洗耳恭听。”
[2]

而这与日本证券公司地位相比可差多了，在日本大概可以这样说：“野村证券发指令，人人唯命是从！”投资人完全信任证券公司，证券公司的投资建议简直被奉为圣经。我想只要证券公司推荐，即使这只股票是一只价格高达50万美元的猫，投资者也会去买。

日本投资者这么轻信，结果造成惊人的股市奇观，市盈率高达50倍、100倍甚至200倍，股价高得如此离谱，以至于我们这些外国旁观者根本看不懂，最后只好归因于日本的文化特征。事实上，在20世纪60年代美国股市也出现类似的奇观，股价也是高估到惊人的水平，如果把通货膨胀因素考虑进去，道琼斯30种工业股票指数足足用了22年，直到1991年才真恢复到1967年市场最高峰时的股价水平。

日本股市在一定程度上受制于幕后操纵行为，而在美国华尔街从20世纪20年代以来这种现象就已经销声匿迹了。在日本，大型投资者从证券公司那里能够得到保底承诺，如果他们投资亏了钱，证券公司会赔给他们。如果美林证券公司或史密斯·巴尼证券公司也这样做出保底承诺的话，美国投资者对股票的信心肯定会大增。

1986年我第一次到日本，就听说日本股市受到操纵。当时是富达公司的东京代表处邀请我去的，这个代表处共有80位员工。以前“亚当·斯密”曾写过一本书《金钱游戏》（The Money Game），其中一章专门描写了富达公司创始人约翰逊。后来这书在日本翻译出版后，富达公司在当地就开始变得非常出名了。

尽管如此，后来还是经过多次书信和电话联系，我才有机会安排访问了多家日本公司。访问之前，我先拿到了各家公司的年报，请人把日文翻译成英文，详读后提出了我想问的一些问题。我把在美国拜访上市公司的那一套也搬到日本，先说个无伤大雅的笑话让气氛放松放松，再提出一些有事实和数据支撑的问题，表明我在此之前下了一番工夫进行研究。

日本公司做事非常刻板，会谈进行好像仪式或典礼，咖啡一直不停地倒，鞠躬鞠个不停。有一次在某一家公司拜访时，我问了一个关于资本支出的问题，我用英语来说只用了15秒，可是翻译人员用了足足5分钟才转述给日方人员，对方用日语回答了足足7分钟，最后翻译人员告诉我的答案却只有一句话：“1.05亿日元。”日语真是一种非常烦琐的语言。

后来我又拜访了一位有名的证券经纪人，更加深了我认为股市被操纵的看法。他一直在讲一只他最看好的股票，我忘了叫什么名字，交谈之中他不断提到一个数字，好像是10万日元，我搞不清楚这个数字指的是什么，是销售收入、利润或是其他指标，于是我问他到底是指什么。结果他告诉我这是他预测一年后这只股票的价格。一年之后，我核查了一下这只股票的价格，果然就是他说的10万日元！

对于一个进行基本面分析的分析师来说，日本公司简直是一场噩梦。许多日本公司资产负债状况非常糟糕，盈利很不稳定，股价高估得离谱，市盈率高得简直是荒谬无比！即使是金融史上最大的首次公开发行股票公司——日本电话公司也是如此。

一般来说，碰到国有电话公司进行私有化改制上市，我是迫不及待地抢着要买入它们的股票（参见第17章），但日本电话公司却是例外，我可不敢碰。日本已非发展中国家，居民也不会抢着装电话，因此日本电话公司业务及盈利并不会快速成长。日本电话公司是一个已经发展到成熟阶段的受到政府管制的公用事业公司，有些像分立之前的美国老贝尔电话公司，每年大概会增长6%~7%，但不可能达到两位数的高增长速度。

1987年日本电话公司首次公开发行股票，上市价格高达每股110万日元，当时我就在想，这么高的股价完全是疯了，但是后来竟然又上涨了3倍！按照日本电话公司现在的股价计算，其股票市盈率高达3000倍左右。日本电话公司一家公司的股票市值高达3500亿美元，比整个德国股市所有股票的市值总和还要高，比《财富》世界500强排名前100的企业市值总和还要高。

日本电话公司如此高估的股价，让我觉得不但是国王根本没穿衣服，连百姓的衬衫都脱光了。首次公开发行的股价110万日元还算便宜呢，1987年美国股市大崩盘后，日本政府两次高价发行日本电话公司的股票，分别为每股225万日元及190万日元。但后来日本电话公司股价一路大跌，当我写这本书的时候每股只有57.5万日元，与1987年首次公开发行的股价相比，下跌了85%。如果是美国华尔街的投资者损失相应的市值总额，相当于《财富》世界500强前100名的大企业全部倒闭了！

然而即使每股暴跌到57.5万日元，日本电话公司股价市盈率仍高达50倍，股票市值仍然超过美国的菲利普——莫里斯公司。而菲利普——莫里斯可是美国市值最大的公司，而且收益连续增长30年！我们听说，日本投资者只关心上市公司的现金流量，对收益反而很少关心，或许是因为收益根本没有多少的原因吧。日本企业花起钱来就像烂醉如泥的水手，尤其是在并购企业和购买房地产上。结果提取的固定资产折旧大幅增加，还有巨额的债务需要偿付，因此公司现金流量很高，但收益却很低，这就是日本公司的典型特征。

研究日本股市的人会声称，偏爱现金流量是另一个日本文化特征，可是任何一个国家的文化特征都不会是偏爱亏损！用100万元买一只狗、50万元买一只猫，这样的公司大幅亏损，借钱给这些公司的日本银行也麻烦缠身。

在日本经济中，投机所扮演的角色，比在美国重要得多。美林证券公司在最风光的那几年，也从没有进入过《财富》500强企业中的前100名，但日本前25名的大企业中，曾经一度有5家证券公司同时上榜，而且另外5~10家是银行。

美国银行在贷款给赖克曼家族（Reichmanns）和特朗普家族（Trumps）开发房地产项目上犯了愚蠢的错误，为此广受批评。然而，即使是这些最愚蠢的房地产贷款也有一定的抵押担保。而日本银行却根本不要求任何抵押担保就给商务办公楼开发项目进行贷款，而这些房地产项目即使是在最为乐观的情况下，收到的租金也只够支付日常开支而已。

在最近日本股市大调整之前，价钱便宜、值得投资的股票只有日本小公司股票。在我看来，这些小公司是日本未来经济成长和繁荣的关键，如同小公司在美国经济中一样非常重要。过去日本股市疯狂上涨的大牛市前期，这些小公司股票被市场所忽略，而我却重点在购买这些小公司股票。后来这些小公司股票价格也和其他股票一样，上涨到疯狂的地步，我就全部抛出了。考虑衡量所有因素之后，我宁愿投资一只稳健的美国小盘成长型股票基金，也不愿投资股价高得离谱的日本股市。

我把共同基金投资策略总结如下：

➣尽可能把你的大部分资金都投资到股票型基金上。即使你需要固定收入，也可持有支付股利的股票，用股利作为固定收入，偶尔再抛出一些股票作为补充，长期而言要比你投资债券赚得多。

➣如果你一定要投资国债，就直接向财政部买，而不要购买国债基金，因为这样你是白白支付基金管理费，却什么好处也得不到。

➣弄清楚投资的股票基金是什么类型，同一类型相比较才能正确衡量业绩相对表现。苹果只能和苹果比较，价值型基金只能与价值型基金比较，而不要因为一只黄金行业基金业绩表现不如另一只成长型股票基金，就牛头不对马嘴地大加指责。

➣最好把资金分散投资于3~4种不同类型的股票基金（如成长型、价值型、小盘成长型等），这样不管哪类股票赶上市场热点，你都不会错失良机。

➣如果你想追加投资，先增持那些连续落后大盘好几年的基金类型。

➣根据历史业绩表现来寻找未来业绩表现最好的基金，即使不是全然无用，也肯定是非常困难的。投资者应该重点关注于那些表现持续稳定的基金，并坚持长期持有。频繁地把资金在不同基金中换来换去，需要支付很高的手续费等费用，会使投资者的资产净值受到损失。

[1]
美国政府国民贷款抵押协会，其发行的债券被视做政府机构债券。——译者注

[2]
E.F.Hutton是美国一家著名的证券经纪公司，创立于1904年，曾经连续几十年名列美国第二大证券经纪公司，是美国最受尊敬的金融企业之一。“When E.F.Hutton Talks, People Listen”是当时非常流行的一句公司广告语。——译者注

第4章　麦哲伦基金选股回忆录：初期

最近，我收拾了一下我的办公桌，清理掉最近刚收到的一大堆“红鲱鱼”
[1]

，从布满灰尘的书架上取下厚厚一大摞麦哲伦基金年报，希望弄清楚过去13年来我到底是如何管理这家基金的。在此过程中，我得到了富达基金公司电脑专家盖伊·塞兰德罗（Guy Cerundolo）、菲尔·塞耶（Phil Thayer）和杰奎斯·佩罗德（Jacques Perold）的帮助，特别是杰奎斯·佩罗德，他把我赚大钱的股票和赔大钱的股票列成了一张表打印出来。这张表的分析结果比我想象的还要有启发意义，甚至连我自己也对一些结果感到吃惊。大家原先普遍认为麦哲伦基金成功主要是来自于投资小盘成长股，但事实表明并非如此。

我之所以在此回顾总结过去13年管理麦哲伦基金的投资经验教训，是因为我希望我的回顾总结能给其他基金经理们和业余投资者们提供一些投资实务操作的参考，使他们能够从我的投资失误中吸取一些教训，或者告诉那些很有兴趣想了解我的人们，到底我的选股方法中什么有效，什么无效。我把这些回顾总结材料分为3章，分别讲述我管理麦哲伦基金的早期、中期和晚期。我的写作风格就像外交家写的回忆录，之所以如此，是因为这样便于组织材料，而不是因为我这个选股者一生中有什么值得骄傲自大的丰功伟绩，要写回忆录自夸。我只不过是一个普通的选股者而已，现在从基金经理职位上退下来仍然是。

富达基金公司并不是一家上市公司。如果富达基金公司是上市公司的话，我想我肯定会很早就建议大家买入富达基金公司的股票，因为过去一直亲眼看到每天都有新的资金潮水般涌入，亲眼看到富达旗下一只又一只新的基金成立，而且我还亲身体验到公司管理者有多么聪明能干，第一代管理者是约翰逊先生，然后第二代是他的儿子内德·约翰逊（Ned Johnson）。

一开始麦哲伦基金并不是我创立的，而是由内德·约翰逊先生在1963年创立的，当时叫富达国际投资基金（Fidelity International Fund）。但是后来肯尼迪总统对海外投资征税，迫使所有国际投资基金的经理们纷纷卖掉持有的海外上市公司股票，转而购买美国国内上市公司股票。在接下来的两年中，这一基金虽然名字是国际基金，事实上却是一只国内基金，直到1965年3月31日最后更名为麦哲伦基金。当时麦哲伦基金投资最大的重仓股是克莱斯勒，20年后这家公司从破产边缘走向复苏，又成了我管理麦哲伦基金时投资最多的重仓股。这个投资案例证明，对于有些公司你永远也不要失去信心而放弃。

在麦哲伦基金成立时，我还只是波士顿大学的一名学生，周末去打工做高尔夫球童。这一时期是基金业的黄金时代，几乎每一个人都想购买基金。就连我的母亲，一个只有少量积蓄的寡妇，也被这一阵基金狂热所影响。一个晚上做兼职基金推销员的学校教师极力劝说她购买富达资本基金（Fidelity Capital）。让她感兴趣的是，这只基金是一个中国人管理的，因为她相信东方人头脑非常聪明。这里所说的这位中国人就是蔡至勇（Gerry Tsai），他和管理富达趋势基金（Fidelity Trend）的内德·约翰逊并称为那个时代基金经理中的绝代双骄。

如果不是这个基金推销员告诉我母亲的话，她可能永远也不知道管理富达资本基金的基金经理是一个中国人。当时基金推销员队伍规模庞大，遍布全国，他们中大部分人是兼职，他们不停地给各家各户打电话推销基金，就像那些推销真空吸尘器、保险、墓地以及百科全书的推销员一样。我母亲接受了一个每月永续投资200美元的终生投资计划，她想以此来保障我们家未来经济上衣食无忧。但是她事实上并没有每月投资200美元的财力。不过富达资本基金业绩表现优异，在50年代增长了2倍，在60年代的前6年里又增长了1倍，超过了同期标准普尔500指数。

股市变幻无常，风险莫测。尽管如今的人们很难相信这一点，因为最近这些年股市持续上涨，但是，股市会突然大幅向下调整，而且调整会持续很长时间，哪怕实际上什么事情也没有发生。股市惨跌让那些报纸杂志根本不愿提到股市，在鸡尾酒会上再没有人吹嘘自己的股票表现如何如何好，投资者持股的耐心受到了严峻考验。那些仍旧坚决持股的投资者开始感到非常孤独，就像一个度假者在旅游淡季的风景区只能发现自己形单影只一样。

1969年，当我受雇成为富达公司的股票分析师的时候，股票市场正好即将要进入萧条。当时，股价已经到达了顶峰，接着就掉头向下，1972~1974年发生了股市大崩盘，这次股市崩盘是继1929~1932年股市大崩盘之后最严重的一次股市暴跌。突然之间，没有人再愿意买基金，原来狂热购买基金的投资者变得毫无兴趣。基金业极度萧条，以至于原来规模庞大、人数众多的基金推销员队伍不得不解散。这些推销员又重新回到他们推销基金之前的老本行，去推销真空吸尘器或者汽车石蜡。

人们纷纷撤出股票投资基金，而把钱转投到货币市场基金和债券投资基金。富达公司发行了一些货币市场基金和债券投资基金，从这些基金中赚了很多钱，足以维持另外少数几只当时不受欢迎的股票投资基金的生存。这些生存下来的股票基金不得不和其他股票基金在吸引客户上激烈竞争，因为当时对股票还感兴趣的投资者就像濒临灭绝的动物一样，正以越来越快的速度不断减少。

当时股票投资基金之间的投资风格区别很小。许多股票基金都叫做“资本增值基金”（capital appreciation fund），这是一种很模糊的说法，能够给基金经理们很大的回旋余地，他们可以购买各种股票而不受限制，包括周期型股票、公用事业股票、成长型公司股票、特殊情况股等。尽管每一只资本增值基金的股票投资组合并不一样，但是对于基金推销员来说，这些基金产品看起来都差不多。

1966年，富达麦哲伦基金资产规模为2000万美元，但是到了1976年，由于投资者赎回，资金不断流出，基金规模减少到只有600万美元。这样一个只有600万美元规模和基金管理费为0.6%的基金，每年基金管理费收入一共只有3.6万美元，连付电费都不够，更不用说支付员工的工资了。

为了产生规模经济效应以节约成本，在1976年，富达公司把规模为600万美元的麦哲伦基金和另外一只规模为1200万美元的艾塞克斯基金（Essex）合二为一，艾塞克斯基金是投资者对基金不感兴趣的一个牺牲品。该基金曾经一度资产规模高达1亿美元，但是由于其熊市中业绩表现十分糟糕，以至于亏损很大，税前可抵减亏损总额高达5000万美元，不过这也正是该基金吸引麦哲伦基金进行合并的主要原因。由于麦哲伦基金在1969~1972年在迪克·海伯曼（Dick Haberman）和内德·约翰逊共同管理期间以及在1972年后海伯曼管理期间业绩都相当出色，所以富达公司的管理层和托管人认为麦哲伦基金能够通过合并艾塞克斯基金来减免税收。合并后的新基金赚到的第一个5000万美元利润将不用缴税。

这就是1977年我被任命为麦哲伦基金经理时所面临的形势：两只基金合二为一，资产规模1800万美元，5000万美元的可抵税亏损，极度糟糕的股票市场，数量很少且迅速减少的基金客户，而且由于麦哲伦基金已经封闭，停止对投资者开放，所以无法吸收新的客户。

一直到4年以后，也就是1981年，麦哲伦基金才重新开放，人们才可以购买麦哲伦基金。如此之长时间的基金封闭使传媒产生了普遍误解。大家猜测是麦哲伦基金设计了一个非常聪明的策略，先封闭直到基金积累了一个良好的业绩记录之后再行推出，这样就可以刺激基金销售。麦哲伦基金经常被认为是基金业内所谓的开创新概念的试验田之一，富达公司给了格外延长的试验时间。

然而事实并非如此，富达公司一直很想吸引更多的客户来买基金。但是我们不得封闭麦哲伦基金的真正原因是，缺乏对销售基金感兴趣的机构。当时基金业极度萧条，以至于证券公司都撤销了基金销售部门，这样即使有极少数人有兴趣买基金，也找不到销售基金的销售人员。

不过我相信，我管理麦哲伦基金的前4年期间不再开放，不是坏事，反而是好事。这段对外封闭的日子，使我可以安静地学习投资，不断进步，即使犯了一些错误，也不会因广受关注而难堪。基金经理人和运动员有一个共同之处：让他们慢慢成长，他们未来的长期表现会更好。

我做股票分析师期间，所熟悉的股票范围包括大部分纺织业、钢铁行业和化工行业的股票，所有这些公司只不过相当于股市中上市公司总数的25%，因此对我来说，管理一家可以购买任何股票的资本增值基金，会感到过去的研究积累明显不足。好在我在1974~1977年间担任过富达基金公司研究部的经理，也是投资委员会成员之一，这些工作使我对其他行业也有所了解。1975年，我就开始帮助波士顿一家慈善机构管理投资组合，这是我第一次获得基金投资管理的直接经验。

我把我的上市公司调研日志当做最宝贵的宝贝珍藏，就像意大利风流文学家卡萨诺瓦（Casanova）珍藏他与情人约会的日记一样。翻开我的上市公司调研日志，让我回想起1977年10月12日，我拜访了通用影业公司（General Cinema），当时这家公司肯定没有给我留下什么深刻印象，因为这只股票后来并没有出现在我的买入清单上。当时，这只股票的价格不到1美元，然而今天却已经上涨到了30多美元，你可以想象一下，错过一只上涨30倍的大牛股会让我多么心痛。（这个30美元的股价已经根据公司送股情况进行复权处理，在本书其他地方你看到的股价也进行了同样的复权调整。因此，你在这里看到的股票价格也许跟股票行情走势图上的股价不一致，但本书中的盈利和亏损数据绝对准确无误。）

我的上市公司调研日志中记载了很多这样错过的投资机会，但是股票市场是非常仁慈的，它总是给笨人第二次机会。

在上任的第一个月，我整日忙于换股，卖出我的前任青睐的股票，换上我自己青睐的股票，并且还要不停地抛出股票变现，以应对投资者不断赎回基金的现金支出需要。

到1997年12月底，我的重仓股包括：康格里默（Congoleum）公司我一共持有51000股，市值高达833000美元。当时这对于麦哲伦基金来说，是一笔很大的投资，当然在10年后麦哲伦基金规模突破百亿后这样的投资额简直微不足道）、全美（Transamerica）人寿保险公司、联合石油公司和安泰（Aetna）人寿保险公司。此外，我发掘并买入的股票还有：汉尼斯（Hanes）公司（我妻子对这家服装公司生产的L’eggs连裤袜简直迷疯了）、塔可钟连锁快餐公司（Taco Bell，在我向我的第一个交易员查理·曼斯费尔德（Charlie Maxfield）下单买入时，他不禁吃惊地问：这是什么公司，是墨西哥电话公司吗？），房利美（一共购买了30000股）。

我之所以青睐康格里默公司，是因为这家公司发明了一种新的聚乙烯基薄膜地板材料，没有接口缝隙，可以像地毯一样整块铺到厨房里。除了生产地板材料以外，这家公司还利用生产预制房屋的组合式生产技术，为国防部制造小型驱逐舰，据说这种小型驱逐舰的发展前景很好。而我之所以选择塔可钟公司的股票，一是因为它的墨西哥煎玉米卷味道太棒了，二是因为美国90%的人们还没有吃过这种美食，三是因为这家公司有着良好的业绩记录和稳健的资产负债表，四是由于这家公司的总部办公室像普通车库一样简陋。这让我总结出了
第7条林奇投资法则：

公司办公室的奢华程度与公司管理层回报股东的意愿成反比。

我最初所选股票包括：康格里默公司、恺撒钢铁公司、Mission保险公司、拉昆塔汽车旅馆、20世纪福克斯电影公司、塔可钟连锁快餐公司、汉尼斯公司等。这些公司除了都是上市公司之外，没有其他任何共同点。从一开始，我就为自己选股如此多种多样而感到不可思议，最值得注意的是我并没有选择化工行业公司，而我做分析师时研究得最深入的就是化工行业上市公司。

1978年3月31日，我接管麦哲伦基金10个月之后，麦哲伦基金1977年的年度报告出炉了。年报的封面是一张详细的古代南美洲海岸地图，上面标出了各个海湾和河流的名字，边上有三艘西班牙帆船，大概就是麦哲伦率领的舰队，向着好望角行驶。在随后几年里，随着基金规模越来越大，投资也越来越复杂，封面设计反而变得越来越简单。不久海湾和河流上的西班牙名字去掉了，而且舰队也从三艘帆船减为两艘。

我重新翻看了这份1978年3月出炉的麦哲伦基金年报，年报表明，基金在1977年净值增长了20%，而同期的道琼斯平均指数却下跌了17.6%，标准普尔指数下跌了9.4%。麦哲伦基金之所以如此成功，当然有一部分原因是我这个菜鸟基金经理人的功劳。在致基金持有人的信中，我总是尽可能简单地向投资者解释我的投资策略，我这样阐述：“减持汽车、航空、铁路、公用事业、化工、电子和能源行业股票，而增持金融、电视、娱乐、保险、银行、消费品、旅馆和租赁行业的股票。”就这样简单几句，就概括了我如何让这只资产规模仅有2000万美元的基金10个月内投资近50种股票的投资策略。

事实上我从来没有过一个全面的选股策略。我选股完全是凭经验，像训练有素的猎犬依靠嗅觉搜索目标一样，从一家公司到另一家公司不断搜索。我更多关注的是一个特定公司“故事”的具体细节，比如为什么一家拥有电视台的公司在今年将比去年利润更高？我却并不太关心我的基金在电视广播行业上的资产配置比例是过高是过低。为了更多了解详细情况，我就会去拜访一家电视台的管理人员，他会告诉我电视台业务正在明显好转，他还会告诉我最主要竞争对手的公司名字。然后我会核实所有细节问题，而结果往往是我没买这家电视台公司的股票，而改买了第二家电视台公司的股票。我在所有行业中寻找合适的股票投资目标，这表明，即使选股人对众多行业都只是略知一二，其实也没什么关系，照样可以成功选股。

由于麦哲伦基金是一只资本增值基金，于是我就有权购买任何投资品种，包括各种各样的国内股票、国外股票，甚至是债券。如此广泛的投资选择余地，对于我这种像猎犬一样到处搜索好股票的投资风格简直是如鱼得水。我并不把自己限制于成长型基金经理那样的投资风格。当所有成长型股票被过分高估时（这样的事情每隔几年就会发生一次），成长型基金经理就不得不继续购买股价已经明显过高的成长股，否则他的基金就不能保持成长投资这种风格了。他只能瘸子里面挑将军，在一大堆股价过高十分危险的成长股里挑选相对最好的了。而我却根本没有这样的烦恼，我可以随意挑选我想投资的任何股票，比如说，我发现成长股过高，我就可以不理成长股，而去寻找被低估的周期股；我会发现铝价正在上涨会推动美国铝业（Alcoa）公司的业绩反弹，其股价也将会大幅反弹。

1978年1月，我在基金年报中这样向持有人描述投资策略：“麦哲伦基金的投资组合主要包括3类公司：特殊情况公司、被低估的周期型公司以及小盘和中盘成长型公司。”

如果说这种解释不能清楚完整地描述我们范围很广的选股策略的话，一年后我们的解释更加详细：

麦哲伦基金的目标是通过投资五类相对具有吸引力的股票实现资本增值。这5类股票包括：小盘和中盘成长型公司、发展前景正在改善的公司、股价过低的周期型公司、股息收益率较高且不断提高分红的公司以及其他所有真实资产价值被市场忽视或者低估的公司……而在未来某个时间，国外股票也有可能在基金投资组合中占到相当大的比例。

其实所有这些解释可以简单归纳为一句话：只要是证券市场上交易的股票，麦哲伦基金都可以买。

在选股上，灵活性是关键。因为股市上总是能找到一些价值被低估的公司股票。在我管理麦哲伦基金的早期，赚钱最多的两只股票都是大型石油公司：美国优尼科（Unocal）石油公司和皇家荷兰石油公司。你可能会以为一只规模仅有2000万美元的小基金会集中投资于小盘成长股，而不太会投资于那些盘子很大的大型石油公司。但是我发现皇家荷兰石油公司业绩正在大幅好转，而华尔街显然并没有意识到这一点，于是我就趁低买入了这只反转型股票。在麦哲伦还是一只小不点儿的基金的时候，我曾把15%的资金都投在了公用事业股上。我持有波音公司和托德造船公司（Todd Shipyards）这两只大盘股的同时，还持有国际服务公司（Service Corporation International）这家像麦当劳一样全国连锁的丧葬服务公司的股票。大家都普遍认为麦哲伦基金的成功归因于大部分投资于成长股，但我其实从未将一半以上的资金投资于成长股。

许多基金经理人在投资态度上总是防守，防守，再防守——先是买入股票，然后一旦这些股票表现不好时，不愿割肉，于是继续持有，并想方设法找出各种新的借口给自己持有这些烂股票辩护（华尔街的许多基金经理把很大一部分精力仍然用在想方设法给自己业绩不好找借口上）。而我在投资上总是进攻，进攻，再进攻——不断地寻找价值低估更厉害、赚钱机会更大的股票，来替换掉我手中现有的赚钱机会相对较小的股票。1979年股市行情一片大好，标准普尔指数上涨了18.44%，而麦哲伦基金表现仍然远远超越大盘，增值了51%。在基金年度报告中，我像去年第一次写年报一样，又得绞尽脑汁向持有人们解释我如何取得这么好的投资业绩，这次我这样说：“增持旅馆行业、餐饮行业和零售行业股票。”

连锁快餐业之所以吸引我，是因为这一行业非常容易了解。如果一家连锁餐饮店在一个地方搞得很成功，它很容易在另外一个地方顺利地复制在上一个地方很成功的经营模式。我发现塔可钟墨西哥风味连锁快餐公司在加州开设了许多家分店，在取得了成功以后，就向东部继续拓展，在公司不断扩张的过程中，公司盈利以每年20%~30%的速度增长。我购买了Cracker Barrel的股票，不久之后我拜访了位于佐治亚州迈肯镇的Cracker Barrel乡村餐厅。我当时正好飞到亚特兰大去参加罗宾逊——汉弗瑞公司主办的一次投资研讨会，决定顺便拜访一下这家餐厅。在出租车上我看了看地图，这家餐厅所在的迈肯镇离我所住宿的亚特兰大市中心酒店只有几英里的路程。

然而，这几英里的路程却好像比100英里还要漫长，在交通高峰期，我本来打算只花很短时间顺路去看看，却花了3个小时才走完几英里的路程，不过最后我的努力还是没有白费，我吃到了美味的鲶鱼晚宴，并对Cracker Barrel的整个业务经营留下了深刻印象。这家公司的股价后来上涨了50倍，为麦哲伦基金赚了很多钱，曾被我列入50只最重要股票的名单。

我对另一家同样位于亚特兰大地区的自助建材超市也做了实地调查，这家超市的名称叫家得宝（Home Depot）。在家得宝建材超市，店员们服务热情礼貌，非常专业，给我留下了深刻的印象，还有他们的螺丝、螺栓、砖和灰泥等各种建材商品琳琅满目品种极其丰富，而且价格十分便宜。在这里，普通家庭那些自己装修的业余油漆工具和水电工具都可以称心如意地买到，而再也不用到价格又贵、品种又少的社区小油漆店和小五金店去受气了。

这时的家得宝还只是处于发展初期，其股价也只有25美分（根据后来拆股进行了调整），亲眼目睹了这家建材超市十分红火的业务之后，我就买入了这家公司的股票，可惜1年后我对它又失去了兴趣，就把股票卖掉了。回头看看家得宝15年来的涨幅，真让我感到终生遗憾。看看图4-1，家得宝建材超市的股票在15年内从25美分上涨到了65美元，上涨了260倍，我是一开始就抓住了这只大牛股，但却没有看出它会有如此之大的发展潜力，结果没有一直握住股票，以至于与这只上涨260倍的大牛股失之交臂。

图4-1　家得宝建材超市公司

要是家得宝超市就开在我家附件的新英格兰地区，要是我对建材比较了解，知道飞利浦螺丝刀和葡萄酒开瓶器的区别，也许我就会准确判断出这家公司的巨大增长潜力，而不会过早卖出这只大牛股了。另一只大牛股玩具反斗城（Toys“R”Us），我也是买入后不久就抛出了。这两只过早卖出的大牛股是我投资生涯中最糟糕的两次卖出决策。

虽然没有从家得宝建材超市这只大牛股上赚到很多钱，但是麦哲伦基金的投资业绩在1980年仍像1979年一样成功，而且还更高一些，投资收益率高达69.9%，而同期标准普尔指数却只上涨了32%。而我最近投资仓位最大的是赌场行业（准确地说是Golden Nugget公司和国际度假中心公司（Retorts International））、保险业和零售业。我十分看好便利店的发展，又一下子同时买了Hop-In Foods、Pic’N’Save、Shop&Go、Stop&Shop、Sunshine Jr.等很多商业连锁行业的股票。

回顾我担任麦哲伦基金经理前几年的投资时，我很吃惊地发现，当时基金的换手率非常高：第1年换手率343%，当时基金投资组合中有41种股票，随后3年的换手率是300%。从1977年8月2日我出售了30%的持股开始，我就一直在以惊人的频率不停地买进卖出，每个月在我的投资组合中都会有石油公司、保险公司和消费品公司的股票不断进进出出。

1977年9月我买入了一些周期型公司股票，到11月份我又把它们抛掉了。也是在那年秋季，我买入了房利美公司和汉尼斯公司的股票，第二年春季又把这两只股票卖掉了。我的第一大重仓股从康格里默公司换成了西格诺（Signal）公司，然后又换成了Mission保险公司，后来又换成了托德造船公司，再后来又换成了庞德罗萨（Ponrosa）牛排店。Pier 1公司也曾出现在我的投资组合中，后来又消失了；另一只名字很有趣的股票“第四阶段”（佛费斯，Four-Phase），也是这样出现后又消失了。

看上去我似乎每个月都要买进卖出佛费斯公司的股票，直到最近这家公司被摩托罗拉公司兼并（后来摩托罗拉为此后悔不已），所以我才不得不停止了频繁买卖这只股票。我只是模糊记得这家公司的业务跟计算机终端有关系，但我过去和现在始终都说不清楚它到底是做什么的。幸运的是我从未在我不了解的公司上投入太多资金，尽管很多科技公司就位于我们公司附近的波士顿地区128大道上。

大部分情况下我突然改变投资方向，并不是由于投资策略发现重大转变，而是我在拜访上市公司过程中，发现一些新的好公司股票，比我手里持有的股票更加让我喜欢。我可能两家公司都喜欢，都想持有，但对一只不断被赎回的小规模基金来说，我可没有那么多资金来满足这样的奢望。我就得先卖掉旧股票，才能有钱去买进新股票，而我总是不断想要买进一些新的好股票，于是我就不得不不断卖出那些老股票。似乎每一天我都会发现一些新的好股票，比如Circle K、House of Fabrics等，这些新的好股票看起来比昨天我持有的那些老股票发展前景更加激动人心。

频繁买进卖出股票，使我写基金年报时不得不费尽心思，因为我得让阅读我的年报的投资者们认识到，我频繁买进卖出所做的这一切都是合情合理的，而不是乱搞一通。我在某个年度会这样阐述我的投资策略：“麦哲伦基金的投资重心，已经从股价已经被高估的周期型公司股票，转向那些销售和盈利有望实现较大增长的非周期型公司。”而到了下一年的年报，我会换一种说法：“麦哲伦减持了那些业绩会受到经济放缓影响的公司股票，因此，基金仍将继续大幅增持价值被低估的周期型公司。”

现在回过头来看看这些年度报告，反思我过去的投资，我发现，许多股票过去我只持有了几个月的时间，其实应该持有更长一些的时间。这并不意味着对所有股票都要无条件忠诚长期持有，而是说对于那些投资吸引力变得越来越大的公司，要一直坚决长期持有，而不应该短期持有后就过早卖出。那些我过早卖出而后悔万分的公司包括：阿尔伯逊公司（Albertson），一只超级成长股，后来上涨了300多倍；玩具反斗城公司，也是一只超级成长股；Pic’N’Save，已在前面提过；华纳通信公司，我悔不该听一个技术分析人士的胡说八道而过早抛掉这只大牛股；还有联邦快递公司，我在5美元时买进，而过了不久它涨到10美元时就赶紧抛出了，但是两年后眼睁睁地看它上涨到70美元。

这种抛掉好公司股票买进差公司股票的事，对我来说，简直是家常便饭、司空见惯，因此我常常自嘲这样做是“拔掉鲜花浇灌杂草”。这句话已经成了我的一句名言。有天晚上，投资才能和写作才能都举世闻名的沃伦·巴菲特打电话跟我说，他想在他的年报上引用我的这句话，希望我能同意。巴菲特竟然会在他写的年报中引用我的话，这真让我感到万分荣幸。据说，很多人以11000美元的高价买一股巴菲特的伯克希尔-哈撒韦公司的股票，目的仅仅是为了能够得到一份巴菲特写的年报，这使得伯克希尔-哈撒韦公司的年报成了有史以来最昂贵的“杂志”。

与上市公司共进午餐

整整4年，麦哲伦基金对新客户封闭，同时基金又被严重赎回（大约1/3），我不得不抛老股票，才能有资金去购买新股票。这4年买进卖出大量股票，使我熟悉了各种各样的公司和行业，也因此逐渐懂得了是哪些因素导致这些公司或行业涨涨跌跌。那时候，我并没有意识到，我正在接受一种训练，正是早期的这种管理一只2000万美元小基金的训练教会了我日后如何管理一只几十亿美元规模的大基金。

从早期管理小基金的过程中，我所得到的最关键的一个投资经验是知道了自己独立研究有多么重要。我亲自拜访了几十家上市公司的总部，通过参加地区性投资研讨会又了解了几十家上市公司，而且每年都有越来越多的上市公司来到我们富达基金公司和我们进行交流（80年代早期每年大约就有200家）。

富达公司开始采取了一种新的午餐安排：与上市公司共进午餐。这取代了我们原先的午餐习惯——与办公室里的朋友共进午餐；或者与我们的股票经纪人共进午餐，边吃边谈打高尔夫球或是看波士顿红袜队的比赛。当然和股票经纪人及公司内的好友一起吃饭，气氛肯定会相当融洽，但对于投资而言，肯定不如和上市公司高管或者负责证券事务和投资者关系的人员一起吃饭更有价值，因为和上市公司边吃边谈能让你了解许多行业和公司的最新情况。

和上市公司共进午餐，很快就扩展到共进早餐和晚餐，发展到后来，在富达基金公司的餐厅里，几乎可以和标准普尔500指数中任何一家上市公司一起边吃边谈。每周，尼德利·查克斯（Natalie Trakas）都会打印出一份“菜单”，就像学校让孩子们带回家的那种菜单（周一吃意大利通心粉，周二吃汉堡），不同的是我们的“菜单”上列出的并不是菜名，而是来访的上市公司名单（周一是美国电话电报公司或是家得宝建材超市，周二是安泰保险公司、富国银行（Wells Fargo）或者Schlumberger等），你往往同时有好几家公司可以选择共同进餐。

既然我根本不可能参加所有的这种边吃边谈的通气会，那就只能有所选择。于是我选择自己没有投资过的上市公司一起吃饭，目的是了解一下由于不投资这些公司股票而没有关注到的那些重要信息，比如说，如果我对石油行业了解不足，那我肯定会参加与某家石油上市公司的午餐，这样边吃边谈能够让我很快了解到这个周期型行业的最新发展动态。

那些直接或者间接参与某一行业的人士总会知道或获得某些行业的相关信息，不论是供应方，还是销售方。以石油行业为例，比如油轮销售人员是供应方，加油站的老板或者相关设备供应商都会亲眼看到这个行业正在发生什么变化，从而能够充分利用这种优势，提前抓住投资机会。

波士顿可以说是一个基金之都，这个城市聚集了许多基金公司，因此经常会有很多上市公司到波士顿来，这使我们每年不用出差离开这座城市，也照样可以与数以百计的上市公司见面。每当首次公开发行股票、增发或者业绩推介时，这些上市公司高管和财务人员就会到波士顿进行一场又一场路演，与许多机构投资者进行交流，其中肯定会包括帕特南基金公司、惠灵顿（Wellington）基金公司、麻省理财公司、波士顿道富投资公司和富达基金公司。

富达基金除了邀请上市公司共进早餐、午餐、晚餐之外，还鼓励分析师和基金经理们下午到会议室里和上市公司有关人士一起喝喝下午茶，闲聊一下，这也是了解上市公司信息的一种补充渠道。经常是那些前来富达基金拜访的上市公司人士在喝下午茶时，主动和我们的分析师和基金经理闲聊起来，但是也有许多场合是我们主动邀请他们一起喝下午茶边喝边聊。

当一家上市公司主动想要向我们讲述它们的故事的时候，通常情况下这家公司同时也正在向华尔街上所有其他投资者讲述同一个故事。因此如果我们主动先邀请一家公司来进行交流，那么这种交谈就可能会让我们比别人早一步知道某些重要信息，所以这种交流更有意义。

我会花一个小时的时间与一个来自西尔斯百货的人交谈，以了解有关地毯的最新销售情况。也许和壳牌石油公司的一位副总裁交流，他会向我简述一下石油、天然气以及石油化工市场的最新情况（和壳牌石油公司人士交谈时得到的一个及时信息，让我及时卖掉了一家乙烯公司的股票，不久之后这只股票暴跌）。一位来自凯普尔（Kemper）保险公司的人士会告诉我保险费率最近是涨是跌。10次这样的闲谈，其中可能有两次会让我发现一些重要的信息。

我个人养成了一个定期交流的习惯，每隔一个月与每一个主要行业的代表人士至少交谈一次，以免漏掉这一行业最新的发展动态信息——比如行业开始反转或者有其他的华尔街投资公司忽略掉的这些行业的最新动态。这种与上市公司交流的习惯，是我的一个非常有效的投资预警系统。

在和上市公司的交谈中，我最后总是会问这样一个问题：“你最敬佩的竞争对手是谁？”当某一家上市公司的总裁承认它的一个竞争对手做得一样好或更好时，这就是对竞争对手实力的最高认可。结果往往是我并没有买我交流的这家公司的股票，反而去买了他们十分敬佩的竞争对手公司的股票。

我们所寻找的信息既不是仅有少数人才知道的秘密，也不是不可泄漏的机密，与我们交流的上市公司很乐于与我们分享他们所知道的信息。我发现大部分的上市公司代表们都十分客观和坦率地谈论他们的公司在经营中的优势、劣势。当公司业务不景气时，他们承认现实，而且告诉我们他们认为什么时候业务会好转。对别人的动机，特别是在和金钱有关系时，我们人类总是怀疑又怀疑，还要再冷嘲热讽一番。但在我几千次与想让我们基金购买它们股票的上市公司人士的会面交谈中，对我撒谎让我上当受骗的情况很少很少。

事实上华尔街的骗子可能要比大街上的骗子少得多。要记住，你是从我这里第一次听到这种说法的！这并不是因为华尔街上的金融业人士比大街上的商贩们更接近于善良诚实的天使，恰恰相反，正是由于投资者普遍不信任上市公司，所以证券监督管理委员会（SEC）对上市公司信息披露监管极其严厉，上市公司的所有公开披露信息都会受到证监会的严格审查，根本不允许任何上市公司说谎。就算是侥幸上一次说谎蒙混过关了，等到下一次公司披露季度报告时也会真相大白。

我总是留心注意用笔记下所有我在午餐和会议上遇见的上市公司人士的名字。其中很多人，之后几年我都会经常打电话和他们交谈，结果他们都成为我很有价值的信息来源。一年后我又再次拜访了他们。尤其是对于那些我不太熟悉的行业，这些上市公司的行业内部人士可以教会我在分析这些行业的上市公司财务报表时应该关注哪些要点，应该关注哪些核心问题。

在与安泰保险公司、旅行者（Travelers）保险公司和康健（Connecticut General）人寿保险公司的高管人员会面之前，我对保险业一无所知。短短两天时间的交谈，这些保险公司的高管给我上了一堂关于保险行业的速成课。我的保险知识水平肯定永远无法达到那些保险专业人士一样的程度，但是我学会了如何识别那些导致保险公司盈利上升或下降的因素，这样我就能发现一些关键的问题。

（我曾经说过，保险专业人士应该利用他们的这种专业优势，放着自己熟悉的保险业公司股票不投，而去投资那些自己根本一窍不通的铁路或垃圾处理行业股票，这岂不是白白浪费自己的优势吗？如果说无知是福，代价未免太高了。）

谈到保险业，在1980年3月，我把基金25.4%的资金都投在了保险业股票上，不是财产保险公司，就是意外伤害保险公司。由于我购买了非常多的保险行业股票，而当时保险业股票在股市非常受冷落，所以保险业协会邀请我参加，并请我作为保险业最好的朋友在保险年会上发表一次演讲。不过要是他们知道我在仅仅一年之后会抛出所有保险业股票转向银行业股票，也许就不会邀请我了。

当时是1980年，正值卡特总统执政的末期，美国联邦储备委员会为了抑制经济过热，猛踩刹车，把利息率提高到了历史最高水平。在这种形势下，尽管银行业增长前景非常好，但是银行股居然以低于账面价值的市场价格在销售。我并不是坐在办公室里，拍着脑袋一想，利率提高银行股会如何如何，于是发现银行股被严重低估的；而是在一次亚特兰大举行的由罗宾逊-汉弗瑞投资公司主办的一次地区投资会议上发现的。

事实上，当时我开始考虑银行股，并不是在这次会议之上，而是在会议之外。参加这次投资会议时，一个又一个根本没有经营历史记录又没有盈利的上市公司的介绍，让我听得烦死了，于是趁着会议中间暂停休息的时候，我就溜了出来，顺便去附近的第一亚特兰大银行拜访一下。这家银行连续12年都取得了很高的收益率，盈利能力远远高于那些正在会议上猛吹自己的许多上市公司。显然，投资者们都忽略了这家业绩优异的银行，而在5年后，当这家银行与北卡罗来纳州的瓦乔维亚银行（Wachovia）合并时，股价上涨了30倍。

华尔街总是非常关注那些在生死边缘垂死挣扎，要么生存、要么死亡的上市公司股票，却往往对实力雄厚、业绩稳定的银行股不感兴趣，像第一亚特兰大银行，股票市盈率只有市场平均市盈率水平的一半。

自从听说第一亚特兰大银行的情况的第一天起，我对这些业绩良好的地区性银行兴趣大增，但同时我也非常迷惑不解，为什么市场对这么好的银行股根本没什么兴趣？随便问问任何一个基金经理，图4-2、图4-3和图4-4中涨势如虹的股票是哪家公司的股票，他很可能会说是沃尔玛公司、菲利普莫里斯公司，或者是默克制药公司。这些股票走势图看起来都像快速成长型公司持续上涨的走势，谁又能想到竟然会是传统的银行股呢？图4-2中，股价在10年内上涨了10倍的，是瓦乔维亚银行的股票走势，图4-3是明尼波利斯西北银行的股票走势，图4-4是底特律NBD银行公司的股票走势。

我仍然感到吃惊的是，像NBD这样的银行，连续多年一直保持着15%的盈利增长速度，与像Pep Boys或者Dunkin’Donuts这样快速增长型公司的业绩增长速度一样高，但是市场给这些业绩同样快速增长的银行股的市盈率却非常低。可能市场普遍认为银行属于成熟的公用事业，想当然地认为银行只会像老牛拉破车一样，增长率很低，根本不可能会有很高的增长率，这实在是错得太离谱了。

这些地方性银行股票在市场上的错误定价给麦哲伦基金创造了许多极好的低价买入机会，这也正是为什么麦哲伦基金在银行业的仓位上要比其他投资者高出4~5倍。其中我所喜欢的一只银行股从2美元上涨到了80美元，你想知道是哪家银行吗？五三银行公司，听听这名字，有多么让人讨厌，可我一看就会忍不住想买进，因为我发现名字越让人讨厌，股票越有可能被低估。另一只我喜欢的银行股是Meridian银行，已经好多年没有投资者拜访过这家银行总部了。

图4-2

图4-3

图4-4

还有一只银行股是凯科银行（Key Corp），这家银行有一套“霜冻地带”（frost belt）经营理论，即通过收购小型银行，专注于在高山寒冷地区开展业务，因为这些地区的人们普遍很节俭，也很保守，很少会贷款违约，这家银行因此业务相当红火。

不过我在银行股上赚钱最多的还是地区性银行，如图4-2、图4-3和图4-4所示的那3家。我总是寻找那些有着雄厚的储蓄客户基础，且在贷款上效率很高又很谨慎的商业银行。在后面第6章表6-2中列出了麦哲伦基金最重要的50只重仓银行股票。

买了一家银行的股票，又会让我了解到另一家银行，于是我就这样一家接一家地买入银行股，到1980年底我已经把基金9%的资金投资在了12家不同的银行股上。

在1981年3月份推出的年度报告中，我非常高兴地指出，麦哲伦基金增值近100%，与1980年3月相比，麦哲伦基金净值已经增长了94.7%，而同期标准普尔500指数却只上涨了33.2%。

尽管麦哲伦基金的业绩表现连续4年都战胜了市场，但是基金持有人数却仍然在持续下降，在这4年期间基金份额被赎回了1/3。我无法确定发生这种情况的原因到底是什么，但据我猜测，可能是因为合并艾塞克斯基金而成为麦哲伦基金持有人的人们，本来并不愿意加入麦哲伦基金，于是他们等到大部分的损失得到弥补之后就马上赎回套现了。即使是投资一只非常成功的基金，投资人也可能会亏钱，尤其是当这些基金投资人只凭情绪决定买入还是卖出基金的时候。

由于大量赎回抵消了投资利润积累，所以麦哲伦基金的资产管理规模增长严重受阻。刚开始是2000万美元的资产规模，本来经过4年投资组合市值增长4倍，基金资产规模应该增长到8000万美元，但是实际上只有5000万美元。在我刚刚担任基金经理的1978年和1979年这前两年，基金持股数目是50~60家；在1980年中期，麦哲伦基金持股总数增长了130家；但是到1981年由于基金份额赎回大量增加，我不得不又把持股数目减少到90家。

1981年麦哲伦基金合并了塞拉姆（Salem）基金，我们的麦哲伦舰队又增加了一艘帆船。这只基金以前曾经叫做道氏理论基金，是富达基金公司旗下另一只经营不善的小型基金。塞拉姆基金的投资亏损也形成了亏损税收抵减的优惠。在1979年首次宣布合并之后的两年里，沃伦·卡西（Warren Casey）负责管理这家基金，尽管他的投资做得非常出色，但是这家基金仍然由于规模太小而根本无法收支平衡，没有任何经济效益。

直到合并塞拉姆基金之后，麦哲伦基金才重新开始向公众开放，进行申购。麦哲伦基金经历了这么长的封闭时间才重新开放，可想而知，当时面临的销售形势并不理想。富达公司的首席执行官内德·约翰逊决定，不再采取10多年之前从公司外部聘请推销员挨家挨户推销基金的做法，而是由富达公司内部销售人员来销售基金。

在我们第一次发行基金时，申购费率为2%。由于市场反应非常好，后来我们不得不把申购费率提高到3%，以减缓市场的抢购。不过后来我们又决定刺激销售，于是在3%申购费率的基础上，给予在60天以内申购的投资者以1%的优惠。

不过这次促销大行动差点由于一个工作失误而功亏一篑。这个失误是我们在公告上印错了联系电话号码。当对申购基金感兴趣的投资者们拨通这个错误的电话号码时，他们自然都认为是在给富达基金公司销售部门打电话，结果却发现是一个眼科耳科医院的电话。一连好几个星期，这家医院不得不一再向打错电话的人解释自己并不是一只共同基金。这真是糟糕透了。

在原有的资产规模基础上，加上与塞拉姆基金合并，再加上新发行的基金份额，麦哲伦基金资产规模在1981年首次突破了1亿美元大关。在这个时候我们刚刚引起了公众的一些兴趣，但结果如何呢？股市这时却发生了崩盘。事情往往就是这样的，当人们刚开始感到投资于股票比较安全的时候，股市就会来一次大调整。但是尽管股市大跌，1981年麦哲伦基金还是取得了16.5%的投资收益率。

毫不奇怪，股市大跌让麦哲伦基金有了一个好的开始。在1978年，我所持有的前10大重仓股的市盈率在4~6倍，而在1979年，1978年我所持有的前10大重仓股的市盈率只有3~5倍。当一个好公司的股票的市盈率只有3~6倍时，投资者几乎不可能会亏损。

在管理麦哲伦基金的前几年里，我喜欢的都是所谓的二线股，是中小型公司的股票，包括零售业和银行业股票等，我在前面已经谈过了。在70年代末期，基金经理们和其他投资专家们一直对我说，中小型公司股票的黄金时代已经一去不复返了，大盘蓝筹股的时代就要到来了。幸亏我没有听取他们的建议。大盘蓝筹股既没有什么令人激动的发展前景，股价水平也比二线股要贵上1倍多。小，并不仅仅是一种美丽，更重要的是能带来盈利。

[1]
red herrings，华尔街对招股说明书的称呼。——译者注

第5章　麦哲伦基金选股回忆录：中期

告别独角戏

我每天从早晨6：05开始一天的工作，这时一位来自马布尔黑德的朋友杰夫·摩尔（Jeff Moore）就会开着绅宝汽车来接我，顺路带我到市区。他的妻子芭比挨着他坐在前排。两口子都是放射科医生。

这时天还没有亮。杰夫开着车，芭比则对着前排座位上面的小灯看X光片，我呢，坐在后排，借着座位上面的小灯，仔细地阅读着上市公司年报和股票走势图手册。幸好芭比挺细心，从来没把我的这些资料和放在前排的医疗记录搞混。一路上我们之间很少交谈，各忙各的。

6：45，我就到了办公室，尽管我来得很早，但是办公室里并非只有我一个人，已经有很多人来了。不开玩笑，富达基金公司确实是一家非常敬业的公司，即使是在周末，天还没亮，已经来到办公室的分析师和基金经理就有一大帮了，足够组织一场篮球赛了。至于其他基金公司，我想恐怕周末早上一个人也不会有。

当然我们这么早来并不是来打篮球的，而是来工作的。我们公司的老板内德·约翰逊推崇额外卖力工作，他自己的习惯是，从早上9：30到晚上9：30，每天工作12个小时。

我的办公桌总是乱七八糟，堆满了投资需要的各种工具：标准普尔股票指南（可以从任何一家证券公司那里免费得到），一个古老的罗拉代克斯卡
[1]

，一个空白的黄色即时贴，一支半截铅笔，还有一个我已经用了15年的按键很大的夏普Compet计算器。往年的标准普尔股票指南在我的办公桌上堆成一堆。在我的办公桌后面的一个小台子上，放着科特龙股票行情自动报价机。

最早版本的科特龙股票行情系统要求你必须输入股票代码，然后按回车键，最新的股价才会显示出来。否则的话，屏幕上就是一片空白。后来的新版本则可以显示出整个股票组合及所有股票的最新价格，并且随着当天的交易过程，股价会不断自动更新。其实早先不输入股票代码就一片空白的屏幕更好，因为这样你就不会像现在的基金经理那样，整天盯着屏幕，紧紧盯着你的股票涨涨跌跌，你的心情也会相应起起伏伏。科特龙股票行情系统升级以后，我不得不把它关掉，因为屏幕上不断变化的股价，太容易让人分心了。

在股市开盘前和电话铃开始响起之前，我会充分利用这几个小时的宝贵时间，仔细看一遍富达基金公司工作人员们制作的前一天股票买卖总结报告。这些报表能告诉你富达公司的基金经理们正在进行哪些投资操作。我还要阅读基金内部分析师们与各家上市公司交流后的汇报材料摘要，当然还要抽出时间读读当天的《华尔街日报》。

上午8点钟左右，我列出一份新的股票买入卖出清单，其中大部分公司股票我在昨天或者前天都曾购买过的，这样分批少量买入的目的是，能够在一个合理的价位上逐渐建立起一个较大规模的头寸。然后我会打电话给首席交易员巴里·莱登（Barry Lyden），发出交易指令，他就在我下面的楼层办公。

我的办公室和负责交易的那个楼层之间相隔9个楼层，这段路给你的感觉就像是走钢丝跨越大峡谷。富达基金公司这样设计的目的，一定是为了避免基金经理们亲自上阵进行交易而干扰交易员们。对我来说，这一安排很有效。

最初，我的首席交易员也是我唯一的一个交易员，但是到了1983年末，随着麦哲伦基金规模大幅增长，交易也变得越来越复杂，我就有了第二位交易员，卡莱尼·德鲁卡（Carlene DeLuca）。莱登负责买进，德鲁卡负责卖出。这两位对我都非常耐心，而我也尽量给予他们更大的自由空间来进行交易。

股票交易是我最不用担心的一个环节。现在回过头来看，我在交易这一环节上还是浪费了太多时间了，每天要花上一个小时，其实10分钟就足够了。买进卖出股票是很有意思，但如果我只用10分钟而不是用1个小时，那么用节省出来的50分钟来多给两家上市公司打打电话交流一下，那么我的投资应该会做得更好。成功投资的一个关键是关注公司，而不是关注股票。

我把股票买入卖出清单发给交易员之后，就重新回来继续干我的主要工作：研究公司。我的公司研究办法，与新闻记者的调查研究方法差不多：大量阅读公开披露信息，从中寻找线索，从分析师和上市公司投资者关系工作人员等这些中间人那里获得更多的线索，然后直接到信息的最原始来源也就是上市公司那里去实地调查。

每次和上市公司相关人士联系之后，无论是电话交谈还是见面交谈，我都会在活页本上进行会谈记录，所记的内容包括公司的名称和这家公司股票的当前价格，下面还会记上一两行我听这些人讲述的这家公司有关信息的摘要。我认为，每一个选股者，都会从这样一个记录上市公司有关信息的笔记本中获益很多。如果你不能及时完整地记录你搜集到的上市公司相关信息的话，之后你就会很容易忘记你当初为什么要购买这个股票。

随着麦哲伦基金规模增长得越来越大，我的这些笔记本也积累得越来越多，我花在重温这些笔记本中记录的相关信息上的时间也变得越来越多。我不得不减少了在公司午餐会上的时间——尽管午餐会和上市公司边吃边谈仍然和以前一样有用，可是我想更加有效地充分利用午餐这段宝贵时间，多给上市公司打打电话。于是我只能在电话间隔时间，用风卷残云的速度，三口两口吞掉一个三明治，然后接着打下一个电话。由于在以前很多次的午餐会上，认识了很多人，建立了很多信息来源，所以现在联系就方便多了，只需要打个电话，大部分需要的信息就都能了解到。

在我的办公室外面，坐着我的4位秘书，为首的是沉着稳重的鲍拉·沙利文（Paula Sullivan）。她们一天到晚一直忙着给我接电话。她们一喊：“某某在1号线。”我就接电话。到我办公室来的人，一般待的时间都很短，因为我的椅子上都堆满了文件，变成了文件柜，来的人根本没有地方可坐，除非是坐在地板上。

如果我离开座位，要么是去办公室的冰箱拿健怡可乐了，要么就是去上洗手间了。在我的办公室和最近的洗手间之间有一个小休息室，上市公司来的客人和来访的分析师会在这里休息，等候与我们的基金经理们会面。在这些来的人里，经常会有我认识的人。为了避免碰见熟人，我通常会绕到后面一个楼梯，悄悄走到另外一个偏僻的洗手间。不然的话，我就不得不花些时间与这些认识的人寒暄几句，不然，就会怠慢这些朋友和熟人，我可不愿意这样。

我的伙伴们毫不沉默

麦哲伦基金绝不是我这个基金经理一个人的独角戏。从1981年开始，我就一直有一个或者几个非常能干的助理，帮我干那些我需要干却忙不过来的事，给上市公司打电话，或者给分析师们打电话，使我能够及时追踪上市公司最新动态。我的第一位助理是里奇·芬亭（Rich Fentin），他成了基金经理助理的模范。后来他接手管理富达成长基金和富达清教徒基金（Fidelity Puritan）。

芬亭之后，我又有过几个助理，他们从我的投资失误中吸取了很多教训，现在也都在管理几只十分成功的投资基金：丹尼·富兰克（Danny Frank），在管理特殊情况股票基金（Special Situations）；乔治·诺贝尔（George Noble），成立了海外基金（Overseas Fund）；鲍勃·史坦斯基（Bob Stansky），接手了成长基金（Growth Fund）；威尔·丹诺夫（Will Danoff），执掌逆向基金（Contra fund）；杰夫·维尼克，现在管理麦哲伦基金。我的助手还有杰夫·巴梅尔（Jeff Barmeyer），他现在已经去世，迪伯·惠勒（Deb Wheeler），乔治·多莫尔奇（George Domolky），凯里·费尔斯通（Kari Firestone）以及现在维尼克的助手贝蒂纳·道尔顿（Bettina Doulton）。

我的这些助理个个精力充沛、聪明能干，有了他们的帮助，我好像长了三头六臂，可以同时完成很多工作。这表明，如果要充分发挥一个员工的潜力，那么最好的办法就是，充分授权，让他负起全部责任。通常如果他们拼命去努力，很快就成长起来了。

基金经理们自己做研究，并对研究结果负责，富达基金公司在投资实践中充分贯彻执行这一原则。这种要求基金经理自己做研究、自己负责的做法，在基金业内是具有革命性的，因为基金业内普遍不是这样的。传统的做法是，基金选股以分析师的研究为基础，先由分析师推荐股票，基金经理再从中选择股票进行投资。这种选股模式对基金经理们来说有双重好处，一是这样做基金经理不用费事做研究工作，选股方便又轻松；二是这样做基金经理可以确保自己的职位安全无忧，因为一旦买入的股票表现糟糕，基金经理就可以把责任推向分析师，指责分析师推荐的股票是错误的。打个比方来说，一个普通业余投资者，听了一位朋友的推荐就买了一只股票，后来在这只股票上赔了钱，老婆知道后对他一顿埋怨，他肯定会对老婆说：“这家伙怎么会这么愚蠢？竟然推荐我买这种烂股票？”普通投资者会骂那个向他推荐股票的人来逃避责任，基金经理也同样如此，他们会在上司和老板那里大骂分析师推荐的是烂股票。

然而分析师也不傻，他知道如果推荐的股票万一表现不好，最终基金经理会把责任推卸到自己头上，他很快就学会如何明哲保身了。分析师不再冒险向基金经理推荐独具眼光的可能大放异彩的潜力股，以免万一失误承担责任，而是推荐那些大家普遍高度认同但潜力有限的股票，比如IBM。因为他们推荐的是市场普遍认同的股票，即使基金经理这个季度投资业绩很糟糕，也无法过多指责分析师。毕竟大家都推荐这种股票，大家都买了，大家都没赚钱，凭什么只怪我啊？

在富达基金公司，由于要求基金经理自己做研究，自己对研究负责，这种互相推诿、明哲保身的情况是不会发生的。不管投资业绩是好是坏，基金经理们都要独立进行研究工作，并对结果完全负责。与此同时，分析师们照样进行独立研究，然后把在研究基础上推荐的股票名单报送给基金经理，基金经理自行决定是否采纳分析师的股票推荐意见。这样，与那种传统的分析师管研究，基金经理管投资的工作分工模式相比，富达基金公司的分析师研究加基金经理研究，就相当于同时进行双重研究。

由于富达基金公司的每一只新基金都需要指定一位新的基金经理，那么每个新的基金经理同时也成了其他基金经理的信息来源。随着富达旗下的基金数目不断增加，公司内部的情报网越来越大，分析质量也不断提高。由于麦哲伦基金是一只资本增值基金，我可以购买的股票范围很广，同事们的各种消息和线索对我特别有帮助，包括管理特殊事件股票基金、小盘股基金、成长基金、价值基金甚至是场外交易股票基金的所有基金经理，他们的消息对我都很有帮助。

我非常赞同发行新的基金，比如场外交易市场基金（OTC Portfolio）、海外基金（Overseas Fund）、退休成长基金（Retirement Growth Fund）等。这些基金后来大部分都很受投资者欢迎。即使有少数基金不太受投资者欢迎，这些新基金的基金经理也成了我们探索进入新的市场领域的研究专家。于是我就充分地利用了他们发掘的好股票，抓住了不少大牛股。特殊情况股票基金的丹尼·弗兰克（Danny Frank）第一个发现了房利美的成长潜力，他还发现了一些业绩反转型大牛股。命运基金（Destiny Fund）的乔治·范德海登（George Vanderheiden）促使我购买了欧文斯——康宁公司（Owens-Corning）的股票，而资本增值基金的汤姆·斯威尼（Tom Sweeney）向我推荐了Envirodyne公司，这也是我投资成功的股票之一。

任命新基金的基金经理，也为我们提拔那些天才出众的年轻分析师开辟了新的通道，否则他们可能就会被我们的竞争对手挖到别的基金去了。这样新基金越发越多，我们的基金经理也越来越多。结果富达基金公司旗下就形成了有史以来最优秀的一支投资团队。

在我任期的前几年，我们把内部信息交流进一步规范化。原来我们都是在去开冰箱取饮料时在休息室里偶然碰面随便聊上几句，这种非正式交流后来被正式交流所取代，我们每周在一个会议室中定期召开投资例会，在会议上所有的分析师和基金经理都要提出他们本周所推荐的股票。

后来，为了节省时间，我在主持每周的投资例会时，带一个小计时器，把报警时间设置为3分钟，这样就把每个人的规定发言时间限定为3分钟。不过事实上，我后来逐渐缩短了每个人的发言时间，最后缩短到了90秒。现在我已经退休，才在这本书中讲出实情，反正现在为时已晚，谁也无法找我算账，让我再找机会补偿他的发言时间了。哈哈！

在会议上，人们一谈到自己热衷的话题时，就会特别兴奋，因此他们根本不会注意到我在计时器上动了手脚。不管怎样，90秒对于讲清楚一只股票的故事已经足够了。如果你准备投资一家公司的股票，那么你对于自己投资理由的解释，既要简单得能够让五年级的小学生都能听懂，又要简短得连五年级的小学生也不会听得厌烦。

我们每周的投资会议并不是要一分高下的辩论比赛。华尔街投资界的会议总是充满了火药味，在激烈的辩论争执中，只有那些唇枪舌剑、能言善辩的人才能生存下来。但是辩论绝非彻底了解股票真实情况的最佳途径。如果这一次会议上你的想法被大家公开批评，下一次会议上你想发言时就会犹豫不决。而且，当大家对你的观点群起而攻之，众口一词批评你时，你以后可能就会对自己的独立研究结论失去自信。

别人充满敌意的批评也许并不会马上影响到你对自己研究结果的信心，但这种被别人批评、充满痛苦的经历会永远刻骨铭心地埋藏在你的内心深处。比如，你的内心会一直记得，在一次投资会议上，你提出，克莱斯勒公司每股只有5美元，简直便宜得难以置信，而会议室里的每一个人都嘲笑你的这种观点。过了一年或更长的一段时间之后，克莱斯勒公司股票的价格上涨到了每股10美元，某一天晚上，你内心深处那段被大家嘲笑的记忆可能会突然涌上心头，提醒你：“也许那些聪明人的看法都是对的。”于是你第二天起床之后就卖掉了克莱斯勒公司股票，结果后来这只股票又涨到30美元，受曾被众人批评的情绪影响，你卖得太早了。

为了避免伤害发言者的自信心，我们不允许任何听众对别人的发言提出任何反馈意见，作为听众的选择只是自己决定是否听从发言者的意见来选股。我努力把注意力集中在每个发言者提出的观点本身的好坏，而不是发言者本人的好坏。最有价值的创见往往来自于那些研究选股能力远远胜过言语表达能力的人。当计时器关掉之后，我一定会特别注意尽量抓住那些在发言时并没有表达出来的深层意思。

到了最后，由于参加每周投资例会的基金经理和分析师实在太多，一个会议室根本容纳不下，我们每周的投资例会被每天的研究简报所取代。

富达基金公司之外的分析师和基金经理，是另外两个很有价值的重要投资信息来源。我每一个星期至少要与竞争对手的基金经理交流一次，偶尔在大街上或者在某次会议上碰到一起时也会借机交流一下。我们一见面就会说：“你最近看好什么股票？”而不是说：“你好！”这是我们这些专业投资者特殊的交流方式。我们永远也不会问：“你妻子现在好吗？”或者是问：“你看拉里·伯德那个投篮了吗？”我们这些基金经理的对话往往是以“你最近看好什么股票”开头，接着就会是“德尔塔航空公司好起来了”或者是“我期待着优尼科公司能出现转机”等等。

理柏、《巴伦》周刊、《福布斯》等会对我们这些基金的投资业绩进行排名，互相之间进行比较。基金业绩排名相对而言是靠前还是靠后将会决定下一年基金申购规模是增加还是减少。从这个意义上说，基金与基金之间是竞争对手。但是彼此之间的竞争并不妨碍我们互相交流看好哪些股票，至少在我们已经买入了足够数量的自己看好的股票之后，不会影响我们之间的互相交流。

你肯定不会看到两个棒球队竞争对手的两个教练之间彼此交流最喜欢哪场比赛，但是我们这些互相竞争的基金经理们却非常愿意交流看好哪些股票或者买入了哪些股票。如果我们给了竞争对手一个好的投资建议，那么他们以后有机会也会这样做的。

对于那些来自其他基金公司的分析师们以及证券公司营业部销售人员的选股建议，我非常注意有选择性地加以采纳。这种选股建议在质量上参差不齐，如果根本不了解到底是谁推荐这些股票就盲目轻信，后果将会是非常危险的。一些名气很大的分析师们，往往经常待在装着空调、非常舒服的办公室里，看看资料，写写报告，却很少再出去到上市公司实地调研。也许他们会被《机构投资者》（Institutional Investor）杂志评为明星分析，但这并不意味着他们在过去两年内经常拜访上市公司并根据实地调研进行了非常扎实的研究。

这种不接触实际，只是闭门造车的投资专家在华尔街上是越来越多。这些分析师们把越来越多的时间花在向公司和客户兜售自己的观点以及为自己的观点进行辩护上面了，而用在扎扎实实做研究上的时间却越来越少。现在能够每天给几个公司打过电话的分析师已经很少见了，能够亲自走出办公室到上市公司实地调研的分析师更是凤毛麟角。

如果我遇见注重实地调研的优秀分析师，我一定会和他们经常保持联系。第一波士顿（First Boston）的梅吉·吉列姆（Maggie Gilliam）就是其中之一，他发掘了家得宝建材超市这只大牛股，并对Limited这家公司进行了敏锐的追踪研究。其他证券公司的优秀分析师还包括：研究公用事业股的国民西敏寺银行（NatWest）的约翰·凯兰尼（John Kellenyi），研究金融服务业的葛朗特（Gluntal）公司的艾略特·施耐德（Elliot Schneider）和研究飞机制造业的所罗门兄弟公司的乔治·夏皮洛（George Shapiro）。这些有才能的分析师的意见总是值得一听的，特别是在你主动打电话给他们而不是他们主动打电话给你的时候。

分析师总是爱吹嘘说，他们如何如何第一个发掘到一只大牛股，当时这只股票股价只有25美分，10年后这只股票上涨到了25美元，涨了100倍。第一个发现并不重要，更重要的是要看看，在这只股票上涨到5美元以及后来的10美元、15美元时，他是否继续给出第2份、第3份和第4份推荐买入的研究报告。如果这个分析师只是最初推荐买入的话，随着股价大幅上涨，最初的买入信号很快就被忘记了。除非分析师在股价上涨一个阶段后继续推荐买入，否则错失最初低价买入机会的人，就会继续失去在较高价位买入、继续获利的机会。

耐心终有回报

到了1981年中期麦哲伦基金重新对公众开放申购的时候，我已经变成了一个在股票投资上更加有耐心的投资者。基金持有人在持有基金上也变得更有耐心了，投资赎回减少了，这意味着我不用再为了弄到现金而被迫出售手中的股票了。基金的年换手率下降了近2/3，从300%下降到了110%。现在我持仓最大的重仓股会好几个月持续保持不变了，这些重仓股包括：尼科（Nicor），一家天然气公司；菲得斯（Fedders），一家空调制造公司；国际服务公司，一家丧葬服务连锁公司。

到这个时候，麦哲伦基金资产管理规模仍然相当小，只有1亿美元，只能排在所有投资基金的最后5名。我把资金投到了你能想象到的任何一家公司，我的投资组合一共有200只股票之多，其中包括：Tandy公司；沙克电台（Radio Shack）的母公司；Quixote公司，它为高速公路上的施工人员生产塑料安全护栏；赞巴达（Zapata）公司，这只股票让乔治·布什发了大财；Chern Lawn公司；七棵橡树公司（Seven Oaks），处理百货商店优惠券；艾尔文（Irving）银行；还有两家快餐连锁公司Chart House和Skipper’s。

餐馆连锁公司和商业零售公司的长期成长潜力，让我印象越来越深刻。通过在全国扩张，这种公司能在10~15年内每年保持20%的高增长速度。在股票投资中，过去，数学计算非常有用，将来，数学仍然非常有用。如果每年能够保持20%的盈利增长速度，那么经过3年半的时间就会增长到现在盈利水平的2倍，而经过7年就会增长到现在盈利水平的4倍。公司盈利增长，会推动股价相应增长，并且股价增长幅度常常会超过盈利增长幅度，这正是为什么投资者们都愿意为未来增长前景良好的公司股票支付更好股价的原因。（在后面第6章表6-3中列出了麦哲伦基金最重要的50只商业零售业股票名单。）

运用数学上的72定律，能够使你很快算出你的投资翻一番需要多少年。用72除以每年投资回报率的百分比数字，得出来的结果就是你投入的资金翻一番所需要的年数。如果每年投资回报率是25%，用72除以25，就能很快算出你的投资能在不到3年的时间内就会翻一番。如果每年投资回报率是15%，用72除以15，就能很快算出你的投资能在不到5年的时间内翻一番。

从对各个行业起起落落的长期观察中，我发现，尽管投资于周期型公司股票和特殊情况下股价被低估的公司股票，你可能会取得2~5倍的投资回报率（假如一切情况顺利的话），但是投资于零售业和餐饮业公司股票会有更高的投资回报率。零售业和餐饮业公司不仅增长速度和高科技公司（电脑制造商、软件生产商、医药生产公司）一样快，而且风险普遍要低得多。如果竞争对手开发出一种更好的产品，那么一家电脑公司的市值可能会在一夜之间损失一半，但是对于一家新英格兰地区的甜甜圈连锁餐馆公司来说，即使有人在俄亥俄开了一家更加高级的甜甜圈餐馆，公司股票市值也不会有什么损失。要用上10年的时间，竞争对手才可能发展到把分店开到自己的地盘，投资者也才能看到竞争对手开始对公司产生威胁。

在1981年底，我卖掉了Circle K连锁便利店和宾州中央铁路公司这两家刚刚走出破产困境起死回生的反转型公司股票，获利了结。我还卖出了生产吃角子老虎机并经营赌场的巴莱（Bally）公司的股票，买入了另外两家赌博公司阿尔西诺（Elsinore）公司和国际娱乐公司（Resorts International）的股票。1982年早期，我又再次买入Circle K连锁便利店的股票。当时我最大的重仓股是玩具制造公司曼特尔（Mattel）公司，占了基金投资组合3%的仓位。而我的前10大重仓股还包括：化学银行（Chemical Bank）；Pic’N’Save，这是一家加利福尼亚的折扣连锁店；沃巴提姆（Verbatim）公司，这是一家磁盘制造商（我又一次在高科技公司股票上栽了跟头）；霍恩——哈达特（Horn&Hardart）公司，它经营着Bojangles餐馆及礼品邮寄业务；还有Pep Boys——Manny，Moe&Jack，你可不要把它们和《三个小丑》（Three Stooges）混在一起，当这家公司开始从汽车配件销售中赚到大钱时，它们可是“三个圣人”。

回头看看我选择的公司：Pep Boys公司、七棵橡树公司、Chart House公司、得力信用公司（Telecredit）和库伯轮胎公司（Cooper Tire），我现在发现，我喜欢的一些公司股票的确有一些共同点。这些共同点包括：资产负债表非常稳健，发展前景良好，但是大部分的基金却都不敢买入这些公司的股票。正如前面我已经提到的，一个关心职位安全只想保住饭碗的基金经理总是倾向于购买市场普遍认同的大公司股票，比如IBM公司；而回避投资于那些不被市场普遍认同的公司，比如七棵橡树公司。如果七棵橡树公司的股价下跌了，那么受到指责的就是推荐买入七棵橡树股票的人。但如果是IBM公司的股价下跌了，受到指责的并不是推荐买入IBM股票的人，而是IBM公司本身，怪只怪IBM的表现“太让市场失望了”。

是什么使我能够偏离这种愚蠢无效的常规工作模式呢？在一个像麦哲伦完全放开没有什么约束的基金中，没有任何人时时刻刻在我背后监督着我。在许多公司里存在着一种层层监督的制度，在这一制度下，每一个人都在前面监督着他的下级的所作所为，而同时又担心着他的上级在后面如何监督他的所作所为。

我认为，一旦你不得不总是担心你的上级对你的工作怎么看时，就根本无法做一个专业人士了。你不再对你所做的事情完全负责。这使你的内心开始怀疑你是否具备胜任你的工作的能力，否则的话，为什么你的上级会监督你的一举一动呢？

上级严密监视，根据工作结果大放马后炮，会让你的自尊心受到严重打击，我有幸无须受这样的折磨。我有着充分的自由，可以购买那些没有人曾经听说过的陌生公司的股票，或者是在40美元时把它卖出了而后来改变主意又在50美元时高价再次把它买入。（我的上司也许会认为我这样低价卖出后再高价买回来简直是疯了，但是他们却并不会说我。）我不用在每日例会或者每周例会上为我的选股进行辩护，或者屈从于那些乱七八糟的批评而改变自己和自己的投资策略。

仅仅是想方设法争取战胜市场，就已经够基金经理们忙得够呛了。再要求基金经理每天都要遵守计划或者解释投资策略，都是额外增加的负担。只要我们遵守基金募集说明书明确的规定，只要每年年终根据投资业绩进行一次评估就够了。除此之外，不应该有人干涉我们为什么购买名不见经传的Golden Nugget公司和霍恩——哈达特公司的股票，而不是购买人人皆知的大公司雷诺德铝业公司（Reynolds Aluminum）和陶氏化学公司（Dew Chemical）的股票。

到了1981~1982年，我开始在星期六加班，我用这额外的一天时间来清理我办公桌上的一大堆东西。我得仔细阅读一大堆信件，有时我一天收到的信就有3英尺高。在2月和3月，我必须要看很多上市公司的年度报告。我还要重新翻看一遍记录与上市公司有关人士交流情况的笔记本，看看什么情况导致公司股票下跌了（当我与一家上市公司进行交流时，我总是记下当天这家公司的股票价格），同时分析一下公司基本面变好了还是什么也没变。我的目标是在下午全部搞定，但有时候怎么也忙不完。

1982年上半年对于股市来说一切都太糟了。贷款基准利率上升到了2位数，通货膨胀率和失业率也上升到了2位数。生活在郊区的富人们忙着抢购黄金以对付通货膨胀，购买猎枪以防身，囤积罐头以防食品短缺。那些已经有20年没去钓过鱼的商人们也害怕经济崩溃后，只能自己钓鱼吃了，赶紧给钓鱼竿的钩丝螺旋轮上好油，重新购置各种钓鱼用具，把箱子装得满满的，以防杂货店突然关门无处可买。

利率上升到如此之高的水平，以至于长期国债连续好几个月成了麦哲伦基金最大的投资头寸。美国政府为这些国债支付13%~14%的高利率。我并不是害怕风险不敢买股票，作为防御性投资才购买长期国债，而是因为当时长期国债的投资收益率已经超过了一般情况下股票的预期投资收益率。

这就使我们总结出了
第8条林奇投资法则，也是持有股票总是优于持有债券这个一般性投资法则的唯一例外：

如果长期国债的投资收益率高出标准普尔500股票指数的红利收益率6个百分点或更多，那就应该卖出股票而买入长期国债。

我当时认为，只要经济不会崩溃，每个人只能靠钓鱼来吃饱肚子这种噩梦不会成为现实，那么，利率就不会进一步提高，也很难在如此之高的利率水平上维持太长时间。如果经济崩溃果然发生，真的到了每个人只能靠钓鱼来吃饱肚子的地步，那么我也得和大家一起去钓鱼了，也用不着再担心麦哲伦基金的投资策略了。但是既然我认为经济根本不会崩溃，利率也不会一直维持这么高的水平，那么我就应该把资金全部投资在股票和长期国债上。

我真是怎么也搞不懂，为什么投资者们匆忙变现，卖出股票和债券，手里持有一大堆现金，以提前做好应对发生摧毁一切的大灾难的准备？一旦真的摧毁一切的大灾难发生了，即使存在银行的现金也会和股票证券一样，变成废纸一张，毫无用处。但是，如果摧毁一切的大灾难没有发生的话（根据历史记录来看这种可能性更大），那么这种匆忙中以很便宜的价格抛出所有股票、换成现金以防灾难发生的自以为是“谨慎”的行为，其实反而是十分鲁莽的。

在1982年初的一片恐慌之中，我始终保持镇定和冷静，关键在于我有一套经受住恐慌考验的办法，那就是专注于更大的大局，设想最坏的事情不会发生，然后问自己，如果最坏的事情不会发生的话，那会怎么样呢？我断定利率迟早会降低，而一旦利率降低，持有股票和长期国债都将会大赚一把。

（事实上，从1982~1990年，标准普尔500股票指数上涨了4倍，30年期长期国债收益率比标准普尔500股票指数稍微高一点。但是到了1991年，标准普尔500股票指数上涨了31%，债券表现就很差了。这再次证明，从长期来看，股票投资收益率要远远高于债券。）

在股市暗淡萧条的年代里，财经评论家们喋喋不休地评论着汽车销售暴跌，好像汽车销售暴跌会让汽车行业永远陷入不景气的痛苦之中一样。但依我看来，不管经济衰退还是没有衰退，美国人终究都要回到汽车销售商那里去购买汽车的。如果说有什么事情就像人必将死亡或是波士顿红袜队必然会失败一样确定无疑的话，那就是美国人必然会购买汽车。

正是基于这种想法，我在1982年3月买入了克莱斯勒公司的股票。实际上我是偶然发现克莱斯勒公司这只好股票的。一开始我认为，汽车行业复苏，福特汽车公司将会大大受益，我对此很感兴趣，于是开始调查研究。在与福特公司的交流中，我发现克莱斯勒公司会在汽车复苏中受益更多。和往常一样，我对一个投资机会的研究却导致我发现了另一个更好的投资机会，就像一个探矿者溯流而上寻找金子一样，总是会有更大的发现。

那时，由于华尔街都预计这家美国第三大汽车公司将会破产，就像宾州中央铁路公司这家大公司轰动一时的破产一样，因此克莱斯勒公司的股价曾经一度跌到只有2美元。我翻了一下克莱斯勒公司的资产负债表，竟然发现这家公司账上有超过10亿美元的现金，这些现金大部分来自于把坦克业务分部出售给通用动力公司（General Dynamics）的收入，因此说克莱斯勒公司马上就会倒闭破产绝对是危言耸听了。克莱斯勒公司有可能会破产，但至少在两年之内不会破产。美国政府已经为克莱斯勒公司提供担保，使其能够得到足够的贷款，确保公司在短期内继续生存。

如果汽车销售一直十分景气，而克莱斯勒却由于管理糟糕导致它们生产的汽车卖不动，那么我可能对克莱斯勒的前景比市场还要悲观。但是整个汽车行业过去一直都是十分萧条，马上面临复苏。由于克莱斯勒公司已经减少了它的债务，而且即使是在目前销售相当差的时候，公司仍能基本上保持收支平衡，因此一旦行业复苏，公司销售回升，克莱斯勒的盈利就很可能会出现巨大的上涨。

在1982年7月份，我拜访了克莱斯勒公司总部，参观了这家公司的新车型，在公司投资者关系部门主管鲍勃·约翰逊（Bob Johnson）安排的会议上，我与几位公司高级管理人员进行了交流。这一天很可能是我整整21年投资生涯中的最重要的一天。

原计划这次会议只有3小时的时间，结果却整整持续了7个小时，而且原计划与克莱斯勒公司总裁李·艾柯卡（Lee Iacocca）只是简单交谈几句，结果却谈了2个小时。最后，我看到的是，克莱斯勒公司不仅拥有足够的资金继续维持一段时间的生存，而且公司还在不断创新，开发的新产品充满活力。

道奇Daytona、克莱斯勒Laser和G-124型涡轮跑车都即将下线。G-124加速比保时捷汽车还要快，能以更短的时间从起动加速到每小时60英里。公司产品系列丰富，既生产满足年轻人需求的敞篷车，也有运动型的New Yorker。最令艾柯卡先生兴奋的是他们研发的新产品，代码为T-115，他称之为“20年来汽车行业最创新的产品”。这就是著名的克莱斯勒厢型旅行车（minivan），后来9年间就销售了300万辆。

不过，当时给我留下更深印象的是轿车，而不是厢型旅行车；可正是这种非常畅销的厢型旅行车最后拯救了克莱斯勒公司的命运。可见，不管你多么了解一个行业，这个行业也总会发生一些令你意想不到的事。克莱斯勒厢型旅行车是汽车设计和工程制造上的重大历史突破，但这一次突破不是来自日本，或者德国，或者瑞典，而是来自美国底特律。克莱斯勒的厢型旅行车在全美的销售总量远远超过沃尔沃汽车，两者销售量比例是5∶1。

克莱斯勒是一家有着数百万流通股的大盘股，这使我们麦哲伦基金能够在这只股票上投资相当大的头寸。整个华尔街都认为克莱斯勒公司肯定要完蛋了，以至于那些投资机构都纷纷抛出这只股票，甚至连分析师也停止跟踪研究这只股票。1982年从春天到夏天，我大量买入这只股票。到6月底，克莱斯勒已经成为我的第一大重仓股。到了7月份，我把麦哲伦基金5%的资金全部投资到这只股票上了，这已经是证监会所允许的基金投资单只股票的规模上限。

整个秋季，克莱斯勒公司都是我的第一大重仓股，在它后面是霍恩——哈达特公司、Stop&Shop、IBM和福特汽车。如果证监会允许的话，我肯定会把麦哲伦基金10%~20%的资金全都投到克莱斯勒公司股票上，尽管当时我的大部分朋友和同行都说我疯了，竟然购买一家快要破产的公司股票。

到了10月份，我在债券上的投资比例降到了麦哲伦基金资产规模的5%。大牛市真的来了。利率已经开始降低，经济已经出现复苏的迹象。和每一次经济衰退结束时一样，周期型股票又开始引领股市创出新高。根据股市行情变化，我相应卖出了一些银行和保险公司的股票。当时基金的11%资金都投在了汽车股上，还有10%投资在零售业股票上。

我这样大幅转变基金的资金配置，并不是基于新闻报道，也不是根据联邦储备委员会主席的讲话，而是基于我对一只只股票进行的个案研究，我研究了一家又一家公司，结果都表明，业务在不断好转。

在此期间，基因科技公司（Genetech）上市，开盘价为25美元，在一天内就火箭般蹿升到75美元。这是我购买的新股之一。

万圣节前的一个周末，我第一次上了著名的《华尔街一周》（Wall Street Week）电视节目。直到摄像镜头对准我开始拍摄之前的最后一分钟，我才见到节目主持人路易斯·鲁凯泽（Louis Rukeyser）。他走进摄影棚，弯下腰对我说道：“别紧张，和平时聊天一样，你会表现很好的，只不过是有800万人在看你而已。”

鲁凯泽在节目开始讲了一个万圣节的笑话，他说，政治家比那些恶魔鬼怪更让华尔街害怕。然后3个评论人士——丹·德夫曼（Dan Dorfman）、卡特·兰德尔（Cart Randall）和朱丽亚·沃尔什（Julia Walsh）对过去一周股市和经济情况发表了一些评论。像往常一样，他们对很多事情非常忧虑。第一件事是，道琼斯指数在上周五下跌了36点。报纸上对这次大跌大加渲染，称之为“1929年以来最大单日跌幅”。其实这种比较实在是荒谬透顶。1982年道琼斯指数在990点时下跌36点，和1929年道琼斯指数只有280点时下跌36点，二者计算下跌幅度的基数完全不一样，只以下跌点数来比较跌幅是不合理的。

股市风云变幻，有多少次，当时看起来似乎要天崩地裂，后来只不过是小小波澜，反过来又有多少次，当时看起来似乎只是小小波澜，后来却是天崩地裂。

主持人问到，是什么使市场如此惊恐？3位专家回答了一大堆原因，其中包括：对汽车制造商约翰·特路易（John De Lorean）的起诉，Tylenol胶囊含有氰化物导致7人中毒身亡引起一片恐慌
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以及选举将至大量国会议员可能会落选等。鲁凯泽先生宣读了一封观众来信，这位观众担心，一旦银行和储蓄贷款协会发生危机，可能会耗尽联邦存款保险公司所有资金。3位评论员认为，这种事情发生的可能性非常小。鲁凯泽先生在这个问题讨论结束时，开玩笑说，政府总是能“在需要时多印一些钞票”，他哪里想到这个玩笑后来竟然会成为真的了。

轮到我出场时，他们把我从一边领上台来，非常友好地介绍我是“过去5年中最成功的基金经理人”，我管理的麦哲伦基金投资收益率高达305%，在理柏基金排行榜上排名第一。我穿着浅褐色西服和蓝色衬衫，大家在上电视时一般都是这样打扮。我有些紧张，在金融界，能上鲁凯泽的《华尔街一周》电视节目，相当于获得奥斯卡奖一样风光无限。

鲁凯泽先问了我几个比较容易回答的问题，第一个问题是：“你成功的秘诀是什么？”我回答说，我每年要拜访200多家上市公司，还要阅读700份上市公司的年度报告，我借用爱迪生的名言“天才就是99%的汗水加1%的灵感”。我把自己投资成功的秘诀概括为“投资是99%的汗水加1%的灵感”，当时我的确是如此勤奋努力的。鲁凯泽纠正我说：“那是爱迪生关于天才的说法，而不是关于投资的说法。”我却没有接上一句话。我当时太紧张了，一时想不出机智的回答。

鲁凯泽想更多了解一下我具体是如何进行投资操作的。我该怎么说呢？“噢，路易斯，很简单，我只买入我看好的股票，”我当然不能这样说。我于是回答道，我把麦哲伦基金的投资组合分为两部分：一部分是小盘成长股和周期型股票，另一部分是保守型股票，“当股市下跌时，我卖出保守型股票而增持小盘成长股和周期型股票，当股市回升时，我就卖出小盘成长股和周期型股票中已经获利的股票，再用这些资金买入保守型股票。”其实，在上电视节目十分紧张的情况下，我向800万电视观众所描述的投资策略，与我实际上运用的投资策略，肯定很难符合。

当鲁凯泽问我喜欢哪些股票时，我说自己喜欢的股票包括巴萨特家具公司（Bassett Furniture）、Stop&Shop以及汽车公司的股票，尤其是克莱斯勒公司。我解释道，汽车工业已经经历了两年的萧条，一旦行业即将复苏，克莱斯勒公司盈利将会大幅增长。德夫曼对此发表了和华尔街相同的观点，他怀疑投资克莱斯勒公司风险是不是太大了。对此，我回答道，“我愿意承担风险。”

当有人问到高科技公司股票的时候，气氛就变得比较轻松起来。我坦白地承认，我不仅仅是对高科技一窍不通，甚至“电流到底是怎么回事也从来都没有弄明白过”。大家听了笑成一片。鲁凯泽问我是不是有时觉得自己是一个“老古董”时，我机敏地回答说：“不，我从来没有这样想过。”

尽管我在电视上紧张兮兮，但是，在鲁凯泽的电视节目中的露脸，让麦哲伦基金的销售奇迹般大增。咨询电话响个不停，订单迅速增加，让富达基金公司销售部门非常繁忙。在1981年，麦哲伦基金合并塞拉姆基金时，其基金规模只有1亿美元，到了1982年底，麦哲伦基金的资产规模就增长到了4.5亿美元。新的申购资金增长速度非常快，简直是汹涌而来：10月份是4000万美元，11月份是7100万美元，12月份是5500万美元。这种速度在4年前是根本想象不到的。当然这和当时股市飞快上涨有很大关系。

在过去，我想买进一只新的股票，却没有资金，不得不卖出另一只老的股票。现在情况可大不同了，我有了充足的资金，既能保持老的股票投资头寸，同时又有资金来购买新的股票。根据规定，我不能把所有的资金都投在克莱斯勒公司股票上，所以我就把一些资金投资到其他汽车公司、化学公司和零售公司股票上。在3个月内，我购买了166家不同公司的股票。

我投资的这些公司中，有一些是大盘股，但大部分不是。在我的职业生涯中，一个让我想不到的现象是，当麦哲伦基金规模很小时，我的投资集中在规模较大的公司股票上，但当麦哲伦基金规模变大后，我的投资却集中在规模较小的公司股票上。这并不是一个我特意安排的策略，但这种投资策略却相当成功。

进入1983年后，麦哲伦基金继续很受欢迎。2月份，新的申购让基金资金增加了7600万美元，而到3月份又增加了1亿美元。在一个非常低迷的股票市场上，更容易找到值得购买的好股票。但是在1983年初，道琼斯指数已经从1982年的低点上涨了300点。许多科技股股价都上升到一个令人吃惊的高位，这种天价在未来6~7年都难以再现。股价高得惊人让华尔街一片欢腾，但却让我一片沮丧。我更愿意看到股市大跌300点，让我能够趁机低价买入一些好股票。

股价大跌而被严重低估，才是一个选股者真正的最佳投资机会。

股市大跌，人们纷纷低价抛出，这时我们的投资组合市值会损失30%，这没有什么大不了的。我们不要把这种股市大跌看做一场灾难，而要把股市大跌看做是一个趁机低价买入股票的机会。巨大的财富往往就是在这种股市大跌中才有机会赚到的。

克莱斯勒公司仍然是我的第一大重仓股（占基金总资产的5%），而且在1983年大部分时间里都一直保持着第一大重仓股的地位。克莱斯勒股价在8个月内就上涨了一倍。霍恩——哈达特公司、Stop&Shop和IBM公司仍然位居前5大重仓股之列。我尽一个基金经理的本分在IBM公司上保持了3%的投资比例（事实表明这一比例要低于在整个标准普尔500指数中IBM公司市值占4%的比例）。大家普遍认为：除非你持有大盘蓝筹股，否则你就称不上一个真正的基金经理人。我这样投资IBM，也许是下意识地想符合这种普遍的说法。

1983年4月份，麦哲伦基金规模增长到了10亿美元，这是一个里程碑，让办公室内欢呼一片。此后不久，一位新闻评论人士就提出，麦哲伦基金规模已经太大了，很难再取得成功了。这种观点很快在公众中非常流行。

[1]
Rolodex，罗拉代克斯卡，常出现在出版物所属的上下文中的一种用来盛装名片、地址卡和电话号码卡等可移动卡片的台式旋转夹的商标。——译者注

[2]
1982年10月的第一周，有一则新闻报道说，在芝加哥地区有7人服用含有氰化物的Tylenol胶囊之后中毒身亡，这则消息引起一片恐慌。强生公司迅速采取行动，警告所有用户在事故原因没有查明前不要服用，快速地自各商品架上将该药品回收，并且花费了5000万美元销毁了大约3100万的该药物。强生公司配合警方很快就确定，氰化物不是在Tylenol胶囊制造过程中有意或无意放进去的。含有毒剂的胶囊是在强生公司的两家工厂分别生产的，而两家工厂同时发生投毒事件几乎是不可能的。因此，投毒过程肯定是在药品流通领域发生的。美国食品药品管理局（FDA）怀疑是某人从药店里买了Tylenol胶囊，在其中一些胶囊中掺入氰化物，然后以退货为由将含有毒剂的药瓶退还给药店。否则中毒事件应该在更大的范围内发生，而不应仅仅局限于芝加哥地区。半年之后，Tylenol胶囊的市场占有率恢复到危机前水平的37%左右，而在导致危机的新闻报道之初，该品牌的市场占有率下滑到危机前水平的5%。——译者注

第6章　麦哲伦基金选股回忆录：晚期

你持有的股票数量越多，研究这些股票所花的时间也就越多。如果只是跟踪研究一只股票，每年只需花费几个小时的时间。这包括阅读年报和季报以及定期给公司打电话了解最新情况。一个投资者持有5只股票，利用业余时间就足以完成这5只股票的跟踪研究工作，完全可以把研究这几只股票当做业余爱好。一个中小型基金的基金经理，要跟踪研究基金持有的所有股票，就得每天从早上9点工作到下午5点。而在一个大型基金里，要跟踪研究基金持有的所有股票，基金经理每周得工作60~80小时才行。

1983年中期，麦哲伦基金投资组合中有450只股票，到了秋季，持有数量增加了一倍，达到900只之多。这意味着，我要想向我的同事们全部解释投资这900只股票的理由，每只股票只能用90秒甚至更短的时间。为了做到这一点，我必须要了解每个公司的基本面情况。幸亏我有能干的助理来帮助我调查了解这么多家公司的情况。

约翰·奈夫（John Neff）管理的先锋温莎基金一直是全美第一大基金。但是到了1983年年底，麦哲伦基金资产规模达到了16亿美元，成为第二大基金，与第一名非常接近。麦哲伦基金规模增长如此迅速，让一帮批评家大加批评，他们认为就像古罗马帝国规模扩张太大而最终崩溃一样，麦哲伦基金规模过于庞大了，也很难再像过去那样成功。他们这样预测的理论基础是，一个持有900只股票的基金，根本不可能战胜市场，因为持有这么多股票本身就相当于一个市场。我被他们指责为是这个星球上规模最大的指数基金经理人。

大型基金只能是一个业绩平庸的基金，这个观点在今天依然十分流行，和10年前一样继续误导大家。一个富有想象力的基金经理能够精心挑选出1000只，甚至是2000只与众不同的股票，而其中大多数股票不会在华尔街常见的基金投资组合中出现。这种现象被称为“飞离雷达监测范围”。他可能持有300只储蓄与贷款协会股票和250只商业零售股票，但却完全没有一只石油公司和制造业的股票，这样，在市场下跌的时候，他的投资组合却反而会上涨。相反的，一个没有想象力的基金经理，尽管把他的投资组合限制在50只股票以内，但是这些股票其他大机构也普遍持有，只不过相当于一个微缩了的标准普尔500指数。

这使我们得到
第9条林奇投资法则：

并非所有的普通股都一样普通。

仅仅根据基金的规模大小以及基金投资的股票数目多少，并无法判断这只基金能否战胜市场。众所周知，我以持有很多种股票而闻名，1983年我曾经一度持有900只股票，后来更是持有多达1400只股票，因此可能导致一些投资者担心我无法取得较好业绩，而不敢投资麦哲伦基金。这实在太令人感到遗憾了。在1983年我的投资组合持有的900只股票中，有700只股票加在一起还不到基金总资产的10%。

为什么要很少量地持有这700只股票呢？主要有以下两个原因：①很多公司本身股本规模非常小，即使我持股比例达到规定的10%上限，占用的资金也相当小；②或者由于我还无法确定这些公司是否真的值得大规模投资。麦哲伦投资组合中的大多数股票都属于这类“以后看看再说”（tune in later）的股票。只要你持有一些股票，这家上市公司就会把你列入邮寄有关年报等的股东名单之中，这样你再跟踪了解公司的情况就容易多了。

有时一项无足轻重的小规模股票投资可能会引导你发现一个巨大的投资机会，简·贝尔营销公司（Jan Bell Marketing）就是一个很好的例子。简·贝尔营销公司是一家珠宝供应商，市值只有区区2亿美元，这样的小公司远远无法与那些入选《财富》500强的大公司相比。一次，这家公司的高层管理人员来到富达基金公司，与我们的基金经理进行交流。我持有这家公司的股票，因此，我走进会议室，听那些高层管理人员对公司的介绍。除了我之外，并没有其他基金经理露面。

尽管简·贝尔股本规模太小了，这么小的投资根本无法为麦哲伦基金增加多少，但是我还是很高兴参加了这个会议。在介绍公司业务情况时，公司高管提到，他们最大的客户是折扣商店，如佩斯（Pace）、Warehouse、Wholesale、好市多（Costco）等，这些折扣商店订购珠宝的数量非常大，以至于简·贝尔不得不加班加点以满足需求。

正是在会议上听到这个消息，让我产生了投资这些折扣商店股票的想法。当时我脑子里突然一闪，如果这些折扣商店真的像简·贝尔所说的那样，能够卖掉那么多珠宝的话，那么这些折扣商店其他商品的销售也会相当不错，总体销售情况一定相当好。我请威尔·丹诺夫（Will Danoff）对折扣商店进行调查研究。威尔·丹诺夫是我们基金的商业零售分析师，后来成为富达反向基金的基金经理。

折扣商店股票刚上市时很受市场追捧，可是好景不长。投资者预期过高，以至于公司业绩根本不可能达到这么高的预期，于是股价大跌，投资者纷纷抛售。看到公司财务报表上的真实盈利情况，华尔街再也不感兴趣了。丹诺夫询问了几家大型券商，发现根本没有一家券商安排分析师跟踪研究这些折扣商店。

我们俩直接和这些折扣商店公司联系。他们证实了简·贝尔公司的说法，公司业务确实好得惊人。他们也告诉我们，他们已经偿还了债务，资产负债表变得十分稳健。盈利持续向上增长，可是股价仍然持续向下徘徊——这可是一个绝对完美的投资机会。我大量买入了好市多公司、Wholesale俱乐部公司和佩斯公司的股份。这3只股票都赚了很多钱，其中好市多公司股票上涨了3倍。

这些折扣商店的雇员和购物者都亲眼看到了这些商店的生意多么红火，都能了解到丹诺夫和我所了解到的所有详细信息。那些机敏的购物者能够有机会比华尔街更早了解到这些折扣商店的基本面情况，然后买入这些折扣商店被严重低估的股票，就能把他在这些商店购买商品所花费的钱全部赚回来。

在20世纪80年代中期，我几乎挖掘了每一只公开上市的储蓄与贷款协会的股票。它们大多数盘子都很小，对于麦哲伦基金十几亿美元的投资组合来说，要贡献一定程度的盈利，我只能成批成批地大量买入这些储蓄与贷款协会的股票。此外，有几家金融机构告诉我，由于利率降低，它们的利润将会大幅改善，由此我可以推断，很多其他金融机构也会从降息中受益很大。在1983年4月我新买入了83只股票，其中有39只是银行股和储蓄与贷款协会股票。到了年底，我已经买了100只储蓄与贷款协会股票，所有这些股票加起来已经占到基金投资组合的3%。

财经传媒注意到我“青睐”储蓄与贷款协会股票，于是大肆宣传报道，以至于读者们会误以为，储蓄与贷款协会股票的涨跌直接决定麦哲伦基金业绩表现的好坏。幸亏实际情况并非如此。后来那些实力很差的储蓄与贷款协会纷纷倒闭，那些实力强大的储蓄与贷款协会受连累也股价大跌。如果我真的把麦哲伦基金资产的20%都投资到储蓄与贷款协会上的话，我这个基金经理可能早就被迫下台了。

尽管我投资了很多只银行股和储蓄与贷款协会股票，但在这一时期，真正让麦哲伦基金大获成功的并不是它们，而是汽车股。买了福特汽车股票后，导致我接着买入克莱斯勒汽车公司股票，投资克莱斯勒后又引发我买入沃尔沃汽车公司股票。汽车行业形势一片大好，不只让一家汽车公司股价大涨，也让整个汽车行业股价集体大涨。

克莱斯勒的股价急速上涨，以至于在很短时间内，我持有的克莱斯勒公司股票市值就已经超过了基金资产总值5%的上限。一旦达到5%的投资上限，按规定我就不得继续买入这只股票，但如果是由于股价上涨后一只股票投资比例超过5%，按规定可以超限额继续持有。于是，我转而在福特汽车和沃尔沃汽车公司股票上建仓，直到后来，这3只股票市值就占了麦哲伦基金总资产的8%，加上其他汽车公司股票，麦哲伦基金在汽车股上的投资比例高达10.3%。

个人投资者可以押个股以使盈利最大化，选择一家最有希望赚大钱的汽车公司股票，把所有的钱投资于这一只汽车股上，从汽车行业股票的反弹中获得最高的投资回报。但一个大型基金的基金经理受限于各种规定，根本不能赌个股，因此只能“赌行业”，把大量资金押在一个行业上。不过，同样是赌行业，却有许多种不同的方式。其中一种方式是重视行业投资配置，你预感到汽车行业将会表现不错，于是你决定，今年要把8%的资金投资到汽车行业股票。你把汽车行业所有股票列到一张表上，然后闭上眼睛投飞镖，投中哪只就选哪只汽车股，就这样随便买上几家。另一种办法是重视精选个股，一家一家汽车公司逐一进行详细分析后再做选择。

第一种做法是自上而下，重视行业投资配置而不重个股选择，

在汽车行业股票上投资比例为8%，这是经过深思熟虑才决定的，但对于个股选择就随意了。
第二种做法是自下而上，重视个股选择而不重视行业配置，

投资哪一只股票是经过深思熟虑才决定的，但至于行业投资比例有多高就随意了。你一猜就知道，我倾向于精选个股。做功课仔细研究精选个股，与掷飞镖一样随便选股相比，花费的精力要多得多，但是在1983年，像掷飞镖一样随便选股的人，尽管赌对了行业，却很可能因为投资了通用汽车股票，而错失其他汽车大牛股。

我从来不会持有太多的通用汽车股票，即使是在当时汽车行业一片大好的年代里。因为我认为可以把通用汽车公司称为一个“糟糕”的公司，这种称呼已经算是最客气的了。尽管通用汽车的股价从1982~1987年上涨了3倍，但是一个基金经理如果因为通用汽车是美国第一汽车公司，就把通用汽车作为第一大重仓股的话，就会错失上涨17倍的福特汽车和上涨将近50倍克莱斯勒汽车这两只最牛的汽车股。

我必须承认，在我的自下而上的分析中，我对汽车行业反弹的判断是正确的，但是对整个汽车行业的大局形势我却判断错误。我确信日本厂商将会继续集中力量主攻小型车市场，但从没有想过他们会以同样的战略进攻中型车和豪华车市场。尽管出现了这个预测错误，但我还是从福特、克莱斯勒和沃尔沃这3家汽车公司的股票中赚到了很多的盈利。

从1982~1988年这整整6年里，在麦哲伦基金前5大重仓股中，这3家汽车公司中至少有2家，有时3家公司股票都是前5大重仓股。福特汽车公司和克莱斯勒汽车公司的股票大幅上涨，每只股票都让我赚了超过1亿美元，再加上我从沃尔沃汽车公司股票上赚的7900万美元。正是这少数几家汽车公司股票上获得的巨额盈利，才让麦哲伦基金业绩出类拔萃。

尽管麦哲伦基金一直被大家认为是一只成长型基金，但其实并非如此，麦哲伦基金是一家资本增值型资金，可以买卖任何一种股票。正是这种投资的灵活性使我可以去充分把握任何有利的投资机会，比如这次汽车股反弹的机会。克莱斯勒和福特汽车根本不属于成长股，因此根本不会出现在任何成长型基金的投资组合中。然而，由于这些汽车公司股票股价已经被市场打压得如此之低，以至于当汽车行业复苏时，这些汽车股大幅反弹，几乎比任何成长股的涨幅都要大。

另外一个让许多基金经理束手束脚的原因是担心“流动性”。他们因为小盘股交易量很小而回避投资于所有基本面极好的小公司，其实投资一批这些非常好的小公司股票，即使对于一个大型基金来说也会贡献相当大的盈利。他们在选择股票时过分执著于能否短期内快进快出的问题——能否在5天甚至更短的时间内顺利买入或卖出，以至于他们忽略了应该首先考虑的问题——这些股票到底值不值得持有。

选择股票就像是选择人生伴侣，离婚是否容易，可不是结婚前应该考虑的因素。如果你一开始就做出了明智的选择，你就不会打算离婚了。而如果一开始就做出了错误的选择，无论如何结果都会一团糟。拥有世界上再好的流动性也没有用，都不能将你从痛苦和磨难中拯救出来，而且很可能你还要损失一大笔钱。

以宝丽来公司为例，仅仅在1973年一年之内就损失了90%的市值。许多基金经理都捶胸顿足，后悔不该买这只股票。宝丽来是一家大公司，而且股票交易十分活跃，因此一有风吹草动就完全有把握很快顺利抛出大量股票。这只股票缓慢下跌了3年，在此期间，任何人想卖出股票都有很多机会。但是据我所知，有几个基金经理并没有这样做。只有在你想离场时你才会抛出股票离场，他们不抛是因为还不想离场，其实他们并没有注意到这家公司马上就要完蛋了。

他们也有机会及时抛出施乐公司（Xerox）的股票，然而由于某些原因，他们也没有这样做。因此，那些投资专家仅仅因为某些股票交易量小，“日交易量只有10000股”，就拒绝投资这些流动性差的股票，实在是非常荒唐可笑。首先，99%公开上市的股票的日交易量都低于1万股，因此那些担心流动性的基金经理就把自己的投资范围局限在1%的股票之中。其次，如果一家公司经营失败，那么无论这家公司股票日交易量有多么大，基金经理还是会在这家公司股票上赔钱；相反，如果这家公司经营成功，基金经理就可以很轻松地慢慢高位减持这家公司的股票，卖出时快慢都无所谓，反正是赚钱的。

当麦哲伦基金成长为一个中型基金时，我想要一天之内买入一大笔股票，能够对于基金规模庞大的投资组合有相当的影响，已经变得越来越难。偶尔，我才有机会在一天之内从一家投资机构那里买入一大笔股票——一次是我一天吃进200万欧文斯——康宁；另外一次是我一天之内吃进200万股美洲银行（Bank America）股票。但是这些都只是极少数的例外，一般情况下我只能分期分批持续小量买入。

每次基金规模增大，我就不得不对每只股票都进行增持，以保持每只股票在整个投资组合中的投资比例不变，尤其是小盘股，增持股票特别麻烦，有时需要花费好几个月的时间，才能买到相当大的数量。如果我买进的速度太快，很可能会仅仅是由于我自己的买入行为，就会拉升股价，以至于超过了我的卖出价位。

整个1984年，我持有的前10大重仓股一直没有多少变化，我一直坚持买入-持有的投资策略，这与我早期频繁买进卖出的做法完全相反。某一个月，福特汽车排在第一大重仓股，后面接着是克莱斯勒汽车和沃尔沃汽车。而到了另一个月，沃尔沃汽车成了第一大重仓股，接着是克莱斯勒汽车和福特汽车。1984年我继续持有我在1983年买入的大量国库券，随着利率降低，这些国库券的价值不断上涨。

在我重仓投资汽车股的顶峰时期，我的投资组合前10大重仓股中，有5只股票是汽车股，除前面提到的克莱斯勒汽车、福特汽车、沃尔沃汽车，还有斯巴鲁（Subaru）汽车和本田汽车，有一个很短暂的时期，甚至也包括通用汽车在内。当成千上万的美国人涌进汽车陈列室蜂拥抢购汽车时，即使业务相当一般的汽车公司也能赚到很多钱。

谈到钱，1984年麦哲伦基金申购火爆，又新增加10亿美元。我过了一段时间才习惯于在发出交易指令的股票交易数量上要多加一个零。同样我早晨发出交易指令时，股票数目也越来越多，也要花越来越长的时间才能交代清楚。

我去哪里度假，基本上是根据度假地区所在的时区以及电话亭是否便于和公司联络来决定。奥地利很不错，因为在美国股市开市前，那里已经是傍晚，这样我就可以到傍晚再打电话下达交易指令，在此之前我有一整天的时间去滑雪。在美国我喜欢去滑雪的地方是位于新罕布什尔州迪克斯维尔诺奇的巴尔萨姆滑雪场，因为那里缆车索道的最下面有电话。我从上面滑雪下来，然后拨打电话给交易员，等我讲完一页左右的买入卖出股票清单，缆车正好就又过来了，我就可以坐上去，边坐边考虑下一步投资如何行动。

在我干这一行的前5年里，我很少出差旅行。在后5年里，我却经常旅行。大多数的旅行都是去参加全国各地区召开的投资研讨会。这种投资研讨会，就像集中密集上课一样，有时我会在两三天里听取数10家上市公司的推介报告。

1984年9月，蒙哥马利证券公司在旧金山举办投资研讨会。5月份汉姆布鲁特——奎斯特公司（Hambrecht&Quist）举办一个关于小型高科技公司的投资研讨会。每年4月，罗宾逊——汉弗瑞来公司在亚特兰大举办一个关于东南部地区上市公司的投资研讨会。鲍斯沃斯（Bosworth）公司和戴恩（Dain）公司在明尼阿波利斯召开一个类似的关于中西部地区上市公司的投资研讨会；秋季普雷斯科特公司、鲍尔公司和特本公司在克里夫兰举办一个投资研讨会；阿里克斯·布朗（Alex Brown）公司在巴尔的摩举办一个投资研讨会；8月份亚当公司、哈克尼斯公司和希尔公司在波士顿举办一个投资研讨会。霍华德·维尔（Howard Weil）公司在路易斯安娜有两个专门的投资研讨会，一个是关于能源生产企业的，另一个是关于能源销售服务公司的。此外关于生物技术公司、餐饮公司、有线电视公司和银行，都各有专门的投资研讨会。

投资研讨会是基金经理最伟大的发明之一，能够节省很多时间和精力。不过，当一个会议上同时有两三家上市公司分别进行推介时，基金经理分身乏术，往往难以决定参加其中哪一个更好。有时，富达基金公司会派出一个代表团，以保证我们可以出席每一家上市公司的推介。有时，我在会议上了解到一些企业前景非常好，以至于我等不到会议结束，就离开会议室到休息大厅打电话发出买入指令。

在外地参加投资研讨会的空闲时间，我会租一辆车，或者找一辆出租车，去拜访那些公司总部就在附近却并没有派人参加会议的公司。我熟悉不少城市，但往往并不是这些城市有什么标志性的建筑，而是这些城市里有哪些《财富》500强公司的总部。最吸引我去旅行的城市是：MCI公司和房利美公司所在的华盛顿，雪佛龙公司和美洲银行所在的旧金山，立顿公司和联碳公司所在的洛杉矶，可口可乐和特纳广播公司所在的亚特兰大以及TRW公司、国民城市银行和伊顿公司所在的克利夫兰。

我的海外冒险经历

除了约翰·坦普尔顿之外，我是第一个大规模投资美国之外股市的美国基金经理。坦普尔顿的基金是麦哲伦基金的一个全球版。我一般只将10%~20%的资金投资于美国之外股市的股票，坦普尔顿则将大部分资金投资于美国之外股市的股票。

我是从1984年开始正式投资于海外股市上市公司股票的。当时还根本没有一套信息系统能够及时得到国外证券交易所上市公司股票的可靠的最新行情报价，因此，每天晚上，我的交易员不得不纷纷打电话到斯德哥尔摩、伦敦、东京和巴黎，尽量收集我第二天所需要的信息。这样做导致了电话通信费迅速高涨，不过还是很值得的。1986年我们专设了负责海外股市上市公司股票投资的部门。

由于麦哲伦基金账上有大量的现金，必须进行投资，我几乎是被迫转向投资美国以外的其他股市，尤其是欧洲股市。麦哲伦基金是一家资产规模庞大的基金，作为基金经理我需要相应找到一些能够大规模投资的大型上市公司，而欧洲股市中大型公司的比例比美国更高，而且这些公司中多数没有被投资者紧密关注。但不利之处是，外国股市上市公司的公开信息披露标准和会计准则都与美国公司不同，因此透明度低，分析起来困难得多。不过如果你认真下工夫研究，你就会偶尔抓到一只像沃尔沃这样的大牛股。

我最成功的一次调研之旅从1985年的9月中旬开始，持续了3周时间，一共调研了23家上市公司。这次调研之旅，与1973年秋天我作为一名年轻富达基金公司分析师对陶氏化学集团的调研之旅相比，辛苦多了，不过收获也大多了。1973年那次，我拜访了陶氏化学公司在各地的分厂，每到一家分厂，都被热情款待，就这样一路横穿整个美洲大陆。后来我才明白，只需要调研一家陶氏化学公司的分厂，你就知道所有的陶氏化学公司分厂是什么样的了，何必一家一家拜访呢？

这次调研之旅，我出发那天是在一个周五，我先是拜访了波士顿地区的3家上市公司，然后当天下午登上了飞机，星期六到达了瑞典斯德哥尔摩机场。但这次投资调研之旅一开始就很不顺利，航空公司丢失了我的行李。Sabena航空公司，我很庆幸没有买这样一家航空公司的股票。

瑞典是一个礼仪之邦，十分讲究礼仪。根据日程安排，在两天内我要拜访瑞典的几个工业领袖人物。我实在不敢想象，如果我像坐飞机时穿的那样，灯芯绒裤子，皱巴巴的运动外套，还有一双运动鞋，不知走进他们的办公室时，他们会如何反应。在机场我沮丧地发现：①Sabena航空公司不知道把我的行李箱丢到哪里去了；②这时斯德哥尔摩所有的商店都已经关门了，因此我不得不开始为拜访那些工业领袖人物时的尴尬场面做最坏的准备。

就在我灰心丧气的时候，博吉塔·卓吉尔（Birgitta Drogell）到机场来接我，她是我一个朋友的妹妹。她安排我住到她在斯德哥尔摩郊区西格图纳的家里。不可思议的是，她的瑞典丈夫，英格马（Ingemar），竟然和我身材一模一样，甚至连鞋子的尺码也一模一样，不一会儿，我就换上了一身瑞典套装。

我的一头白发，浅色的皮肤，再加上一身本地打扮，以至于每一个人都认为我就是一个瑞典本地人。无论什么时候我走在街上，总有人向我问路——我猜他们是在向我问路，因为我听不懂他们讲的瑞典话，我也无法确定他们到底在跟我说什么。

行李一直没有找到，不过我相信现在这身打扮更好。星期一早上，我穿上我的一套瑞典服装，去拜访易达（Esselte）公司的首席执行官。易达公司主要销售办公设备，包括办公桌抽屉里常见的那种文具盘。我还拜访了瑞典通用电气公司（ASEA，它是ABB公司前身），它是瑞典一家经营业绩优异的集团公司，地位相当于美国的通用电气公司。我还拜访了阿法拉法（Alfa Laval）公司，这是一家奇特的多元化经营企业，既生产挤奶机器，又搞基因工程。当天晚上，我研究了第二天要去的伊莱克斯（Electrolux）公司和阿格（Aga）公司，伊莱克斯公司是一家制造真空吸尘器和家电的巨型企业，其总裁是瑞典版的美国英雄克莱斯勒公司总裁李·艾柯卡。阿格公司则是依靠制造气体来赚钱。

从理论上讲，投资一家从空气中分离制造某些气体的公司是十分愚蠢的，因为空气并不是什么稀缺的商品。但是我从阿格公司了解到，钢铁企业需要大量的氧气，快餐业需要大量的氮气，然而只有很少的公司拥有这种从空气中分离制造某些气体的机器。由于原材料成本为零，因此，仅有的几家气体制造公司（其中包括阿格在内）业绩都非常好。

我一拜访完阿格公司，就立刻驱车赶往爱立信（Ericsson）公司，爱立信是一家电话设备公司，类似于美国的西部电气公司。下午，我访问了斯坎迪亚（Skandia）公司，名字听起来像是一个家具制造公司，但是实际上却是一家大型保险公司。我们海外基金的乔治·诺贝尔先生安排我拜访斯坎迪亚，看起来斯坎迪亚似乎还没有其他基金在关注。

对美国保险业而言，保险费率调高几个月后公司盈利才会出现增长。因此保险业股票跟周期型股票有些类似，如果保险费率提高马上买入股票就会赚很多钱。保险公司股票常常由于保险费率调高先会上涨一倍，等保险费率提高导致盈利出现增长后，股价会再上涨一倍。

我本以为瑞典股市中保险公司股票的情况同样如此，所以当我了解到监管部门已批准提高保险费率时，我以为这个重大利好消息肯定会推动斯堪的亚股价大涨。可是事实上股价却没有上涨。瑞典投资人根本没有注意这个利好消息，只关心眼前盈利不佳的利空消息。这真是选股人做梦都想不到的投资良机。

我简直不敢相信自己的眼睛，赶紧揉揉眼睛，再仔细看看这家公司的基本面，以免自己遗漏了什么重大利空因素。公司是不是负债过高？有没有把一半的资产投资在风险很高的垃圾债券或房地产上？公司是否开展了心脏移植手术保险、隆胸手术保险或是其他可能导致亏损几百万元的高风险承保？所有这些我担心的问题答案都是否定的。这是一家十分保守稳健经营的保险公司，只承保财产保险和意外保险，保险费率上调后盈利肯定会翻倍。在随后的18个月内这家公司的股价上涨了4倍。

两天密集拜访了7家上市公司后，我还要再赶到位于瑞典这个国家另一边的沃尔沃汽车公司，自然没空去洗洗桑拿，也不能去到海湾上扬帆了。为了做好拜访沃尔沃汽车公司的准备，我找到瑞典唯一的一位金融分析师，他任职于某位卡内基家族成员创立的证券公司。同样是卡内基家族的传人，瑞典的卡内基后裔只能待在瑞典的天寒地冻中默默无闻地孤独生存，但在美国的卡内基后裔却有幸成为致富的宠儿。

沃尔沃汽车公司是瑞典的企业龙头，对瑞典而言，沃尔沃汽车公司的地位，相当于美国整个汽车行业的地位，而且除了汽车之外，这家公司还经营其他一些业务。然而这位瑞典唯一的一位金融分析师，却从来没有拜访过沃尔沃汽车公司！看来我只好亲自出马去看个仔细，以弥补这位分析师的疏忽了。我自己开车跟卡罗琳（现在我妻子卡罗琳已经赶来和我会合）到了瑞典第三大城市哥德堡。

在哥德堡，沃尔沃汽车公司对有投资者来访非常高兴，安排我和公司总裁、执行副总裁、卡车部门主管和总会计师见面，然后他们安排我在公司进行了一次非常愉快的参观。

当时沃尔沃汽车公司正由于工会问题而受到困扰，但这还不足以影响这只股票的投资价值。最近一段时间，沃尔沃股价维持在34美元左右，而资产中的现金余额平均每股也高达34美元，所以花34美元买入这只股票，相当于免费得到了这家公司的汽车业务、装配厂、食品厂、医药公司和能源公司等其他下属公司。在美国，也许在那些被市场忽略的小公司，你才会找到这种便宜货，但是对于通用电气或者菲利普——莫里斯这种大公司而言，股价这么低的投资机会，恐怕一辈子也碰不到。这就是我不远千里跑到欧洲淘金的原因。

有人认为，国外股市和美国股市相比，可能由于文化背景差异会导致股价永远过于高估或过于低估。但是，从前我们一再听到日本投资者对于股价过高有着自身特有的高容忍度，可最近日本股市不是也大跌下来了吗？所以文化背景差异并不是关键，股价不可能永远脱离基本面。目前瑞典投资者确实低估了沃尔沃、斯堪的亚及许多优秀上市公司的内在价值，但我相信市场最终将会反映股票的真实价值，即使是对于瑞典投资人一定也会如此。

离开哥德堡后，我和卡罗琳驱车赶往挪威的奥斯陆，在那里我们拜访了挪威数据公司（Norsk Data）和挪威水力公司（Norsk Hydro）。挪威数据公司相当于挪威的惠普电脑公司，是在一个令人兴奋且仍然没有增速减缓迹象的行业中的一家令人兴奋的公司。挪威水力公司则是在一个一点也不令人兴奋的行业中的一家令人兴奋的公司，公司业务包括水力发电、制镁、炼铝和化学肥料工厂。我认为挪威水力公司既是一只周期型股票，同时也是一只拥有隐蔽资产的能源类股票。挪威水力公司的石油和天然气田的储藏可供开采年限，是德士古、埃克森或其他大型石油公司的3倍以上，最近股价大跌了一半，又一次成了绝对便宜的好股票。

在我忙着研究欧洲股票的时候，卡罗琳则忙着在购物中利用美元汇率变化来省钱。西方七国集团决定重新调整汇率水平，美元汇率一夜之间下跌了10%。第二天早上，奥斯陆皮货店的老板一定没看到报纸上的这条新闻，卡罗琳买狐皮大衣时，他竟然同意用美国运通银行的旅行支票付款，由于美元贬值10%，这等于打了九折。

我们再从奥斯陆搭火车前往伯尔根，一路上火车经过美丽的田野，蜿蜒于群山之中，最后到达这个迷人的海滨小城。但我们没时间欣赏这个小城的美丽风光，因为第二天我们就得起个大早，飞往德国法兰克福，去拜访德意志商业银行、赫斯特（Hoechst）公司和德累斯顿（Dresdner）银行的高管们。后天我们又再转赴杜塞尔多夫去拜访一家德国制造企业Kl？ckner-Humboldt-Deutz公司，我还拜访了拜耳（Bayer）公司，就这家公司发明了阿司匹林，现在它已成为一家化学和制药集团公司。

有一次在德国某个火车站，一位好心的德国人自愿帮我搬行李，我以为他是搬运工，所以给他2马克的小费，结果他只是个普通的生意人。我觉得很尴尬，人家如此高尚地助人为乐，我竟然庸俗地要付小费。因为过于专注于分析欧洲上市公司的财务报表，我错过了了解欧美文化差异的机会，大部分的欧洲美丽风景也没有欣赏到，不过我注意到德国男人似乎都互相称呼为博士（Doctor），而很少直呼其名。

我们沿莱茵河从南向北顺流而下，到了科隆，在那里拜访了更多德国公司，然后再转往巴登——巴登（Baden-Baden），又租了一辆车，开上德国的高速公路。我的两大人生目标，一是到爱尔兰去亲吻巧言石，另一个就是能在德国高速公路上风驰电掣飞驶一把。结果证明这两种体验都非常胆战心惊。

要亲吻到巧言石，你得战战兢兢地通过下面就是百尺深渊的一条小道。在德国高速公路上驾车，就好像在印第安纳波里500大赛的赛道上比赛一样。我一踩油门，时速就超过了100英里，有卡罗琳拍下的计速器上的数字的照片为证。接着我鼓起勇气，准备超越前面的车。我把车变到左边的超车道，加速到120英里，比我成年后驾车的最高时速还要高出50%。我一直自我感觉良好，一直到我看了后视镜，才感到害怕。由此我总结出了
第10条林奇法则：

当你在德国高速公路上驾车时，千万不要从后视镜向后看。

我往后一看，有一辆奔驰车的前保险杠，离我们车的后保险杠只有3英寸的距离，而且这辆车也在以120英里的速度高速行驶。我们的车距非常近，以至于我连对方的指甲都看得一清二楚。他的指甲修得确实很漂亮，看来他有一个很不错的修甲师。我猜，如果我敢松开油门，哪怕只有1秒，我想那家伙就会撞过来，一下子坐到我们车的前排中间。因此我不得不咬紧牙关，加速超过右边的汽车，赶紧躲到右边的慢车道。在慢车道，我一直把车速控制在比较安全的100英里左右。

一直到第二天，我还没有从高速公路极速飙车的恐惧中缓过劲来。我们开车到了巴塞尔，瑞士著名的制药及化工业企业桑德斯（Sandoz）公司总部就在这里。来之前在美国的时候，我就打过电话给桑德斯公司，想预约到公司拜访参观一下。一般情况下，上市公司的负责人马上就会明白我来访的目的何在，但桑德斯公司则并非如此。我在电话上联络到了桑德斯公司的一位副总裁，我说自己想拜访一下他们公司，他问我：“为什么？”我说：“我想更多了解你们公司的业务情况，以决定是否增持更多股票。”他又问：“为什么？”我回答说：“我希望充分了解贵公司的最新情况。”他又问：“为什么？”我说：“如果我买入股票，股价上涨，就能为投资人赚钱。”他还是问：“为什么？”我只好说再见了。后来听说桑德斯已放宽了访问规定，但我还是从来没去拜访过这家公司。

我们继续驾车前行，穿越了阿尔卑斯山，进入意大利，到了米兰，参观了蒙特迪森（Montedison）公司，这也是一家水力发电企业。在蒙特迪森公司拥有300年历史的会议厅中，有一个奇妙的滴水装置，一滴滴水有节奏地滴下，你想不到这些水滴实际上就来自于水电站大坝上流过推动发电机组的澎湃巨涛。除了蒙特迪森公司外，我们还参观了附近的IFI公司，还抽空观赏了著名的壁画《最后的晚餐》。另外，我还拜访了奥里维蒂（Olivetti）公司。像我这种把蒙特迪森公司、IFI公司以及奥里维蒂公司和《最后的晚餐》一样，看做是意大利北部最吸引人的名胜的观光者，大概很少很少吧！

当时意大利正饱受高通货膨胀率之苦，政治上也是动荡不安。不过通货膨胀率正在下降，政治上也逐渐走上正轨，消费者们又开始在超市大量购物。我突然觉得，1985年的意大利跟20世纪四五十年代的美国很相像，家电企业、电力公司和超市企业将会是未来增长速度很快的成长型公司。

卡罗琳只身前往威尼斯，因为我发现在威尼斯根本没有什么值得拜访的上市公司（总督府和叹息桥是著名的观光圣地，却都不是上市公司），所以我就去了罗马，拜访斯德特（Stet）公司和SIP公司。10月9日卡罗琳过来和我在罗马汇合，然后我们一起搭乘飞机返回美国。10月10日我们回到了波士顿。一回来后我马不停蹄，又拜访了4家公司：科姆迪斯科（Comdisco）公司、威廉姆斯（A.L.Williams）公司、花旗银行和蒙特迪森公司（这和我一周前在米兰拜访的是同一家公司）。

因为这趟欧洲旋风之旅，我无法参加内德·约翰逊的25周年结婚纪念日。他是我们富达基金公司的老板，不过我缺席确实有一个很好的理由。作为欧洲之旅的结果，我开始买进富豪、斯堪的亚和易达公司的股票，它们表现非常好，当然我的老板也就会原谅我的缺席了。

那时麦哲伦投资于国外股票的仓位有10%，大部分国外股票投资回报相当高，对麦哲伦基金保持业绩排名第一帮助很大。麦哲伦表现最好的11只国外股票分别为：标致汽车、沃尔沃汽车、斯堪的亚公司、易达公司、伊莱克斯、阿格公司、挪威水力公司、蒙特迪森、IFI公司、东武铁路（Tobu Railway）公司以及近铁日本铁路公司（Kinki Nippon Railway），一共赚了2亿多美元。

那两家日本铁路公司的股票，是富达海外基金的乔治·诺贝尔推荐给我的。后来我专门到日本去了一趟，更深入研究了这两家公司。那趟日本之行，跟欧洲之行一样令人兴奋，我会在后面告诉各位读者有关情况。东武铁路表现最牛，5年上涨了386%。只可惜在这只股票上我的投资比例太小，只占麦哲伦的0.13%。

超越50亿美元

1984年，标准普尔500股票指数下跌了6.27%，但麦哲伦基金仍然取得了2%的投资收益率。在1985年，由于大量投资汽车股和外国股票，麦哲伦基金取得43.1%的优异业绩。当时我重仓投资的依然是国库券和汽车股，由于某些原因IBM也成为重仓股，不过IBM本不应该成为重仓股的。我还买了吉列、伊顿、瑞纳尔茨（Reynolds）、CBS，以前的国际收割机（Interantional Harvester现在改名为Navistar）、斯波瑞（Sperry）、凯普尔（Kemper）、迪士尼、莎莉梅（Sallie Mae）、《纽约时报》和澳大利亚国债。我买了很多史密斯科林·贝克曼（SmithKline Beckman）公司、新英格兰银行、地铁传媒（Metromedia）和洛斯（Loews）公司的股票，这些公司股票都进入了前10大重仓股之列。不过也有很多股票我真后悔不该买入，其中包括One Potato Two、东方航空公司（Eastern Airlines）、机构网络（Institutional Networks）公司、金融广角（Broadview Financial）公司、法国航空公司（Viede France）、Ask电脑公司、威尔顿工业公司和联合运输公司（United Tote）。

1985年由于申购增加，麦哲伦基金又新增17亿美元资金，加上1984年和1983年各新增10亿美元资金，麦哲伦基金资产净值规模已经相当于哥斯达黎加整个国家一年的国民生产总值。为了给这笔规模庞大的资金找到好的投资对象，我在投资上一直进攻再进攻，不断重新评估和调整投资组合，建立新的股票仓位，或者增持老的股票仓位，忙得不亦乐乎。这让我总结出
第11条林奇投资法则：

最值得买入的好股票，也许就是你已经持有的那一只股票。

房利美就是一个很好的例子。1985年上半年时，房利美股票只不过是我少量持有的众多股票之一，但当下半年我再次检视这家公司的基本面后，我发现房利美几乎是脱胎换骨发生了重大变化（详见第18章）。我马上把对它的投资增加到2.1%。那时，尽管福特汽车及克莱斯勒汽车股价已经上涨了两三倍，但由于盈利持续增长，且基本面相当好，所以我仍然偏重于投资汽车股。不过房利美很快就取代了福特汽车和克莱斯勒汽车的地位，成为麦哲伦基金取得优秀业绩的关键。

1986年2月麦哲伦基金资产规模突破50亿美元大关。我也不得不买更多的福特汽车、克莱斯勒汽车和沃尔沃汽车的股票，以维持这些股票在投资组合中所占的投资比例不变。

我的资产组合还包括中南公用事业（Middle South Utilities）公司、省钱便利店公司（Dime Saving）、默克制药公司、美国医院（Hospital Corporation of America）公司、林氏广播（Lin Broadcasting）公司、麦当劳公司、斯特林（Sterling）医药公司、施格兰（Seagram）公司、阿普约翰（Upjohn）公司、陶氏化学公司、乌尔沃斯（Woolworth）公司、辉瑞制药公司、火石公司（Firestone）、施贵宝公司、可口可乐公司、尤纳姆（Unum）公司、DeBeers公司、玛瑞（Marui）公司和Lonrho公司等。

外国股票现在已经占到资产组合20%的比例，其中以沃尔沃的仓位最大，一年之中的大部分时间沃尔沃总是排名第一的重仓股。除了汽车股外，前10大重仓股还包括：新英格兰银行、凯普尔、施贵宝和数据设备（Digital Equipment）公司。

现在，一只股票的仓位超过2000万美元很平常，但是在1976年，它却和麦哲伦基金的总资产相等。要运作几十亿美元的庞大资金，我需要在某些股票上重仓投资上亿美元。

每天，我都要把所持有的股票按字母顺序列表浏览一遍，然后决定卖什么、买什么。列表越来越长，持股量也越来越大。尽管我头脑清楚地意识到麦哲伦基金规模已经相当庞大，但是我真正感受到麦哲伦基金规模有多么庞大，是在一个市场特别活跃的一周，当时我碰巧正好在Yosemite国家公园观光。

那天我站在一个电话亭前，正好可以俯视整个山脉，我却无视美丽的风光，忙着打电话给交易部门下达交易指令，结果电话打了2个小时，才把按字母顺序排列的股票买卖名单从A说到L。

我所拜访的上市公司数量也屡创新高，包括在我们基金办公室，或是到上市公司总部，或者是在投资研讨会上见面。1980年我总共拜访了214家上市公司，1982年增加到330家，1983年再增加到489家，1984年略减到411家，1985年又增加到463家，到1986年更是增加到570家。我想，照这种速度增长下去的话，我平均每天都要与2家上市公司进行见面交流，周末和假日也包括在内。

麦哲伦基金负责卖单的交易员是卡莱尼·德鲁卡（Carlene DeLuca）小姐，连续5年来她的工作一直是卖出、卖出、卖出。最近她准备离职，要嫁给富达基金公司的前总裁杰克·奥布瑞恩（Jack O’Brien）了。在她最后一天的上班时间，我们决定让她执行一些买单，好让她知道一下买入股票是如何操作的。她显然很不适应这种对她来说非常陌生的买入操作，电话的另一端卖方喊价，比方说以每股24美元卖出，多年来习惯于加价卖出的她马上报出买价是每股24.5美元。

策略大转变

1986年麦哲伦基金取得了23.8%的投资收益率。1987年上半年就取得了39%的投资收益率，道琼斯指数也上涨到2722.42点，创出历史新高，美国各大主要媒体一致鼓吹大牛市来了。但我却不愿盲从，5年来第一次进行策略性转移，从进攻转为防守。我认为，美国经济已经进入复苏很长时间了，那些想买新车的人也早都已经买好了，那些汽车行业分析师对汽车公司盈利预期还是非常乐观，但我自己研究后发现这些盈利预期并不可靠。于是我开始减持汽车行业股票，大量增持金融行业股票，特别是房利美公司和储蓄与信贷机构的股票。

1987年5月，麦哲伦基金资产规模突破100亿美元。这时候那些喜欢唱反调的人又开始放出冷言冷语了，他们说麦哲伦基金规模实在太大了，根本不可能战胜市场。我无法确定，这些怀疑主义者的冷言冷语对我的投资业绩的贡献有多大，但是我敢说贡献肯定不小。麦哲伦基金规模到10亿美元时，他们就开始警告说规模太大了，后来基金规模达到20亿、40亿、60亿、80亿，一直到100亿美元，他们一直警告说基金规模太大了，反倒每一次都刺激我下定决心，更加努力，把投资业绩做得更好，证明他们说基金太大不能战胜市场的看法是完全错误的。

其他大型基金达到一定规模后，就停止申购，不再向投资者开放，但麦哲伦基金一直保持开放，即使是一直保持开放这一点，也招致不少批评之声，他们指责这是富达公司过度利用我的名声，吸引更多投资资金，以赚取更多管理费。

到了1987年，麦哲伦基金规模已经相当于瑞典整个国家一年的国民生产总值，但仍然能够战胜市场，这让我感到十分满意。可是为此我也付出了巨大的代价，让我感到身心俱疲，我渴望能有更多的时间在家里和老婆孩子在一起，而不是天天在办公室里跟那些股票在一起。其实我本来在1987年那时候就想要功成身退，准备辞去基金经理职位了，但我却又拖了3年才真正离开麦哲伦基金，原因是1987年10月的股市大崩盘，硬是把我留了下来。

我不敢吹牛说自己当时已经未卜先知预料到股市要崩盘了。其实那时候股市疯狂上涨，股价普遍高估，暴跌1000点势在必然，但事后诸葛亮只能在事后看得一清二楚，在事前谁也不知道未来股市会如何。我平时总是能够用大局观来洞察未来，我对股市长期大趋势总是持乐观态度，因此我尽量让自己忽视股市可能出现的大调整。我当时几乎是满仓，基本上把资金完全投资在股票上，手头上几乎没有什么现金，就这样进入了这次危险莫测的股市大调整。你看，我选择市场时机的本事也不过如此。

好消息是，在1987年股市崩盘前的8月份，我抛出了几十家储贷机构的股票，原来这些股票在投资组合中占的比例高达5.6%。我发现有些储贷机构的贷款实在愚蠢之极（我们基金内部的储蓄与信贷机构分析师艾利森也已经发现这一点），因此我赶紧获利了结。但坏消息是，我把从储贷机构股票上赚来的钱又去买入了其他股票。

1987年股市大崩盘之前，麦哲伦基金投资业绩为39%，而标准普尔500指数同期上涨了41%，我竟然落后于市场2个百分点，这让过去一直战胜市场的我气得简直要发疯。我记得那时我妻子劝我说：“你已经为投资者赚了39%了，只不过仅仅落后于市场2个百分点，何必为此耿耿于怀呢？”没错，事实证明卡罗琳说的是对的，我的确没有什么好抱怨的。因为到了12月时，麦哲伦基金净值大跌了11%。这让我总结了
第12条林奇投资法则：

要治疗那些觉得自己的股票肯定会大涨的幻想，最好的药方是股价大跌。

我应对股市大跌的经验，最早来自于自己愚蠢幻想的破灭。1977年我刚接管麦哲伦的前几个月，大盘下跌了20%，但我管理的麦哲伦基金净值反而上涨了7%。这个暂时的胜利，让我有些昏了头，自以为很了不起，股市回调让别的投资者栽了大跟头，却难奈我何。可是等到下一次股市大幅回调，从1978年9月11日~10月31日的股市大跌，我觉得自己的幻想就彻底破灭了。

那次股市大跌相当猛烈，主要是因为，美元汇率疲软，通货膨胀压力大增，国会关于减税议案争吵激烈，美联储又紧缩银根。此外，短期国债的利息率竟然高于长期债券，这种债券反向收益率曲线十分罕见
[1]

。结果股市跌幅很大，麦哲伦基金跌幅更大。从此往后，我的基金经理投资生涯中，一直持续保持这样的规律：一旦股市跌得很惨，麦哲伦肯定跌得更惨。

我担任麦哲伦基金经理的13年间，一共遇到过9次股市大跌，其中包括1987年的股市大崩盘，麦哲伦基金每次都比股市跌得更惨。在大盘下跌时，麦哲伦基金持有的股票往往比大盘指数跌幅更大，但大盘反弹时，麦哲伦基金持有的股票也往往比大盘涨幅更大。这种基金持股大幅波动的现象，我总得在年报向投资人解释才行。我找到了一个比较有诗意的说法：长期而言，让你赚钱最多的股票，往往也是一路上让你磕磕绊绊受伤最多的股票。

1987年总算熬过去了，我总算是松了一口气。1987年，我能够把麦哲伦基金的亏损弥补回来，一年到头还取得了1%的盈利，让我能连续10年保持盈利，多少也算是一个胜利。而且我的投资业绩，连续10年保持超过股票基金平均水平。此外，规律再次应验，麦哲伦基金反弹幅度也再次超越大盘。

股市大崩盘暂时性地解决了麦哲伦基金的规模问题。1987年8月股市崩盘前，麦哲伦基金资产规模为110亿美元，股市崩盘之后，到了10月，麦哲伦基金资产规模就缩水到72亿美元，仅仅一周，基金资产缩水规模就相当于哥斯达黎加的国民生产总值。

我在我的上一本书《彼得·林奇的成功投资》中曾经说过，1987年股市大崩盘时，我正在爱尔兰度假打高尔夫球。那时许多投资人吓坏了，我不得不大量卖出很多股票，以筹措现金，应付基金赎回。10月份麦哲伦基金仍然有6.89亿美元申购，但赎回金额高达13亿美元，赎回以2∶1的比例远远超过申购，第一次一反过去5年来申购总是超过赎回的趋势。不过麦哲伦基金的大多数持有人还是留下来与基金共渡难关，他们平静地看待股市崩盘，不过是一次大跌而已，绝不是什么世界末日，不必惊慌失措。

但是对于那些以保证金账户进行交易的投资者来说，真的是世界末日来临了。他们是向证券公司借钱透支买股票的。股价暴跌，他们的账户被打爆，只好眼睁睁看着证券公司强行平仓，把他们的股票卖掉，以补足保证金，而卖出价格往往是底板价，真是割肉割得心痛。这时我才第一次真正了解到透支炒股有多么危险。

因为预料到肯定会是黑色星期一，所以我下面的几个交易员，星期天还特别加班，以做好应付大量卖出股票的准备。富达公司整个周末都在加班，计划如何应对股市暴跌引起的巨额赎回。在去爱尔兰度假之前，我特意把现金头寸提高到一个相对而言很高的水平，相当于基金以前单日最大赎回金额的20倍。没想到这还是远远不够。股市崩盘后基金赎回如波涛汹涌。我被迫在周一卖出相当大一部分股票，周二又再次卖出相当大一部分股票。在我最想应该趁低大量买入股票的时候，我却只能为了获得现金应付赎回而卖出股票。

这表明，一只投资基金成功还是失败，基金持有人扮演着一个重要角色。如果在危急时刻，基金持有人能够信心坚定地持有基金，决不惊慌失措地赎回，基金经理就无须为应付赎回压力，而被迫以不合理的低价抛出股票。

股市企稳之后，福特汽车仍然是我的第一大重仓股，接着是房利美、默克制药、克莱斯勒汽车和数据设备公司。当时反弹中表现最好的是周期型公司股票，例如，克莱斯勒汽车由每股20美元反弹到每股29美元，福特从每股38.25美元反弹到每股56.625美元。但那些一直紧抱着这些周期股的投资者，后来却会非常失望。3年之后，也就是1990年，克莱斯勒股价跌到了每股10美元，福特汽车股价跌到只有每股20美元，还不到1987年股价的一半。

投资周期型股票，重要的是要抓住正确时机及时抛出，获利了结，不然的话，好股票就会变成烂股票。

克莱斯勒汽车就是一个很好的例子。1988年克莱斯勒每股收益高达4.66美元，市场普遍认为1989年最起码还能达到每股收益4美元，结果1989年每股收益只有1美元多一点。1990年每股收益又下降到0.3美元，1991年公司业绩更是大幅下滑，不但没有收益，反而出现了亏损。当时我看到的克莱斯勒公司的一切情况都让我十分失望，于是我就全部抛出了。

克莱斯勒业绩一路逐步下滑期间，一些华尔街分析师还在大力推荐买入这只股票。我觉得，自己对克莱斯勒盈利最乐观的预期，可以说是我认为自己已经乐观到无法再乐观的程度，却还比不上华尔街分析师们最悲观的预期盈利水平。当时我最乐观的盈利预期是每股收益3美元，而一些分析师的盈利预期却高达每股收益6美元。一旦你发现你对一家公司最乐观的预期，竟然还比不上市场上对这家公司最为悲观的预期，就得当心股价已经被高估到天上了。

1987年股市崩盘后，最赚钱的股票是成长股，而非周期股。幸运的是，我已经把汽车股抛出，把资金投资到业务一流且财务报表稳健的好公司股票上，如菲利普——莫里斯、雷诺兹-纳贝斯克公司、伊士曼·柯达公司、默克制药公司和大西洋里斯菲尔德（Richfield）公司等。菲利普——莫里斯成了我的第一大重仓股。此外，我还大量买入了通用电气公司股票，占到基金投资组合的2%。（事实上2%的投资比例仍然是不够的。通用电气公司股票市值占整个股市总市值的4%，麦哲伦基金只持有2%，这实际上是我在赌这只我十分看好并大力推荐买入的股票会下跌。继我之后管理麦哲伦基金的莫里斯·史密斯（Morris Smith）指出了我这种做法的荒谬之处。

通用电气公司的例子还表明，把公司简单分类，归入某种类型股票，然后就一直用老眼光看待这些公司，不知道根据公司发展情况而重新审视这些公司股票，是多么愚蠢的做法。市场普遍都认为通用电气公司是一只毫无生气平庸乏味的蓝筹股，有些周期股的特点，但绝对不算是成长股。但是请看看图6-1，也许你会误以为这是某个稳定成长股，如强生公司的股票走势图，可是你绝对想不到这是通用电气公司的股票走势图。

股市大跌后，超跌而严重低估的便宜股满地都是，我从中挖掘了一些不受市场青睐的金融服务行业股票，其中包括好几家共同基金公司，这些基金公司股价大跌，因为华尔街担心投资者会大量赎回基金。

1988年麦哲伦取得了22.8%的投资业绩，1989年又取得了34.6%的投资业绩。1990年我辞职那一年，麦哲伦基金照样战胜了市场。我担任基金经理的13年，麦哲伦基金年年超过股票基金平均业绩水平。

我担任基金经理的最后一天，麦哲伦基金资产规模达到了140亿美元，其中现金头寸高达14亿美元。1987年的股市大崩盘让我吸取了很大教训，任何时候都必须持有一定比例的现金。我当时还在一些具有稳定盈利能力的大型保险公司股票上大规模建仓，如美国家族人寿保险公司（AFLAC）、通用再保险公司（General Re）、普里美利加（Primerica）公司等。我还增持了制药公司股票和国防行业公司股票，包括雷神公司、马丁·马瑞塔（Martin Marietta）公司和联合科技公司等。由于华尔街以为当时苏联大力推行“公开”（glasnost）政策会结束东西方冷战，给世界带来和平，战争不再有了，国防企业的股票价格当然会暴跌。和往常一样，华尔街对国防工业实在太悲观了。

图6-1

我仍然继续不看好周期型公司股票，如造纸、化工和钢铁等行业，虽然其中有些股票价格非常便宜，但是我从各个渠道得到的消息表明这些周期型行业非常不景气。我在国外股票上的投资比例高达14%。另外我还增持了医疗服务提供行业、烟草行业和商业零售行业的股票。当然还增持了房利美股票。

房利美已经取代了福特汽车和克莱斯勒汽车的地位，成为麦哲伦基金的最重要持股。一只基金重仓投资一只股票，持仓达到5%的比例上限，而且这只股票2年上涨4倍，对基金业绩贡献当然非常大。过去5年来，房利美这一只股票就为麦哲伦基金赚了5亿美元，而房利美这一只股票为富达基金公司旗下所有基金赚的钱高达10多亿美元。这也许创下了一家基金公司从一只股票上赚钱的最高纪录。

排名第二的让麦哲伦基金最赚钱的股票是福特汽车（1985~1989年共盈利1.99亿美元），其他最赚钱的股票依次是：菲利普——莫里斯（1.11亿美元）、MCI公司（9200万美元）、沃尔沃汽车（7900万美元）、通用电气公司（7600万美元）、通用公用事业公司（6900万美元）、学生贷款销售公司（6500万美元）、凯普尔公司（6300万美元）、洛斯公司（5400万美元）。

在麦哲伦基金这9只最赚钱的股票中，有2家汽车制造公司，1家生产烟草和食品的公司，1家经营香烟和保险业务的集团公司，1家发生过事故的电力公司，1家电话公司，1家多元化经营的金融服务公司，1家娱乐行业公司，1家专门购买学生贷款的公司。它们并非清一色的成长股或周期股或隐蔽资产型股票，但就是这些股票一共为麦哲伦基金赚了8.08亿美元。

尽管由于麦哲伦基金规模很大，我买入一只小盘股数量再多，对基金业绩的影响也非常有限，但我买入的90只或100只小盘股对基金的业绩贡献汇总起来，就相当可观了。我买入的这些小盘股中，有很多上涨了5倍，还有一些更是上涨了10倍。我管理麦哲伦基金的最后5年间，表现最优秀的小盘股是：罗杰斯通信公司，上涨了16倍；电话和数据系统公司，上涨了11倍；Envirodyne工业公司、切诺基集团公司和国王世界节目制作公司等，都是上涨了10倍的大牛股。

表6-1　麦哲伦基金50只最重要的股票（1977~1990年）

表6-2　麦哲伦基金50只最重要的银行股（1977~1990年）

国王世界节目制作公司出口的节目有多么成功，数百万看电视的美国人都有目共睹。这家公司制作的脱口秀节目“幸运轮盘”（Wheel of Fortune）
[2]

和益智问答节目“危险！”（Jeopardy！）非常受欢迎。最早是在1987年，一位华尔街上的分析师告诉我国王世界节目制作公司的有关情况。不久之后我就和家人一起看了“幸运轮盘”节目的录像带，一下子就喜欢上了女主持范娜·怀特（Vanna White）。我看过很多无声电影时代的那些不说话的电影明星，不过我能记住的不说话的电视明星只有范娜·怀特一个。国王世界公司还制作了一个非常受欢迎的脱口秀电视节目，我记得节目主持人的名字大概是叫欧普瑞（Winfrah Oprey）吧？

[3]

我下工夫做了些研究，了解到电视游戏类节目大约有长达7~10年的生命周期，这应该算是一种非常稳定的业务了——与电脑芯片业务相比要稳定多了。益智问答搞笑节目“危险！”已经制作播出长达25年之久了，但打进黄金时段才刚第4年。“幸运轮盘”才制作播出到第5年，就成为全美同类节目收视冠军。奥普拉脱口秀收视率更是一路高涨，国王世界节目制作公司的股价也是一路高涨。

失败是成功之母

麦哲伦基金投资组合中持有的股票，当然不只前面我所说的那些赚钱的大牛股，还有几百只赔钱的股票。我买了之后赔钱的股票有一大串，列出来名单有好几页那么长！幸亏这些赔钱的股票都不是我的重仓股。这正是成功管理投资组合一个重要方面，那就是一定要控制亏损。

选错了股票赔了钱，这没什么好羞耻的。谁都有看错的时候。但
如果发现公司基本面恶化，还死死抱住这家公司的股票不放，甚至还错上加错进一步追加买入更多股票，那就应该感到很羞耻了。这正是我一再努力避免犯下的投资错误。

虽然在我的投资生涯中，持有过的赔钱股票数目要比持有过的赚钱股票数目还要多，但我绝对不会增持一家面临破产风险的亏损公司股票。因此我总结出了
第13条林奇投资法则：

当一家公司即将灭亡时，千万不要押宝公司会奇迹般起死回生。

让我赔钱最多的股票，是得克萨斯航空公司，亏损高达3300万美元，幸亏我在股价下跌过程中忍痛割肉斩仓，不然在这只股票上会亏得更惨。

表6-3　麦哲伦基金50只重仓百货零售业股票（1977~1990年）

另一个让我赔得很惨的是新英格兰银行。事后来看，很明显，当时我过于低估了新英格兰地区经济衰退对银行业务的影响，而过于高估了新英格兰银行的发展前景。后来股价大跌了一半，从每股40美元大跌到20美元，我才开始认赔割肉卖出，跌到每股15美元时我才全部抛光。

那时候波士顿这个基金云集的地方所有的投资者，其中不少还是精明老练的投资人，都建议我趁低买入新英格兰银行。新英格兰银行股价跌到每股15美元时他们这么说，再跌到10美元他们还是这么说。后来跌到只有每股4美元的时候，他们说，这是一个千载难逢的超低价买入的机会，千万不要错过。但我提醒自己，无论你买入一只股票的股价多么低，一旦跌到零的时候，你将亏损100%的资金。

新英格兰银行有大麻烦，一个重要线索就是它发行的债券表现。一家公司发行的债券市场下跌程度有多深，往往警示出公司的困境严重程度有多大。当时新英格兰银行以前发行的公司债券价格，已经从原来的100美元（面值）大跌至不到20美元，这就是一个非常值得注意的重要信息了。

如果某公司具有偿付债务的能力，那么这家公司发行的1美元债券，就值1美元。如果该公司1美元的债券，债券市场价格只有20美分，显然债券市场非常清楚地告诉投资人，这家公司偿付债务能力有问题。债券市场上的债券投资人通常都是非常保守的投资者，所以他们非常关注公司的偿债能力。要知道，在公司破产资产清偿顺序上，债券还在股票之前，因此你完全可以推断，如果一家公司的债券都跌到不值几个钱时，股票就更不值钱了。从这个经验得到的投资启示是，一家公司摇摇欲坠，股价极低，如果想投资，为了避免赔得精光，先看看这家公司债券的表现如何吧！

在我投资失败的股票中，损失额排名靠前的还有：第一经理公司（First Executive），亏损2400万美元；伊士曼·柯达，亏损1300万美元；IBM，亏损1000万美元；Mesa石油，亏损1000万美元；内曼——马库斯公司（Neiman Marcus），亏损900万美元。在1987年股市崩盘中，我甚至在房利美这只大牛股上也亏了钱，那一年所有的股票都下跌。1988~1989年在克莱斯勒上也遭受亏损，不过当时我已经把克莱斯勒的仓位减少到不足基金资产的1%。

投资周期性股票就像玩21点扑克牌游戏：如果赌的时间太久，最终会把赢来的钱再输光。

最后，我注意到，在我的投资生涯中，我持有的高科技公司股票自始至终一直都是赔钱的，对此我一点也不感到意外。这些一直让我赔钱的高科技股票包括：1988年在数据处理公司上亏损2500万美元；损失量略低于数据公司的高科技股票包括：Tandem、摩托罗拉、德州仪器、EMC（一家计算机外围设备供应商）、国家半导体、微技术（Micro Technology）、尤尼塞斯（Unisys）等，当然，还有所有著名的基金都会持有但也都亏了钱的IBM。我并不懂什么高科技，但是偶尔还是会禁不住诱惑买点高科技公司的股票，结果亏上一把。

[1]
债券收益率曲线是描述一组债券收益率与其投资期限之间相互关系的一条趋势曲线。根据事先确定的基准债券绘制而成的债券收益率曲线，我们称之为基准收益率曲线。基准收益率曲线通常表现为4种情况，一是正向收益率曲线（positive yield curve），表明在某一时点上债券的投资期限越长，收益率越高；二是反向收益率曲线（inverted yield curve），表明在某一时点上债券的投资期限越长，收益率越低；三是水平收益率曲线（flat yield curve），表明收益率的高低与投资期限的长短无关；四是波动收益率曲线，表明债券收益率随投资期限不同而呈现波浪变动。——译者注

[2]
“幸运轮盘”（Wheel of Fortune，又译“财富之轮”）电视秀至今已播出了20年之久。它的形式很简单，三个参赛者，主持人每次出一句谜面，参赛者从中找出一个字母，最后拼凑在一起，解开字谜。如果解答正确，玩家就可以转动幸运轮盘。轮盘周边分成了一个个小格，里面写着金额，如果运气好的话，就会获得大笔奖金。节目的女主持人Vanna White非常可爱，她有一个饶舌多嘴的搭档Pat Sajak。——译者注

[3]
林奇真的记错了，这位大名鼎鼎的主持人就是美国脱口秀女王温弗瑞·奥普拉（Winfrey Oprah）。奥普拉生于1954年1月29日，来自美国南方的贫困地区，黑人、非婚生子女。也许很多人都想象不到，当年的一个密西西比州的问题少女如今竟是美国的“脱口秀女王”。1984年，她成为了美国广播公司（ABC）芝加哥分部WLS电视台“芝加哥早晨”节目的主持人。1985年9月，“芝加哥早晨”更名为“奥普拉·温弗瑞脱口秀”，在全国120个城市同步播出。“奥普拉·温弗瑞脱口秀”成为温弗瑞的个人品牌，直到今天一直占据着美国“脱口秀”节目的头把交椅。据估计每周在美国有2100百万观众收看，并且在海外107个国家播出，成为电视史上收视率最高的脱口秀节目。在1998年，她就被《时代》杂志评为20世纪最具影响力的100位人物之一；她还当选过美国最受爱戴的妇女第二名，仅次于希拉里。在2006年《福布斯》百位名人权力榜中，奥普拉荣登榜首。——译者注

第7章　艺术、科学与调研

本书以后的内容，占全书一半多的篇幅，记录了1992年我在《巴伦》周刊推荐的21只股票的选股过程，其中包括给上市公司打电话、思考、计算等。用这么长的篇幅来描述我的选股过程，正好表明：选股根本无法简化为一种简单的公式或者诀窍，根本不存在只要比葫芦画瓢照着做、一用就灵的选股公式或诀窍。

选股既是一门科学，又是一门艺术，但是过于强调其中任何一方面都是非常危险的。

一个只把选股当做一门科学的家伙，往往会过于迷信数量分析，整天钻在一大堆上市公司财务报表里不出来，根本不可能取得投资成功。如果仅仅依靠分析公司财务报表就能准确预测未来股价的话，那么数学家和会计师就应该是当今世界上最富有的人。可是你看看世界富豪排行榜，怎么连一个也没有呢？

过于迷信数量分析会形成误导，这种危害早已广为人知。最早的事例可以追溯到古希腊哲学家泰勒斯（Thales），他只顾得沉迷于分析计算天上的星相，结果忘了看脚下而摔到路上的泥坑里了。

另一方面，只把选股当做一门艺术，也同样不可能取得投资成功。我这里所指的艺术，是指直觉、感性以及艺术家们十分青睐的右脑活动。用艺术家的观点来看，寻找赚钱的投资机会需要一种只可意会不可言传的“灵感”（knack），并且要追随这种灵感行事。投资人有了这种灵感就能赚钱，投资人没有这种灵感就只能赔钱。既然投资只是一门艺术，基本面研究根本无用。

那些迷信选股只是一门艺术的投资者，完全忽视研究基本面，因此简直是在“玩”股票，结果只能是玩火焚身，赔的钱越来越多。然而他们却并不认为这是因为自己没有做基本面研究，反而认为是自己还没有找到那种艺术般的只能意会无法言传的选股诀窍。他们最喜欢给自己投资赔钱找的借口之一是：“股票如女人，永远猜不透。”这句话对女人和对股票都不公正（哪个女人愿意被比喻成联碳（Union Carbide）呢）。

我选股的方法是：艺术、科学加调查研究。20年来始终不变。我有一个安装了科特龙股票软件的电脑，但不是许多基金经理都使用的那种新型电脑系统，这种系统能够为你提供华尔街每一位分析师对每一家上市公司的分析报告，能够绘制精美的技术分析图表，据我所知这种电脑的高性能完全可以和美国五角大楼国防部玩战争游戏，可以和国际象棋特级大师鲍比·费希尔（Bobby Fisher）下棋。

专业投资者往往忽视调查研究。他们更多的是想方设法购买各种信息服务系统，比如Bridge、Shark、彭博社、Market Watch、First Call以及路透社信息等，从而能够让自己在第一时间发现其他专业投资机构的投资动向，可是他们本来应该自己花时间进行实地调查研究。自己不对上市公司进行调查研究，进行仔细的基本面分析，拥有再多的股票软件和信息服务系统也没有用。相信我，沃伦·巴菲特从来不用这些玩意儿。

从1986年开始，我每年受邀参加巴伦投资圆桌会议。在头几年的圆桌会议上，我对股票如此狂热，以至于推荐股票数量非常多。第一年，也就是1986年，我推荐了100多种股票，这创下了投资圆桌会议推荐股票数量的最高纪录。但这个纪录只保持了一年，第二年圆桌会议上，纪录又被我自己打破了，我又推荐了226种股票。以至于主持人艾伦·埃布尔森评论说：“也许我们应该问的是，你不喜欢哪些股票？”由于1987年10月的股市大崩盘，1988年的投资圆桌会议上各位投资专家对股市最为悲观，我也因此有所克制，只推荐了122只股票。当然如果你将分拆后的7家小贝尔公司分开计算的话，准确地讲，我推荐股票的总数应该是129只。埃布尔森这次挖苦我说：“你简直是一个无歧视的投资者，对所有股票都给予均等的买入机会。”

1989年我进一步克制，只推荐了91只我最喜爱的股票，这个数目仍然引起了《巴伦》周刊的不满：“我们或许又得再问你一次，你不喜欢哪些股票，这样问，是因为可能你不喜欢的股票名单会比你喜欢的股票名单要短多了。”1990年我推荐的股票数目进一步减少，只有73只股票。

我一直相信，寻找值得投资的好股票，就像在石头下面找小虫子一样。翻开10块石头，可能只会找到一只，翻开20块石头就有可能找到两只。在过去的4年中，我每年都要翻开几千块石头，以找到足够多的小虫子，从而满足资金规模越来越大的麦哲伦基金的胃口。

辞去麦哲伦基金经理职位以后，我从职业投资者变成了业余投资者，这使我大大减少了推荐股票的数目。在1991年和1992年的投资圆桌会议上我都是只推荐了21种股票。辞职后，我更多的时间是陪家人在一起以及参与慈善事业，因此我用在选股上的时间有限，只能掀开几块石头，找到的小虫子也就少多了。

我并不会因此感到有什么不高兴。因为作为一个业余选股者，根本没有必要非得寻找到50~100个能赚钱的好股票，只要10年里能够找到两三只赚钱的大牛股，所付出的努力就很值得了。资金规模很小的投资人可以利用“5股原则”，即把自己的投资组合限制在5只股票以内。只要你的投资组合中有一只股票上涨10倍，那么即使其他4只没有涨，你的投资组合总体上也能上涨3倍。

股市过热

1992年1月巴伦投资圆桌会议再次召开。在过去的1991年，道琼斯指数大幅上涨，到年底上涨到3200点的新高。由于市场上普遍乐观看好后市，1992年1月的前3周道琼斯指数大涨300点。在周围一片狂欢节似的市场气氛中，我的心情却极为沮丧。在经济衰退时，股市持续下跌到谷底，许多股票每天都在创出新低，我的心情反而非常高兴。相反，在大牛市中，股市持续上涨到高峰，许多股票每天都在创出新高，我的心情反而非常沮丧。

为什么呢？我认为，在股价过度低估的熊市中，到处都是物超所值的便宜股票，而经济衰退迟早会结束，这些被低估的好股票最终肯定会大幅反弹。但在股价过度高估的牛市中，很难找到什么值得买的便宜股票。因此股市大跌300点时，那些老练的投资人反而会比股市大涨300点更加高兴。

当时不少大盘股，尤其是市场上人人皆知的成长型公司，如菲利普——莫里斯、雅培、沃尔玛、百时美-施贵宝公司等，股价上涨幅度明显超过了公司盈利水平，从股价走势图上看，股价线远远高于收益线，这是一个十分不好的信号。如图7-1、图7-2、图7-3、图7-4所示。

图7-1　菲利普——莫里斯公司（MO）

图7-2　雅培实验室（ABT）

图7-3　沃尔玛公司（WMT）

图7-4　百时美——施贵宝公司（BMY）

那些股价线上涨幅度超过了收益线的股票，一般要么是横盘整理（也就是说会休息一下），要么是股价回调到与其盈利水平比较相当的合理价位。看看这几家公司的股价走势图，这些很受市场追捧的成长股，尽管在1991年涨幅榜上是名列前茅，但我认为，即使到了1992年股市继续走牛，这些股票也不会有什么好的表现，最多只能横向盘整。一旦股市反转走熊，这些股票有可能会大跌30%。我在巴伦投资圆桌会议上说，和年龄老迈又健康欠佳的特里莎修女相比起来，我觉得这些成长股的前景更加让人担忧。

判断一只大盘成长股的股价过高、过低还是合理，最简便的方法就是看看上市公司的收益线与股价线并列的走势图手册（这类手册在图书馆或券商那里都有）。当股价线平行或者低于收益线时，可以买入股票，但如果股价线高过收益线，就进入危险区了，你就不要买入了。

根据账面价值、收益或其他常见的衡量标准，1992年时道琼斯指数或标准普尔500指数明显已经高估了，但许多小盘股却并没有高估。到了晚秋时节，我开始为明年年初的巴伦投资圆桌会议做准备的时候，投资者为了避税会毫不留情地抛出亏损的股票，让那些本已低估的小盘股跌得更加悲惨。

我来教给你一个非常简单的赚钱之道。每年年末11月份和12月份许多投资者为了利用投资亏损来避税会低价抛售股票，你只要趁机买入那些股价重挫的股票，等到第二年1月份，这时股价总是会反弹，这就可以让你赚上一笔。这种年末下跌年初反弹的现象被称为“一月效应”，在小盘股上表现尤其突出。过去60年来，小盘股1月份涨幅为6.86%，而同期股市平均涨幅只有1.6%。

1992年，我准备在小盘股中找一些被低估的好股票。不过在小盘股里面开始淘金之前，我先得看看我本人在1991年向《巴伦》周刊读者推荐的股票，在这一年基本面有什么变化。

千万不要随意买入你既陌生又不了解的公司股票，那些你根本不懂的公司股票对你而言可能只是意味着看报纸行情表时再多看一个报价，看电视财经节目时多看一个股票代码而已。久而久之，随意乱买股票，只会让你手上的股票越来越多，到后来你会根本记不得当初为什么要买入这些股票。

只专注于了解自己能力所及范围内的几家上市公司，把自己的买入卖出限制在这几只股票以内，是一种相当不错的投资策略。如果你坚持这种先研究后投资的策略，那么对于你曾经买过的一家公司股票，你就理所当然应该对整个产业以及这家公司在行业内的地位有相当了解，你也会大致了解经济衰退时这家公司表现如何，哪些因素会影响公司盈利水平等。迟早有一天乌云会笼罩股市导致一场大跌，你原来曾经买过的那只股票又变得十分便宜，你就能够再次逢低买入吃一次回头草，赚上一笔了。

然而，更常见的现象是，很多投资者每天只顾忙着买进卖出，连自己过去曾经买过什么股票都记不清了，这种只会买卖不会分析的投资是不太可能成功的。但是很多投资人依旧如此。很多投资人对于曾经买过的股票，以后就再也不碰。尤其是当那些老股票勾起痛苦的回忆时，他们巴不得只想彻底忘记永不再提。他们或者是本来及时获利了结能赚钱，却因为太贪心太晚卖出结果反而赔钱；或者是本来多拿一段时间就能赚钱，却因为太害怕而过早卖出认赔离场。

唉，不管是卖出太晚还是卖出太早，这些痛苦都让人只想彻底忘掉。

对于那些曾经持有过后来卖掉了的股票，尤其是那些你卖掉后却一直涨个不停的股票，你肯定会有意回避去看这些老股票现在的股价行情如何，以避免产生痛苦的回忆。这是人的本性，就像突然在超市碰到老情人，你会偷偷地溜到一边故意躲开一样。有些人在看股票行情时，会故意用手遮住眼睛，以免看到自己卖掉后又上涨了一倍的沃尔玛百货，这种有意回避痛苦往事的心理我完全能够体会。

可是要成功投资，你就必须努力学会克服这种畏惧。开始管理麦哲伦基金以后，我强迫自己对以前曾买过又卖掉的股票也要多加注意，不然的话，我就没有多少股票可以选择买入了。在此过程中，我也领悟到，不要把一家公司的发展当成一个个断断续续的个别事件，而要看成一个连续不断的长篇传奇故事，你必须时时重新核查故事的最新发展，不要错过任何新的转折和变化。除非一家上市公司破产倒闭了，不然这家公司的故事将会永远持续下去没有结束。不管你是在10年前还是在2年前买过的股票，现在都可能又会变成值得再次买入的便宜股。

为了防止我对自己的持股有了新欢就忘了旧爱，我用一本大学生常用的大笔记本，详细记录我对每一只股票的投资过程，包括从季报和年报上摘录的重要信息，当时决定买入的原因以及上一次决定卖出的原因。在我上班的路上或夜深人静在家独坐时，我就把这个大笔记本拿出来细细翻阅，就好像有些人细细翻阅从阁楼里找出来的旧情书一样。

这次重新翻阅我笔记本上的投资记录，我又重新回顾了1991年我在《巴伦》周刊上推荐的21只股票。那一年大盘全面大幅反弹，我选的这些股票总体而言表现非常出色。标准普尔指数上涨了30%，我推荐的这些股票总体上涨50%以上，包括凯普尔公司（保险及理财服务）、豪斯霍德（Household）国际公司（金融服务）、雪松娱乐公司（Cedar Fair，游乐场）、EQK绿地公司（购物中心）、锐步公司（运动鞋厂商）、恺撒大世界公司（赌场）、费尔普斯——道奇公司（镀铜）、可口可乐装瓶公司（装瓶商）、基因科技（生物科技）、美国家庭公司（American Family）——现更名为AFLAC公司（一家日本的癌症保险公司）、凯玛特百货（零售百货）、优尼玛公司（Unimar，印度尼西亚的一家石油公司）、房地美公司和凯波斯迪德（Capstead）抵押公司（抵押贷款）、太阳信托（银行），还有5家储蓄与贷款协会以及我连续6年一直推荐买入的房利美公司（抵押贷款）。

再次仔细阅读我的投资历史记录，我注意到发生了一些重要的变化情况。最主要的变化就是股价已经上涨了。股价上涨并不意味着就不能再推荐这些股票，但是在大部分情况下，股价上涨意味着这些股票已经不再像过去那样是价廉物美的便宜货了。

雪松娱乐公司就是这样一个股价上涨不再是便宜货的股票。这家公司在俄亥俄州以及明尼苏达州都设有游乐场。1991年，雪松娱乐公司引起我注意的是，这只股票股息收益率高达11%。当时每股股价还不到12美元，但现在已经上涨到了18美元，股息收益率已降低到8.5%。这种股息收益率仍然算是相当不错的，但并不足以吸引我进一步追加投资。我希望得到更多的公司能够改善盈利能力的利好消息，但在和公司进行交流之后，我发现他们所做的工作中并没有什么能够刺激业绩增长的项目，所以我想还是转向其他公司寻求更好的投资机会。

我用同样的方法又仔细分析研究了其他20只股票。首先我把EQK绿地公司从荐股名单上删掉了，原因是我注意到这家公司在最新一期季度报告上的一则短短的说明（我发现留心读一下季报会让你得到很多有用的信息）。吸引我注意的是，这则说明提到，过去这家在长岛经营购物中心的公司每个季度都会宣布增加1美分的股息，但现在正在讨论是否取消这项持续增加股息的惯例。要知道EQK绿地公司上市6年来，每季都会宣布提高股息，如今公司为了省下区区10万美元，竟然不惜取消这一惯例，肯定是短期资金周转陷入困境才不得不如此。一家持续提高股息已成为一项传统的企业，突然表示改变惯例，只是为了省下一笔微不足道的小钱，这是一个投资者一定要当心的警告信号。（1992年7月EQK绿地公司不但没有提高股息，反而大幅降低股息。）

尽管可口可乐装瓶公司股价下跌，但我觉得这家公司的发展前景比以前更加暗淡，所以也把这只股票从荐股名单中删掉了。房利美股价已经上涨，但我认为公司未来前景仍然非常良好，所以我连续第7年推荐这只股票。要记得，股价比过去低了，并不是买入的理由；股价比过去高了，也并不是卖出的理由。另外，我决定继续推荐买入费尔普斯·道奇公司和两家储蓄与贷款协会，我会在后面详述原因。

第8章　零售业选股之道：边逛街边选股

我根据最新情况把1991年的荐股名单重新分析研究一番，发现其中有5只股票值得继续推荐买入。做完这些功课之后，我又开始用我习惯的老法子去寻找新的大牛股。我直奔给我带来投资灵感最多的福地：伯灵顿购物中心。

伯灵顿购物中心离我住的马布尔黑德镇有25英里，规模很大，里面有各种各样的商店。像这么大的购物中心，美国全国大概只有450家左右，在购物中心里逛街心情舒畅，非常适合研究股票。购物中心就是众多上市公司激烈竞争的战场，不管是业余投资者还是专业投资者，每天到这里都能调查发现那些上市公司的业务状况如何变化：哪些公司业务蒸蒸日上，哪些公司日渐滑坡，哪些公司在进行业务转型。作为一种投资策略而言，我认为，到购物中心多逛逛，远远胜过相信证券公司的投资建议，也远远胜过自己翻遍财经报道到处寻找最新消息。

许多股价涨幅最大的大牛股，往往就来自数以百万消费者经常光顾的商场。4家最热门的零售业大牛股是家得宝、Limited、盖普服饰和沃尔玛。1986年在这4只人人皆知的零售商股票上投资10000美元，然后持有5年，到1991年底就会上升5倍增值到50000美元。

在开车去伯灵顿的一路上会路过很多商店，这让我回想起了自己曾经买进卖出过的其他零售股。一出马布尔黑德镇首先路过的是两家Radio Chacks商店（Tandy公司所有，如果你在20世纪70年代初对它投资10000美元，到1982年股价达到最高点时及时卖出的话，就会赚到100万美元）；接着会路过一家玩具反斗城，这只股票由25美分上涨到36美元，上涨了144倍；接着路过一家Kids“R”Us；接着一家艾姆斯百货商店（Ames），提醒我们一只股票的股价最低会暴跌到零的；一家规模很大的眼镜店LensCrafter，这家公司的经营问题严重拖累了美国制鞋公司（U.S.Shoe）的业绩。

下了高速公路后，走128号公路，从北面进入伯灵顿。这条128号公路周围，是20世纪60年代许多著名的投机气氛很浓的高科技股的发源地，如宝丽来、EG&G公司等，这个地区就是美国最早的硅谷。我先经过的是Howard Johnson公司，这是一只20世纪50年代涨幅极大的成长股。接着经过塔可钟公司，一只表现极好的大牛股，后来被百事可乐公司收购，又推动百事公司盈利大增。再接着经过一家叫Chili’s的辣餐厅（股票代码很有趣，正好是EAT），尽管我的孩子们极力向我推荐这家餐厅，但我还是错失这只大牛股，因为我自作聪明地认为：谁会喜欢这种辣味餐厅呢？

伯灵顿购物中心的停车场，面积跟我所居住的马布尔黑德镇的市中心一样大，总是停满了汽车。停车场远端有一家汽车保养中心，屋顶竖着固特异轮胎（Goodyear）的广告牌。我曾在65美元时买进固特异的股票，但买入后股价下跌，尽管最近有所回升，但我还是相当后悔买入这只股票。

伯灵顿购物中心布局就像个大十字架，四角有4座大楼，东边是乔丹·玛什（Jordan Marsh）商场，南边是法林商场（Filene），过去都属于开发商坎佩（Campeau）所有。有一天坎佩先生突然闯进我的办公室大谈零售业，列举出许多事实和数字，他对数字掌握得如此深刻，让我印象很深，所以我买了坎佩先生的公司股票，结果犯下大错。在北边有罗德泰勒百货公司（Lord&Taylor），现在属于五月花百货公司，是一只表现优异的成长股。西边是西尔斯百货，这只股票20年前创出天价，但20年来再也没有到过这个价位！

走在购物中心里面，让我想起过去的小镇广场，有水池，也有长椅，还有很多大树；有年轻恋人在散步，也有老人在闲坐。只是过去小镇广场对面是一座戏院，而现在的购物中心广场对面却是长廊相连的4栋大楼；过去小镇广场上只不过有几家杂货店、药店、五金店而已，而现在的购物中心有两层，分布着160多家各种各样的商店。

不过我到购物中心来可不是没事随便闲逛的。我认为购物中心是研究上市公司基本面的绝佳之地，把许多很有发展潜力的上市公司一排排集合到一起，连在一起，股票投资人可以一家接一家地逛，一家接一家地进行调研。在购物中心逛一天，你对上市公司发展前景的了解，要比参加一个月的投资研讨会收获大得多。

唯一遗憾的是，伯灵顿购物中心里面没有一家证券公司，要不然，就在购物中心泡上一整天，观察各家商店进进出出的客流量大小，然后溜进证券公司买入人气最旺的商店所属的上市公司股票。这样选股当然绝非既简单又有效的选股之道，但我认为它还是比只听亲戚朋友推荐就随便买入强多了，这让我总结了
第14条林奇投资法则：

如果你喜欢一家上市公司的商店，可能你也会喜欢上这家公司的股票。

食品口味和服装时尚的同质化，虽然造成了一种单调的文化，但却让零售业和餐饮业的投资者发了大财。在一个地方火起来后，几乎肯定就能风靡全国，包括甜甜圈、软饮料、汉堡包、录像带、养老保单、袜子、裤子、女装、园艺工具、酸奶，甚至殡葬安排等，都是如此。投资人如果能够慧眼识英雄，发掘到在亚特兰大起家，后来向西征服全美的家得宝公司股票；或者是在加州起家，向东风行全美的塔可钟墨西哥风味餐厅；或者是从威斯康星州起家，向南席卷全美的Lands’End公司；或者是从阿肯色州起家，后来向北占领全美市场的沃尔玛超市；或者是由中西部起家，后来扩张到全美的盖普服饰或Limited公司，都会让自己赚到一大笔钱，足够你环游世界，不用再辛辛苦苦地在购物中心或连锁商店一边逛一边研究股票了。

在20世纪50年代，投资零售行业股票很少有大赚一笔的好机会，因为那个年代以大规模生产概念和模具作坊而闻名。但消费者的购物和饮食习惯仍然非常多样化。美国作家约翰·斯坦贝克（John Steinbeck）在他的《与查利同游》（Travels with Charley）一书中说，他和查利可以辨认出他们到的任何一个地方和另一个地方有什么不同之处。但是如果现在把他们先带到伯灵顿，然后蒙上他们的双眼，再把他们带到华盛顿州斯波坎的某个购物中心，或者内布拉斯加州奥马哈的某个购物中心，或者佐治亚州亚特兰大的某个购物中心，他们可能根本看不出各地的购物中心有什么区别，他们会以为还是在最初的伯灵顿购物中心。

我从头到尾看到了利维茨家具公司股票上涨100倍的整个过程，这让我激动万分，这种感觉真是终生难忘，从此我十分热衷于零售业股票。零售商并不见得都能取得成功，但至少每个消费者都很容易在购物的同时观察他们的发展进程，这是零售股另一个吸引人的优点。你可以耐心观察一家零售连锁店，看他们首先在某一个地区获得成功后，然后开始向全国扩张，并且用事实证明在其他地区同样能够复制原来的成功，这时再决定投资也不迟。

购物中心的员工更是具有内部人的优势，每天商店生意如何，一点也逃不过他们的眼睛，而且他们也很容易从同行那里得知哪家商店生意兴隆，哪家商店生意冷清。这些购物中心的经理们的内部人信息优势，更是任何员工都比不上，他们能够看到每月各家商店的营业收入，这是购物中心用来计算商铺租金的依据。购物中心里任何一家商场的经营者都会一个月又一个月地亲眼看到，盖普服饰或Limited服装公司的生意有多么好，如果他们竟然没想到去买这两家就在眼皮底下的好公司股票，放着大钱不赚，那真应该被自己的老婆骂，自己打自己两巴掌！这种人坐失良机，实在是太可惜了。即使弄虚作假炒股票被判入狱的伊万·波伊斯基（Ivan Boesky）也得不到这么好的内部信息。

我们家没有亲戚朋友在购物中心工作，不然的话我会每周请他们吃三四次饭，聊聊商场的最新经营情况。不过我们家却有好几位喜欢购物的，对这些商店的了解仅次于在购物中心上班的员工。我的妻子卡罗琳现在要忙着照顾几个孩子，花在研究商品目录上的时间比以前少多了（她有几位朋友在这方面可是绝对的高手），不过后继有人，我们的三个千金青出于蓝而胜于蓝，对各种商品的分析非常独到，连我这个公司研究专家也自叹不如。

两年前，有一次我们家一起坐在餐桌旁边吃边聊，我的女儿安妮问：“生产Clearly Canadian饮料的是一家上市公司吗？”在我们家非常鼓励孩子们提出这一类问题。冰箱里塞满了Clearly Canadian这个牌子的饮料，我当然晓得他们非常喜欢这种新型碳酸饮料。可是我并未留心孩子们的提醒，下工夫仔细研究这家公司，我只是翻翻标准普尔股票指南，没看到这家公司的名字，我想肯定不是上市公司，也就把它忘到一边了。

后来我才知道Clearly Canadian是在加拿大上市的公司，所以在只是记录美国上市公司的标准普尔股票指南上当然没有记载。我当时没有追根究底，真是大错特错。Clearly Canadian公司1991年上市后，股价在一年内就从每股3美元最高上涨到26.75美元，之后又回调稳定在每股15美元。不到一年就上涨了几乎9倍，10年上涨9倍就让你乐得笑不动了，更何况是不到一年？毫无疑问，这只股票比我1991年在《巴伦》周刊上推荐的任何一只股票都要好得多。

Chili’s辣餐厅也是因为我忽略了孩子们的推荐而失之交臂的大牛股。我那三个宝贝女儿非常喜欢这家餐厅，晚上睡觉时还要穿着这家餐厅送的绿色T恤衫。一看见孩子们穿的绿色T恤衫上餐厅的辣椒标志，就会让我后悔自己简直太笨了，竟然没把她们极力推荐这家餐厅的话当回事。唉！事实上有多少为人父母的，只会随便听信邻居的胡乱推荐去买什么自己根本不懂的金矿开采企业或商业地产开发公司的股票，却不知道跟着孩子们去购物中心逛街，这样就会发现这家盖普服饰公司的生意有多么红火，然后就会买入这只从1986~1991年仅仅5年就涨了10倍的股票？即使直到1991年他们才跟着孩子们逛街知道了这家公司，这时买入也不算太迟，一年也能赚一倍，比市场上所有名声显赫的基金的业绩都要好得多。

我们总认为自己的小孩是非常特别的，口味也是独一无二的，其实他们也不过是追逐同样时尚潮流的国际消费群体的一分子而已，全世界的孩子们对帽子、衬衫、袜子、牛仔裤的爱好品位基本没什么两样。因此根据我的大女儿玛丽总是喜欢从盖普专卖店买衣服，我可以非常有把握地断定，全美各地青少年也都喜欢从盖普专卖店买衣服。

1990年夏天，我陪玛丽去伯灵顿购物中心二楼的盖普专卖店，给她买些准备在高中学校里穿的衣服，这让我第一次关注到了这家上市公司。（作为一个在购物中心有着丰富调研经验的观察人士，我告诉你一个宝贵经验：在两层楼的购物中心里，生意最好的品牌专卖店反而都在二楼。购物中心的管理者有意如此安排，是想尽量让顾客在去最吸引人也是最赚钱的品牌专卖店时多绕一些路，多路过一些其他专卖店，好让整个购物中心多一些生意。）玛丽说她以前一点也不喜欢盖普的牛仔裤，可是现在她和成千上万个青少年一样，被盖普新推出的各种各样色彩缤纷的新款商品所吸引。可惜如同错失Chili’s辣餐厅和Clearly Canadian饮料一样，我又忽略了我女儿非常喜欢这个品牌的强烈买入信号，我痛下决心，今后一定要听女儿们的推荐，再也不犯同样的错误了。

圣诞节前，我带女儿去伯灵顿购物中心，我美其名曰“专门进行圣诞礼物大采购”，其实对我而言更大程度上是专门进行上市公司调研。我的目的是想让她们带我到她们最喜欢的专卖店。根据以往的经验，这表明这家专卖店所属的上市公司业务非常好，是一个绝对可靠的买入信号。和往常一样，盖普专卖店里人山人海，但我的女儿们这一次却并不是第一个就冲进这家店，她们第一个去的是美体小铺（Body Shop）。

美体小铺专卖各种化妆品和护肤品，有香蕉、果仁和草莓等制成的乳液和沐浴露，蜂蜡睫毛膏、奇异果唇膏、胡萝卜保湿霜、兰花油洗面奶、蜂蜜加燕麦片的面膜、覆盆子防皱化妆水、海藻加桦树的洗发水，还有更奇怪的东西，叫Rhassoul
[1]

矿物泥洗发香波。我可是绝对不会去买这种洗发香波的，不过显然肯定会有很多人买，因为我亲眼看到店里买东西的人挤得水泄不通。

事实上，美体小铺是购物中心生意最好的3家店之一，另外两家是盖普服饰专卖店和CML集团拥有的天然公司（Nature Company），CML集团还生产现在在各家各户起居室常见的挪威式窗帘轨道。我大致估算了一下，美体小铺及天然公司这两家店铺面积总共只有大约3000平方英尺，但营业额看起来和营业面积高达10万平方英尺的西尔斯百货公司差不多，西尔斯百货公司尽管面积很大，但顾客稀少，冷冷清清的。

当我看着女儿们拿着好几瓶香蕉沐浴液到收银台去结账时，我忽然想起，1990年，在麦哲伦基金一次每周例会上，一位分析师莫尼卡·卡尔曼森（Monica Kalmanson）推荐了这只股票。我又想起原来富达公司资料管理部的主管凯茜·斯蒂芬森（Cathy Stephenson），宁愿放弃丰厚的薪水，不要特高的职位（她有30个部下），用自己攒的钱去开美体小铺连锁加盟店。

我问一个店员，这家店的老板是不是斯蒂芬森小姐，结果果然是她开的这家分店。不巧我们来的这天她正好不在店里。我于是给她留话说我很想跟她聊聊。

这家店看起来管理得很好，十几个年轻店员非常热情。那次我们一下子买了好几瓶洗发香波及沐浴液，我一看它们的成分，估计也能做出一份相当美味可口的凉拌蔬菜。

回到办公室后，我翻开打印出来的装订在一起的麦哲伦基金持股记录本，在我离职时，这份基金持股记录，已经比我所住的小镇电话簿还要厚2倍。一查结果让我十分懊恼，1989年我就曾经买过这只股票，但是不知怎么回事我竟然忘记了。美体小铺这只股票，和其他很多我持股很少的股票一样，只是试探性购买，少量买入的目的就是为了保持对这家公司发展情况的及时追踪，以免我因为没有持股而忽视追踪这些股票，结果虽然我曾经少量买入了，却还是忽略了追踪这只股票。在伯灵顿购物中心亲身调研这家商店以前，如果你骗我说美体小铺是汽车修理连锁店，我也会坚信不疑。我的持股多达1400家上市公司，要想同时追踪所有持股上市公司的最新动态，实在是有些顾不过来，遗漏忘记一些在所难免。

看了一些券商的研究报告，我慢慢弄清楚美体小铺的发展历史过程。美体小铺原来是一家英国公司，创办人阿妮塔·罗迪克（Anita Roddick）尽管只是一位平凡的家庭主妇，但非常想干一番事业。她丈夫经常出差不在家，但她既不爱看什么电视连续剧，也不想跳什么有氧健身操，却喜欢在车库用各种水果蔬菜折腾来折腾去调配这种那种沐浴液。哪知道做出来的东西竟然大受欢迎，于是试着卖给周围的街坊邻居，结果这个原来只是家庭作坊式的小生意，很快就发展成一项大生意。1984年美体小铺股票公开发行上市，每股发行价只有5便士，约合10美分。

表8-1　小结

①在伦敦证券交易所上市交易。

美体小铺创立之后，很快就从一家小店发展壮大成为一家国际性特许经营连锁店，专门经营用新鲜水果和蔬菜制作的沐浴护肤用品。尽管中间股价有过两次暴跌，一次是在1987年股市大崩盘时市值损失一半，一次是在美国攻打伊拉克时股价又暴跌一半，但是经过6年时间，到了1990年股价还是由原来的5便士上涨到了362便士，如果某位投资者在首次公开发行时就买入，一直持有不抛出，投资收益将超过70倍！美体小铺股票虽然是在伦敦证券交易所上市，但通过美国证券公司也能买卖。

和生产调味品的Celestial Seasonings公司或生产冰淇淋的Ben&Jerry公司一样，美体小铺也是一家高度重视社会责任的企业。美体小铺产品全部由天然原料制造（其中有些原料是南美卡雅波（Kayapo）族印第安人从热带雨林中提炼出来的，卡雅波族人如果没有这份工作，或许就只能依靠砍树来维持生活了）。除此之外，美体小铺也从不做广告，所有员工每周带薪休假一天专门去做社区服务工作。美体小铺产品追求的是健康，而不是美丽。毕竟有谁能够一生保持美丽不老呢？美体小铺回收购物袋再利用，如果消费者拿旧瓶子来买新沐浴液，一个瓶子可以优惠25美分。

美体小铺并不是只想赚钱，还努力追求回报社会，但却并未因其社会责任感而影响公司发展，公司特许经营连锁加盟店增长很快，让公司盈利大增。斯蒂芬森告诉我，新开一家加盟连锁店第一年就可以收回投资开始盈利。她在伯灵顿购物中心开的分店生意简直太好了，所以她准备在哈佛广场再开一家分店——要知道当时美国经济正处于衰退之中。

尽管整个国家都处于经济衰退之中，美体小铺全球各地的平均单店营业收入却持续增长
[2]

。美体小铺的洗发水和沐浴液比折扣商店卖的贵，但比精品店和百货公司便宜，这种价格定位让公司找到了自己的“利基”（price niche）。

美体小铺最吸引人的地方在于，公司正处于快速增长的初期，而且公司产品主打的健康概念在全球范围都非常有吸引力。按照人口比例计算，美体小铺最密集的国家是加拿大，一共有92家连锁店。如果按照每平方英尺的营业额计算，美体小铺是加拿大零售行业中盈利最高的店铺。

美体小铺原来在日本只有一家分店，在德国也仅一家分店，但在美国已有70家分店。我想，加拿大人口只有美国的1/10，其市场就能支撑92家分店，照这样推算，美国市场至少能支撑920家分店。

经历最初几年的高成长之后，美体小铺并没有陶醉自满，仍在小心谨慎地进行扩张。零售商扩张过快，会出现严重问题，尤其是依靠借债进行高速扩张更加危险。美体小铺是一家特许经营连锁企业，所以不必借债，可以依靠加盟店的资金进行扩张。

从斯蒂芬森那里，我才知道美体小铺在经营扩张上有多么小心谨慎。虽然斯蒂芬森在伯灵顿购物中心开的加盟店已经证实她完全具备成功经营一家分店的能力，但是当她申请在哈佛广场再开一家新店时，美体小铺董事长仍亲自出马，专程从英国飞到美国进行实地勘察，并仔细评估斯蒂芬森的经营能力。如果美体小铺以自有资金扩张开设新店，如此谨慎情有可原，但哈佛广场加盟店可是斯蒂芬森自己拿钱开的，而且是她开的第二家加盟店，美体小铺总公司却并未因此就不经评估直接批准。

尽管我碰巧认识一家美体小铺加盟店老板，是我的老同事，所以有机会了解不少详情，但全球各地到过美体小铺加盟店的数百万消费者，也能和我一样亲眼看到它们的生意有多么好，他们只要再读一下公司年报和季报就也能和我一样了解到更多的公司经营情况和财务数据。有一次我跟一位好友提到美体小铺，他说他妻子和女儿也都很喜欢这家店。如果45岁的中年妈妈和13岁的小孩子都非常喜欢同一家店，那它就值得你去好好调查一番了。

单店营业收入没问题，扩张计划切实可行，资产负债表非常稳健，公司每年盈利增长20%~30%，投资这家公司还有什么问题吗？有。根据标准普尔公司对其1992年每股收益的预测，美体小铺市盈率已高达42倍。

任何一只成长股，以未来一年预期每股收益估算，股价市盈率超过40倍，就表明已经过于高估，此时买入十分危险。
根据经验法则，判断股价是否高估的一个标准是，市盈率不应超过收益增长率。

即使是增长最快的企业也很少能够达到25%的收益增长率，40%更是极为罕见。如此之高的收益增长率很难长久保持，公司增长速度过快，往往会自我毁灭。

有两位股票分析师认为美体小铺未来几年会继续保持30%的收益增长率。这意味着这是一只增长率估计为30%，但市盈率为40倍的成长股。纯粹从数据上来看并没有什么吸引力，但从整个股市的平均估值水平来看，这样的股票还算不错。

在我研究这只股票的时候，标准普尔500指数平均市盈率为23倍，可口可乐市盈率为30倍。一个选择是收益增长率为15%而市盈率为30倍的可口可乐股票，另一个选择是收益增长率为30%而市盈率为40倍的美体小铺，如果要二选一的话，我更倾向于美体小铺。一只市盈率较高但收益增长率也较高的股票，终究会胜过市盈率较低但收益增长率也较低的股票。

问题的关键在于，美体小铺是否能够在相当长的时间里持续保持25%~30%的收益增长率，从而使未来的每股收益最终能够支撑目前很高的股价？长期保持盈利高速增长说起来容易做起来可相当困难。但是美体小铺最近几年经过事实证明它所具有的扩张进入新市场的能力以及其产品在全球普遍受到欢迎的程度，都让我感到非常吃惊。美体小铺几乎一开始就进行跨国经营，业务向全球六大洲迅速扩张，而且都相当顺利、成功。若一切能够按照公司预定计划顺利进行的话，那么全世界最后会有几千家美体小铺连锁加盟店，股价还会再上涨70倍。

基于美体小铺的独一无二的全球市场扩张前景，我还是在《巴伦》周刊上公开推荐了这只股票。但是由于股价相对于每股收益已经相当高了，万一收益预期出现一点差错，赚钱的空间将十分有限，因此我决不会极力推荐美体小铺是投资人决不能错过的一只好股票。要是你很喜欢一家上市公司，但是目前价位不是那么合理的话，那么最好的办法就是，先买一点，保持跟踪，等下一次股价回调时再多追加买入。

投资像美体小铺、沃尔玛及玩具反斗城这种快速成长的零售股，最吸引人的地方就是，你有很长的一段时间可以充分观察它们的发展。等到他们用事实证明自己的巨大成长潜力之后，再买入股票一点也不迟。美体小铺的创始人还在车库里试验最初的沐浴液配方时，你根本没有必要冲进去匆匆抢购股票；即使是美体小铺在英国开了100家店，甚至在全世界开了300家或400家店时，你再买入股票也根本不晚。甚至等到美体小铺公开上市8年后，我女儿领着我到伯灵顿购物中心，我才第一次知道美体小铺，这时买入股票仍然不晚，美体小铺后面还有很大的上涨空间呢。

如果有人说，某只股票已经涨了10倍，甚至50倍，以后肯定不会再涨了，你就给他看看沃尔玛的股价走势图。23年前（1970年），沃尔玛刚刚公开上市时，只有38家分店，而且大部分集中在阿肯色州。上市5年后（1975年），沃尔玛扩张到104家分店，这时股价也上涨了4倍。上市10年后（1980年），沃尔玛分店扩张到276家，股价上涨了20多倍。

沃尔玛创始人山姆·沃尔顿是阿肯色州本顿维尔镇人，在沃尔玛刚创立时，镇上许多老乡很幸运地能够抓住了最早的机会买入股票，投资10年就能升值20倍。那么当投资的沃尔玛股票已经升值了20倍时，是不是应该不要太贪心，趁机高价抛出，把赚来的钱再去投资热门的计算机公司呢？如果想赚更多的钱，就不应该卖掉这么好的成长股。股票才不会在乎谁是持有人；至于是否过于贪心的问题，应该到教堂找牧师，或者找心理医生来解决。股票投资就是要赚钱，与是不是太贪心没有什么关系。真正应该重点分析的，不是沃尔玛股票会不会大跌以惩罚过于贪得无厌的股东，而是公司市场是否过度饱和。这个问题的答案非常简单：尽管在整个20世纪70年代，沃尔玛收益和股价都已经大幅成长，但沃尔玛也只不过在全美15%的地方开设了分店，未来全美还有85%的巨大增长空间！

到1980年，经过10年，沃尔玛股价已经上涨了20倍，创始人沃尔顿已是名扬天下的亿万富翁，但他还是开着一辆敞篷小货车；即使到这个时候再买入沃尔玛的股票也会让你大赚一笔。如果你在1980年买入，一直持有到1990年，就会上涨30倍。到了1991年沃尔玛股价又上涨了60%，这样1980年买入持有11年就能赚到50倍。如果那些最早的沃尔玛股票持有者，70年代赚了20倍就已经觉得太贪得无厌了，而在此基础上如果继续持有到1991年，就会赚到100倍，这时会觉得自己更加贪得无厌——不过此时，他有的是钱去看心理医生。

对于连锁零售业或连锁餐饮业来说，迅速扩张是推动收益增长和股价增长的最主要动力。只要单店营业收入持续增长（年报及季报都会披露这一数据），企业没有过度举债，并且正在按照公司年报向股东所描述的发展规划进行扩张，那么长期抱牢这只股票肯定就会大赚了。

[1]
一种植物。——译者注

[2]
same-store sales,单店营业收入是分析零售行业的重要指标。——译者注

第9章　房地产业选股之道：从利空消息中寻宝

美国房地产市场的崩溃让我发掘到了Pier 1公司、阳光地带园艺公司（Sunbelt Nursery）和General Host公司。

想在平静怡人的环境中寻找到大牛股，如同一个侦探只会呆坐在沙发上就想找到破案线索一样，几乎是不可能的。想在股市上超越别人，就得有胆量为人所不能为，敢于投资于其他投资人、尤其是基金经理都不敢投资的行业。到了1991年底，投资人最恐惧的就是房地产行业相关的上市公司股票。

过去两年多以来，房地产一直是整个美国最大的噩梦。由于商业地产的大崩盘，谣言盛传住宅房地产也将面临崩溃，据说住宅价格将会直线暴跌，会让很多卖家根本卖不出去。

从我住的马布尔黑德镇上，就能感受到大家对房地产市场的绝望气息，到处都能看见一套套房子上竖起的“此屋出售”的大牌子。如果您是初次来到我们这个小镇，搞不好还会以为这些大牌子是马萨诸塞州新选定的州花呢！但是后来这些“此屋出售”的大牌子都消失了，原因是那些卖家从买家那里根本得不到合理的报价，一次次失望之后，也只好继续抱着跌价的房子不卖算了。到处都听到卖家在抱怨，说对方出价竟比两三年前的价格还要低上三四成。这种情况非常普遍。特别是那些高级住宅区，房价更是严重下跌，很明显，房地产的大繁荣已经结束啦！住在这些高级住宅区的人，其中有不少是报社编辑、电视新闻评论员和华尔街的基金经理人，因此也就不难理解为什么报纸头版和电视晚间新闻会那么关注房地产崩盘了。事实上这些新闻报道只是报道商业房地产的崩盘，但标题上往往去掉了“商业”两个字，结果就让大众误以为整个房地产市场都已经崩溃。

有一天，在报纸次要版面上不起眼的一则小消息引起了我的注意：据美国房地产协会（National Association of Realtors）公布的数据，美国中等住宅价格在上涨。1989年在上涨，1990年在上涨，1991年还在上涨，而且从美国房地产协会1968年开始发布中等住宅价格统计数据以来，房屋价格一直在上涨。

中等住宅价格水平只是众多能表明房地产市场真实情况的有力数据之一，这些数据表明，美国房地产市场其实没有大家想象的那样糟糕，足以鼓励投资者勇敢地到当时最令人恐惧的房地产行业去寻找大牛股。其他毫不引人注意却能够让你看透行业真相的数据还有美国住宅建筑商协会（National Association of Home Builders）公布的购屋能力指数（afford ability index）以及房地产抵押贷款呆账比例等数据。

这些年来，好几次的经验让我发现，在报纸、电视大肆宣传报道的背后，那些不引人注意却十分有力的数据往往表明事实上完全不是那么回事。一个总是十分灵验的投资策略是，等到媒体和投资大众普遍认为某个行业已经从不景气恶化到非常不景气时，大胆买入这个行业中竞争力最强的公司的股票，肯定会让你赚钱。

（我得说明，这个选股方法并非万无一失。1984年投资界都以为石油和天然气行业根本不可能再恶化下去了，可是后来这个行业仍然继续恶化。除非有强有力的事实和数据表明行业景气度确实正在改善，否则故意去赌一个被行业不景气折腾得奄奄一息的公司能够起死回生就太愚蠢了。）

1990年和1991年中等住宅价格持续上涨的消息很少有人注意到，当我在巴伦投资圆桌会议上提出这个证据时，根本没人愿意相信。而且，当时美国利率已经下降，使得居民购房能力比十年前提高了许多。购房能力指数大增使我相信，除非经济永远衰退下去，否则美国房地产市场的春天很快就会来临了。

然而，尽管许多有力的数据都表明房地产行业正在好转，不少很有影响力的人士还是在继续担忧房地产市场将会崩盘；这种观点铺天盖地，使得和房地产市场有关的建筑公司和房地产信贷公司的股票价格也一跌再跌。1991年10月，我开始关注托尔兄弟公司（Toll Brothers），这是一家美国知名的住宅建筑商。这只股票过去曾经多次出现在我管理的麦哲伦基金投资组合中，也出现在我的投资日志中。可是如今受累于市场对房地产行业的悲观预期，托尔公司股价从原来的12.625美元，跌到只有2.375美元——也是一只5倍股，但不是上涨而是下跌了5倍。那些低价抛出股票的投资者，想必有不少是住在高档住宅区的，可能是被房价暴跌吓坏了。

我记得托尔公司实力雄厚、财务状况良好，足以支撑公司度过任何难关，股价怎么会如此暴跌呢？所以我把相关资料找了出来，进一步详细研究。我想起，几年前有一位优秀的基金经理肯·希伯纳（Ken Heebner）就向我推荐过托尔公司；我在富达基金公司的同事，阿伦·莱费尔（Alen Leifer）也曾在电梯里跟我提到过托尔公司。

托尔公司只是一家建筑商，而并非开发商，所以不会把自己的钱拿来进行房地产投机。我断定，在房地产市场持续低迷的环境下，许多竞争对手由于资本实力太弱会不得不退出；只要托尔公司能挺到最后，等到行业复苏，就一定能抢到更多的市场份额。从长期来看，这次房地产大萧条，消灭了许多竞争对手，对于托尔公司反而是一件好事。

既然托尔公司的长期发展前景良好，那么托尔公司股价跌到只有原来的1/5，到底是不是公司有什么地方出现问题了呢？我翻了翻最新一期的财务报告，发现托尔公司负债减少了2800万美元，现金资产增加了2200万美元，可见经过这段行业低迷期，公司的资产负债表质量提高了！那么它的订单情况如何呢？同样很好，公司建造新的房屋的订单已经排到两年之后。如果说有什么问题的话，那就是托尔公司生意太好了，订单多得做不完！

托尔公司在房地产市场低迷期间，还悄悄地扩张，进入了几个新市场，并且已经做好一切准备工作，一旦行业复苏，就会大大受益。只要住宅市场出现复苏，并不需要强劲上涨，托尔公司就能轻而易举地打破盈利纪录。

此时你可以想象到，我有多么兴奋，竟然找到这样一只大黑马：负债很少、订单充足——足以保证两年的业务，而且身边竞争者一个个被迫退出，股价竟然只有1991年最高价的1/5！

那年10月，我在给《巴伦》周刊的推荐买入股票名单上，把托尔公司列为首选，准备到第二年1月份巴伦投资圆桌会议召开时推荐给大家。但在此期间，股价很快就上涨了近4倍，每股股价已经达到了8美元（到投资圆桌会议召开的时候，已经涨到每股12美元了）。我长期关注年底股价的异常表现，在此给各位提供一个经验：动作一定要快！股市中那些专门寻找便宜股的投资猎手，最近眼睛越来越亮，用不了多长时间就会发现哪只股票被严重低估。等到这些投资猎手买够了股票建好了仓，股价早已经涨得差不多了，再也不是什么便宜货了。

我一次又一次碰到这样的事情：每年秋末，好不容易发现了一只大黑马股票，它们由于被那些年末打算利用投资亏损来避税的投资者纷纷抛出，股价被打压得很惨。在次年年初召开巴伦投资圆桌会议时，我就把它们推荐给了大家，结果一过完年，我往往就只能眼睁睁地看股价大幅反弹，等到2个月后《巴伦》周刊要刊登出我推荐的股票名单时，股价早就涨了很多了。1991年1月14日，巴伦投资圆桌会议召开那一天，我推荐了Good Guys电器连锁店的股票，结果从会议召开那天到1月21日杂志出版这一个星期间，股价大涨，它就再也不是一只大黑马了。为此，我和《巴伦》周刊的编辑不得不在1月19日专门进行讨论，最后决定只好把这只股票从名单中删掉。

显然，1991年秋天，发现托尔公司股票被严重低估的投资者，远远不止我一个人。没想到，早在我在杂志上公开推荐这只大黑马股票之前，许多人就捷足先登追着买入这只股票了。没办法，我只好再去挖掘另外的大黑马。我想，房地产市场危机被过度夸大而持续低迷，肯定还有不少公司能从中受益。我第一个想到的，就是Pier 1公司。

Pier 1公司

谁都知道，买了房子，不管是新房还是二手房，都得花钱重新装修布置一番，这就要买一些灯饰、隔板、踏脚垫、碗盘架、地毯、窗帘等，或许还要买藤椅、沙发以及其他各种各样的小摆设。所有这些东西Pier 1公司都有出售，而且价格便宜，预算不很宽裕的消费者也能负担得起。

当然，我以前在管理麦哲伦基金时就买过Pier 1的股票。这家公司1966年从Tandy公司分拆出来，独立成为公开上市公司，其家饰颇具远东风格。我妻子卡罗琳很喜欢到位于北岸购物中心裙房的Pier 1连锁店去逛。Pier 1在20世纪70年代曾经是牛气冲天的超级成长股，后来盘整了一段时间之后，在20世纪80年代又大涨了一把。投资人如果赶上这一波大反弹，就能赚到很多钱。但是到了1987年大崩盘时，Pier 1股价从原来的14美元惨跌到只有4美元。后来股价又回升到12美元左右，不过在海湾战争时它的股价又一次暴跌，跌到只有3美元。

我第三次注意到Pier 1这只股票时，股价已经反弹到了10美元，之后又滑落到了7美元。我认为Pier 1股价在7美元的价位是明显被低估了，特别是在住宅市场可能复苏的曙光已经出现的情况下，未来家庭装饰品的需求必然会大幅增长。

我翻开了档案中关于Pier 1的资料，重新回顾了一下这家公司的基本情况。在这次受到经济衰退打击之前，Pier 1保持着收益持续增长12年的盈利纪录。以前有个叫Intermark的大型集团企业曾经持有Pier 1公司58%的股权。这家大集团对Pier 1公司非常重视，当时一家外部收购者想以每股16美元的高价收购Pier 1，但Intermark公开表示拒绝。据说Intermark坚持要价为每股20美元。但是后来Intermark资金紧张，不得不以每股7美元的低价贱卖自己持有的Pier 1股票。可是不久之后，Intermark还是破产倒闭了。

没有了Intermark大比例持股对公司的控制，反而更有利于Pier 1更好地发展。1991年9月和1992年1月8日，我两次拜访了Pier 1公司的CEO克拉克·约翰逊（Clark Johnson），他告诉了我好几个利好因素：①1991年在外部环境非常困难的情况下，公司仍然取得了盈利；②公司以每年新开25~40家分店的速度持续扩张；③目前全美只有500家分店，还远远谈不上饱和，市场增长的空间还大得很。尽管他们1991年新开了25家分店，却还能想方设法做到成本有所降低。由于不断努力降低成本，Pier 1公司的利润率持续得到改善。而对于分析零售业一贯可靠的指标——单店销售收入，约翰逊指出，在遭受经济衰退打击最严重的地区，Pier 1连锁店单店销售收入减少了9%，但是在全美其他地区，Pier 1连锁店单店销售收入都实现了增长。在经济衰退期间，单店销售收入降低是十分常见的，因此我把经济衰退期部分地区单店销售收入增长视为中等利好。如果是在整个零售行业市场一片大好的时候，一家公司的单店销售入下降，那就会让我十分担忧了，幸好Pier 1公司并非如此。

我评估一家零售企业时，除了前面讨论过的各点以外，我总是十分注意存货水平的变化。
如果存货高于平常水平，那么这就是一个警告信号，即管理层有可能通过提高存货来掩饰销售不佳的问题。

如果确实如此，公司最后就不得不降价处理过多的存货，并承认销售不佳的事实。虽然Pier 1存货增长了，但这是因为新开25家分店要大量铺货的关系；除此之外，存货水平保持在合理水平上。

分析到这里，我们可以看出，Pier 1具备了以下优点：第一，这是一家快速增长公司，有着很大的增长空间；第二，公司在努力缩减成本，不断提高利润率；第三，这家公司在不景气年份仍然取得了盈利；第四，连续5年提高股息；第五，在室内装饰品市场上，Pier 1早已万事俱备，就等住宅行业景气回升，业绩就会快速增长。而且，我妻子的朋友们，也都非常喜欢Pier 1店里的东西。另外，研究Pier 1还让我顺便发现了另一家好公司——阳光地带园艺公司（Sunbelt Nursery）。

1990年Pier 1公司收购了阳光地带园艺连锁公司100%的股权。到1991年阳光地带园艺连锁公司股票公开上市时，Pier 1公司出售了自己持有的50.5%股权，获得了3100万美元的资金；其中2100万美元用来减少负债，另外1000万美元返还给阳光地带园艺公司，帮助它更新设备和开设分店。对Pier 1公司而言，1991年减少了8000万美元负债，只剩下约1亿美元的负债。在资产负债情况大有改善的情况下，Pier 1短期内不可能破产，而在经济衰退期间，很多负债太重的零售企业都撑不过去只好破产。

在这里，Pier 1只出售了阳光地带园艺公司一半股权，就获得了3100万美元，这比前一年整体收购的所有成本还要多600万美元，看来这笔买卖真是大赚了。你肯定会想到，剩下一半的股权大约也值3100万美元，这可是Pier 1的一笔远远超过账面价值的隐蔽资产。

在我研究Pier 1的基本面时，股价为7美元，预计1992年每股收益为70美分，以此推算市盈率为10倍。在公司每年收益增长15%的情况下，以10倍市盈率的价格买入肯定稳赚不赔。当我1月份飞往纽约参加巴伦投资圆桌会议时，股价上涨到了7.75美元，不过我认为以这个价格买入还是非常便宜，不仅是因为Pier 1公司有很多优点值得买入，而且它还有阳光地带的近一半股权这笔价值巨大的隐蔽资产。

在家庭装饰产品市场，Pier 1的竞争对手有相当一部分是夫妻店。每个月都会有一些熬不下去，不得不关门，退出市场。由于经济衰退，大型百货公司的家饰部门也不得不缩减规模，把更多精力专注于服装和饰品上。因此一旦经济周期开始复苏，Pier 1肯定会占据最大的市场份额，到那时肯定没有一个竞争对手可以与之抗衡。

也许我在给公司牵线搭桥做媒人方面相当失败。每次当我看中某一家公司，我就会开始想象可能会有其他企业有兴趣收购它。对于Pier 1公司，我做的白日梦是，当地的凯玛特百货公司应该会想要收购它。过去凯玛特百货就接连收购了连锁药店、连锁书店和连锁办公用品店，做得相当成功，并且一直在寻找新的机会继续扩张。

阳光地带园艺公司

一放下Pier 1公司的资料，我就马上拿起阳光地带园艺公司的资料。研究股票往往就是这样，一只股票会引出另一只股票，专业的选股人就会开始一段新的探索之旅，就像训练有素的猎犬用机敏的鼻子嗅来嗅去，不断辨别出新的气味。

阳光地带公司是一家经营草皮和园艺用品的零售连锁企业。我认为，如果房地产市场复苏，草皮和园艺行业从中受益的程度一点也不亚于家庭装饰行业。每家每户搬进新房子后，总免不了种几棵树、整整草皮，窗外摆几盆花，把院子收拾得漂漂亮亮的。

我进一步深入思考，目前园艺用品行业业态主要还是以夫妻店为主，特许经营加盟店或零售连锁的业态还未占据主导地位。理论上来说，正如当年Dunkin’Donuts连锁店迅速扩张、占领全美市场一样，一个管理良好的区域性或全国性的园艺连锁企业也有可能在全美国取得巨大的成功。

阳光地带公司能否扩张成为一个全国性园艺连锁企业呢？目前在全美11个规模最大的园艺市场中，阳光地带已经进入了其中的6个，经营形态和得克萨斯州及俄克拉何马州的Wolfe园艺公司、加利福尼亚州的花园中心园艺公司、亚利桑那州的Tip Top园艺公司差不多。史密斯·巴尼证券公司的研究报告指出，阳光地带公司致力于满足高档的、注重品质的客户群，努力提供更多种类、更加优良的园艺产品，提供更高水准的服务，以战胜主要依靠低价进行竞争的园艺用品零售商。

最初，阳光地带是随着Pier 1公司从Tandy公司分拆而独立出来的。1991年8月，阳光地带公司准备股票公开上市时，我才第一次接触到这家公司。母公司Pier 1公司要出售320万股股票，阳光地带公司管理层也到基金公司云集的波士顿来进行路演，推销自己的股票，在路演会议上，我翻了翻阳光地带公司的招股说明书。招股说明书经常被称为红鲱鱼（red herring），是因为在有很多重大风险警告的地方下面划了红线，你会发现这种红线零零散散，到处都是，看起来真有些像红鲱鱼。看招股说明书，就跟看机票背面的文字差不多，尽管印刷非常精美，但除了让人很感兴趣的少部分内容之外，其余大部分内容都无聊透顶——无聊得只会让你再也不想坐任何飞机，无聊得只会让你再也不想买任何股票。

不过首次公开发行股票时往往都能把股票全部卖出，可见大多数投资人对那些红线标注的风险提示说明肯定是视而不见的。不过我可要提醒你，招股说明书里面其实有些信息非常有用，千万不能忽略不看。阳光地带公司首次公开发行非常成功，每股招股价为8.5美元。由于发行股票筹得巨资，阳光地带公司股票刚上市时，资产负债表非常稳健，没有一分钱负债，每股平均还有2美元现金。公司计划用这笔现金来重新改造旗下的98所园艺中心，少数破落、无法利用的园艺中心则予以关闭，以提升整体盈利能力。

自越南战争以来，阳光地带各地的连锁分店就未曾好好打理过园艺场，因此有很多地方都需要整修，最重要的工作是要将一部分场地建设成封闭式的，好保护一些植物和花卉度过寒冬，重新生长发芽。

Pier 1公司售出50.5%股权后，仍然是阳光地带公司的最大股东，持有49%股权。我认为这是一件好事：因为Pier 1擅长于经营零售连锁企业，而不像保险公司——尽管持有一个造纸企业的大部分股权，但却对造纸行业一窍不通；而且Pier 1公司最近刚刚完成分店改造，其经验对阳光地带重整下属分店很有帮助；同时，双方管理层都持有相当多的阳光地带公司股票，这让他们很有动力把阳光地带公司经营得更加成功。

就在我考虑把阳光地带公司作为候选对象准备在巴伦投资圆桌会议上进行推荐的时候，股市上每逢年底为了利用投资亏损避税的大抛售开始了，这连累了阳光地带的股价跌到只有5美元。由于发生了一连串对草皮和园艺植物非常不利的自然灾害——亚利桑那州出现早霜、得克萨斯州降雨量高达14英寸，导致阳光地带公司季度盈利非常令人失望，因此股价下跌，市值缩水近一半。

此时有勇气在底部大胆买入的投资人，就是买到了一匹大黑马。现在一股5美元的阳光地带公司，还是两个月前上市时每股为8.5美元的同一家公司，每股账上还是同样的2美元现金，分店重修还是会照常进行。这家公司股价只有5美元，而账面价值为每股5.7美元，已经高于股票市价；预期1992年每股收益为50~60美分，所以目前市盈率还不到10倍，每年平均收益增长率高达15%。而股市上其他园艺零售公司，股价是账面价值的两倍，市盈率为20倍。

评估一家上市公司的实际价值，可以采取将类似的公司进行比较的方法，像房屋估价一样，用附近同类房屋最近成交价格作为参照。阳光地带公司总股本为620万股，乘以现在的每股市价5美元，这家有98个草皮和园艺中心的公司股票市值为3100万美元（一般还要再扣除负债，不过阳光地带根本没有负债，就不用扣除了）。

而其他园艺公司呢？例如美国东南部的卡乐威（Calloway’s）公司，只拥有13家和阳光地带公司类似的连锁店，总股本为400万股，每股市价10美元，公司市值为4000万美元。

如果只有13家分店的卡乐威公司就值4000万美元，那么拥有98家分店的阳光地带公司怎么可能只值3100万美元呢？即使卡乐威公司经营得更好，单店盈利能力更高（事实也确实如此），但阳光地带公司的连锁店总数还是卡乐威的7倍之多，而且营业收入总额也是卡乐威的5倍，阳光地带公司的价值比卡乐威还要低，这怎么合理呢？假使市场对两家公司的估值水平基本相同，阳光地带公司的市值也应该有2亿美元，即每股价值超过30美元。即使两家公司估值水平不同，比如卡乐威公司经营水平一流，股价估值水平较高，而阳光地带公司经营只是二流水平——即使如此，阳光地带公司股价也未免太过于低估了。

我在巴伦投资圆桌会议上推荐了阳光地带公司股票，等到在《巴伦》周刊上刊登出来时，阳光地带股价已经反弹到每股6.50美元。

GH公司

尽管不是有意为之，但1992年真成了我特别热衷于投资园艺行业的一年。就像Pier 1公司引导我发现了阳光地带园艺公司一样，阳光地带公司又引导我发现了同样也经营园艺用品的GH公司（General Host）。

你绝对猜不到GH公司会和园艺行业有关。过去GH公司是一家十分怪异的集团企业，什么业务都有，什么生意都做。它曾经拥有过萨姆饼干（Hot Sam’s Pretzels）、山胡桃农场小店（Hickory Farms Stores）、售货亭（kiosks）以及美国盐业（American Salt）等子公司。它还曾经拥有过全美美食家电视晚餐（All-American Gourmet TV Dinners）、范德卡普冷冻海鲜（Van De Kamp’s Frozen Fish）、弗兰克园艺和工艺品商店（Frank’s Nursery&Crafts）等子公司。在卡乐威分拆独立上市之前，它还全资拥有卡乐威公司。

最近，GH公司进行业务重整，把饼干、制盐、电视晚餐、农产品及冷冻海鲜等杂七杂八的生意全部剥离，集中精力经营遍布全美17个州、共有280家分店的弗兰克园艺公司。一开始吸引我注意到这家公司的是GH公司制定的长期股票回购计划。最近GH公司以每股10美元的价格在回购自己的股票，这表明以该公司内部人士的专业眼光来看，GH公司股票价值肯定高于10美元，否则他们干嘛要用这么高的价格回购股票呢？

当一家过去一直发放股息的公司，现在决定回购股票，并且通过贷款来回购股票时，这样做对公司有双重好处：一是贷款利息可以抵税，二是可以减少发放股息的支出（发放股息是用税后利润支付的）。几年前，埃克森石油公司股价大幅下跌，导致股息收益率高达8%~9%。后来埃克森以8%~9%的利率贷款回购这些需要支付8%~9%股息的股票。由于贷款利息可以抵税，所以实际贷款利率只有5%左右，而回购的股票就不用再支付8%~9%的股息。通过这样的操作，公司可以降低成本，相应也就提高了盈利，而这种操作却根本不用埃克森公司多炼一滴油。

而最近GH公司的股价又远远跌破了10美元，这完全吸引了我的注意力。如果一家公司以一定的价格回购股票，而你竟然还能以比回购价格更低的价格买到股票，那么这只股票就非常值得你考虑是否买入了！如果企业的管理层，如总经理或高管等内部人士，曾经以比目前市价更高的价格购买过自家公司的股票，这也是一个很好的买入信号。并不是说公司内部人士就不会错误地估计自家公司股票的实际价值（像新英格兰银行和得克萨斯州银行，尽管股价一路下跌却愚蠢地更多回购股票），但上市公司里的确有一些非常精明的内部人士——他们知道自己在干什么，像那种以远远高于价值的价格来购买自家公司股票的蠢事是绝对不会干的，并且他们也会格外努力把公司经营得更好，好让自己持有的自家公司股票大大升值。由此我总结出
第15条林奇投资法则：

当你发现公司内部人士买入自家公司股票时，这就是个很好的买入信号，除非这些公司像新英格兰银行那样愚蠢地以过高价格回购股票。

而根据GH公司最近公布的股东大会资料，我发现该公司CEO哈里斯J.阿什顿（Harris J.Ashton）个人就持有100万股，而且在最近这一次股价大跌中，他一股也没抛。这可是一个很好的投资信号。这只股票更吸引人的一点是，GH公司账面价值为每股9美元，而现在股价只有每股7美元！换句话说，你用7美元的价格就可以买到价值9美元的资产，用更低的价格买到更高的价值是我最理想的投资之道。

每次看到公司账面价值增加，我就会问一个看电影时都会问的问题：这是真的，还是假的？上市公司的账面价值，可能是真的，也可能是假的。要辨明真伪还需要仔细研究公司的资产负债表。

让我们来仔细研究分析一下GH公司的资产负债表（见表9-1），正好以此为例来给各位介绍一下我的3分钟透视资产负债表秘诀。

一般来说，资产负债表分为左右两边，右边显示公司的负债（表明公司欠别人多少钱），左边是资产（表明公司有多少钱），而资产减去负债，就是真正属于股东的权益，因此叫做股东权益。GH公司的资产负债表显示股东权益为1.48亿美元，这个数字是真实的吗？

在股东权益中，其中6500万美元资产是现金，这部分现金是真金白银，真实性没什么可怀疑的，至于其他8300万美元是否真实，得看看其余资产质量如何才能确定。

资产负债表左栏列出的是资产部分，里面可是有很多猫腻，你得睁大眼睛。

资产里面包括房地产、机器、设备和存货等，这些资产的真实价值可能和公司账面记录的价值并不符合。一座钢铁厂的资产负债表上记录的账面价值可能高达4000万美元，但若设备陈旧过时，就会一钱不值，卖废铁的钱还不够拆卸的费用。又如，房地产以原始买入价格入账，可能也已经贬值（不过往往更可能会增值）。

在零售企业的资产负债表上，商品存货也属于资产，不过存货资产账面价值的可靠性要看这些存货是什么类型的——如果是过时的迷你裙，现在一分钱也不值；如果是永不过时的白袜子，早晚都能卖出去。GH公司的存货是树木、花卉和灌木等，我想这些东西以后再次出售也能卖个不错的价钱。

一家企业收购其他公司时，会涉及“商誉”，亦称为“无形资产”，GH公司资产负债表中商誉为2290万美元。商誉是指企业支付的收购价格时超出被收购公司账面价值的金额。打个比方说，可口可乐公司的实际价值，远远超过装瓶厂、货车和糖浆原料等有形资产的价值。如果GH公司想要收购可口可乐公司，除了支付购买有形资产的费用之外，可能还要支付几十亿美元来购买可口可乐的品牌、商标及其他无形资产，这部分用来购买无形资产的价格在资产负债表中显示为商誉。

当然GH公司规模太小了，根本不可能去收购可口可乐公司，我这么说只不过是打个比方而已。GH公司资产项目中有商誉这一项资产，表明GH公司曾经收购过其他企业。GH公司能否把当初为商誉所支付的收购成本赚回来，谁也不晓得，不过在会计处理上他们必须用盈利逐渐把商誉冲销掉。

表9-1　GH公司合并资产负债表（单位：1000美元）

我无法确定GH公司在收购时为无形资产所支付的2290万美元的商誉是否真的物有所值。如果GH公司的资产有一半都是商誉，那么我可能就会怀疑GH公司的账面价值或者说是股东权益有很多水分了。不过GH公司总资产为1.48亿美元，商誉只有2290万美元，在总资产中占的比例不足20%，所以即使有些水分也不会有什么大的影响。

因此我们可以认为，GH公司资产负债表的记录与所宣称的每股约9美元的账面价值是非常接近的。

看完了资产负债表左边的资产部分，我们再来看看右边的负债部分。GH公司股东权益为1.48亿美元，但负债总额却高达1.67亿美元，这就有问题了！我们希望看到资产负债表上二者比较理想的比率是：股东权益至少应该是负债总额的两倍。股东权益越高，而负债越低越好。

一般而言，权益负债比率这么高，就足以让我把这种股票从名单上删掉。不过有些其他因素会让我酌情考虑：第一，这些债务不是短期债务，要过好几年才到期；第二，这些债务都不是银行借款，因为对于负债比例较高、财务杠杆较大的企业，银行借款是相当危险的，一旦公司经营上遇到问题，银行马上会要求归还贷款，这就使公司资金短缺，使本来能够应付过去的问题很可能会变成致命的打击。

再回过头来看看资产负债表左边的资产一栏，要特别注意商品存货的变化情况，尤其是对零售行业。存货太多就有麻烦了。如果存货过多，可能意味着公司是在隐瞒销售不佳的情况，延迟报告亏损，而不是抓紧时间降价处理掉多余的存货。不过如表9-1所示，GH公司本年度期末商品存货额比期初减少。

应付账款很高，不过这并不是什么问题，这反而表明GH公司在尽量延迟支付账单，尽可能把手里的现金利用到最长的时间。

在年报的文字部分中，GH公司描述了公司如何开展一项声势浩大的降低成本的大行动，以提升竞争力和盈利能力。这种裁减支出，提升获利的做法——这种降低成本的行动在美国所有的企业中都非常普遍；然而大部分企业都只是说说而已，是否真的说到做到，还得用数字说话——一看利润表上的销售费用、一般费用和管理费用三大费用数字是否降低就会知道。如表9-2所示，GH公司的销售费用、一般费用和管理费用确实在下降，并且这种下降走势一直持续到1991年。

GH公司采取了许多办法来提高盈利能力，下至陆地，上至太空。在陆地上，GH公司采用新的扫描设备使收款系统实现自动化。收款后每一次交易记录马上上传到太空上的卫星，然后再传送回地面上的中央计算机系统进行处理。有了这套卫星系统，就能追踪各个分店各类产品的销售情况，就能帮助总公司管理层进一步提高经营效率。例如，哪些分店“一品红”需要补货，或者某地芙蓉花存量太多，就可以转移到其他销售量较大而存货量又太少的分店。

表9-2　利润表

另外，GH公司各店信用卡签账单授权处理速度，也由原来的每笔需要25秒，提高到每笔只需要3秒，这使收银台前排队付款的时间大大缩短，提高了顾客满意度。

GH公司也准备和阳光地带公司采取同样的措施，在下属的各个弗兰克园艺分店封闭隔离出一片区域，以延长植物销售期；并且准备在圣诞节前后，进入大型购物中心专门开设售货亭，以提升节日销售量。想在购物商场设摊，我想GH公司并不是一时的轻率决定，在经营售货亭方面他们有着丰富的经验，GH公司曾在全美经营过1000多个售货亭，出售山胡桃农场的农产品。

对零售业者来说，售货亭成本低廉，是增加营业面积的好办法。1991年GH公司已在购物中心设置了100来个弗兰克园艺售货亭，出售圣诞树、节庆花环和其他植物，还有礼品包装服务。GH公司预定在1992年，把园艺售货亭增加到150个，并正在采取一系列措施把售货亭封闭起来以更好地保护植物，并尽量使这些售货亭更加持久地经营下去。

同时，GH公司也和以往一样，以稳健且审慎的步伐开始开设弗兰克园艺连锁店。预定目标是到1995年再增开150家分店，届时弗兰克园艺分店总数将达到430家。另外，弗兰克园艺连锁店也推出自己品牌的肥料和种子。

任何一家公司都喜欢告诉股东们公司的生意越来越好。不过GH公司管理层的说法更让股东们感到真实可信，因为他们有一整套实实在在的经营计划。GH公司并非只是傻坐着等待园艺行业的春天来临，而是采取实际行动来提高盈利，例如开设售货亭、整修园艺场、利用卫星系统加快信息处理等。像弗兰克园艺这种传统老店，能够在各个层面主动进行现代化改造，同时稳步扩张，其未来成功提高盈利能力的可能是很大的。

最后要确认的是关于GH出售下属的卡乐威园艺公司的交易进展情况。1991年GH公司整体出售了得克萨斯州的卡乐威园艺连锁店，用这笔钱来偿还债务，公司资产负债表更加健康了。

如今GH公司经过重组以后，和卡乐威公司一样，只专注于经营园艺业务，这正好让我们有机会来比较一下这两家业务相似的公司。我得拿出我最复杂的一个投资工具，一台我用了15年的计算器，来进行计算。

卡乐威公司只有13家连锁分店，股票市值为4000万美元，平均每家分店市值约300万美元。GH公司有280家弗兰克园艺连锁店，大约是卡乐威公司分店总数的21倍。由于弗兰克的店比较老旧，规模较小，盈利能力也较差，所以我们假设弗兰克每家分店的价值只有卡乐威一家分店的一半，相当于150万美元，那么弗兰克280家连锁店总的市场价值应该是4.2亿美元。

从GH公司4.2亿美元的总资产价值中，减掉1.67亿美元的负债，还剩下2.53亿美元，这是GH公司的股东权益市场价值。当时在外流通股数为1790万股，因此合理股价应是每股14美元，比市价高出约一倍。非常明显，GH公司股价被市场低估了（小结见表9-3）！

表9-3　小结

第10章　超级剪理发记

1991年12月，我特意到超级剪（Supercuts）美发店理了一次发，亲身体验了一下这家公司的服务如何。当时超级剪美发公司股票才刚上市，交易代码就是CUTS（剪）。如果不是我碰巧在桌子上堆放的一大堆文件上面看到超级剪的招股说明书，我也不会注意到这家公司，更不会故意不找我固定的理发师温尼·迪文森卓（Vinnie DiVincenzo）先生。温尼就在我住的马布尔黑德小镇开店，每次理发10美元，我每次去他都会和我聊得很愉快。

我们会谈谈孩子的事情，谈我那辆1977年出厂的AMC Concord到底算是老爷车还是古董车。可惜温尼先生的店还没发行股票成为上市公司，这次我为了进行上市公司调研，才没去找他理发，请我的这位老朋友可要原谅我一次。

我去的那家超级剪分店，位于波士顿的波伊斯顿大街829号，一栋气派的赤褐色砂石建筑的二楼。楼下立个牌子标示价格，剪发8.95美元，洗剪12美元，单洗发4美元。

超级剪的理发价格和温尼小店里的价格差不多，可是与那些高档美发厅和专业美发美容店相比就便宜多了。我的老婆和女儿们就是去那些专业美发美容店去做头发，要扮靓指甲，再烫个漂亮的波浪，价格可是贵得很，搞不好你的信用卡都要透支了。

当我走进超级剪美发店的时候，一位侍者上来招呼我。我看见有3个客人正在理发，还有4个客人在等候，都是男的。最后，终于来了几位女客人。后来通过与店员交谈，我了解到80%的客人都是男性，而95%的发型师（看来他们并不称呼自己是理发师）都是女性。我在等候名单上签了名，心想，许多人一定认为超级剪理发店的手艺一流，值得多等一会儿。

我坐下来，开始研究超级剪公司的招股说明书和相关资料，这是我特意从办公室带来的。在一家公司的分店里研究这家公司，再没有比这更有意义的方法来充分利用等候理发的时间了。

1991年10月，超级剪的股票首次公开发行，价格为每股11美元。通过特许授权经营，现在已经增加到650家分店了。公司创始者已经退出，新的管理层积极地开始了一项雄心勃勃的扩张计划。他们请来电脑天地公司（Computerland）的前任总裁埃德·费伯（Ed Faber）来负责这项扩张计划。

我记得费伯以前是一位海军陆战队士兵，在他的带领下，电脑天地公司创造了奇迹般的快速增长。他离开后，电脑天地公司就垮掉了，现在他又回来了。真奇怪这位原海军陆战队士兵会从事美发业，但是从事什么行业无关紧要，费伯的特长就是发展特许经营连锁企业，使一个原来只有几家小店的小公司发展成分店遍布全国的大型连锁企业。

理发行业是一个年营业额高达150亿~400亿美元的行业，而这个行业中大多数是理发师个人开的小理发店，或者是当地的美发厅。理发师越来越少（在纽约州，过去10年有执照的理发师人数减少了一半），但人的头发每月都会长一寸，既然找不到自己开店的理发师，总得找别的地方理发呀！这就形成了一个巨大的市场空白。进入并占领这个市场空白地带，对于一个管理规范、经营效率高的全国性美发特许连锁店来说是一个非常好的机遇。

这与我数年前见到的国际服务公司的专业殡葬服务连锁店开始取代殡葬服务夫妻店的情形是一样的。总是不断有人死亡的，总得有人来做殡葬服务，但是这个行业都是一些经营效率低下、规模很小的夫妻店，店主的孩子大多不想从事这一行，而是想去学法律专业，毕业以后当律师。

根据超级剪美发店的规矩，每一个发型师都不能慢悠悠地干活或是闲聊，而要迅速、高效地剪发。这完全符合美国20世纪90年代流行的“没有拖延、没有废话”的快餐文化。手拿一把小剪刀和一把“革命性功能”的梳子，一个发型师每小时能为2.8个人理好发。你在任何一个地方都能享受到同样的理发服务。

当你涉足任何新的行业，你总会学到一些新东西。你知道当一名理发师还得考从业资格证吗？我以前可不知道。但是他们的确是得考从业资格证的。掌管数十亿美元的基金经理并不需要考什么从业资格证，而一位理发师在修剪你的鬓角之前，他居然还要通过一系列从业资格考试。难怪过去十年基金经理的平均记录这样难看，要是每个基金经理都得考从业资格的话，也许他们的业绩会是另外一番样子。

超级剪美发店的发型师的每小时工资是5~7美元，这并不高，但加上医疗福利和每小时2.8个人给的小费，她的工资可以成倍增长。（我用“她”字是因为在那里工作的发型师大多数是女性）。

同时，发型师每小时能为开连锁店的老板挣到30美元的收入——怪不得开一家超级剪美发店这么赚钱。这不像炼铝行业的公司，一半的盈利还得花费在机器和设备更新上。除了房屋租金外，美发店的最大开销只不过是买剪刀和梳子而已。

从招股说明书上我还看到，开一家超级剪美发连锁店，平均每家连锁店要投资10万美元。这些钱主要用于支付特许经营权使用费、理发椅、装饰、洗发水等。仅仅是在最初两年，公司就预计能实现50%的税前投资利润率，这比我们在其他地方见到的任何一家公司的利润率都要高，这说明了公司为什么那么容易招募到新的加盟者。

对加盟店有好处的地方，当然对股东也有好处，这正是我这个基金经理对这家公司股票最感兴趣的地方。公司向各连锁店按销售收入的5%收取特许权使用费，并从各家连锁店销售Nexxus品牌美发美容产品收入中提成4%（我可以看到那些产品放在远处的墙上）。连锁店管理成本实际上微不足道，最大的费用是训练发型师。超级剪美发店平均每次为10个新店雇用一位新的培训师（1年薪水是40000美元），而每年这10个新店能为公司增加收入300000美元。

正如我在本书前面所提到的，在分析一家零售连锁企业的业务经营时，你要了解的第一件事情是，这家公司是否有实力不断进行扩张。看一下资产负债表，我发现这家公司的负债占总资产的31%，这么高的负债并不太理想，得进一步分析负债较高的原因何在。我在负债数字旁边做了个标记，提醒自己以后仔细分析。

在我思考的过程中（美发店的员工看到我东张西望，还不停地在本子上记着什么，一定把我当成了理发行业工会派来的探子），听到有人喊我的名字，终于轮到我了。有个店员领着我穿过一排理发椅，来到专门洗发的地方。一位漂亮可爱的发型师非常麻利地帮我洗好了头，然后又把我领回了剪发区。她给我套上围裙就开始大剪一通，一切是那么迅速，我几乎还没反应过来，我的鬓角就不见了。这时候我觉得自己好像变成了电影《爱德华剪刀手》（Edward Scissorhands）中被狂剪一通的篱笆树。

通常情况下，我从来不晓得自己到底看起来好看还是难看，即使当时从超级剪美发店的镜子里看到自己给剪成这般模样，我也没有表示一句不满。我要回去让家人看看，听听他们的意见才算数。我自己当时的感觉是，这次剪的发型蛮时髦的。

一回到家，我的妻子卡罗琳和三个女儿一见到我就问：“你怎么剪了这样一个发型？”我意识到，对于我这样一个48岁、一头白发的中年人来说，这种发型并不是那么适合。好几个熟人一见我都说我看起来更年轻了，我终于明白了，他们只是不想说实话让我难受，年轻是他们能找到的最恰当的说法了。当人们对我说我看起来更年轻的时候，我开始意识到，他们可能原来以为我很老，却没有告诉我实情。

我们前面讲过一个投资法则是，在你买一家公司股票之前，你必须得先喜欢上这家公司才行。但是这条投资法则也有一个例外。在我到超级剪美发店剪完头发以后，我发现我喜欢这只股票（至少是招股说明书）远远胜过喜欢这家公司的美发店。我发誓我以后还要去到原来一直给我理发的温尼先生开的那家店去理发。

就我的发型问题，我同远在加利福尼亚州的超级剪公司的高级副总裁和财务总监斯蒂文J.汤普森（Stenven J.Thompson）通了电话，他非常同情我被剪掉了鬓角。后来他安慰我道：“别担心，你的头发每月能长半英寸。”那天我在等待理发、看公司的小册子时，我就知道头发的这一增长速度了，看来我只能寄希望于自己的鬓角快点长出来了。

通过交流，我了解到，超级剪美发店的发型师都有从业资格证，并且每隔7个月就要重新接受培训，而医疗福利待遇和丰厚的小费都会吸引很多优秀的人才。对此，我担心的是员工的流动率太大，或者素质参差不齐，工作易受情绪影响等问题。汤普森回答说，到目前为止员工流动率一直很低。

了解到的信息大多数是正面的，先前我注意到负债过高可能是一个潜在的问题，后来事实证明问题也不是我想象的那么严重。汤普森表示，超级剪公司每年的自由现金流量为5400万美元，其中大部分可以用来偿还债务，预计到1993年，所有债务能够全部清偿完毕；到那时，像1991年2100万美元这样的利息费用从此以后也就不复存在了。

超级剪公司采特许连锁加盟方式，因而设立新店的资金全由加盟商自己负担。这是超级剪公司的另外一个大优势所在——不用自己投入资本，也不用过度借债，就能实现迅速扩张。

综上所述，超级剪最大的优势是，整个美国2.5亿人每个月都要理发，而在个体美发店逐步消亡的同时，却并没有出现大型连锁美发企业来填补这个市场空白。超级剪的最大竞争对手包括：瑞吉斯公司（Rigis Corporation）经营的美发大师（Mastercuts）连锁店，其大部分分店开在各大购物中心里面，租金较高，而且客户主要是女性；梦幻萨姆（Fantastic Sam），虽然分店数目是超级剪的2倍，但平均每家连锁店的收入只有超级剪的一半；J.C.彭尼（J.C.Penney），其美发厅只开设在彭尼商场里面。

此外，超级剪还有一个额外的竞争优势，那就是周日及晚上照常营业。公司方面正在进行一场声势浩大的全国性广告宣传，希望建立起竞争对手难以企及的高品牌认知度。超级剪正处于高成长的初期，每年收入增长率高达20%，我推荐这只股票时股价市盈率为16倍。

最终，由于这只股票各项分析指标都非常优秀——尽管我因为鬓角被剪掉十分生气，但我还是在巴伦投资圆桌会议中推荐了超级剪公司股票。我在会议上对大家说：“我在那儿剪过头发，我亲自调研过了。”马里奥·加贝利问：“就是你现在这个发型吗？”我只好承认就是在那里剪的。会议主持人埃布尔森马上接着说：“我们可不会为这样的发型做广告！”

超级剪公司小结见表10-1所示。

表10-1　小结

第11章　沙漠之花：低迷行业中的卓越公司

阳光电器公司

我总想在低迷行业中，找出经营非常优秀的公司。像计算机或医疗科技这样成长迅速的热门行业吸引了太多的注意力，同时也吸引了太多的竞争者。就像约吉·贝拉（Yogi Berra）
[1]

对一家著名的迈阿密海滨餐厅的评价：“生意太火也太挤了，再也没人愿意去了。”如果一个行业太热门了，竞争者拼命进入，竞争就会激烈到谁也赚不到什么钱。

投资中选择行业时，任何时候我都更喜欢低迷行业而不是热门行业。低迷行业成长缓慢，经营不善的弱者一个接一个被淘汰出局，幸存者的市场份额就会随之逐步扩大。一个公司能够在一个陷入停滞的市场上不断争取到更大的市场份额，远远胜过另一个公司在一个增长迅速的市场中费尽气力才能保住日渐萎缩的市场份额。这让我总结出
第16条林奇投资法则：

在商场上竞争绝对不如完全垄断。

低迷行业的优秀公司都有几个共同特征：公司以低成本著称；管理层节约得像个吝啬鬼；公司尽量避免借债；拒绝将公司内部划分成白领和蓝领的等级制度；公司员工待遇相当不错，持有公司股份，能够分享公司成长创造的财富。他们从大公司忽略的市场中找到利基市场，形成独占性的垄断优势，因此这些企业虽处在低迷的行业中，却能快速增长，增长速度比许多热门的快速增长行业中的公司还要快。

会议室装修过于豪华，公司高管薪酬过高，内部等级制度过于森严，以致严重影响员工士气，负债过高，这种企业肯定业绩平平。反之，若是会议室装修十分简朴，公司高管薪资合理，内部等级制度合情合理能激励员工奋发向上，而且企业负债很少，这种公司大部分业绩表现优异。

我打电话向约翰·韦斯（John Weiss）请教，他是加利福尼亚州的蒙哥马利证券公司的股票分析师，研究过好几家折扣家电连锁零售企业。我问他对Good Guys电器公司的看法，这只股票我从1991年就开始持续关注。韦斯告诉我，在电路城（Circuit City）电器公司的强势竞争下，Good Guys盈利能力受到严重打击。后来我问韦斯，在低迷的家电零售业中，他还青睐哪一家公司，他说是阳光电器公司（Sun Television&Appliance）。

韦斯给我讲了阳光电器发展的故事，他讲得实在太精彩了，刚和他谈完，我马上打电话到俄亥俄州阳光电器公司总部，想从公司了解第一手资料。

你从未见过一家上市公司的总裁很快就能接通他的电话，这就表明该公司没有什么等级森严的官僚体制。我很快通过电话联系到了非常和蔼的公司总裁鲍伯·欧伊斯特先生（Bob Oyster），我们先猛扯了一番俄亥俄州的高尔夫球场，然后才转入正题。

阳光电器是俄亥俄州中部唯一的一家大型折扣家电零售企业，主要销售各种小家电和冰箱、洗衣机、干衣机等。欧伊斯特告诉我，仅仅是在哥伦布市就有7家分店，而最赚钱的是在俄亥俄州的奇利科西（Chillicothe，我为自己能够正确念出这个地名而相当得意）的一家分店，另外该公司在匹兹堡地区也占有市场主导地位。

事实上，美国的一半人口就集中在哥伦布市周围500英里的范围以内，我想阳光电器的股东们和有兴趣的投资者们听到这一点一定很高兴。在密西西比河以东和梅森——迪克森沿线以北的区域内，哥伦布市也是唯一一个从1950~1990年间人口不断增加的大型城市。

俄亥俄州中部人口持续增加的消息还没传到东海岸，所以对阳光电器未来发展非常有利。该公司正在开展一个雄心勃勃的扩张计划（1991年新开7家分店，1992年新开5家分店），未来一共要开设22家分店。公司负债不到1000万美元。公司每年收益增长率为25%~30%，股价为18美元，市盈率只有15倍；而阳光电器的几个竞争对手正在为勉强经营下去而苦苦挣扎！

在1990~1991年的大衰退中，经济状况非常糟糕，住宅市场低迷，没有什么人买新家电，但是阳光电器公司照样赚钱。1991年阳光电器的盈利的确实现了增长，我没有什么理由怀疑1992年阳光电器的盈利会进一步增长。

尽管如此，阳光电器能否成为低迷行业中的优秀企业，在很多方面还有待观察。我选出7家低迷行业中的优秀企业股票，它们的股价表现详见表11-1。这几家公司的股价最近大部分都上涨了，以至于我不得不把它们从我1992年推荐买入的股票名单中删除。不过这些股票每一个都值得继续追踪，说不定以后还有好的机会可以买入。

表11-1　7家低迷行业中的优秀企业

西南航空公司

20世纪80年代还有什么行业比航空业更糟糕的吗？东方航空公司（Eastern）、泛美航空公司（Pan Am）、布兰尼夫航空公司（Braniff）、大陆航空公司（Continental）以及中部航空公司（Midway）相继破产，没有破产的其他航空公司也都在破产边缘苦苦挣扎。但是就在航空业这灾难性的十年中，西南航空公司的股价反而由2.40美元上涨到24美元。其他航空公司都破产或勉强维持生存，凭什么西南航空股价翻了10倍？主要原因不是因为西南航空做了什么，而主要是因为这家公司没做其他航空公司都在做的事！

他们不开通飞往巴黎的航班，不提供精美的机上餐点，不借太多钱购买太多飞机，也不为公司高管支付高得离谱的薪酬，但员工待遇却非常优厚，让员工没有什么抱怨公司的理由。

西南航空公司（股票代码LUV）在整个航空业中，营运成本最低。我们怎么知道这一点呢？看“每个座位每英里平均营运成本”这个统计指标就知道了，行业平均水平为7~9美分，而西南航空只有5~7美分。

判断一家公司是否真的非常节俭，一个办法是亲自到公司总部去看看。投资顾问威廉·唐纳休（William Donoghue）说：“你投资股票的上市公司总部大楼气派华丽，并不意味着里面的公司高管聪明能干，而是意味着你投资给公司的一部分钱为这座大楼付费了。”根据我自己的经验，他说得对极了。加利福尼亚州的金色西部财务公司，是储蓄信贷行业中营运成本最低、最节俭但经营效率最高的公司，该公司总部前台连接待小姐都没有，只放着一台老式的黑色电话机，上面贴个标签“请用”。西南航空在达拉斯的公司总部，18年来都是在一套破旧简陋得像军营一样的办公室里面办公。1990年他们总算决定“奢侈”一下，盖了一座三层高的大楼，还聘请了一位设计师负责内部装潢。不过这位设计师却犯下了个大错，他竟然把公司原来挂在墙上的优秀员工奖牌和公司野餐的照片拿下来，换上了昂贵的艺术品。结果公司首席执行官赫伯·科勒尔（Herb Kelleher）发现后，勃然大怒，马上把他解雇掉了，自己花了整整一个周末把奖牌和照片重新摆回原来的地方。

科勒尔这位公司带头人的作风，让西南航空上下有一种与众不同的疯狂气质。首席执行官的办公室用火鸡来装饰，员工年度大聚餐是露天吃辣味快餐。公司高级主管的薪酬提高幅度被限制不得超过普通员工薪水的提升幅度。首席执行官以下的所有主管人员，每个月都要在机场担任一天的票务员或行李搬运工。

西南航空的空姐制服是蓝色牛仔裤、T恤运动衫和运动鞋。机上餐点只供应花生和鸡尾酒。乘客中谁的袜子破洞最大谁就能得到奖品。起飞前的安全须知，用饶舌歌（Rap）唱给乘客听。

在其他航空公司竞相采用宽体客机在飞往洛杉矶、纽约或欧洲等相同的长途航线激烈竞争时，西南航空却找到市场缝隙：短途航线。西南航空公司自称是“唯一一家多班次短程廉价航空公司”。因此当其他航空公司在激烈竞争中不断破产倒闭的时候，西南航空却从1978年只有4架飞机的不起眼的小公司，发展成为美国第八大航空公司，也是唯一从1973~1991年连续盈利的航空公司。就投资回报率而言，西南航空至今无人可比。

在竞争对手们摇摇欲坠朝不保夕的时候，西南航空已完全准备好充分发挥优势占领更多的市场份额，这就是低迷行业中的优秀公司的共同之处。最近他们已经扩张进入美国航空公司（US Air）和美西航空公司（America West）放弃的航线（由于财务问题，这两家航空公司不得不收缩战线）。

购买西南航空公司股票的投资者，在1980~1985年间获得了10倍的涨幅。

不过从1985~1990年股价盘整达5年之久，投资者的耐心受到严峻的考验。其实西南航空公司股票能够维持股价盘整已经相当不错了，如果是投资泛美航空或东方航空这两家后来破产的航空公司股票，那可就亏个精光了。1990年以后，投资者的耐心得到了回报，西南航空股价又涨了一倍。

班达格公司

班达格公司专做旧轮胎翻新业务。你是不是觉得再没有什么业务比这更无聊的了？班达格公司在艾奥瓦州的马斯卡廷。我从没去过那里，查查地图，马斯卡廷是一个很小的偏僻小镇，紧临密西西比河，在达文波特的西南方。

在马斯卡廷这种穷乡僻壤，即使一州之隔的堪萨斯市流行的东西，在马斯卡廷也可能根本没人知道，但这反而是一种好事。由于公司地处非常偏僻的地方，华尔街的股票分析师很少来调研过，过去15年来，只有3位分析师追踪过班达格公司，尽管这家公司股价从原来的2美元一路攀升到60美元。

班达格公司首席执行官马丁·卡福（Martin Carver）远离纽约这种大都市而在偏僻的马斯卡廷自得其乐。他是全世界柴油卡车最快驾驶速度纪录的保持者。你不会在特鲁普大饭店那种豪华酒店看到他在那儿喝香槟——尽管他是个大富豪，有的是钱可以好好的奢侈一把。

班达格可以说是轮胎翻新行业中的西南航空：管理风格非常朴实（1988年年报中，卡福向家人表示感谢）；专注于成本节约；在其他人认为无利可图的行业中寻找到与众不同的利基市场，形成独占的竞争优势。目前美国每年卡车和客车翻新轮胎的需求约为1200万个，其中班达格的市场份额达到了500万个。

班达格公司自1975年以来，股息持续提高，从1977年到现在盈利每年增长17%。该公司资产负债表看起来有点不太稳健，是因为公司目前正进行海外扩张（已经占领10%的海外翻新轮胎市场），公司已经回购股票250万股。

尽管收益持续增长，班达格公司的股价在1987年股市大崩盘和海湾战争期间也曾两次暴跌。华尔街的这种过度反应，正是逢低大量买入班达格公司股票的好机会。两次暴跌之后，股价不但全部收回失地，而且后来又有所上涨。

库伯轮胎公司

库伯轮胎可以说是班达格公司的另一种版本。其他大型轮胎公司在新车配新胎的市场上激烈竞争，结果个个赔钱。库伯却避开竞争最激烈的新车市场，重点开拓旧车换轮胎的市场。库伯轮胎生产成本很低，售价也低，所以许多小型轮胎交易商都喜欢和它做生意。

1980年代末，轮胎业三大巨头（米其林、固特异和普利司通）竞争得头破血流，三败俱伤，库伯轮胎公司却照样赚钱。从1985年以来库伯公司收益持续增长，1991年盈利再创新高。库珀公司的股价则由1987年的最低点开始到海湾战争前上涨了3倍，涨到每股10美元，后来受战争影响又跌回到了每股6美元。当时投资人忽视了库伯公司良好的基本面，只是认为战争爆发，世界要完蛋了，轮胎业也要完蛋！结果世界一切正常，轮胎业也一切正常，库伯公司股价又上涨了5倍，达到每股30美元。

绿树财务公司

绿树财务，我把它和雪松娱乐公司、橡树工业、EQK绿地、枫叶食品和松林有限公司合并在一起，统称为“梦幻森林投资组合”。绿树财务公司负债非常高，首席执行官薪水也很高，甚至超过了一些棒球队的二垒手，所以这家公司算不上一家低迷行业里的优秀企业。不过我之所以把绿树财务公司也作为案例之一，是要告诉大家，在低迷行业中，即使只是一家还可以的公司，表现也会相当出色。

绿树财务公司专门发行活动房屋
[2]

的抵押贷款，这也是一个低迷行业，而且近几年来变得越来越低迷。1985年以来，活动房屋销售量一年比一年低，1990年全美只卖出20万辆活动房屋。

更糟的是，活动房屋抵押贷款的坏账数额也连创新高。活动房屋的主人还不起贷款，就写一张纸条：“我的拖车，现在归你了！”然后就弃屋而逃，一走了之。而一套用了十年之久的活动房屋，根本卖不了多少钱。

然而活动房屋抵押贷款行业的灾难对绿树财务公司却是大好机遇。加州一家叫山谷联邦（Valley Federal）的储蓄贷款机构，发放10亿美元的活动房屋抵押贷款，结果大亏，只好退出这个行业；密歇根州一家保险公司下属的财务服务公司也是兵败离场；就连过去一直是活动房屋贷款行业龙头老大的花旗银行，也亏得只好退出。但绿树财务公司却撑下来了，一旦行业复苏，它就能迅速占领其他竞争对手退出后留下的巨大市场，当然，前提是这个行业还会复苏。

在1990年底，绿树财务公司股价跌到最低点，每股只有8美元，但此时仍有很多人怀疑活动房屋贷款行业是否还会有复苏之日。1990年5月，《福布斯》杂志还发了一篇负面报道，标题是：“绿树之根枯萎了吗？”一看标题就会吓得你想要卖掉绿树财务公司的所有股票。这篇文章的作者详细叙述了每一个不利于绿树财务公司的负面因素，如活动房屋购买意愿持续低迷、贷款坏账问题连连、绿树财务公司的贷款涉及棘手的诉讼官司等。文章的最后结论是：“尽管股价市盈率只有7倍，绿树财务公司也不是一只值得投资的廉价股。”

不过投资者却根本没有理会这个负面报道，股价在9个月内回升为36美元。为什么在如此低迷的行业，如此糟糕的公司股价却表现如此之好？只有一个原因，即根本没有任何竞争对手。绿树财务公司垄断了整个活动房屋抵押贷款市场，公司发放贷款额剧增。绿树财务公司还开始把抵押贷款进行打包，然后转售给次级市场，就像房利美公司把住房抵押贷款打包出售的做法一样。另外，绿树财务公司也开始发放利润较高的房屋整修贷款、二手活动房屋贷款，还进一步扩张进入摩托车融资贷款市场。

如果当时你一看到《福布斯》的负面报道，就反其道而行，马上买入绿树财务公司的股票，那么不到9个月，就能上涨3倍。我并不是有意贬损《福布斯》这家非常优秀的刊物，我只是想告诉大家我的投资教训。在我的投资生涯中曾经错过了许许多多像绿树财务公司这样的好股票，
我的教训是，低迷行业的幸存者，一旦竞争对手消失，很快就能时来运转。

（绿树财务公司最近更名为绿树承兑公司（Green Tree Acceptance）。）

迪拉德公司

在迪拉德公司也有几位非常低调也非常节俭的公司经理人。迪拉德家族（主要是77岁高龄的威廉和他的儿子威廉二世）只拥有这家百货公司8%的股份，却几乎控制了所有具有投票权的股份。迪拉德公司是从美国阿肯色州首府，也是该州最大的城市小石城起家的。

迪拉德父子是两个非常吝啬的守财奴，他们翻遍所有书籍寻找进一步降低成本的方法，但却从来不会牺牲员工福利，员工薪酬待遇相当不错。迪拉德公司最节俭的方面体现在债务上，从资产负债表上看债务极少。

迪拉德公司的经营很早就开始用电脑进行管理，不但用电脑来管理资金，还用来管理存货。如果某家迪拉德分店卖掉了一件衬衫，店里的电脑会记录下来，然后自动向库房计算机发送补货信息，库房电脑再把订货信息发给供货商。分店经理和管理人员从电脑就能知道什么地方什么商品卖得怎么样，不必再花钱请一大堆咨询专家告诉公司应该进什么货。

迪拉德百货公司远离繁华的大都市。在大都市繁华商圈中有很多高档连锁百货公司竞争得头破血流。迪拉德百货公司一般建在像威奇托和孟菲斯这样的小城镇里。一些高档连锁百货公司，如联邦百货（Federated）、联合百货（Allied）和梅西百货个个遭遇经营危机，不是重组就是破产；迪拉德百货公司就买下它们放弃的一些分店，并把它们并入迪拉德电脑系统，这其中就包括联合百货的Joske’s分店和B.A.T.工业公司的J.B.Ivey分店。

如果在1980年投资10000美元买入迪拉德股票，1991年就增值为600000美元了，60倍！

CC&S公司

CC&S公司让我联想到丹尼·迪维托（Danny DeVito）在电影《夺人之财》（Other People’s Money）中一心想吞掉的新英格兰电线电缆公司。影片中新英格兰电线电缆公司的总经理办公室就在工厂楼上一间乱糟糟的房间里，墙上只挂着厂商送的廉价挂历，再无其他任何装饰。CC&S公司高管的办公室也在装配生产线的楼上，只是一个敞开的阁楼。新英格兰公司生产电线电缆，而CC&S公司生产汽水罐、啤酒罐、油漆罐、宠物食品罐、抗冻剂罐、瓶盖、洗瓶器和罐头加热器等。

这两家公司的总经理都是传统观念很强的商人，不过电影中的新英格兰电线电缆公司濒临破产，而现实中的CC&S公司却是全球最成功的制罐业厂商。

不用我多说你也知道，制罐业利润微薄，是个低迷行业；你也知道CC&S公司以成本最低而闻名。CC&S公司的销售费用只占销售收入的2.5%，比行业15%的平均水平要低得多！

销售费用压缩得这么低，几乎接近于一种非常苛刻的水平，这就是不久前去世的CC&S公司首席执行官约翰·康纳利（John Connelly）所一贯倡导的作风。康纳利极端仇视铺张浪费。这让我总结了
第17条林奇投资法则：

如果其他条件都一样，就选年报中彩色照片最少的那家公司股票。

康纳利的公司的年报就根本没有一张照片，但他舍得花大钱开发新的制罐技术，使CC&S公司在业内持续保持生产成本最低的地位。

公司盈利不是用来改进生产技术，就是用来进行股票回购。由于公司回购股票，股本减少导致每股收益提高，从而推动股价上涨，那么继续持有股票的投资人就大大沾光了。你几乎可以确定康纳利的确是在全心全意为股东服务，这种高管在其他公司可是极为少见！

康纳利先生去世后，CC&S公司经营策略也有所改变。现在公司多余的现金都用来收购竞争对手，以这种常见的方式来迅速扩张。公司的资本支出增加了，负债也比以前相应增长，不过新的经营策略到目前为止还是和老的经营策略一样赚钱。1991年CC&S股价也由54美元上涨到了92美元。

纽可钢铁公司

最近谁也不想进入钢铁行业，因为钢铁行业不但要面对日本钢铁厂的激烈竞争，而且几十亿美元的设备投资，很可能一下子就过时了。过去大名鼎鼎的美国钢铁公司（USX）和伯利恒钢铁公司都是美国光荣的象征，但过去12年来这两家公司只会一次又一次地试探投资人的耐心极限。伯利恒钢铁股价在1986年跌到每股5美元，过了很久才涨回来，现在每股13美元，但离1981年最高的32美元还差很远。美国钢铁公司股价同样至今还没有涨回到1981年的最高价。

然而如果你在1981年就买入纽可钢铁公司股票，当时一股只有6美元，1991年就已经涨到75美元了，为此，说不定你还会以为钢铁行业是发展迅速的行业呢！倘若你早在1971年就以每股1美元投资纽可钢铁公司，你就赚了75倍，也许你就会认为钢铁业是所有行业中最棒的行业。不过如果你在1971年买的不是1美元的纽可钢铁公司股票，而是24美元的伯利恒钢铁公司股票，持有到1991年股价只有13美元——持有20年赔了近一半，这将会让你认为投资国库券比投资股票更安全更可靠。

在纽可钢铁公司也有一位既非常节俭又很有战略眼光的首席执行官肯尼斯·艾弗森（F.Kenneth Iverson）。艾弗森可不会带公司的大客户去豪华餐厅用餐，尽管就近在公司总部对面。纽可钢铁公司总部在北卡罗来纳州的夏洛特市，公司总部没有高管专用的餐厅，停车场没有豪华汽车，机场也没有纽可公司的专用飞机。西装笔挺的公司高管并不比穿工装的普通工人有什么特权，如果公司盈利下降，从上到下一起降薪，如果盈利增加（通常都是增加），从上到下一起发奖金。

纽可钢铁的5500位员工并不属于某个工会，但福利比其他钢铁公司的员工待遇好得多。如果公司盈利，所有员工都能够一起分享，而且任何员工都绝对不会被解雇；员工孩子上大学，公司还发奖学金。万一经济不景气，公司决定减产，所有员工一起减少每周工作时间，以使整个公司不用解雇任何一名员工。

在历史上纽可钢铁公司曾有过两项很成功的技术突破。20世纪70年代，纽可钢铁公司专门把废钢铁再加工成为建材等级钢材，非常赚钱。后来当其他同行也掌握了这项技术之后，纽可钢铁公司又领先一步，开发出高级板材的技术。这种高级板材可用来制造汽车车身和家用电器外壳。拥有这项新的薄板浇铸技术，纽可钢铁公司就能直接与伯利恒钢铁公司和美国钢铁公司这些大型钢铁公司进行竞争了。

肖氏工业公司

搜索一下杂志数据库里，和肖氏工业有关的只有两篇文章：《纺织品世界》（Textile World）上有一段文字；另外一份古怪的技术杂志《自动化数据处理》（Datamation）上有一句话，提到了这家公司。此外，我还在《华尔街日报》和《PR新闻快报》（PR Newswire）上各看到一篇报道。很明显，关于肖氏工业公司的报道极少——尽管肖氏工业公司市值高达10亿美元，后来又很快增长到20亿美元，而且拥有全美20%的地毯市场份额。

前面我们谈的低迷行业的优秀公司总部都在非常偏僻的地方，肖氏工业公司也是一样。它的总部设在佐治亚州的蓝脊山（Blue Ridge Mountains）南峰附近的多尔顿，距离最近的大型机场至少有两小时的车程。历史上多尔顿以木屐舞和非法酿制威士忌酒而闻名全球。1895年当地一名少女发明了制造羽毛床单的制法，直接引发了当地床单制造产业的繁荣，又间接引发了地毯制造产业的蓬勃发展，不过那时候还没有肖氏工业公司。

肖氏工业直到1961年才成立，创始人罗伯特·肖（Robert Shaw）现年58岁，目前仍然担任公司总裁和CEO，他的兄弟J.C.肖担任董事长。从仅有的几篇报道来看，罗伯特·肖被形容为一个寡言少语但一字千金的人物。总裁办公室墙上则挂着一面旗，上面是简单易记的公司座右铭：“维持足够的市场份额，充分利用生产设备。”

以前罗伯特·肖曾宣称，肖氏工业将会成为市值10亿美元的大公司。大家都讥笑他是痴人说梦，尤其是West Point-Pepperell公司的高管更是笑得喘不过气来——当年这家公司是地毯业巨头，销售量是肖氏工业公司的两倍。但后来肖氏工业真的吞并了West Point-Pepperell公司，此后再也没有一个人敢笑话罗伯特·肖先生的雄心壮志了。

20世纪60年代肖氏工业公司成立时，再没有比地毯业更糟糕的行业了。只要投资10000美元就能办一家地毯厂。多尔顿附近布满了小地毯厂，350多家新办的地毯工厂开足马力扩大生产，以满足全美国各地对地毯的强大需求。需求量巨大，但供应量更加巨大。过了不久，地毯商们只好降价销售，你降了我也只好降，结果无论是自己还是竞争对手都赚不到钱了。

到了1982年，木地板重新流行起来，地毯市场的繁荣走到了尽头。到了20世纪80年代中期，原先25家最大的地毯公司，已经有一半不得不退出地毯行业，地毯市场从那时起也开始陷入停滞状态。但肖氏工业公司拼命压低成本，苦心经营，生意则越来越兴隆。当其他竞争对手纷纷出局时，肖氏工业公司在地毯市场的份额就越来越大。

肖氏工业利用所有可用的资金改善生产流程，进一步降低成本。为了避免高价购进棉纱原材料，肖氏工业公司自己买来机器自己生产，省掉了一个中间环节。肖氏工业自己建立销售网络，有自己的卡车运输车队。在对低成本的无止境追求中，肖氏工业选择不花大价钱在亚特兰大市区设置展厅，而是用大客车把客人拉到多尔顿的公司来参观。即使在地毯市场最糟糕的时期，肖氏工业还是能够每年维持20%的盈利增长，股价也随之节节上升——从1980年以来已经上涨了50倍，1990~1991年股价增长步伐稍有停滞，但1992年股价又上涨了一倍。谁会想到在地毯行业竟然会出现一只上涨50倍的大牛股？

1992年5月，肖氏工业再度出击，买下了Salem地毯厂，增强了公司在地毯业的控制地位。肖氏工业公司认为，到20世纪末，全球地毯市场将被3~4家大公司所垄断。不过肖氏的竞争对手更担心的是，到时候可能全球市场只由一家公司所垄断，而且它们都知道哪家公司最终将会完全垄断整个地毯制造行业！

阳光电器公司小结如表11-2所示。

表11-2　小结

[1]
Yogi Berra，美国扬基棒球队著名捕手。——译者注

[2]
Mobile Home，活动房屋，一种大的、汽车拖行的活动房屋，它能被安置在相对固定的地点，当做住所。——译者注

第12章　储蓄贷款协会选股之道

最近谁也不敢碰的股票，就是储蓄贷款协会。一听到这个字眼，大家都赶紧捂住自己的钱包。一提起储蓄贷款协会，大家就想到：储蓄贷款协会解困援助需要所有纳税人共同负担5000亿美元；1989年以来破产倒闭的储蓄贷款协会有675家之多；各家储蓄贷款协会的公司高管奢侈浪费得惊人；美国联邦调查局正在调查10000多件金融诈骗案。过去一提“储蓄贷款协会”，我们就会想到电影《风云人物》（It’s a Wonderful Life）
[1]

中的吉米·斯图尔特（Jimmy Stewart）饰演的那位节俭的银行家，现在则会联想起身陷牢狱中的前任林肯储蓄贷款协会主席查尔斯·基廷（Charles Keating）。

[2]

自1988年以来，跟储贷机构有关的新闻报道到处都是，翻开任何一份报纸，都会有关于储蓄贷款协会破产、被起诉的消息，或者国会正努力审议通过对储蓄贷款协会进行援助的法案等等。关于这些负面消息，现在至少有5本专门进行讨论的著作，但关于如何经营储蓄贷款协会赚钱的书，却一本也没有。

尽管许多储贷机构麻烦不断，但那些没有问题的和摆脱困境生存下来的储贷机构却经营得非常不错，值得关注和投资。用最基本的财务实力分析指标——资本充足率来衡量，实力最强大的银行JP摩根银行也只不过是5.17%，而高于这一水平的储贷机构全美就有100多家；随便提几家，比如康涅狄格州的新不列颠大众储蓄银行，它的资本充足率就高达12.5%。

当然，J.P.摩根之所以能够成为最强大的银行，还有许多其他重要因素，只拿一个指标来跟这个大众储蓄银行进行比较，是有点离谱。不过我想表达的关键一点是，我们都听说储蓄贷款协会经营得非常糟糕，财务实力非常差劲，而事实正好相反。

的确有不少储蓄与贷款协会的财务状况很糟糕，所以区分优劣非常重要。我把储蓄与贷款协会分为三种基本类型：诈骗钱财的大坏蛋、把好事弄砸的贪婪鬼和吉米·斯图尔特那种节俭型的老实人。以下分别介绍。

诈骗犯

像老千一样用小钱骗大钱的一套骗术，的确一试就灵。后来许多涉及诈骗的储蓄与贷款协会，都是用这套骗术。这些骗子是这样做的，比方说有一群人，为简单起见，假设是10个，每人出资10万美元设立一家“信神”储蓄贷款协会。他们这样就可以用凑起来的这100万美元的股东权益，再吸收1900万美元的存款，然后在此基础上发放约2000万美元的贷款。

为了吸收1900万美元的存款，他们用特别高的利率来引诱存款人，并聘请美林证券和谢尔森这样的著名证券公司帮助吸引资金。几年前你或许在报纸上看到过类似的广告：“信神储蓄贷款协会的超级大额定期存单，利率高达13%，联邦储蓄贷款保险公司（FSLIC）提供担保。”有政府做担保，信神储蓄贷款协会的大额定期存单好卖得很，证券公司也乐得大力推销好多拿佣金。

吸收了1900万美元存款，再加上100万美元的股东权益，于是信神储蓄贷款协会的股东和董事们开始大肆放款给亲戚朋友们，大搞一些价值很值得怀疑的房地产项目开发计划，结果在很多根本没有房地产市场需求的地方创造出一时的房地产市场繁荣。由于贷款前先扣佣金，所以从账面上来看，信神储蓄贷款协会的盈利惊人得高。

这些“盈利”使公司股东权益相应增长，而股东权益每增加1美元，公司就可以再像前面一样，吸收19美元的存款，然后发放20美元的贷款。如此循环再循环，越滚越大，这就是为什么一些偏僻小镇的储蓄贷款协会，比如像得克萨斯弗农镇的储蓄贷款协会也可以发展到几十亿美元资产规模的原因。就是这样，贷款越多，盈利越多，股东权益也越多，公司规模也越滚越大，最后大到有足够的财力去贿赂会计师、审计师，收买银行委员会中有权有势的参议员和众议员，还有足够的钱购买Lear喷气式飞机，在船上搞派对，甚至进口大象……

除查尔斯·基廷等少数几家公司之外，大多数诈骗型的储蓄与贷款协会都不是股票公开上市的公司，而是私人所有。股票公开上市的公司有一套严格的审查制度，是这些诈骗公司的股东和高管根本无法忍受的。

贪婪鬼

不一定非得是一帮骗子，贪婪鬼也会破坏一家储蓄与贷款协会。说个故事好了，某个叫“死水一潭”储蓄公司的储蓄贷款协会，看到周围信神和其他竞争对手大赚特赚，实在是有些不服气。这些家伙通过向亲戚朋友发放大量商业贷款，收取高额手续费，一夜之间成为百万富翁，天天声色犬马，纸醉金迷。而死水一潭储蓄公司还是辛辛苦苦地做着传统的房屋抵押贷款，根本赚不了几个钱，凭什么他们能赚大钱我们却不能赚呢？

于是死水一潭储蓄公司也聘请了一位华尔街专家——吊带裤先生，来教他们如何赚大钱。吊带裤先生能教给他们的只有一套永远不变的招数：最大限度地借款，直接从联邦住房贷款银行借款，然后像其他储蓄与贷款协会一样，做一些能赚大钱的商业项目贷款。

死水一潭储蓄公司言听计从，于是向联邦购屋贷款银行借款，也出售大额定期存单吸收存款，也和信神储蓄贷款协会一样在报上刊登广告。现金一到手，死水一潭储蓄公司就把钱借给开发商去建造办公大楼、住宅公寓和购物中心。为了赚到更多的钱，死水一潭公司甚至投资入股这些房地产开发项目。非常不幸的是，经济萧条来临了，那些本来要租赁办公大楼、公寓或购物中心的租客一夜之间消失得无影无踪，开发商也拖欠贷款不还。结果死水一潭储蓄公司花了50年才积累起来的财富，却在不到5年的时间里就蒸发得干干净净了！

其实死水一潭储蓄公司的故事不过是信神储蓄贷款协会的翻版，只不过死水一潭储蓄公司的董事并没有向亲友发放贷款，也没有暗中拿回扣装到自己的腰包里。

老实人

我个人当然最喜欢一直默默努力赚钱，从不装腔作势，始终低成本经营的老实本分的储蓄贷款协会。这些储蓄贷款协会从邻近地区吸收存款，只进行传统的购屋抵押贷款赚些小钱就心满意足了。在全美各地许多小镇和某些大城市郊区等这些被商业银行忽视的地区都可以发现这一类储蓄贷款协会。很多储蓄贷款协会只有几家存款额很高的大型分支机构，这要比那些分支机构很多但规模很小的储蓄贷款协会的盈利能力强多了。

老实本分的储蓄贷款协会只维持简单的营运方式，因此根本不用高价聘请专家进行贷款分析，也不必像大银行那样高薪聘请大人物来担任高管。同样，公司也不会大把花钱把办公大楼修得像希腊神殿一样富丽堂皇，大厅不必放古典家具来摆阔，也不必用飞艇、大型广告牌、名人来大肆宣传，墙上也不必挂高价名画；最多用海报宣传一下就足够了。

大型金融机构，如花旗银行，其一般管理费用及其他相关费用，大约是贷款总额的2.5%~3%。因此要保持盈亏平稳，存款和贷款利差就得超过2.5%才行。

但老实本分的储蓄贷款协会经营成本低，即使是更低的存贷利差照样能够维持经营。存贷利差缩小到1.5个百分点左右照样能够维持盈亏平衡。从理论上讲，即使储蓄贷款协会根本不做任何抵押贷款，也照样能够赚钱。例如，向储户支付的存款利率为4%，而存款投资6%的国债，这样就有2%的利差；如果发放8%或9%的抵押贷款，储蓄贷款协会的利润率就更高了。

多年来，老实本分型的储蓄贷款协会的最佳榜样是加利福尼亚州奥克兰的金色西部储蓄贷款协会。金色西部储蓄贷款协会拥有3家分支机构，由一对快乐的夫妻搭档赫伯·桑德勒（Herb Sandler）和玛丽昂·桑德勒（Marion Sandler）经营。他们像电影《奥兹和哈里特的冒险》（The Adventures of Ozzie and Harriet）中的奥兹和哈里特一般沉着冷静，同时又像沃伦·巴菲特一样精明过人，这是经营成功企业的一对完美组合。对于不值得的投资风险，桑德勒夫妇根本不碰，诸如高风险垃圾债券或房地产商业投机项目，两人根本不予考虑，以确保金色西部储蓄贷款协会避免经营不善而破产倒闭或被政府收购接管。

桑德勒夫妇从来不喜欢在愚蠢的项目上浪费钱财。他们对新鲜玩意常抱着怀疑态度，因此到现在也没安装自动柜员机。他们也从来不用烤箱、冰桶等奖品来引诱客户存款。在房地产开发贷款的狂热中他们却不为所动，坚持固守于传统的住房抵押贷款，这项传统业务占其贷款总额的96%。

如果谈到公司管理怎么节约费用，桑德勒夫妇无人能比。他们不像其他追求气派豪华的银行和储蓄贷款协会一样把总部设在旧金山繁华高贵地段，而偏偏选在租金低廉的奥克兰地区。金色西部储蓄贷款协会公司总部前台只有一部黑色电话，客人来访得自行通报！

不过在各分支机构营业网点的装修上，桑德勒夫妇一点也不吝啬，装修得尽可能让客户感到愉快和合适。他们也经常派人假扮客户，暗中调查各分支机构的服务质量情况。

20世纪80年代中期，在西弗吉尼亚州举行的储蓄贷款协会年会上，玛丽昂·桑德勒发表演讲，题目是《经营效率与成本控制》。演说十分精彩也非常吸引人，但与会的储蓄贷款协会高管中却有1/3中途离席。他们不愿听关于如何压低成本的演讲，却蜂拥到另一个房间去听一场关于最先进的电脑系统和计算器的演讲了。如果当时那些人肯用心听玛丽昂·桑德勒关于降低成本的演讲，并认真做笔记，或许他们中的大多数人现在还能留在这一行里。

在20世纪80年代之前，金色西部储蓄贷款协会是少数几家股票公开上市的储蓄贷款协会之一。20世纪80年代中期股票发行热潮中，有几百家原来是私人持股的储蓄贷款协会，转型为“共同储蓄银行”（mutual savings banks）申请股票公开上市。当时我为麦哲伦基金买入了很多这种股票，几乎名称中有“第一”或“信托”的，都在我购买之列。有一次我在巴伦投资圆桌会议上说。我收到145家储蓄贷款协会的招股说明书，结果买了其中135家公司的股票。会议主持人埃布尔森反唇相讥说：“那几家你不买的是怎么回事？”

为何我如此狂热地不管好坏大量购买储蓄贷款协会的股票，在此我要解释一下。第一，麦哲伦基金规模非常庞大，但储蓄贷款协会股本很小，因此必须买入相当多的股票，才能对基金业绩有一定的影响，这跟鲸鱼必须大口蚕食浮游生物才能生存一样。第二，储蓄贷款协会股票上市方式十分特殊，这使它们的股价从一开始就明显低估（要想知道如何花一分钱就能得到好东西，请参见第13章）。

总部设在弗吉尼亚州夏洛茨维尔的SNL证券公司一直持续追踪储蓄贷款协会股票上市后的发展情况。在其一份最新的研究报告中指出，自1982年以来陆续上市的464家储蓄贷款协会中，有99家被大型银行或大型储蓄贷款协会收购，股东往往都因此大赚一笔（最明显的例子是新泽西州莫利斯县的储蓄银行，1983年以10.75美元上市，3年后以每股65美元被收购）；有65家股票公开上市的储蓄贷款协会破产倒闭，股东自然是亏得血本无归（我有深切体会，因为这类破产的股票我也买过）；目前继续经营的还有300家储蓄贷款协会类上市公司。

如何评估储蓄贷款协会

每当我想要投资一家储蓄贷款协会的股票时，就会想到金色西部储蓄贷款协会。但是在1991年金色西部储蓄贷款协会股价翻了一倍后，我只得在这个行业中寻找其他未来的大黑马。在准备1992年巴伦圆桌会议推荐股票名单时，我从储蓄贷款协会股票中找到了几只好股票。当时美国的经济和金融情况非常不乐观，很容易就能找到被严重低估的储蓄贷款协会股票。

前面讲过储蓄贷款协会如何诈骗钱财的故事，现在最大的问题则是房地产市场崩盘。当时大概有两年时间，整个美国都在担心害怕一件事：房地产市场即将崩盘，将会搞垮整个美国银行体系。20世纪80年代早期，得克萨斯州楼市崩盘，几家银行和储蓄贷款协会随之倒闭，至今令投资人心存余悸。如今美国东北部及加利福尼亚州高档住宅区房价大跌，让人不禁联想到会有同样的悲剧发生，这回是否也会导致有关银行和储蓄贷款协会倒闭？

当时美国住宅建筑商协会公布的最新统计数字表明，二手房价格在1990~1991年连续上涨。因此我认为，人们担心美国房地产市场会崩溃，其实只是高档住宅价格下跌引发的恐惧。那些老实本分的储蓄贷款协会对高档住宅和商业不动产或房地产开发的贷款十分有限，其贷款大部分集中于10万美元左右的住房抵押贷款。这些公司收益持续增长，拥有十分稳定的忠实存款客户群，而且资本充足率比摩根银行还要高。

但是在一片恐慌之中，这些老实本分的储蓄贷款协会的优点根本没人注意。华尔街的机构不断打压股价，一般投资人也纷纷低价抛售。富达基金公司的储蓄贷款协会精选基金（Select S&L Fund）资产规模也大幅缩水，1987年2月为6600万美元，到1990年10月竟只有300万美元。证券公司对储蓄贷款协会行业的股票研究覆盖范围也大为缩小，有些证券公司甚至不再研究这个行业。

富达基金公司以往有两位专职研究储蓄银行的行业分析师：戴夫·埃利森（Dave Ellison）负责大型的互助储蓄银行；亚历克·默里（Alec Murray）负责小型储蓄银行的研究。后来默里去了达特茅斯研究生院，他的空缺也没有人补上。埃利森则被分派去研究另外一些大型金融公司，包括房利美、通用电气以及西屋电器。这样对他来说，研究储蓄贷款协会股票成了业余工作。

全美国只研究沃尔玛百货一家公司的分析师大概就有50位之多，追踪菲利普-莫里斯一家公司的分析师有46位之多，但研究公开上市的储蓄贷款协会股票的分析师一共只有几个人。由此我总结出了
第18条林奇投资法则：

分析师都感厌烦之日，正是最佳买入之时。

看到许多储蓄贷款协会股价很低，我开始深入研究这个行业的股票，认真研读《储蓄贷款协会行业投资指南》（The Thrift Digest），这是我喜欢的枕边休闲书之一。这部书由前面提到的SNL证券公司出版，由里德·内格尔（Reid Nagle）主编，他这本书做得非常出色。《储蓄贷款协会行业投资指南》差不多跟波士顿这个大都市的电话簿一样厚，每年要支付高达700美元的订费，才能得到每月更新资料。我特意告诉你价格是多少，是以免你一冲动就去订阅，却发现这份资料竟然这么贵，都可以买两张去夏威夷度假的来回机票了。

如果你真的准备在被严重低估的储蓄贷款协会股票中寻宝，这可比到夏威夷度假有意思多了。我建议你到图书馆，或到证券公司营业部借阅一本最新一期的《储蓄贷款协会行业投资指南》。我这一本就是向富达公司借的。

由于我晚饭之前、晚饭之中、晚饭之后都一直在看这本书，以致我妻子说这本书是我的旧约圣经。有这本《储蓄贷款协会行业投资指南》在手，我用一套自创的储蓄贷款协会行业分析指标逐一进行分析，找出了145家实力最强的储蓄贷款协会。以下就是分析一家储蓄贷款协会股票需要搞清楚的全部指标：

1.股票市价

这是肯定要看的。

2.首次公开发行价格

股价已跌破发行价，这是股票可能被低估的一个信号。当然还要考虑其他因素。

3.资本充足率

这是最重要的分析指标，代表公司的财务实力和生存能力。资本充足率越高越好。不同金融机构的资本充足率可能差别很大，最低的只有1%或2%（这样的股票跟废纸差不多了），最高的可能有20%（相当于摩根银行的4倍）。一般平均水平在5.5%~6%之间，低于5%的话表明你投资的是一家有相当大风险的金融机构。

不过我自己定的选股标准是资本充足率不低于7.5%。这样高的资本充足率，不仅表明破产倒闭风险很低，而且表明这种公司有可能成为其他金融机构的收购对象。因为这种公司资本越充足，贷款放大能力就越强，这正是大型银行或大型储蓄贷款协会可能会想收购这样资本非常充裕的公司来扩大贷款规模的主要原因。

4.股息

很多储蓄贷款协会的股息高于平均水平。如果这只股票符合所有标准，而且股息收益率很高，那就是锦上添花了。

5.账面价值

银行或储蓄贷款协会的资产，大部分都是贷款，所以如果储蓄贷款协会没有高风险贷款（稍后详细讨论），那么资产负债表上的账面价值就真实反映了这家公司的实际价值。目前许多老实本分的储蓄贷款协会盈利能力很高，但股价却大大低于账面价值。

6.市盈率

不管是什么股票，市盈率越低越好。目前有些储蓄贷款协会每年收益增长15%，但根据过去12个月的收益计算，市盈率只有7~8倍，这种股票当然很有升值潜力。尤其是当时我正在研究储蓄贷款协会时，标准普尔500指数平均市盈率高达23倍，这些储蓄贷款协会股票与之相比简直太便宜了。

7.高风险不动产资产

这是储蓄贷款协会普遍的问题，尤其是商业贷款和建造工程贷款，成了许多储蓄贷款协会的葬身之地。如果一家储蓄贷款协会的高风险资产占总贷款的5%~10%，我就会十分害怕、担心。如果其他条件都一样，我宁愿选高风险资产比例较低的。而储蓄贷款协会的商业贷款风险到底有多大，普通投资人从外部根本不可能准确分析判断，所以最安全的办法就是不要投资那些高风险贷款比例较高的储蓄贷款协会。

即使没有《储蓄贷款协会行业投资指南》，你也可以自己算出高风险资产比例是多少。先在年报的“资产”项目下找到建筑及商业不动产贷款额，再找到对外发放的贷款总额，用前者除以后者，所得的数值就是高风险资产比率。

8.逾期90天贷款

就是那些逾期未归还的不良贷款啦！这个数字当然越低越好，最好不要超过总资产的2%，而且最好是持续下降而不是上升。有时不良贷款比率即使只是增加了一两个百分点，也可能使一家储蓄贷款协会的所有股东权益化为乌有。

9.抵押不动产处置

这是指债权人因无法履行债务，储蓄贷款协会取消抵押品赎回权，收归已有的抵押不动产。这个项目的金额有多大，就表明过去贷款的问题有多大，因为原来发放的抵押贷款已经全部作为坏账损失冲销。

因为已经列为损失，所以抵押不动产处置金额即使很高，也不会像高风险资产比例那么令人担心了。不过若处置额持续上升，就十分令人担心了。储蓄贷款协会并不是房地产商，如果从债务人那里收回到一堆抵押的公寓住宅或办公大楼，单是维修费用就非常高昂，想卖出去也很不容易。事实上，如果一家储蓄贷款协会要处置很多不动产抵押品，你完全可以断定要处置掉这些不动产会障碍重重。

……

最后我选定了7家储蓄贷款协会股票，在巴伦投资圆桌会议上推荐买入，由此可见我多么青睐这个行业。其中5家属于财务实力稳健且经营老实本分的储蓄贷款协会，另外两家则属于一旦成功将获巨大回报但只有微小成功机会的冒险类型，我称之为起死回生类型，因为它们都是从破产边缘被拉了回来。那5家财务实力稳健且经营老实本分的储蓄贷款协会中，德国小镇储蓄公司（Germantown Savings）和冰河银行（Glacier Bancorp）这两家我在1991年就已经推荐，现在我再次推荐。

这5家财务实力稳健且经营老实本分的储蓄贷款协会，从各类分析指标来看，都相当优异：其中4家股价低于账面价值；资本充足率都达到或超过6.0%；高风险贷款比率低于10%；逾期90天不良贷款比率都低于2%；收回抵押不动产比率低于1%；市盈率低于11倍。其中两家最近回购股份，更是有利的投资信号。冰河银行和德国小镇储蓄公司商业贷款比率略高，不过听了公司方面的解释后，我认为问题不大。

至于那两家起死回生型的储蓄贷款协会，很多分析指标都相当糟糕，那些保守的投资者看到这种指标肯定会避之唯恐不及。我之所以认为这两家公司股票值得冒险投资，是因为尽管存在很多问题，但它们的资本充足率仍然保持相当高的水平。有了充足的资本作为缓冲资金，就给了这两家公司相当大的回旋余地来解决面临的问题。两家储蓄贷款协会的主要业务地区靠近马萨诸塞与新汉普夏的边界，这个地区经济已经显示出稳定的迹象。

它们能不能生存下来，我可不敢保证。不过它们的股价跌得实在非常之低（如劳伦斯储蓄公司（Lawrence Savings）由13美元跌到只有75美分），我认为抄底买入肯定能大赚一笔。

和我推荐的这5家财务实力稳健且经营老实本分的储蓄贷款协会相比，同样好、甚至更好的储蓄贷款协会，在全美各地肯定还有好几十家，也许你所住的城镇上就有一两家。那些集中投资于这类财务实力稳健且经营老实本分的储蓄贷款协会的投资人未来将会赚得笑掉大牙。因为这5家储蓄贷款协会不是未来继续发展壮大，就是被大型金融机构以远远高于目前股价水平的价格并购，其股价上涨潜力巨大。

若储蓄贷款协会的股东权益相对于资产的比例非常高，贷款能力相对于存款有很大的扩大余地，又有一个非常忠实的存款客户群，那肯定会让那些商业银行垂涎三尺。按照规定，商业银行只能在所在的州里吸收存款（该规定目前稍有修正），但它们却可以向全国任何一个地方发放贷款。因此商业银行对收购储蓄贷款协会非常感兴趣。

比方说，如果我是波士顿银行，我一定会对马萨诸塞州沿海的楠塔基特岛家庭港湾储蓄银行（Home Port Bancorp of Nantucket）发出收购要约。家庭港湾储蓄银行资本充足率高达20%，这大概是当今世界上最稳健的金融机构；它们拥有最理想的客户群——这个岛上的新英格兰人十分固执，从来不会改变他们的存款习惯，根本不会把钱转到那些刚刚问世不久的货币基金账户上。

或许波士顿银行并不想在楠塔基特岛上贷款，但是如果收购了这个家庭港湾储蓄银行，就得到了这家公司充裕的股东权益和忠实的存款客户群，从而利用其放大贷款能力，向波士顿或其他任何地区发放贷款，提高盈利。

从1987~1990年，储蓄贷款协会度过了一段艰难的日子，在那期间有100多家储蓄贷款协会被大型金融机构收购，收购的原因就像波士顿银行看中家庭港湾储蓄银行一样。而且我们有很好的理由认为，银行和储蓄贷款协会合并的速度会越来越快。目前整个美国的银行、储蓄贷款协会及其他各种存款机构，总数超过7000家，依我看来其中6500家都是多余的。

仅仅是在我住的马布尔黑德小镇，就有6家不同的存款机构，而整个英国只有12家存款机构而已（具体小结如表12-1所示。）。

表12-1　小结

资料来源：SNL Quarterly Thrift Digest.

[1]
《风云人物》，又译《美好的生活》，美国影片，1946年出品，美国著名演员詹姆斯·斯图尔特饰片中男主角乔治·贝利，一位勤恳节俭的银行家。——译者注

[2]
查尔斯·基廷（Charles Keating），号称“美国储蓄贷款协会丑闻之教父”，前林肯储蓄贷款协会主席，涉嫌诈骗、洗钱等多项刑事指控，林肯储蓄贷款协会倒闭造成20亿美元损失，1989年被判入狱12年半，1993年宣告无罪释放。——译者注

第13章　近观储蓄贷款协会

这种公司你可以多加留意。首先按照自己的选股标准选择5家储蓄贷款协会，然后以等量资金购买其股票，最后就是等待丰厚的回报。假定其中有1家盈利超预期，3家盈利基本符合预期，另外1家盈利稍差，但从总体结果看，收益很可能会比投资股价已被高估的可口可乐公司或默克公司要高得多。

我属于好打听消息的一类人，而且决不完全依赖和满足于二手信息。为了提高我的信息优势，我经常会直接给上市公司拨电话，我愿意为此花钱。可能电话账单的费用会高些，不过从长远看，一切都是值得的。

一般我会和公司总裁、首席执行官（CEO），或者其他高级官员通话。有时我试图从中找到某些特定问题的答案，有时我也会闪烁其词，慢慢套出一些不为华尔街的其他证券分析师们所知的奇闻轶事，例如，冰河银行从一家储蓄机构借了过多商业贷款。这样的消息是我不愿意看到的，所以如果不对这类消息进行查证，我绝不可能购买它的股票，也不会盲目推荐它。

要和储蓄贷款协会直接谈话并不需要你是某方面的专家，但关于公司如何经营的基本常识还是需要知道的。储蓄贷款协会一般都需要有一批忠实的储户，他们把钱存入存款账户和支票账户
[1]

；然后，储贷协会公司将这些钱贷出去，以钱生钱——但必须防止向潜在的违约借款人提供贷款；为了最大化利润，公司还必须尽量降低经营费用。此外，银行家们都崇尚三六原则：以3%的利率吸收存款，以6%的利率放贷，稳赚3%的利差，然后尽情享受打高尔夫的休闲时光。

言归正传，为了收集相关细节，我给6家储蓄贷款协会打了6个电话，其中4个是稳健增长的，另外2个则是起死回生型的。但我没有打扰Eagle金融公司，原因是Eagle正处于繁忙的九月到九月的会计年度，到时年报详细数据会以打印方式及时到达我手中，我会像一个银行查账员般对数据细品细酌。然而其他几家公司的年报要到2月或3月才能揭晓。下面是我通过和他们的谈话所发掘到的信息。

冰河银行

我在圣诞节后的第二天给冰河银行打了电话，记得那天我穿了一条波士顿格子长裤和一件T恤衫。我来到办公室时，整栋楼除了我和那个保卫员还空空如也。

假期是完成此类工作的理想时间。在12月26日这一天，要是看到有公司人员坐在办公桌前，那我每次都会感触良深。

在我一片狼藉的桌面之上，我翻开了冰河银行的数据文件。公司现在的股价是12美元，相比去年有60%的增幅；公司收益率保持在12%~15%，现在的市盈率是10倍。这些数据看起来并不吸引人，不过也没太大的风险。

冰河银行过去一直被叫做卡利斯佩尔第一联邦储贷协会（First Federal Savings and Loan of Kalispell）。我倒希望他们能保持这个旧名，因为它听起来古色古香，这对我未尝不是一种品质的保证。我喜欢古朴的、带有教区色彩的命名法，太新潮和老到的名称我欣赏不来——它经常暗含着一种公司为了提升形象而肆意抓狂的意味。

我欣赏的公司是那些精于业务，并以此使形象得到自然升华的公司。现在的许多金融单位都有一种不良趋势，它们都想把公司名中的“bank”剔除，而用“Bancorp”取而代之
[2]

。地球人都知道bank是什么东东，但“Bancorp”却让我神经紧张。

不过，卡利斯佩尔冰河银行的接话人告诉我说，他们正在为一位公司高级职员举行退休聚会，但他还是马上帮我通知了公司总裁查尔斯·莫科德（Charles Mercord）。莫科德肯定是被他从聚会上拉出来的，因为几分钟之后莫科德就给我回了电话。

向总裁或CEO询问公司收入还是很有忌讳的，如果你不假思索地脱口而出：“明年你们公司能赚多少钱？”那么肯定什么答案都得不到。首先，你要建立一种友善的关系——我们先聊了一下旅游话题。我告诉他我们全家老少去了一趟西部，游览了国家公园，并说我很喜欢蒙大拿
[3]

。我们聊及木料工业、带花斑的猫头鹰、比格山（Big Mountain）的滑雪场，还有阿纳康达矿业公司（Anaconda）拥有的巨大炼铜炉。作为一个分析师，阿纳康达是我经常造访的一家公司。

接着我开始切入正式一点的投资话题，我问他：“那地方人口有多少？”“那个城镇海拔怎么样？”然后进一步提出更加实质性的问题，如：“你们是否打算收购新公司还是继续坚持原来的规模？”我试图感知冰河公司的发展态度。

“第3季度会有什么不同寻常吗？”我继续问，“我发现，公司这个季度的每股收益是38美分。”问这些问题时最好能像做菜撒胡椒粉一样提供一点少量的信息，这样被询问者会觉得你为此花了不少心思，做足了功课。

冰河公司的经营理念是积极向上的，它几乎不存在不良贷款。整个1991年中，冰河银行无法避免的不良贷款仅为16000美元；15年来公司分红持续增加。公司曾经收购了另外两家储蓄银行，那两家银行的名字相当之好，它们分别叫做鲑鱼湾第一国家银行（First National Banks of Whitefish）和尤里卡第一国家银行（First National Banks of Eureka）。

不断地并购是较强的储蓄贷款协会在接下来的几年中快速壮大的主要手段。它们通过收购经营出现问题和接近瘫痪的其他储蓄贷款协会而获得大量存款。冰河银行可以把鲑鱼湾第一国家银行整合到自身经营系统中，把获得的额外存款作为信贷借出，从而获得更多收益。此外并购还可以降低管理费用，因为两家储蓄信贷协会的结合常会使双方得利，经营费用更低。

“你们又获得了一处优良资产，”我引出有关鲑鱼湾第一国家银行的话题时说，“我确信这对公司很有好处，从会计学的角度看也非常明智。”事实上我唯一的担心是冰河银行是否为收购付出了过高价格。我旁敲侧击，“我猜测你们不得不为此支付高于股票净值的价格吧？”我如是探测，试图让冰河银行的大总裁承认这种糟糕状况。不过没有，冰河公司并没有支付高价。

我们又谈及冰河高达9.2%的商业贷款，这是我从《储蓄贷款协会行业投资指南》上收集到的统计数据中唯一不能让人满意的一项。如果这是一家新英格兰的储蓄银行，那我早就被吓跑了，但是蒙大拿可不是马萨诸塞。冰河银行的总裁甚至向我保证，他说，冰河银行从不会向无人使用的办公大厦或者卖不出去的度假休闲公寓提供借贷。冰河的商业贷款大部分都投资于大户型住宅，而这种住宅在市面上很紧俏，而且蒙大拿的人口还在不断增长，每年都有数以千计的居民从烟尘弥漫和课税繁重的加利福尼亚抽身而出，来到这天空广阔、政府机构小巧的地方安家落户。

我每次和上市公司沟通，有一个问题是必问不可的：你最羡慕的其他公司有哪几家？伯利恒钢铁公司的CEO告诉我他羡慕微软公司，这就算了，但如果是一家储蓄贷款协会的总裁告诉我他羡慕的是另外一家储蓄贷款协会，那就非常有意义。那家被羡慕的储蓄贷款协会一定在某方面表现出众。就是通过这种方式，我找到了很多不错的股票。所以，当莫科德提到联合储蓄银行（United Savings）和联邦安全银行（Security Federal）时，我马上用脖子支住电话，迫不及待地打开手边的标准普尔股票指南找到了股票简称UBMT和SFBM，一边听他的描述，一边按下回车让它们在科特龙上显示。它们都是蒙大拿的储蓄银行，都有着较高的资本充足率（联邦安全银行的为20%）。我立刻把它们放入了我的“等待研究”名单中。

德国小镇储蓄公司

我在1月份给德国小镇储蓄公司打了电话，就在我飞往纽约参加巴伦圆桌会议的前一天。这是我上一年推荐过的另一家公司，那个时候股价只有10美元，现在涨到了14美元。德国小镇储蓄公司的每股收益是2美元，这使得市盈率还不到7倍。每股净资产是26美元，权益资产比是7.5，并且不良贷款百分比不到1%。

德国小镇储蓄公司的总部位于费城市郊，总资产14亿美元，公司业绩优良，但是仅仅一个普通的经纪公司也不难发现其中的问题。我阅读最后一期年报时，就准备拿起电话了。存款量是上升的，也就是说客户们都乐于把钱放在他们那儿，但是贷出资金量下降了，资产负债表中的资产也有下降趋势，这意味着公司高层最近采取了保守策略，在贷款问题上相当谨慎。

我还找到了公司在“投资安全”方面小心谨慎的更多证据。公司的证券投资资金较去年有5000万的增长幅度，所投资的证券类型包括短期国库券、债券、股票以及外汇。如果某家储蓄贷款协会对整体经济不看好，或者对借款人的信用不放心，那么它一般会把资金投资于债券，这与个人投资者的做法是一致的。当经济开始好转，借款人的信用也能得到保障时，德国小镇银行则会售出这些证券，并提供更多的贷款，这样会使收入大幅增加。

关于这个问题，我特别查看了公司的利润表，看看是否有某些其他因素可能会误导投资者。你肯定不想被公司的报表愚弄；有时候公司报表突然有了起色，我们一时冲动便购买了它的股票，结果却发现公司的这种超额利润不过只是一次意外，可能源于某种一次性的事故，比如转让有价证券。不过我在这里发现的情况恰恰相反——德国小镇储蓄公司出售其证券时甚至还承担了少量损失，这对正常收益有不良影响，但还不足以造成明显影响。

“我们的故事没什么新奇的，”我打电话过去时公司的CEO马丁·克莱普（Martin Kleppe）这样说。但他一定知道他接下来所讲的故事正是我求之不得的：“我们还制定了一份防御性平衡表。如果我们陷入困境，那我们的对手恐怕已经岌岌可危了。”

贷款损失和贷款违约本来就不很常见，那个月发生率更是越发稀少，尽管这样，德国小镇储蓄公司还是采取了保护措施，他们增加了贷款损失准备金。这么做短期内会妨碍收入的增长，但是长期反而会刺激收入增加，因为这笔积累起来的小额资金如果没有用掉，最后还会返还到公司的资产收益中。

德国小镇储蓄公司所处环境的方方面面都谈不上是欣欣向荣，但是那里的人们大多有良好的存款习惯，对好的银行也忠贞不渝，德国小镇储蓄公司从来也都是谨慎对待这些存款。由此可知，这是一家精于实务的储蓄贷款协会，有能力超越众多强劲的竞争对手，最终必能以它自己的方式创造巨额利润。

苏维瑞银行

在1991年11月25日的《巴伦》周刊上我读到一篇文章，标题是“富有者身边的借款处”。文章描述说，苏维瑞银行（Sovereign Bancorp）在雷丁的总部是宾夕法尼亚东南部的一处财富象征。对苏维瑞，我最喜欢当一项抵押贷款获批时，相应分行的大钟就会响起的那一刻。

这是我职业生涯中第一次通过一份周刊获知一只好股票。我查看了它的年报和各季度的报表，各项重要指标都显示苏维瑞表现卓越：坏账只占资产的1%；商业和建筑贷款比重是4%；苏维瑞的准备金也很充裕，足以应付可能冒出来的所有坏账。

苏维瑞从美国清贷信托公司（Resolution Trust Corporation）收购了两家新泽西的储蓄银行，这大大增加了公司的存款资金量，并最终使得收入突飞猛进。为了核实细节情况，我给苏维瑞的印度籍总裁杰伊·斯德胡（Jay Sidhu）打了电话。我们先闲聊了不少关于孟买和马德拉斯的事情，我在上一年的慈善之旅中曾去过这些地方。

当我们开始涉及正题时，斯德胡告诉我，公司业务的年增长率至少能达到12%，而我知道，基于分析师们对1992年的最新估计，该公司股票当时的市盈率大约是8倍。

唯一的负面因素是1991年苏维瑞增发了2500万股新股。我们前面已经讨论过，只要公司还承担得起，回购股票往往是一件好事，相反，公司若增加其股本，事情往往就不容乐观。这可以和政府印刷纸币进行类比来帮助理解：印得多了，钱自然就不值钱了。

不过，苏维瑞至少不会肆意挥霍这些出售股票所得的收入，这些收入的用途是向清贷信托公司收购更多无以维系的储蓄银行。

我非常惊喜地发现，斯德胡先生所采用的成功模式来自金色西部金融公司（Golden West）。本质上讲，他想要模仿桑德勒夫妇的精打细算，也就是尽可能增加贷款款源并缩减开支。算上从最近收购公司继承到的薪金总额，公司的一般管理费用占总支出的2.25%，这比金色西部金融公司的1%高了许多，但是，斯德胡先生似乎决意要把它降下来。他拥有公司4%的股权，这极大地激励着他尽快出台具体措施。

和大多数储蓄银行热衷于抵押贷款不同，苏维瑞的专长是提供贷款服务，然后把它们出售给贷款包装商，比如房利美和政府国民抵押贷款协会（Freddie Mac）。这种策略让苏维瑞得以快速回收资本，并可将资本立即用于再次提供新的贷款服务，通过收取贴息和其他费用获得可观利润。通过这种方式，抵押贷款的风险巧妙地转嫁给了第三方。

即使是这样，苏维瑞对贷款类型还是有苛刻的偏好。它最乐于提供住房抵押贷款，但是自1989年以来，它从未提供过一笔商业贷款，而且，所提供的住房贷款的平均金额没有超过所抵押资产净值的69%。公司不良贷款极少发生，一旦发生就会严查细究，以便找出问题的原因，杜绝相同的错误再次发生。

此外，我从斯德胡先生那里还知道了一些新消息——在我和公司的谈话中时常能有这类意外收获，他给我透露了卑鄙的银行或者储蓄贷款协会伪装不良贷款的一个方法。假定，有一个开发商要为一项商业工程借款100万美元，那么银行会提高贷出金额而给他提供120万美元，这额外的20万美元将反过来由银行保管。如果开发商违约，银行则用这笔额外资金作为开发商的支付款，通过此种方法，不良贷款仍可以像优良贷款一样登记在册——至少短期内可以不露马脚。

我无法得知这种事情流行范围有多广，但如果斯德胡是对的，那么它就是避免投资那些提供大量商业房产贷款的银行的另外一个理由。

国民储蓄金融公司

公司总部在康涅狄格州的新不列颠，接近哈特福德。我给那里的首席财务官（CFO）约翰G.梅德韦克（John G.Medvec）打去电话。梅德韦克说，那个地区有很多实力较弱的银行都已纷纷失败出局，这更巩固了国民储蓄金融公司（People’s Saving Financial）作为存放金钱的安全地方的地位。国民储蓄金融公司擅长为自己做广告宣传：一个权益资产比为13的公司是安全的，这至关重要。广告产生的效果是，国民储蓄金融公司的存款量从1990年的2.2亿美元一直上升的1991年的2.42亿美元。

如果国民储蓄金融公司不回购股票，它的权益资产比甚至还会更高。公司分两个阶段共撤销了16%的股本，期间共支出440万美元。如果它继续以这种模式回购股份，某一天它的股票将变得非常稀缺，因而也非常值钱。股票少了，即使业绩平庸，每股收益也会有所增加。如果经营优秀，股价还可能火箭般一飞冲天。

有些公司经理爱讲空话，说要“提高股东权益”，随后却把钱胡乱花在并购上。他们忽略了回报股东的最简单和最直接的方法——回购股票。DQ公司和CC&S公司本是比较一般的上市公司，但由于开展了轰轰烈烈的股票回购运动，它们成为股市中的明星。那也是Teledyne公司股价涨了100倍的原因。

国民储蓄金融公司在1986年首次公开上市时，它的股票售价是每股10.25美元。现在，5年之后，它的经营规模更大，利润更高，股本也变少了，但价格却只上涨到11美元。是什么原因使股价停滞不前呢？我猜测是公司当前所处的形势比较压抑。这种压抑不是主观意识形态上的，而是这个行业在整个康涅狄格州都比较萧条。

综合了所有该考虑的因素之后，我认为，与其投资一个繁荣经济时期蓬勃向上却从未经受考验的储蓄贷款协会，不如选择一家被证明能在困境中生存下来的储蓄信贷协会。

我从《储蓄贷款协会行业投资指南》获悉，国民储蓄金融公司的不良贷款率为2%，相对适度，但是我还想对此做一番深究。梅德韦克说，这2%之中大部分都是由单独一笔建筑贷款构成的，而且他们此后也再没有提供过这种类型的贷款。

当这笔不良贷款被注销，利润遭受打击时，国民储蓄金融公司从中很好地吸取了教训。下一个步骤是取消违约方对抵押资产的赎回权。梅德韦克证实了我所听到的关于取得抵押资产手续非常烦琐、费用很昂贵的说法。要彻底驱逐违约借款方可能也需要很长，如2年的时间。这和小气财神史卢基（Scrooge）开除可怜的鲍勃（Bob Cratchit），并把他还有他的儿子驱逐到大街上可是两码事，因为国民储蓄金融公司碰到的违约行为都属商业性质，或者要没收的是一些肥猫
[4]

的财产，那些赖账不还的混蛋经常要无偿占据这些资产长达几个月，直到违约行为的法律补救期失效过期为止。

最终，一项没收所得的资产将会归入到公司的称为“拥有房产”的统计项下，受到侵害的贷款方可以尝试着把它卖出以收回部分资金，也好为那次永久失去的贷款做些弥补。某些情况下，贷款方有可能收回比预期更多的资金，所以这其中可能还会有意外的惊喜。

梅德韦克和我还讨论了该地区的经济环境。在1992年谈论康涅狄格难免为这些事情担忧，他告诉我，在新不列颠，硬件制造商提供了最多的工作岗位，但唯一不同的是Stanley Works公司。中央康涅狄格州立大学和新不列颠综合医院也吸收了一些闲散民工，但失业率仍居高不下。

挂电话之前，我问了个一贯的告别问题：请列举给你留下深刻印象的竞争对手。梅德韦克提到了美国新不列颠储蓄银行（American Savings Bank of New Britain）。这个公司的权益资产比是12，不过还没有上市。受此鼓舞，我决定驱车前往，预先开个账户，等到公司最终上市时好夺个头席。本章最后一个小节会告诉你我这样做的原因。

第一艾塞克斯银行

这是两个起死回生型公司中的第一个。在这个例子中，公司对股票的回购没有起到提升股价的作用。第一艾塞克斯银行（First Essex）于1987年上市，总股本800万，发行价每股8美元。两年内股本和股价没有什么变化，而公司管理层却已经以每股8美元的价格回购了200万股。如果管理层等到1991年才回购，那么就将蒙受75%的亏损，因为那个时候股价跌到了每股2美元。

我在第一艾塞克斯银行的报表文件中发现，有一些数据着实让人震惊——不良资产占有率达10%，拥有房产占3.5%，还有13%的商业贷款和建筑贷款。这家位于马萨诸塞州劳伦斯市的小型储蓄贷款协会在1989年亏损1100万美元，在1990年又亏损2800万美元。公司遭受如此不幸，归根到底是因为过分疯狂地贷款给公寓住房开发商和其他房产商，最后这些房产商在经济萧条中纷纷破产。劳伦斯市位于横跨新罕布什尔疆界的地方，而那个地方正是整个新英格兰最为萧条的地区之一。

“我们是拿着600英尺长的线在钓河底的鱼，”我拨通第一艾塞克斯银行的首席执行官伦纳德·威尔逊（Leonard Wilson）的电话后他这样描述他们的处境。在整整三个恐怖年度中，这家储蓄贷款协会面临着一连串的房产没收事件，每个事件都是对利润的一次打击，每个事件都迫使第一艾塞克斯银行多拥有一处房产——直到这家储蓄贷款协会现金匮乏，在闲置房产上却异常“富有”，只不过没人想买。它成了这个地区的顶级外居地主
[5]

——可惜外居的都是房客。

尽管如此，第一艾塞克斯的每股净资产仍然达到7.125美元，权益仍然较高，这使得权益资产比高达9。而这是一个仅售2美元的股票！

这将是一次赌博，对象就是一家在苦难时期遭遇灭顶之灾的储蓄贷款银行，如第一艾塞克斯银行。如果商业房产市场开始企稳，对房产商资产的没收也可以停止，那么这家银行还能得以幸存，并最终补偿遭受的损失；而另一方面，这只股票也很容易变成一只10元股。问题的关键在于我们无法知道什么时候或者商业市场是否会企稳以及这次大萧条将会有多么深远的影响。

通过其年报我得知，第一艾塞克斯银行在1991年年终之前总共借出了4600万美元的商业贷款，而公司的资产净值也是4600万美元。这种资产净值和商业贷款之间1∶1的关系可以说是一种安全的保证。如果未处理的商业贷款中有一半是不良贷款，那么第一艾塞克斯会损失掉50%的净资产，但是仍然可以幸免破产。

劳伦斯储蓄银行

劳伦斯储蓄银行同样坐落在梅里马克峡谷地区，也是一家可尝试风险投资的公司。它和第一艾塞克斯面临着相同的问题——区域经济萧条。它们的经历也大同小异：本来是盈利较佳的储蓄贷款协会，无奈落难于失控的商业贷款，不断流失数以百万计的资金，股票价格随之一落千丈。

根据1990年的年度报表，劳伦斯仍然拥有7.8倍的权益资产比。但我通过分析发现，它的危险性比起第一艾塞克斯有过之而无不及。劳伦斯的商业房产贷款占了贷款总额的21%，而第一艾塞克斯只占13%。劳伦斯的商业贷款金额更加巨大（5500万美元），而原始净资产（2700万美元）却比第一艾塞克斯少。这样的冒险如履薄冰。如果劳伦斯残存的商业贷款中有一半无法收回，投资者可就万劫不复了。

分析可进行风险投资的储蓄贷款协会的方法如下：找出公司的净资产是多少，并把它和借出的商业贷款作对比。要做最坏的假设（小结如表13-1所示）。

表13-1　小结

查尔斯·吉文斯
[6]

的最爱，零风险交易

想象你购买了一处住房，结果却发现房子前主人已经帮你预付了订金，并把余款塞入一个信封留在了厨房抽屉里，并附有一张小纸条，上书：“拿着它，由于你是第一个到来的，它已经属于你。”你就这样得到了这所房子无须付出任何东西。

其实，这种美事一直等候着那些购买首次公开发行的储蓄贷款协会股票的投资者们，而且由于这是美国现有的1178家储蓄贷款协会的必由之路，所以说，让投资者们获得意外惊喜的机会多得是。

我在管理麦哲伦基金的早期就知道了“抽屉现金”的回扣。这也解释了为什么每次有储蓄贷款协会或者互助储蓄银行（类似机构的另一种称谓）出现在我的科特龙上时，我几乎都要建立一定的仓位。

从传统上讲，地方储蓄贷款协会或者互助储蓄银行都没有股东，它由全体存款人共有，这和乡村电力公司采取合作社的组织形式并且由所有用户共同拥有相似。一家有上百年历史的互助储蓄银行，其净值属于每一个在它的各个分行开办了存款账户或支票账户的公民。

只要这种互助式的所有权形势继续不变，那么千千万万的储户尽管为企业投入了自己的资金，但仍将一无所得；或许只多得1.5美元的一瓶矿泉水的利息钱。

一旦互助储蓄银行来到华尔街，开始公开发行股票，一种魔幻的力量就开始运作。首先，储蓄贷款协会的董事们集中交易公司股份，购买者和董事处于对等地位。董事们自己也购买股票。你可以从发行公告书中了解有关细节。

董事们自己要购买股票，那他们会怎样制定发行价呢？当然是非常低廉。

存款者和董事们都拥有以初始发行价购买股票的机会。有意思的是，公司通过出售股票获得的每一美元，除去承销保荐费用，都将回到公司的资产储备中。

其他类型的公司上市时情况则并不相同，会有相当可观的一部分资金将被发起人和原始股东吞走，那些人会变成百万富翁，然后去购买意大利的豪华别墅和西班牙的富丽华宅。但是在互助储蓄银行中，银行由存款人所有，如果要把出售股票获得的收益分摊给千万个卖方，那将是非常不方便的事，而且卖方可能自己也要购买股票。所以，这些资金会完全回拢到公司，变成储蓄贷款协会净资产的一部分。

假设你的地方储蓄所上市前净资产是1000万美元，然后它发行价值为1000万美元的股票——100万股每股10美元。随着这1000万美元从股票交易中回到公司资产中，公司的净资产得到了加倍，也就是净值为20美元的股票正在以每股10美元的价格出售。

但是这不能完全保证你免费得来的东西最终能让你发财。你选中的可能是一家吉米·斯图尔特储蓄贷款协会，或者也可能是一家垃圾公司，管理无能，年年亏损，最终损失掉所有净资产并关门倒闭。虽说这是一种不败的交易，但还是应该记住，没有调查就没有投资可能。

下一次你碰巧路过一家仍然处于合作共有状态的互助储蓄银行或者储蓄贷款协会时，一定要考虑停下脚步，并进去开办一个账户。通过这种方式，你可以得到以初始发行价购买股票的一种权利。当然，你可以一直等待，直到公开上市之后再做抉择，你兴许可以买到更加物美价廉的便宜货。

不过不要等待过久，华尔街对“抽屉中的现金”的诡计可是充分理解的。互助储蓄银行自1991年变成公众所有之后，其股价、存款和贷款的上涨简直是不同寻常。全国上下，不管是在哪里，它都称得上是一座现金富矿。

1991年有16家互助储蓄银行上市，其中的两家以超过上市价4倍的价格被并购，剩下的14家中最差的也有87%的涨幅，其余的都翻倍或者还好一些，具体来说是有四家翻3倍，一家翻7倍，一家翻10倍。想象一下，通过投资密西西比哈蒂斯堡的马格纳银行（Magna Bancorp），短短32个月就能让你的钱翻10倍（见表13-2）。

在1992年，另外的42家储蓄机构也陆续上市，其中唯一一个失败的案例是圣伯纳迪诺（San Bernardino）的第一联邦储蓄和贷款协会，它的股价微跌7.5%，其余的都高歌猛进——38家上涨50%以上，23家上涨100%以上。而这一切就发生在20个月之后！（参见表13-3。）

这其中有两家翻了4倍——密歇根海湾市互助储蓄银行和圣路易斯联合邮政银行。经营最好的5家合计给出了285%的回报；即使是最最倒霉的人选中了其中最差的5家，到1993年9月也会有31%的收益。最差的5家都战胜了标准普尔500指数和大部分共同基金。

在1993年的前9个月中，又有34家互助储蓄机构上市，在很短的时间之后，最差的上涨5%，有26家上涨30%以上，20家上涨40%以上，9家上涨50%以上（见表13-4）。（上述所有数据均摘自SNL证券公司的统计研究。）

从北卡罗来纳州的阿什伯勒到东海岸马萨诸塞的伊普斯威奇；从加利福尼亚的帕萨迪纳到西部华盛顿的埃弗里特；从俄克拉何马的斯蒂尔沃特到伊利诺伊的坎卡基，到中部得克萨斯的罗森伯格，各地的储蓄贷款协会都提供了最好的投资机会，不计其数的人们涉身其中。这些终极例子说明，个人投资者要获得成功，可以忽略掉那些由机构广泛持股的公司，而把目光投向身边的公司。还有什么能比时常去存钱的地方储蓄所更加唾手可得呢？

在这些储蓄所中办理的任何一个账户都会赋予你参加首次公开发行（IPO）的权利，但这当然不是你的义务。你可以参加向潜在股东解释股票发行交易的会议，查看内部人员是否在购买股票，浏览招股说明书以确定股票的净值、市盈率、每股收益、不良资产比率、贷款质量等，熟知所有这些消息才能知己知彼，才能做出明智的决定。得以近距离查看一个本地公司是一个不错的机会——而且也是免费的。如果你不喜欢这样的交易、这个企业或者他们的管理，你完全不必投资。

现在仍有1372家互助储蓄协会准备要上市，你可以查看一下其中是否有位于你家附近的公司。只需到那里开个账户，你就有了参加首次公开发行的权利。然后，你就可以一路持股待涨了。

表13-2　互助储金和储蓄银行在1991年完成的首次公开募股情况

16家互助储金和储蓄银行在1991年上市，其中两家被收购，剩余14家全部上涨；其中13家涨幅超过100%。

注：柯克斯维尔银行（Kirksville Bancshares，Inc.）不再由SNL证券公司跟踪监视。公司报告称该股票的交易极不活跃。

①原始列表中的两家最近已被并购。

②由于股本分拆，进行了相应折算。

③该银行于1993年1月29日被南方国家银行（Southern National）以每股48.00美元的价格收购。

④该银行于1993年6月30日被南达科他金融公司（South Dakota Financial）以每股约36.00美元的价格收购。

资料来源：SNL Securities, L. P..

表13-3　1992年上市的互助储金和储蓄银行的十佳十差排名

①由于股本分拆，进行了相应折算。

②原始清单上不存在。

资料来源：SNL Securities, L. P..

表13-4　1993年前9个月上市的互助储金和储蓄银行的十佳十差排名

①由于股本分拆，故进行了相应折算。

资料来源：SNL Securities, L. P..

[1]
存款账户利息高，支票账户利息低，两类账户用途不同。——译者注

[2]
两个词都是“银行”的意思，但bancorp不属于现代英语。——译者注

[3]
蒙大拿州，卡利斯佩尔冰河银行所在地。——译者注

[4]
即大款。——译者注

[5]
外居地主是一个经济学名词，指的是拥有并租出资产以获得租金收入，但本人不居住在这些资产所在的本地经济圈内。——译者注

[6]
Charles J. Givens有限公司总裁, 《零风险致富》的作者。——译者注

第14章　业主有限合伙公司
[1]

：做有收益的交易

这是另外一类公司，但它们的优势长期以来正一直被华尔街所忽视。它们名字中的“有限合伙”会勾起人们不愉快的回忆：曾经有一段时间它们大受欢迎，它缴税低微，于是人们纷纷慷慨解囊，但最后却发现自己争相购买的竟是毫无价值的垃圾——油气合伙公司、房地产合伙公司、电影合伙公司、农畜合伙公司，还有墓地合伙公司，购买这些公司的股票而承受的损失远远超出了原先希望以此避免的税收。

因为这些无价值的合伙公司公众声誉不佳，而且人们对历史的联想无所不及，所以即使是其中较为优秀的上市公司（即所谓的业主有限合伙公司），也要继续背负这项罪名。实际上，它们是不断进步的企业，它们的目标是盈利，而不是宁可亏钱也要让美国国税局难堪。现有100家以上的业主有限合伙公司在各大证券交易所交易，每年我都能从中找到一两个物有所值的公司。

当业主有限合伙公司的股东要做一些额外的书面工作，如专门的纳税申报表格必须认真准备。但这项工作已经不像过去那样令人恼火了，因为这些合伙公司的投资者关系部会填写所有内容。这样，每年你都将收到一封确认函，核对持有的股票以及是否有增持。

不过这还是足以令许多投资者对这些股票望而却步，尤其是基金经理，但对我而言，如果可以让它们比现在还要不受欢迎，即使是要我回答梵文写成的问题我也心甘情愿。因为一个股票受欢迎程度下降有助于压低价格，所以在这类股票中总可以找到廉价的宝贝。

业主有限合伙公司的另外一项吸引人的特征是它的业务大多很朴实，比如组织篮球比赛（波士顿凯尔特人（Boston Celtics）实际上就是一家业主有限合伙公司），或者提供油气管道输送服务。塞韦斯马斯特（ServiceMaster）提供家政和保洁服务，太阳批发公司（Sun Distributor）出售汽车零部件，雪松娱乐公司（Cedar Fair）经营游乐场，而EQK绿地公司（EQK Green Acres）是在长岛拥有一处大型购物中心。

此外，这些业主有限合伙公司的名字看起来都有点过时，和当代的高科技文化割裂错位。Cedar Fair很像是威廉·梅克皮斯·撒克里（William Makepeace Thackeray）的作品名字，而Green Acres的作者应是简·奥斯汀，如果我看到Tenera和托马斯·哈代书中的其他人物一同在达特姆尔（Dartmoor）出现，我一点也不会感到惊讶。

一大堆的公司都有着这种奇异古怪而又显罗曼蒂克的名字，各自经营着有点俗套的业务，但组织方式又极为复杂，甚至不得不进行额外的书面工作等。谁要是被这种公司所吸引，那么他一定是个想象力丰富之人。这样的人们可以不厌其烦地处理书面工作，而对此大多数人都是无法忍受的。在有想象力的人中，也只有极少数坚定不移者能最终获得奖赏。

业主有限合伙公司和一般的公司最大的不同就是，前者把所有的收入都分配给股东，方式是分红或者资金返还。分红总是高得罕见是这类公司的惯例，资金返还的特征则允许特定比率的年销售收入从联邦税收中扣除。

第一家合伙公司上市是在1981年。该类公司上市高峰期是1986年，也就是在修改税法使得这类公司比过去更有优势之后。但到1997~1998年那个时候，房地产和自然资源类合伙公司可以继续无限制生存，而其他公司可能就只能关门大吉，因为那时它们就失去了税收优势。如果一家业主有限合伙公司今天的每股收益是1.8美元，到1998年可能就只有1.2美元。不过这是三四年后要考虑的风险，但不是今天。

大多数我喜欢的业主有限合伙公司都在纽约证券交易所上市。在1991年的《巴伦》周刊上我推荐过EQK绿地公司和雪松娱乐公司，一年之后我又看中了太阳批发公司和特纳拉（Tenera）。接下来我将按时间顺序细细描述它们如何吸引了我。

EQK绿地公司

EQK绿地公司在萨达姆股市大挫（Saddam Sell-off）
[2]

之后才开始引起我的注意。（其中，EQ取自其合伙单位衡平人寿保险社——Equitable Life Assurance Society，而K代表的是Kravco——物业公司。）这个公司4年前上市，发行价10美元，曾经攀高到13.75美元。但是在1990年夏，由于购物商场和零售行业生意清淡，在投资者的无奈中股价跌至9.75美元，以该价格计算，EQK绿地公司的收益率是13.5%，和垃圾股不相上下。不过我想，比起真正的垃圾股它还是比较安全的。该公司的主要资产是它位于长岛的大型封闭式购物中心。

这个股票不只是内在价值值得欣赏，而且公司管理人员持有相当份额的股票，自从公司上市后，每个季度的分红都有增加。

我记住了其中许多细节，因为毫无疑问，为了麦哲伦基金，我也得买些EQK绿地公司的股票。最初，我是从富达基金的经理斯图尔特·威廉斯（Stuart Williams）那里听说了它，但是长岛750000知情者肯定也知道这些信息——这是绿地购物中心周围5公里内居住的总人口。这个购物中心正好位于人口最为密集的拿骚县中部。

这个情况使我感到很有希望，而且我可以去商场亲身体验，于是我就去了，还在那儿买了双鞋。这真是个受欢迎的地方，像这样的封闭型购物中心在全美也只有450家，而且虽然如此受欢迎，却没有新的此类商场建立。如果你想要建起一座规模相当的类似购物中心与它匹敌，你会遇到地理分区的问题，毕竟要找到92英亩的空闲地皮，再铺上地砖造成一个停车场不是件容易的事。

虽然比邻地区的沿街小商店在不断涌现，但是封闭式的大型购物中心有其独特的生境。如果你相信这种生境，如果你想要投资一家购物中心，那么绿地公司是我知道的唯一一家想在这方面做大做好的、值得你投资的上市公司。

所有购物中心都有一件最令人头痛的事，那就是场地的空置率，这也是我查看其年报时最先关注的数据。在那时，购物中心的平均空置率约为4%，绿地公司的要低一些。真正的知情者——居住在拿骚县、在绿地商场购物的公民在这方面具有优势，因为他可以每星期去检查一下这种空置率。但是我觉得绿地公司的空置率不成问题，所以感到相当满意。

此外，有一家沃尔德鲍姆（Waldbaum）的超市和一家佩尔加蒙家庭中心（Pergament Home Center）正打算入驻此商城，这显然会提高绿地公司的租金收入。购物中心内1/3的商店使其1992~1993年的租金收入大幅增长，这是未来收入增长的吉兆。

其中值得担忧的方面是收入支出高度平衡（公司必须在1997年之前偿还所有债务）、高市盈率以及任何商场都在开始衰退的共同趋势。但是至少短期内，这些不利因素可以被极高的分红和已经大大压低的股价所补偿，而且高市盈率也是业主有限合伙公司的共性。

1992年我筛选股票时，绿地公司的股票售价是11美元，如果加上分红收益，该股1991年的总回报率超过20%。这是不错的收获，但是再次检查后我却发现了更多需要考虑的问题。假日季节零售商们生意清冷，导致商场租金收入下降，因为这种租金是根据销售额的百分率计算的，如果在购物中心租摊位的商店生意不好，那么购物中心的收入要随之下降。

但是可以设想，所有的购物中心和所有的零售商都面临着同样的困境，所以不能认为绿地商场不如其他商场。找到一个行业整体繁荣很是容易，而要找到一个当其全体对手欣欣向荣唯独自身苦苦挣扎的公司却非常不易。虽然这般好话，但这之后在它的三季报中，有一段说明性的段落引起了我的注意，绿地公司承认可能需要每年缩减1分钱的分红。

这种行为表面上无伤大雅，但不得不让人警惕万分，这我在第2章已经提及。像绿地公司这样的股票，如果接连13个季度增加分红，那么理应有强大的内在动能继续下去，而现在仅仅因为一分钱的缘故，或者说为了区区100万美元的利润就打破规矩，使我不得不怀疑有更深层次的系统性风险存在。

我决定不再第二次推荐绿地公司还有另外一个原因，那就是地平线上若隐若现的重大利好传闻：公司已经宣称正和两家潜在大客户——西尔斯及J.C.彭尼进行协商，讨论租借购物中心二楼扩展区的部分空间的有关事宜。这和在合同上白纸黑字签字不同，如果公司已经宣布与西尔斯及J.C.彭尼签订了协议，我会马上购进股票，能买多少就买多少，可是这只是一份潜在的协议，实在模棱两可，让人捉摸不透。

股票市场流行一句箴言：“天要打雷你就买，喜讯频传反当卖。”这可能会误导群众——靠坏消息买股可能是昂贵的策略，尤其是因为坏消息还有不断恶化的倾向。不知有多少人听了坏消息却还是买进新英格兰银行（Bank of New England，股票简称BNE）的股票啊？结果全都损失惨重，其股票价格已经从40美元跌到20美元，然后又从20美元跌到10美元，再从10美元跌到5美元，再从5美元跌到1美元，直到最终归零，把投资资金100%地一笔勾销。

但从长远来看，听好消息买股票是有益的，只有等待确切的证据，投资的成功率才可以大幅提高。比起听信谣言，虽然等待正式签订合同的消息可能会使你每股少赚1美元，但只要消息是真的，股价就能在将来大幅上涨。反之，如果消息纯属虚构，那么经过等待也有好处，因为风险得到了有效控制。我于是耐心观望绿地公司，并给该股注上标记，随时监视发布的消息。

雪松娱乐公司

这是我曾经早在1991年推荐过的第二个业主有限合伙公司。雪松娱乐公司是美国中部的一个永久县集市。它自营两个游乐园，其中之一是俄亥俄州伊利湖边的雪松半岛（Cedar Point）游乐园，另外一个是明尼苏达州的峡谷游乐园（Valley Fair）。这两个游乐园的开放时间是从5月到一直到劳工日，秋季的每个周末也开放。

雪松半岛游乐园拥有10座不同的过山车，其中有一座叫做玛格南（Magnum）的，是世界上落差最大的过山车。另外还有世界上最高的木制过山车，它有个搞笑而形象的名字——劣质牛排（Mean Steak）。正对我办公桌的远端墙上挂有一幅加框的“劣质牛排”的招贴画。还有房利美位于华盛顿的总部的摄影照片，是仅有的两张能和我孩子的美术画以及家庭照分享壁面空间的公司纪念画。

雪松半岛游乐园已有120年历史，从有过山车开始算也有100年了。7位美国总统都曾游览此园，努特·罗克尼（Knute Rockne）
[3]

曾利用夏季休假时间在这里打工，其中有一个夏天，罗克尼显然是在这里发明了“向前传球”，从而变革了橄榄球运动。这里有一块铭板用以纪念这个事实。

可能下个星期，有人就会突然研制成功一种新的抗艾滋病药物，于是与之有竞争关系的公司一夜之间价值损失过半，相反，绝不会有人鬼鬼祟祟地在伊利湖边大动干戈，造起一座价值5000万美元的乘坐式游乐装置。

持有游乐园的股票与持有其他股票，如石油公司的股票相比，有一个额外的好处，那就是你可以通过每年一次的游览——比如测试下弗累斯大转轮
[4]

是否运转顺畅，分析下过山车装置是否过渡震颤，从而为投资策略提供参考依据。

这也为成长中的一代频繁光顾它们提供了一个有说服力的借口。

同时我还发现，在经济不景气时期，周围3小时驾程之内的居民可能会放弃法兰西假日游，而更倾向于呆在雪松半岛游乐园的旅馆，在世界最高的过山车上来几次尖叫的俯冲。这是一家能在经济低迷时期受益的公司。

1991年，雪松游乐公司的股价从11.50美元攀升到18美元，如果把分红计算在内，股东一年内享受到的回报高达60%。在1992年年初，我问自己，今年这个股票还能买吗？当时它的收益率是8.5%，似乎仍然比较理想，但不管分红多高，一个公司如果收入不能长期保持稳定增长，股价就难以再次上攻。

这种年终回顾的方法对于股票投资者非常管用：一个一个地检阅你的公司，找出明年会更好的理由。如果找不到这样的理由，下一个问题就是：我为什么还要持有这个股票？

在此思想的指导下，我直接打电话到公司，并和总裁迪克·金扎尔（Dick Kinzel）进行了谈话。如果普通百姓没法经常跟总裁们谈话，也可以通过公司的投资者关系部获取信息。不过仅仅记下公司管理人员讲过的话还不能让你的投资必定成功，任凭赛马的主人怎么吹嘘，不加上自己的思考，就不可能对赛马孰优孰劣做出准确预测。那些赛马的主人总有理由说只有他们的马才会赢，不过最后90%以上的概率他们都会输。

谈话一开始我保持了那种软调技巧，我没有开门见山地问金扎尔公司收入会如何改善，取而代之，我先问了问俄亥俄州的天气，又问了问俄亥俄高尔夫球场的情况，底特律克利夫兰
[5]

的经济以及今年夏季的游乐园临时助手好不好找。在我终于预热了这位总裁之后，我才小心地拿出了正式问题。

前些年我给雪松娱乐公司打电话时，公司总有些抓眼球的新设备引入，比如一架新过山车啦，一架大转轮啦，等等，这些都能增加公司收入。1991年开放的最高木制过山车是当年收入增长当之无愧的功臣。不过在1992年，游乐园并没有添置令人激动的大型设备，仅仅是新开了家旅馆。要知道，新设备引入一年之后，一般游玩人数又会回落。

我们的谈话结束后，我没找到1992年雪松娱乐公司的收入会继续大幅增长的理由。我更看好太阳批发公司。

太阳批发公司

太阳批发公司（Sun Distributors）和太阳能没有任何关系。这家公司在1986年从太阳石油公司（Sun Oil）剥离出来，业务主要是向汽车制造商或汽车修配厂出售汽车玻璃、平板玻璃、隔热玻璃、线缆、反光镜、挡风玻璃、螺栓螺帽、滚珠轴承以及液压系统。这些活动在商业院校的毕业生看来无聊透顶，财政分析师们宁可数天花板上瓷砖的数目，也不会有兴趣追踪一个专卖汽车部件的公司的业务状况。

事实上有那么一个分析师曾经详细研究过这个公司，她就是惠特第一证券公司（Wheat First Securities）的卡伦·佩恩（Karen Payne）。不过她1990年4月发表的研究报告显然是最后一次报告，再无后文。甚至太阳公司的总裁唐·马歇尔（Don Marshall）在1991年12月23日我给他打电话时似乎也不大清楚她后来怎样了。

这是我喜欢太阳公司的第一点原因：华尔街正对它视而不见。

我的麦哲伦基金当然持有该股，但其1991年末的不良表现又一次引起了我的关注。实际上这个公司有两种类型的股票，A型股票
[6]

分红很多，而B型股票不分红。两种股票都通过纽约证券交易所交易。这把本来就复杂的业主有限合伙公司弄得更加理不清了：竟然有两种类型的股票！这还得花费额外的书面工作。佩恩女士在她关于该公司的“终极版”报告中做了如下总结：“太阳批发公司是一家复杂财务结构下的单纯而经营良好的公司。”

A型股票分红高，但股价不容易上涨——因为最后公司会以每股10美元的价格买回这些股票，而它们的股价现在已经高达10元了。股价的波动都体现在B型股票中，这些股票在1991内跌幅达一半，价格从4美元变成了2美元。

从佩恩女士的报告中我发现希尔森——雷曼公司（Shearson Lehman）持有其52%的B型股票，而太阳批发公司有权以固定价格从希尔森——雷曼公司购回一半其持有的股票。这对经营者产生一种强大的激励作用，那就是设法使公司成功，让股价节节攀升。从公司总裁在12月23日——圣诞节的前两天还在公司忙着打电话也可看出，公司管理人员显然非常在意自身担负的任务。

马歇尔属于不喜欢招摇的类型，他从不会在《名利场》（Vanity Fair）
[7]

杂志上刊登花边故事，不过倒是可以在一本叫《服务界前沿》（The Service Edge）的正统刊物中找到有关他的介绍。在他的朴素制度下，公司执行官们从未得到过额外奖赏，除非公司能在特定的年月大大出彩。奖励的基础是获得成功而非裹足不前。

我对任何一个股票的调查方法都是一致的。对于这样的一个遭遇市场打击的公司，我会问：太阳批发公司能否继续生存？它是否做错了什么而导致了市场对它的惩罚，或者仅仅是成了节税型抛售
[8]

的受害者？这种抛售正年复一年地创造着低价股。

显然它还是赚钱的，因为收入还是正数。太阳批发公司自1991年公司独立以后每年都是盈利的。甚至在1991年玻璃销售与电子部件的销售整体进入荒季时公司都仍有收入，而且这种收入也非来自液压系统业务的大幅增长。在这样的糟糕年月之下，低成本的经营者生存了下来，厄境最终使其受益，而它的竞争对手却混得踉踉跄跄，甚至从此不见踪影。

那么我如何知道它是一个低成本的经营者呢？我可以通过收集到的收入信息推算出来（见表14-1）。用销售成本除以净销售额，我得到了太阳公司的总利润率，或者称之为销售收益率，这个数值两年来一直保持稳定，大致为60%。与此同时，太阳的销售量也有所增加，所以总利润也在增长。这是一个总利润率达60%的公司，每出售价值100美元的商品就有40美元的利润。这种业绩在玻璃和五金螺栓等部件的批发商中都可称得上鹤立鸡群。

表14-1　太阳批发有限合伙公司及子公司的收入状况整编（除合伙收益外单位均是1000美元）

这个行业需要的资本开支不多，这是一个优势。过大的资本开支是许多制造商的软肋，以一个钢铁公司为例，如果它一年收入达到10亿，那么它可能先得支出9.5亿才行。而一个销售挡风玻璃和零部件的地方杂货铺没有此类问题，从年报的第二页可以看到，太阳批发公司全年的资本开支只有300万~400万美元。这和公司收入相比何足挂齿。

由于属于成熟型行业，所以公司精打细算，以争取越来越大的市场份额，而它的那些挥金如土的竞争对手纷纷落马，因此，太阳批发公司完全有资格归入我的“荒原奇葩”板块。要不是因为它是一家业主有限合伙公司，我可能早就把它放那儿了。

比收入还要重要的一项财务指标是现金流。对于任何进行了大量并购的公司我都会花大量精力在研究现金流状况上。从1986年开始，太阳公司已经买下超过36家相关公司并进行了资产的经营整合，降低了它们的一般管理费用，并提高它们的盈利水平。这就是太阳的成长策略。马歇尔解释说，公司的目标是成为一家销售电线电缆、螺栓螺帽、玻璃以及其他部件的超级杂货商。

当你购买一个公司的股票时，支付高于净资产的价格常常是不可避免的。这些额外费用体现的一种美好预期，而这种预期的合理性必须得到资产平衡表的支持。

早在1970年前，公司无须为美好的愿望牺牲收入。在旧会计系统下，如果公司X购买了公司Y，公司X可以把购得公司Y所花费的完整资金归入到其资产项。这样产生的一种后果是，如果公司X为获得公司Y支付的价格过高，那么这种购买行为的愚蠢性对于股东来说是不透明的，股东们没有办法知道购买Y公司的资金损耗是否能够得到良好补偿。

为了解决这个问题，会计准则制定部门修订了这个系统。现在，如果公司X购买公司Y，支付价格高于实际资产的部分，即因美好愿望产生的溢价，必须在几年内逐步从公司X的收入中扣除。

这种对收入的“处罚”是一种票据交易，导致的结果是公司报告的收入低于实际收入。从而，收购了其他公司的公司会表现为盈利能力降低，而事实上可能并非如此，与之对应的是股价被低估。

在这个实例中，太阳批发公司有5700万美元的美好预期的溢价需要逐步扣除，这种会计方法减少了报告收入，使得两种类型的股票每股收益降低到1.25美元——而实际上的收入差不多是它的2倍。这种公司不能列为“收入”的幻影一般的“收入”叫做自由现金流。

健康的自由现金流能够赋予公司伸缩性，在行业环境趋好或趋坏时进退自如，这对太阳批发公司来说尤为重要，因为公司的负债很高——占总资产的60%。但我发现公司的现金流很充沛，达到负债利息的4倍都不止，这使我很放松。

在经济转好的时候，太阳批发公司用现金流扩大规模，它收购了价值4100万美元的公司业务。而在1991年，马歇尔说，为了适应低迷的经济，公司缩减收购开支，把现金流用于清偿负债。如果所有剩余现金流都用于清偿负债，那么公司以9.5%的利益借入的1.1亿美元两年就能还清。显然，这正是公司决定要做的。

如果宏观环境进一步恶化，太阳公司还可以出售部分子公司，比如它的汽车零部件公司，以更快地还清借款。

现时期的并购公司延期偿付很可能会使收入不如过去增长那样迅速，但从另一方面看，资产负债表会更加稳健。减轻负债的动作也让我相信，公司管理层能够很好地面对现实，公司将获得生存机会，而将来还会进行更多的收购活动。

太阳批发公司既然能在很不好的经济条件下生存下来，那么如果境况变好，它就可以变得异常繁荣。最后，当这个业主有限合伙公司的经营期满后，整个企业都将被出售。按照承诺，公司将以10美元每股的价格赎回1100万股A型股票，而2200万股B型股票的股东将分享剩余的资金，估计价格区间可能为5~8美元每股。如果符合预期，B型股股东的投资收益何止翻倍？

特纳拉有限合伙公司

这是一家有严重缺陷的公司，它最大的优点是股价在1991年夏天已经从每股9美元跌到了每股1.25美元。公司业务涉及软件和咨询服务，其中前者属高科技业务，我发现很难理解所以也不值得信赖，后者含糊不清，也让人不舒服。它最大的客户是核电厂行业和为联邦政府服务的承包商。

通过两个电话，我就弄清了股价崩塌的缘由。公司和其主要收入来源之一——联邦调查局闹起了纠纷，联邦调查局正在起诉它某些服务收费过高，并且已经取消了某些合同。更糟糕的是，有一个花费上百万美元成本开发的软件程序本来希望销售给全球的电力公司，现在却无法获得报偿。

公司被迫强力减少职工人数。某些关键执行人员，甚至包括总裁唐·戴维斯（Don Davis）都已辞去职务。对于那些还留下的，气氛也是极度不和谐。咨询服务行业的那些竞争对手都是些坏嘴，不停地向客户诋毁着特纳拉的声誉。

在1991年6月，公司取消了分红。公司宣布需要“很长一段时间”才能恢复先前每季度20美分的分红水平。

我不是要吹捧特纳拉，如果这个公司欠有即使是一毛钱的债务，我也绝对不会瞧上它一眼。因为它没有负债，也没有需要支付的大型开销，我猜测它还不至于在一两天内倒闭。这些就是优势：零负债，没有谈得上的资本开支（除了一张桌子，一个累加费用的计算器和一部电话，顾问公司还能需要什么呢？）以及一个可以看好的核电厂服务子公司——这在清算时可以卖个好价钱。

特纳拉在1991年之前的4年中每年都有77～81美分的每股收益；它仍然有盈利能力。可能它永远也不能再次达到80美分了，但是如果可以赚40美分，它的股价就可以值4美元。

对于像这种让人绝望的情况，我其实不是在计算什么收益，我是在计算备件等资产的潜在价值。我认为像特纳拉这样的公司如果拍卖，它也能值1.50美元每股（我做此分析时它的市价），公司总资产除去法律费用后将分配给全体股东。

如果公司能够解决某些问题，那么股价还将有强劲反弹，而如果没能解决任何问题，股价也会有一定强度的反弹。这至少是我的期望。

特纳拉任用了鲍勃·达希尔（Bob Dahl）并让他策划企业的复兴，达希尔在电信行业公司时我与他曾有过一面之缘。在巴伦圆桌会议的前一天晚上，达希尔来到纽约和我见了面。他认为公司在接下来的6~12个月之内经营突然好转是有可能的。他还透露内部知情人员正锁定自身持有的筹码。这使我相信公司仍是有投资价值的（小结如表14-2所示）。

表14-2　小结

[1]
业主有限合伙企业不需交纳企业税，并且几乎把所有的利润都分配给股东。——译者注

[2]
海湾战争曾引发股市大幅下挫，而黄金，石油价格屡创新高。——译者注

[3]
挪威裔美籍橄榄球教练，曾任教于圣母大学（1918~1931年）。他运用向前传球及其他要求速度和敏捷的进攻战术变革了橄榄球运动。——译者注

[4]
一种在垂直转动的巨轮上挂有悬着的在轮子旋转时保持水平的座位的娱乐设施。——译者注

[5]
美国俄亥俄州东北部的一座城市，位于伊利湖畔，是一货物进入港和工业中心。——译者注

[6]
不要和我国的A股和B股混淆概念。——译者注

[7]
美国著名的生活杂志，于1913创刊，它是纽豪斯媒体集团中最赚钱的杂志之一，是造星工厂，是好莱坞的《圣经》，是华府政客的读本，更是追名逐利的芸芸众生看世界的一个窗口。——译者注

[8]
Tax-loss selling，美国征收资本利得税，于是持股人为了避税，在年初征税前大量抛售，造成股价下跌，在征税后又把股票补买回来。——译者注

第15章　周期性公司：冬天到了，春天还会远吗

当经济开始衰退时，精明的资本经营者就开始投资周期性公司。铝业、钢铁业、纸业、汽车制造业、化工行业，还有航空运输业，无不随着经济的繁荣与萧条一波升起又一波落下，这种循环往复的形势众所周知，就和四季的变化一样确切可靠。

问题的关键在于，作为基金经理，总要在地球人都开始行动之前先行一步，及时重新买入这些股票，这是永远的追求。现在我发现，对于这些即将复苏的周期性行业，尽管一切的繁荣还没变成事实，华尔街却也正在越来越早地参与进来。所有这些使得对周期性公司的投资变得越来越需要技巧和能耐。

对大多数股票而言低市盈率是好事，但周期性股票并非如此。

如果周期性公司的市盈率开始变得很低，那么这很可能是一个标志，预示着它们已经接近高潮的尾声。粗心大意的投资者可能浑然不觉而继续持有股票，因为公司经营仍然运转良好，公司的收入仍然不菲，但是这种情况马上就会改变。聪明的投资者此时已经在卖出股票了，以避免大跌的风险。

当人们开始大量卖出股票时，股价就可能只朝一个方向变化。当股价下跌，市盈率就下降，此时这种周期性股票对于缺乏经验者会显示出比以往更强大的诱惑力。缺乏经验的投资者们可能为自己的误解付出昂贵的代价。

接着经济马上开始逡巡不前，周期性公司的股票以令人毛骨悚然的速度直往下掉。随着更多投资者迫不及待地撤离，股票价格会跌得更低。当一个周期性股票的收益创出纪录几年后，当市盈率到达低点，实践证明，此时购进股票是快速折半资金的“好”方法。

对于大多数股票来说，高市盈率是坏事，但对周期性行业的公司反而再好不过。

通常，它意味着公司正在走出最难熬的困境，不久业务就会改善，收入也会超出分析家们的预期，基金经理们也要马上开始坚决地建仓。这样，股票价格必将稳步走高。

周期股的游戏需要猜想和直觉，在这些股票中赚钱需要双倍的技巧。最大的风险是买入过早，受到挫折后又迫不及待地抛出。如果没有相关行业（铜、铝、钢铁、汽车制造、纸业等）的工作经验，踏不准它的节奏，投资这类周期性公司是相当危险的。如果你是一位水暖工人，并且对铜管价格的来龙去脉一清二楚，那么你来购买费尔普斯——道奇公司的股票而获利的机会肯定比一个MBA（工商管理硕士）去投资还要高。这个MBA倒可能因为“它看起来便宜”而把它收藏进自己的“股票池”了。

从我自己买卖周期性公司的交易记录看，成绩还是可以的。只要经济开始萧条，我就把注意力集中到这类股票上，因为我总是做积极向上的思考，设想经济总要好转，而不去管报表上的一片暗淡。我希望能在周期公司的最低谷进行投资。当情况变得不能更糟时，一切就又开始向好的方向发展。一个受到压制的周期性公司必将以出色的资产负债表重返舞台，由此我得到的了
第19条林奇投资法则：

除非你是沽空投资者，或者是寻觅富婆的诗人，否则悲观毫无裨益。

[1]

费尔普斯——道奇公司

我们已经讨论过我如何在房地产市场遭遇失败——我试着趁反弹购买房地产公司的股票，进入这一市场，结果太多的其他买家都战胜了我；但是，他们没有预料到铜市场的反弹。当我在1992年1月注意到费尔普斯——道奇公司时，摆在我眼前的廉价股票实在无法让我视而不见。我询问了我的水暖工，结果他向我证实铜管价格正在回升。

费尔普斯——道奇是我早在1991年就推荐过的股票，但是整整一年下来股价呆滞一直没有起色。一个股票的原地踏步不构成放弃的理由，可能反而买进更多才对。1992年1月2日，我回顾了费尔普斯——道奇的发展历史，发现它现在的状况比一年前更好。

我以前常登门拜访位于纽约的费尔普斯——道奇公司，但是自从它搬迁到了亚利桑那州，我们就只能通过电话交流了。我给公司打了电话，和我说话的是公司主席道格拉斯·耶尔利（Douglas Yearly）。

从先前和公司的闲聊中我已获悉了关于铜的一些事实，这些事实让我相信铜是一种更有价值的日用品，比如和铝相比。在地壳中铝的含量极为丰富（精确地讲，占8%），并且铝不仅像风滚草
[2]

一样到处都是，提炼也相对简单。铜本来就比铝稀少，并且属于消耗性资产。铜矿中的铜往往被开采光，或者不断流失，最后被迫废弃。这和椰菜娃娃（Cabbage Patch）
[3]

的流水生产线不一样。你可以通过增加一个班次的工作时间生产出更多的椰菜娃娃，但铜不行。

由于环境治理法规的实施，美国许多冶炼工厂已经强制关闭，许多公司已经永久放弃了冶炼业务。美国的冶炼厂已经紧缺，但尚有一个公司发展迅猛，延及全球。受此趋势影响，生活在冶炼厂下游的居民现在可以更加自由地呼吸，费尔普斯——道奇的股东们也可以更加“自由地呼吸”
[4]

。费尔普斯——道奇拥有许多冶炼厂，现在对手也比以前少了。

虽然铜在短期内需求不旺，但据我估计反弹在即。全世界的发展中国家，包括从前苏联解体出来的国家，都在忙于改善他们的电话线路系统。现今人人都有变成资本投资者的欲望，但是没有电话，成为资本投资者近乎天方夜谭。

传统电话系统需要不知多少公里的铜缆。除非这些正在兴起的国家采取人手一部蜂窝电话的解决方案（这种策略当然是不可能的），否则他们必将成为铜市上频繁购买的客户。发展中国家比成熟国家对铜的需求更加强烈，前者的力量预示着这种金属的远大前程。

近期，费尔普斯——道奇的股票非常符合典型的周期规律。在大萧条前夕的1990年，公司每股收益是6.50美元（由于最近的股票分拆，经过了相应调整），而股票的价格区间在每股23~36美元，计算出的市盈率非常之低，为3.5~5.5。到了1991年，收入下降到3.9美元，股价从每股39美元的高点回落到每股26美元。从股价没有进一步回落可以看出，许多投资者对公司的长期发展抱有较高的期望值。或者也可能周期股玩家们正在赌下一轮循环会比以往来得更早些。

投资周期性公司，要问的最首要问题是，公司的资产负债表是否稳健到足以抵御下一轮的低迷时期。

我从那个时候最新的年报，也就是1990年年报的第30页找到了这些信息（见表15-1）。公司拥有净资产16.8亿美元，总负债（扣除现金）只有3.18亿美元。很明显，无论铜价如何变化，公司也不至于破产。很多实力较弱的竞争者将被迫封闭他们的矿山，清理他们的矿渣，散伙回家，而费尔普斯——道奇可能还不得不增资。

表15-1　综合资产负债表——费尔普斯——道奇公司（除按每股计的数据外其余数据单位均是1000美元）

①在近期的2股配1股的股本拆分前统计。

由于这是一家大型公司，而且公司除了铜业还打入了许多其他行业，所以我想知道其他的业务做得怎么样。首席执行官一一向我列举：炭黑一切正常，电磁线一切正常，卡车轮胎一切正常，而峡谷资源（Canyon Resources）由于新发现了利润率达72%的金矿资源，将具有巨大增值空间。

这些副业在不好的年度（如1991年），每股收益可能1美元都达不到，此时可以假设它们在正常年度可以赚2美元每股，我想这不会显得牵强。再给予5~8倍的合理市盈率，我得出结论，它们自身可以值每股10~16美元。然后其黄金项目也可以为费尔普斯——道奇贡献每股5美元的价值。

我经常对公司的各项业务做这类粗略评估，挖掘公司隐藏的客观资产。不管你要购买哪个公司的股票，这都是一种很有益的实践。发现某部分业务的资产价值超出整体市价的情况也不算太稀奇。

要找出公司是否有多个主营业务相当简单，年报中都有这类数据，它会把收益拆分后详细列出。如果你把每项业务的收入再乘以一个合理的市盈率（对于周期性公司，收入平稳时取8~10，收入高峰期则取3~4），你至少可以算出这项业务的价值是多少。

在对费尔普斯——道奇进行计算时，如果金矿可以值5美元每股，其他副业业务贡献10~16美元每股，而股票的实际售价是32美元，那么实际上为了获得这些铜业股票你花费的资金非常之少。

我还检查了资本的支出，这是许多工业公司没落的原因。不过费尔普斯在这方面看起来没有问题，在1990年它支出了2.9亿用于升级工厂及其设备，这还不到现金流的一半。

1990年年报第31页（见表15-2）显示现金流是6.33亿美元，这超出了资本输出和支付红利的总和。甚至在1991这么不好的年份，现金流仍然超出资本支出——公司收入大于支出总是个好征兆。

费尔普斯——道奇的矿场和其他设施状态良好。计算机公司每年都要花费大笔资金在新产品的开发和老产品的更新换代上，与此不同，费尔普斯——道奇的矿场维护费用很低。钢铁公司要不停地花钱在工厂的技术更新上，最后还有被更具成本优势的国外竞争者排挤的风险，费尔普斯——道奇公司在这方面也没有隐患。

不管以后资本开支和它的各项附属业务如何变动，费尔普斯——道奇的命运和铜价紧密关联。要做的基本数学计算如下：费尔普斯——道奇年产铜11亿磅（这在年报中有揭示），如果铜价增加1美分/磅，则税前利润将增加1100万美元。以发行在外的7000万股本计算，1100万美元的利润平摊下来每股收益将增加10美分，所以铜价每磅上涨1美分，每股收益增加10美分，而如果铜价每磅上涨50美分，每股收益将增加5美元。

表15-2　综合现金流量表——费尔普斯——道奇公司

如果人们可以知道来年和后年的铜价，那么他们就自然成为掌握费尔普斯——道奇公司股票买卖点的绝顶高手了。我不具备这种先知的天赋，但我认为由于经济萧条，铜在1990~1991年时价位已经很低，据此我想象以后可能永远也不会这么便宜了。我确信当它贵起来时，费尔普斯——道奇公司的股东将是主要受益者。我们所要做的是等待，耐心地等待，并不断地接受分红。

通用汽车

汽车制造公司的股票经常被误认为是蓝筹股
[5]

，但事实上却是典型的周期股。购买汽车股后放上25年就如同从阿尔卑斯山上空飞过——你可能从中得到了一些好处，但远不及经历了所有高低坎坷的徒步者得到的好处多。

1987年我对持有的克莱斯勒、福特以及其他汽车股实行了减仓操作——它们都曾经是我管辖的麦哲伦基金的重仓股，因为我感觉到从1980年就开始的购车热潮就要告一段落了。但是到了1991年，也就是进入萧条期的第二年，汽车股股价已经落到近期高点的一半左右，而且随着汽车展销活动的普遍低落，轿车和卡车交易商们只能以pinochle消磨时光
[6]

。我此时决定重新审视汽车股。

只要还没人发明可靠的家用“气垫式交通工具”，汽车肯定还会继续成为美国最受钟爱的个人资产。或早或迟我们都要更换自己的汽车，因为时间一久，我们就会对旧车感到厌烦，或者是因为刹车已经失灵，并且可以透过腐锈的底板看到路面。我曾一直用着那辆1977年的AMC Concord轿车，不过时间长了，就是老实泉
[7]

也要咕哝了。

我在20世纪80年代大规模建仓汽车股时，美国的轿车和卡车年销售量已经从1977年的1540万辆下降到1982年的1050万辆。当然销售量有可能还要进一步下降，但我知道是不会降到零的。美国大多数州规定每年进行一次车检，这是另外一个人们不可以永远敝帚自珍的原因。终究，这些“老爷车”们会被禁止开上公路。

确实有一个新的政策可能延迟了汽车行业从最近的萧条中好转起来：5年期限的汽车贷款的提供。过去，汽车贷款的期限是3年，所购汽车价款必须在车主决定抛弃它之前偿付完毕这样，一般汽车折价出售时仍存在部分剩余价值。现在，一纸5年期限的法令使一切都改变了。许多用了4~5年的汽车现在的价值不如流通贷款余额了，车主无法承担过早低价卖出的损失，但是最终这些车子还是要报废的。

何时购买汽车股有一个指标，那就是二手车的价格。当二手车交易商降低价格时，意味着他们售车遇到了困难，一个对他们来说显得糟糕的市场对新车交易商来说可能就更加糟糕。二手车价格的回升则是汽车制造商业绩好转的先兆。

更加可靠的另一个指标是“受抑制的需求量”。克莱斯勒公司出版了一份叫做《企业经济学家》（Corporate Economist）的杂志，有一次我在里面发现了一些很能说明问题的统计表格——这个杂志是夏日海滩休闲的绝好读物，这份表格如表15-3所示。

表15-3　美国小汽车和卡车行业的销售情况——实际销量和理论需求量的比较（单位：1000辆，按日历年统计）

①彼得·林奇的预测值。

资料来源：克莱斯勒公司。

表格的第2栏是轿车和卡车的实际销售量，按照日历年排序，单位是1000辆。第3栏叫做“趋势需求量”或“理论需求量”，表示潜在的轿车和卡车的需求量，它是基于对人口的统计、前一年的销售量、在跑汽车的使用时间以及其他一些因素得出的。这两者的差值就是汽车的被抑制需求量。

在1980~1983这4年中，经济发展迟缓，人们开始存钱，实际汽车销量落后于理论需求量700万辆，也就是说，本来有700万人应该买轿车或卡车，结果他们延迟了这种购买活动。这暗示我们可以期望汽车销售将会逐步兴旺，后来的事实证实了这种猜想，从1984~1989年汽车行业一直表现得相当繁荣，并且汽车的销量超过了理论需求量780万辆。

在销量连续落后理论需求4~5年之后，销量又会连续超出理论需求4~5年，连市场都可能跟不上脚步。如果你对此不了解，你就有可能会过早卖出汽车股。例如，1983年的繁荣之后，汽车销量从1050万辆增加到1230万辆，你可能会就此从克莱斯勒或福特的股票中抽回资金，因为你认为繁荣已至尾声。但如果以这种趋势为依据，可以发现，仍然有700万辆车的被抑制需求量，这种需求量能直到1988年才最终耗竭。

出售汽车股的最合适的年份是1988年，从20世纪80年代开始积累的被抑制需求量在这一年消耗殆尽。人们已经在5年内购买了7400万辆新车，销售量可能就此向下走而不会继续上升。尽管1989年的宏观经济如火如荼，但是汽车销量还是下跌了100万辆。汽车股开始衰落了。

从1990年开始，这种被抑制的需求再次开始累积。现在销售量已经连续两年低于理论需求量，如果事情按照当前状况继续发展，到1993年时就会积聚560万辆的被抑制需求量。这将会促成1994~1996年间汽车销售的繁荣。

虽然1992年的销售量比1991年有所提高，但仍然在需求量之下，销售量需要4~5年的时间才能最终追赶上需求量。

找出汽车行业的时间周期还只是完成了一半的工作。另一半工作是挑选表现最突出的公司。如果你选对了行业却选错了公司，那么依然和选错行业一样容易亏钱。

1982年汽车行业好转时，我得出了以下两个结论：①买入汽车股的好时间已经到了；②克莱斯勒、福特以及沃尔沃会比通用有更好的表现。可能因为通用是汽车制造业的龙头，你会认为它的表现肯定会最出色，但是它没有，那是因为通用的杰出名声远远超越了自身的孜孜追求。这个公司过于傲慢、目光短浅，在荣誉的光环下不思进取，不过还有一些其他的原因如它的规模太大，过于臃肿。

《罗杰与我》（Roger&Me）的电影制片人找不到进入通用汽车大楼的入口，但他不是唯一一个。有一次，我拜访通用时由一个投资者关系部的职员带路，而他竟然找不到约有大学校园那么大的研究和开发中心在哪儿。我们俩整整花了2个小时才找到它的方位。既然连投资者关系部也不知道各部的位置坐标，可想而知公司的其他部门也都过得浑浑噩噩。

通用在20世纪80年代给汽车股买家留下了不好的印象，尽管它的股价10年后翻了一倍，但是在1982年购买克莱斯勒的人，他们在5年后差不多获得了50倍的收益；购买福特的投资者的资金也翻了17倍。在这个年代末期，通用的弱点已经众所周知，随便哪个路人都能向你阐述美国的汽车制造巨头败在了小小的日本的脚下。

但是在股票市场上对昨日的新闻太较真，或者对一个观点太执著，都很少能得到什么好处。在通用的败落过程中，华尔街的普遍观点是这是一个有盈利未来的强大公司，但到了1991年，普遍观点变成了通用是一个前景惨淡的弱小公司。虽然我过去不是通用迷，但我的直觉使我相信，最后的大众观点将和上次一样把方向搞错。

你甚至可以把那些1982年的说克莱斯勒是被绊倒的巨人的老文章拿过来看，把克莱斯勒的名字直接改为通用，会发现相同的故事又将重新开始。唯一的区别是通用在1992年的资产负债表比克莱斯勒在1982年的资产负债表好看许多，其余的都相差无几：强大的公司忘了该怎么造汽车；失去大众的信任；解雇上千员工；曾经盛极一时的公司沦为垃圾一族……

正是因为所有这些负面的因素，在1991年时我反而开始迷上了通用。在瞥过1990年的三季报后，我开始感到似乎是找对了。我很关注的一个事实是通用在美国的汽车销售非常萎靡不振，这其实表明，通用不必在美国销售更多的汽车也可以成功。它更具盈利价值的业务是它的欧洲工事、它的财政砥柱通用汽车金融服务公司（GMAC），还有休斯飞机公司（Hughes Aircraft）、德科公司（Delco）以及电子数据系统公司（Electronic Data Systems）等。

通用公司所有这些分公司的经营都非常出色，即使公司在美国市场上的汽车销售不盈利，它仍然能在1993年收入6~8美元每股。乘以8倍的市盈率，股价的合理区间在48~64美元之间，比现价高出许多。如果通用的汽车业务在到达破产临界点时有所恢复——随着经济的复苏也应该如此，那么公司能收入10美元每股。

部分工厂的关闭会使上千员工失去工作，但也会让通用减少在盈利最少的业务上的成本。公司并不需要重新战胜日本，也不需要重新抢回美国市场上的汽车买家。通用心烦意乱，它的市场占有份额已经从40%收缩到30%，但这仍然比所有日本汽车制造商的市场份额总和高。即使通用只能吸引25%美国的汽车购买者，汽车生产分公司还是可以通过简化管理和减少开支（这方面他们已经有所行动）贡献收入。

我得出这个结论的当个星期，报纸即报道说有几款通用汽车已获重要奖项，备受贬损的凯迪拉克又再次征服了批评家们的苛刻眼光。卡车外观优美，中型汽车气宇不凡。公司的现金储量充沛。鉴于通用的名声已经差到极致，物极必反，往后给投资者带来的定将是一个接着一个的惊喜（小结如表15-4所示）。

表15-4　小结

[1]
期货等投资产品有沽空机制，价格下跌也能赚钱；诗人无觅富婆，悲观之下诗兴当然更浓了。——译者注

[2]
多种枝条茂密的一年生植物中的一种，如苋和细叶钾猪毛菜，在植物生长期的末期，从根部脱离，被风吹动，在田野里滚动。——译者注

[3]
一种流行玩具。——译者注

[4]
竞争对手少了当然心情愉快。——译者注

[5]
由于公众对其长期稳定收入的信心而售价很高的股票。——译者注

[6]
一种2~4人玩的游戏，使用48张一副的纸牌，通过采用轮圈抓牌或形成某种组合计分。——译者注

[7]
位于美国怀俄明州西北部的黄石国家公园的一处间歇喷泉。它大约平均每隔65分钟喷发一次，每次持续4分钟，其间歇时间由33~90分钟不等。这一间歇泉可喷出一股35.4~53.4米（合116~175英尺）不等的水柱及蒸气。——译者注

第16章　困境中的核电站：CMS能源公司

20世纪50年代，公用事业股是优秀的增长股，但从那以后，公用事业股的主要吸引力在于它们的收益。对于需要收入的投资者来说，长远来看，购买公用事业股比从银行买入大额可转让定期存单（CD
[1]

）更有利可图。CD带给投资者的是利息与本金，而公用事业股带给投资者的是红利——红利可能会逐年增加，并且还有资本增值的可能。

尽管近几年美国大部分地区对电力的需求已经降低，公用事业股也不再被视为优秀的增长股，但公用事业板块中仍然有一些巨大的赢家。这些赢家包括南方公司（Southern Company，过去5年中，股票价格从每股11美元上涨到每股33美元），俄克拉何马天然气电力公司（股票价格从每股13美元上涨到每股40美元）以及费城电力公司（股票价格从每股9美元上涨到每股26美元）。

在麦哲伦基金任职时，我曾多次短暂地将10%的资金投资于公用事业股。我通常是在利率下降而且经济不景气的时候这么做。换句话说，我将公用事业股股价当做利率周期信号，并试图相应地确定进入与退出公用事业板块的时机。

在公用事业板块中，我做得最成功的是投资于那些处于困境中的公用事业公司。在富达公司任职时，在“三英里岛”（Three Mile Island）灾难后，我们通过投资于通用公用事业公司为基金持有人挣了大钱，并通过投资于以下公司而为股东挣了更多的钱：新汉普夏公共服务公司的债券，长岛电力公司，墨西哥湾诸州公用事业公司（Gulf States Utilities）以及现在已经更名为恩特奇公司（Entergy Corporation）的原中南公用事业公司。这让我们有了
第20条林奇投资法则：

像人一样，公司因为两个原因而更改名称：要么是结婚了，要么是卷入了某个它们希望公众将会忘却的惨败中。

上述所有这些陷入困境的公用事业公司都在核电站问题上栽了跟头，或者在永远无法完工的核电站融资问题上马失前蹄，而公众对核电站的恐惧则导致了这些公司股票下跌。

总体而言，我在陷入困境的公用事业公司上的投资业绩好于我在陷入困境的其他公司上的投资业绩，其原因在于公用事业公司受到政府的监管。公用事业公司可能宣告破产，并且/或者取消分红，但只要人们需要电力，就必须找到让电力公司继续运行的办法。

公用事业公司的监管制度决定了公用事业公司向消费者收取的电力或者天然气费率、它们被允许获得多少利润以及经营失误成本是否可以转嫁到消费者身上。由于各州政府与公用事业公司的生存利害相关，因此，政府给陷入困境的公用事业公司提供资金以让它们渡过难关的可能性非常之高。

最近NatWest投资银行集团的3位分析师─凯瑟琳·拉利（Kathleen Lally）、约翰·凯伦依（John Kellenyi）以及菲利普·史密斯（Philip Smyth）所做的研究引起了我的注意。我已认识约翰·凯伦依多年，他是一位很出色的分析师。

这些公用事业股分析师发现了他们称之为“陷入困境的公用事业公司周期”的现象，并提供了如下4个经历过这种周期的公用事业公司作为例证：统一爱迪生公司（Consolidated Edison），该公司在1973年的禁运中由于石油价格的暴涨而经历了现金危机；恩特奇公司，该公司身上曾压着一个它负担不起的昂贵核电站；长岛电力公司，该公司建造了一个核电站，却没有能够取得许可证；通用公用事业公司，该公司是“三英里岛”核电站二组的所有者，而该核电站发生过众所周知的可怕事故。

所有这4个陷入困境的公用事业公司的股票下跌到如此之低、下跌得如此之快，导致这些公司的股东也都深陷沮丧之中；而那些在恐慌之中抛售了股票的股东在看到股票价格后来反弹并上涨了4倍、5倍时，则更感沮丧，同时，那些买入了这些惨遭蹂躏过的股票的投资者则在庆贺自己的好运。这再次证明：一个人的困境可能就是另一个人的机会。你有一段很长的时间来从这4个公司的反弹中获利，而根据这三位分析师的看法，这些反弹经历了4个清晰可分的阶段。

第一个阶段：灾难突降。
公用事业公司经历突如其来的收益损失，要么因为它们无法将巨额成本（统一爱迪生公司因为燃料价格暴涨而导致成本增加）转嫁到消费者身上，要么因为巨额资产（通常是核电站）被搁置，并且从费率基准中勾销。股票价格因而会相应地受到影响，并且在1~2年的时间中，下跌40%~80%：统一爱迪生公司的股票价格从每股6美元下跌到1974年的每股1.5美元，恩特奇公司的股票价格从每股16.75美元下跌到1983~1984年的每股9.25美元，通用公用事业公司的股票价格从每股9美元下跌到1979~1981年的每股3.88美元，长岛电力公司的股票价格从每股17.5美元下跌到1983~1984年的每股3.75美元。对于那些将公用事业公司股票视为安全而稳定的投资的投资者来说，股票的这种下跌让人惊恐。

很快，陷入困境的公用事业公司的股票以其账面价值20%~30%的价位在市场上交易。公用事业公司的股票遭受这些打击是因为华尔街担心这些公司遭受的损失可能是致命性的，特别是在投资数十亿美元的核电站被关闭之后。华尔街的这种印象需要多长时间才能得以改变在历次灾难中各不一样。在长岛电力公司这一案例中，破产的威胁导致该公司的股票价格在长达4年之久的时间中都以账面价值30%的价位进行交易。

第二阶段，约翰等分析师称为“危机管理”。
在这一阶段，公用事业公司试图通过削减资本开支以及采用紧缩的预算来应对灾难。作为紧缩预算的一部分，分红被削减或者被取消。局势开始表明，公司将渡过难关，但是股票价格尚没有反映出这种前景的改善。

第三阶段，即“财务稳定”。
公司管理层成功地将成本削减到公司可以依靠从付费用户那里收取的现金而运行的程度。资本市场也许尚不愿意为任何新项目提供融资，公用事业公司也仍然不能为它的股东创造任何利润，但它们的生存已经不成问题。股票价格出现某种程度的反弹，并以账面价值60%~70%的价位进行交易。在第一阶段或第二阶段买入股票的投资者的财富增加了一倍。

第四阶段，“反弹终于到来了！”
在这一阶段，公用事业公司能够重新为其股东创造一些利润，华尔街也有理由预期公用事业公司的盈利将增加，并将恢复分红。公用事业公司的股票现在以账面价值的价位交易。此后的情形将如何发展取决于两个因素：①资本市场的接纳状况，因为没有资本，公用事业公司就无法扩展其费率基准；②政府监管机构的支持与否，即监管者允许公用事业公司将多少成本以提高费率的方式转嫁到消费者身上。

图16-1至图16-4显示了上述4个公司股票价格的历史走势。可以看出，无须为了大赚一笔而匆忙买入这些困境公司的股票。对每一个公司，你都可以等到危机已经缓和、世界末日论者已被证明错误之后才买入，这样仍然能在较短的时间内让你的投资增长2倍、3倍，甚至4倍。

图16-1　统一爱迪生公司

你可以在公司取消分红的时候买入股票并耐心等待好消息的到来，或者在第二阶段第一个好消息已经到来之后买入。对于有些人来说，这一策略的问题是：如果股票价格下跌到4美元，然后又上涨到8美元，他们会认为自己已经错失了这一反弹。要知道，困境中的核电厂要恢复过来需要一段非常漫长的时间，你应该淡化自己已经错失在市场触底时买入的良机这一事实——此时我们需要在心理上稍作粉饰。

图16-2　恩特奇公司

图16-3　长岛电力公司

图16-4　通用公用事业公司

困境中的核电厂与歌剧的区别在于，困境中的核电厂更可能有一个令人愉快的结局。这为我们暗示了一条利用困境中的公用事业公司来谋取一笔不菲的利润的简单途径：在这些公司取消分红的时候买入它们的股票，持续持有这些股票直到公司重新分红。这是一个成功率极高的投资策略。

1991年夏天，NatWest投资银行集团的专家们确认了另外5个处于不同反弹阶段的陷入困境的公用事业公司：墨西哥湾诸州公用事业公司，伊利诺伊电力公司，尼亚加拉——莫霍克公用事业公司，平纳克尔西部公用事业公司，新墨西哥州公共服务公司。所有这5个公司的股票价格都低于其账面价值，但在给《巴伦》周刊推荐股票的时候，我提及了另外一个公司，即CMS能源公司（CMS Energy）。

CMS能源公司就是以前的密歇根州消费者电力公司。在建造了中土（Midland）核电站（该公司希望股东们能忘记此事）之后，该公司改名换姓了。该公司的股票一直以每股20余美元的价格受到追捧，但随后在不到一年的时间中下跌到每股4.5美元，并在1984年10月分红被取消之后触底。

CMS能源公司是最近一个股票价格暴跌的公司，也是最近一个因为大意推测在核电站项目的整个开发阶段都批准了核电站项目的监管当局最终也会顺理成章允许核电站投入运行，而设计并建造了一个昂贵的核电站的公司。美国各州的公用事业委员会似乎养成了一个习惯：一开始支持兴建核电站，直到所有者已投入全部资金——再想停止核电站项目为时已晚，然后在最后时刻，这些公用事业监管当局又撤销了这些核电站项目，并坐视公用事业公司惨遭失败。

当这种情形发生在CMS身上时，该公司被迫勾销了40亿美元的巨额资产以抵消没有获得运行许可的核电站的建造成本。正如华尔街预测的那样，对于CMS来说，破产已为期不远了。

然而CMS并没有破产，到20世纪80年代末，通过将无法使用的核电站改造为天然气电厂，CMS将不利处境往最好的方向转化。这一转化（在CMS最大的顾客——陶氏化学公司的帮助下实现）代价高昂，但相比于眼睁睁地看着40亿美元的投资付之东流要便宜多了。改造后的电厂在1990年3月开始运行，发电成本是每千瓦1600美元，这一成本稍低于预算，而且电厂似乎运行良好。CMS股票价格随后开始一路反弹，并回升到每股36美元——在5年之中上涨了9倍，但随后密歇根州公共服务监管委员会就公用事业公司的费率所做出的两个不利决定导致CMS股票价格下跌到每股17美元，而我就是在这一价位偶然发现这只股票的。

我是从丹尼·富兰克那里听说CMS的事情的。丹尼·弗兰克是富达特殊情况基金的经理，他让数家处于困境中的核电厂得到了富达的关注。弗兰克透彻地分析了CMS的情形，认为CMS最近的问题主要是由于公用事业监管委员会的不友善行为导致的，这不足以成为CMS股票价格下跌50%的实质性理由。

1992年1月6日，我和CMS的新总裁维克托·弗赖林（Victor Fryling）进行了交谈。数年前，当弗赖林还在能源/管道公司海岸公司任职时，我就认识了他。弗赖林提到了公司两个积极方面的进展。第一个方面是改造成天然气电厂后的中土电厂发电成本为每千瓦6美分，而通常情况下，新建煤电厂的发电成本是每千瓦9.2美分，而核电厂的成本为每千瓦13.3美分。中土电厂是低成本运行，这正是我所喜欢的类型。

第二个方面是密歇根州对电力的需求在上涨。该州对电力的需求已经连续上涨了12年，即使在1991年的经济衰退中，电力消耗量也比上年增加了1%；而在电力消耗高峰日，CMS只有19.6%的发电能力储备——在电力行业中，这一比例非常低。在中西部，为满足日益增长的电力需求而准备兴建电厂的寥寥无几，而建造一个全新的电厂需要6~12年的时间，此外，一些已运行多年的电厂也已经停止运营了。从经济学基础理论我们知道，当需求的增长速度超过供给的增长速度时，价格必定上升，而更高的价格必然会带来更多的利润。

不过CMS的资产负债表上仍然有核电站项目失败遗留下来的大量债务，为了将中土核电厂改造成天然气电厂，CMS还发行了10亿美元的债券。（我想这些债券持有人一定对CMS很有信心，因为从第一次发行后，该公司的债券价格已经上涨。）此外，CMS还发行了5亿美元的优先债券，而让我感到高兴的是，10年之内CMS不能赎回这一优先债券，这意味着CMS短期内不需要偿还这一大笔钱。当某个公司债务沉重时，你往往不希望这一债务很快就得到全部偿还。

CMS有足够的现金流来支付债权人利息，通过研究CMS的资产负债表，我更确信这一点。我将该公司的收益与折旧相加，然后除以股票数量，得到每股现金流为6美元。由于CMS大部分设备都是新的，因此它无须花费大量的资金去维修设备，这样，折旧产生的资金可以用于其他用途，如：①回购公司股票；②进行收购；③增加分红。所有这些做法最终都会让股东获益，而如果是我，我会用这笔资金来做①和③。

我向弗赖林询问了CMS的现金使用计划。他说，CMS准备将现金用于扩大天然气电厂的生产能力和改善传送线路的效率，这两项工作都将增加公司的发电能力。依据监管当局确定电费费率的公式，当电力公司增加10%的发电能力时，公司的收益会自动增长10%。对股东来说，电力公司建造一个新电厂（一个至少取得了运行许可的新电厂）或者采取其他办法增加发电能力是一件再好不过的事情，因为发电能力增加，费率基准也会增加，而公司收益也随之增长。

弗赖林和我还讨论了最近在厄瓜多尔发现石油一事，发现石油的地域是CMS与科诺克（Conoco）石油公司联合拥有的，他们计划在1993年生产石油。如果计划能顺利进行，到1995年，CMS公司每年将获得2500万美元的利润，这笔利润将使每股收益增加20美分。弗赖林还告诉我，最近一直亏损的电力集团（Power Group，CMS的一个子公司，该子公司拥有数家并网发电的小电厂）可能在1993年开始盈利。

CMS曾希望去长岛，帮助长岛电力公司将由于政治因素而一直闲置的肖勒姆核电厂改造为天然气电厂，这一合作计划在1991年失败了，但自始至终最让人失望的还是监管当局。

处于复苏的最后一个阶段的公用事业公司的发展，要求监管当局对它采取温和态度，并允许它将经营失误的成本转嫁出去，但密歇根州公用事业监管委员会采取的是不合作态度，该委员会连续做出了三个不利于公用事业公司的费率决定，并拒绝CMS按中土电厂所耗天然气的全部价款向消费者收取电费。

显然，CMS有理由相信，密歇根州公用事业监管委员会的一位新近任命的成员可能更易于打交道——他只是比较温和的不友善，而非极端的不友善；鉴于该委员会的传统态度，温和的不友善就已经是一大改善了。该委员会自己的工作人员进行了一项研究，研究结果支持向CMS做出一些让步，而该委员会全体成员不久还将就这些让步进行投票表决。

如果CMS能够从该委员会那里得到一个从企业角度做出的合理决定，那么明年CMS将能获得每股2美元的收益（而华尔街的预期是每股1.3美元），此后，CMS的收益还将稳定增长。当我在《巴伦》周刊上推荐CMS时，这一可能性正是我推荐它的理由。

同时我认为，看好CMS不仅仅是对密歇根州公用事业监管政策的赌博，长远来看，我认为无论该州公用事业监管委员会的态度如何，CMS都将兴旺起来。CMS强劲的现金流将会让它重返业绩坚挺的公用事业公司行列，而在CMS重返这一行列之后，它就可以重新以较低的利息借到资金。如果所有这些都以有利于CMS的方式解决，CMS将能获得每股2.2美元的收益；如果不行，CMS的每股收益将在1.5美元左右；但无论哪种情况，长远而言，CMS都将兴旺起来。如果监管委员会限制它的收益，那么CMS可以将现金抽回用于增加发电能力，促进企业自身成长。在CMS股价为每股18美元，远低于账面价值的情况下，我认为买入CMS的股票将可能获得丰厚回报，而且不会有什么风险。

如果你不喜欢CMS能源公司，你也可以继续去研究不幸的新墨西哥州公共服务公司或者更不幸的图森电力公司（Tucson Electric）。可以肯定的是，这两个公司负责处理投资者关系的工作人员有的是时间与你高谈阔论（小结如表16-1所示）。

表16-1　小结

[1]
大额可转让定期存单，简称CD，是英文Certificate of Deposit的缩写。——译者注

第17章　山姆大叔的旧货出售：联合资本II公司

山姆大叔或英格兰女王出售旧货时，我总会尽力参与。在出售旧货方面，“并不那么大”的大不列颠
[1]

远远走在我们前面——它已经出售了从自来水厂到航空公司的各种物品。但如果我们自己的赤字开支以现在的水平继续下去的话，未来的某天，仅仅为了支付国债利息，我们可能就不得不将国家公园、肯尼迪航天中心，甚至白宫玫瑰园私有化了。

私有化是个奇怪的概念。你将属于公众的物品拿来，然后再卖给公众，该物品此后就是私人所有了。从实用的角度看，了解私有化的用处在于每当美国或者英国通过出售股票的方式将东西私有化的时候，对于买主来说，这通常是不错的交易。

这其中的原因不难想象。在民主国家，私有化企业的买主就是选民，而政府为了要重新当选已经麻烦一大堆，更别说那些要应付大批投资于电话公司或天然气公司而遭受损失并因此而牢骚满腹的投资者了。

1983年，在最初进行的两次私有化——英国石油公司（Britoil）与阿姆斯罕姆公司（Amersham）的私有化中，因为股票定价过高而随后股票价格下跌导致投资者普遍不满后，英国政府吸取了这一教训。此后，英国政府对私有化企业股票的定价都会使投资者几乎不可能亏损，至少在私有化初期不会亏损。英国电信公司（British Telecom）股票的价格一天之内上涨了一倍，300万英国人将该公司的股票抢购一空——难怪托利党至今还在英国当政。这让我们得出
第21条林奇投资法则：

不管英国女王在卖什么，买
！

数年前，一队英国人来到我在富达公司的办公室，向我提出了一个很有诱惑力的交易建议。他们自我介绍说是××议员、××爵士。他们还带来了一大本厚厚的东西，原来是一批即将被私有化的英国自来水公司的招股说明书。该招股说明书如同限量发行的珍本书籍一样编好了页码，封面上打印着这些即将被私有化的公司的新名称与公司名牌：Northumbrian自来水公司、Severn Trent自来水公司、Yorkshire自来水公司、Welsh Water PLC等。

尽管麦哲伦基金已经从英国电信公司（British Telecom，该公司公开上市的规模在当时是世界历史上最大的）与英国航空公司（British Airways）的公开上市中获取了巨额收益，但对这些自来水公司私有化中所蕴涵的利益我毫无准备。如同全世界各地的自来水公司一样，这些公司都是垄断公司。持有垄断公司的股份永远是件让人惬意的事情，在将它们私有化之前，英国政府已经承担了这些自来水公司先前的大部分债务。

这些公司将在毫无债务的情况下被私有化，而且英国政府将给它们提供额外的资金，这些额外的资金如同一笔“嫁妆”，帮助这些公司顺利起步。这些公司准备进行一项为期10年的自来水系统更新项目，这一项目所需资金的一部分将来自政府的“嫁妆”，其余所需资金将来自提高自来水费而获得的收入。

在我办公室举行的会谈中，这些自来水水霸们告诉我，英格兰的自来水费太低（每年100英镑），即使将费率加倍，消费者也不会有反对——他们反对也奈何不了什么，除非他们停止用水，而这是不可能的事情。英格兰对自来水的需求量每年以1%的速度增长。

如同汽车、组合音响或地毯一样，这些新发行的自来水公司股票可以用分期付款的方式认购。你可以先支付40%的首付，其余的可以轻松地分两次付清，一笔是在12个月内支付，另一笔是在20个月内付清。英国政府曾以这种方式发行英国电信公司的股票，并将以这一方式发行的股票称为“部分支付股”（partially paid shares）。英国电信公司的股票以每股30美元的价格公开发行时，投资者所要支付的就是6美元的首付，然后，在股票价格上涨到36美元的时候，投资者就可以卖掉股票，从而让他的资金增长一倍。

在英国电信公司公开发行股票的时候，我没能理解“部分支付股”这一概念的含义，我认为是股票价格上涨得太快了。在我终于弄清了“部分支付”这一特征的好处之后，我发现投资者的认购狂热有充足的理由。如下所述，自来水公司的股票也以同样的方式公开发行。

除了允许你以分期付款的方式认购外，这些自来水公司当年就支付股票价格8%的红利。至少在一年中，你可以从以40%的首付买入的股票上获得其全部股票价格的8%的红利，这样，在第一年中，即使股票价格没有任何变动，你仍然可以从自己的投资上获得20%的回报。

很容易理解英国自来水公司股票如此受欢迎的原因。在进行首次公开发行之前，美国的基金经理与其他机构投资者就获得了配额。我认购了分配给麦哲伦基金的所有配额，并且在这些股票在伦敦股票交易所上市交易后，在IPO后市场中买入了更多。此后3年内，由这5个自来水公司股票组成的资产组合的价值翻了一番。

在公开发行后的6个月至1年中，其他向公众出售的英国公司的股票业绩与自来水公司股票业绩一样出色，甚至更好。这样我们就有了另一个“怎么办”基金（what-if fund），即英国女皇旧货出售基金（Queen’s Garage Sale Fund）。任何美国投资者都可以用表17-1中的股票组建一个资产组合，并获得表中所显示的投资回报。

表17-1　英国女皇旧货出售基金

注：依据在美国市场上交易的股票价格。

资料来源：DataStream.

每次电话公司私有化时，不管是哪个国家——菲律宾、墨西哥或者西班牙的电话公司私有化，股东都获得了一生一遇的回报。全球的政界人士都致力于改善电话服务，而在发展中国家，对电话的饥渴性需求使电话公司以每年20%~30%的增长率在增长。购买电话公司的股票让投资获得的是小规模增长公司的增长率、蓝筹公司的规模与稳定性以及垄断公司确定无疑的成功。如果你错过了在1910年认购美国电报电话公司股票的机会，你可以在20世纪80年代后期认购西班牙与墨西哥的电话公司股票来加以弥补。

麦哲伦基金的持有者们在对墨西哥电话公司的投资中挣了大钱。你无须亲身前往墨西哥电话公司，就可以知道财源就在眼前。墨西哥政府知道，其他经济部门要发展，就必须先改善电话服务，电话如同道路一样重要。墨西哥政府也知道，没有资本充足、管理良好的电话公司，电话系统就不可能让人满意，而且，如果不让股东获得可观的利润，就不可能吸引到资本。

下面是另一个很不错的“怎么办”基金（见表17-2），即发展中国家电话公司基金（Telephones of the Emerging Nations）。

表17-2　发展中国家电话公司基金

注：依据在美国市场上交易的股票价格。

到1990年，全球私有化公司上市的金额达到了2000亿美元，而更多的公司将通过私有化上市。法国已经将电力公司与铁路系统私有化，苏格兰卖掉了水电厂，西班牙与阿根廷已经将它们的石油公司出售，墨西哥则将航空公司私有化了。未来的某天，英国的铁路与港口、日本的子弹头火车、韩国的国营银行、泰国的航空公司、希腊的水泥厂，葡萄牙的电话公司可能都会私有化。

美国没有像其他国家那样进行那么多的私有化，因为美国本来就没有什么可以进行私有化的。美国的石油公司、电话公司与电力公司本来就是私有的。美国最近进行的最大规模私有化就是将Conrail铁路公司，即联合铁路公司（Consolidated Rail Corporation）私有化。Conrail铁路公司是通过将Penn Central公司与美国东北部另外5个已经破产的铁路公司的残余部分合并而组建起来的。美国政府曾经营Conrail铁路公司数年，连年亏损。直到里根政府认为，将Conrail铁路公司私有化是终止该公司继续向政府寻求“施舍”的唯一办法，而当时，美国政府已经向Conrail铁路公司投入了超过70亿美元的资金。

在美国政界，有些派别主张将Conrail铁路公司卖给现有的另一家铁路公司，其中诺福尔克南方公司（Norfolk Southern）是可能性最大的买家。但国会中的各派经过艰难的角力之后，一项将Conrail铁路公司向公众出售的方案占了上风。1987年3月，Conrail铁路公司进行了美国历史上规模最大的公开发行，其公开上市金额为16亿美元。美国政府花了一笔不菲的资金对该铁路公司进行包装，更新了铁轨与设备，并注入了资金。Conrail铁路公司股票的发行价格为每股10美元，而在我写作本书的时候，该股票已价值46美元每股。

在庆祝Conrail铁路公司成功私有化的聚会上，里根总统打趣地说：“这下好了，那我们什么时候出售田纳西河谷水利公司（Tennessee Valley Authority，TVA）呢？”当然，美国政府从来没有认真考虑过将田纳西河谷水利公司私有化，但如果美国政府真的考虑将它私有化，我会排队等候索取招股说明书。曾经有过将美国全国铁路客运公司（Amtrak）以及加利福尼亚与怀俄明州的海军石油储备私有化的议论。如果真的这样，我也将排队等候索取招股说明书。也许未来某天，美国政府会将国家美术馆或者海军陆战队乐队，又或者尼亚加拉瀑布也私有化。

结果是，在我为《巴伦》周刊推荐股票的时候，市场上并没有出现令人兴奋的新私有化交易。我所关注的已私有化了的公司，例如墨西哥电话公司（原塔科贝尔公司）和西班牙电话公司（原Flamenco Bell公司），在上一年中股票价格大幅上涨，而且似乎上涨得太快。这是否意味着投资者在1992年不可能从政府的免费派送中获利呢？答案是，只要清贷信托公司（Resolution Trust Corporation，RTC）还在，投资者就有办法获利。

我们已经讨论过如何利用储蓄贷款协会的烂摊子获利。办法之一就是购买那些经营良好的、并正在收购已经破产的其他储蓄贷款协会的分支机构及其存款的储贷协会股票。另一个办法就是购买一只名叫联合资本公司II期（Allied Capital II）的股票。

联合资本公司是为数不多的公开上市交易的风险投资公司之一。它提供贷款，主要是给小公司提供贷款。作为回报，它得到的是相对比较高的利息以及某项权利（股票期权、认股权证等），这项权利让联合资本公司在它所投资的企业取得成功的情况下，可直接拥有一定的股份。这一投资策略非常成功：在联合资本公司I期于1960年公开发行时，如果以1万美元购买，那么这一投资现在的价值已高达150万美元。

联合资本公司创业贷款的一个实实在在的结果就是我在马布尔黑德的卧室中的空气净化器。这一令人惊奇的设备将我卧室中的微尘清除得如此干净，以至于我卧室中的空气质量可以与基因工程实验室中的空气质量相媲美。我给我的岳母和秘书各送了一套空气净化器，这样她们也可以清除自己房间中的灰尘。这种空气净化器是由一个名叫环境关怀（Enviorcare）的高科技公司生产的。除了贷款之外，联合资本目前已经持有环境关怀公司很大比例的股份。

最近，联合资本的管理者决定再次募集资金进行投资。通过发行联合资本II期股票，他们创建了第二个资金池（金额为9200万美元）。目前，联合资本II期股票在柜台市场上交易。联合资本II期的经营理念与联合资本I期一样，联合资本以自有资金做抵押进行融资，即联合资本II期就是以自有的9200万美元做抵押，再融资9200万美元；联合资本II期的资金池现有资金1.84亿美元，然后该公司再利用这1.84亿美元收购贷款。例如，收购利息为10%的贷款，如果联合资本II期自己的借款成本为8%，而它收购的贷款支付10%的利息，那么它就可以为公司股东创造一笔可观的利息差，此外还有上述偶尔得到的权利。联合资本只有有限的几个雇员，其经营成本很低。

联合资本公司取得成功的关键是公司管理层具有出色的回收投资的能力。与银行家不同，联合资本管理层在选择将资金借给谁的问题上非常挑剔，而且在借款人需要交付多少抵押物问题上要求也非常苛刻。据说联合资本将利用它的资金池中的部分资金收购清贷信托公司（RTC）的贷款。

我们通常认为RTC是一个销售如下产品的公司：公寓、高尔夫球场、镀金餐具、价格昂贵的艺术品以及已破产的储蓄贷款协会主人曾拥有的公务飞机等。但RTC也出售这些荒唐而愚蠢的储蓄贷款协会前主人所做的贷款。在众多质量低劣的储贷协会贷款资产中，事实上一些向那些声誉良好并提供了可靠抵押物的借款人发出的贷款，质量并不差。

华尔街的投资公司与大银行已经收购了那些金额在百万美元以上的储贷协会贷款，但RTC却不那么容易卖掉金额为100万或以下的储贷协会贷款。联合资本就是为了收购这类贷款而决定参与拍卖的。

我给联合资本公司打了电话，以确认当初管理联合资本的团队是否就是现在的管理层。我得到的答案是肯定的。联合资本II期的股票以每股19美元的价格在市场上交易，还有6%的分红，投资于联合资本II期似乎是一条将储贷协会的惨败向有利方面转化的简单途径。为给需要紧急援助的储贷协会提供资金，我们大家都缴纳过税费，而投资于联合资本公司就是一个赚回这些钱的好机会（小结如表17-3所示）。

表17-3　小结

[1]
指英国。——译者注

第18章　我的房利美公司纪事

1986年开始每年我都给《巴伦》周刊推荐房利美公司，可能都有点让人感到厌烦了吧。1986年我称赞它为“美国境内真正最具价值的公司”，因为我注意到房利美的员工人数是富达投资公司的1/4，而利润却是富达公司的10倍。1987年我又吹捧它为“终极储贷社”。而在1988年我对它的评价则是：“这个公司比一年前还要好得多，而股价却反而低了8个百分点。”到了1989年，一次艾伦·埃布尔森问我：“你最喜欢的股票是什么？”我回答：“还是那个你听我说过的联邦国民抵押贷款协会。”

我办公室的纪念桌上摆的除了家庭照片外，就是一张房利美总部的照片。这绝非偶然，想起那个地方让我心情舒畅，况且它的股票价格如此之棒，所以这里理应有它的一席之地。

在我管理麦哲伦基金的最后3年中，房利美一直是该基金投资组合中的头仓——达5亿美元总市值。富达系的其他基金也都大量持有房利美。仅仅通过这一个公司的股票和权证（一种以固定价格在将来规定的时间购买或卖出其标的股票的权利的凭证，分别称为认购权证和认沽权证，这里只指认购权证），富达和它的客户们在1980年的收益就超出了10亿美元。

我正准备把这项结果提交给《吉尼斯世界纪录》：这是金融史上一个基金系只靠一个股票获得的最大收益。

那么房利美获得巨大成功是否是显而易见的呢？事后观之，是的。但是一个公司不会提醒你买它的股票，而且总有让人担心的事情存在，也总会有受人尊崇的投资专家告诉你你是错的。你必须更好地知道事情的真相，并且能持之以恒。

一个能超预期发挥的公司，首先其价值必须被严重低估，否则你的买入价就可能已经过高。如果市场上的流行观点都比你的观点悲观许多，那么你必须不断核实真实情况，确保自己没有盲目乐观。

事物总在不断变化着，不是变得更好就是变得更坏，而你必须紧随变化适时调整策略。对于房利美，华尔街的投资者们都忽视了这种变化。老房利美给人留下的糟糕印象还历历在目，人们看不见正从眼前崛起的新房利美。我看到了，虽称不上一眼洞悉，但还算得上及时，我凭借2亿美元的投资获得了6倍的收益。以下就是我的“房利美纪事”。

1977年

这一年，我第一次购买了这个股票，当时它的价格才5美元。对于这个公司我知道些什么呢？它是一家1938年成立的公司，政府所有，1960年私有化。它在经济生活中的功用是为房贷市场提供流动性，具体方式就是从银行或储贷社购买抵押合约。公司的座右铭是“短借长贷”。房利美以相对较低的利息借入资金，然后用它们买入抵押合约长期持有，并收受较高的固定利息，从中赚取差价。

这种运作策略在利率下降的时候效果较好。房利美在那一段时间获利甚丰，因为资金的借入成本正在下降，而从利率固定的抵押合约投资组合获得的收入却是恒定不变的。但是后来利率上升了，资金借入的成本随之上浮，房利美亏损严重。

我买入该股几个月后就抛空了，还有一点小收益。我看到利率正在往上涨。

1981年

房利美公司与《宝林历险记》（The Perils of Pauline）中的女主角有许多共同之处：它试着逆转曾经遭受的厄运。公司在20世纪70年代中期买进的长期抵押合约的支付利息是8%~10%，而短期贷款利率已经冲高至18%~20%。借入利息18%而借出利息却只有9%，长此以往，公司何以持久？投资者们当然都明白这些，所以在1974年每股售价9美元的股票一下子跌到了2美元一股的历史低点。

那是一个极不寻常的时期。在那时，房产所有者会说：“我的房子很好，但是抵押贷款也很划算。”纵使窗户外边是垃圾矿渣一大堆，人们仍然不愿乔迁新居。看在划算的抵押贷款合约的份上，他们纹丝不动。这对银行极为不利，对房利美更是噩梦。公司要倒闭的谣言四起。

1982年

就在我的眼皮底下，房利美正经历着一场至关重要的角色转变，有少部分人注意到了。格兰托尔经纪公司（Gruntal&Co.）的分析师伊利亚特·施奈德（Elliot Schneider）可算是世界上最尽心尽职的房利美公司的守望者了，他曾向他的客户预测：“房利美会变成那种你乐于带给父母瞧的姑娘。”

我们都知道，这家公司盈利靠的是利率差，这样的公司上一年损失数百万，下一年又可能反过来获利数百万，非常难以预测。不过房利美正在努力使自己脱胎换骨，公司启聘了戴维·马克斯韦尔（David Maxwell）。马克斯韦尔是一名律师，早先在宾夕法尼亚州做保险事务专员，他很早就成立了自己的抵押保险公司并获得了成功，他对这个行业很熟悉。

马克斯韦尔下决心要停止房利美的业绩继续疯狂动荡的状况，他想让公司转变为一个成熟稳健、收入有保障的公司。他希望采取的措施有两条：①停止“短借长贷”；②模仿“房地美”（Freddie Mac）。

房地美以前叫做联邦住房贷款抵押公司（Federal Home Loan Mortgage Corporation），它也是由联邦政府创办成立的。它的业务是专门从储贷协会购买住房抵押合约。房地美于1970年成为上市公司。除了简单地购买房产抵押合约并持有它们外，房地美逐渐想出了一个新点子：打包抵押房产权。

这个点子很简单：买入一批房产抵押合约，捆绑它们，然后把打包好的房产合约再次出售给银行、储贷协会、保险公司、大学或者慈善机构等。

1982年房利美拿来了房地美的点子，并且马上开始了房产抵押合约的打包工作。假定你的房子的住房贷款来自银行A，银行A会把你的房产抵押权出售给房利美，房利美继而把这项抵押权和其他抵押权捆绑在一起，构建成一个“住房抵押担保证券”。房利美可以把这种住房抵押担保证券出售给任何人，甚至可以回售给引起捆绑包中部分抵押的银行。

房利美的这项业务的效果相当好。住房抵押是它的投资组合的重要内容，通过出售这些抵押权，它把利率变动的风险转嫁给了新买主。

这种打包服务在银行圈内非常流行。在住房抵押担保证券问世之前，银行和储贷协会总被不计其数的零碎住房抵押折腾得够呛。管理好它们很不容易，在紧要关头顺利出售它们更不现实。现在好了，银行可以把所有这些零碎住房抵押权出售给房利美，然后用获得的收入提供更多的抵押贷款，这样它们的资金永远不会枯竭。如果它们仍然想要拥有住房抵押，那么还可以仍从房利美那里买入一些住房抵押担保证券。

这样不久就形成了一个住房抵押担保证券的市场，它们可以即时交易，与一份股票、一张期货合约，或者在莫斯科买卖一瓶伏特加没什么两样。上千的住房抵押，之后是上万的住房抵押被转换成抵押贷款的合约组合。你可能觉得这不过是个小发明，但它的目标却是形成年营业额3000亿美元的庞大行业，比巨无霸的钢铁行业、煤矿行业和石油行业还要庞大。

但在1982年我还是只把房利美看做一个会玩利率游戏的普通公司而已。在我的职业生涯中我第二次购买了它的股票，因为利率又在下降。我在1982年11月23日给公司打过电话之后我做了如下注解：“……我估计每股收益能到达5美元。”那年公司股价以典型的房利美方式开始了反弹，每股从2美元一直涨到9美元。这是周期性公司的发展模式：公司在1982年巨额亏损，但随着投资者对下一个黄金时期的预期的升温，股价暴涨4倍。

1983年

我在2月给公司打电话时，公司在住房抵押担保证券业务上的销售额是每月10亿美元。我感觉房利美有点像银行，但比起银行又具有明显优势。银行的一般管理费用要占到2%~3%，房利美只需支出0.2%的一般管理费用就足够了。它不拥有软式小飞艇，它不分发面包烤炉，它不给影星费里·李兹图（Phil Rizzuto）送钱在电视上做广告推销住房抵押担保证券。它的整个薪金名册仅仅围绕分布在4个城市的4栋办公楼里的1300名员工而已。美国银行（Bank of America）拥有的支行和房利美拥有的职工一般多。

由于房利美是一家准政府机构，它能够以比其他银行、IBM、通用汽车或者其他各类公司更低的利息获得资金。例如，它可以借到利息为8%的15年期贷款，然后用这笔资金购买利息为9%的15年期住房抵押合约，从中赚取1%的差价。

美国其他银行、储贷协会或者金融公司都不可能依靠1%的差额获得利润。这听起来似乎不多，但是额度为1000亿的贷款的1%的差额仍然有10亿美元之多。

房利美已经开始着手摆脱那些20世纪70年代中期以很高的利率买进的长期抵押合约的投资组合了，他们称之为“凿刻花岗岩块”，需要有愚公移山的精神和手段。随着新的住房抵押权的买进，房利美会逐步替换掉高利息的住房抵押权。但它依然持有高达600亿的这种不良住房抵押权，平均收入9.24%的利息，但付出的平均成本却高达11.87%。

公司发展到这个时候，已经受到了美林金融集团的托马斯·赫恩斯（Thomas Hearns），贝尔史登公司（Bear Stearns）的马克·阿尔伯特（Mark Alpert）以及韦尔特海姆公司（Wertheim）的克林根斯坦（Klingenstein）的注意。许多分析师们开始对它啧啧称好。他们看到利率水平的进一步下降会“引爆利润的增长”。

在8个季度的不间断亏损之后，实际上房利美在1983年已经开始扭亏为盈。但是股价在原地踏步。

1984年

这个股票占了麦哲伦基金资产的0.1%，这样的份额已经很重了。极少的份额就能让我时刻和公司保持联络。后来我开始小心翼翼地增仓，到年底该股就占了整个基金资产的0.37%。不过股票价格又跌到了原来的一半，从每股9美元跌到每股4美元，这还是那种典型的老房利美的模式——利率升高收益下挫。看来住房抵押担保证券的收益还不敌“花岗岩块”的沉重负担。

为了将来能摆脱这种困境，房利美开始为贷款量身定做借款额。它不再以尽可能低的利息借入短期资金，转而开始以稍高的利息发行3年、5年和10年期的债券。这增加了房利美的资金成本，损害了短期收益，但是若以长远的眼光来看，公司可以少受利率波动的影响，彻底避免过去的不幸再次来袭。

1985年

这一系列的措施使我看到了一线曙光。住房抵押担保证券将来能成就一个庞大的市场，房利美现在每年打包230亿美元的住房抵押权，是1983~1984年的两倍。大“花岗岩石块”的大块片层正被凿落。管理层开始区分谈论“新投资组合”和“旧投资组合”。现在公司的主营业务包括两大部分：包装并出售住房抵押权以及买入并持有住房抵押权。

一个新的恐惧悄悄潜入：不再是利率，而是得克萨斯州。那里疯狂的储贷协会不断贷款给繁荣的油田开发。休斯敦那些获得现付5%的抵押贷款的人们开始把钥匙留于门上，径自离开这些曾经的居所和抵押合约。房利美拥有很多这样的住房抵押合约。

5月份我拜访了位于华盛顿的公司并和戴维·马克斯韦尔进行了谈话。我获悉，几个做按揭业务的重要对手已经出局；随着买卖抵押权的竞争对手的减少，贷款的获利边界得到了扩展，这将大大提高房利美的收益水平。

由于房利美业务进展神速，我斗志昂扬，所以我买进了更多的股票——此时该股市值占基金总资金的2%，成为10大重仓股之一。

7月伊始，我给投资者关系部的鲍尔·巴奎因（Paul Paquin）打去电话以获取最新信息。我办公室电话账单上最频繁出现的两个电话号码就是房利美公司的号码和我在马布尔黑德家里的号码。

对于一个有风险但又有前途的股票，有一个关键问题不得不问：如果一切顺利，我能获得多少收益？风险与收益的天平更向哪一边倾斜？我根据计算得出，如果房利美能用住房抵押担保证券获得的利润支付企业一般管理费用，并从1000亿的投资组合中获得1%的收益，那么公司每股收益将能达到7美元。如果以1985年的价格计算，股票的市盈率是1倍。如果一个公司一年的收益就能抵消掉为此花费的每股价格，那么它的股票就可以说是物超所值了。

我刚开始涉及房利美公司时总会一页一页地记下和公司人员的探讨内容，现在我对公司已经非常熟悉，每次的谈话略略记下最新进展就可以，一页纸足够了。

房利美在1984年每股损失87美分，在1985年每股又盈利52美分。股票价格从每股4美元反弹到每股9美元。

1986年

我抛出了一小部分，现在投资房利美的资金占整个基金的1.8%。华尔街仍然在担心得克萨斯以及插在门上的钥匙。下面是我在5月19日的笔记，它记录了公司较大的进展：房利美已经售出了100亿的“花岗岩块”，现在只剩下300亿这类不良贷款了。第一次我告诉我自己：“即使只考虑公司的住房抵押担保证券业务，它的股票也值得买进！”

同时公司也正在执行另一项措施：房利美强化了新抵押贷款的借贷标准。这被证明是很明智的一项举措，在之后的一次经济萧条中它很好地保护了房利美。虽然像花旗等银行正在让住房贷款的办理变得越来越容易，手续越来越简便，甚至产生了无文档按揭贷款，弱文档按揭贷款以及简易型按揭贷款，但是房利美却反其道而行之，它让贷款的申请变得困难重重。房利美不想重蹈得克萨斯的错误，得克萨斯现在也正在吸取教训，不得不大力推进严格审核的按揭贷款服务。

房利美的污点和瑕疵掩盖了其住房抵押担保证券的优越之处。随着国家再融资需求的不断增长，这项业务必然会得到发展。即使新住房不再出售，按揭业务也仍然会发展。老住户总要搬出老住房，新住户又要采购老住房，于是新的按揭贷款合同又要继续签署。许多这类需求都要通过房利美的住房抵押合约打包服务得到实现，而房利美就可以从中赚取一定的手续费。

公司已经对自己进行了重新塑造，正如托马斯·克林根斯坦（Klingenstein）在1983年的预言所料，公司已经处在爆炸式发展的前夜。但是大部分证券分析师们现在仍旧持有悲观看法。蒙哥马利证券公司（Montgomery Securities）告诉它的客户：“房利美和我们研究的其他一般储蓄银行相比已经有所高估。”但它是一般储蓄银行吗？蒙哥马利继续发表看法，“最近石油价格大跌，这对公司投资于该区（西南）的185亿的抵押贷款有负面影响。”

房利美正在竭力凿除大“花岗岩块”，它再次卖出了100亿的不良抵押债权。

在1986年的最后5个月中，股价从每股8美元上涨到每股12美元。公司当年的每股收益是1.44美元。

1987年

这一年中麦哲伦基金在该股上的投资额比重维持在2%~2.3%之间。股票先从每股12美元震荡上行至每股16美元，后又回抽到12美元，又上涨到16美元，然后受到“十月大回落”的影响，股价急挫，一直跌到每股8美元。没有定力的股市观察家们开始迷惑了。

以防万一，我决定事先探个究竟。在2月份的股东大会上我和4位房利美的管理人员进行了讨论。我得知房利美因贷款违约而获得的抵押房产还在继续增加。房利美在得克萨斯获得了大量房产，成了得克萨斯州最大的房产巨擘。

公司有38名雇员在休斯敦专门销售这些房产。公司为了从违约债务人处获得房产必须支出上百万美元的手续费用，然后为了让这些房产好看些，还要雇人进行割草和粉刷，然后花钱维护这些被遗弃的房产，直到找到买家为止；这些又得花费上百万美元的费用，而且那时的买家的确不好找。

阿拉斯加的房产市场也已经恶化。所幸房利美在阿拉斯加的房产市场规模很小。

在我看来，这些不足都可以被住房抵押担保证券的成功所弥补——每年打包出售的房产抵押债权价值达1000亿美元。同时，房利美还解决了利率波动的问题。它已经脱离了周期性公司的魔咒，它开始变得和百时美公司或通用电子相似了，业绩稳定增长，收益可以预测。但是它的发展比百时美公司要快得多，它的每股收益从83美分一跃而至1.55美元。

10月13日，也就是股市大回落前不久，我再次拨通了公司的电话。首席执行官戴维·马克斯韦尔给了我一段有趣的论述，也肯定了我的猜想。他说：“如果利率上涨3个百分点，房利美的收益只会下降50美分。”这对于老房利美是难以想象的。这是和以往划清界限的分水岭——公司透露给我们的信息是转型已经大获成功。

和其他公司的股票一样，10月19日房利美公司的股票跌得惨不忍睹。投资者们惊慌失措，评论家们预测世界末日就要来临。随着房利美的房产没收率继续升高，其90天逾期还贷率正在下降，这给了我一点宽慰。由于贷款拖欠是导致房产没收的根由，所以拖欠率的降低反映了房利美已经度过了最糟糕的那段时期。

我给自己制定了更为宏大的蓝图，好公司的股票永远值得珍藏。我相信房利美是一家好公司，所以事情再坏又能坏到哪里去呢？经济会从短暂的衰退变成持久的萧条？要是那样，利率会下降，房利美可以以较低的短期利息率再筹得负债资金，从而受益。只要人们继续支付按揭贷款，房利美公司就会是这个星球上留下的最后一个有利可图的公司。

随着世界末日的迫近，人们将不再支付按揭贷款，房利美会随着银行体系以及所有其他体系的崩溃而一同没落，但这个过程的完成不在朝夕之间。人们愿意放弃（显然，休斯敦除外）的最后一样东西就是他们的房子。在这文明世界的黎明，我想不到还有什么能比房利美公司的股票更值得投资。

房利美公司也一定会赞同我的看法。大回落股灾之后，公司宣布准备回购500万股股票。

1988年

买入股票的理由多种多样，买入时的心态也各有微妙的差异，但不管怎样反正都是要买入。有因为“还有其他什么我可以买的吗”而买入；有“或许这个股票能行”而买入；有“现在买以后卖做个低吸高抛”而买入；有“为了你的岳母”而买入；有“为了你的岳母，为了所有的叔叔婶婶堂表兄弟姐妹”而买入；有“卖房也要把钱砸进来”的买入；有“卖房卖船卖车卖烤炉豁出去”的买入；有“卖房卖船卖车卖烤炉，并且坚持你的岳母、叔叔、婶婶、堂表兄弟姐妹也这么做”的买入……这就是人们当时疯狂买入房利美公司股票的真实写照。

我进一步加大了麦哲伦基金在这个股票上的仓位，1988年全年大部分时间维持在3%左右的资金比例上。公司该年度的每股收益从1.55美元上升到了2.14美元。公司在严格的新标准下发放的住房贷款已经占到了整个投资组合的60%。

从1984年开始房利美公司没收的房产储量也第一次进入了下降通道。

不仅如此，政府也制定了按揭贷款行业的新会计准则。在此之前，按揭贷款的还款一到账就马上计为收入。公司可能上个季度收到1亿美元的还款，下一个季度却只能收到1000万美元的还款。这种会计体系造成了房利美公司每季度收入的严重起伏，公司季报的收入锐减时常发生。这可吓坏了投资者，时不时就导致股价滑铁卢。

在新会计准则下，还贷费用必须根据每一次按揭贷款的生命期平均分摊计算。自这些法规生效后，房利美再没有哪个季度收入突然严重下降过。

1989年

我发现伟大的投资家沃伦·巴菲特持有该公司220万股股票。我和公司进行了好多次交流。6月，公司的不良资产处置有了重大进展。关于科罗拉多州的贷款违约只留下一些小问题尚待解决，不过得克萨斯州的问题已经得到了彻底解决。简直是奇迹中的奇迹：休斯敦的房价竟在不断上涨。

《国家住房抵押贷款拖欠情况调查》（National Delinquency Survey）也算是我的一种休闲读物，我从中了解到房利美公司的90日拖欠率又得到了进一步下降，从1988年的1.1%下降到1989年的0.6%。我又去查看了“住房平均价格”的统计数据，发现房价不但没有崩溃，恰恰相反，它们又和往常一样开始上涨了。

这是我把货车塞满的一年。“塞满货车”是华尔街的一个行业术语，意思是倾其所有买进看好的股票。现在麦哲伦基金4%的资金都投资到了房利美的股票上，随着年末的到来，这个比例一度到达5%的界限。这可是我前所未有的最大投入了。

房利美现在打包的住房抵押担保证券总额达到了2250亿美元。它可以从这项1981年还不存在的打包业务上获得高达4亿美元的利润。此时世界上还没有一家储贷协会希望拥有住房抵押权，它们统统卖给了房利美或者房地美公司。

最终，华尔街看似接受了这个观点：这家公司能以15%~20%的增长率继续成长。股价从每股16美元上涨到每股42美元，一年的时间内涨到了原来的2.5倍。正如股票市场上经常发生的那样，经过几年的耐心等待，在一年中获得了全额的回报。

按照这个相对高价计算，房利美的股票市盈率是10倍，所以它还是被低估了。12月份的《巴伦》周刊上发表了一篇有关房市的负面文章，文章题目是“坍塌中的城堡”。文章的收尾语是：“房产市场的衰退隐含着不祥的征兆。”插图表现的是一栋二层房子，门前的标牌以恳求的语气写道：“出租、出售、能出手怎么都行！”

如果不是因为那种苟延残喘的房产恐惧症，房利美早成百元大股了。

1990年

5%是证券交易委员会规定的基金持有单个股票的最大限额，这一年我尝试维持这5%的最高限。房利美的股票价格又上涨了不少，有一段时间，麦哲伦基金持有的这个股票的流通市值实际已经占了整个基金资产的6%。这不构成任何问题，因为这5%的限度被打破是因为股价上涨所致，不是因为我买进了更多股票。

到了夏秋两季，我饶有兴趣地观察到，虽然公司经营一切正常，但是人们的周末焦虑症越来越严重，不断地导致股价下滑。这一年萨达姆·侯赛因侵入科威特，然后我们对伊拉克的萨达姆政权发动攻击。这时期的担心是海湾战争会导致全国性房产市场的衰退，得克萨斯灾难的海岸到海岸版本。难以统计的人们将会离家出走，把他们的钥匙留给房利美公司。房利美会成为国家级地主，却得掏空自己的资金去粉刷，去制作出售标牌，去支付律师账单。

有生以来我还从没有看到过一家好公司以莫须有的罪名遭受如此沉重的打击。房利美公司的贷款拖欠问题现在已微不足道，但仍然因为人们残存的记忆而备受责难。1990年11月《华尔街日报》刊登了一篇题为“花旗银行债权人之挽词”的文章，文中描述银行贷款的拖欠率已经从2.4%上升到了3.5%。这和房利美毫不相干，但是房利美的股价却受到牵连（连同许多和抵押贷款相关联的证券票据），它很不幸地一头栽倒。

这真是一种悲哀，证券持有人为何过分在意太高层次的全球图景，而对公司内部的良好进展不加理会，仅仅因为臆想中的房市萧条就慌不择路地抛出股票？除了那些肥猫房
[1]

之外，房市不会有即将来临的萧条。后来美国房地产协会的报告显示，1990年和1991年的房产均价都获得了升值。

如果你一直关注公司消息就会知道，房利美公司从来没有批准过高于20.2万美元的大亨级住房抵押贷款，所以它没有卷入纪念品房产市场。房利美公司的房产抵押贷款的平均额度是9万美元，前面我们也说过，它制定了更为严格的贷款审批标准，它不再发放预付5%的得克萨斯类型的住房贷款。与此同时，住房抵押担保证券业务正在迅猛发展。

在美国股市的萨达姆衰退时期中，房利美公司的股价从每股42美元一直下跌到每股24美元，然后又迅速回升到每股38美元。

1991年

我离开了麦哲伦基金。现在“监视”房利美的工作留给了我的继任人莫里斯·史密斯。他延续了我的做法，这个股票仍然占有基金的最大份额。股价又开始上涨，从每股38美元涨到了每股60美元。这个公司报道的收入是11亿美元。

1992年

我已经连续6年给《巴伦》周刊推荐房利美公司了。公司股价现在涨到了每股69美元，每股盈利6美元，这样得出的市盈率是11倍。和整个股市的平均市盈率23倍相比，这样的市盈率非常划得来。

这一年公司又有了新的变化。房利美决定发行可赎回债券，以此降低利率风险。可赎回债券的好处在于：只要对公司有益，房利美有权随时赎回这些债券，比如在利率降到很低时，公司能够以更低的成本筹集资金。

但是发行可赎回债券对公司有短期损害，因为债券的利息必须比银行利息高才能吸引投资者，否则没有人会买这种债券。但是眼光放长一些就会发现，这其实是房利美摆脱利率波动影响，保障收益稳定的另一项措施。

房利美的增长率仍在12%~15%，股价仍然被低估，和过去的8年一模一样。有一些东西是永远不会改变的（小结如表18-1所示）。

表18-1　小结

[1]
fat-cat house，指那些还贷违约、按协议已由债权人没收的房产，但由于债务人赖着不走，公司彻底缴获这些房产需花费大量人力、物力。肥猫是“大款”的形象称谓。——译者注

第19章　后院宝藏：共同基金之康联集团

前几年我一直忽略了共同基金公司，实际上它们是华尔街上表现最好的一个群体。正如购物中心经理看着销售清单在眼皮底下经过却对那么多商品的差价无动于衷一样，我对共同基金也比较麻木，以致没有买到德莱弗斯公司（Dreyfus）、弗兰克林资源（Franklin Resources）、康联集团（Colonial Group）、罗·普莱斯公司（T.Rowe Price）、道富银行公司（State Street Bank）、大联资产管理公司（Alliance Capital Management）以及伊顿范斯（Eaton Vance）等这些著名基金管理公司的股票。我不知道为什么，真的。可能我是只见森林不见树木吧。我唯一买过的一个共同基金是联合资产管理公司（United Asset Management），和那个公司签约的有30~40位基金经理，然后被转雇到其他机构。

这些公司是所谓的“直接共同基金”，另外还有一些基金公司和它们不同，比如普特南公司，它是马什——麦克伦南公司（Marsh-McLennan）的子公司；或者凯普尔公司，它有基金投资的业务，但主要业务却是出售保险。所有这8家公司在1988年和1989年的表现都很出色。1987年由于股市大回落，人们对共同基金崩盘的恐惧一时挥之不去，结果却被证明是担心过头了。

股市的回落给了我买入这些同辈的共同基金公司的股票的机会，这些公司我都事先做过仔细调研，但买入时价格也必须便宜。这里我又要给出一个假定的投资组合了：如果你把资金平均分割成8份，分别投资于这8只股票，然后从1988年年初一直持有至1989年年终，你的投资收益将会超越99%的这些公司发行的各类基金产品。

在共同基金的盛行期，投资这些基金公司的股票很可能比直接投资它们发行的基金产品有更高的回报率。我想起在淘金热那个时候，专门卖镐和铲的人比真正淘金的人获利还多。

当利率下降时，债券和股权基金能吸引更多的资金，提供这类基金的专业公司（如伊顿范斯公司和康联公司）利润水平将非常优秀。德莱弗斯公司管理很多金融市场资产，所以当利率上升时，人们就从股票市场和长期债券市场中出来了，德莱弗斯却得以欣欣向荣。大联资产主要为机构客户管理资金，同时也管理由经纪人出售给个人的共同基金，它1988年开始成为上市公司，股票价格在1990年经历了微跌，然后就直冲云霄。

考虑到最近流入债券、股票以及金融市场共同基金的不知几十亿的资金，这些共同基金能战胜市场就不足为怪了。如果非要说有什么奇怪的地方，那就是为什么还没有人成立“投资共同基金公司的共同基金”？

基金的投资者以及投资的基金类型等信息必须按行业规定公布，职业投资者和业余投资者都能利用这些信息获得优势。如果你没有抓住大回调后期买入的机会，那么还有在1990年末的萨达姆大甩卖时期买入的机会，萨达姆大甩卖导致伊顿范斯该年度股价折损30%，德莱弗斯折损18.86%，其他基金公司股价的降幅虽然稍小，但同样也是入木三分。

基金业要崩溃的谣言又一次被证明是无事生非。为了驱散恐慌，你只需查看一下1990年12月份和1991年1月份共同基金的销售数据。虽然我已下定决心不为我的老习惯所羁，但我还是神思外驰，没能向1991年的《巴伦》周刊推荐哪怕是一家共同基金管理公司。那些林奇预言的狂热拥护者们（除了我妻子，如果有的话）错失了弗兰克林（1991年上涨幅度达75%，以下均为1991年）、德莱弗斯（55%）、罗·普莱斯（116%）、联合资产管理（80%）、康联集团（40%）以及道富银行（81.77%）的回升机遇。我们的共同基金公司的共同基金投资组合如同神话一般，那一年市值几近翻倍。

作为我的辩词，我尊敬的读者，希望能允许我提及我曾推荐过凯普尔公司。凯普尔是一家开放式共同基金公司，基金投资总资产达500亿美元。但这不是我挑选凯普尔的全部理由，实际上，它的保险子公司业务开始好转，这也带动了它的经纪公司业务的增长，包括普雷斯科特（Prescott）公司、伯尔（Ball）公司以及特尔本（Turben）公司。凯普尔的股价在1991年也得到了加倍，所以从那个角度上说，我还是可以脱咎免责的。

1992年一到，我就提醒自己不要再犯早在1987年犯过而在1991年又犯的同一个错误。这一次，我对基金行业的情况进行了详细调查，但是利率正在下降，每个月又有2000亿美元的定期存款到期。一波资金的大潮正从银行的大闸汹涌而出，翻滚进形形色色基金公司的储库。显而易见，这又会使得上述7家基金公司牛气冲天。从另一方面讲，自1991年的巨大收益后，这些公司的股价大多似乎是高估了，但有一家应该还处于相对低估状态，那就是康联集团。

虽然这只股票在1991年已经有了40%的增值幅度，但康联公司现在的股价，每股17美元才和1985首次公开发行的股价处在同一水平。早在那个时候，康联管理着50~60亿的基金资金，每股收益为1美元。如今它管理90亿资金，每股收益高达1.55美元，并且每股公积金已达4美元且已回购了7%的股份。所以说公司上市6年成就了一个更为坚实可靠的公司，现在却能仍以当初的低价购买其股票！如果你再减去4美元现金，实际上你的购买价比1985年还便宜4美元，而且该公司没有负债。华尔街分析师们两年之中对康联集团不置一词。

依靠这种从一个热点群体中筛选出低估股票的技术，我总能得到不错的收获。罗·普莱斯的市价是收益的20倍，弗兰克林也正以20倍市盈率交易，但康联集团的售价只是每股收益的10倍。不过当然，你得先问一下你自己：为什么康联被如此低估？

其中一个原因可能是这个收入水平已经4年停滞不前了。康联的基金管理使它的资产得到了加倍，但比起全局的向各基金公司涌入的资金狂潮，这只不过是沧海一粟。人们久闻德莱弗斯、罗·普莱斯以及伊顿范斯，但康联这个名字还不是家喻户晓。

但这意味着康联和对手相比应该定一个折半的价格吗？我想不出理由。公司正在创造金钱，公司不断提高分红并且回购股票，而且随着未来收益增加，这些有益股东的行动还会延续。

1月3日我和公司的财务员戴维·斯库恩（Davey Scoon）进行了谈话，他说业务正向好的方面发展，尤其是公司管理的市政公债基金。康联公司管理着好几个这样的基金。人们为了躲避高税收，市政公债的受欢迎程度不断提高，康联公司也将从中受益。公司还投放了一些有意思的新型基金，比如公用事业基金等。

很早我就听说，如果你向10家不同的公司进行10次调查，你将至少发现一家公司有意料之外的重大进展。意料之外的进展是导致股价上涨和下落的动力源，而斯库恩也有一个有趣的信息要透露给我：康联集团最近刚被道富银行选中，正要上市销售几种道富银行开发的新型基金。

道富银行是一家商业银行，专做文书工作，或可称为“后台办公”工作，大多数共同基金公司都接受其服务。这种后台办公的业务（包括客户服务、记录购销、维护资产所有权档案等）为道富银行带来了滚滚利润。道富银行在1991年股票增值达81%。

斯库恩一谈起道富银行，我就回想起我对我的岳母犯的一个错误。几年前，正当资产市场的资产价格正在下滑时，我劝说我的岳母卖出她的道富银行的股份，理由是：①公司的收入水平可能要下降；②她已经在这个股票上翻番了。自从她采纳了我“英明”的忠告后，道富银行的股价又在该基础上涨到了原来的3倍，这个股票实行了1配2的分拆，可惜她对此概念不清。当她查看股票资料时，她能看到的就是自从我给出卖出信号后股票价格似乎没有什么改变。她为了我那个有见地的电话还经常感激我，可是直到现在我都还没有勇气去承认真相。

股票拆分给人的感觉就如同脖子被叮了一下一样，但它有一个好处，那就是可以让选股者隐瞒过早卖出股票的错误，至少骗过不密切关注股市动态的朋友或亲属是不成问题的。

无论从哪方面考虑，道富银行向他人的共同基金提供后台办公服务的经验都使它想要成立自己的基金公司，站到这座金融富矿的最前线。但是道富银行不想因为和它的客户们直接对抗而惹恼它们，所以它决定雇用康联公司来让它的基金产品上市，给道富的基金饰以伪装。这项额外业务能给康联带来不错的收益（小结如表19-1所示）。

表19-1　小结

第20章　餐饮股：把你的资金投入到你的嘴巴所到之处

在1992年的时候，我并没有推荐任何餐饮业的股票，但我是应该给大家推荐的。每年，似乎都有一家餐饮公司出现在机场或者购物中心，或者是在高速公路的出口处。自从20世纪60年代以来，当快餐几乎成为汽车的附属品时——人们开始在路上解决午餐，甚至是早餐和晚餐也在路上解决，餐饮业就开始迅速地成长起来。在餐饮业成长的过程中，新的餐饮公司永久性地取代了原来的旧餐厅。

在1966年的时候，我就被餐饮行业的巨大潜力所吸引。当时，在我的职业生涯早期，作为富达基金公司的一名分析师，第一家引起我注意的公司就是肯德基。肯德基是在高速公路改建之后，从陷入困境的一个叫“桑德斯上校家”的乡村饭馆转变而来的。由于缺少顾客，这家乡村饭馆曾一度面临破产的威胁，饭馆的创始人，已66岁高龄的桑德斯上校开着他的卡迪拉克，开始给高速路边位置优越、生意火暴的餐厅供应自己的炸鸡秘方，换取使用费。桑德斯上校总是穿着黑西服，而不是后来成为商标的那种农场主的白色服装。

肯德基的股票于1965年上市。在那之前，马萨诸塞州的Dunkin’Donuts连锁店已经上市，并在此后保持了连续32年的收益增长。还有收费公路餐馆的先锋——Howard Johnson，也在1961年时开始上市交易。Bob Evans Farms，美国中西部非常有名气的一家餐厅，也是在1963年上市。20世纪60年代中期，麦当劳和Shoney开始进入股票市场。那些能洞察到餐饮业盈利性的成千上万的消费者，就有机会从他们对餐饮业股票的关注中获益。

在那个时候，如果有人说这些出售油炸圈饼和汉堡包的餐厅能够和“漂亮50”一争高下，华尔街定会表示嘲笑和不屑。著名的“漂亮50”大部分都是科技股，后来被证实它们的股票估价过高了。Shoney的股票价格后来上涨了168倍（从开始的每股22美分，经过调整拆分，达到36.875美元）。Bob Evans Farms上涨了83倍，而麦当劳上涨了400倍。Howard Johnson在被私有化的时候就上涨了40倍，而肯德基在被百事收购之时就上涨了27.5倍。

如果你在这5只股票上投资了10000美元，即把钱放在你的嘴巴所到之处，那么到20世纪80年代末的时候，你的身家就至少为200万美元以上。如果你将这10000美元全部用于购买麦当劳的股票，那么届时你的身家就至少为400万美元以上。在当代历史中，麦当劳的股票投资回报率是最高的，然而它并没有满足于当前所获得的桂冠，还在不断用麦克唐纳式美食来推陈出新，持续改进、丰富自己的菜单以及不断推进麦当劳快餐店的海外扩张。

汉堡包连锁店、自助餐厅（Luby’s，Morrison’s）、家庭式牛排屋（庞德罗萨牛排店，Bonanza、全能型餐馆（Denny’s，Shoney’s）、冰淇淋店、酸奶店、地方风味餐厅、国际风味餐厅、咖啡吧、比萨店、瑞典式自助餐厅以及各种小快餐店，这些不同类型的餐厅、饭店至少有一家或几家企业巨头矗立在股票市场当中，深受投资者的关注。对这些饭店我们都很了解，我们知道哪家店是最受欢迎的并且经营得很好的，哪家店是杂乱无章、奄奄一息的，哪家店已经达到了饱和状态而哪家店还有发展的空间。

如果你错过了20世纪60年代餐饮行业的蓬勃发展，那么，在70年代当婴儿潮中出生的那一代人开始获得驾照，并开车驶向可以购买外卖的午餐店的时候，你应该行动起来了。在海客滋（Long John Silver）出现在交易所大屏幕上的时候，你就应该开始购买DQ冰淇淋，Wendy’s，Luby’s，塔科贝尔，必胜客等股票。如果你是在1972年的熊市之后，即当优质股票都被抛售套现之后开始投资，那么你还有可能赚得更多。塔科贝尔曾遭遇了历史上的最低点，价格下跌到每股仅为1美元，但是，很快它的价格就反弹到40美元，并且不久之后就被百事公司兼并了。百事公司很喜欢收购餐饮公司，因为这些餐饮公司能帮助其销售软饮料。

在20世纪80年代的时候，你可能已经发现了以礼品店、海产品和点心闻名的Cracker Barrel餐厅，或者是1984年上市的Chili’s辣餐厅，而愚蠢的我居然根本没有注意到。此外还有Sbarro（1985年上市），Ryan’s家庭式牛排屋（1982年上市）以及Uno餐厅（1987年上市）。琪琪墨西哥快餐店也是一个高收益的投资对象——最后它被收购了。

每个地方都会有一个或多个成功的当地餐厅，它们能够持续吸引全美各地人们的胃口，能够吸引人们的资金流向，比如西南部地区的Luby’s、Ryan’s和Chi-Chi’s，中西部地区的麦当劳，明尼阿波利斯的DQ，纽约的Sbarro，新英格兰地区的Dunkin’Donuts连锁店，南部腹地的Shoney’s和Cracker Barrel以及远西部地区的Sizzler和塔科贝尔。

餐饮链，比如说零售店，在其扩张之初，一般都会有15~20年高速发展的时期。我们可能认为这个公司将来会很危险，但是这个还不完全成熟的餐饮公司可以在某种程度上获得一定的保护，而这种保护是其他行业公司所不具有的。因为餐饮行业具有这样的特点：如果在加利福尼亚州出现了新型的炸鱼和炸土豆片的餐厅，并且在纽约也出了一家更知名的同类餐厅，那么，纽约的炸鱼和炸土豆片餐厅会对加利福尼亚州的同行产生什么样的影响呢？答案是一点也没有影响。

尽管一家餐厅要在全国市场中打响需要很长的一段时间，但好在这一过程中它不会面临什么国外同行的竞争。无论是Denny’s还是必胜客，它们都一点也不担心国内韩国餐厅的低成本带来的冲击。

能不断地将成功的餐厅和失败的餐厅区别开来的是管理能力的胜任、资本的充足以及扩张的系统方法。

缓慢而稳健的发展节奏可能不能使公司成为世界顶尖的公司，但却能使它在这种竞争中获得胜利。

Chili’s和Fuddrucker’s这两个专营汉堡包的公司的成长经历是非常有教育意义的。这两家公司都是在得克萨斯州开始营业的（Chili’s在达拉斯，Fuddrucker’s在圣安东尼奥），它们都是以美味的碎肉夹饼而闻名。这两家公司都营建了愉快且与众不同的用餐环境——尽管Chili’s采用点餐的形式，而Fuddrucker’s采用自助餐的形式。然而，这两家公司中的一家成为了知名的公司，但却没有获得财富；而另一家却同时收获了名誉和财富。

为什么？因为当汉堡已经不再流行之时，Chili’s开始不断丰富自己的产品；而Fuddrucker’s却仍然坚持以汉堡为主。但实际上，区分这两家公司成败的关键是Fuddrucker’s的过快扩张。如果一家公司打算在一年之内建立起超过100家分支机构或连锁店，那么它就很可能遇到问题。因为在急于获取知名度的扩张过程中，它可能会选择了错误的地点或不适当的管理者，也可能会为经营地点的房价或租金支付了过高的价格，还可能没有为员工提供适当的培训。

Fuddrucker’s陷入了前面所说的困境，步上了Flakey Jake’s，Winners和星期五餐厅（TGI Friday’s）的后尘，即扩张过快并为此遭受了巨大损失。Chili’s，相反地，则以每年增加30~35家分支机构或者连锁店的适当的节奏来发展自己。

在Chili’s以及Steak&Ale和Bennigan’s的富有经验的创始人诺曼·布林克尔（Norman Brinker）的带领下，Chili’s的收入、销售额和净收益都在稳步增长。Chili’s的目标是在1996~1998年达到400~450家分支机构或连锁店的规模，并且销售收入达到10亿美元。

餐厅获得盈利的方式多种多样：可以增设分支机构或者连锁店，如Chili’s所做的；也可以改善当前的经营，如Wendy’s所采用的方式。此外，一些公司采取价格低廉但流动性高的方式来获取收益（如Cracker Barrel，Shoney’s和麦当劳），而另一些公司则采取价格昂贵但流动性低的形式（如Outback Steakhouse和Chart House）。一些公司的主营收入来自食品的销售，而另一些公司则是靠礼品店来盈利（如Cracker Barrel）。一些公司的盈利可能是因为原料的价格低廉（如Spaghetti Warehouse），而另一些公司的盈利可能是由于经营成本的低下。

如果餐饮公司要实现盈亏平衡，那么公司的销售收入就必须等于经营的投资成本。分析餐饮公司的盈利状况和分析零售商店的方法一样，关键的要素是增长率、负债和单店销售额等指标。单店销售额每个季度都在增长是很理想的情况；公司的增长率不应该过快——如果公司每年的新增机构数量大于100个，那么公司就存在潜在的危险；如果可能的话，公司应该没有负债。

加利福尼亚州的蒙哥马利证券公司一直都在关注整个餐饮行业，并提供可靠的分析报告。最近的一份分析报告指出，像麦当劳和Wendy’s这样的以汉堡为主的公司目前正在面临扩张过度的痛苦（排名前5家的餐饮公司在美国就有24000家机构或连锁店），而在婴儿潮中出生的那一代人也在开始减少快餐的食用了。瞄准了这个机会的餐饮公司开始引领市场的方向，比如说Au Bon Pain和Spaghetti Warehouse，还有提供各种菜式的价格适中的家常菜餐馆也开始闪烁出光芒。

如果你在1991年年初的时候按照蒙哥马利证券公司的推荐，购买了排名在前八名的餐饮业的股票，那么到年底的时候你的资产就会翻一番。这前八名的公司是：Bertucci’s，Cracker Barrel，Brinker International（Chili’s），Spaghetti Warehouse，Shoney’s，Rally’s，Applebee’s，Outback Steakhouse。

在写这本书的时候，以上的大部分股票价格都可能已被高估了，因为市盈率已经达到了30倍甚至更高，但是这些股票还是值得持有的。整个餐饮行业每年的增长率只有4%（很快这个行业就不再是成长性行业了），但是财务报告喜人的知名公司的业绩在未来还是会蒸蒸日上的，正如以往一样。只要美国人保持有一半的饮食是在餐厅进行，那么在商场、住宅区的周边就还将会出现新的一批价格可以上涨20倍的上市餐饮公司；关注餐饮业股票的人将会发现这些公司的兴起。

Au Bon Pain就是其中一家这样的公司，它就在伯灵顿商场。它是1977年在我家附近，即波士顿开始营业的，1991年它上市时价格仅为10美元。我不知道这家餐厅名称的正确发音，但是这个名字的含义很棒。在机场或是在餐厅聚集的地方，你可能都见过Au Bon Pain。这是一家提供咖啡和新月形面包的店铺，并且它将法国的情调和美国的效率很好地结合在一起。

在Au Bon Pain，你可以买到一块简单的面包作为早餐，你也可以买到火腿和芝士夹心的面包作为午餐，你还可以买到巧克力夹心的面包作为餐后甜点，而所有这些产品，你都可以在3分钟内获得。这些面包是统一在一个地方制作的，然后以未煮熟的形式配送到各家分店，顾客点餐之后就把面包放到烤炉上烘烤，这样面包在出售的时候都是热的，并且是新鲜的。

后来，Au Bon Pain引进了鲜橙汁和水果沙拉，并且打算推广运用先进技术制作的百吉饼。如果要我选是投资计算机芯片还是百吉饼，那么无论在任何时候我都会选择百吉饼。

到1992年初的时候，Au Bon Pain的股票价格已经翻了一番，市盈率也达到了40倍（按照1992年的预期收益计算的），这就是我为什么决定不再建议购买这只股票的原因。但是9个月之后，Au Bon Pain的股票价格又下跌到每股14美元，这低于1993年预期收益市盈率的20倍。无论何时，如果你发现有25％的成长性股票是按照20倍市盈率的价格进行出售的，那么这就是一个买入的信号。如果股票价格进一步下跌，我就会大量购入股票。Au Bon Pain这家公司在经济衰退中表现出色，并且可以长时间保持增长，同时，它还有很多潜在的境外投资者。

第21章　6个月的定期检查

稳健的投资组合需要我们定期进行检查和思考——大约每6个月就要进行一次。即使我们持有的是蓝筹股，或者是《财富》500强当中最出色的几个企业的股票，买了就忘的战略（buy-and-forget）也会是没有收益并且显然是危险的。图21-1、图21-2和图21-3就很好地解释了这一点。那些购买了IBM、西尔斯和伊士曼·柯达的股票，又遗忘了或者是不关注这些股票的投资者们，肯定会为自己的做法感到愧疚。

6个月定期检查并不是简单地从报纸上看看股票的价格，相反，这种每6个月一次的定期检查被华尔街的研究人员认为是一种训练。作为股票的挑选者，你不能对任何事情进行假设，你必须遵循市场行情。目前，你正在尝试回答以下两个基本的问题：①和收益相比，股票目前的价格是否还具有吸引力？②是什么导致公司的收益持续增长？

这里，你可能会得到以下三个结论当中的一个：①市场状况日益好转，因此你可能打算增加投资；②市场行情日益恶劣，从而你可能会打算减少投资；③市场行情没有发生变化，因此你既可以维持原来的投资计划，也可以投资到另一只股票当中，以获得更好的投资回报。

带着这种思考，在1992年7月份的时候，我对自己1月份在《巴伦》周刊所推荐的21只股票进行了6个月的定期检查。从整体上看，这21只股票在平静的市场中的表现确实不俗。我的投资组合的价值提高了19.2%，而标准普尔500的指数仅仅上涨了1.64%（见表21-1和表21-2）。（这些数据已在这半年度公布的大量股票分割、特殊股利发放等消息的基础上做了调整。）

图21-1　IBM

图21-2　西尔斯-罗巴克公司（S）

图21-3　伊士曼·柯达（EK）

表21-1　1992年巴伦圆桌所挑选的股票：6个月的定期检查

①由于这些价格都在1993年9月30日的股票分割之后进行过调整，因此一些股票的价格可能会和本书前面所出现过的价格不一致。

我阅读过这21家公司最近一个季度的所有季报，并且我还给其中大部分公司打过电话。一些公司的市场业绩一直很平稳，而另一些公司和以往相比却表现出了更大的波动。还有，在不少情况下，一些研究会让我对其他公司的股票更加感兴趣，甚至比我自己曾经推荐过的股票感兴趣。这就是股票市场所经常见的情况。股票市场的行情变化非常迅速，没有什么事情是绝对肯定的。现在我就把我的处理方法告诉大家（见表21-2）。

表21-2

美体小铺

早在1月份的时候，我就认为美体小铺是一家非常有前景的公司，但是它的股票价格和公司当时的收益相比已经被高估了，我就打算等股票价格下跌的时候买入更多股票。很快我就等到了这样的机会——在7月份的时候，股票价格下跌了12.3%，即从每股3.25美元下跌到每股2.63美元。美体小铺的销售价格是1993年预期收益的20倍。如果公司的年增长率为25%，那么我不介意支付市盈率20倍的价格来购买股票。在我写这本书的时候，整个纽约股票交易所的市盈率都是20倍，公司的平均增长率为8%~10%。

美体小铺是一只在英国上市的股票。英国的股市在最近这几个月遭受了严重的打击，而美体小铺也传出了一些负面的消息。美体小铺雇用来生产巴西核果护发素的印度卡亚波部落的一个首领在伦敦被逮捕，其被控诉的罪名是殴打其众多孩子的葡萄牙籍奶妈。无论你怎么努力去猜测公司接下来将会面临什么样的麻烦，总会有一些事情是你所想象不到的。

回顾这只股票的历史价格，我注意到其出现过两次大幅度的下跌，一次是在1987年，另一次是在1990年。尽管公司一直都在茁壮发展，也没有迹象表明公司停止了发展的步伐，但是公司的股票价格还是在下跌。我认为这些大面积的抛售行为是因为英国的股东并不如我们这样熟悉小型的成长型公司，因此他们就会更加不假思索地放弃这些股票来避免市场危机。与此同时，由于美体小铺是一家全球性的公司，英国投资者可能会将其和众所周知的在海外扩张失败的企业，比如说马莎（Marks&Spencer），相联系在一起。

如果你是在1990年股市下跌的时候购买美体小铺的股票，并且考虑继续购买，那么你就要做好股票价格将会进一步下跌的准备，不过这只股票的基本面情况还是非常好的。这就是我们要进行定期检查的原因所在。我给公司的首席财务官杰里米·科特（Jeremy Kett）打了个电话，他告诉我，鉴于美体小铺的4个主要市场——英国、澳大利亚、加拿大和美国，在这期间都经历了经济衰退的阵痛，因此可以说公司1991年的单店销售额和收入都有相当大的突破。

另一家非常有前景的公司也突破了经济衰退的影响，它运用了部分资金对各种护肤化妆品进行了全面收购，彻底地降低了产品的成本，提高了利润。这就是肖氏工业公司，正是运用这种技巧，肖氏成为地毯市场中成本最低的公司。

我和我的老朋友凯茜·斯蒂芬森——伯灵顿商场和哈佛广场美体小铺的经营者，进行了讨论。她说去年她的美体小铺的销售利润率是6%，并且她说，现在估算哈佛广场的美体小铺的业绩有些为时过早。她的客户最近一直在追捧几种新产品，包括睫毛膏、腮红和唇彩，还有带有防晒功能的面部滋润霜，脚部磨砂以及她好像在柜台上没有看见的芒果身体黄油——“谁知道她们用这些东西用来做什么？”她说。

护肤品、化妆品以及洗浴用品的市场非常广阔，并且还有很大的发展空间。美体小铺就一直在坚持自己的扩张计划——1993年在美国新建了40家连锁店，1994年又新建了50多家连锁店，其中50%的新建连锁店在欧洲，另外50%在远东地区。我认为公司正处于引人关注的扩张阶段——30年增长期间中的第二个10年。

Pier 1进口公司

Pier 1进口公司的股票走势也很不错，从每股8美元上涨到每股9.50美元，但是很快股票价格就反转下跌了。这是华尔街对好消息充耳不闻的一个例子。分析报告指出，Pier 1的每股收益在第一季度应该能达到18~20美分，但是Pier 1的每股收益实际仅为17美分，于是股票价格就开始下跌了。公司预计当年的每股收益可以达到70美分，这就是一种被套牢的情况。

Pier 1通过出售价值为7500万美元的可转换债券，并使用退休债券（retire debt）的计划来美化自己的财务报表，长期负债又得到了进一步的降低。

Pier 1一直在削减负债、降低库存，同时还在持续扩张。它的主要竞争对手——百货超市，都在慢慢地淡出家用家具的领域。经济衰退持续的时间越长，就会有越多的竞争对手摔下马。当经济得到复苏的时候，Pier 1可能就会成为真正意义上的垄断企业。

根据Pier 1连锁店的业绩，加上来自一家刚刚从困境中恢复过来的控股企业——阳光地带园艺公司所创造的每股10~15美分的盈利，我们很容易就可以预见Pier 1的盈利可以达到每股80美分。阳光地带园艺公司是一只潜力股，市盈率达到了14倍，这也就使得Pier 1的股票价格达到了每股14美元。

GH公司和阳光地带园艺公司

GH公司（General Host）是另外一只价格迅速上涨，然后又回落到我估计的水平之上的股票。那些行动敏捷的出售股票者获得了30%的收益，而长期投资者却看着他们的账面价值从每股2美元缩水到每股50美分。

不久之后，公司做出了一个令人失望的决策。在4月份，公司发行了价值6500万美元的可转换优先股债券，利率为8%。这正是仿照Pier 1的做法，不过GH公司需要支付更高的利率，因为公司的财务状况不稳定。

可转换股票或者债券的持有者在将来能够按照既定的价格将他们所持有的可转换股票或者债券转换成普通股。这会使公司的普通股数量增加，从而稀释了当前普通股股东的收益。在早些时候，GH公司回购了部分普通股，从而使得公司的股票价格上涨，但是现在，公司发行可转换股票或者债券的做法使形势发生了逆转，即股票价格开始下跌。

Pier 1是通过出售可转换债券的方式来获得收入以偿还债务，从而降低公司的利息费用，而GH公司却在出售可转换债券的过程中进一步恢复其弗兰克园艺连锁店的运营。这是一种危险的做法，因为公司不能即时获得收益。

与此同时，弗兰克园艺连锁店还持续出现危机，其复苏的室内花圃市场开始出现下滑。早在1月份，公司的股票价格在每股7.75美元的时候，公司预计当年的收益为每股60美分，但是现在公司的股票价格为每股8美元的时候，公司却预计收益仅仅为每股45美分。

尽管如此，GH公司仍然具有非常稳健的现金流，它的股息在连续14年当中一直保持上升的趋势，股票价格低于账面价值，公司也还在继续进行计划中的扩张行动。从GH公司进入我的挑选清单时起，我就知道马里奥·加贝利已经动用了他自己的价值导向型基金（value-oriented fund）来购买了100万股GH公司的股票，因此我将GH公司股票列入继续持有的名单中。

阳光地带园艺公司，在苗圃和栽培花木这个领域中被我所选中的公司，从1月份开始就出现亏损。阳光地带园艺公司所在的西南部地区在那段时间的降雨量比往年有所增加，从而降低了人们在户外工作的热情。这样一家有实力的并且拥有每股1.50美元的现金在手的公司，它的股票在1991年上市的时候价格为每股8.50美元，而现在竟然只值4.50美元。如果你现在就购买阳光地带园艺公司的股票，那么你就能以每股3美元的价格获得所有的花园。在以后的日子，当雨水减少，人们开始重新种植鲜花的时候，人们就会给阳光地带园艺公司股票重新估价。

是什么让我没有进一步购买阳光地带园艺公司的股票，是卡拉威（Calloway’s）。你可能会想起卡拉威曾经被认为是这个行业的领先者，但是由于阳光地带园艺公司的股票价格更加低廉，所以起初我并没有推荐卡拉威这只股票。然而，在定期对阳光地带园艺公司进行检查和分析的过程中，我发现在这个雨季里卡拉威的股票价格也下降了一半。

为了获得更多的消息，我给卡拉威公司负责投资关系的丹·雷诺兹（Dan Reynolds）打了个电话。他告诉我，公司行政办公室中大约有20名员工，所有的这些员工都在同一个面积为3000平方英尺的办公大厅里办公。我可以想象到他们办公的场景。很明显，公司不存在沟通的隔阂——如果要和管理层沟通或者引起管理层的注意，你只需要站起来说话即可。

卡拉威拥有13家苗圃和栽培花木的园林，拥有相当于每股50美分的现金，并且公司预计在1993年的时候能够获得每股50美分的收益，这就使得公司的市盈率达到了10倍。在华尔街，卡拉威并没有追捧者，因此公司正在回购股票。

和投资于竞争力较弱并且可能以低价出售股票的公司相比，在行业中最优秀的企业开始以低价出售公司的股票的时候买入这些股票是很有益的。我更加愿意持有玩具反斗城而非中国世贸（China World），我更加愿意持有家得宝而非Builder’s Square，或者我更加愿意持有纽可钢铁而非伯利恒钢铁。我还是很看好阳光地带园艺公司的，但是在这一刻我还是稍微倾向于选择卡拉威。

超级剪理发店

经过一段时间的强劲走势和一次3：2的股票拆分之后，超级剪理发店的股票价格同样也回落到1月份的水平。超级剪也经历了两件令人难受的事情。第一件是从计算机世界过来的一位叫埃德·费伯的精通如何加盟连锁经营的专家离开了公司。用费伯的话来说，他希望致力于自己的超级剪理发沙龙。这种解释并不能完全令人信服。

另一件令人难受的事情是我在股东签署的委托书中看见的。我应该早一点就觉察出来的。一家叫Carlton Investments的集团持有超级剪220万股股票。由于Carlton Investments是华尔街中濒临破产的Drexel Burnham Lambert的一部分，因此Drexel的董事们当然会要求Carlton进行清算，这也就意味着和其他财产一样，这220万股超级理发的股票也将要被出售。这就导致了超级剪股票价格的下跌。事实上，由于对这种华尔街所谓的即将抛售到市场中的大量股票所带来的“悬疑”的恐惧，超级剪的股票价格可能早就已经开始下跌了。

超级剪公司自身的经营业绩还是很不错的。超级剪被授予了“奥林匹克官方发型沙龙服务供应商”的称号，因此那个曾经为我剪鬓角的女服务生可能就会为游泳运动员们打理头发。这个异常重要的单店销售额在1992年的第一季度就上涨了6.9%。另外超级剪在纽约北部还新开了几家连锁店，纽约市长罗彻斯特（Rochester）在开张仪式上还免费进行了一次理发。

只要单店销售额一直在提高，并且公司在新开发的市场中也能成功获得一定的份额，那么我就会增加自己手中的股票数量，尽管我开始忧虑超级剪公司可能扩张过快。超级剪公司在1993年计划增开80～100家新的连锁店。

从Color Tile到Fuddrucker’s，再到Bildner’s，我已经看见了很多家很有前景的连锁店被欲望过于热切的征服者所毁灭。“如果你要在15年还是5年时间里实现自己的目标之间做出选择，那么15年是一个更加稳妥的答案。”在6月份的时候我曾经对超级剪的首席执行官这样建议过。

7只储蓄贷款协会股票

到目前为止，在我向《巴伦》周刊推荐的21只股票中，业绩表现最好的就是储蓄贷款协会的股票。这类股票表现没有出现什么异常的现象。那些充满着忧虑和黑暗的行业，如果基本面还是值得肯定的，那么你就可以找到一些黑马。随着利率的下降，储蓄贷款协会从总体上看在这一年的表现还是不错的。通过抵押贷款所收取的利息与支付给存款账户和存款凭证的利息之差，储蓄信贷协会获得了巨大的收益。

自从我推荐储蓄贷款协会股票以来，德国小镇储蓄公司的股票价格已经上涨了59%；苏维瑞银行已经支付了两次10%的股利，同时股票价格还上涨了64.5%；Eagle金融公司股价已经从每股11美元上涨到每股16美元；冰河银行也已经上涨了40%；国民储蓄金融公司也上涨了26%。

就我自己的两只比重最高的金融股来说，劳伦斯银行股票上涨了37%，第一艾塞克斯上涨了70%，这也说明了风险是和收益成正比的。我给第一艾塞克斯的首席执行官伦纳德·威尔逊打了个电话，向他请教今后的市场行情。正是他曾经将自己的困境描述为“用600英尺长的线来钓海底的鱼”，但是，到了春季的尾声的时候，他已经将绳子的长度减短到60英尺。

威尔逊对外报告了几种形势的改进：丧失赎回权的抵押财产正在被出售，不良贷款正在降低，还有抵押贷款市场正在恢复。第一艾塞克斯不仅在第一季度的时候努力实现了盈亏平衡，而且它实际上还开始了新的工程贷款。尽管我一直以来并不喜欢工程贷款，但是，第一艾塞克斯觉得在经济萧条之后现在已经是时候开展工程贷款这一业务了，而且事实表明有部分人开始认为这个领域大有市场。

威尔逊对他们的最强大的竞争对手Shawmut Bank同样也从财务危机中恢复过来这个消息表现得非常愉快。第一艾塞克斯股票的账面价值依旧是8美元每股，但是股票实际的卖出价格仅为35/8美元。如果房地产市场持续发展，第一艾塞克斯最终就可以获得每股1美元的收益，然后股票价格就可以达到每股7~10美元。

劳伦斯储蓄银行，另一家存在问题的储蓄贷款协会，我也在4月份和6月份的时候接触过他们。4月份的时候，该公司的首席执行官保罗·米勒（Paul Miller）对外报告说他们长达7页的不良贷款名单现在已经减少到只剩下1页，并且，新兴的抵押贷款业务也非常强劲。听起来他对将来的市场充满了信心，很乐观。

6月份的时候，他却表现有些失望。此时，劳伦斯仍然有5500万美元的商业房地产贷款在外，而目前这部分贷款仅仅价值2100万美元。如果这些贷款有一半出了问题，那么劳伦斯将会垮台。

这就是劳伦斯和第一艾塞克斯之间最大的差别。第一艾塞克斯拥有4600万美元的净资产和5600万美元的商业贷款，因此如果这些贷款有一半出现违约，那么第一艾塞克斯可能还可以渡过这个难关继续存续下去。劳伦斯则处于一个更加不稳定的局面。如果经济衰退进一步恶化，并且出现新一轮的违约浪潮，那么劳伦斯将不复存在。

密歇根第一联邦储贷协会（FFOM）

6个月之后，我将向《巴伦》周刊推荐的那7只储蓄贷款协会股的6只列为继续持有，主要是因为它们的价格已经开始上涨。同时，一个更好的购买机会又出现了，就是密歇根第一联邦储贷协会（以下简称FFOM）。

在1月份飞往纽约的航班上，富达公司的金融分析员戴夫·埃里森（Dave Ellison）让我对FFOM产生了兴趣。此时进行分析已经为时已晚，因此我将这只股票暂时放到一边。我很庆幸自己没有购买这只股票，因为在所有的储蓄贷款协会股的价格都在上涨的时候，FFOM的价格却没有变化。

如果所有的股票都以同样的速率上涨，那么除了购买之外就没有什么可做的了，同时，各地的股票分析家也将会失去饭碗。幸运的是，事情并不是这样发展的。当你在股票价格下跌之前出售股票后，股票价格通常都会有一段迟缓的回落。在1992年的7月，FFOM就出现了这种现象。

这是吉米·斯图尔特为了避免商业贷款的不足以及使经营成本最小化所借下的90亿美元。由于以下两个负面的原因，这笔资金被隐瞒起来了：这笔资金是从联邦家庭贷款银行（Federal Home Loan Bank，FHLB）借来的，并且采用的是对自己不利的利率期货合约。

大部分的储蓄贷款协会都从近年来的利率下降中获得了收益，但是FFOM除外。这是因为FFOM为了满足经营需要从FHLB处进行贷款，而这部分贷款是按照固定利率来计算的。在这笔昂贵的合约到期的时候，FFOM必须在1994年按照8%~10%的利率向FHLB归还贷款。与此同时，FFOM的借款人却可以按照一个更低的利率从FFOM这里获得抵押贷款；这就给FFOM造成了压力。

当你按照8%~10%的利率来发放贷款，同时你也可以按照同样的利率来获得资金，那么你就不会从中获得收益。这就是FFOM不得不学习的一个痛苦的教训。总体上来说，FFOM的业务都是盈利的，只有FHLB“这块硬石头”降低了公司的总体收益。

只要FHLB的债务得到偿还，那份固定利率的期货合约得到解除，那么这种不利的情况就会得以改变，然后，FFOM的收益就将会激增。这两个问题的解决可能能够给FFOM在1994~1996年带来超过每股2美元的收益。目前FFOM的每股收益为2美元，股票价格为每股12美元，所以我们可以想象一下，当公司可以获得每股4美元的收益的时候会发生什么样的变化。

此外，FFOM股票的账面价值已经超过了26美元每股。早在1989年的时候，FFOM就已经发展得非常迅速，当时它的权益资产比率仅为3.81。从那之后，FFOM的权益资产比率就跨越了5这个大关。在1992年初，FFOM就恢复分配股利，并且一直保持上涨的趋势。FFOM的不良贷款占资产的比例已经低于1%。

如果短期的利率持续下跌，那么FFOM的股票价格可能会下跌到低于10美元的水平，但是了解这段历史的投资者在股票下跌的过程中将会大量购买股票。这笔交易在经纪行中是不可能实现的。

康联集团

6月30日刊登在《华尔街日报》的一篇文章提醒了我，当前有大量的资金涌入到债券基金当中。康联集团特别擅长进行债券基金的业务，特别是在避税和近期特别盛行的美国限制性到期国债基金的运作方面。康联集团仅仅只有9%的资金是投资在股票基金当中。如果我们遇到大部分人所预期的熊市，那么投资者们将会恐惧地从股票市场中退出，然后将资金投入到债券基金当中，那么此时Colonial Group将可以比现在获得更多的收益。

戴维·斯库（Davey Scoon），康联集团的投资关系负责人，他告诉我康联集团的资金在最近一个季度就增加了58%。现在公司管理着价值95亿美元的资产，而在上一年，公司管理的资产只有81亿美元。康联集团目前的每股现金大约为4美元，股票价格大约为20美元。将这4美元从股票价格中刨去，那么公司的股票价格就是16美元，并且公司预期在1992年至少能够获得每股1.82美元的盈利。为了巩固这个利好消息，公司宣布回购1000万美元的股票。

CMS能源公司

由于公共服务委员会将会接受一个有利于公司的妥协价格这种说法的影响，密歇根州公用事业公司的股票突然上涨到每股20美元。在委员会否认了这个妥协价格之后，股票价格又回落到每股16美元，随后又反弹到每股17.75美元。由于目前没有达成任何协议，穆迪将CMS的股票评级降低到投机的水平。

这就是陷入困境的公用事业股票在反弹时所经常预见的问题——监管部门将会允许多大幅度的变化？由于没有国家相关委员会发布的公平合理的规定，CMS将可能会不得不用部分收益来抵消不能转移给消费者的成本。如果是这样的话，那么CMS的股票价格将会下跌到每股10美元左右。除非你已经提前对股票价格的下跌做好了进一步购买的准备，那么在这一段不明朗的时期中最好还是不要持有CMS的股票。

从长期来看，我相信CMS能够运作良好。CMS公司获得了足够的盈利，并且它过剩的现金流最终能够使公司获得更高的收益。中西部地区的能源需求一直在上升，如果没有新的厂商来满足能源需求，那么供给就会不足。能源供给减少，需求增加，那么你应该会知道电力的价格将会发生什么样的变化了。

阳光电器公司

和我们的名单当中的另外几只股票一样，阳光电器公司的股票价格在起初的时候上涨得非常高，然后又回落到我推荐的水平之上。我在6月5日的时候给阳光电器公司的首席执行官鲍勃·奥斯特（Bob Oyster）打了个电话，他提醒我阳光电器公司仅有400万美元的债务，这是一个非常稳健且有潜力的公司，并且竞争力比它稍次一些的对手都逐渐消失了。自从1月份之后，一家竞争对手关闭了它在俄亥俄州地区的所有连锁店，另一家对手则完全退出了这个行业。

尽管经济是在衰退，但是阳光电器公司还是继续获得盈利。除了春天和初夏时冷空气对空调销售的影响的例外，阳光电器公司的销售盈利甚至比正常时期的空调销售还要高。人们在冷的时候并不一定购买空调，但是人们还是会购买冰箱和电视的，因此阳光电器公司在1993年的时候坚持按计划又新开了4家连锁店。

奥斯特先生还表示，即使不出售股票或者举借外债，阳光电器公司也有足够的资金来支付最近几年公司扩张所需要的资金。

业主有限合伙企业：太阳批发公司和特纳拉公司

卢·希晨（Lou Cissone），太阳公司的财务副总监，他将各分支机构的名单分发下去。他报告的声音听起来非常悲观，以至于我开始怀疑公司在第一季度的总体盈利情况。公司最大的问题仍然是债务，即在1993年2月份到期的2200万美元的负债。太阳公司准备通过众所周知的削减成本和压抑购买需求这两种方式来偿还债务。太阳公司还继续避免进行兼并的行动。按照希晨的说法，这不是一个好消息，因为太阳公司的整个产业链——玻璃、水利和自动部分都能够以一个低廉的价格被收购。

这个故事，正如你可能会想起的1997年公司A型股股东可以按照每股10美元的价格出售股票来获得现金，而B型股股东则可以获得剩余的资产。如果经济环境得到改善，我估计B型股的每股价值将会达到5~8美元；而在当前的市场当中，这些股票的出售价格仅为3美元。

与此同时，我提醒我自己，如果经济进一步恶化，太阳公司可以轻易地出售其以前兼并的企业来套现资金，偿还债务。这些很有价值的被兼并的公司给太阳公司提供了一些保护。

特纳拉公司，陷入困境之中的核能咨询公司，也是另一个在利好消息中的牺牲品。公司宣布签订了两份新合约，一份是和Martin Marietta签订的，另一份是和Commonwealth Edison签订的，而Commonwealth Edison是美国最大的核能厂运营商。这就证明了特纳拉公司的咨询企业还是有发展潜力的，否则，为什么Martin Marietta和Commonwealth Edison要花时间来和他们进行生意来往？特纳拉公司宣布公司即将解决所面临的一场诉讼，这场诉讼所需要的成本比一些投资者所想象的要少，紧接着公司在第一季度就实现了盈亏平衡。随之而来的是公司的股票价格的稳定。

我记得最先吸引我购买特纳拉公司股票的原因是公司没有负债，并且经营着一家有潜力，有实力的咨询公司——虽然那时公司的软件部门经营混乱，股票价格仅为每股2美元。如果特纳拉公司能够每年获得4000万美元的收益——在现在看来这4000万美元的收益比公司1月份的收益要多很多，那么，公司就能够实现每股40美分的收益。对于公司目前的环境和股票价格不变的情况来说，这是一笔风险很大的赌注，也就是这样，我将特纳拉公司列入了购买的名单之中。

雪松娱乐公司

如果没有检查我过去已经持有和推荐的股票，我不会考虑业主有限合伙企业。高收益率和税收优惠使得业主有限合伙企业成为一个非常吸引投资者的集团。在这一次，我找到了两个候选公司并打算购买：雪松娱乐和优尼玛（Unimar）。

雪松娱乐经营着伊利湖旁边的Cedar Point游乐园。在8月初的时候我和我的家人曾经到那里去玩过过山车，那是我最欣赏的一次暑期调研了。

雪松娱乐刚刚宣布了一项重要的决定：公司正在收购Dorney Park，一个位于阿伦敦之外的游乐场，并且公司将在另一个地方进行暑期调研。公司并没有徒然使自己的股票成为娱乐股。

在1992年初我没有买雪松娱乐股票的原因在于，我没有看到公司的盈利所在。Dorney Park的收购正好回答了我这个问题。雪松娱乐将会接管Dorney Park，增加新的娱乐设施，并使用久经考验的雪松娱乐的技术来吸引更多的消费者，同时削减成本。

尽管有400万~500万人住在离伊利湖的Cedar Point游乐园不太远的地方，人们开车很快就能到达Cedar Point，但是，有2000万人能够在3个小时之内就到达Dorney Park。

雪松娱乐公司的人实际上对收购Dorney Park并没有觉得很兴奋——这是公司在20年当中的第二次收购。从数学计算的角度看，这笔收购是非常划算的。Dorney Park的购买成本为4800万美元，因为Dorney Park在上一个年度的收益大约为400万美元，市盈率为12倍。

雪松娱乐并没有全部使用现金来支付对价，其通过负债融资的方式用现金支付了2700万美元，剩余的对价通过给Dorney Park的所有者支付100万股雪松娱乐的股票来实现。

以下就是我对这笔交易的分析：在进行收购之前，雪松娱乐的每股收益为1.80美元，加上新发行的100万股股票，公司需要拿出额外的180万美元才能维持当前的收益状况。同时，公司还需要对融资借款的2700万美元支付170万美元的利息费用。

雪松娱乐上哪里去弄到这350万美元来支付这额外的收益和利息费用呢？答案是从Dorney Park的每年预计400万美元的收益中获得。从这个角度上看，这笔收购的交易增加了雪松娱乐的收益。

因此，当Dorney Park被出售的消息公布之后，市场上会有什么反应？雪松娱乐的股票价格在几个星期之内都没有偏离每股19美元这个水平。你不用像内部人士一样参与这笔交易，你可以通过报纸来获得这一消息，然后投入一定的时间来分析公司的状况，然后以收购之前的价格来购买雪松娱乐的股票。

优尼玛公司

优尼玛公司并没有雇员，也没有员工的薪酬支出。这是一家控股公司，它只有一项简单的工作：即接收来自印度尼西亚的液体天然气的销售收入。这些销售收入都会以高额股息的形式在每个季度分配给公司的股东。近年来，这种股息以每年20%的速度增长。

在1999年第三季度的时候，优尼玛公司和印度尼西亚的石油天然气生产商的合同将会到期，随后优尼玛公司的股票将会变得一文不值。这是一个和时间赛跑的游戏，即在合同到期之前的6年半时间里，有多少天然气能被分离出来并被销售，有多少红利能够被分配。

当我写到这里的时候，优尼玛公司的股票价格已经达到了每股6美元。如果到1999年的时候股东能获得每股价值6美元的红利，那么优尼玛公司也就没有太多的投资价值了；如果股东能够获得每股10美元的红利，那么优尼玛公司就是一个不错的投资对象；如果股东能获得每股12美元的红利，那么优尼玛公司就是一个令人兴奋的投资对象。

红利的多少取决于以下两个因素：①优尼玛公司能从印度尼西亚的油田（近年来，公司的产出不断增加，这就增加了股票的吸引力）中分离出多少天然气；②这些天然气能够按照什么价格销售出去。如果石油和天然气的价格上涨，那么优尼玛公司所能支付的红利就会上涨；如果石油和天然气的价格下跌，那么优尼玛公司所能支付的红利也会下跌。

优尼玛公司给投资者提供了一个从未来石油价格上涨的环境中获得收益的机会，并且投资者可以从中获得可观的红利。这笔投资和昂贵且风险高的石油天然气期货合约相比，难道不是更胜一筹吗？

房利美

还有一次股票价格的波动给投资者提供了大量的以折价购买优质企业股票的机会。由于有利于房利美的立法在国会讨论中被延迟通过，因此房利美的股票价格下跌到每股55美元左右。

与此同时，公司在第一季度和第二季度的财务状况良好，并且其有抵押品支持的证券投资组合也增长到了4130亿美元。在房地产行业衰退的中期，房利美的呆坏账也是非常微小的，只有不到0.6%，是过去5年的1/2。公司在1992年将可以获得每股6美元的收益，在1993年将可以获得每股6.75美元的收益；同时，公司还维持着两位数的增长速率，市盈率仅仅只有10倍。

在1992年6月23日的时候，我给公司的新闻发言人珍妮特·波因特（Janet Point）打了个电话，目的是了解这次被延迟的立法是否通过。她向我保证立法肯定是会通过的。这份说明了房利美、房地美等职能的草案通过国会立法的可能性是非常大的，但是，无论这份草案能否通过，都不会影响房利美，因为即使没有这份草案，房利美同样也能运营完美。

联合资本公司II期

这是通过进行风险资本融资来回报借款给他们的公司的一群人。联合资本公司II期吸引我之处是这样一个计划：获取那些陷入破产的中小型金融机构所拥有的一些质量较好的贷款，然后这些贷款被清贷信托公司所拍卖，并且通常都是以一个较低的价格拍卖。

自从我考虑联合资本公司II期这只股票之后，一个全新的Allied系列基金，Allied Capital Commercial已经被发起，它的目的是收购各种不同的贷款。现在Allied家族已经有5只基金了，它们的这种繁殖扩张让我对Allied Capital Advisors——一家从其他Allied风险基金中收取管理费用的独立公司，开始产生了兴趣。Allied Capital Advisors也是一家上市公司，这也是Allied的执行者们创建那5只基金来获取收益的地方。

周期性股票：费尔普斯——道奇和通用汽车

你不能像持有那些处于扩张阶段的零售商的股票那样持有周期性股票。费尔普斯——道奇在过去6个月内上涨了50%。在我所挑选的21只股票当中，费尔普斯——道奇是其中收益最高的一只，但是我很害怕所有的这些轻易就获得的盈利只是虚构的。在1992年初的时候，和后来1992年整年的收益相比，费尔普斯——道奇的股票价格真的非常低，但是它未来的收益要取决于1993年的铜价。

我和公司的首席执行官道格·耶利（Doug Yearly）进行了探讨，他告诉我随着股票价格的上涨，那些华尔街的分析员们将会提高公司未来收益的预期。这就是一个审时度势的例子。因为没有人能够预知铜价是上涨还是下跌，可能只有占卦者才会对此做出预测。我不能够按照这个价格来购买费尔普斯——道奇的股票，我情愿购买Pier 1、Sun TV或者密歇根第一联邦储贷协会的股票。

通用汽车的股票价格和1月份相比已经上涨了37%，然后就开始出现下跌。由于汽车销售依旧保持几百万美元的趋势，所以我认为汽车行业在未来几年的时间里还是大有前景的。市场对汽车的需求应该依旧强劲，同时美元的贬值以及日本的问题应该能帮助美国赢回更大的市场份额。

我喜欢通用和福特，但是我最近的调查说服我自己将克莱斯勒重新列入选择名单当中的首选——尽管克莱斯勒的股票价格在1992年的时候已经翻了一番，业绩胜过了其他的汽车制造商。我对这个结果也感到很惊讶。

由于股票价格在最近翻了一番、两番、三番甚至四番就拒绝这只股票，这是一种严重的错误。数以百万的投资者上个月是否在克莱斯勒上获得盈利或者亏损也不能代表克莱斯勒这只股票在下个月也同样会盈利或者亏损。我尝试将股票看成没有过去和历史，然后公平地分析和挖掘每一种投资的可能性，即“现在开始”的方法。之前发生的事情和现在并没有关系，重要的是股票价格是会高于还是低于当前按照预计的每股收益为5~7美元的基础计算出的每股21~22美元的水平。

从账面上看，克莱斯勒最近传来的消息令人非常兴奋。尽管公司曾经在破产的边缘上徘徊过，但是公司最终成功地融资了36亿美元的现金来清偿其37亿美元的长期债务。克莱斯勒的财务危机现在已经解决了。随着公司逐渐发展壮大，公司的财务机构——克莱斯勒财务公司（Chrysler Financial），将可以按照相当优惠的利率来获得借款，这将能很好地提高克莱斯勒的收益。

改装后的吉普切诺基非常受欢迎，以至于克莱斯勒不用打折扣就能够顺利将它销售出去。公司在每辆吉普车和小型货车的销售上都获得了几千美元的利润。在汽车市场不景气的环境当中，这两种产品每年都能够单独为公司带来将近40亿美元的收入。

T300系列加长型皮卡汽车，即汽车行业所号称的“工程机械宝马”，给克莱斯勒在卡车市场上带来了首次强烈的挑战机遇，因为卡车一直是福特和通用的最大利润所在，克莱斯勒从来没有生产过加长型的卡车。克莱斯勒的普通小型车系列，Sundance和Shadow，已经开始逐步被淘汰，它开始在10年内引进第一种真正的全新汽车设计系统，LH系统。

LH汽车——Eagle Vision，Chrysler Concorde和Plymouth Intrepid都是高价位的，能够给公司带来足够的利润。如果这些高档汽车能够像Saturn或者Taurus那样畅销，那么克莱斯勒将能够获得巨大的收益。

如果说有什么事情阻碍了克莱斯勒的发展，那就是公司在近年来不得不增发数以百万的股票来融资。在1986年的时候，公司有2.17亿股流通股，现在公司有3.4亿股流通股。但是如果克莱斯勒能做到自己的承诺，那么1993~1995年所能获得的利润就足以抵消额外发行新股所产生的负担。

在9月份的时候，我重新回到路易斯·鲁凯泽的《华尔街一周》节目。从我第一次参加这个节目到现在，已经10年了，同时这也是推荐新一批股票的机会。我花了几个星期来做功课，正如我当初为《巴伦》周刊推荐股票一样，并且准备和路易斯的成千上万的观众来分享成果。

在这个节目上，你不会知道观众都会问你什么问题，而且你只有很短暂的时间来思考并回答这些问题。如果他们能给我一段很长的时间来回答那些问题，那么我一定会利用这些时间来给大家讲述我最近的股票选择，正如祖父母会将时间花在谈论孙子孙女一样。实际上，我花费了过多的时间来讨论Au Bon Pain，以至于我都没有谈论到房利美、密歇根州第一联邦储贷协会，或者是其他一些我非常喜欢的金融股。

我尝试着给福特和克莱斯勒一个不错的评价，这是我在这个节目上第一次推荐的股票，但我的几个同事却提出了反对的意见。我猜想我们又回到了原地。

25条股票投资黄金法则

到此为止，本书已经写完了，在关掉电脑之前，我忍不住想要抓住这最后的机会，回顾一下我从20年投资生涯中得到的经验和教训，我把它们总结成25条股票投资黄金法则。尽管其中大部分我已经在本书及我的其他著作中详细讨论过了，但我还是要在这里呈现给大家，就算是我的临别赠语吧。

1.投资很有趣、很刺激，但如果你不下工夫研究基本面的话，那就会很危险。

2.作为一个业余投资者，你的优势并不在于从华尔街投资专家那里获得所谓专业投资建议。你的优势其实在于你自身所具有的独特知识和经验。如果充分发挥你的独特优势来投资于自己充分了解的公司和行业，那么你肯定会打败那些投资专家们。

3.过去30多年来，股票市场被一群专业机构投资者所主宰，但是与一般人的想法正好相反，我认为这反而使业余投资者更容易取得更好的投资业绩。业余投资者尽可以忽略这群专业机构投资者，照样战胜市场。

4.每只股票后面其实都是一家公司，你得弄清楚这家公司到底是如何经营的。

5.经常出现这样的事：短期而言，比如好几个月甚至好几年，一家公司业绩表现与其股价表现毫不相关；但是长期而言，一家公司业绩表现肯定与其股价表现是完全相关的。弄清楚短期和长期业绩表现与股价表现相关性的差别，是投资赚钱的关键。同时，这一差别也表明，耐心持有终有回报，选择成功企业的股票方能取得投资成功。

6.你得弄清楚你持股的公司基本面究竟如何，你得搞明白持有这只股票的理由究竟是什么。不错，孩子终究会长大的，但是股票并非终究会上涨的。

7.想着一旦赌赢就会大赚一把，于是大赌一把，结果往往会大输一把。

8.把股票看做你的孩子，但是养孩子不能太多，投资股票也不能太多，太多你就根本照顾不过来了。一个业余投资人，即使利用所有能利用的业余时间，最多也只能研究追踪8~12只股票，而且只有在条件允许的情况下才能找到机会进行买入卖出操作。因此，我建议业余投资者在任何时候都不要同时持有5只以上的股票。

9.如果你怎么也找不到一只值得投资的上市公司股票，那么就远离股市，把你的钱存到银行里，直到你找到一只值得投资的股票。

10.永远不要投资你不了解其财务状况的公司股票。让投资者赔得很惨的往往是那些资产负债表很差的烂股票。在买入股票之前，一定要先检查一下公司的资产负债表，看看公司是否有足够的偿债能力，有没有破产风险。

11.避开那些热门行业的热门股。冷门行业和没有增长的行业中的卓越公司股票往往会成为最赚钱的大牛股。

12.对于小公司股票来说，你最好躲在一边耐心等待，等到这些小公司开始实现盈利时，再考虑投资也不迟。

13.如果你打算投资一个正处于困境之中的行业，那么一定要投资那些有能力渡过难关的公司股票，而且一定要等到行业出现复苏的信号。不过，像生产赶马车鞭子和电子管这样的行业是永远没有复苏的希望了。

14.如果你在1只股票上投资1000元，即使全部亏光也最多不过是亏损1000元，但是如果你耐心持有的话，可能就会赚到1000元甚至50000元。业余投资者完全可以集中投资少数几家优秀公司的股票，但基金经理人则根据规定不得不分散投资。业余投资者持有股票数目太多就会丧失相对于专业机构投资者能够集中投资的优势。只要找到几只大牛股，集中投资，业余投资者一辈子在投资上花费的时间和精力就远远物超所值了。

15.在任何一个行业，在任何一个地方，平时留心观察的业余投资者就会发现那些卓越的高成长公司，而且发现时间远远早于那些专业投资者。

16.股市中经常会出现股价大跌，就如同东北地区严冬时分经常会出现暴风雪一样。如果事先做好充分准备，根本不会遭到什么损害。股市大跌时那些没有事先准备的投资者会吓得胆战心惊，慌忙低价割肉，逃离股市，许多股票会变得十分便宜，对于事先早做准备的投资者来说反而是一个低价买入的绝佳机会。

17.每个人都有投资股票赚钱所需要的知识，但并非每个人都有投资股票赚钱所需要的胆略，有识且有胆才能在股票投资上赚大钱。如果你在股市大跌的恐慌中很容易受别人影响，吓得赶紧抛掉手中所有的股票，那么胆小怕跌的你最好不要投资股票，也不要投资股票型基金。

18.总是会有事让人担心。不要为周末报刊上那些危言耸听的分析评论而焦虑不安，也不要理会最近新闻报道中的悲观预测言论，不要被吓得担心股市会崩盘就匆忙卖出。放心，天塌不下来。除非公司基本面恶化，否则坚决不要恐慌害怕而抛出手中的好公司股票。

19.根本没有任何人能够提前预测出未来利率变化、宏观经济趋势以及股票市场走势。不要理会任何对未来利率、宏观经济和股市的预测，集中精力关注你投资的公司正在发生什么变化。

20.如果你研究了10家公司，你就会找到1家远远高于预期的好公司。如果你研究了50家公司，你就会找到5家远远高于预期的好公司。在股市中总会有让人惊喜的意外发现，那就是业绩表现良好却被专业机构投资者忽视的好公司股票。

21.不研究公司基本面就买股票，就像不看牌就打牌一样，投资赚钱的机会很小。

22.当你持有好公司的股票时，时间就会站在你这一边；持有时间越长，赚钱的机会就越大。耐心持有好公司股票终将有好回报，即使错过了像沃尔玛这样的优秀公司股票前5年的大涨，未来5年内长期持有仍然会有很好的回报。但是如果你持有的是股票期权，时间就会站在你的对立面，持有时间越长，赚钱的机会越小。

23.如果你有胆量投资股票，却没有时间也没有兴趣做功课研究基本面，那么你的最佳选择是投资股票型基金。你应该分散投资于不同的股票基金。基金经理的投资风格可分为成长型、价值型、小盘股、大盘股等，你应该投资几种不同风格的股票投资基金。注意：投资于6只投资风格相同的股票基金并非分散投资。

投资者在不同基金之间换来换去，就会付出巨大的代价，得支付很高的资本利得税。如果你投资的一只或几只基金业绩表现不错，就不要随便抛弃它们，而要坚决长期持有。

24.在过去10年里，美国股市平均投资收益率在全球股市中仅仅排名第8，因此，你可以购买那些投资于海外股市且业绩表现良好的基金，从而分享美国以外其他国家股市的高成长。

25.长期而言，投资于一个由精心挑选的股票或股票投资基金构成的投资组合，业绩表现肯定要远远胜过一个由债券或债券基金构成的投资组合，但是投资于一个由胡乱挑选的股票构成的投资组合，还不如把钱放在床底下更安全。

后记

股票的挑选是一个动态的过程。正如前面所述，自从我在1992年为《巴伦》周刊推荐了21只股票之后，每个公司的股票都发生了很多变化。我在1993年巴伦圆桌会议上进行了新一轮的股票选择，其中包括8只1992年我所挑选的股票。当你看到这里的时候，我即将完成1994年股票选择的调研工作了。

我选择股票的方式基本是固定的。首先我会研究和分析价值被低估的公司，一般来说我会从非热点行业或者部门来寻找这些被低估的公司。在这两年时间里，我发现，包括默克、雅培、沃尔玛和宝洁在内的蓝筹成长股当中并没有价格低廉的。这些受人欢迎的股票所表现的不尽如人意证明了在第7章所介绍的读图技术是起作用的。

通过观察1991~1992年这些公司的股票长期走势图，你可以发现这些股票的价格已经远远偏离了它们的收益，这是一个危险的信号，它告诉我们，20世纪80年代后期迅速上涨但是后来又出现震荡的默克、沃尔玛和其他类似的成长型企业的股票价格将会有所调整。

只要当前流行的股票，特别是那些被公务人员退休抚恤基金和共同基金所大量持有的股票在价格上出现了大幅度的下跌，那么华尔街的分析师们就不得不编制各种导致基金经理们不再持有这些股票的理由。最近我们都听说过医药公司股票价格的下跌是因为华尔街对克林顿总统所提倡的健康计划（Clinton health plan）的忧虑，可口可乐股票价格的下跌是因为投资者们害怕强势美元对公司收益的负面影响，还有家得宝股票价格下跌是因为房地产市场的萧条。其实，这些股票价格下跌的真正原因是这些股票的价格和它们当前的收益相比已经被远远地高估了。

通常来说，随着公司收益的持续稳定增长，价格被高估的成长性蓝筹股的股票价格在最近几年都会下跌或者是在一定的区间波动，最终股票价格和公司收益将会回归到一个平衡位置。当股票价格和公司收益达到平衡的时候，股票价格线和公司收益线将会产生交点，正如1993年雅培的股票价格图（图7-2）所体现的一样。可能成长型蓝筹股的股票价格会自我调整修正，因此在1994~1995年的时候我可能就会推荐这些股票。

在我的经验当中，按照市盈率的计算公式，股票价格不能过多地超前于每股收益，而每股收益，就没有什么可考虑的了。

尽管一些规模庞大的成长型股票的价格被哄抬得过高之后开始震荡，但我们还是可以从规模较小的成长型股票当中发掘出很多值得投资的低价股。图3-1所讲述的新地平线指标（New Horizons indicator）已经给我们展示了一些价格相对于标准普尔500来说位于价格区间底部的规模较小的股票。只要这些规模较小的公司的股票价格和规模较大的同行企业的股票价格相比是廉价的，那么，至少在新型水平指标的方向改变之前，它们就有机会超过那些规模较大的同行企业股票。

另一个非常有意思的变化就是1993年天然气行业恢复到了能源和能源服务公司所应该达到的辉煌，但是在我的印象当中，这些企业却一直处于令人忧虑的状态。然而，经过几年的削减成本、公司整合以及减少开采，这些公司已经恢复了其颇具希望的前景。

这些公司的风险和收益之比是非常不错的。很多天然气公司在经历了风浪之后变得坚不可摧，同时，当前的机会也给其中的一些公司提供了更加明朗的前景。因此，在1993年的时候，我推荐了5只能源公司的股票：2只服务型公司的股票和3只生产型公司的股票。

根据图15-3所介绍的被压抑的需求指标，我还考虑到汽车行业能够销售比人们预期更多的汽车和卡车。在汽车行业的衰退周期之后，在被压抑的需求得到满足之前，通常会有5~6年的增长周期，而我们现在仅仅处于最近的增长周期的第3年。出于这个原因，我推荐了3只汽车制造商的股票，外加为汽车制造商供应汽车扬声设备的哈曼国际集团公司（Harman International）。

表PS-1　林奇在1993年推荐的《巴伦》周刊投资组合

①AMAX的总回报率反映在1993年11月15日的合并/分割上，即1股AMAX可转换成0.5股ALUMAX，0.5股Cyprus AMAX以及0.245股AMAX Gold。

在对钢铁股票买卖的各种分析以及各个公司的不同运作的讨论过程中，我注意到钢铁的价格开始变得稳定起来。此外，美国的钢铁生产商正期望政府能采取保护措施，以避免受到国外生产商在国内市场上进行“倾销”而带来的损失（如果是这样的话，那么国内的生产商是不能获得他们所期望的保护的）。我同时还了解到，欧洲有好几家历史悠久但效益低下的钢铁厂，为了保住成千上万的工人毫无效益的工作，几十年来消耗了大量的政府补贴，因此政府可能会关闭这些钢铁厂。私有化也进一步加速了这些钢铁厂倒闭的进程，所以我停止了对原来的3家钢铁企业和2家金属企业的股票推荐。

我在1993年《巴伦》周刊资产组合上的推荐重点为具有周期性的股票，尽管我自己还没有开始购买这些周期性股票，但这是投资者在经济复苏的早期应该购买的股票。在我所调查的公司和行业当中，最值得购买的最廉价的股票是具有周期性的股票，那也正是收益正在波动的股票。

那7只我在1992年推荐的储蓄贷款协会股票的价格都在上涨。在1993年的时候，我又推荐了8只新的储蓄贷款协会的股票。我对这类组织的股票价格的表现依旧感到非常惊讶——自从这些股票在1991年上市以来，储蓄贷款协会的大部分股票都已经翻了两番、三番甚至四番，并且好像没有停止的迹象。

很多储蓄贷款协会在最近几年的运营都非常优秀，因此此时并不是必须要购买或者抛售这些股票的时候。当我写到这里时，市场上还是有很多投资机会的。如果说还有其他这样的机会，即存在大量的经营稳健的机构，而它们所出售的股票价格又低于账面价值，同时还保持良好的收益增长率，并且还有在不久的将来会被更大的银行或储蓄贷款协会溢价收购的可能，那我还没有发现。

华尔街传统的忧虑是，随着经济的发展和利率的提高，储蓄贷款协会将可能面临破产的威胁，因此储蓄贷款协会当前从利率价差中获得的可观收益将会被席卷一空。我不同意这种说法。隐含着两位数的通货膨胀的经济快速增长可能会影响储蓄贷款协会的发展，但是以一个合理的速度增长的经济并不会损害储蓄贷款协会的发展。

事实上，储蓄贷款协会将能够从经济的改善中获得收益。由于房地产市场的好转，储蓄贷款协会能够以更高的价格更快地将他们手中的取消了抵押品赎回权的房屋销售出去，并且贷款的违约率和呆坏账的比率也会更低，从而丧失抵押品赎回权的房屋也会减少。这就能够增强他们的财务效益，提高他们的收益，因为他们不用为了给贷款损失提供保证而留置更多的资金。同时，随着经济环境的改善，留置资金的减少使得他们能够更多地为有信誉的借款人提供贷款，这最终又能够增加他们的收益。

最后，我在1993年开始对加利福尼亚的公司产生了兴趣。这是因为加利福尼亚正处于经济的衰退时期，并且舆论的消息都是负面的，你可能会认为整个经济都将处于失控状态。在新英格兰，我的家乡，其经济环境和1990年所预期的完全一样，报纸的头条也都是令人沮丧的消息，但是如果你不理会这些令人沮丧的消息，并且购买了这些表现不良的新英格兰公司的股票，特别是银行和除了一些零售商之外的储蓄贷款协会的股票，那么你现在的收益就是非常令人羡慕的。

乐观地看，加利福尼亚同样也能像新英格兰一样从衰退中复苏（到目前为止，我们没有就业的增长），所以，在我1993年的推荐名单上，我增加了3家加利福尼亚的公司：Coast Savings Financial公司；H.F.Ahmanson&Co.——加利福尼亚州最大的储蓄控股公司；还有Good Guys公司——销售电视、音响和相关电子器件的零售商。同时，我还推荐了房利美，我长期看好的公司，它是持有并进行一揽子抵押贷款的公司。房利美的股票价格一直在下跌，因为其25%的抵押贷款都是加利福尼亚州的房地产贷款。

24个月的定期检查

在第21章当中，我们介绍了林奇投资组合的6个月定期检查，现在我们可以延长为24个月的定期检查。由于人们非常关注股票价格的变化，因此我们很容易忘记这样一个观念：持有一份股票就意味着对公司拥有一份所有权。除非你每隔一段时间就去检查建筑物的结构是否维护妥当，是否有脱落的部分，否则你不会感觉到自己对租赁的房屋的所有权；类似地，当你拥有公司所有权的时候，你必须时刻关注公司的发展状况。

在进行了本文所介绍的最后一轮对公司的分析这份作业之后，我可以做出以下的汇报。

联合资本公司II期的业绩在短期内出现了下降，这在股票价格上已经反映出来了。在这6个月的检查中公司的运营并没有问题，但是还需要等待更长的时间才能对公司进行24个月的检查。公司将其所有的权益都投资在贷款上，但是并不是所有的资金都能够有效运作。公司的部分计划是从清贷信托公司那里购买储蓄贷款协会的除被政府接管之外的资产组合，并且打算购买的是信誉良好的借款人的贷款，以获取10%~11%的利息收入。

不可预见的问题是，很多投资者——包括银行和所谓的兀鹫基金（vulture fund）也有购买这些资产的计划。联合资本公司没有获得他们所期望的那部分贷款，同时也不打算降低标准购买风险更高的贷款，因此联合资本公司就倚靠大量的现金从货币市场中获得3%的收益。对股东来说这并非有利的情况，因为他们每年需要给联合资本公司支付2%的管理费用。

联合资本公司II期逐渐开始购买贷款，但是购买的速度非常慢，比任何人所想象的都要慢。与此同时，管理着Allied系列基金的联合资本公司的投资是最成功的，它的股票价格在这一年之内就翻了一番。

谈到管理公司，康联集团在24个月内获得了69.7%的收益。再一次地，当近年来大量的资金涌入到共同基金的时候，康联集团也对持有和管理共同基金的人们进行了投资。

我对园艺公司（GH公司、阳光地带和卡乐威）的偏好是一个巨大的错误，我被整个行情所迷惑。我对消费者大量购买植物、耙子、铁铲等的行为印象非常深刻，同时，人们普遍认为园艺是20世纪90年代的主流，烹饪是20世纪80年代的主流，以至于我忽略了园艺店的激烈竞争。园艺店的激烈竞争一点也不亚于航空公司的竞争。

凯玛特、家得宝等这些销售一些数量较少的绿色植物和种类繁多的肥料、覆盖物、杀虫剂以及园艺工具的折扣店总是门庭若市，在阳光地带或GH公司也可以看到同样的情景。我低估了这些折扣店的影响以及那些小园艺中心附近的小零售店的经久不衰，它们总是那么顽强地存活下去，并且不断地降低价格来和那些折扣店进行竞争。最后这个链条被挤压成了两个极端。同时，恶劣的天气如洪水、干旱等，也都给他们带来了负面的影响。

卡尔威，这家公司在其股票价格为每股8美元的时候就给我留下了非常不错的印象，到1993年年底的时候，卡尔威的股票价格就降低到了每股3美元，几个月前看起来可能的增长机会现在也开始出现了变化。这也是一场资产游戏，卡尔威的每股现金流为1.30美元，没有负债，并且在达拉斯州还有17栋建筑物。

我曾经认为阳光地带可能是一个被兼并的对象，果然，它最后被GH公司收购了。Alas，在我推荐这只股票的时候它的价格为每股6.25美元，最后的收购价格为每股5美元。这是一个付出极大代价而获得的胜利。

如果你对阳光地带仍然有信心，你可以通过购买GH公司的股票来继续获得对它的所有权。不过，它的前景已经大不如以前了，其弗兰克园艺连锁店的销售业绩非常令人失望。总体上说来，1993年对于弗兰克园艺是惨痛的一年。我们都经历了席卷全国的炎热，这导致很多人选择待在家里不到花园去。

GH公司的业绩可能会出现转机，在将来可能会获得很好的收益，但是和联合资本公司II期的例子一样，它也同样需要花费比我预期要长的时间才能实现这个目标。

Pier 1进口公司同样也是园艺领域的一部分——在阳光地带被GH公司收购之前，它持有大量阳光地带的股票。在经济衰退中Pier 1同样也经历了不振，但是它还是通过临近消费者的家具连锁店来不断地获得了市场份额。我要说的是这家公司绝对是值得投资的。

CMS能源公司接下来的明朗前景取决于其和Michigan Publish Service Commission（Michigan PSC）之间的价格争端能够得到公正的解决，我并不知道最终的解决方案是什么样的，但在公司的股票价格为每股18.50美元的时候我就对这家公司有了深刻的了解和认识。即使公司和Michigan PSC之间的价格争端的最后解决方案对公司是不利的，公司的股票还是值得购买，因为公司的风险和收益之比是令人满意的。

在1993年3月的时候，与Michigan PSC之间的争端有了结果，这个结果从CMS的角度来说并不是很糟糕，相反，对CMS还颇为有利，CMS的股票价格由此提高到了每股25美元左右的水平。在这个价格水平上，CMS的股票成为人们愿意购买并持有的对象。

费尔普斯——道奇在1992年的时候由于成本的削减和铜价的下降而获得了繁荣。1993年铜价的更加疲软进一步影响了公司以及公司的股票价格。如果你持有开采铜矿的公司的股票，那么你最好时刻关注市场的变化，看看其什么时候能够度过这段冰冻期。

美体小铺在1992年的运营并不理想，但是公司的基本面状况在1993年得到了改善。当我推荐这只股票的时候，它的价格仅仅为3.25美元，并且我建议那些只购买了一小部分这只股票的投资者在股票价格下跌的时候可以增加持股数量。不出我所料，在1992年2月的时候，股票价格下跌到1.40美元！我从来没有想到股票价格会下跌这么多，但是没有人能够预料股票的价格会下跌多少。如果你持有了足够的股票，那么这些股票当中的某一只肯定会经历这种下跌的。

当股票价格下跌时，就到了分析行情的时候了。如果行情依旧看好，那么我们对股票价格下跌了50%就会感到高兴，因为你可以在一个更低的价格水平上购买到股票。因此重要的问题不是美体小铺的股票价格下跌了，而是为什么它的股票价格下跌了。

我给公司的相关人士打了电话，并被公司的经营状况所吸引。美体小铺依然没有负债，并且还在新的市场领域里持续扩张，这些都是好消息。但另一方面，公司在其本地市场，即英国市场的销售业绩却令人忧虑。很显然，英国经济的衰退导致人们在香皂、洗发水等方面缩减了开支，人们降低了基本的生活水平。可能人们会去购买普通的洗发水，而不是花4英镑从美体小铺那里购买海藻和桦树精华香波或者Rhassoul矿物泥香波。

美体小铺主要的4个市场所在的国家当中的3个——加拿大、英国和澳大利亚，都经历了经济衰退。在美国，美体小铺的好几家竞争对手都新开张了自己的化妆护肤品连锁店，不过，美体小铺仍能从其他国家，如法国和日本，获得最高的业绩增长，因为在这些国家里美体小铺还没有竞争对手。我将这看成是跨国企业发展30年中的第二个10年。在我1992年开始关注这只股票的时候，它的行情已经变得更好了。我和一位经营美体小铺连锁店的朋友一起分析了美体小铺的情况。她对自己购买的多家美体小铺连锁店的销售业绩感到非常高兴。当1993年1月美体小铺的股票价格略低于我在1992年初次购买的价格水平的一半时，我再次推荐了美体小铺股票。

太阳批发公司经历了一次重大的发展，而按照计划，这次发展应该是在4年之后才会进行的。在1993年9月份的时候，公司宣布将考虑出售大部分的分支机构。投资者们希望这种出售能够实现，而不是等到1997年，太阳批发公司享受最后一年业主有限合伙企业所享有的税收优惠时才进行出售。

在分支机构被出售之后，太阳批发公司的A型股股东将能够获得每股10美元的收益，而B型股股东将能够获得剩下的资产。我在1992年和1993年的《巴伦》周刊上就推荐了太阳批发公司的B型股股票。

太阳批发公司一直在通过降低负债和削减成本的方式来使B型股的价值最大化。在公司宣布可能将要出售分支机构这个消息的几个月之前，公司就完成了一笔长期贷款融资的交易。由于公司的负债问题是一个潜在的危险，因此获得融资贷款无疑是一个令人兴奋的消息，你可以在公司的年报上看到它。此外，公司的年收益一直在稳步增长，甚至是在经济衰退的时候，公司的每股自由现金流也以每股1美元的速度持续增长。从理论上说，这就意味着B型股的内在价值是以每股1美元的速度在增长。

这是另一个公司运营良好且股票价格上涨的例子。太阳批发公司的B型股股价在过去的两年时间里一直徘徊在每股2.50~3.00美元的区间，在1993年9月，公司宣布可能被收购的消息的时候，B型股的股票价格一下子就上涨到了每股4.40美元。股票市场总是这样考验你的耐心，如果你看好一家公司，那么你就一直持有它的股票，直到你的耐心能给你带来收益为止。

如果一直到1997年的时候公司也没有被收购，那么它的B型股股票价格就可能上涨到每股8美元的水平。我认为太阳批发公司可能出售的情况和20世纪70年代后期塔可钟被百事所收购的情况是一样的。塔可钟的股东很快就从收购中获得了收益，但是如果公司持续经营没有被收购，那么其就有获得10倍增长的可能性。

特纳拉，恢复当中的有限合伙企业，并没有完全得到恢复。如果特纳拉不是因为没有负债，那么其在很久之前就已经破产了。在你对一个挣扎中的企业进行投资的时候，你一定要确保公司有足够的现金来支付恢复过程中所需要的费用。

特纳拉的股票价格先是上涨随后又开始下跌，当我写到这里的时候公司的股票价格大约是我在1992年1月推荐它的时候的一半，而和1993年1月我再次推荐这只股票的时候的价格相同。公司新任命了首席营运官，并从银行获得了200万美元的贷款来回购部分股票，公司的公用事业服务管理机构还吸引了新的客户，公司存在的6大问题现在已经只剩下2个了。公司和监管部门之间的合约纠纷还没有得到解决，但是公司已经拥有足够的现金来支付纠纷败诉后可能产生的损失。当然，如果公司胜诉，那么无疑公司就会获得收益。

我分析特纳拉这家公司的思路是这样的：如果公司不能恢复正常运营，那么最后的清算价格就是每股1美元；如果公司能够恢复盈利，那么股票价格就会上涨到每股4美元。

表PS-2　林奇在1992年推荐的《巴伦》周刊投资组合：24个月的定期检查

① 刚刚进行股票分割。

另外两家我在1992年没有推荐但却一直在跟踪观察，并且现在非常值得一提的业主有限合伙企业是雪松娱乐公司，这是一家经营游乐园的公司，它在收购了费城的Dorney Park游乐场之后持续保持高增长。我和我的家人在1993年的时候曾经到过Dorney Park游乐场，雪松娱乐公司有世界上最高的海盗船，更重要的是，在1997年之前由于税收优惠的作用，公司的股票能够保持6%的收益，并且公司能够通过增加设备和收购的行为持续获得增长。公司也可能成为被收购的对象，我能够想到大量可能存在的买家，特别是娱乐业的巨头，他们可能会希望拥有自己的Bart Simpson rides、Arsenio Hall of Fame rides或者其他设施的游乐场。迪士尼已经购买组建了一支曲棍球队，并将这支球队命名为棒球天使（Mighty Ducks），因此想象一下，如果迪士尼购买了一家游乐园它会怎么做呢？它可能会将迪士尼乐园建成世界著名的游乐世界。

EQK绿地公司，在长岛拥有购物中心的合伙企业，为公司的大部分债务完成了再融资，解决了公司一直未解决的难题。同时，公司在1993年的时候还报告了两项利好消息：①家得宝并购了EQK的部分机构，这将有利于公司减少负债；②在季度报告上，公司向股东通告了公司的原始股东首席执行官增加持有公司56000股股份。

在公司宣布了再融资的消息之后不久，公司的股票价格开始上涨，但是股票价格并不是在消息传出来之后就立刻上涨的。这是另一个投资者不需要利好消息来获得盈利的例子。甚至在这些利好消息公布之后，华尔街对它们的反应也是比较缓慢的。

EQK同时还宣布公司可能将转向不动产信托投资，这将能够增强公司的财务状况，同时也给公司提供了能够以更低的利率获得借款的机会。在这种变化之中，公司可能需要以不动产信托投资公司的股份来对公司的主要合伙人Equitable做出补偿。但是这种新型的组织结构可能使得EQK能够利用自身的融资来购买额外的购物中心。雪松娱乐也是利用这种方式来融资收购其他游乐场的。

超级剪公司发布了令人震惊的消息：公司将在纽约增开200家连锁店，而这些连锁店将会由公司和其他合伙人共同成立的合资企业所共同持有。公司正通过借款来支付扩张所需要的费用，而这些借款将会损害公司1993~1994年的收益。尽管分析家们都预期超级剪公司在1994年将能够获得每股80美分的收益，但是公司实际所能获得的收益可能要比这要少。

从一个更加长远的角度考虑，这些新增的连锁店将会加速公司的增长。公司股票的市盈率倍数将会保持低于市场市盈率的状况。在当前的市场中，投资者们给增长较慢且不是行业领头人的企业投入了过多的资金，而超级剪公司最后还是成为了这个行业的领头羊。消费者们都排队来购买超级剪公司的洗发露和清洁用品。在去年一年时间里，在价格没有上涨的情况下，超级剪公司的单店销售额这个最重要的指标上涨了4%~5%。

公司最近一份季度报告包含着这样一条消息：公司推出了一种优惠券，持有该券在消费时则可享受3美元的折扣，这也是购买股票的另一个理由。但是当我在波士顿接受了一次服务之后，我就拒绝接受他们的优惠券了。

阳光电器公司是俄亥俄州的零售商，他们也同样经历了难忘的一年。1993年，公司的单店销售额上涨了15.2%，并且公司在过去的两年时间里增开了11家连锁店。在本地市场获得成功之后，阳光电器公司又在匹兹堡、克利夫兰和罗切斯特开始了竞争，很快，公司又开始进入了布法罗
[1]

和锡拉库扎

[2]

的市场。

通过在五大湖这个领域兴建自己的势力，阳光电器公司在这个地区成为了强大的市场占有者，很少有竞争对手能够在这个领域里立足。公司保持着20%的增长速度，并且股票的销售价格还不到按照1994年收益计算的市盈率的20倍。在24个月之内，公司的股票价格已经高于原来的两倍。如果公司的股票价格在股票市场中会得到调整修正，那么我就会购买更多的股票。

在汽车制造商三大巨头之中，通用汽车是最不被认可的，但是在最近几年中，它的股票业绩却是最好的。尽管我在1993年年初的时候推荐过这三大汽车制造商的股票，但是克莱斯勒到那时为止已经经历了收益良好的一年，原因和通用一样，都是受益于海外汽车的火热销售。当欧洲的经济开始复苏的时候，通用从中获得了巨大的收益。

在当前美国汽车需求高速上涨（市场中依旧有像表15-3所讲述的被压抑的需求）的阶段结束之前，通用同样也在国内的汽车市场中获得了巨大的利润。由于占有着30%的市场份额，通用应该能够获得利润——福特从占有的20%的市场份额中获得收益，克莱斯勒占有着10%的市场份额。通用已经开始进军卡车事业，并且它的非汽车部门机构同样也经营不错，因此即使公司在美国的汽车市场中仅仅只实现了盈亏平衡，公司也能获得每股10美元甚至更高的收益。

这是不同类型的转变，比如说IBM。对于IBM来说，要获得复苏就必须在美国的计算机市场中获得利润，但是通用即使在美国的汽车市场中没有获得利润，也能实现经济的复苏。

房利美的股票仍未受到华尔街的欣赏，同时也被华尔街低估了。随着你对公司的了解，你会发现房利美已经接近成功了。在1993年年末的时候，尽管房利美前3个季度的收益都相当不错，但是公司的股票价格在年末的时候并没有上涨多少。

房利美只有3000名员工，但是却实现了20亿美元的利润。没有哪个企业的收益是能够被预测和衡量的。华尔街通常都在寻找能被预测的、经济持续增长的公司——但是这又和房利美有什么关系呢？

最近人们对房利美的担忧主要来自低利率，因为随着数以百万的房屋所有人对他们的抵押贷款进行再融资，当前的低利率可能会损害公司的收益。在几年前，人们对高利率都感到非常的忧虑，但是房利美并不担心利率的高低，因为其大部分贷款都是可以随时偿还的，当利率下降的时候房利美就可以降低它的借款成本。这样，从负债中节约的成本将可以抵消再融资抵押贷款收益的损失，最后，公司的收益就被固定下来了。

人们对房利美的第二个忧虑是公司将可能从加利福尼亚的经济衰退中受到损害，因为公司拥有或者担保的25%的抵押贷款的载体都是加利福尼亚的房地产。房利美在几年前得克萨斯州的经济衰退中确实受到了损害，但是那已经是过去的事情了，公司已经加强了业务的保险标准。公司的平均贷款上限为100000美元，并且在加利福尼亚州的贷款与价值比率
[3]

都达到了68%，这个比率在全国是最高的。公司贷款的呆坏账比率在最近7年时间里也在持续下降，即使是在全国经济衰退的年份。目前公司的呆坏账比率为0.6%，这是历史的最低点。这并不是什么内部信息，因为房利美对向公司进行询问的所有股东都告知了这些情况。

人们对房利美的第三个担忧是和处理学生贷款的沙利美（Sallie Mae）公司有关的。沙利美受到了克林顿总统和国会的质询，因为克林顿总统和国会都声称政府部门在学生贷款的管理上做得更好。但是无论如何，鉴于邮政储蓄局的表现，这种声明还是令人质疑的。政客们打算成立由政府监管的机构来和沙利美竞争，并且，他们也如愿以偿了。

然而，房利美和沙利美并没有什么关系。去年，国会通过的一项议案重新定义了政府参股或者政府举办的企业，房利美和这些一点关系也没有。房利美1993年的收益将近上涨了15%，并且预计在1994年将实现10%~15%的增长。如果要在今天的市场行情中给房利美一个公正的估值，它的股票价格应该是每股120美元。

我已经给大家介绍了最新的储蓄贷款协会——Eagle、冰河、第一艾塞克斯、德国小镇、劳伦斯、国民储蓄金融公司以及苏维瑞储蓄银行。当这些公司上市的时候，我肯定会很果断地对它们进行投资。

目前有大约1372家互助储蓄银行和储蓄机构将来最终会变为上市公司。如果在你家附近有互助银行的柜台，并且如果你打算存一笔50000美元的资金，那么建议你用这笔资金在50家还没有上市的银行机构中各存1000美元，这样你就会更加容易地感受到这些机构的转变过程。借贷机构的数量在接管或者收购的作用下将会变得越来越少，因此我们可以肯定地说，所有的互助储蓄银行和储蓄贷款协会最终都将会变为上市公司。

新情况

当我将这本书交给编辑准备排版印刷的时候，银行监管机构决定延迟储蓄银行转变为上市公司的进程。问题在于一些官员和银行的领导人可能利用这种转变的交易从中获得以低价购买股票的权利，甚至有部分人可以免费获得股票。政府希望阻止知悉内情的人士所获得的不正当利益。目前这项议案正处于国会讨论的听证阶段，国会将监控整个转变的过程。

我完全赞成这种做法。与此同时，全国范围内仅有2%的存款人能够按照优惠的发行价格购买到股票，因此剩余的98%的存款人的资金就会回到他们家附近的当地储蓄机构。我猜想一旦规则发生变化，内部人士不能免费获得股票，那么这些储蓄机构的上市进程就能得以进行。像这样的情况就需要我们关注时事！

[1]
美国纽约州西部一城市。——译者注

[2]
意大利西西里岛东部一港市。——译者注

[3]
通称按揭成数，即贷款额与抵押品的公平市值的比率。——译者注

华章经典·金融投资

彼得·林奇教你理财

Learn to Earn: A Beginner's Guide to the Basics of Investing and Business

[美]林奇（Lynch,P.）

[美]罗瑟查尔德（Rothchild,J.）　著

宁三江　罗志芳　译

ISBN：978-7-111-28405-5

本书纸版由机械工业出版社于2010年出版，电子版由华章分社（北京华章图文信息有限公司）全球范围内制作与发行。

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目录

赞誉　一定要读的书

推荐序　美国股市启示录

序言　补上投资这一课

引言　开始留意身边的上市公司

私人公司和上市公司

第1章　美国股市的前世今生

资本主义的诞生

早期的投资者

早期的企业家

金融体系之父

现代经济学之父

美国最早的百万富翁

股票的悄然兴起

资本造就美国人的创造力

铁路的兴盛带动经济的繁荣

美国品牌的兴起

工业时代的暴发户

垄断和反垄断

道琼斯工业平均指数的由来

企业城镇的兴衰

卡尔·马克思

1929年美国股市大崩盘

股市崩盘后患无穷

股市崩盘的奇闻轶事

大难不死的好公司

美国的复兴

投资者保护法应运而生

股民逐渐重返股市

第2章　股市投资的基本原理

投资致富刻不容缓

学会让钱为你工作

股票投资更胜一筹

储蓄账户、货币市场基金、国库券、定期存单

私人收藏品投资

房产投资

债券投资

股票投资

长期投资分享股市盛宴

共同基金的特点

基金的发展历史

投资基金的九条建议

如何自己挑选股票

投掷飞镖

打听小道消息

听从专业建议

参考经纪商的推荐清单

自己研究上市公司

股市投资实战演习

在交易所买股票

证券经纪商的角色

股票交易的其他场所

如何阅读股票资讯

股东的权利

投资的目的在于获利

股价高低取决于盈利增长

寻找能够暴涨12倍的股票

解读美国强生公司

第3章　上市公司的生命周期

上市公司的诞生

公司上市扬帆起航

初出茅庐的上市公司

步入中年的上市公司

日渐衰老的上市公司

上市公司的收购兼并

公司的终结

变化无常的经济气候

交替出现的牛市熊市

第4章　上市公司的成功秘诀

富人如何脱颖而出

可口可乐的成功之道

比肩可口可乐的优秀公司

箭牌口香糖

金宝汤公司

李维斯

本杰瑞

微软

家得宝

美国神话还在延续

TOP25企业英雄

附录A　常用的选股工具

附录B　学会看财务报表

致谢

译者后记　我有一个梦想

译者简介

赞誉　一定要读的书

通过投资理财专家宋三江、罗志芳富于智慧的再创作，我们有幸领略到彼得·林奇大师投资致富的经典学说。读书可以改变命运，研读此书，定能改变你的人生。

中国建设银行投资托管服务部副总经理　李春信

彼得·林奇在共同基金历史上声名卓著，他是能够与沃伦·巴菲特相提并论的20世纪世界级的股票投资大师，他的投资专著注定能够成为经典。与早期我国台湾出版的中文译本《学以致富》相比，本书更为通畅、更为精彩地演绎了大师的经典之作。

信诚基金管理有限公司总经理、首席执行官　王俊锋

翻译名著往往意味着跨语言的再创造，有幸拜读宋三江、罗志芳伉俪联袂翻译的这本投资理财名著，甚感耳目一新、先睹为快，可谓信、达、雅兼备，完美地再现了彼得·林奇深入浅出、生动幽默的文风。

华中科技大学经济学院院长、教授、博士生导师　徐长生

据我所知，彼得·林奇撰写的《战胜华尔街》和《彼得·林奇的成功投资》两书的中文译本非常畅销、好评如潮。再读林奇的这本专著，感觉文风更加平易近人，颇有大道至简之气，相信能够引起更多中国读者的兴趣，给人更多的教益。

《证券时报》基金部主任　史月萍

大浪淘沙始见金，岁月流逝传经典。尽管国外资本市场风云变幻，但是，彼得·林奇当年成功投资股票的思想光辉却日见光芒，本书化投资之道为生活常识，不仅生动地解读了美国股市的百年历史，而且揭示了上市公司经营成败决定股价涨跌变幻的本质。由此看来，对方兴未艾的中国股市和苦心摸索的中国股民来说，这本书不仅值得一读，而且值得珍藏。

现代国际金融理财标准有限公司董事长、麦吉尔大学金融学兼职教授　刘峰

早在2008年，投资专家宋三江先生来我课堂上学习性格色彩学时，就极具悟性地迅速将这一实用心理学学说引入投资领域，在其著作《基金理财之道》中，运用性格色彩学原理指导读者进行基金组合投资。《彼得·林奇教你理财》则从另一角度彰显了宋先生的语言天赋，以及他天性所赋予的激情及创造力。

“FPA性格色彩”创始人、福克思培训与演讲顾问有限公司创办人　乐嘉

股海无边，回头是岸。对于成千上万的股民来说，撇开众说纷纭的股评资讯，回过头来看看林奇大师的畅销名著，听听娓娓道来的教诲，必将受益匪浅。

申银万国证券有限责任公司副总裁　杜平

人在股海，往往终无所获。人们之所以终无所获，往往是因为他们从未坚持；人们之所以从未坚持，往往是他们缺乏思考。相信这本书能够引发许多深陷股海的人的理性思考，从而坚定正确的投资观念，进而从容地驾驭股市。

华宝兴业基金管理有限公司多策略增长基金经理　牟旭东

人类的投资史就是一部人类为个人幸福而奋斗、追求眼前欲望和未来尊严的历史。《彼得·林奇教你理财》洞察出投资思想史与资本社会的良性循环，从对英美股票市场300年历史的一次宏大审视开始，用渊博的学识和清醒的思索，勾勒出一幅恢弘的投资与增长的历史画卷。淡墨轻描处指点我们投资与理财的技巧，浑厚深沉处提醒我们萧条和危机只是人类社会螺旋上升的组成部分，投资致富是如此重要，而我们自己的智慧、思考和实践将决定我们的未来和方向。

深圳东方港湾投资管理有限公司总经理　但斌

以历史的眼光，介绍了美国股票市场的前世今生，解读了美国上市公司的成功案例。语言轻松易懂，细细读来对选择股票有了许多新的领悟。

汤森路透投资与咨询业务中国区主管　周良

推荐序　美国股市启示录

上海从容投资管理有限公司董事长　吕俊

毋庸置疑，被誉为“20世纪最优秀的公募基金经理”的彼得·林奇，无疑是最合适介绍美国股市投资基础知识的人选之一。然而，这位伟大的投资家并没有像其他一些成功的投资人一样最后将自己的投资理论动辄上升到哲学的高度。因此，尽管《彼得·林奇教你理财》一书凝聚了彼得·林奇的投资智慧，但其首肯的英文版定位却只是“初涉投资的投资者基础知识指南”，其任务仅是“向高中生及以上年龄的人群普及投资和商业的基本规律”。

我相信，彼得·林奇对《彼得·林奇教你理财》的这一定位，并不是仅仅出于谦逊，而是因为他真的相信成功投资的根本在于基本的理性和常识，而非某些只有天才才能理解的深奥原理。《彼得·林奇教你理财》所反映的是他一以贯之的“战胜华尔街”的认知。作为一名真正的投资大师，彼得·林奇将金融工具和投资理论化繁为简和深入浅出进行诠释的能力也的确在《彼得·林奇教你理财》中得到了最充分的发挥。如果你是一位投资的初学者，《彼得·林奇教你理财》毫无疑问是引领你走上正确道路的最佳“指南”之一。

当然，作为一名职业投资者，我必须指出，应该考虑到中美资本市场客观存在的差异。如2009年当A股上证指数反弹到近3400点时国内有相当数量的股票基金的净值已回到股指此前5000点时的水平。国内公募基金这种远远超越中小股票投资者的长期业绩表现很难在《彼得·林奇教你理财》中找到解释。因而，国内的投资者生搬硬套《彼得·林奇教你理财》中提出的一些投资原则是存在一定风险的。从这一意义上而言，这是一本更适合美国投资者的“指南”。而我更愿意将《彼得·林奇教你理财》定位于一部以投资语言写就的美国股市和美国资本的发展史，而以此为出发点来品味该书给予我们的启示。

显而易见，在彼得·林奇看来，历史和常识并不矛盾，历史首先就是常识最重要的组成部分，历史同时还是构筑理性最重要的基石之一。在他的眼中，美国的历史就是一部资本在美国这片土地上的成长史，但这一角度以往却无人涉及，因此彼得·林奇在《彼得·林奇教你理财》一书中开创性地从资本成长的角度重现了美国股市以及美国上市公司的成长史，这样前所未有的解读揭示了在美国崛起过程中资本、股市及那些相关的上市公司和传奇人物跌宕起伏的命运。这些内容构成了全书的主体部分，也成为该书区别于彼得·林奇其他著作最鲜明的特色。

我可以理解彼得·林奇在《彼得·林奇教你理财》中所展示出的深刻的历史感。原因应该是，任何一个从事十年以上专业资产管理工作的人，都会对时间之于投资回报无可替代的意义形成深刻的体会。一个优秀的基金经理对历史的兴趣和感受必然是与日俱增的，因为他已经深知要想成为一名成功的投资人，你不仅仅需要了解当下的股市，更需要了解股市的历史，了解上市公司的历史，了解一个国家的历史乃至资本成长的历史，原因在于你所探寻的有关投资的真知灼见就蕴涵于这些历史中。

我们必须承认，当历史进入近现代，中国的发展开始滞后于欧美。就市场经济而言，即使考虑到已经席卷全球的次贷危机，我们仍然无法否认美国在过去的两百年间已经发展成为世界上最庞大和最成功的市场经济体系，其证券市场更是已经成为全球资本交易的核心市场。考虑到市场经济诸多规律的普适性，了解美国股市的发展史和美国资本的成长史无疑对于中国人而言有着极为重要的参考价值。

彼得·林奇眼中已经成为历史的美国工业时代的种种状况，在当下的中国却还是方兴未艾。如“美国品牌的兴起”、“工业时代的暴发户”以及“垄断和反垄断”这些内容，国内的读者都可以在中国当下的经济发展中轻而易举地找到极其相似的命题。这决定了彼得·林奇对美国股市及美国上市公司发展史的解读，对于当下中国的投资者解决自己的现实问题能够产生直接的帮助。

既然被誉为“历史上最优秀的公募基金经理”，彼得·林奇更擅长的还是对美国股市的主角——美国上市公司的分析。与他的其他著作不同，彼得·林奇在《彼得·林奇教你理财》中主要是从历史的维度详细描述了上市公司从诞生到终结的生命历程，中间以苹果电脑等美国知名上市公司成长的案例为线索。国内的读者以此框架来分析A股上市公司，想必应该是得心应手。此外，对于经常为“买入还是卖出”所困扰的很多投资者而言，这种历史维度的分析显然更具有对投资实践的现实指导意义。

在我看来，《彼得·林奇教你理财》生动的语言使这本“初涉投资的投资者基础知识指南”的阅读趣味盎然，称其是“最具可读性”的投资经典应该是名至实归。只是多年来，彼得·林奇的这本著作由于种种原因始终未有内地中译本面世，成为投资经典译作的一大缺憾。此次宋三江先生、罗志芳女士能够将其翻译成中译本和广大读者见面，无疑使彼得·林奇经典著作引入中国内地的工作功德圆满。毫无疑问，更多的中国投资者将通过该书从美国股市和上市公司的发展史中获得极有价值的启示。

序言　补上投资这一课

一直以来，美国的初中和高中都忘记了教授最重要的一门学科，这就是“投资学”，这是美国中学教育体系令人扼腕叹息的缺憾。我们教授历史，却从未涉及资本主义的伟大进程，以及公司对于改变和提高我们生活水平所起到的重要作用；我们教授数学，却从未谈及如何利用简单的算术帮助我们了解上市公司，推测公司的经营将会成功还是失败，以及我们是否能从持有的股票中获利。

在家政学的教授中，我们会涉及如何缝纫，如何烹饪一只火鸡，甚至如何确定家庭预算，核对支票账本。然而，我们没有教授学生有关尽早开始储蓄才是致富的关键，运用这笔储蓄投资股票才是一个人在购房之外最棒的举措，并且越早开始储蓄和投资能从根本上保证我们未来不断提升生活质量。

我们教授爱国主义，可我们提到更多的是军队和战争、政治和政府，但对各行各业大大小小的企业却提及甚少，殊不知，它们才是一个国家繁荣和昌盛的关键。没有投资者的资金，就不会有新的公司成立，这意味着无法雇用新的工人。此外老公司也无法发展，变得更有效率，支付工人更高的薪水。于是，我们所知的这个世界将会面临分崩离析，没有人将拥有工作，美利坚也将从此远离幸运。

然而，在我们自己的课堂里，我们并没有教授经济系统是如何运转的原理、它的好处以及你如何能借助它的优势成为一名投资者。

我们完全可以乐在其中地进行投资，因为它很有趣味。学习投资可以丰富我们的人生经历，帮助我们实现富裕的财富人生。然而，大多数人人到中年（即视力开始变糟、腰围开始变粗的年纪）才开始知悉投资的奥妙所在。当然，一旦他们开始发现拥有股票的各种好处，就会叹息不已：早知今日，何不早日投资。

在我们的社会里，男人大都掌握着财政大权，女人只能袖手旁观而且无能为力。其实，对于投资来说，男女皆可。任何人的投资能力并非与生俱来，所以，当你听到有人说“他是个天生的投资家”时千万不要相信，因为所谓无师自通只不过是天方夜谭。

金融理财的原理实际上很简单，也很容易掌握。第一项原理就是：储蓄等于投资。把钱放进存钱罐或饼干盒里并不能算是一种投资，但只要你将钱存进银行，进而购买债券或公司股票，那你就是在投资。接受者会用这笔钱去建商店、买房子或新工厂，这样就会产生许多新的就业机会，而新的就业机会意味着为更多的工人提供更多的薪酬。如果融资者也能设法将部分赚来的钱进行储蓄和投资，那么，这一整套储蓄与投资转化的过程将周而复始地促进社会发展的良性循环。

这一原理适合于任何家庭、任何公司乃至任何国家。无论是比利时还是博茨瓦纳，中国还是智利，莫桑比克还是墨西哥，通用汽车还是通用电气，你家抑或我家，那些现在就开始储蓄并为将来投资的人，一定会比今朝有酒今朝醉的人更加富裕。为什么美国会富甲天下？不要忘记，我们曾经拥有世界上最高的储蓄率。

迄今为止，众所周知的事实是，你只有接受良好的教育，才能拥有锦绣前程并收入丰盈。然而，人们不知道的事实是，长期而言，你未来的财富不仅取决于你目前赚多少钱，而且取决于你将多少钱用于储蓄和投资。

花样年华就是开始投资的黄金时间，关于这一点我会在后续介绍更多。越早开始投资，你所收获的财富将越大。当然，本书所介绍的理财投资知识并不仅仅适合年轻人，它适合各种年龄段的初级投资者，只要他们仍然对股票感到困惑，或仍未有机会开始掌握投资的基本原理。

与父辈相比，人们的寿命已经变得越来越长，这就意味着，人们需要支付生活成本的时间也越来越长了。如果一对夫妇活到65岁，那么，他们很有可能再活到85岁，如果他们已经活到85岁，那么，他们也有很大的可能活到95岁。为了支付他们的日常开销，他们需要更多的钱，那么，最为确定的赚钱方法就是投资了。

事实上，65岁开始投资也不算太晚。如今65岁的老人，很有可能再活25年，如果投资的话，财富能够继续增长，足以支付往后25年的生活开销。

在你只有15或20岁的时候，很难想象你变成65岁时的生活状况。但是，如果你坚持储蓄和投资，那么，你的钱将以对你有利的方式为你工作50年。如果你50年一直坚持储蓄和投资的话，投资复利的效果将令人惊叹，哪怕你每次储蓄投资的金额都不多。

投资得越多，你将越富裕，整个国家也会更加兴旺发达，因为你的投资将帮助更多的企业取得成功，创造更多的就业机会。

引言　开始留意身边的上市公司

当一群人要一起创业时，通常会先设立一个公司。世界上的大多数生意都是以公司的形式来运作的。“公司”（company）一词来源于拉丁文，原意是指“共事者”（companion）。

公司的正式名称为“股份有限公司”（corporation），而这个名词是由另一个拉丁文corpus演化而来的，在这里是指“主体”（body），意即一群人联合起来做生意。虽然英文中“尸体”（corpse）一词也来源于corpus这个词，但它和本文毫无关系，因为死人是不会做生意的。

在美国成立一个股份有限公司很容易，人们只需要去州政府登记注册，并支付一点手续费，就可以到任何他想去的州成立公司。其中特拉华州（Delaware）特别受欢迎，因为其法律特别有利于公司组织，但实际上每年每个州都有成千上万个新公司成立。如果在公司名称后面多加一个“Inc.”，则表示这家公司已经登记成为股份有限公司，因为“Inc.”是“股份责任有限”（incorporated）的缩写。

从法律的观点来看，股份有限公司是一个独立的个体，当公司犯错时由公司出面受罚，而这种惩罚多是以罚款的形式强制执行的。这也是企业主成立股份有限公司的主要原因，如果他们犯了错误而且被控告时，是由公司出面受罚，而他们个人大可免除责罚。试想一下，假如你未经父母许可而擅自开车外出，却不小心出了车祸撞了树，你一定恨不得自己是已成立股份有限公司的人。

曾记否，埃克森瓦尔迪兹号油轮在阿拉斯加所造成的原油泄漏事故？当时，一艘油轮在威廉王子海湾搁浅，泄漏了1100万加仑的原油，造成的巨大污染需要花费数月才能清除。该油轮属于当时全美第三大公司埃克森，该公司的股东成千上万。

假如埃克森不是一个股份有限公司，所有这些股东都可能人人有责，遭到控诉，为这个本不是他们自身过错的原油泄漏事故损失他们终身的积蓄。即使埃克森是无辜的，他们也必须付费聘请律师来为自己辩护，因为在美国，除非被证明有罪，否则你就是无辜的，但你必须为聘请律师付费。

这就是成立股份有限公司的好处。公司的总经理和董事会会被起诉，但拥有该公司的股东则会受到保护，他们不会一开始就遭到控告。在英国，公司会在名称后面加上一个“有限的”（limited）字样，来表示所有者的责任是有限的，这和美国的做法异曲同工。（如果有人问你“有限的”是什么意思，现在你就知道答案了。）

这就是资本主义体系的重要保护措施，一旦公司经营上出了差错股东就要被起诉的话，像你我一样的人就不敢贸然成为股票投资者。为什么我们要为诸如另一次大型原油污染或是在汉堡包中发现鼠毛等商业上随时会发生的过失承担连带责任风险呢？如果不是责任有限的话，恐怕没有人敢买任何一种股票。

私人公司和上市公司

在美国，绝大多数公司属于私人公司的性质。它们由个人或一小部分人拥有，最常见的就是由一个家族拥有。私人公司遍布世界各地的任何村庄、任何城市，例如理发店、美发沙龙、修鞋摊、自行车店、棒球卡店、糖果店、旧货店、古董店、二手商店、菜市、保龄球馆、酒吧、珠宝店、古董车行及当地的小餐馆等。医院与大学也是私人拥有的居多。

所谓私人公司，意指一般大众无法投资它。举例来说，你在睡意浓（Sleepy Holler）旅馆住了一晚，对其布置和运营印象很好，但你不可能当场去敲经理的门要求成为合伙人。除非你和老板关系密切，或是他的子女愿意与你喜结连理，否则，你几乎不可能成为其股东。

但是，当你到希尔顿或万豪投宿一夜，你也很喜欢这个酒店的时候，情况会与之前有所不同。你并不需要单独会见酒店经理或是与任何人的子女结婚才能取得股权。你只须打通电话给某个证券商，下单购买这个公司的股票，就能成为股东之一。像希尔顿和万豪这样在证券市场上公开发行股票的公司，就是人们常说的上市公司。（虽然美国的私人公司要比上市公司多，但总体来说，上市公司的规模更大，这也就是为什么大多数人都在上市公司工作的原因。）

不论是你或你的父母、亲戚、邻居，只要买了股票，就自动成为那家公司的股东。一旦你付了钱，就会拿到一张股东凭证（certificate），证明你是公司的所有者之一。这张凭证是具有实际价值的，当然，你也可以随时卖掉它。

上市公司可以说是全世界最民主的组织，任何人都能成为它的所有者。它是一个真正人人生而平等的舞台，不会因为你的肤色、性别、宗教、星座、国籍不同，或是你有拇指外翻、青春痘、口臭的毛病，而影响你成为股东的权利。

即使麦当劳的董事会主席对你怀恨在心，他也不能阻止你成为麦当劳的股东。麦当劳的股票从星期一到星期五，在公开市场交易，在每天6个半小时的交易时间段内，任何人只要有钱，就可以以当时的价格购买任何数量的股份。同样，你也可以投资美国其他13000家像麦当劳一样的上市公司中的任何一家，而且这些上市公司会越来越多，几乎无所不在，它们从早到晚一直包围着你，若想淡忘，谈何容易！

究竟耐克、克莱斯勒、通用汽车、盖普服饰、波士顿凯尔特人篮球队、联合航空、史泰博文具、温迪汉堡、可口可乐、哈雷、太阳眼镜城、新潮喜剧、惊奇漫画、柯达、富士、沃尔玛、乐柏美餐具、时代华纳和温尼巴哥等这些公司有什么相同之处呢，如果有的话，那就是，它们同样都是上市公司。你可以玩一个字母表游戏，从A到Z，就能找到以每一个首字母命名的上市公司。

从室内到户外，从学校到购物中心，上市公司随处可见。从衣食住行到阅读、办公等用品，几乎都是上市公司出产的；而从出品香水到制造小刀的公司，从生产澡盆到生产热狗的公司，从生产螺钉到生产指甲油的公司，你都可以随心所欲地拥有其股权。

你的床单可能是西点史蒂文（WestPoint Stevens）做的，早晨起床用的是通用电气的闹钟，洗澡用的是美标（American Standard）的卫浴设备，洗漱用的是宝洁的牙膏和洗发水、吉列的剃须刀、美体小铺（Body Shop）的乳液以及高露洁的牙刷。

再穿上雾里看花（Fruit-of-the-Loom）牌内衣，以及从海格或莎拉买来的盖普或极限牌的裙子或裤子，而这些衣服用的是加利的布料与杜邦化学的纤维缝制而成的；接着穿上你用花旗银行VISA卡在福洛克买的锐步球鞋。从起床到现在，虽然还没用早餐，但是你已经与这么多上市公司打上交道了。

餐桌上，放着通用磨坊的麦片，凯洛格的玉米片和华夫饼，施格兰的柳橙汁（施格兰的威士忌要比其果汁饮料更出名），菲利普莫里斯公司生产的安德曼糕点（菲利普莫里斯公司同时还生产奶酪、热狗和万宝路香烟），而你的吐司面包正热烘烘地从吐司大师牌烤面包机中端出来，这家公司自1920年至今长盛不衰。

咖啡壶、微波炉、暖炉及电冰箱等，都是由上市公司制造的，而你和家人采购食品所在的较大的超级市场，也都是上市公司。

你可能会搭乘公交车去学校，所坐的那辆通用汽车是由伯利恒钢铁公司的钢铁、PPG的玻璃窗、固特异的轮胎、苏博瑞工业公司的轮子（轮子上的铝是苏博瑞工业公司从美铝公司购买的）组合而成的。汽油可能来自埃克森、德士古或其他众多上市石油公司中的一家，车险是投保安泰的；而这辆公交车本身可能是兰得洛巴士公司所拥有的，该公司在许多学校覆盖的街区内运营公交系统。

学生书包里的书极有可能是由一家上市书商发行的，像是麦格劳-希尔、霍顿-米夫林或是本书的出版公司西蒙-舒斯特公司。西蒙-舒斯特公司隶属于派拉蒙，派拉蒙至今仍拥有麦迪逊花园广场、纽约尼克斯篮球队及纽约游骑兵职业冰球队。不过1994年，派拉蒙遭到并购，成为上市公司维亚康姆旗下的一家公司。

并购事件在商场上此起彼伏，在华尔街，商业上的收购与攻防大战不断上演，比派拉蒙、环球影城或MCA所拍过的战争片还要多。环球影城是MCA的分支机构，MCA曾被日本人并购过，现在则属于施格兰。

你在学校吃的午餐可能是由同样制造爱国者导弹的雷声公司的艾玛那雷达系列公司做的。你也可能到学校附近的汉堡店，像麦当劳、温迪汉堡或英国大都会公司旗下的汉堡王（Burger King）店用餐。可口可乐和百事可乐也都是上市公司；百事可乐还同时拥有塔可钟、必胜客、菲多利和肯德基炸鸡，所以，投资百事可乐的股东也同时间接投资了上述这些公司。

大多数贩卖机里装的糖果，像是好时巧克力、箭牌口香糖、图斯卷，都是上市公司做的；当然，士力架巧克力除外，因为它是属于私人公司玛氏家族的。

下午回家以后，当你拿起电话打给自己的朋友时，你至少在接受一个上市电话公司的服务；如果你拨打的是长途电话，则至少涉及三个上市公司：地区性的纽约电信（NYNEX）或太平洋电信（PacTel）为你提供当地的电话服务；美国Sprint电信、MCI电信或美国电话电报公司也（就是以前的Ma Bell公司）为你接通长途电话，最后再传达给当地的电话公司。

你可以购买任何上述公司的股票，或是其相关厂商的股票，譬如生产线路转换器的公司、发射通信卫星的公司以及制造电话的厂商。

你的电视机也是上市公司制造的，当然大多是日本的上市公司。假如你要安装有线电视，那有线电视台应该也是上市公司的。在美国三大电视网中，哥伦比亚广播公司（CBC）最近被西屋合并，国家广播公司（NBC）则属于通用电气公司，美国广播公司（ABC）正被迪士尼合并。而西屋公司、通用电气、迪士尼都是上市公司。同样，拥有CNN电台的特纳广播电视公司业已同意与时代华纳合并。

如果想投资《危机》、《幸运转轮》和《奥普拉》等电视节目，你可以购买国王节目制作公司的股票；如果你想投资《辛普森家庭》或《警网》等节目，你可以购买鲁珀特·默多克新闻集团的股权。默克多新闻集团拥有20世纪福克斯电视，上述两个节目便是属于福克斯电视的。尼克隆顿和MTV都属于维亚康姆旗下，而维亚康姆也是布洛克巴斯特电视的母公司。

大部分电视广告的产品都是由上市公司所制作的，例如，国际公众企业集团就是其中一家。

要想列举1000个有名的上市公司，可能比说出10个有名的私人企业还要容易。尽管不乏私人的家族企业，但在同业佼佼者中，我们很难找到哪家公司不公开发行股票的。当然，也有像前文所提的生产玛氏巧克力、星河巧克力（Milky Way）和士力架巧克力的玛氏公司，或牛仔裤制造商李维斯是私人企业。少数保险巨头，像约翰·汉考克是合资公司，但预计维持不了多久也会成为上市公司。

几乎所有连锁店、速食店、主要制造商或生产品牌产品的公司，你都可以成为它们的股东，只要你愿意，而且花费也不会像你想象的那么多。事实上，你只须支付比奇幻王国（Magic Kingdom）通票稍多一点的钱，就可以成为迪士尼王国的股东；或只要支付20个巨无霸汉堡和薯条的钱，你就可以像华尔街上许多大亨一样成为麦当劳的股东。

不论你年纪有多大，或者一生中可以买多少股票，当你走进麦当劳、玩具反斗城或电路城，看到许多顾客大摆长龙购买商品，你一定会兴奋异常，因为你知道那些商店利润中的一部分，已经因你采取的投资行为而收入你的囊中。假如你购买了电路城或百事达公司的股票，如果你向电路城购买录像机或向百事达租用录影带，你应该能够意识到从这次消费中可以双重获利。

这是我们美国生活中重要的一环，也是我们的开国者们始料不及的。从美国东岸到西岸，已有超过5000万的普罗大众，成为13000多家不同上市公司的股东，成功成为股东是普罗大众有机会参与国家发展与繁荣的最好方式，这是一种双赢的机制。一家公司成功发行了股票，就可以用投资人的钱来增设商店、扩大生产或改良产品，使它们能出售更多的产品给更多的顾客以赚取更多利润。一旦这家公司从此变得越来越强大兴盛，它的股票也就变得更有价值，投资人也因妥善利用了资金而得到回报。

与此同时，这家兴盛的公司就有能力来提高员工薪资，并让员工得到稳定的升迁；而公司因获利增加就会付给政府更多的税，政府也就有更多的预算用于教育、造桥铺路以及其他社会公益事业。于是，当人们开始投资上市公司时，也就推动了整个社会繁荣的良性循环。

投资人就是这个资本社会良性循环的第一环。你能存下越多的钱，就能买到越多的上市公司的股票，你得到的回报可能就越高，因为你只要明智地选择上市公司并且耐心地等待，你所投资的股票就会在将来给你无穷的回报。

第1章　美国股市的前世今生

资本主义的诞生

当人们开始制造并出售货物或者有偿提供劳务时，资本主义便诞生了。在人类历史长河的大部分时候，资本主义可以说是一个陌生的概念，因为很少有人能有机会使用钱来交易。几千年来，普通人在他的一生中都不曾买卖过一件物品。

农奴、奴隶和仆人为土地的主人工作，为的是获得简陋的小屋可以栖息，以及获取一小块可供自己种植蔬菜的土地。他们的劳动没有任何现金报酬。

人们不会因为领不到薪水而抱怨，因为即使得到了钱也无处可花。那时候，走街串巷的小贩们会自发形成一个小集市，但也只是偶尔为之。国王、皇后、王子、公主、公爵、伯爵们还是把他们所有的财产，如房屋、家具、牲口、牛车、珠宝、器皿等都安放于家中。即使有机会转让土地获得一大笔利润，同时又能节省割草的工夫，人们也不愿意出售某块土地，所以，城堡前绝不会出现写有“待售”字样的招牌。那时，人们获得地产的方式，要么是通过世袭传承，要么是通过武力争夺。

回顾世界各地，从最早期的犹太教到后来的基督教，做生意逐利是被禁止的活动，借贷和收取利息可能导致你被逐出教堂，将来也不得好死。银行家名声不好，人们只得偷偷摸摸地造访他们。通过交易赚钱、超过别人的念头被认为是自私自利、大逆不道的，而且违反了上帝创造有序世界的旨意。当今，人人都向往提高自己，但是，如果你生活在中世纪，向人提出追求发展、超越自我的希望，你的朋友们肯定会给你白眼。因此，在那个年代，追求优越生活的想法无异于痴人说梦。

如果你想了解更多关于交易市场形成以前，或是为薪水工作并能自由支配金钱之前人们的生活状况，你可以去拜读罗伯特·海尔布隆纳（Robert Heilbroner）的经典之作《世界哲学家生平》（The Worldly Philosophers）的第1章，其中的内容非常精彩。

在18世纪晚期之前，世界各国开始兴起商业贸易，国家之间的交易方兴未艾，市场逐渐渗透到世界的每一个角落。市场上流通着充足的货币，有足够多的人买卖东西，商人获利颇丰过着舒适的生活。这一代的商人如店主、商贩、船主和贸易者越来越富有，甚至比拥有土地和军队的王侯将相更富有、更有权势。银行家也去掉伪装，开始公开放贷。

早期的投资者

历史书籍归纳了很多美国成功的原因，如适宜的气候、肥沃的土壤、广阔的疆土、权利法案、天才般的政治制度、不断流入的勤劳移民，以及国土两面临海有利于阻止外敌入侵等。除此之外，本土的发明家、追梦者和策略者、银行、货币和投资者也都是美国成功的因素之一。

在美国的开国故事中，我们读到了土著印第安人、法国捕猎者、西班牙征服者、迷航的水手、寻宝的士兵、戴着皮帽的探险者以及在第一次感恩节晚餐上的清教徒。但在这一切的背后，有些人肯定要为这些探险的船只、食物和开销付钱。这些开支中的大部分来自英国、荷兰和法国投资者的腰包。没有这些投资者，就永远谈不上什么殖民地的出现。

詹姆斯城（Jamestown）建立后，清教徒在普利茅斯岩石城（Plymouth Rock）登陆，尽管在东岸有成千上万亩的荒地，但是，如果没能得到国王或皇后的许可，你就不能航行到那里，在森林里开垦一块土地，种植烟叶或者和印第安人做生意。

在那个年代，国王和皇后支配一切，普天之下莫非王土。如果你想要在皇家土地上做生意，就必须得到皇家许可，也就是取得“公司执照”之类的东西。这些许可类似现代的公司经营执照，经商人士不能无照经营。

宗教组织如宾夕法尼亚的贵格会获得了执照。商人也同样获得了执照，如詹姆斯城的建立者。一旦获得了皇家允许，就可以在土地上定居并开垦一块殖民地，接着就该考虑融资问题。于是乎，最早的股票市场也就应运而生了。

最早可以追溯到1602年，荷兰人就开始买入荷属联合东印度公司的股票。这是世界上第一只公开交易的股票，与此同时，人们从事买卖股票交易的阿姆斯特丹桥也成为世界上第一个股票交易所。投资者蜂拥而至，试图得到股票经纪人的垂青，当拥挤的人群失去控制时，警察就会介入维持秩序。荷兰人动辄花费几百万的基尔德银币（Guilders，旧荷兰货币）去赢得拥有荷属联合东印度公司的股权（这家公司，如果用字母简称，应该叫做UDEI）。

毫无疑问，这家荷兰公司卖出股票得到了几百万基尔德银币，然后用这些钱去建造几艘船只。这些船只航行到印度，然后再向东行驶，带回来远东的货物，当时这些货物在欧洲很畅销，赚取利润自然不在话下。

乐观的投资者为荷属联合东印度公司的股票支付日益高涨的价格，期望公司能给他们带来财富；悲观的投资者则通过一种聪明的做空手段来下注股票的下跌，这种做空的方法在17世纪就发明了，至今仍被做空者沿用。对于荷属联合东印度公司来说，乐观者被证明是对的，因为公司股价在最初一年的交易中暴涨了一倍，股东还拿到了定期分红即股息。这家公司存续经营了两个世纪，直到1799年解体。

美国人大都听说过亨利·赫德森的故事，他如何驾驶半月号航船，从现在的纽约出发，沿着赫德森河而上，试图找到通往印度的航道，结果重演了当年克利斯托弗·哥伦布的航行错误。你有没有想过是谁为这次荒唐的航行付费？我们都知道，哥伦布是从西班牙国王费迪南德和皇后伊莎贝拉那里得到经费，但赫德森是从前面所述的荷属联合东印度公司得到赞助的。

另一个荷兰企业，荷属西印度公司出资将第一批欧洲人送往曼哈顿岛定居。彼得·米努伊特（Peter Minuit）代表荷属西印度公司完成了历史上最有名的地产生意，即用一个60元荷兰币（相当于我们的24美元）买下了整个曼哈顿。可惜的是，这家公司没能存续足够长的时间，否则，它就能在纽约市拥有自己价值连城的办公楼。

借鉴荷兰人出资成功探险新大陆的经验，英国人步其后尘。伦敦弗吉尼亚公司（Virginia Company）拥有从南北卡罗来纳州到弗吉尼亚，以及一部分纽约州的大片土地的排他权利。该公司赞助了对詹姆斯城的第一次探险，在那里印第安公主拯救了被其亲戚暴打的约翰·史密斯（John Smith）船长。

詹姆斯城的拓荒者只是在那里工作，但并不拥有那里的土地，一开始我们就指明了这个问题。他们受雇在那里开垦土地、种植作物和建造房屋，但一切的地产、利润和生意均属于远在伦敦的股东。对于在詹姆斯城创造的利润，当地的定居者分文未得。

经过詹姆斯城拓荒者7年的抗争，规则终于有所松动，他们可以拥有私人的地产。其实，这已经为时已晚了，因为最初的殖民地破产了。但从詹姆斯城我们得到了一个重要的启示：人们一旦拥有了地产并在公司拥有股份，会比没有股份的人更加努力地工作，感到更加幸福，而且可以把工作做得更好。

其余沿海岸线的地方，即从马里兰州到缅因州的排他性经营权给了另一个英国公司，即普利茅斯的弗吉尼亚公司。在当时的地图里，新英格兰的大部分地区是北弗吉尼亚的一部分。当清教徒在普利茅斯岩石城仓促上岸时，他们其实冒犯了普利茅斯公司的领地。

每个美国学生都知道清教徒如何冒着生命危险去争取宗教自由，他们如何乘着“五月花号”（Mayflower）驶过凶险的海洋，他们如何熬过新英格兰寒冷的冬天，他们如何与印第安人交朋友并从他们那里学到烹调南瓜的菜谱，但学生们对他们如何赚到钱的传奇故事则一无所知。

我们不妨在此再重温一下这个故事。清教徒离开英国，在荷兰住下来，荷兰就是第一个股票市场的诞生地，但这并非说明清教徒们是因为关心股票才待在那儿。过了几年，清教徒在荷兰待得厌倦了，决定迁徙。他们当时有三个目的地可以选择：一是南美的奥里诺科河（Orinoco）；二是荷兰人控制下的纽约；三是伦敦弗吉尼亚公司给他们的一块土地。

他们由于缺钱而无法前进。他们需要船只和补给，但他们身无分文。没有经济援助，他们可能永远滞留在欧洲，果真如此，我们可能再也不会听到他们的故事了。所幸的是，托马斯·韦斯顿（Thomas Weston）应运而生。

韦斯顿是一个有钱的伦敦五金商人。他在美国新英格兰地区有获取地产的门路，此外他还有筹措资金的能力，他和他的朋友们认为资助清教徒将是一笔很好的投资。于是，他们提出一个自己认为清教徒不会拒绝的方案。

韦斯顿的集团自称为探险者，其实他们从不探险，而是答应募集资金把清教徒送往美洲。作为回报，清教徒答应一周工作4天，并连续工作7年以使殖民地有利可图。7年后，合作关系解除，双方分配利润，此后，清教徒可以自谋出路。

清教徒被迫接受了这些条款，并准备启程。但在最后时刻，韦斯顿又向他们摊牌，并改变了合同。现在，清教徒不能一周工作4天，而是要一周工作6天。这意味着除了星期日，清教徒将没有时间种植自己的菜园、缝补衣服，或者研习他们的宗教。

与韦斯顿争论无果后，他们决定不签合同就起航，但又苦于航行费用短缺，因为韦斯顿虽然已经支付了一些费用，但拒绝再给他们分文。他们不得不卖掉为航行中准备的一部分黄油来支付港口费用，乘坐他们在荷兰建造的船只“快速”号（Speedwell）起航。

不料“快速”号漏水，他们被迫返回港口，怀疑是船长、水手和韦斯顿合谋而为。他们中的大部分人只好挤上另一艘更小、更慢的船“五月花号”。

他们拥挤在“五月花号”船上，驶向他们的梦想之地弗吉尼亚，可是他们偏离了航向，错过了他们的目的地。意识到航向错误以后，他们试图转向南走，但科德角（Cape Cod）的岩石和浅滩阻挡了他们的去路。与其冒着在不熟悉的危险海域沉船的风险，他们不如选择在普罗温斯敦（Provincetown）港口抛锚。

从此再度起航，他们向普利茅斯进发，并在那里建造了自己的房屋，种植了庄稼。既然韦斯顿中断了资金供应，而他们又需要新的资金来源。于是他们就与以约翰·皮尔斯为首的另一群投资者和拥有土地的普利茅斯公司达成了一项新的协议。

他们每人都有100亩
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土地可供使用。与此相对应的是，皮尔斯可以拥有100亩土地的所有权。除此以外，他和其他投资者可以得到1500亩土地以支付拓荒者其余的行动开支和定居费用。

内忧外患接踵而至，一方面他们要应对如何熬过严冬、如何与当地土著人相处等问题，另一方面他们不得不担心如何偿还两批投资者即皮尔斯和韦斯顿集团的债务，其中后者为他们大老远来到这里已经支付了很多钱。我们通常认为清教徒只专注于上帝，其实他们也有同我们一样的问题，就是如何支付账单。

在普利茅斯殖民地运作一年后，“五月花号”航船空载而归，没有毛皮，没有宝石，没有谷物，没有任何投资者可以变卖的货物。普利茅斯殖民地在亏钱，而且每况愈下，也就是华尔街上所说的厄运不断。这使得投资者非常恼火，就像其他一无所获的投资者一样。更为糟糕的是，他们还不得不继续向殖民地增加更多资金的供给，因此成本不断提高。

公元1622年，韦斯顿已经厌倦普利茅斯公司以及对清教徒这种高成本又没有收益的投资，因此，他把手中普利茅斯公司的持股转让给他的“冒险家”同伴。与此同时，约翰·皮尔斯恰巧在偷偷摸摸地打其他投资人的主意，想得到公司的控制权，成为“普利茅斯企业王国的经营主宰者”，但他并没有得逞。

历经5年的时间，清教徒及投资人为投资回报率的议题争论不休，清教徒认为投资人的支援不足，投资人却认为利润太低。直到1627年，合作关系终于破裂，愤怒的投资人最后将所有持股以1800英镑的适中价格卖给清教徒。

但是清教徒连区区1800英镑都拿不出来，因此，改为以每年支付200英镑的分期付款的方式购买殖民地。这成为美国历史上第一个利用杠杆操作进行投资的例子，亦即投资人用借来的钱去投资比他们实际所能负担的更多的投资标的。这比后来被撰写成书并被拍成电影《门口的野蛮人》的20世纪80年代著名的雷诺兹-纳贝斯克（RJR Nabisco）并购案还要早。同时，这也是美国历史上第一个由员工接管公司生意的例子。

现在到了整个故事中最为有趣的一部分。清教徒接手公司后，决定采用公社方式经营：将资源集合在一起，不容许个人拥有任何私人财产。但是，清教徒当时的领袖威廉·布拉德福德（William Bradford）州长敏锐地发现公社方式并不可行，他意识到如果没有私人财产，人们就没有努力工作的动力。在公社制度下，辛勤工作和无所事事的人得到的回报（食物、住房等）相同，如此一来，谁会想方设法辛勤工作呢？

随后，一些有远见的人向布拉德福德州长建议改善目前的状况，使农夫可以拥有自己的耕地，渔民可以拥有自己的船只，而辛勤工作者可以得到应有的回报。作为回馈，他们以付税的方式支持社区建设。布拉德福德州长所实施的这种自由企业体系，与今天美国企业所采用的体系基本相同。

不过，独立自主并不能解决清教徒的财务问题，不论他们如何辛勤工作，他们的债务还是由1800英镑增长到了6000英镑。原因在于，为求早日还清债务，他们又从荷兰带来更多同胞，扩张渔船船队规模，希望能捕到更多的鱼，但他们从未捕到足够还清债务和维持生计的鱼。经过十年时断时续的冗长谈判，这些移民终于和贷款人在1642年将问题完全解决。

这些清教徒帮助现代美国建立了现代社会、政治、宗教及经济的基础，但是，对他们的投资人来说，除了破产外，毫无意义。韦斯顿、皮尔斯及其他投资人尽管不笨，但都是这项计划的最大输家。他们的失败凸显了一个事实：再好的计划都可能失败，因为投资本身就是有风险的事。对于这些图谋不轨的人来说，或许这正是他们在自食其果。

这是一个一般大众因无法参与股票买卖而避免损失的实例，原因是清教徒所拥有的普利茅斯公司不像荷属西印度和东印度公司一样是上市公司。但是，欧洲大众也透过其他机会进入了“新世界富矿带”，结果下场一样悲惨。18世纪初期，还有注定厄运的密西西比公司和南海公司的股票，分别在巴黎及伦敦股市上市，并卖给了成千上万愚昧的投资者。

密西西比公司是诡计多端、唯利是图的约翰·劳（John Law）创立的公司。由于生意失败在一次争吵中把合伙人杀掉后，他离开苏格兰老家逃往法国。他用心良苦地结识了法国国王路易十五，当时路易十五仍未成年，摄政权在奥尔良公爵手上。

那时，结识皇室是飞黄腾达的不二捷径，约翰·劳以他能够解决法国政府巨额负债的说辞说服皇室。他向皇室所提的建议是，建立一个印钞机构大量印刷纸币，以偿还巨额债务。当时，纸币在世界范围内还是一个相对新鲜的概念，皇室非常赏识这项创举。因此，法国皇室让这位从苏格兰来的移民，拥有完全掌控法国皇家银行及皇家印钞机构的主导权。

不久，约翰·劳的纸币发行遍布各地。几乎是在一夜之间，约翰·劳从一个默默无名的小人物变成法国金融界的巨头，而他的财富也仅次于法国国王路易十五，成为法国最富有的人。

凭借如日中天的知名度，约翰·劳宣布他的第二个大计划：成立密西西比公司。这个计划的目的是从密西西比河流域带回巨大的财富。当年，法国的拓荒者考伯特（Colbert）、乔利埃特（Joliet）及马凯特（Mzquette）最先发现密西西比河流经路易斯安那区，而该区随后又被法国所占有。据当时这些来自美国返国的法国人描述，密西西比河就像第二个墨西哥，到处都是等待开采的金矿、银矿。因此，从未到过密西西比河或者美国新大陆的任何地方的约翰·劳提出一个令人信服的销售计划，说服人们对他们所听到的奇异的淘金故事坚信不疑。

就像摇滚音乐会场的摇滚乐迷一样，疯狂的巴黎人涌进离约翰·劳的住所很近的狭窄街道，申请购买密西西比公司的股票。他们怀揣钞票，争先恐后地拉拢约翰·劳的员工以期购买申请被接受。这股抢购热潮使得密西西比公司的股价不断攀升，以至于其票面价值远高于金矿本身的价值。但是，投资人仍然不断盲目追涨。

几乎每一个住在法国的人都成为密西西比公司的发烧友，幻想着这个实际上并不存在的密西西比河金矿能让他们一夜致富。当时，除了约翰·劳的自吹自擂之外，并没有《华尔街日报》、《晚间商业新闻》（Nightly Business News）等媒体提供给这些投资人足够的资讯，揭穿约翰·劳的阴谋诡计。事实上，当时只要有人质疑劳和他的公司，就会被赶出城，关进遥远的监狱。

无论何时何地，当人们迷信到将其毕生积蓄下注到一个子虚乌有的事业上时，这就是所谓的“狂热”（mania）或“泡沫”（bubble）。泡沫的模式大都很类似：疯狂的投资人付出荒谬的价格去买一个虚假的机会，股价却迟早会大跌。在密西西比泡沫破裂后，人们才知道约翰·劳的公司根本就是他所谋划的一个骗局，而约翰·劳本人只是金融版的绿野仙踪，这时候投资人急于将手中的股票脱手，可是没有人接手。许多人毕生的积蓄灰飞烟灭，法国的经济濒临崩溃，银行体系也受到拖累面临瓦解。与此同时，一夜暴富的约翰·劳本人也在一夜之间成为人人唾弃的骗子。

英国人也如法炮制了一个类似密西西比公司的故事。1711年，一个投机者效仿约翰·劳的做法，成立了南海公司。他向英国君主提出交换条件，如果英国国王核准他们在南海特别是在墨西哥和秘鲁经商的垄断权力，他就能帮英国君主偿还大笔军事债务。

1720年，南海公司提出一个新计划，该公司将以5%的利息借款给英国政府，帮助政府清偿军事及其他债务。同时，南海公司开始大量发售该公司的股票，吸引了半数以上的伦敦人驾着马车涌向伦敦股票交易所，疯狂抢购股票，从而引发了严重的交通瘫痪和几星期的街道阻塞。

由于对南海公司股票的需求巨大，在英国议会尚未同意这个债务清偿协议之前，南海公司的股价一夜之间就已经暴涨了三倍。政府发言人甚至出面提醒投资人不要盲目投入，但在这次抢购浪潮中，根本没有人理会这个理性却孤独的声音。

南海公司因为出售股票而一夜暴富，启发了那些也想大发横财的人迅速成立公司发行股票。而他们募集资金的门道五花八门，譬如靠着一部永动机，或利用巴勒斯坦的盐田，从弗吉尼亚进口胡桃树，运用热空气烘干麦芽，以木屑制造木材，或者是新发明的肥皂等，无所不用其极。其中一个公司拒绝告知投资者他们将如何运用资金，它这样描述公司的集资目的：赚取巨额利润的投资计划，具体计划无可奉告。

当时，不论是皇室君主还是平民，商人还是奴仆，社会各行业各阶层的人都纷纷将他们的钱投入伦敦股市，期待能因股价上扬而赚取利润。但当泡沫最终破裂时，英国遭遇了与法国同样的命运。南海公司的股价一泻千里，许多人丧失了毕生的积蓄，英国的财政系统也因此面临土崩瓦解。

随后，南海公司的高管一一遭到起诉，他们的不动产也被没收，最后被判入狱，有些人还被送进专关重刑犯人的伦敦塔（Tower of London）监狱。科学家牛顿当时也深陷南海公司泡沫，损失惨重，他曾经自嘲地说：“我可以发现天体运行的规律，却无法看穿人类的疯狂作为。”

南海公司的惨痛教训让股票市场声名狼藉，英国议会甚至因此通过一项法案，严禁任何行业的股票买卖行为。证券交易所被依法废除，所有交易商一律停止营业。而股票经纪人的名声更是一落千丈，比扒手、强盗、娼妓还要声名狼藉。

虽然股票市场起步不利，但是，股市也因此有了相当大的改善，最近几十年来更是有了长足的进步。

早期的企业家

移民初期，那些原本为他人工作的殖民地居民逐渐开展起自己的事业。

各种类型的公司在18世纪初建立起来。那些自己经营或与合伙人经营的商人很快发现了股份制公司的好处。因此，与欧洲相比，美国独立之后更容易接受股份制公司的理念。英国、法国、德国、日本这些工业国没有一个比美国设立了更多的股份制公司。

事实上，美国甚至还有一些300年前创立的公司今天仍在经营！当你想到这个国家曾经历过的战争、混乱、萧条和灾难后，你就不得不承认这是一个了不起的奇迹。子孙世代更替、产品更新、城市被焚、森林被伐、邻居被毁……几乎没有什么能从18世纪以后留存下来。但是，1702年靠制造马车鞭子起家的杰·伊·罗兹父子公司（J.E.Rhoads＆Sons）却存活至今。

19世纪60年代，如果没有极富远见的经理人预见到铁路时代的来临，并清楚地意识到，在一个已不需要马车的年代，马车鞭子将被永远淘汰的话，杰·伊·罗兹父子公司可能很早就已消失了。该公司后来更新了设备，转而制造起了火车传送带。

1767年，德克斯特公司（Dexter Company）在康涅狄格州的温莎洛克斯地区以磨坊生意起家。225年后，该公司仍在运营，只不过不再经营磨坊生意。如同杰·伊·罗兹父子公司一样，德克斯特公司的长盛不衰依靠的是其机敏的领导者和与时俱进的洞察力。碾磨已是夕阳产业，于是，德克斯特公司转型开始生产文具。从生产文具转为生产茶包，从生产茶包又转为生产胶水。时至今日，该公司在生产专为飞机制造的高科技涂料和黏合剂。

在巴尔的摩经营蔬菜种子的迪兰垂斯蔬菜种子公司（D.Landreth）成立于1784年，它曾为托马斯·杰斐逊在弗吉尼亚州的土地提供过种子。两百多年过去了，今天它仍在为杰斐逊的土地提供种子。由此看来，如果一家公司提供的产品可以经久不衰，那它可以永远依靠这个行业生存下去。

由于先前的这些公司都不是上市公司，因此人们无法持有它们的股票。德克斯特公司在1968年，也就是它201岁周年时才公开上市。独立战争时期，美国没有一家本土公司上市。独立战争以后，最早发售股票的是成立于1781年的北美银行，1784年上市的纽约银行则是纽约证券交易所第一只上市交易的股票，时至今日它的交易仍在进行。

波士顿银行紧随纽约银行之后开始募集股票。随后，旨在偿还独立战争债务的美国银行也加入了募集队伍。

在殖民地时期，英国禁止美国设立银行，美国是在独立战争后才改变这一局面的。尽管如此，关于联邦政府资助银行的争议还是很大。美国早期的一些奠基人，特别是杰斐逊，从不信任银行家和他们发行的纸币。

也许是从欧洲祖先那里得到的所谓“机宜”，我们早期的股票投资者对银行股情有独钟，尽管他们对自己购买的银行股票知之甚少，却仍然愿意支付高价，且叫价越来越高，直到股价高得离谱。在华尔街，任何东西必定物极必反。就在1792年，银行股的股价“轰”然崩塌，那是华尔街历史上的第一次崩盘。尘埃落定后，纽约州立法机关立即通过了类似于英国早期的相关法律，将股票交易定义为违法，股票交易因此转而走入地下。

这对于新兴国家的投资者来说是一个很好的教训，也给我们今天的年轻投资者上了很好的一课。当你投资一家公司时，你只有在公司成功时才能赚到钱。而大多数公司的经营并不成功，这就是购买股票可能面临的风险：你投资的股票可能会变得一文不值。正确投资后获得的丰厚回报，必须是以承担相应风险为前提的。

持有查尔斯河大桥（Charles River）公司的股票，投资者们显得很兴奋，该公司承担在马萨诸塞州建造查尔斯河大桥的工程，约翰·汉考克（John Hancock）是公司创始人之一。1786年，在第11届邦克山周年纪念日（Bunker Hill Day）上，查尔斯河大桥公司举行了股权发售仪式。在隆重的阅兵典礼和礼炮后，公司设宴款待了83位原始股股东，宴会上宣布将第一次公开向大众发行股票。那是一个欢乐的盛典，多年以后，当投资者获得股本分红时仍然享受着这份欢乐。

这些稳定的分红来源于征收的过桥费。对于过桥的顾客而言，他们可不像大桥的投资者那么快意。终于，在查尔斯河上造起了第二座大桥——沃伦大桥（the Warren Bridge），与查尔斯河大桥开始了竞争。当第二座桥征收的费用达到收回建桥成本时，建造方计划废除收费站，使人们能够免费过桥。第一座桥的拥有者们反对该计划，并且将一纸诉状直接递到了最高法院。最后查尔斯大桥公司以败诉告终，并且结束了他们营利性的“垄断”。

另一个与查尔斯河大桥公司命运相同的是宾夕法尼亚州的兰卡斯特高速公路（Lancaster Turnpike）。兰卡斯特高速公路公司（通过抽签方式）出售股权，股东也拥有丰厚的分红。同样，分红来自于费城到兰卡斯特60英里
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的“过路费”。过路客和过桥客一样，不喜欢这种收费方式，后来，他们选择绕道，驾驶他们的汽车穿过田野和丛林。

从某种意义上来说，后来出现的有轨电车公司、铁路和地铁公司承袭了高速公路公司、桥梁和运河公司原来的商业经营模式。

金融体系之父

我们都知道乔治·华盛顿是美国的国父，而亚历山大·汉密尔顿则可称得上是美国金融体系之父，但这一事实却从未在美国的历史书中提及。如果没有金融体系，那么，美国的政治体系也将无法运转，因此，汉密尔顿理应获此殊荣。尽管他枪法不精，只是艾伦·伯尔的手下败将，但是，汉密尔顿在经济规划方面成就卓著，同时他也是纽约银行的创立者之一。

汉密尔顿意识到，没有财力，国家将无法发展。为了拥有足够的财力，国家需要银行。这在今天看来显而易见，但在当时，银行业的发展则倍受争议。

就发展银行业方面，乔治·华盛顿支持汉密尔顿的想法，他本人甚至投资了位于弗农山的亚历山大银行（Bank of Alexandria），并成为该银行的股东之一。但是也有许多重要人物反对汉密尔顿的提议，托马斯·杰斐逊是其中最主要的反对者。杰斐逊是位温和的农场主，他坚信土地和耕作才是人类美德之所在。因此，他厌恶工厂，厌恶依托工厂并在其周边发展起来的城市。对杰斐逊而言，银行是万恶的根源，尤其是联邦政府设立的银行。

然而事实证明，杰斐逊确实不善理财。他挥霍掉了一大笔财富，1826年他在几乎濒临破产的情况下死去。杰斐逊挥金如土，尤其是在收藏品和图书上，他本人的藏书甚至比在他出生前业已存在百年的哈佛学院（Harvard College）的藏书还多。他是个修补匠，也是个书虫，更是个地地道道的农场主——这位温和仁慈的农场主，想把农活继续“分配”给其他人。

杰斐逊想让美国成为乡村化的国度，在这样的国家中，独立的自耕农可以成为地方上的政要，主宰公共事务。对于那些认为政府应由贵族阶层掌管的欧洲思潮，杰斐逊拒绝接受。

然而，杰斐逊永远都无法想象，有朝一日，他所憎恶的工厂会吸引成千上万的农民弃农从工，他永远无法想象那些工厂竟然会成为人们通往美好生活的大门，更无法想象那些看似存在许多问题的重工业将使美国人成为人类历史上生活最富裕的一群人。当然，没有大量的金钱，我们也无法修建公路、运河、高速公路、桥梁和工厂，可是这些钱从何而来？就是来自令杰斐逊深恶痛绝的银行！

尽管杰斐逊表示反对，但是第一家美国银行还是在1791年由国会通过，正式成立并运转了20年，直至1811年，一批新的银行“憎恶者”开始执掌国会并拒绝继续发行银行特许经营执照，该银行才被迫关闭。

1816年，第二家美国银行在费城成立，几年后，它又因安德鲁·杰克逊（Andrew Jackson）当选总统而陷入困境。来自田纳西州荒野的杰克逊，身上始终带着火暴性格。因为他像胡桃树一样高大（身高185厘米，在那个年代这样的身材算是非常魁梧了），人们叫他“老胡桃树”。他生长在乡间小屋，皮肤粗如树皮。尽管给人适合野外生活的印象，但是杰克逊却体弱多病，大部分时间待在室内。和前任总统一样，杰克逊认为各州的权力应该比联邦政府更大。

好景不长，第二家美国银行因1819年席卷全美的金融恐慌而倍受责难，那时，一大批企业倒闭，人们失去了他们的积蓄和工作（这是第一次出现的连环式恐慌反应，恐慌造成的破坏席卷全美）。西部的农民和东部的工人联合起来，一起声讨银行，银行成为千夫所指制造恐慌的罪魁祸首。因此，在恐慌结束的十年后，当杰克逊当选为总统时，他听从了那些人的建议，把所有的钱从联邦政府支持的银行中取出，转存到各个州的银行里，第二家美国银行到此宣告终结。从此，各个州政府控制了银行的所有业务，它们有权派发特许执照。很快，人们发现，没有什么比开设一家银行更令人快意了。

数以千计的银行涌现在美国城镇的大街小巷上，就像当今突然出现的快餐店一样。由于各州银行有权发行自己的货币，很难确切知道每个州的货币到底价值几何，这在商贸往来上造成了许多困扰，许多商家索性不接受任何一家银行发行的货币。那时，在美国境内旅行和出国旅行一样：从一个地方到另一地方，你不得不操心货币兑换的事。

就银行业这一领域而言，美国和欧洲分别选择了两条不同的发展方向。欧洲有几家大银行，下设许多分支机构，而美国却有大量银行独立经营。到1820年为止，美国已有300家林林总总的银行，相比之下，英格兰只有少量银行。今天的美国，如果把储蓄、贷款和信用行业统统算在内，整个国家的银行金融机构也已过万，而英国的银行还不到15家。

许多美国当地的银行实际上都是小本经营，它们缺乏必要的资金帮助它们渡过经济危机，尤其是在经济危机时有来袭的年代。1810~1820年开张的银行有一半在1825年之前便关门歇业，1830~1840年开设的银行，也有一半在1845年之前歇业。那时的银行不像现在的银行，存在里面的钱得不到任何安全保障，一旦银行破产，人们将失去所有的存款。那时的银行可没有什么存款保险制度。

因此，当时银行并不是存放资金的安全场所，然而，即便如此，也无法阻止人们将钱存入银行。银行吸纳这些储蓄，再把钱贷给桥梁和运河的修建商、公路和铁路的建设项目，美国的繁荣和发展离不开这些项目。银行把钱贷给铁路、桥梁或钢铁公司，这些钱又来自于人们在银行的存款。换句话说，推动经济发展的原始动力来自于普罗大众的资金投入。

当政府为某一项目募集资金的时候，通常有四种途径可供选择：税收、银行贷款、出售彩票和债券（第2章有更多关于债券的介绍）。当公司需要资金的时候，可以向银行贷款、出售公司债券或发行股票。但在20世纪前叶，向公众发行股票仍然是公司最后才动用的筹资手段，这种筹资手法流行得非常缓慢。

现代经济学之父

到处都是开放的市场，人们疯狂地买卖，对许多人而言，整个情形已经失去控制。亘古未有这种情况：那么多人，用自己的方式，为自己谋求利益，其中不见任何章法。

于是，经济学家应运而生，他们是一类新兴的思想家。数千年来，虔诚的哲学家们一直试图帮助人们找出如何按照上帝的意愿去生活，他们在如何组建政权、如何运作政府组织以及谁是领袖的问题上激烈地争辩。而经济学家会告诉我们，当人们被赋予自由追求财富权力的时候，社会将会如何发展。

第一位早期的经济学家是位苏格兰人，他智慧超凡，名叫亚当·斯密，他生活的时期正好是美国大革命时期。斯密谢绝一切聚会、野餐，习惯于在家里思考和写作。他如此全神贯注，常常给人心神恍惚、茫然出神的感觉。他写就了一部旷世巨作即《国民财富的性质和原因的研究》，这部巨著就是当今简称的《国富论》。

1776年《国富论》问世，这一年美国宣布独立。可惜的是，亚当·斯密当时并没有得到应有的、足够的赞誉。他完全值得被载入史册，拥有和约翰·洛克、本杰明·富兰克林、托马斯·潘恩等伟大思想家一样的耀人光芒。那些革命先驱宣布政治自由是实现公平社会的关键，是人们得以安居乐业、和谐共存的根本。但他们不曾提及经济体制或财务问题，斯密做到了，他提出了自由经济的理论。

斯密认为，当一个人在谋求自己福利的时候，社会整体的福利也将大大提升，这比一板一眼的计划经济奏效得多。他的观点今天看来显而易见，但在1776年，这可是异乎寻常的想法：数百万人任意制造、出售自己的商品，任由它们自由流通，如此便能构建出一个井然有序的社会，在那个社会里，人人都能得到衣服、食物和房子。但如果100个人里有99个决定制售帽子，只有一个决定种蔬菜呢？那整个国家必是帽子大泛滥，而肚子空空如也！还好，这个时候，斯密所说的“看不见的手”开始发挥作用了。

当然，市场中不会真有一个“看不见的手”存在。根据斯密的想象，在幕后有这么一只手，它能保证合适数量的人去种蔬菜，合适数量的人制作帽子。事实上，他所说的就是市场经济中的供求关系。譬如，如果帽子生产过量，那么大量的帽子会在市场上积压，迫使卖帽者降低帽子的出售价格。低价将使一些帽子生产商退出制帽行业，转向生产利润更高的商品，比如种植蔬菜。最终，会有足够的蔬菜种植者和帽子制造者提供数量合适的蔬菜和帽子。

当然，在现实世界里，事物不会运行得如此完美。但是，斯密揭示了自由市场运作的基本原理，它们至今仍然成立。当一种新产品（譬如电脑），存在有效需求时，越来越多的公司参与生产这一类产品，直到产品达到饱和，商场开始降低它们的售价。这种竞争对你、对我、对所有的消费者来说都是一件好事，因为竞争促使商家提供质量更好的产品，同时价格更为低廉。于是每隔几个月，便会有价格更便宜的新产品问世。如果没有竞争，即使商家坚持出售老掉牙的产品，消费者对此也无可奈何。

看不见的手使得从泡泡糖到保龄球的所有产品都能达到供求平衡。因此，我们无须国王、国会或政府部门来决定国家该生产什么、该生产多少以及由谁来生产等。市场能自动自发地解决所有问题。

斯密认为，想要超越别人具有积极的意义，并非如宗教领袖或舆论一直反对的那样（他们认为超越别人是一种负面因素）。他认为，为自己谋利并不等同于完全的自私自利。这能促使人们尽其所能地为自己的工作效力，譬如促使他们发明创造、加班工作以及为自己的工作加倍努力。试想一下，如果人们得不到什么好处，我们将遇到多少糟糕的木匠、伐木工人、医生、律师、会计、银行家、秘书、教授、中锋和四分卫，因为人们的成功从未得到过奖赏！

除此之外，斯密还提出“累积定律”（law of accumulation），这种效应使得为自己谋利的动机也能够间接地为所有人谋利。当一个企业的老板变得越来越富有的时候，他会扩大经营，从而会雇用更多的人，如此一来，那些被雇用的人也会变得更为富裕，而其中的一些人也开始有能力发展自己的企业，如此循环往复。资本主义能创造出机会来，人们经过努力可以抓住机会改善生活，可是在封建农业社会，一小部分权贵拥有大片土地并在家族内部世代相传，如果你生为农民，你出生和死去的时候同样是身无长物，你的孩子和权贵的孩子将重复你们的故事。

当斯密写下这本书时，在其后的整个世纪中，许多伟大的思想家正试图为每件事物寻求定律。科学家们已经发现了许多物理定律，包括万有引力定律、行星运动定律，还有一些化学反应定律。人们相信，在有秩序的宇宙中，如果存在行星运动定律和树上掉苹果的万有引力定律的话，也应该有商业运转的规律、政治活动的规律和人们应对不同场合所需的规律。举例来说，如果你能发现钱是如何流转的定律，那么，你就能精确预言谁将会拥有多少钱。最后，我们还是需要关注供需定律，以及货币流通的定律，并希望找到一个公式来精确描述上述两者间的关系。当然，经济学家致力于寻找新的理论，试图将这纷繁复杂的市场归结于一个简单的等式。

美国最早的百万富翁

根据史料记载，早在殖民地时期，美国就已经出现了一批百万富翁。其中一位是伊莱亚斯，他是来自马萨诸塞州塞伦市的海运贸易商（未曾参与黑奴交易），是当时全美最富有的人。现在，他的豪宅已经属于国家公园，并对外开放，供人参观。距离此地几百尺之遥，就是纳撒尼尔·霍桑所写小说《七个尖角的阁楼》的故事发生地。霍桑声名远扬，而伊莱亚斯却默默无闻，这种强烈的对比足以说明，在教育领域文学与金融孰轻孰重。

向南几百里，一位叫罗伯特·奥利弗的巴尔的摩商人也赚取了巨额的财富。在独立战争中后期，罗伯特·莫里斯成为首富。

由此莫里斯拥有一家买卖船只的财团，他的船只往来于欧洲与西印度群岛，向欧洲运送粮食、烟草，带回服装等产成品。同时，他还领导了一个秘密组织，向美国独立运动的军队提供装备，他自己的公司也获得了来自军方的合同。在颁布美国联邦条例后，莫里斯负责财政事务，并成为亚历山大·汉密尔顿及其第一国民银行的主要支持者。

莫里斯奉行精英治国的理念，为像他这样（或他自以为）的绅士的优越权而争辩。他坚决反对杰斐逊关于中小农场主是国家的基石并应获得选举权的观点。

就像许多后继者一样，莫里斯借助银行贷款建立了他的商业王国。由于他有丰富的政治资源，以及作为军队的重要供应商，因而他成为第一位大型防务承包商。

其后，就像现代的企业家一样（包括唐纳德·特朗普），由于过高的财务杠杆，在海运市场衰退的过程中，莫里斯的金融帝国崩溃了。当时，宣布破产是一个严重的事件，欠债不还是一项真正意义上的犯罪。莫里斯在位于费城的债务人监狱中被囚禁了三年，期间乔治·华盛顿曾经造访过他。有趣的是，莫里斯还在狱中组织了一场反对这种惩罚的战役，幸亏有了莫里斯，现在我们不再因为无力偿付债务而把人囚禁起来。如果时至20世纪90年代，我们还设有债务人监狱的话，一定是人满为患，因为每年都有超过80万的美国人宣布个人破产，主要是由于信用卡举债过多。

1815年，美国已经有了六位百万富翁，他们主要从事海运及贸易，其中最富有的是费城的斯蒂芬·吉拉德，1831年逝世，享年82岁。吉拉德出生于法国，其父亲是一名船长，所以吉拉德自幼出海，后来成为一位国际贸易商。移居美国后，他投资于土地、银行股权及国债，并都取得了成功。随后他成立了自己的银行，并与一位叫雅各布·奥斯塔的年轻商人组建了一个财团，我们将在最后介绍这位雅各布·奥斯塔。

当吉拉德过世时，他拥有600万美元的不动产，这在当时是笔巨大的财富，但是现在还抵不上一位顶尖棒球手一年的收入。他的遗产被捐献给一所男子孤儿学校。由于吉拉德是名坚定的无神论者，所以他在遗嘱中规定，不准任何宗教派别踏足这所学校。

吉拉德遗留下来的净资产被雅各布·奥斯塔慢慢侵吞。奥斯塔是一位德裔的皮草商，后来他参股了一艘往返于美国到中国航线的船只，这是当时唯一还能牟取暴利的航线。随后奥斯塔有了第二、第三、第四条船，最后他拥有了一个舰队的快船。当时作为一个美国人，能建造起一只快船舰队是一件很伟大的事情，因为造船必须依赖银行信贷，而美国银行不会像英国银行那样慷慨融资。

在那个金本位的年代，货币是有真实的贵金属作为支撑的，银行能提供的货币，取决于其库存的真金白银。伦敦的银行有充足的金银储备，使其有能力为大亨们提供资金借贷。相比之下，美国的黄金、白银供给较少，像奥斯塔之类的企业家，很难获得满足其宏伟计划的融资。

当奥斯塔意识到在国际贸易中很难击败其竞争对手后，他开始专注于美国国内市场，并在此取得了巨大的成功。1848年84岁的奥斯塔去世时，他留下的不动产达到了2000万美元，是他老朋友吉拉德的3倍多。

在奥斯塔过世后，关于他财富的报道铺天盖地，公众愤怒地发现，奥斯塔为他的亲属留下了1900多万美元的遗产，只有50万美元被捐赠给了慈善事业。这引发了一场全美范围内的讨论：如果遗产生不带来死不带去，谁应该继承它？公众认为奥斯塔应该为其部属而非亲属留下更多的财产，因为资本家最终应该为社会创造价值。

这场争论一直持续到现在，每个人都认同积极工作并获取报酬，但是在身后的财富分配上，公众有不同的想法。现在，奥斯塔的后代们不可能再继承他95%的财富，因为不动产遗产税高达55%。现在的富人对遗产可以有不同的选择：他们可以把财产全都捐献给私人慈善机构或基金，用于资助学校、医院、避难所、艾滋病研究所、粮食储存机构等，或者他们可以什么也不做，通过遗产税将大部分财富留给政府。

股票的悄然兴起

1800年美国共有295家公司，但绝大多数仍掌握在私人手中，而非大众持有。当时人们对此存在争议：支持者们认为这种公司是一种民主的联盟形式，有助于社会利益最大化；反对者们认为这是一群不民主、龌龊且具有破坏性的自私的团体。

这是单个股票投资者沮丧的时期，虽然政府已经通过了有限责任的法案，投资者不必担心损失会超过其投资总额，但人们还是鲜有问津。在当时你很难找到朋友或者邻居，一起讨论热门的上市公司；现如今，这样的讨论随处可见。

在那时的报纸上，没有财经版，也没有财经杂志，更没有教你如何选择股票的书籍。实际上，也没有什么股票好选，只有十多家银行，两家保险商，两家煤气公司，一共就这些了。1815年3月的《纽约商业导报》上刊登了所有上市公司的名单，一共24只股票，到1818年共29只，到1830年也才31只。

股票最初的交易地点是在华尔街的一棵大梧桐树下，随后是在咖啡馆和租来的房间里。后来一度因为发生火灾，交易就转移到一个干草棚内继续进行。

人们当时无法想象那时的纽约证券交易所（通常简称纽交所，NYSE）的交易情形，你可能需要一边玩着游戏，一边等待你的股票成交。交易进行得十分缓慢，买卖交易可能上午11:30下单，下午1:30才能成交。1830年3月16日，只有1/3的股票有换手，这创造了股票历史上成交量最低的纪录。相对于1995年日均3.38亿股的交易量而言，可谓是有天壤之别。

直到1835年，股票交易才开始变得活跃起来，当时有121只股票在纽交所挂牌。整个国家当时致力于建设运河、高速路和桥梁，股权融资和债券融资为这些巨大的工程提供了资金。银行股也不再像20年前那样受到追捧，取而代之的是铁路股及其债券。当时，人们会不惜代价，买任何名字中带“铁路”字样的证券，甚至有人愿意以高得离谱的价格去购买铁路沿线的土地。如果没有足够的资金购买土地，人们就向银行借款，银行为这些铁路沿线的地产交易提供了大量的融资。农场主们弃农从商，转而变成地产大亨。

这是一个美国自生自灭的泡沫，如同英国1836年破灭的南海泡沫，股价和土地价格崩溃的速度和它们当初疯涨的速度来得一样快，投资者都急于变现。原本以为自己能成为富翁的投资者们，身陷无力偿还银行巨额债务的窘境。与此同时，银行的资金链断裂，无力偿还存款人的存款，纷纷倒闭。于是乎，货币供应量大幅下降，以至于社会购买力剧降，金融体系处于崩溃边缘，史称1837年经济大恐慌。

美国（包括全世界各国）的经济总是在经历催生泡沫和泡沫破灭的循环。在催生阶段，就业率充分、薪金上涨，投机者们用其所有的收入、典当首饰向银行举债，尽其所能去购买股票、债券、土地。当泡沫破灭时，投机者咎由自取，民众趋于冷静。

股票市场在1853年和1857年还有两次大跌，当时著名的伊利铁路（Erie Railroad）公司的股价，从62美元下跌到11美元。但还是有一小部分人持有股票，并提供日常交易，这也许是这个市场最理想的情况。股票市场再一次的下跌是由欧洲人引起的，他们并没有吸取前次美国人的教训，而将大量资金投入美国市场。到1860年前，有一半的美国股票被海外投资人持有，主要是英国人。

资本造就美国人的创造力

美国人曾被优雅的欧洲人认为是笨拙的、缺乏教育的下等人。所以，当他们看到一个个创造发明的奇思妙想从美国人脑袋里迸发出来的时候，有多么惊讶。美国人善于创造，主要是因为缺乏足够的劳动力，在一个地域广袤的国家，人口数量的不足促使发明新的机械用于生产。但是，即使发明家不断涌现新的想法，也不代表它们会被付诸实施。只有运用资本的魔力，人们才愿意投资让这些发明成真，并迎来了美国创造的黄金时代。

富尔顿发明了蒸汽船，乔治·卡伯特·洛奇发明了压榨机，弗朗西斯·卡伯特·洛厄尔完善了现代工厂，麦考密克发明了大型收割机，从而解放了辛苦劳作的农民。作为一名南部种植园的教师，艾里·惠特尼发明了轧棉机用于将棉花种子从棉花中分离出来，使得南方成为棉花生产基地。麦考密克的大型收割机、塞缪尔·克尔特的自动手枪和一种由三个美国人发明的新型挂锁，在1851年英国水晶宫的世界现代工业展览会上，格外举世瞩目。欧洲不仅对美国的产品感到惊叹，更为美国标准化的生产体系着迷，这意味着从商店里卖出来的每件商品的质量都是一致的。

同样，是资本将这些图纸上的发明，转变成为现实的产品。部分资金是来自银行的信贷，但更多的是股权融资，股票投资成为一种重要的个人理财工具，尤其是在海外。海外投资者通过新型市场投资，将资金注入美国的产业，150年后，美国又将大量的资金投向新兴的亚洲、非洲、拉丁美洲市场。

农耕机械的使用，彻底改变了农民自古埃及开始的五千多年来亘古不变的农耕生活。农民过去主要靠人力和畜力耕地，弯腰的劳作交给了黑奴，他们是这种农耕方式的牺牲品，如同远古的美索不达米亚农奴一般。在黑奴制度的背后，传统的农耕方式是一个重要的原因。在强大的舆论压力之下，黑奴这种邪恶的制度被废除了，其中资本的力量功不可没，因为投资者们出资生产了农业装备（打谷机、收割机、圆盘耙、铁犁、现代化谷仓之类），这也从根本上改变了农耕方式。农耕装备替代了原先由农奴弯腰完成的艰苦劳作，奴役农奴再也不能取得任何经济优势了。

几家一百年前就开始生产农业装备的公司如今依然存在：迪尔、国际收割机、卡特彼勒。它们主要生产、销售农业机械，涵盖锄地、播种、收割，其他的公司生产除草剂和肥料以驱虫除草、肥沃土壤。在机械和化肥的帮助下，美国成为世界上效率最高的粮食生产基地。每英亩小麦、玉米的产量远高于历史上任何一个国家。确实，在我们丰收的庄稼下，是几亿英亩肥沃的良田。而欧洲、亚洲成千上百年来毫无节制的农耕，遗留下来贫瘠、过度开垦、失去肥力的土地。而且我们也不否认，依靠发明与创新，我们依然保持着美国土地的肥沃，美国的农场至今受到全球其他地方的羡慕。

当上百万爱尔兰人因为土豆减产而丧命，饥饿仍然威胁着人类社会的时候，美国生产的粮食始终多于本国的需求。

农业机械的产生，虽然改变了种植庄稼的方式，但是没有改变美国人的饮食习惯，相对而言还是单调而乏味的。大部分家庭自给自足基本的饮食还是面包、土豆、茎类蔬菜、干果，偶尔来片腌肉、熏肉，是一件让人愉快的事。人们还是用动物腰子做早餐，厨房里没有冰箱，所以，蔬菜和水果只有吃当季新鲜的。

在冬天，你可以吃黄瓜色拉、腌黄瓜色拉，或者干脆不吃色拉。如果你不生活在水边，则无法吃到新鲜的鱼。柠檬是一种奢侈品，橙子也只有一年一度的圣诞节期间才有供应。西红柿是一种来自墨西哥的异域水果，当时人们还认为它是有毒的。柚子只有在佛罗里达才能吃到。

由于没有冷藏卡车或火车来运送蔬菜，罐头行业也还没有加工保鲜蔬菜的能力，因此，大家都是在自己家里用玻璃瓶保存食品。和现在人们直接在超市里买牛排、羊肉和猪肉不一样，当时牛、羊、猪等活牲畜被直接赶进城市里再屠宰，以保持肉类新鲜。

现在，有些舆论在怀念过往这些单纯和自然的日子，但如果他们经历了当时真实的生活的话，他们或许会改变论调，从早到晚的辛勤工作，终日劳作才能让家里人吃饱穿暖。要知道没有现代化的产品和服务，主妇们的工作永远也做不完，先生们也是一样，还有什么值得满意的呢。

房子、衣服、窗帘、家具甚至肥皂，都是自己手工制造的，普通人几周才去买一件由公司生产的商品。人们每天花上几个小时做饭，再花上几个小时整理花园，再花上几个小时砍柴生炉子。炉烟是那个时候的主要污染源，人们每天在他们的房子和房子周围花上绝大多数的时间，享受房子周围新鲜的空气也许是人们怀旧的理由。

那时没有电视，也许是一件幸运的事，因为很多人也没时间看电视。我们现在所说的室内娱乐项目，那时候是在家庭中展开的，比如玩牌、字谜、作曲、讲故事、说笑话。如果这些娱乐真的这么有趣，为什么人们后来开始转向广播和电视了呢？

铁路的兴盛带动经济的繁荣

股票市场的日渐繁荣，部分原因应该归功于电报机的发明，这是爱迪生的一项伟大的商业发明。当时的电报机，是拿玻璃盒子罩起来的一台打印机，初看有点像现在的糖果贩卖机。每当一只股票成交，都会通过电话或者电报，将消息传到全美，甚至是全世界。从成卷的纸条中，我们可以读取股票成交的价格和数量等信息。任何能够看到电报信息的人，都能在1分钟的时间内，获悉交易情况。在爱迪生发明电报机前，如果你不在交易所里，就无法获知股票的表现。自从安装了电报机，每个投资人都能像置身于交易所内那样，跟踪自己的股票了。

在1790年到内战期间，美国的经济总量扩大了8倍。意味着同样的人口的产出增加了8倍，总购买和总消费较殖民地时期增加了8倍。当时美国正处于成长为世界最大生产基地的阶段。当内战已经过去，黑奴制度被废除（但种族隔离政策尚未被废除），人们开始向西部拓展，城市的发展不断提高，全美都卷入了这个浪潮。

到1855年，纺织厂如雨后春笋般地在新英格兰的河流两边冒了出来，在波士顿交易所挂牌的棉纺织企业竟有46家之多。当已经习惯了身穿军装的退伍军人结束内战返乡后，他们纷纷去买另一种新制服即成衣。肥皂、蜡烛、皮草、枫糖以前种种自家制作的产品，现在都能在商店买到。州与州之间的贸易壁垒被打破，大量的贸易开始往来于各州间。

联合太平洋和中央太平洋这两家铁路公司中标，负责修建横跨美国、由东抵达西海岸的铁路。尽管受雇的爱尔兰裔、德裔和华裔工人之间时有冲突爆发，但他们最终还是一同完成了这条铁路的建设。

国会为全美的铁路建设特批了1.7亿英亩的土地，被认为是政府历史上最大手笔、也是最具有争议的地产授予。铁路公司出售了其中一部分给农场主，并用其中另一些土地作为抵押从银行取得了巨额贷款，用以支付劳工工资，购买铁轨、车皮及其他装备。直到今天，还有些铁路公司拥有当时政府拨给的巨幅土地，对它们而言，这是一笔难以想象的资产。

铁路承载着货物和旅客，同时也为股市带来了大量的买家。在第二轮铁路泡沫中，投资人向铁路企业提供了3.18亿美元，换取了1.3万英里的铁路，而联邦政府提供的只有土地。从这个角度看，并不是牛仔们和左轮手枪赢得了西部，而是铁路。没有大量资金和这些突破，美国不可能这么快取得版图的扩张。

我们怎么能错过铁路股？从东海岸到西海岸的投资者都集结到了这面旗帜下。看着铁路沿着美国每个角落延伸，看着蒸汽火车头从身边经过，每个人都确信，铁路投资是一个不容错过的机会。依据1862年的《宅地法》，大量的农场主参与了铁路股、铁路土地以及这些相关土地公司的投机。一些铁路和土地计划开始变得不切实际，一些对金、银矿的冒险活动也在跟随铁路建设展开。

马克·吐温曾经说过，金矿只是说谎者编造的莫须有的“无底洞”，有时甚至连洞也没有，但那些人却忙于发行股票。那些兜售未经证实的矿产股票的人，要比带着平底锅和鹤嘴锹前往加州探矿的勘探者赚的多得多。这些骗局的受害者却得不到联邦和州政府的保护，当时也没有禁止公司披露虚假和误导信息的相关法律。

伟大的牛仔时代，虽然只持续了25年，但畜牧场也上市了。在1860年，美国有3900万人口，却有3800万头牛，基本上人均一头牛。牛仔文化深深影响了东海岸的大众，并使他们开始投资畜牧业。

到1869年，已有145家公司在纽交所上市。保险公司开始在华尔街成立。钢铁企业已经成长为巨人，从农业市场和欧洲移民中，吸收了大量的劳动力。

铁路已经延伸到美国的各个角落，在五大湖的运输尤其繁忙。船舶也在那里卸下煤炭与铁矿石，在附近的钢厂炼钢，同时也排出有毒的污染气体。即便如此，仍有大量的移民跨海来寻找工作。

在涌入纽约的人群中，有来自爱尔兰的，来自欧洲大陆的，甚至有来自遥远中国的。他们来到此地逃避饥荒、战争、迫害、种族歧视、政治动荡等。他们领着极低的薪水，却从事着制衣工、肉包装、焊接工、铆接工、加油工等工种，长期暴露在不健康甚至是危险的环境中。他们之所以愿意忍受这样的工资和生活状况，是因为总比在家乡忍饥挨饿、战火不断来得好。如果原来的生活更好，他们为什么又选择到美国来呢？

他们也意识到，如果他们留在波兰或是希腊，他们的未来没有前途，因为在那些国家，总有一小群贵族控制着土地、金钱、粮食、政府。在美国他们不止有希望，还有实现希望的可能。这难道不是一片充满着机遇的土地吗？工人们看到自己身边欣欣向荣，他们希望自己能分享这种繁荣，至少也要让自己的孩子分享到这种繁荣。

移民工人的后代有机会接受教育，成为医生、律师、管理人员，甚至成为他们父辈们为之辛勤工作公司的老板。

19世纪后期，美国工人基本上不会去享受豪华假期或香槟晚会，至少绝大多数人如此，他们把钱存到银行，那时的银行也比更早期的国有银行运作规范。但当时的人们发现，拿着形形色色的纸币上街购物是一件麻烦事。所以，到1860年，一个新的联邦银行体系诞生了。自此以后，美国有了统一的货币——美元。

从美国内战到第一次世界大战期间，美国人的储蓄高达工业总产出的18%。这些又为新兴的工厂与道路的建设提供了融资，工人们变得更有效率了。在同样的工作量下，他们能生产出更多的产品。

美国的货币供应较初期扩张了40倍，却基本上没有造成通货膨胀。当另一个新兴经济体俄国开始印发钞票时，他们的货币价值马上就崩溃了，物价飞涨。在19世纪下半叶，虽然美国也是一个新兴经济体，美国的银行也在拼命印钱，但美国的物价却一直保持稳定。美国快速投放货币，却没有引起通胀的原因在于，美国的工业产出是和货币供应同步增长的。

另一个帮助美国经济繁荣的重要因素是，当时采用了惩罚性的关税，阻止了进口。虽然现在我们听到了很多关于自由贸易及其优势的言论，但在美国经济高速发展、工厂满负荷开工的黄金时期，海外竞争者不能进入美国市场，国内的产业免于与海外厂商竞争。

创新还在美国持续进行着：电报、电话、汽车、橡胶轮胎。美国人在发明新的捕鼠器，发明新的任何机械用以替代过去由双手完成的工作。到1880年，甚至有议案建议国会取消专利局，理由是所有重要的发明都已经被发明了，这明显是一个谬误。

那时，有一种由本萨克（Bonsack）公司制造的卷烟机，最初被卡罗来纳的烟草种植商人詹姆斯·杜克所采用，这里所说的杜克先生就是后来捐建杜克大学的那个杜克。当时还有做火柴的机器，做面粉的机器（皮尔斯伯利面粉厂拥有一台），一种浓缩牛奶的机器（葵花牛牛奶公司拥有专利权），新的炼钢法（柏斯梅尔法），以及一种做汤罐头的机器（第一次用于金宝汤）。还有一种制造白肥皂的机器，这是宝洁实验室一次错误试验的结果。

一旦一种机器被发明了，就会有人来设计制造这种机器的机器，还要设计部件及维修用的设备。有些批评的声音认为，机器并没有像人们预告的机械时代已经到来的那样减轻人们的劳动负担，反而增加了工作量。当每一份工作被机器替代时，就会有两个工作机会被创造出来。随着机械的进步，工作变得越来越轻松。工厂制造的产品比手工的更便宜，在质量的稳定性上也超过了手工产品。提供给顾客的产品变得越来越便宜，而当一个产业被机械化后，员工的收入却越来越高。

美国品牌的兴起

在20世纪的历史长河中，曾经有过零食行业欣欣向荣的发展时期，在全美范围内生产和经销形形色色的果冻、果酱、饼干、糖果和口香糖的公司在证券交易所里出售股票。人们既可以把这些产品当做食物，又可将其用于投资。

长期以来，美国的零食品种单一沉闷，只有硬面包、冷水饼干、黄油饼干、方块苏打饼干和甜味小圆饼，它们不是街坊面包店制的，就是当地杂货铺的饼干桶里卖的。

那时候，全国最出名的饼干要数尤尼塔（Uneeda），其知名度堪比今天的可口可乐，它是全国饼干公司又称纳贝斯克公司的产品。在数十年间，许多小型的家庭作坊式的面包店并入两家地区性面包公司：中西部的美国饼干公司和东部的纽约饼干公司，在此基础上最后成立纳贝斯克公司。这两大饼干公司联手成立的纳贝斯克公司后来在世纪之交公开上市，出售股票的价值达3000万美元。公司有1300名原始股东，其中也包括社会名流，不过，实际上任何人只要愿意都可以买上一股。

在能干精明的阿道夫·格林（Adolphus Green）的领导下，纳贝斯克终结了美国人拿饼干桶装零食的习惯，让零食变得更富于趣味。纳贝斯克率先对糕点和饼干进行包装，以使它们保持新鲜干燥，不被伸进饼干桶的小脏手污染。除了继续生产淡味的尤尼塔饼干，纳贝斯克还推出一系列新产品：无花果牛顿饼干（以马萨诸塞州的牛顿镇命名）、优质咸饼干、巴诺姆动物饼干（1902年）、洛娜高油曲奇饼和奥利奥饼干（1912年），还有丽滋饼干（1934年）。

时至今日，奥利奥饼干仍然是全世界卖得最好的饼干。如此悠久的畅销历史使我们几乎忘了它起初诞生于纳贝斯克实验室，而纳贝斯克实验室还发明了第一个趣味狗零食——牛奶骨头。

19世纪末20世纪初，一位名叫阿马德奥·奥比奇（Amadeo Obici）的手推车小贩发明了一种叫“绅士牌”（Planter's Peanuts）的花生。奥比奇在宾夕法尼亚州威尔克斯-巴里城的大街小巷叫卖。一天，他决定在出售的花生上撒盐，结果这种撒盐花生大出风头。于是，1906年，奥比奇与一个合伙人合作创办了一家花生和巧克力公司，这一品牌后来成为全球知名品牌，并继而成为雷诺兹-纳贝斯克（RJR Nabisce）旗下的一个部门。

还有亨氏番茄酱，其发明者是亨利·海因兹（Henry J.Heinz），他是宾夕法尼亚州的一个泡菜生产商。海因兹在1873年的经济恐慌中遭遇破产倒闭，后来却一跃成为全球泡菜大王、调味大王、番茄酱的推广者。他是从一种名叫“醢汁”（ketsiap）的东方食谱中得到这一配方的，其主要成分是腌鱼。海因兹略去了鱼的成分而代之以番茄，最终制成了番茄酱。

在殖民时代和19世纪初，美国人坚信番茄是有毒的。后来，一个有胆量的军人，被称为约翰逊上校的人，站在新泽西州塞勒姆县（Salem）法院的台阶当众吃下一个番茄，以此证明番茄并不是致命的食物，即便如此，这样的迷信仍然无法根绝。然而，一旦海因兹开始把番茄装进玻璃瓶中，人们就习惯于把番茄酱涂在一切食物上面了，这种习惯一直持续到今天。比如尼克松总统就喜欢在炒鸡蛋上面撒番茄酱。

番茄酱、芥末、橄榄、泡菜等开胃品，凡是你往汉堡包里塞的东西无一不是由海因兹最先开始大规模生产的。他在美国的六个州设立分厂，在世界各地建立分销中心和销售代表处，拥有2800名全职雇员，同时还和20000名农户签订合约，种植调味料中所需的农作物。

当海因兹正忙于制作他的番茄酱和其他56种调味料时，西尔维斯特·格雷厄姆则埋头发明他那著名的饼干。作为禁酒联盟的教长和讲师，格雷厄姆公开反对酒、肉、芥末，甚至反对亨氏番茄酱（据他称，番茄酱会引发精神错乱），他支持冷水浴、硬床垫、水果、生菜和全麦面粉，这些都是其零食新品种的成分。格雷厄姆相信，这种饼干不是普通饼干，它具有治疗欲望和平衡青少年荷尔蒙的功能，而肉类和脂肪的作用则恰恰相反。根据他的理论，食用格雷厄姆饼干的青少年性情更加平和，举止更有教养，从而更易专注于他们的功课。

正值格雷厄姆醉心于他的饼干圣战时，约翰·凯洛格也同样在和青少年的欲望展开奋战（他称之为“危险的欲望”），他的武器是脆玉米片。作为一名素食主义者、健康的追求者，凯洛格经营着一家位于密歇根州巴特尔克里克的著名疗养地。有一天，他正在实验一种面包新配方，试图改良当时很流行的“zwieback”（一种烤干面包），使之更容易咀嚼，这种面包太硬，经常损伤人们的牙齿。可是他让面包片留在烤炉上的时间太长，试验品成了薄片。但很快，凯洛格就使自己确信，经常食用这种薄片可以抑制冲动，使美国的青少年们远离随之而来的危险。

凯洛格和西尔维斯特·格雷厄姆的同道之人可谓寥寥无几，但这并不妨碍整个国家从此倾心于格雷厄姆的饼干和凯洛格的玉米片。

凯洛格有个熟人叫波司特，他是一个语速飞快的推销员，也是凯洛格疗养院的病人。波司特入住疗养院是为寻求治愈他的神经衰弱，在那里他第一次品尝了凯洛格发明的碎玉米片，他很喜欢这种食品，但不喜欢每天早上凯洛格供应的焦糖咖啡。为了能喝上更好的饮料，他自己发明了波斯敦酒（Postum），一种以粮食为原料的烈性酒，味道有点像咖啡——至少他本人这样想。后来波司特还成立了一家公司批量销售波斯敦酒，连同他发明的一系列谷类食品，即宝氏提子果仁和宝氏粟米片。

此外还有赫尔希和他的糖果吧——准确地说，应该是米尔顿·赫尔希。米尔顿·赫尔希经营一家小糖果店，1893年他参加了芝加哥世界博览会，看到德国的巧克力制造机，随即订购了一台。他利用这台机器生产包裹巧克力的饴糖，后来开始批量生产巧克力棒，1907年他推出好时巧克力喜糖，1925年又推出好时先生牛奶花生巧克力棒。1927年好时股票开始在纽约证券交易所上市交易。

杰尔姆·斯马克尔出售由俄亥俄州苹果和约翰尼播种的苹果制成的苹果黄油和苹果酒。1897年，斯马克尔成立斯马克尔公司（JM Smucker Company），一百年后，斯马克尔公司出售的果冻和果酱跃居全美之冠。

与此同时，整个美国有上千商标被注册，而宣传口号和广告语也进入美国人的词典，例如，“绝对纯粹”——来自英国皇家烘焙公司，“一按快门，何须劳神”——来自柯达；“飘一般的感觉”——来自象牙肥皂；“令雄鹿队扬名的啤酒”——来自施利兹；“所登新闻，皆宜刊登”——来自《纽约时报》；以及“适合脸色苍白者的粉红药丸”——来自被称为威廉姆斯博士的一位药剂师销售的维生素的广告。

所有这些产品的诞生促使人们为销售它们而开设新店。直到19世纪中叶，美国还没有超级市场。从未有人想过开一家大规模的杂货店，直到1859年情况才有所转变，一对茶叶迷，乔治·吉尔曼和乔治·亨廷顿·哈特福德，在后来的纽约世界贸易中心原址附近开了一家茶叶店。这是一家小公司，却起了一个夸张的名字：大美茶叶公司。后来，公司的名称改为：大西洋与太平洋茶叶公司（A＆P），听起来规模更大。

这家位于纽约的茶叶店在纽约发展了五家分店，后来更扩展至其他州，那时吉尔曼和哈特福德已经开始把咖啡、黄油、牛奶等其他商品摆放到货架上。1912年，他们已经拥有了400家连锁店，成为首家杂货超级市场，20世纪20年代后期，他们已经在全美开设了15000家分店，年销售额高达10亿美元。在这个国家的任何一个角落，A＆P的名号已经妇孺皆知。

在日益增多的连锁店和邮购目录的帮助下，人们可以购买质量可靠的批量生产商品，而且价格远远低于流动摊贩或当地的独立经营商。在那时，小镇和农场收到邮寄包裹可算得上是重大事件，特别是如果它来自蒙哥马利-沃德公司（Montgomery Ward）（以其创始人艾伦·蒙哥马利·沃德的名字命名，沃德于1872年在芝加哥创办了第一家邮购公司），或来自西尔斯公司（Sears Roebuck and Company），该公司于1887年发行了第一份邮购目录。

起初，西尔斯公司只卖手表，但它迅速将销售范围扩展到其他普通商品。故事可追溯到一位阿拉斯加的勘探员，这名勘探人员向西尔斯公司下达了一份预付订单，订购100卷卫生纸，并将现金夹在信封内。西尔斯公司在回信中说，该公司不接受任何邮购目录以外的订单。客户的回复如下：“要是有邮购目录的话，我就不需要卫生纸了。”

随着长途邮寄的商品数量增多，铁路的货运承载量越来越大，邮件在人们生活中发挥的作用也日趋重要。邮件对资本主义的发展至关紧要，因为它是将批量生产商品送到公众手中最有效的方式。但即便如此，邮局仍然以其怠慢的服务而著称，商品的生产者们对此多有抱怨。快捷货运对业务如此重要，阿道夫本人甚至在经营纳贝斯克公司之余抽时间带头开展了一场改革邮局服务的斗争。

工业时代的暴发户

公司已建造了工厂、鹰梁，支撑起现代美国。到19世纪中期，由公司承担的国家业务所占比例不到1/4，但到了20世纪，公司已经开始对家庭生活的方方面面产生影响。

大规模生产成为时代的口号：货物可以从工厂运出送入火车车厢，分销往跨州沿线，使得以前小店铺的街道市场成为地区性市场，而商品的种类则几乎没有变化。这类市场的扩张是社会变革中革命性的变化，如同美国革命那样影响了人们的日常生活，甚至更为深刻。1820年之前，2/3的美国人穿的衣服是家庭缝制的，而到了世纪末大多数衣服来自成衣工厂。

公司名称和品牌名称，例如钻石、皮尔斯柏利、金宝汤、亨氏、博登、桂格燕麦、利比和宝洁成为家喻户晓的名词。家居产品变得像著名作家、画家、演艺明星或政治家那样广为人知。到19世纪80年代，象牙肥皂的知名度已经从西海岸直抵东海岸。1884年，乔治·伊士曼发明了大规模生产照片胶卷的方法，十年后，用柯达相机和柯达胶卷拍照已成为国民娱乐。

机器时代和大规模生产的出现如此之快，使得人们几乎措手不及。物权法必须重写，需要重新制定新的商业规则、新的业务安排。一小部分人投机致富，走在同时代人的前面，而那些人还沉浸在疯狂的幻想中。这些人聚敛的财富简直令人类历史上最富有的法老、苏丹、当权者、国王、女王、征服者、帝国的缔造者都相形见绌。他们被称为工业时代的强盗式资本家（as robber barons，也就是我们现在俗称的“暴发户”），这一名词是在20世纪20年代末期由历史学家马修·约瑟夫森首创的。

虽然他们中的一些人歪曲甚至篡改法律，为自己谋福利，但是此强盗非传统意义上的强盗，也不是违法分子。他们是高超的投机分子，其中大多数人出身贫困，他们奋力挣扎、密谋合作，以强权打通自己迈向美国工业之巅的道路，可算是把钱的能量发挥到了极致。

其中一位是杰伊·古尔德（Joy Gould），纽约州北部一个贫穷的农民的儿子，用坑蒙拐骗的手段建造了一个神话般的铁路帝国；安德鲁·卡内基，一个苏格兰纺织工的儿子，也拥有铁路，后来成为全国最有势力的钢铁巨头；科尼利厄斯·范德比尔特（Cornelius Vanderbilt），纽约码头上的一个无赖，打造了一支船队，控制航运业及后来的铁路运输业，但是尽管他腰缠万贯功成名就，却仍多年居住在一栋铺着破破烂烂旧地毯的小房子里；丹尼尔·德鲁（Daniel Drew），一个放牛的，却为自己的利益操纵着证券市场；J.P.摩根，一个虔诚的基督教徒，创建的银行变得如此强大，连美国政府都要向他借钱；杰伊·库克（Jay Cooke），永远乐观的股票和债券交易商，他的投资公司强大到当它崩溃时整个国家几乎也随之崩溃；“钻石”吉姆·菲斯克（Jim Fisk），曾经的手推车商贩和马戏团票友，爱穿俗艳的衣裳，每根胖胖的手指头上都戴着戒指；罗素·塞奇（Russell Sage），狡猾的股票投机商和铁路大亨；利兰·斯坦福（Leland Stanford），一度担任加州州长，并利用他的政治影响力在那里建造铁路中饱私囊，后来捐款创建了以他的名字命名的大学，即斯坦福大学。

最后一位重要人物是约翰D.洛克菲勒，一个蛇油推销员的儿子，他本人也是一名虔诚的浸礼会教友，这两方面造就了一个精明狡猾、令人生畏的资本家，他将所有石油企业组成巨大的垄断集团，任意抬高石油价格，并使它的竞争对手臣服。关于这一点后面会详细描述。

除了极少数的例外，强盗贵族的个人生活十分保守，他们往往笃信宗教，生活俭朴到与其银行账面资产极不相称的地步。他们中大多数人建造铁路或拥有铁路，而他们总是在谋划接管他人的铁路线。他们懂得如何操纵股票市场，使得铁路股票的价格发生波动，并利用这种机会赚取了数百万美元。

钻石吉姆·菲斯克被称做“赚同胞钞票的第一人”不是没有理由的；而杰伊·古尔德在鼓吹自己的伊利（Erie）铁路股票时简直无人能敌，这样一来，人们就要出高价购买这些股票。托古尔德的福，伊利被称为“华尔街的红衣女郎”（信用评级极为糟糕的公司的代名词），从1873年开始一直到1942年从未给股东分过一次红利。

当杰伊·库克因铁路投资失败而关闭他的银行办公室大门时，这一行为同时触发了1873年经济大恐慌。在这场恐慌中，几家经纪公司倒闭，整个华尔街濒临破产。

而与此同时，1864年到20世纪初，整个美国人口翻了一番，铁路网增至7倍，美国人足迹所至，到处都能听见火车的汽笛声。当时，有一位名叫乔治·威斯汀豪斯（George Westinghouse）的22岁的联邦军老兵，发明了空气制动系统；电灯取代了煤气和煤油灯；普尔曼（Pullman）则带来了他制造的火车车厢。

尽管铁路无处不在，但是人们的股票却在赔钱。总是有危机或丑闻把小投资者的口袋掏空，而强盗贵族们却趁机大捞一笔。1877年，这些人中最成功的一位科尼利厄斯·范德比尔特在纽约去世，将高达1亿美元的财产全部留给他的儿子威廉·范德比尔特。

老范德比尔特在他去世时，被认为是美国最富有的人。他的生财之道是船运业以及后来的铁路运输业，特别是纽约中央铁路公司。他经常被誉为商业巨擘，也经常被斥为势利的忘恩负义之徒，他用大众血汗建成的铁路创造了自己的财富帝国，却半个子儿也不曾回报大众。

对他至死一毛不拔的态度，公众们十分愤怒。范德比尔特本人却认为他建造铁路就是已经尽了义务，而他的财富就是他自己的业务。他的儿子威廉则更为直白地说：“公众就是该死。”

在美国这个新兴市场，事情并没有按部就班地进行。许多当代的新兴市场也是如此。每隔几十年，经济就会崩溃，民众陷入恐慌，蜂拥而至银行提取存款，而由于大部分存款已被贷出，不可能立即偿还所有储户，银行不得不纷纷倒闭。一旦银行倒闭，整个社会资金匮乏，各类企业也相继破产，金融系统停止运转。股市会崩溃，而发行债券的组织无力支付利息，债券市场也会崩溃。

欧洲人在1873年经济大恐慌中输得很惨，一如他们早先经历的那样。由于我们经常面临经济崩溃和恐慌，美国获得了“骗子国度”的称号，做生意不能相信美国人，同样的情形最近也发生在一些俄罗斯的企业家身上。不过，我们是老一辈的赖账人。

在1893年的恐慌（大的经济恐慌似乎每20年出现一次）中，1/4的铁路公司被迫宣告破产。1903年出现了一次小的恐慌。不论有无恐慌，一些大公司仍在此期间开始发展，直至今天的规模，雇用数以千计的工人，为他们的股东赚得利润。在1900年世界版图上的半数帝国已经消失，但好时、桂格燕麦、箭牌、美国电话电报公司、杜邦、波士顿银行、美国烟草公司、美国钢铁公司和众多从标准石油分离出的公司（埃克森美孚、雪佛龙、美孚、阿莫科等）却在迈向兴盛的明天。

垄断和反垄断

19世纪已经成为过去，很明显资本主义的运行方式存在一些问题。开始时，资本主义奉行完全自由，每个有想法的人都有机会获得成功。后来，它变成了由几家企业主宰的不公平游戏，也就是所谓的垄断。

你完全有理由说，垄断给我们的生活方式造成了巨大威胁，和美国遭遇的所有威胁一样，其恶劣程度仅低于阿道夫·希特勒的威胁。如果你操纵过垄断游戏，就会明白这个说法。举例来说，垄断的目的就是买断所有物业，这样一来需要租房的人就别无选择，只能支付极其不合理的租金。有能力这样做的操控者最后独占了所有的财富。

在现实世界中，垄断正是这样的，只不过它不仅仅发生在地产界。当某个行业只有一个寡头控制一切、主宰定价时，垄断就出现了。例如，在面包店垄断中，只有一家公司制作和销售蛋糕和甜饼，因此不管公司收多少钱，顾客都不得不乖乖掏钱，否则就只能不要蛋糕和甜饼。不论是面包店、玩具制造商，还是航空公司，垄断一旦形成，顾客就别无选择了。他们没有其他面包店、玩具制造商或航空公司可以去，因为所有竞争对手不是加入垄断，就是被排挤出去了。

你前面读到过的贸易公司——弗吉尼亚公司、联合东印度公司等，都是垄断公司。它们的宪章得到欧洲国王的许可，赋予了它们在新大陆广袤的领土上做生意的专权。在美国绵延数千里的海岸线上，这些公司控制着农业、渔业以及与印第安人的贸易。未经过他们的允许，没有人能与之抗衡。

第一个认识到垄断威胁着世界未来繁荣的人是《国富论》的作者亚当·斯密。他意识到自由竞争是资本主义的核心。只要有其他人出现并生产出更好更便宜的产品，公司就不敢马马虎虎，还指望能够蒙混过关。竞争使公司时刻保持警觉，迫使它们改进产品，尽可能降低产品价格，否则，它们就会把顾客拱手让给其他竞争对手。

到了19世纪中叶，美国经济非常繁荣，各行各业都有许多公司，竞争极为激烈。亚当·斯密认为，虽然这对社会来说是一件好事，企业主却未必喜欢这种状况。事实上，他们觉得竞争是一种威胁。他们烦透了不得不改进产品来击退对手。他们一直在寻找机会，对货物收取更高的价格，无论如何顾客都必须支付如此高的价格。

如果可能的话，某个行业的所有企业，比如面包店，将会结为联盟，决定对它们的饼干和蛋糕收取同样的高价。它们可能会签订协议来避免相互竞争，它们可能会形成战略联盟。实际上，在19世纪七八十年代，美国成立了一些固定价格的卡特尔，不过，国会通过了一些法律宣布卡特尔（或者也叫“联营”）是非法的。

19世纪80年代初，一位名叫多德的律师想出了一个聪明的办法，让公司通过成立托拉斯来避开反卡特尔法。托拉斯是一种古老的方法，让一个经理来控制一些物业。在洛克菲勒石油公司法律部工作时，多德向洛克菲勒提出了他的想法。为什么不把一些石油公司集合起来形成一个托拉斯呢？这样，企业主可以固定价格，签订协议，避免竞争，而且所有这一切都将是合法的。

洛克菲勒立即联合石油业务上最大的40家竞争对手成立了一个多德式的托拉斯。他发出了邀请，虽然他们没有太大的选择余地。对拒绝邀请的公司，洛克菲勒就会威胁它们将以它们无法承受的低价来销售石油，迫使它们破产。

洛克菲勒的手段极其不友好，但是却非常有效。他和他的40个同伙（尽管有些不太情愿）成立了“标准石油托拉斯”。一夜之间，它成为世界上规模最大、实力最强的石油生产商，控制了美国绝大部分石油井以及90%的炼油厂。现在，洛克菲勒和他最亲密的智囊团成为石油独裁者，可以随意提高价格。顾客别无选择，只能向洛克菲勒的石油公司支付高昂的价格，否则，他们就得不到石油。

这些独裁者还向铁路运输公司施加这一新发现的强大威力，迫使它们降低石油的运价。同样，铁路公司也别无选择。任何铁路公司如果拒绝降低运费，洛克菲勒就会把它驱除出局。毕竟，如果铁路公司不运他的石油，就没有石油可运了，因为全国石油产量的90%以上是由托拉斯提炼的。

标准石油托拉斯把垄断延伸到行业的各个方面。从石油井到炼油厂，洛克菲勒主宰着一切。听闻他所取得的成功后，其他企业主也纷纷开始成立托拉斯。出现了糖托拉斯、威士忌托拉斯、棉花籽油托拉斯、铅托拉斯，还有詹姆斯·杜克和竞争对手成立的烟草托拉斯，他们联合成立了美国烟草公司。

此外，还有火腿托拉斯（斯威夫特兄弟）、水果托拉斯（联合水果）以及甜饼和饼干托拉斯。没有成立托拉斯的公司可以通过其他方式联合起来，比如合并。几家公司可以合并成立一家所谓的联合企业。通过合并，产生了国际收割机公司、杜邦、安纳康达铜业公司、钻石火柴公司以及美国熔炼公司，现在名为阿萨科（ASARCO）。铁路公司也行动起来，几家最大的公司进行了合并和收购。数十条铁路线合并成立了几家大集团：范德比尔特铁路、宾夕法尼亚铁路、山脉铁路、哈里曼铁路、古尔德铁路以及岩岛系统。当铁路公司时常陷入财务困难时，J.P.摩根银行就会对它们进行重组。

西装革履，头戴高帽，摩根在华尔街上势力强大，1901年他收购了8家小钢铁公司，合并成立了巨无霸美国钢铁公司，这是迄今为止最强大的联合企业，也是美国第一家资产超过10亿美元的企业。

1895~1904年，美国有1/3的公共企业在托拉斯和合并中消失了。在大多数行业，托拉斯和联合企业可以任意提高价格。它们在各个商业领域恣意施展它们的威力。

美国人目睹了发生的这一切，一个行业接着一个行业竞争对手消失了，托拉斯的主人迅速敛财，在罗得岛纽波特的海边建起了和军营一样大的避暑“别墅”。于是，公众开始奋起反对托拉斯。

人们意识到寡头公司将加强对小公司的控制，逼迫他们加入托拉斯或者破产，如果让这个趋势蔓延的话，所有东西的价格都会像脱缰的野马一样难以控制，全美国人的钱包都会被吸干。如果只有几家内行的企业控制着价格和工资，那么自由市场资本主义将不复存在。

这是美国历史上最可怕的一段时期，而且人们很少谈及这段历史。现在，美国这个有着125年历史的国家在经历了爆发式的快速增长和巨大繁荣之后，正进入一个新的时代，而且我们正逐渐失去我们曾经那么努力去实现的经济自由，败给了一堆托拉斯。

丑闻无处不在：作家厄普顿·辛克莱揭发了出售腐烂肉食的肉食加工厂，这类新闻被称为“扒粪”新闻。人们加入工会以争取更高的工资，抗议托拉斯强加的降薪。在托拉斯控制就业的地方，工人根本没有谈判筹码，所以他们不太可能辞职另寻出路，换言之，他们根本走投无路。

工会、报纸、法院以及一些有胆识的政治领袖携起手来，共同抵抗托拉斯，把国家从贪婪的少部分人手中拯救出来。如果不是这些托拉斯克星，我们很可能陷入这样的境地，那就是一个普通美国人的富裕程度只跟一个俄罗斯农民差不多。那么，他们或许也跟俄罗斯一样要起来革命，那将是多么可悲。

幸运的是，除了托拉斯的主人，所有人、法院和政府都强烈反对托拉斯。1890年，国会通过了《谢尔曼反托拉斯法》，可是，依照这个法律即将获罪的人却摇身一变，成立了所谓的“控股公司”，迁到了新泽西，从而避开了惩罚。因为新泽西州通过了自己的法律，方便将成为托拉斯的公司组成控股公司，从而避开了联邦政府的管制。美国钢铁公司就是这样一家利用法律漏洞而成立的控股公司。

1904年，美国最高法院重拳出击，宣布一家最大的钢铁公司不合法。特迪·罗斯福当时担任美国总统，他重新严格推行《谢尔曼反托拉斯法》，起诉了44家主要的托拉斯公司。罗斯福是一位野营爱好者、猎人、多才多艺的野外生活爱好者，在西班牙与美国战争中，他赢得了著名的古巴圣胡安山战斗，此后被戏称为“狂野骑士”。不过，比赢得这场战争重要得多的是，他赢得了反托拉斯的战争，成为美国的“托拉斯克星”。1914年，国会通过了第二部反托拉斯法，即《克莱顿法》。

从1911年标准石油托拉斯开始，美国许多最大的托拉斯相继被分拆，主要行业恢复了竞争。从此以后，政府就一直密切关注那些变得太大、太强，从而构成对某个行业有垄断威胁的公司。这种苗头一旦出现，政府就会发起反托拉斯诉讼，如果诉讼获胜，法院就将强制公司分拆成互相独立的较小的公司，从而恢复良性的同业竞争。

美国铝业曾经一度控制着美国的铝行业，直到被迫分拆。美国电话电报公司也经历了同样的际遇，它曾经是唯一的一家电话公司，后来法官哈罗德·格林在一个著名的判决中，强制美国电话电报公司分拆成八个部分，由母公司贝尔妈妈保留长途电话业务，其他七个子公司小贝尔（Baby Bells）运营本地电话业务。这次残酷的裁决之后，数十家其他公司应运而生，与贝尔母公司和子公司展开竞争，正因为如此，电话费越来越低。这对分居两地的情侣来说是一件好事，他们可以借此保持频繁的联系，避免像美国电话电报公司那样落得一个分道扬镳的下场。

美国电话电报公司是一个很好的案例，它表明垄断存在的问题，以及为什么竞争对所有人来说都最有利。在分拆前，该公司雇用了100万名员工，每一百个美国工人当中就有一位在贝尔母公司工作。现在，贝尔母公司和七个子公司加起来只需要60万名工人，而通话量却翻了三番多。

竞争迫使电话公司削减成本，提高效率。它们还必须服从法规管理，比如必须向某个地区的所有人提供电话服务（否则，那些生活在郊区、开通电话非常昂贵的人可能永远也不会拥有电话）。我们得归功于竞争，它使得更少的工人可以创造更多的通话量，因此，我们支付的电话费也更低了。

你可能也知道，微软是世界上最大的软件公司。最近，它宣布了收购另一家大型软件公司直觉公司的计划。政府否决了这项计划，理由是微软-直觉的联合将形成软件业的垄断。获悉政府反对之后，微软决定放弃直觉公司。在华盛顿没有人愿意与托拉斯克星——联邦政府作斗争。

经过政府批准唯一豁免的垄断组织是美国职业棒球大联盟。由于它是美国的国球，国会网开一面，不对其强制执行反托拉斯法。选手们对此抱怨颇深，近期发生了棒球联盟大罢工后，国会威胁说要取消对棒球联盟的特赦。这虽然还未发生，不过迟早会有这么一天。

道琼斯工业平均指数的由来

1884年，一位叫查尔斯·道的记者发明了一种方法，能让股票爱好者大体了解股票市场的情况。他列出了11只重要的股票，在每个交易时段，将每只股票的收盘价格记录下来，计算出总和然后除以11。他把用这种方法得出的平均数发表在一份名为《顾客午讯》（the Customer's Afternoon Letter）的新闻公报上。

最初，道计算出的平均指数只是一种满足好奇心的消遣，但是最终这个指数让他垂名青史，成为著名的道琼斯平均指数（琼斯是道在这个领域的合作伙伴），它是一个多世纪以来股票领域的金融准绳。即使到了今天，当人们问起“市场情况如何？”或是“市场如何收盘？”时，他们仍然会谈起道琼斯平均指数。当人们说到“上涨了30点”或是“下跌了50点”时，他们使用的便是道琼斯数据。

原始的道琼斯平均指数包括9条铁路线，因为铁路在华尔街占据着重要地位，人们坚信铁路永远是美国的商业重心。12年后，道又加入计算另一个平均数即工业平均指数，因为冶炼行业（如石油、煤气、冶炼、采煤、熔炉之类）将原材料加工成燃料、钢铁和橡胶，这些行业是国民经济的基石。所以，最早列入道琼斯工业指数计算的都是大型的、有影响力的冶炼行业的龙头企业，类似后来的微软和沃尔玛，但其中的大多数企业现在已经不复存在。

有人听说过美国科顿石油、芝加哥天然气、阿克来天然气、国家制铅、田纳西煤铁，或是美国橡胶吗？这些公司都是道琼斯最初列入工业指数计算的公司。现在我们唯一知道的只有通用电气，只有这个公司至今仍然是道琼斯工业指数的成分股票。

这对于投资者来说是重要的一课：商业活动如同运动项目，胜利的队伍或成功的组织不一定能一直保持领先地位。在商业或运动中谁都难能登峰造极，到达最高点后要保持则更难。20世纪70年代，扬基棒球队的黄金时代结束后，纽约人才发现这个道理，匹兹堡的斯蒂尔族人和波士顿的凯尔特人也是如此，还有田纳西煤铁、阿克来天然气，美国科顿石油也不例外。通用电气只是一个保持基业长青的罕见特例。

通过比较最初的道琼斯工业指数的公司和现在列入指数的30家公司，我们就能透视出美国经济所发生的巨大变化。麦当劳现在已经是指数列表中的公司之一，汉堡包是工业吗？除非你有钢铁般坚固的胃来消化它。但是，麦当劳在人们生活中的重要性让这个公司也加入了道琼斯工业平均指数的计算。道琼斯选择最初的工业时，再大的饮食公司都没能列入他的计算，但是，现在可口可乐公司也被列入其中。像可口可乐公司一样强大和有影响力的公司是应该列入的，但回想起20世纪20年代时，这个公司是如此之小，以至于很多投资者都对其不屑一顾。迪士尼也被列入了道琼斯指数，但是直到1940年才成为公众公司。道琼斯发明道琼斯指数时，沃特·迪士尼恐怕连第一只米老鼠都没画出来呢！

现代的道琼斯指数证明，美国不再严重依赖煤矿和钢铁行业的工业大亨，取而代之的是华尔街、饭店、银行、商人和娱乐公司，包括最近的一些计算机和软件公司，都在龙头企业中占据了一席之地。

企业城镇的兴衰

美国农业人口的数量急剧下降。1920年后，大部分美国人都迁居到城市，因为那里汇聚了大部分的公司和企业，他们在那里能找到工作。甚至还有些公司对城镇进行了建设，为员工提供良好的住所。美国钢铁造就了印第安纳州的加里，好时巧克力公司从头开始改建了宾夕法尼亚州的好时。好时至今仍是居住的好场所，但是其他几个企业城镇的结局并不好，最典型的例子是在芝加哥周边的伊利诺伊州的普尔曼。

要居住在普尔曼，就必须受雇于普尔曼公司，该公司生产铁路客车。近9000名普尔曼的雇员及其家庭都住在位于公园和湖边的相同式样的房子里。早在“环保”这个词成为流行词汇前，它就是环境保护的典范。公司将湖作为工厂能量供应的冷却盆，城镇厕所的污水则用做肥料。

学校设施完善，风景优美，人们过着安逸的生活，所以，普尔曼是一个快乐的城镇，直到后来，铁路客车行业不再景气，公司无法盈利。就像其他无法盈利的公司的做法一样，普尔曼降低了支出费用，包括员工的工资和福利。员工们很愤怒，开始罢工。罢工和对公司的愤懑摧毁了那个城镇，最终，公司卖掉了房屋和其他建筑，也停止了营业，普尔曼倒闭了。

由公司提供住宿、教育、医疗和其他人们赖以生活的生活保障系统是很危险的。假如公司经营良好，那么，提供社会服务是没有问题的，但是万一公司经营不善呢？这时候有两种选择，可以裁员和降低支出以减少赤字，为了生存可能不得不选择关闭学校、医院和公园。或者，还可以选择保留这些设施，而让公司破产。

当遭受损失的公司有机会令情况好转时，它可以寻求各种方法改变境况，若还是不行，那么无法生产的企业可以破产，工人能选择其他更有发展前途的企业。但是，若公司同时扮演着第二种角色，即医生、老师和其员工的照顾者，那么，唯一的选择可能就是继续经营，继续为员工带来福利。

这就是计划经济出现问题的原因之一。俄国的中央策划者喜欢建造钢铁厂，曾经一度俄国很擅长于钢铁生产，后来国家遍地都是钢铁厂。与此同时，生产鞋和服装的工厂则很少，造成了鞋和服装的短缺，经营这类产品的店铺门口排起了长龙，在俄国这是一个巨大的消费品潜在市场，人们期待有更多的食物和服装，但是这些策划者漠不关心，他们又建造了更多的钢铁厂，或许他们以为几百万的俄国人要开始穿钢铁制成的裤子。

在俄国，所有的资源（所有的生产、购买或销售的产品）都由一小部分管理者控制着。但是，在市场经济体制下，假如有太多的钢铁厂，市场上的钢铁就会供过于求，价格就会下跌，钢铁公司就会亏损，人们就会停止对钢铁股票的购买，银行也将停止向钢铁公司提供贷款。继而钢铁公司会被迫减少生产，而且因为缺少资金，公司也无法扩张。

最终，未投资于钢铁公司的资金就能用于投资其他行业，可以建造鞋厂、牛仔服装厂、购物广场和住房开发等有需求的未饱和的市场。亚当·斯密所说的“看不见的手”自始至终都在起作用。

卡尔·马克思

最有影响力的共产主义经济理论出自哲学家卡尔·马克思，他1818年出生于德国，但是，他的大部分观点都是在英国伦敦产生的。在伦敦，他的妻子和儿女都住在寒冷的公寓里，食不果腹，虽然马克思最喜欢的学科是经济学，但是他的个人经济相当拮据。

马克思曾试图将资本主义表述成一个公式，就像牛顿计算重力一样。他的著作《资本论》成为圣经，可以说是历史上最具有影响力的作品。

马克思认为，资本主义注定会消亡，因为随着商业的发展，越来越多的人都依赖于机器，劳动力的价值日益下降，世界上的工人工作的时间越来越长，所得的报酬却越来越少。

的确，当马克思写这本书时，人们在工厂工作并无乐趣，工厂里黑暗、嘈杂、肮脏且危险，女人和儿童也不得不每天工作12~18个小时，但所获得的收入却少之又少。一些人被赶进工厂工作，其中很多在那里患上疾病，原因是烟囱里飘出的黑乎乎的煤烟污染了空气。

马克思观察到了这些现象，并且憎恶这一切，他下决心要证明工厂里的惨相不会持久下去。然而，现实情况是，人们工作的时间变短了，报酬却增多了，原因在于工厂安装了先进的设备，使得每位工人在相同的时间里能生产出更多的产品。

有了更高效的机器，工人的时间变得更宝贵了，工厂也有能力提高工人工资了。工资从来不会在没有斗争的情况下自己增长，但是通常最终还是增加了。工人们的工作环境有了改善，更加干净，工作报酬也多了。于是乎，随着工厂的繁荣，很多国家也富裕起来了（英国、美国以及其他一些西欧国家都是如此）。

1929年美国股市大崩盘

著名的1929年大崩盘之前，华尔街非常繁忙，办事员尤其忙碌，因为大部分文书工作还是依靠加法机和打字机等原始机器来完成。这些工作相当耗费时间，经纪行需要很大的仓库堆放档案。

在纽约证券交易所上市交易的所有公司的股票总价值为870亿美元，和纽约证券交易所今天5.4万亿美元的股票总价值相比简直是微不足道。现在仅仅埃克森一家公司的市值就超过870亿美元。在所有的上市公司中，埃克森的股东最多。

1929年，股东人数最多的是美国电话电报公司，它是世界上最大的公司，但最大的行业仍然是铁路，其次是石油和钢铁。如果你不愿担心投资的安全，那就购买铁路股票。铁路公司的股息丰厚稳定，后来，电力行业取代了铁路行业的这一地位。

像美国电话电报公司一样，铁路在大崩盘期间的表现还不错，但是，在反弹期间的表现却不尽如人意。鲜有经济学家（更鲜有算命先生）预料到，铁路会长期丧失其领先地位，萎缩成公众生活中的阴影，而且铁路股票会在此后的几十年表现平庸不堪。股票是好是坏完全取决于是否生逢其时。

吸引投资者注意的是在很大程度上导致铁路行业没落的汽车行业。因为汽车行业的发展具有新企业的特征。汽车制造早期就是家庭式运营，全国各地的车库里都在制造小汽车。到世纪之交的时候，新英格兰、大西洋中部各州以及中西部地区都有汽车制造商。

后来亨利·福特出现了，他把小汽车放上流水线，开始大规模生产，就像杜克生产卷烟和亨氏公司生产腌菜的做法一样。他制造了一种物美价廉的汽车，博得大众的喜爱。福特生产的所有T型车都被抢购一空，但是公众无法购买福特的股票，因为福特是私有企业，仅由福特及其亲朋好友所有。另一方面，通用汽车是一家上市公司，到1929年，它的股票相当受投资者欢迎。通用汽车是当时除美国电话电报公司和美国钢铁之外最大的上市公司。就在福特专一生产T型车的时候，通用生产很多不同的车型以供客户选择。事实上，通用超过了福特，但福特很快醒悟过来，也增加了自己的车型。汽车行业实力稍弱的竞争者包括克莱斯勒、哈德逊和纳什。

现如今，连锁店在美国的城镇随处可见。最著名的就是19世纪成立于宾夕法尼亚的沃尔沃斯（Woolworth），它也是有史以来最早的一家连锁店，之后是麦考利、克瑞斯和克雷斯吉。A＆P公司在全美建立了超市连锁。1922年，最早的购物中心“乡村俱乐部广场”在堪萨斯城附近落成。

很多现在最知名的药店、糖果店、百货商店和杂货店在1929年还是小公司，和美国钢铁等工业巨头或纽约中央铁路公司等实力雄厚的铁路公司相比简直是名不见经传。1929年，处于领先地位的食品公司有联合果品公司、国民奶品公司以及博登。通用磨坊和皮尔斯伯利面粉厂是较晚进入市场的粮食和烘焙食品公司。可口可乐、箭牌、吉列和宝洁的股票价值总额分别为1.34亿美元、1.36亿美元、2.26亿美元和3.45亿美元。从这个角度来说，1994年可口可乐几乎每天增值700万美元！

西尔斯公司是零售业的主力军，紧随其后的是其长期对手蒙哥马利-沃德公司。蒙哥马利的顾客喜欢称它为猴子沃德（Monkey Ward）。沃尔沃斯建立了全国性的小杂货店网络，所有的商品价格都不超过10美分。

城市周围开始形成郊区，但是郊区没有商场，因为郊区之间还没有建成道路和高速路。例如，在波士顿外围，你可以从市区搭火车或有轨电车到布鲁克林或内蒂克，但是，布鲁克林和内蒂克之间却没有通车。所以，如果布鲁克林建了一家商场，去光顾的只有布鲁克林的居民。那时候，道路匮乏，小汽车供应短缺。

人们去城里购物，去市区的百货商店购物，或者去镇里和村里那些价格高商品少的夫妻店里购物；如果住在穷乡僻壤，那就只能通过沃德或西尔斯的商品目录邮寄购物。

现在，每一个拐角都有一家商店，付费公路上每隔一个出口就有一个新的购物中心，所以很难想象有哪一家零售商能像西尔斯那样赢得购物者的欢心。在偏远的乡村，西尔斯所代表的远远不止邮购，它还是幸福的源泉，是消除烦恼的好方法，对于其几百万忠诚的客户来说，西尔斯不亚于商业世界里的天赐之物。佐治亚州的州长尤金·塔尔梅奇（Eugene Talmadge）有一次在对当地农民的演讲中说：“你们仅有的几个朋友就是耶稣基督、西尔斯公司，还有我。”

快速发展的小型公司从今天的无名小卒成长为明天价值几十亿美元的公司，这类事情不仅发生在20世纪90年代，也同样发生在20世纪20年代，而且在其间的十年层出不穷。1929年，办公设备不过是一个作坊式的行业，其中最大的五家公司是邮寄名单公司、巴勒斯计算器公司、IBM公司、国家收银机公司和雷明顿-兰德公司。这几家公司的总价值从900万美元到6500万美元不等。这五家企业中有四家（邮寄名单公司除外）后来成为企业巨头。

很多投资者在1929年大崩盘中输得一无所有，但是卖给他们股票的经纪行却挺过了这一场灾难。少数几家不太知名的经纪行破产了，但大部分经纪行没有破产。在那个时候，人们可以以10%的订金购买股票，这正是他们被大崩盘摧毁的原因。直到最后，他们所欠的债务远远超过最初投入的资金。经纪行必须催收这些债务，疯狂地要求客户变现资产偿还债务。尽管华尔街的公司也借钱买股票，但是贷款给它们的银行与它们同病相怜，延长了还款时间。散户股民就没有那么幸运了。

股市崩盘后患无穷

在美国历史上，没有哪次事件像1929年大崩盘那样带给人们如此持久的忧虑，甚至是在1929年以后出生的人都为之忧心忡忡，就连他们的孩子也都谈之色变。

美国成功地熬过了南北战争、革命战争、两次世界大战、朝鲜战争、越南战争，还有很多致命的冲突。美国人挺过了芝加哥大火、旧金山地震和火灾、洛杉矶地震、无数稍弱的地震以及几十次大大小小的飓风。美国人挺过了伤寒肆虐、肺结核肆虐、小儿麻痹症肆虐、旱灾、水灾、暴乱、罢工和情人节大屠杀。但是，回想起1929年的股市大崩盘，美国人仍然会惊魂不定。

这是有史以来最恶劣的一次集体恐惧，几百万人因此不再买股票，不再以过去的方式获利。很多人的思想深处潜伏着这样的想法：股市将出现另一次崩盘，它将吞噬人们毕生的积蓄，买股票的傻瓜将在街上流浪，穿着破毡，睡在游民中心，吃着冷豆子，在街上叫卖苹果和铅笔。20世纪30年代的人这样说：“乔伊叔叔去卖苹果和铅笔了”。

当然，很可能会有下一次崩盘。1987年出现过一次大的崩盘，1981~1982年间出现了一次较小的崩盘，1973~1974年又出现了一次大的崩盘，但是股市最终总是会反弹。从积极的角度看，每次股市崩盘都是低价买进股票的绝好机会。

崩盘的主要问题是股市需要多长时间才能恢复。1972年，道琼斯工业平均指数达到了1000点，但是10年之后落至800点以下。这段时间考验了投资者的耐心，但是这样的考验并不及1929年大崩盘的考验强烈。大崩盘之后，多只股票用了近25年的时间才得以恢复。25年的时间，漫长得足以让人厌倦等待，并发誓永远不再购买股票。

但是，也不能将复苏的缓慢归结于大崩盘本身，这与随后的大萧条有关。除了其所造成的“大”量的问题，这次大萧条实在是没有什么称得上“大”的地方，但我们还是称之为“大萧条”。有时我们就称之为萧条，尽管20世纪有太多的经济恐慌和萧条。

在为期大约10年的大萧条期间，货币稀缺，工作更稀缺。商店破产，员工失去工作和薪水，这意味着他们无力购买任何东西，所以更多的商店破产，更多的员工失去薪水。经济陷入一种紧张的状态，公司无法盈利。一旦公司无法盈利，股价就会下滑，并且停滞不前。

大多数历史学家会告诉你，虽然1929年大崩盘经常被认为是大萧条的原因，但大萧条其实不是1929年大崩盘造成的。那时，只有极少数美国人拥有股票，绝大多数人在大崩盘中没有丧失一分一厘。大萧条是由世界范围内的经济下滑、政府对货币供应的错误处理以及政府在错误的时机提高利率所导致的。美国政府本应将更多的货币投入流通，刺激经济，但恰恰相反，美国政府当时减少了流通中的货币，于是美国经济出现了急刹车。

吃一堑长一智，美国政府从这次错误中汲取了教训。现在，每当经济出现减缓，政府就会迅速增加货币供应，降低利率，以此增加流通中的货币，降低借款成本。低息的贷款可以鼓励人们购房，购买其他昂贵的商品，鼓励企业扩张。购房和企业扩张热可以刺激经济发展。经济复苏可能需要多次降息。自第二次世界大战以来，出现了九次经济减缓，但九次经济都复苏了。

1930年之前，经济萧条和恐慌时有发生，但是自大萧条以来，还没有再一次出现这样的大萧条。所以，在过去的大约50年间，经济减缓转变为萧条的几率很小，事实上，九次经济减缓没有一次演变成萧条。没有人可以肯定自己这一生都不会经历一次经济萧条，但是到目前为止，如果你打赌说过去50年里会有一次经济萧条，那么你已经赌输破产了。

我们有没有可能找到永久性地应对经济萧条的办法，就像我们治疗小儿麻痹症一样？这样认为有几点理由。首先，通过联邦储备银行体系，政府随时准备好了在经济不景气的时候降低利率，将更多的货币投入流通，刺激经济发展。其次，社会保险和退休金已经覆盖了几百万人口，他们有钱消费。加上从联邦到地方各级政府的1800万员工，美国拥有一支庞大的消费大军。只要这个巨大的群体还在消费，经济发展虽然可能会减缓，但不会像20世纪30年代那样突然停滞。

再次，我们在银行有了存款保险、储蓄和贷款的制度，万一银行破产，人们不至于丧失所有的存款。20世纪30年代，几百家银行倒闭，存款人丧失了所有的存款，这本身就足以让整个国家陷入紧张状态。

奠定了所有其他变化基础的大变革，就是政府在经济调控中作用的提升。如今，政府在经济中起主导作用，但是在20世纪30年代，政府只起到支持作用，在1900年之前，政府的作用相当小。如果你听到有人抱怨管理我们生活的大政府，请记住：就是这个大政府“管理着空中交通以防发生撞机事件”，就是这个大政府的巨大购买力让我们不至于陷入第二次大萧条。

如果你认为不太可能再发生一次经济萧条，那么你就可以轻松一些面对股市的下挫。只要经济还在运转，公司就可以赚钱。如果公司还能赚到钱，它们的股价就不至下降到零。大多数公司可以支撑到下一轮繁荣，那时股价就会回升。

历史不必重演。如果有人告诉你历史会重演，请提醒他们过去的半个多世纪都没有再出现经济萧条。那些因为害怕1929年式的悲剧而不敢涉足股市的人们，即将丧失拥有股票的所有利益，这是一个更大的悲剧。

股市崩盘的奇闻轶事

关于1929年大崩盘，有很多谣言、传说和无稽之谈代代相传。你可能听过其中一个：发了狂的投资者从纽约高楼的窗户上跳楼自杀。但是，根据威廉·克林格曼（William Klingaman）所著的《1929：大崩盘之年》所记载，这次华尔街灾难过后的几个星期，全国的自杀率并未上升；只有极少数人跳楼自杀了，而且这也不一定就是因为他们在股市中投资失败。

爱尔收音机公司的副总裁从莱克星顿大道希尔顿酒店的11层跳楼自杀，但那是在10月初，距大崩盘还有几个星期。大崩盘发生之后几天的10月24日，一大群人围着一个建筑工地，楼上有个男人坐在桁架上。围观的人想着那是一个正要自杀的著名投资人，但事实上那是一名建筑工人坐在那吃午饭。

英国政治家丘吉尔住在沙威酒店的时候，住在他楼上房间的男人从15层楼的窗户上跳下，摔成了碎片。这一事件被认为是股市投资失败所导致的，但是没有证据表明这起事件和股市之间有什么联系。除了跳楼自杀，这期间自杀的大多数商界人物都选择了开枪自杀等其他方式。

例如，乡村信托公司的詹姆斯·赖尔登开枪射中自己的脑袋自杀身亡；已婚的亨利·克罗斯比和他的女朋友因吸食过量鸦片死亡（这就是众所周知的华尔街丑闻，因为克罗斯比是摩根大通一位经理的儿子，但克罗斯比是一名作家，与银行没有任何瓜葛，银行和他也没有任何瓜葛）；一位纽约长岛的股票经纪人的妻子开枪射中自己的心脏自杀身亡（没有人知道为什么她不是开枪杀了自己的丈夫）；纽约曼彻斯特的一位电力企业的高管在卫生间开煤气自杀；费城的一名金融分析师在自己的运动俱乐部开枪自杀；罗得岛普罗维登斯的一名投资人在其股票经纪办公室观看行情时跳楼自杀；密尔沃基的一名投资人开枪自杀，并留下一张字条：“我的身体应当用于科学研究，我的灵魂应当到去找安德鲁·梅隆，并向我的债权人深表同情。”

那么，我们为什么会有这样的看法：大崩盘的牺牲者都是在纽约跳楼自杀？最主要的原因似乎是喜剧演员威尔·罗格斯。大崩盘之后，罗格斯很快就说：“情况已经到了这样的地步。在纽约的酒店，服务员会问进来的客人，‘你要房间是为了睡觉还是跳楼？’你必须排队才能轮到跳楼。”

但是，罗格斯只是在搞笑而已。他有资格搞笑，因为他听从了华尔街另一著名大亨伯纳德·巴鲁克的建议。巴鲁克很聪明，他在股市崩盘之前全身而退，罗格斯也是一样。艾迪·坎特和格劳乔·马克斯等其他喜剧演员就没有那么幸运了。

大崩盘的真正受害者是那些借钱（保证金）买股票的人。那时，你只要交10%的订金就可以购买股票。所以，如果你有10000美元，你可以借90000美元，购买价值100000美元的股票。如果你买的股票价格在大崩盘期间下跌50%，你剩下的就是只值50000美元的股票，还有90000美元无力偿还的债务。

大难不死的好公司

不是对每个人来说，大萧条都同样令人沮丧。货币稀缺，几百万人失业，所以总的来说，情况相当糟糕。但对某些公司及其员工和投资人来说，情况还好。

A＆P连锁杂货店公司就是最好的例子。当所有其他公司都在关闭店面的时候，A＆P却逆流而上，开设新店。A＆P的销售额和利润均有上升，因为无论情况多么糟糕，人们仍然要买食品杂货。1928~1933年，国民收入降低了一半，但是无论收入怎么降，人们总还是要买食物的。

某些类型的公司可以安然度过经济萧条和衰退以及其他货币稀缺的时期。这些公司叫做消费增长型公司，它们出售一些便宜的东西，如啤酒、软饮料、零食等，或者必需品，例如人们生活中不可或缺的药品。像箭牌这样的口香糖和糖果公司也可以度过经济衰退，因为正如里格利先生所说：“人们越悲伤，嚼的东西就越多。”

所以，1932年《商业周刊》报道A＆P连锁店的经营状况良好，这本没有什么好奇怪的。但是对于企业来说，总有威胁潜伏在某个地方。诡秘的是，你永远不知道这个威胁到底是什么。这是投资者犯下的最大错误之一。他们专注于自己所认为的最大威胁，也就是每个人都在讨论的问题（全球变暖、核弹头发射、波斯尼亚的战争和日本的贸易问题），但却忽略了小问题，而成就或击垮投资公司的正是这些小问题。

A＆P能够成功地应对大萧条，但是它要担心的是小猪扭扭这样的公司带来的威胁。田纳西州孟菲斯的一名商人独创性地开设了小猪扭扭自助商店。去小猪扭扭购物的人不用让柜台后面的员工把商品从货架上拿下来，她们（那时候购物的多是女性）可以在货架之间的通道上徜徉，自取所需的商品，然后拿到结账处。这很新鲜，自助服务意味着商店可以雇用更少的员工，而购物者可以接触到更多的商品。

A＆P到了一个关键的时刻。如果当初A＆P没有充分重视，忽略了小猪扭扭带来的挑战，那么A＆P恐怕已经像恐龙一样灭绝了。公司往往就是这样：它们可以应对大萧条，可以应对战争，臭氧层的空洞也奈何不了它们，但是它们却栽在竞争上面。

公司必须迅速适应市场变化，否则就无法生存。A＆P知道自己必须做什么，而且采取了行动。A＆P关闭了几千个小店，开设了几家自己的超市。

1935年，全美只有96家超市，仅覆盖了24座城市。但是，小猪扭扭的理念很快流行开来。A＆P通过从小商店到大商店的策略转换，赶上了第二次世界大战后杂货店的繁荣时期。

美国的复兴

虽然第二次世界大战从整体上是对人类文明的一场摧残，但它使美国经济恢复了生机。美国兵回家后，城市周边的乡村形成了郊区。人们迅速地购买汽车、房屋、冰箱、洗衣机、电动真空吸尘器以及其他节省劳力的装置。机器在20世纪给家庭带来的变化，就正如其在19世纪给农场带来的变化。

对于每一项新发现、每一种省时的电器，以及每一种省力又省事的创新和产品，总有传统主义分子冷眼旁观、嘲笑讽刺，哀叹简约的日子已经一去不复返。在简约的日子里，饭菜是自己家里做的，汽车旅馆是夫妻小店式的，生活也更自然。但是，这些传统主义分子是在反对进步的大潮，因为人们看见这些新产品，就会发现它们的好处。对于家庭主妇来说，她们喜欢真空吸尘器胜过扫帚，喜欢洗衣机胜过洗衣盆，喜欢加工食品胜过炉灶旁的操劳。开汽车旅行的家庭喜欢在连锁汽车旅馆留宿，在连锁餐厅就餐，因为他们知道自己能在这些地方享受到什么样的服务。孩子们则很兴奋地看到霍华德-约翰逊连锁酒店、假日酒店或麦当劳。

对于上市公司而言，战后是一段非常繁忙的时期，每年都有几百家新上市的公司，但是绝大多数美国人都不买股票。1929年大崩盘的余威尚在，人们决定不把自己毕生的积蓄放到股市去冒险，也就是在这个时期，大公司的股票价格都很低廉。少数勇敢的人购买了股票，获得了丰厚的回报。

投资者保护法应运而生

当投资者购买股票、债券或共同基金的时候，已经承担了足够的风险，不能再承受被虚假信息误导或被欺骗的风险。投资者应当像零售店里的顾客一样，不受欺诈、炒作和劣质商品的伤害。

当你买夹克的时候，希望它就是售货员所说的这种夹克，是由标签上的材料制成的，你希望支付的是公道的价格。这就是为什么政府要颁布公信广告法。你买股票的时候，必须了解公司的业绩是不是像它公告的那样好或那样差，公司的财务报告是不是可靠，以及你的回报从总体上说是不是和投资相匹配。这就是为什么政府需要通过严格的法规，规范股票经纪人、交易商、共同基金、职业基金经理、企业高管以及公司本身的行为。

大萧条之前，很多保护措施根本就不存在。公司不需要提交详细的报告，它们什么都不说，把问题掩盖起来不让投资者知道。那些提前知晓关于公司发展的正面或负面消息的人士，也就是所谓的内幕人士可以在消息公布之前买进或卖出股票，从这种“内幕交易”中获得高额利润。内幕人士在理论上不赞成内幕交易，但很多人还是照做不误。

1929年大崩盘之前，强盗式资本家及其朋友为了自己的利益左右股价可谓司空见惯。他们知道如何操纵市场，让市场对自己有利，牺牲大众的利益，诱使他们先低价卖出股票，然后又以畸高的价格买进同一只股票。

很少有投资者会费尽心思去详细了解自己持股的公司，因为投资者知道，股价波动与公司的基本面关系甚微或者毫无关系。相反，投资者们费尽心机想弄明白要把赌注押在哪一边——这是不可能的，除非你是内幕人士。那时候买股票就像和普瑞斯玩扑克，普瑞斯可以看自己的牌，你却要蒙上眼睛。他们应该在股市上黏贴标签：自负投资风险。

大崩盘之后，议会举行了关于华尔街各种诡计的听证会，然后由政府介入加以阻止。当时成立了一家叫做证券交易委员会（SEC）的机构，负责制定法律，惩罚违规者。SEC的出色工作赢得了世界的赞赏，某些股票市场不可能像美国的股市那样公允诚信，因此这些股票市场会牺牲小投资者的利益。

华尔街还有很多缺陷，你还是可以听到关于内幕交易的情况，但是，现在的犯罪者一般都难逃法网。公司员工（从高管到信件收发员）在知晓即将发生影响股价事件的情况下买卖股票属于违法行为。朋友、亲戚、银行经理、律师，甚至在厕所里偷听到内幕消息的人，都不得利用内幕消息牟利。SEC对这一点规定得相当严格。

假设你是波音公司的副总裁，你刚听说中国同意购买500架新的大型喷气式客机。你的第一反应是冲到电话前面，指示你的股票经纪人买进5000多股波音的股票，但是你不能这样做。你甚至不能打电话让你的妻子、丈夫、女朋友、男朋友、孩子、孙子、阿姨、叔叔、表兄妹或壁球搭档买进波音股票，因为这将构成内幕交易，你可能会让这些人陷入一系列的犯罪。

人们进行内幕交易这样的事情是怎样被发现的呢？交易所和SEC有自己的警察和侦探监控股票的交易模式，一旦出现金额不正常的买进和卖出，立即发出警报，调查组立即开始行动调查是谁在交易。一旦发现这位大买家或大卖家和公司有任何关联，或者和交易员有任何关系，他们将四处调查搜集足够的证据提出指控。

SEC还要监控公司、经纪行、共同基金等向公众披露的所有报告、报表和其他信息。公司必须每三个月发布一份关于其发展的简报，每年发布一次更详细的年报。公司必须披露所有的事实，不得有任何虚假信息。否则，公司会被罚款，公司高管或董事将被送上法庭。

公司的高管或董事在任何时候购买公司的股票都必须立即知会SEC，同时向公众做出相应的披露。这非常有助于公众了解这些内幕人士如何处置自己的投资，因为他们参与了公司的日常事务。如果几名高管或董事同时卖出股票，那就是他们不看好公司的前景。另一方面，如果他们大量买进，那就是他们非常看好公司的前景。

交易所要接受内部的合规部门以及SEC的监控。这些人就是股市的警察，他们负责监控交易大厅和计算机，寻找可疑行为。

股民逐渐重返股市

纽约证券交易所（NYSE）每隔几年进行一次检查，看看谁买股票谁不买股票。自20世纪50年代以来，购买股票的人数在渐渐上升。这是一种积极的趋势，股东越多，分散的财富越多。

大萧条之后的20年间，绝大多数美国人都不敢买股票，他们把钱存入银行，认为这样很安全。你可能听过这样的说法：“我宁要安全，不要难过”。这样一来，钱是安全了，人却很难过，因为人们错过了20世纪50年代火红的牛市。1952年，股东人数只有650万，仅占总人口的4.2%，且80%的股票由1.6%的人持有。所有的利润都被一小部分人享有，这部分人不害怕股票，也了解股市的利润远超过风险。

在1962年（20世纪60年代又是一个牛市的年代），股东人数增加了两倍，有1700万美国人持有股票，约占美国总人口的10%。股价越上升，买股票的人越多。到20世纪70年代，美国有3000万股东，占总人口的15%。

股市的情况不再像20世纪50年代那样是一个鲜为人知的秘密。从长期来说，股东人数打破纪录是一件好事，但是，热切的投资者将股价推升到危险的边缘。致命的是，到了20世纪70年代，大多数股票的价格都被高估了。几乎从所有的方面来说，人们的投资都远远超过他们买进的公司股票的价值。他们昏头昏脑，狂热地买进股票交易所出售的任何股票。

一个世纪总会经历几次这样的疯狂，无论这种疯狂何时出现，市场都会“矫正”，价格回落至更理性的水平，在股价最高的时候买进股票的人则感到震惊和沮丧。他们无法相信自己在如此短的时间内亏损如此惨重。当然，如果他们不把股票卖掉，也不会真正损失什么，但很多投资者恰恰就抛出了自己的股票，忍痛割肉。投资者在股价高估时以100美元的价格购进股票，几个星期后又以六七十美元的低价抛出。他们的损失就是新买家的收益，因为新买家赚到的钱就是卖家继续持有投资等待市场矫正可以赚到的钱。

20世纪70年代前期，即残酷的股市矫正期间，多达500万股东集体退出市场，占人口的3%。5年后才有足够的人重返股市，美国的股东人数再次达到3000万。

到20世纪80年代中期，股东人数达到4700万之多。1/5的美国人持有股票，其中33%通过共同基金投资。NYSE交易的所有股票的市值超过1万亿美元。

1990年，股东人数为5140万，达到历史最高水平，通过共同基金投资的人数也在十年内翻了两番。一般的投资者已经不再有兴趣自己挑选股票，这项工作转交给了当时将近4000只基金的职业基金经理。

1990年，男性股东的平均年龄是45岁，女性股东是44岁；男性股东的平均年收入为46400美元，女性股东是39400美元。男性股东持有价值13500美元的股票，同时女性股东持有价值7200美元的股票。最近，年轻投资者的人数激增，年龄不满21岁的投资者达到370万，占总数的7%，这是一种非常积极的发展迹象。

1995年，NYSE所有股票的市值达到5万亿美元，远远超过同样的股票在1980年1.2万亿美元的市值。大大小小的投资者在照常工作、娱乐、睡觉、生活的同时，他们投入股市的资金在15年的时间里为他们增加了至少4万亿美元的财富。从第2章开始，就让我们开始讨论如何让你的钱为你赚钱。

[1]
1亩=666.67平方米。

[2]
1英里=1 609.344米。

第2章　股市投资的基本原理

投资致富刻不容缓

许多人直到他们三十几岁、四十几岁甚至五十几岁时才开始攒钱投资，时至今日，他们总算意识到自己已经不再年轻，而且很快就需要额外的金钱来应付退休的需要（比如说拥有一座湖边的度假屋或者周游世界）。然而，令人遗憾的是，等到人们意识到他们应该投资的时候，他们已经错失了数以年计的投资股市的宝贵时机，他们的财富本可以因此而更快地保值增值。

相形之下，这些人花钱如流水，今朝有酒今朝醉。尽管他们的很多开销是必不可少的：譬如他们需要抚养孩子，支付医疗和教育的费用，缴纳各种保险费、物业费等各种费用。如果在支付了这些费用后确实无所结余，人们的确也是很难进行投资的。但是，通常的情况是，即使有所结余人们也不会进行投资，而是热衷于倾其所有去高档酒店奢侈消费或者为购买豪华轿车支付首付款。

不知不觉中，他们日薄西山般步入了退休的行列，口袋里除了一张社保支票外一无所有。可想而知，其结果是他们在退休后本该从容地享受生活的时候，却不得不节衣缩食，因为仅靠社保基金养老毕竟勉为其难。

如何规避上述悲惨的命运呢？最好的办法就是尽早开始攒钱投资。而且最好是在你还和父母住在一起的时候就开始行动，设想一下，还有什么时候你的消费会比这个时候更低呢？这个时候你没有孩子要抚养，而你的父母还在抚养你。如果你的父母不要你去支付房租，那就更好了。因为你可以找份工作，然后把收入都节省下来，为将来做些投资。总而言之，如果你还和父母住在一起时攒钱投资越多，你独立生活时就会越从容。

不管是一个月10美元，还是一个月100美元，或者一个月500美元，你都需要尽力而为有规律地攒钱投资。

据报道，许多二三十岁的年轻人开始搬回来和父母一起住，以便享受免费的住宿、电视、录像机、健身等服务。这一趋势预示着美国已经产生了寄居的新一代，其特点是没有勇气融入社会、独立生活。这种情况的正面报道我们鲜有耳闻，只有《华尔街日报》近期刊登过一篇正面文章：“X一代开始为退休储蓄”。

这则报道的大意是说，那些寄居在家、被称为“迷惘的一代”或“X一代”的二十几岁的年轻人已经开始悄悄为了未来储蓄，他们这批人中储蓄的比例高于那些在“婴儿潮”期间出生的父辈（那代人喜欢现期消费而不是为将来省钱）。X一代意识到他们无法指望退休金安度晚年，他们看到自己的父母为了还信用卡利息而挣扎，他们不想重蹈覆辙，他们要追求财务独立，所以住在父母家中时就开始为之努力。

这是一个非常积极的变化趋势，我们只能期待更年轻的一代人会追随“X一代”的做法，而不要重蹈覆辙地成为车奴。可惜的是，许多孩子都迫不及待地要买豪华轿车，以至于在职场上立足未稳就沦为车奴。

兜风的时候，开着一辆崭新的雪佛兰轿车而不是一辆二手车，那当然很酷。但从长期而言，这种酷的代价很高。什么是酷的代价？让我们考查以下两个例子：乔和萨莉。

乔是沃尔玛的一名职员。他住在父母家里，为了购买一辆价值20000美元的带有敞篷的雪佛兰轿车，他节衣缩食攒钱支付了2000美元的首付款，又借了18000美元的汽车贷款，当然他的父母不得不为这笔贷款担保，由他来偿还贷款。这是一笔五年期利率为11.67%的贷款，也就是说，乔每个月要还给金融公司400美元。当他第一次封上信封吻别400美元时，他的确很难受。但是，当他开着雪佛兰四处兜风时，他的朋友都赞叹奇酷无比，这时他已经完全将当时的难受感觉抛之脑后了。

几个月后，乔的雪佛兰车门上有了刮痕，地毯上有了污渍，车驶入停车场时再也听不到赞叹声。现在，这只是一辆普通的车了，但是，乔先生却负债累累，身陷分期付款的压力之下。为了负担这辆好车及其兜风约会的花销，乔不得不加班加点，以至于无暇顾及兜风约会。

五年后，乔先生早已厌倦了他的雪佛兰车，这辆车也早已威风不再了。他终于付清了汽车贷款，还多付了6000美元的利息。也就是说，乔为他的车花了26000美元，这还不包括各种税费、保险费、油费和维修费。

这时，雪佛兰轿车已经污渍斑斑，引擎也嗡嗡作响。如果转卖这台车，估计乔也只能卖5000美元。因此，乔26000美元的投资回报只是一辆价值5000美元的旧车。

萨莉同样也住在父母家里，她在沃尔玛做收银员，工作岗位与乔近在咫尺。但她不崇尚酷车，只是拿自己积攒的2000美元买了一辆二手的福特车。因此，她就能每月投资400美元到一只股票型基金，而不必支付汽车贷款。

五年后，当乔还在支付他最后一期汽车分期贷款时，萨莉投资的股票基金市值已经翻番了，萨莉这时已经拥有了30000美元的资产。她仍然在开福特二手车上下班，但她从来不用担心车身上的刮痕和污渍，因为这只是她的交通工具，而不是一项投资。

当我们结束这个理财故事时，萨莉已经有了足够的钱来付自己房子的首付，并搬出父母的房子，但乔还在“啃老”。他曾经想和萨莉约会，但萨莉却喜欢上了带自己看房子的房产经纪商。

学会让钱为你工作

一旦你让钱为你工作，它将成为你很好的朋友，不费吹灰之力，你的兜里就会因钱生钱。譬如，你在自己的储蓄账户存上500美元，存款利率是5%，一年后，你不用靠修剪草坪或清洗五辆汽车就可多赚25美元。这样看来，你的钱会自动生钱。

这25美元起初看来并不起眼，但看看连续10年每年储蓄500美元会发生什么呢？在你投入第10笔储蓄的那年年末，你已经连本带利拥有6603.39美元了，其中5000美元是你的本金，再加上1603.39美元的利息。

如果你将这500美元投入股市而不是存入银行，那么，在你享受生活的同时，就可能赚更多的钱。平均而言，如果把钱投入股市，那么你的本金每7~8年就可能翻一番。许多聪明的投资者学会了利用这一点，他们意识到对未来而言投资致富和劳动致富同样重要。

沃伦·巴菲特现在是美国排名第二的富翁，他就是运用储蓄进行股票投资发家的。开始的时候，他就像许多其他孩子一样靠送报纸挣钱。他攒下每一美元，并在很小的时候就懂得钱的未来价值。对他来说，在商店里看到的一台400美元的电视机，不仅仅是一件价值400美元的消费品，他还在思考如果把这笔钱用于投资而不是消费，这400美元20年后到底价值几何。正因为如此，他从不花钱买不需要的东西。

如果你及早储蓄和投资，终有一天单靠钱生钱就够你生活所需，就像你有一个有钱的姑妈或舅舅寄给了你下半辈子所需要的所有现金，而你甚至不需要写感谢信，也不必在他生日的时候前去探望。这就是所有人都向往的财务自由的机会，自由地去自己想去的地方，做自己想做的事情，而钱则自动生钱。如果不在年轻的时候就养成每月定期储蓄并进行投资的习惯，这一切都有如天方夜谭。

有鉴如此，最好的情况是你从工资中直接省下一部分用于投资。次好的情况是，你是个月光族。最糟的情况就是用信用卡赊账消费，负债累累，在这种情况下，你是在付利息给别人，常常是付给信用卡公司，信用卡公司在赚你的钱，而不是你用钱生钱。

从希尔斯到壳牌再到那些发行信用卡的银行，都希望你用信用卡分几次支付账单。他们在用自己的钱为你买单，实际上这是你在不知不觉中向他们贷款。他们为你未付的款项向你收取很高的贷款利息，可能高达18%。看来，他们从你身上的资产回报率甚至高于从股市所得，换句话说，对信用卡公司而言，投资在你身上比投资股市的回报更大。

如果你用还款利息为18%的信用卡买了一台400美元的电视机，那么，你每年要为这笔贷款多支付72美元。如果你每月只用最低额度还款，并让欠款一直累积，到最后这台400美元的电视机将花去你800美元。数百万的信用卡持卡人都不太明白这个道理，否则，全体美国国民信用卡消费产生的银行贷款不会高达3400亿美元！据估计，1995年使用信用卡向银行支付的利息将达450亿美元，也就是说，每年人们为了超前消费，需要额外支付450亿美元。

消费者为了获得所谓的“即时的满足”付出了高昂的代价。他们查阅广告、货比三家也就省下了几块钱，然而用信用卡贷款支付，最后却多损失了几百美元。对此，他们甘之如饴，甚至从来都没想到过自己潜在的损失。

45年前，在大莱卡还没有发行第一张可以在多家商社使用的信用卡之前，人们只有在手头有了足够的现金时才去商场买东西。他们为电视机、电器、家具、旅行等开销而储蓄，这可能要花上他们6个月、9个月甚至几年的时间才能存够钱，但他们从来不用付利息。

也许你不相信，用这种原始的方式来购物虽然得不到即时的满足，但也常常很有乐趣。因为当你为买电视机而攒钱时，你就可以坐在客厅里谈论拥有电视机的乐趣，可见想象电视机、洗碗机或一套新的服饰本身就是一种乐趣。

那时，人们感到自豪的是，为了一次性支付购买某件物品，他们可以努力工作，做出一定牺牲。而向银行借款会使他们惶惶不安，所以，一旦偿还房贷，他们就会邀请所有邻居来家庆祝。直到20世纪60年代美国人才开始使用信用卡，直到80年代大多数家庭才开始习惯使用住房按揭贷款、汽车贷款、信用卡透支消费。

时至今日，许多家庭正处在最糟的情况下：银行在赚他们的钱，而他们在股市投资或银行理财中一无所获。他们每年支付的银行利息少则几百美元，多则几千美元。如果是在为房子或公寓付息尚可理解，因为它们的价值会增长，但为汽车、家电、衣服或电视机付息则不然，使用时间越长它们越不值钱。

负债的结果和储蓄投资的结果刚好相反，欠债越多，你就会越痛苦。在美国的家庭中，入不敷出的家庭比比皆是，政府自己也债台高筑，负债高达5万亿美元。现在，美国纳税人缴纳的每一美元中有15美分是用来偿还国债利息的，而且这一数字还在上升。政府之所以会债台高筑，就是因为它的支出超过收入，缺口部分就向个人、养老金、银行、国外政府等一切债权人来借。我们经常听到关于平衡预算、削减赤字的讨论，但每年都会在原来的基础上增加1000亿美元、2 000亿美元、3 000亿美元的新赤字。

我们可以想象一下，去年你用信用卡消费了1000美元，今年你用同一张卡买了900美元的东西。除了华盛顿之外，所有地方的人都会说你又增加了900元债务，因为你的信用卡贷款总额达到了1900美元。只有华盛顿人看法不同，他们说你减少了100美元的债务，因为你去年欠了1000美元，今年只欠了900美元。

这就是为什么政府一边在庆祝削减赤字，一边赤字还在不断增长的原因。譬如，今年新增债务2000亿美元，他们却说这是减少了债务，因为去年他们借了2500亿美元。这根本不是削减，而是新的2000亿美元负债加利息，需要我们的孩子乃至孙子去偿还。长此以往，债务还将累加，除非政府能停止使用“信用卡”，量入为出地使用税收收入。而现在的政府正处于最糟糕的状态，是我们不应该学习的坏榜样。

美国人也曾是一个喜欢储蓄的民族。各种收入水平的人都尽量多地攒下闲钱，一般存在当地银行的储蓄账户里。他们从利息中获益，最终可以将这笔钱用于房屋首付，或买东西，或留作不时之需。与此同时，银行有了这些储蓄可以贷款给购房者、房产商及各类企业。

一个高储蓄率的国家可以集中财力投资于公路、电话网络、工厂、设备和一切可以使公司生产出价廉物美、行销海外的商品的创新科技。日本就是一个实例，日本在第二次世界大战中几乎被摧毁，但它居然恢复了过来，并成为世界经济强国。日本一开始卖塑料玩具和小玩意，“日本制造”曾一度成为笑柄，但很快美国的大马路上三辆汽车中就有一辆日本车，日本电视更是普遍进入美国家庭，“日本制造”成为高科技和高品质的象征。

日本之所以可以重建它的产业和城市，就是因为它的高储蓄率。现在日本仍是一个储蓄大国，美国在这一方面要奋力追赶，因为我们早已抛弃了曾经的储蓄习惯。当我们每年从年收入中省下4%时，日本人、德国人、中国人、印度人和许多其他国家的人省下了10%、20%甚至更多。我们在使用信用卡方面领先于世界其他国家，其实质是我们在借钱购买当下想要却无力支付的东西。

为了自己也为了这个国家，请竭尽所能攒钱投资吧！

股票投资更胜一筹

可供选择的投资有五种基本的类别：把钱存在银行储蓄账户和类似的账户；购买收藏品；买房；买债券或买股票。下面让我们逐一解析它们的利弊。

储蓄账户、货币市场基金、国库券、定期存单

以上这些投资方式又称为短期投资。短期投资有它的优点，可以支付利息，而且可以在相对较短的时间内收回本金。把钱存放在储蓄账户，或购买国库券和定期存单一般不会亏钱。（货币市场基金虽然没有这种承诺，但是在货币市场上赔钱的可能性也微乎其微。）

但是，短期投资有一个最大的缺点，就是利息率低。有时，你在货币市场账户或储蓄账户中获得的利息还跑不过通货膨胀率。从这个意义上来说，银行储蓄可以说是一种失败的投资。

通货膨胀是价格上涨的一种比较学术化的说法。油价从1.10美元上升到1.40美元，或电影票从4美元上涨到5美元，这就叫通货膨胀。从另一个角度来看，通货膨胀也就意味着货币购买力下降。

现在美国的通货膨胀率略低于3%，这就意味着你拥有的每一美元，每年都在损失约3美分，按照这样的贬值速度，十年后你就损失了30美分。

储蓄和投资的首要目标就是要抵御通货膨胀。你的钱就犹如逆水行舟不进则退。在此情形下，投资回报率只有超过3%才算保本。

下面的表格可以清楚地说明，货币市场和储蓄所得的利息常常不能抵消通货膨胀造成的损失。如果再扣除利息所得税的话，那么，货币市场投资和储蓄在表中所显示的20年时间里有10年是亏本的投资。

这类投资的问题就在于：在短期内本金是安全的，因为这种投资一般不会出现损失，但是，长期来看，如果考虑所得税和通货膨胀的影响，本金就缩水了。所以这里值得注意的是：当通货膨胀率高于你从定期存单、国库券、货币市场基金、储蓄账户所获得的利息率时，那么，你的投资就是失败的。

拥有储蓄账户，你就拥有在任何时候提取现金、支付账单的便利。你也可以把钱暂时存放在银行，直到资本累积到一定程度再投资别处。在这两种情形下储蓄是很好的选择。但是长期来看，储蓄意义不大。

私人收藏品投资

收藏品可以从古董车到邮票、钱币、棒球卡或芭比娃娃。当你投资于这些物品时，你是希望将来能以更高的价钱来出售它们。其中有两个原因：这些物品越老就越有价值，人们愿意花更高的价钱来购买；另外通货膨胀会侵蚀现金的购买力，从而抬高物品的价格。

投资收藏品的问题在于这些物品可能被遗失、盗窃、污损，受到火、风、水等的破坏。虽然可以投保，但保险金额会非常高。通常来说，这些物品虽然越持久越保值，但也会越破旧越贬值。因此，收藏者当然盼望收藏品可以随着时间而保值而不是跌值。

收藏是个非常特别的事业，成功的收藏家不仅对收藏品研究很精通，对于收藏品的市场价值也非常在行。这里面有很多东西要学，有一些你可以从书中学到，另外一些你必须从实践中学习。

对潜在的收藏家来说，尤其是对年轻一辈来说，买新车并不是一个好的投资。“投资”一词最近出现在汽车电视广告中，但如果你看了这则广告，请不要被蒙蔽。在车库中妥善保存而且不常被开的古董车可能是一个投资，但每年都开的新车就贬值得很快，甚至超过现金。没有什么东西可以比汽车更快吞噬你的银行存款，游艇除外。有鉴于此，别犯这样的错。

房产投资

买房是很多人最赚钱的买卖。与其他投资相比，买房有两大优点：你可以一边住，一边等待其升值，你还可以借钱来买房。下面让我们来算一算账。

通常房子的价值也跟随通货膨胀一起上涨。但是你不用一次性还清所有的房款，一般来说，首付20%，银行会发放80%的按揭贷款给你。你需要就房贷而支付额外的利息，通常需要持续供款并付息15年或30年，这取决于你选择的付款年限。

同时，你居住在这套房子里，当楼市下跌时你不必仓惶出逃，而当股市变差时你需要尽快离场。只要你住着，房子就会升值，但你却不用为升值缴任何税。在你出售房子的时候，政府也会给你一定的税收优惠。

如果你购买了价值10万美元的房子，房子每年升值3%，一年过后，房子将比你购买时增值3000元。乍一看，你会说那是3%的回报，与你从银行存款中获得的回报一样。其实还隐藏着一个秘密：在这10万美元中，你只支付了2万美元，所以，其实在第一年年底，你用2万美元获得了3000美元的回报，这就是15%的回报率，而不是3%。

当然，你必须偿还利息，但却可以从政府这里得到税收优惠（利息费用在年终报税时可作减税之用）。一旦你付清贷款，你就增加了对房屋的投资。这就是人们通常想不到的一种储蓄方式。

如果你用15年来偿还贷款，并一直居住。当你还清贷款的时候，假设每年3%的房价涨幅，你用10万美元买来的房子就会值15.5797万美元。

让我们继续分析乔和萨莉的案例。他们都升到了经理助理的职位，领取同样的薪水。萨莉住在自己的房子里，而乔也与父母分居，他希望可以拥有自己的房子，但却付不起首付，所以他只能租公寓住。

乔每个月的房租比萨莉的房贷还款要少一些，加上萨莉还需要支付住房保险、草地养护和房屋维修等费用，所以，一开始乔口袋里的现金应该比萨莉多。从理论上讲，他可以把积蓄投入股市，从而积累他自己的金融资产，但是他没有。他把钱花在了添置音箱设备和高尔夫练习课程上。

一个不会省钱买房子的人，通常也不太可能存钱投资股市。一个家庭为了最终可以买房子而做出很多牺牲，这听起来很平常，但是你听说过一个家庭为了买第一只共同基金而做出很多牺牲吗？

通过拥有自己的房子，萨莉已经养成了储蓄和投资的好习惯。只要她还在偿还房贷，她就是在投资房产。既然她已经为了还房贷而投资房产，那么将来当她有盈余积蓄的时候，她还是会投资基金。

15年后，当她还清了所有的房贷，她完全拥有了自己的房产，但每个月最大的开销却不再需要支付。乔先生却仍然家无恒产，他甚至还要支付比当初更高的租金，它可能远比萨莉最后的一期房贷还款要高得多。

债券投资

你也许从媒体中听说过“债券市场”、“债市上涨”、“债券价格普遍下跌”等词汇，也许你认识买过债券的朋友，也许你还在疑惑“到底什么才是债券？”

美其名曰的“债券”，其实就是一张借条（IOU）。它是一张在上面印有美元价值和艺术画面的精美纸张，但其本质与用餐巾纸写下的借条相差无几。它们都是一种你借钱给别人的记录，大都要显示借款的金额和还款日期，也都要标明借款人为该款项所需支付的利息。

即使有时候叫“购买债券”，但当你购买的时候，你却没有买到任何东西，你只是借出了一笔款项。债券的卖家，也叫发行人，向你借了钱，债券本身就是这个交易的一个记录而已。

美国是世界上最大的债券发行人。当美国政府也就是山姆大叔需要额外资金的时候，它就会印上一批债券。目前存续的5万亿美元国债，就是美国政府向各界的借款，这些债权人包括国内外的机构和民众，甚至是外国政府。它们借钱给美国，凭证便是那些锁在保险柜中的“借条”。

最终，有借必有还，有借不还就会造成财政赤字危机。同时，政府还要为借款支付利息，这就让它觉得力不从心，常常使得政府捉襟见肘。美国政府对太多的人欠了太多的债，致使超过15%的联邦税收都只能被迫用来偿还利息。

年轻人最熟悉的一类债券恐怕就是美国储蓄债券。祖辈们往往把这类债券当做传家宝送给后辈们，这是一种间接遗产。与直接赠与相比，老一辈通过购买国债把钱借给政府。多年之后，政府偿还本金并支付利息给子孙。

美国政府并不是债券的唯一发行人，州政府和地方政府同样会通过发行债券集资。医院、飞机场、学校、体育馆、公司等也会发行自己的债券。所以，民间的债券供应量非常充足，你可以在任意一个证券经纪商那里买到债券，就如同开立账户买卖股票那样简单。

基本上，债券与我们前面讨论过的存款证和国库券非常相似。购买债券可以获取利息，你可以预先知道获得利息的时间和金额，以及什么时候可以取回本金。债券与这两者主要的区别在于存款证和国库券的持有时间较短（几个月到几年），而债券的持有时间较长（一般为5年、10年、甚至30年）。

持有时间越长，通货膨胀的风险就越大。这也就是为什么长期债券的票息率往往比短期债券的息票率高的原因，因为投资者会为承受更高的风险而索求更高的回报。

当其他条件都一样时，30年的债券要比10年的债券支付更高的利息，相同道理，10年的债券比5年的债券也要支付更高的利息，依此类推。购买者需要决定他们准备持有多长时间，额外的利息收入是否值得他们把钱拿来投资那么长的时间。这些都是需要深思熟虑才能做出的决定。

迄今为止，美国的债券投资者持有超过8万亿美元的各类债券，使得债券的受欢迎程度超过股票。与此同时，投资者也持有超过7万亿美元的股票。两者孰优孰劣的比较一直困惑人心，其实两者各有利弊。股票比债券风险高，当然潜在收益也更高。为了更好地理解这其中的玄机，让我们来举例比较分析：一是购买麦当劳的股票；二是购买麦当劳的债券。

当你购买股票的时候，你就是公司的股东，拥有一定的股东权力。对麦当劳还有那么一点小小的影响力。他们会给你发送报告，邀请你去参加股东大会。他们还会支付给你一定的奖金，当然，是以红利的方式。如果他们在16000家汉堡包店铺的生意很好的话，他们还会提高红利的数额。就算没有红利，如果他们把超级至尊汉堡卖得超级好，股票价格就会上升。你也可以卖掉股票以赚取高额利润。

但是，没有人能保证麦当劳能长盛不衰，也没有人能保证你的红利和股价上涨。如果股价跌破你的购入价，麦当劳不会赔偿你的损失，他们不会承诺获利。作为股票的拥有者，你没有任何保障，必须自己来承担风险。

如果你购买的是麦当劳的债券，或者是其他任何债券，接下去的故事就完全两样了。在此情况下，你就不是公司的股东了，而是贷款人，把钱借给麦当劳一段时间而已。

麦当劳可以靠卖汉堡包赚很多钱，但是，他们不会想到给你分红。公司只会对股东分发红利，你肯定没听过他们主动提高票息率来犒劳债权人吧。

对债券持有人而言，最糟糕的情形就是眼瞅着股价飙升，而自己却一无所获。麦当劳就是个很好的例子。从20世纪60年代开始，它的股价从22.5美元一路飙升至13570美元，投资者赚了603倍，投入100美元就可以得到60300美元，或者1000美元得到603000美元。购买它们债券的人很难成为幸运者，因为他们只能一路获取利息收入，除此之外，他们收益甚微。

如果你购买10000美元10年期债券，并持有到期，你得到的仅仅是本金和10年的利息。实际上，由于通货膨胀的存在，你得到的甚至更少。比如该债券票息率为8%，10年的通货膨胀为4%，那么，即使你每年可以得到8000美元的利息，可你还是因为通货膨胀损失了1300美元。你10000美元的初始投资在10年的通胀之后仅值6648美元。所以，该债券的实际报酬率小于3%，如果算上税项的话，那你的实际收益可能接近于0。

不过，对债券持有人而言，好处在于：即使你错过了股价上升的盈利机会，但你也避免了股价下跌带来的亏损。如果麦当劳的股价相反，从13570美元跌到22.5美元，股东会暴跳如雷，而债权人则一路可以笑到最后。无论股市发生什么，当债券到期日来临的时候，公司一定要对债权人偿还本金和利息。

这就是为什么债券比股票风险低的原因了，因为它具有担保性。在你购买的时候，你就知道你会得到多少利息，而不用天天担心股价的走势。你的投资是相对安全的，至少比股票安全。

然而，持有债券一样会有风险。第一，若你在到期日之前卖出债券，那样未必能够全额收回本金，因为像股市一样，债市每天也会涨跌无序。如果高买低卖，自然就会遭受损失。

第二，当债券发行人倒闭，不能偿还本金。这种可能性取决于债券发行人。举例来说，美国政府不会倒闭，有需要时它可以选择加印钞票。因此，美元政府债券的持有者一般不会面临得不到本金的风险。

其他债券发行人，如医院、机场、企业等，就无法做到100%的担保了。如果它们倒闭的话，持有人将会遭受损失。不过，通常他们也不会倒霉到什么都捞不回来，总能拿回一些本金。但是，在极端情况下，投资人也会连本带利损失殆尽。

当债券发行人不能如期偿还利息和本金时，这种情况就叫做“违约”。为了避免违约，聪明的投资者通常会在购买之前了解发行人的财务状况。有些债券是由第三方担保的，那这也算是一种保证。市场上还有一些机构会对债券做出评级，这样投资者就能事先获知哪些债券的风险高，哪些风险低。大公司一般可以获得较高的信用评级，譬如麦当劳发行的债券发生违约的可能性几乎接近于零。偿付有困难的小公司，一般信用评级也较低。你一定听说过垃圾债券吧？那些就是评级最低的公司发行的债券。

如果你购买了垃圾债券，你就冒了收不回本金的风险。这也正是为什么垃圾债券的票息率比普通债券高的原因了，因为投资者需要高回报来应对高风险。除了垃圾债券中的“垃圾王”，一般垃圾债券违约的可能性仍然是较低的。

其实，持有债券最大的风险还是通货膨胀。我们已经看过通货膨胀是如何侵蚀掉一项投资的。如果投资股票的话，长期来看，还是可以抵抗通货膨胀，并实现一定的盈利的。如果投资债券，就很难达到这一点。

股票投资

股票是你除了房子以外最好的投资。你不用像养马或者养宠物那样去饲养一只股票，它也不会像汽车那样会发生故障，更不会像房子那样需要整修。你会因为火灾、盗窃或洪水遗失你珍藏的棒球卡。股票购买的凭证也会被偷窃或焚毁，果真如此也不必惊慌，公司还会再补给你一张。

如果你买债券的话，只是借出去一笔款。当你投资股票的时候，你是在购买一部分公司股权。如果公司繁荣昌盛，你可以分到一杯羹。如果它分红，你可以得到回报，如果它提高红利金额，你就赚得更多。几百个成功的公司都有每年增加红利水平的惯例。这是持有股票的保值增值的好处。但是，它们从来不会提高债券的利息收入。

我们可以通过以下的图表分析比较股票相比其他投资品种的优越性。由此可见，或许在市场调整的年份或单纯的一年里难分伯仲，但长期来看，股票投资更胜一筹是不争的事实。

超过5000万的美国人（约占美国人口的20%）已经发现了这个秘诀，并开始通过购买股票来盈利。这些并不都是驾驶劳斯莱斯（Rolls-Royces）的富人，正如你在《富人的生活》上看到的那样。大部分的股票持有人都是普通的打工一族：教师、公车司机、医生、木匠、学生、你的朋友和亲戚、隔壁邻居等。

投资股票宜早不宜迟，不必等你变成百万富翁或千万富翁的时候再来投资股票。即使你因为失业，或还没上班，或没有盈余来投资股票，你也可以尝试进行个股的选择游戏，这样是最好的无风险训练。

飞行员要在飞行模拟器里训练，这样他们可以在不造成真实事故的前提下得到充分的学习和锻炼。你也可以自行构建自己的投资模拟器，在不遭受损失的前提下学习投资。即使尝试失败，也未尝不是一件好事，毕竟失败是成功之母。

朋友或亲戚可能会规劝你远离股市，他们甚至会告诫你投资股票就像赌钱一样，因为股市不比赌场稳妥多少。他们可能用实际例子来证明这一看法，我们也可以用上面的这个表格反驳这些人的论据。如果股票市场是一个赌场的话，那么，为什么这么多年以来它还是那么受欢迎，回报还是那么高呢？

当人们在股市中持续亏钱时，这并不是股票的错。股票的价值总体来说是随时间上升的。99%的亏钱个案是由于投资者不会制定投资计划，他们在高价时买入，在股票调整的时候他们往往耐心不够或是太过惶恐而匆匆地在低价卖出。他们的实质是“高买低卖”，你不应重蹈覆辙，你需要的是制定自己的投资计划。

本书旨在帮助人们理解股票的实质，认识发行股票的上市公司。尽管这只是一个基础性的介绍，但我们希望它可以成为你整个投资生涯的指南。

长期投资分享股市盛宴

要成为一个成功的投资者，你不必是一个数学天才。你也不必是一个会计，虽然有时候掌握财务常识可能很有帮助。只要你可以做五年级的数学，你就有了基本的技能。接下来你需要的就是一个投资计划了。

投资股票年轻人比老年人更有优势。你的父母或祖父母可能对股票要比你更熟悉一些，这可能是太多次失败的结果。当然，他们也比你有更多的钱投资，但你有最有价值的一样东西，那就是时间！

通过下面这个例子，你可以发现时间在投资复利中的价值，越早开始投资，结果越明显。其实投资得早，即使是一笔小钱，都比一笔大钱投资得晚要来得更有价值。

你听过一句老话，叫“时间就是金钱”吗？现在这句话应该被改成“时间创造金钱”。这是一个双赢的结果。让时间和金钱发挥双重作用，投资回报自然不菲。

如果你已经决定投资股票，而不是债券的话，你就做出了一个很明智的决定。当我们这样说的时候，我们是假定你是一个长期投资者。如果你的钱只能投资1年、2年或是5年，那么，股票并不是第一选择。因为从这一年到下一年股市会怎么样没有人会知道。在股市调整的那几年，你如果把钱取出来的话，就会遭受损失。

对于投资股票来说，可能需要坚持20年或20年以上。因为股票的调整需要足够长的时间来恢复，投资的盈利需要日积月累。每年11%的回报是股市过去以来的记录。尽管没有人能够准确地预知未来，但以过去的经验来看，如果持有股票20年可以获得年投资回报率11%的话，投资者10000美元的初始投资将变成80623美元。

要想得到每年11%的投资回报，你必须忠诚地对待你购买的股票，就像忠实于婚姻一样，因为你已经建立了你的钱和你的投资之间的“婚姻”。只有耐心持有，才能成就你的股票天分。有时候决定投资者的好坏高低的并不是投资智慧，而是投资的纪律性。

不要轻信那些让你卖出股票的“建设性的提议”，做一个坚定的投资人，忠于你的股票。这个是50年前一个股票经纪人弗雷德·施韦特（Fre Schwed）在他的经典著作《客户的游艇在哪里？》
[1]

（Where Are The Customers' Yachts?）里面给的建议，到今天仍然适用。

人们常在寻找各种战胜华尔街的秘籍，其实一直以来最好的秘籍便是选择一家盈利能力强的公司的股票长期持有，股价下跌并不是一个好的卖出理由。

自诩是一个长期投资者很容易，其实，现在已经很难找到一个人不说自己是长期投资者了，但当股市调整之日，真正的考验才刚开始。

本书后面会讲到很多关于市场下跌、调整、熊市等，没有人可以准确地预期到熊市何时到来，但当它真的来临时，90%的股票会集体下跌，这时投资者就慌了。

他们从新闻电视里听到“灾难”来形容这样的市场，他们开始担心自己的投资会跌到零，因此匆忙离场，即使割肉也在所不惜。他们安慰自己说，拿回一些本金总比什么都没有的强。

就在这个时候，这些本来号称是长期投资者的人，突然变成了短线投机者。他们让感性占了上风，忘记了最初的想要分享好公司利润成长的投资理念。他们因为股价下跌而惶恐，匆匆卖掉股票而不是耐心等待它反弹。没有人强迫他们这样做，是他们自愿的。

可他们自己并没有意识到这一点，而是陷入了一直尝试去选时的漩涡。如果你说他们是选时者，他们肯定会否认。但是，根据市场波动来卖股票的行为实质就是选时者。

选时者试图预测短期市场波动和股价变动，并据此获得盈利而退场。但是，没有多少人可以用这种傻瓜都懂的方法真正赚到钱。如果真是这样，那这个人早就成了亿万富翁，而不是比尔·盖茨和沃伦·巴菲特了。

你试图选时，但结果往往是追涨杀跌。人们觉得自己运气不够好，但其实这是因为他们追求的是不现实的结果，没有人可以长期战胜市场。人们还认为在市场调整的时候投资股票是非常危险的，但他们忘了，踏空同样也是有风险的。

关键的几天往往可以成就或是摧毁你整个投资计划。这里有一个很典型的实例：在20世纪80年代股市上涨的5年中，股价每年的涨幅为大约为26.3%，坚持长期持有的投资者资产会翻番，但其实这5年的大部分利润是在1276个交易日中的40个交易日中赚取的，如果在那40个交易日中你选择空仓的话，你的年均收益可能就会从26.3%降到4.3%（其实定期存款也可以获得4.3%的收益率，但风险更小）。

因此，如果想得到最多的投资回报，最好的方法就是买入并长期持有。你可能会经历调整，但只要你不卖出的话，你不会有真正的亏损。相反，你能全面、完整地享受到股市的盛宴。

共同基金的特点

综上所述，我们可以得出两个结论：第一，你应该选择投资股票；第二，一旦买了，就要尽可能地长期持有。接下来的问题就是，是由你自己来挑选个股，还是委托别人来帮助你投资股票。

如果你厌倦了整天面对财务数据，或者压根儿不关注柯达的盈利情况，也不关注到底耐克鞋和锐步鞋孰优孰劣，那么，选择投资基金就是简单的方法。

帮助那些既想投资股票又不知道怎么去分析股票的人，这正是共同基金产生的原因。你需要的只是拿现金去购买基金的份额，你的钱与很多其他人的钱一起交由投资专家去投资股票。你希望基金是由专家来管理的，因为你指望他们帮你正确地选择股票，并进行适时的买卖。

共同基金除了有专业的基金经理来管理投资之外，还有一个优点：它会投资很多股票，也就是说，当你购买了一只基金后，你一下子就变成了几十个，甚至是几百个上市公司的股东，无论你投资的是50美元还是5000万美元，而这比买一只股票的风险要低得多。

一般的基金投资门槛很低，起点购买金额只需50美元或100美元。购买多少金额，多久买一次都取决于你自己。你也可以选择每个月、每3个月、每6个月投资固定金额的基金。间隔的时间长短并不重要，贵在坚持。

你能看出这种定期定额投资方式的智慧之处吗？那就是没有了选时的忧虑。在市场下跌的时候，你每次购买越买越便宜，所获基金份额越多，市场上涨的时候，你越买越贵，所获基金份额越少。时间一长，你的总体成本被拉低了，利润变得更可观了。

另外一个吸引投资者的地方就在于基金的定期现金红利，有可能一年四次、一年两次甚至每个月一次。你可以用这现金去购买任何东西（比如电影票、CD、太阳眼镜）来犒劳你自己。你也可以把这红利用来购买更多的份额，这叫做“红利再投资”（reinvestment option），一旦你这样选择了，它就会为你自动转成基金份额。你投资得越多，转成的份额就越多，以后就可从基金的盈利中获取得越多。

你可以在报纸上查到所购买基金的业绩表现情况，就像你要找迪士尼的股票表现那样。基金净值每天都随投资组合中的个股变化而变化，那就是为什么你要选一个好的基金经理的原因，他们选的股票表现越好，你的基金就会赚得越多。

如果你不想继续持有基金了，那也很简单，你可以将基金份额全部赎回或是部分赎回，兑现你的投资本金和盈亏。但是，除非你有紧急情况，赎回基金是最后的选择。因为你的目标是扩大盈利，持有基金的时间越长，潜在的盈利机会和盈利空间就越大。

当然，在持有基金期间，投资者需要支付管理费和其他开支。这些费用从基金资产中列支，一般基金的费用往往在0.5%~2%。也就是说，你买了一只基金后，每年要付0.5%~2%的费用，当然，基金买卖股票还必须付一定的佣金。

一般来说，专业的投资管理人员比业余的股民更有优势，对业余股民来说，投资只是一种兴趣、一个爱好，可对专业人员而言，这是一份工作。他们接受过关于分析上市公司及财务报表的专业培训，他们拥有图书馆、高性能的电脑和一群研究员来支持。一旦公司有任何消息，他们第一时间就能获悉。

另一方面，专业投资管理人员也有他们的局限性。玩桌球，我们比不过专业桌球运动员；动脑部手术，我们比不过专业的脑科医生，但是，我们却有机会击败华尔街的专业人士。

有一部分基金经理喜欢购买相同的股票，他们觉得与别的基金经理购买相同的股票很安全，他们不愿涉入不熟悉的领域。因此，他们会失去发现黑马股的乐趣并错失盈利的机会。他们往往会忽视新的、业务不大的小公司，而这些小公司会变成盈利能力很强的公司，市场的大赢家。

基金的发展历史

历史上最早的基金成立于1822年，由荷兰的威廉一世（King William I）发明，之后流传到苏格兰，并在那里得到发扬光大。因为苏格兰人非常节省，不愿意把钱花在零散购买股票而带来的高昂佣金上，他们认为节省的钱可以买到更多的基金。

共同基金后来又传到了美国，但是，直到19世纪才真正兴旺起来。那时，共同基金被称为“股票信托”（stock trusts）——最早的记录是1889年发行的纽约股票信托。股票信托在20世纪20年代流行起来，并改名为“投资公司”。

美国本土第一只真正的共同基金是萧路姆斯赛利斯基金（Shaw-Loomis-Sayles fund）。它成立于1929年11月，也就是在股市大崩盘后的几周。由于基金生不逢时，以至于基金净值一路下跌，直到1932年才触底。到了1936年，当经济萧条尘埃落定时，全国近半的投资公司已经濒临倒闭。

投资者从中得到了一个很重要的教训：股市下跌，基金也难逃一劫。这一点直到今天都仍然适用。即使是华尔街最优秀的基金经理都无法在大熊市中保护你，无论是在1929年、1972~1973年、1987年、1990年或者将来可能出现的2000年、2010年、2020年的萧条时期。无论是你自己投资股票，还是交由专业人士来打理，面对熊市都在劫难逃。

1940年，也就是1929年大萧条后的第11年，美国国会通过了《1940年投资公司法》（Investment Company Act of 1940）。这个至今仍然沿用的法案规范了共同基金的运作，它要求每一只共同基金都必须将投资和运作的细节告知投资者，这样投资者可以很明确地知晓该基金的性质，以及他们所需要付出的费用等。

每个在美国登记的共同基金（目前超过6000只）都需要将它的投资策略、风险水平等公诸于众。它要解释如何来进行投资，要揭示它的投资组合、前几大投资标的及其持有份额。它还需要公布基金公司收取的管理费和其他销售费用。它需要就前几年的盈亏情况做出说明，让投资者明白它的历史表现到底是好是坏。

除此之外，共同基金还需遵守严格的投资规定，比如，单股的持有比例不得高于5%，以达到分散投资、降低风险的目的。

同时，美国证监会保持日常监管，使基金管理人自律，不违反条例。总的来说，美国共同基金业的自律性较高，与监管机构也保持着比较良好的沟通。

最近，在证监会的支持下，很多基金开始减少宣传单张中的官样文章和法律术语，很少有投资者会去看这些，本来只是政府的规定，这些内容既浪费时间又浪费金钱，而且这些印刷品的成本都是从基金财产中扣除的。该行动的目的是让投资者尽可能地理解整个产品，而不是提前去商学院学习。如果该活动成功的话，基金公司和投资者都将从中受益。

20世纪60年代晚期，沉寂了很多年的共同基金又开始进入公众的视野。在此期间，基金销售人员变成了老师、店主、文员等，他们利用周末或晚上的时间做兼职的基金销售。但这导致了一个很糟糕的结果，很多普通人购买了基金，但却是在错误的时机，当时正值1963~1973年，股市经历了自1929年大萧条后最严重的一次熊市。在这次熊市中，一些共同基金下跌了75%，又一次证明了持有基金一样会有风险。投资者惶恐地赎回基金，亏损离场，把现金都存入银行，发誓再也不轻信基金销售人员的鬼话了。

此后，十年之内几乎很难再让投资者购买基金产品。即使是业绩表现好的基金，也无人问津，优秀的基金经理发现很多便宜的好股票可以买，但是没有投资者的资金，他无从购买。

当股市于20世纪80年代开始繁荣的时候，基金业也跟着繁荣起来。这期间共成立了5655只基金，在过去的两年中就成立了1300只基金，几乎天天都有新的债券基金、货币市场基金、股票基金成立，加盟到已有的2100只股票基金中。照此发展速度，很快这个市场上股票基金的数量将会超过股票本身的数量。

投资基金的九条建议

如果要详细描述不同类型的基金，可能用一本书的篇幅都不够：单一行业基金、多行业基金、小市值公司基金、大市值公司基金、混合基金、国内基金、国外基金、成长型基金、价值型基金、收入型基金、成长收入型基金等比比皆是。基金类型的区分太过复杂，还有很多基金中的基金。

基金的宣传单浩如烟海，选择合适的基金既费时间，又耗精力，简直可以把人逼疯。不过，只要方法得当，人们照样可以放松地和家人快乐相处，不必枉费心机选择基金从而白白花费治疗精神病的费用。

有关基金选择的方法，我在此提出了以下的九条建议。

第一，你可以直接在基金公司（如富达基金公司等）处购买基金，也可以通过股票经纪商购买，不过，有时候股票经纪商未必代理你想要的基金产品。

第二，股票经纪商也要盈利，所以，有时候他们会重点向你推荐他们自己的产品。说服你购买他们自己的基金产品也许是他们的目的，但不是你的兴趣所在。每次当他们给你推荐产品的时候，你需要仔细思量，你可以要求他们提供全部产品的清单，你有可能找到与他们推荐的性质相仿但业绩表现却好很多的基金产品。

第三，如果你是长期投资者，就不需要考虑是选择债券型基金还是混合型基金了，你的终极目标就是股票型基金。在20世纪的大部分时间里，股票的表现都要比债券好。如果你不是百分之百地投资股票基金的话，那就是自欺欺人了。

第四，选择合适的基金难于选购好车，但基金有历史业绩可以做参考。除非你访问过很多顾客，否则你不可能知道哪辆车好，但你可以通过基金评级来判断基金的好坏。归根到底是看基金的年投资回报率。一个过往10年平均年回报率为18%的基金一般要比同期年均回报率只有14%的基金更好。不过，当你根据历史业绩表现来选择一只基金的时候，请首先确认该基金经理是否仍然在任。

第五，长期来看，小盘股往往比大盘股表现出色。今天成功的小公司就很有可能变成明天的沃尔玛和微软，这就是为什么小盘股基金的长期业绩往往会优于大盘股基金的原因。你需要的就是基金投资几个类似于沃尔玛这样的股票，可以在20年内翻上250倍。既然小盘股的波动性更大，那么，小盘股基金的涨跌幅度就要比其他类型的基金要大。但只要承受能力足够强大，你就能收获颇丰。

第六，为什么要冒风险去投资新基金，而不去选择那些历史业绩表现优秀的老基金呢？你完全可以在《巴伦》（Barron's）周刊或《福布斯》（Forbes）等金融杂志上找到这些多年来表现突出的基金。《巴伦》每半年会刊登一次所有基金的表现及专业评级机构——理柏（Lipper）公司所做的基金评级，《华尔街日报》（The Wall Street Journal）则每季度就会刊登一次。

如果你想更详细地了解某一只基金的情况，你可以从晨星公司（Morningstar）那里获得，晨星公司追踪几千只基金，并且每个月会发布相关报告，并对这些基金进行收益及风险方面的评级，告诉你谁是基金经理人，投资组合中有些什么股票等。它可以提供迄今为止最详尽、最便捷、一站式的基金信息服务。

第七，有些投资者习惯经常转换于不同的基金，希望可以挑到表现最好的那只基金。其实，这么做往往事倍功半，徒劳无益。很多研究表明，一年表现好的基金在下一年未必一样出色，所以，尝试寻找表现最好的基金是得不偿失的事情，你最好还是挑选一只历史业绩表现优异的基金，买入并长期持有。

第八，基金的费用中除了从基金资产中列支的年度管理费之外，还有购入费用，叫申购费。目前，一般申购费平均在3%~4%。也就是说，在你购买基金的时候，你就已经损失3%~4%了。当然，也有不收取申购费用的基金，而且它们的表现跟收取申购费用的基金没有特别的差异。当你持有基金的时间越长，这些申购费就越显得无足轻重。如果一只基金表现优秀，10或15年之后，3%~4%的申购费用也就微不足道。其实，每年的年费更值得注意，因为它每年都要从基金资产中扣除。费率低的基金（少于1%）比费率高的基金（超过2%）自然更有优势。管理人管理一只收费高的基金是有劣势的，因为每年他们必须取得超过费率低的基金0.5%~1.5%的成绩，才能取得同样的投资回报率。

第九，大部分的基金经理都想追求超越市场平均水平的投资回报，这也就是你为什么支付他们酬劳的原因，因为他们为你挑选了可以战胜市场平均水平的股票。其实，基金经理常常无法战胜市场，其中一个原因便是费率的扣除。一些投资者已经放弃了寻找可以战胜市场的基金，相反，他们选择无论如何可以跟上市场平均水平的基金，这种基金就是指数基金，它并不需要基金经理来主动管理，完全可以由计算机程序自动完成投资。它的实质就是按照比例购买标的指数的成分股，并一直持有。这其中没有特殊的管理费、频繁买卖不同股票的佣金，也无须投资决策。举例来说，标准普尔500指数基金只会购买标准普尔500指数所有的500只成分股，标准普尔500指数是很有代表性的市场综合指数，所以，你可以通过购买追踪它的指数基金来获得市场平均的收益水平，而这可能比你投资主动管理的基金效果更好。又比如，如果你希望通过投资小盘股基金来分享小市值公司的高速成长，你就可以购买基于罗素2000指数的指数基金。那样，你就可以间接投资罗素2000指数中的2000只成分股了。另一种方法就是做资产配置，一部分钱可以投资标准普尔500指数基金，另一部分用来投资小盘股指数。这样一来，你就大可不必枉费心机挑选所谓最好的基金，即使千挑万选，结果说不定只是买了一只最终表现落后于市场的基金。

如何自己挑选股票

如果你有时间，也有天赋，你就可以自己来挑选股票。这比投资共同基金要费事得多，但却可以带来很大的满足感。时间长了，你可能比共同基金做得还要好。

但不是所有你选的股票都能赚到钱，换言之，百发百中绝无可能。沃伦·巴菲特可能犯错，彼得·林奇也会有很多失败的投资。但只要有几个表现出色就可以了，假如在你拥有的10只股票中，有3只是大黑马，就好过1~2只垃圾股、6~7只平庸股的投资组合。

如果你一生可以发现几只可以涨3的n次方倍数的股票，那么基本上你就可以衣食无忧了，尽管同时还有几只表现很差的股票。一旦你知道如何分析上市公司的时候，你就可以加大比例投资较好的公司，而减少投资较差公司的比例。

发现可以翻三番的股票的确不太容易，但你一生确实只需要几只那样的股票就可以确保一个有希望的将来。我们不妨匡算一下：当你投资10000美元的股票涨了3的5次方的倍数（即243倍），你得到的回报至少是240万美元，如果涨了3的10次方的倍数（即59049倍），你就会得到5.9亿美元，如果涨了3的13次方的倍数（即1594 323倍），那么恭喜你，你就是全美最有钱的人了！

其实，共同基金和股票并不对立，很多投资者两者都买。很多在投资共同基金方面的建议（如尽早投资、需有计划、长期持有等）也都适用于投资股票。不过，投资股票还是有个性问题：选什么股票？用于投资的钱从何而来？因为在熟悉股票之前就贸然投资是一件很危险的事情，那你就应该在实战之前有很多的练习机会和经验。

很多人对自己所投资的股票一无所知，这确实令人惊讶，但这种事情天天都在发生。譬如，一个毫无投资经验的人，在退休后将所有的养老金都盲目地投进了股市，而他甚至连基金分红和打高尔夫球杆带出的“草皮”（divot）之间的区别都不知道。所以，这里面应该有一些正规的培训，就像驾校一样。显然，我们不会冒风险允许没有驾驶经验的人在高速公路上开车。

如果没有其他人来训练你，你至少可以自己训练自己，在纸上分析各种投资策略，感觉各只股票的不同特性。同样，这时年轻人就有优势。你有的是时间来模拟尝试各种投资策略。当你有钱去投资的时候，你已经为实战的投资做好了充分的准备。

你一定听说过梦幻棒球，你选择一个虚拟的棒球队，看他们的比赛成绩，与现实队伍进行对比。同样，你可以训练做一个模拟的完美股票组合。假设拿100000美元来购买迪士尼、耐克、微软、本杰瑞、百事的股票，每只股票各投资20000美元。如果把1995年4月21日作为起始日的话，你的投资组合就会如下表所示。

一旦你选好了股票，记下了价格，你就可以计算你的盈亏，就像真的交易一样。你也可以把你的模拟收益与你父母的真实投资（如果有的话）产生的收益进行对比，或者与其他的共同基金对比，或者与你朋友的投资组合表现对比。

由于美国经济教育证券业基金会的赞助，全美的学校都将完美选股课程带进了课堂。在1994~1995学年度，有60多万名学生参加了该项活动。他们被分成不同的小组，每组来决定用虚拟的资金购买什么股票。整个比赛持续了大约10周的时间，组合收益最高的小组便是最后的冠军。每个学校的冠军再参加校际、省际和全美性的比赛。

参加此类挑战股市的虚拟资金实战模拟，寓教于乐，只要参与者有投资的基础知识，并不对结果太过在意。这种训练唯一的问题就是投资时间的局限性，13周、26周，即使1年，股价的变动很可能是机缘巧合。太短的练习时间往往不能给你一个良好的实践机会，一只股票可以在13周内表现不好，可也有可能在3年或5年的时间里是一只大牛股，或者情形正好相反，在13周的表现很好，可之后就一路下跌。

长期表现优异的股票取决于长期表现优异的上市公司，所以，成功投资的秘诀在于发现成功的上市公司。要想取得成功，你必须研究更多的上市公司信息。以下我想概要介绍选择股票的五种基本方法，其中既有荒谬可笑的方法，也有行之有效的方法。

投掷飞镖

这是最低级别的选股方法。通过投掷飞镖的方法，投中哪只股票就买哪只股票。或者你也可以闭上眼睛，任意用手指来挑选。你可能很幸运地通过这种方法买到了一只大牛股，当然也可能手气不佳，挑到了一只垃圾股。这种方法最大的优势就是省时省力，不过，如果你是习惯于随机选股的话，最好还是购买共同基金。

打听小道消息

次低级的选股方法就是听消息选股票，别人告诉你买什么股票就去买什么股票。那人可能是你的好朋友、你的英语老师、你的亨利叔叔、水管工人、机械师或花匠。或者消息是你从公车上听来的，很多时候无意间听来的消息比自己获知的消息要更让人兴奋。

亨利叔叔很有可能与该上市公司有关联，那这样的小道消息就很有价值，值得好好研究。但空穴来风的小道消息就很危险了。一个典型的例子便是：家庭购物网站这只股票有异动，资金正在进入，现在不买就来不及了。

买东西不会货比三家的投资者往往会对“消息股”一掷千金。他们之所以这样做是不想踏空股票因消息上涨而获得的盈利，但事实是，如果他们不买这只股票，即使股票上涨，他们也毫无损失。

不购买股票，自然也不会有损失。损失只有发生在购买了股票而股票下跌，人们又忍疼割爱将其卖掉时。

听从专业建议

这种方法是指参考专家在财经频道和报纸上提供的消息选股。基金经理、投资顾问和其他华尔街精英们经常都会定期在媒体上作些评论，可是你并不是唯一接受这些信息的人，成千上万的人都知道了这样的信息。不过，如果你原本是根据消息来买股票的话，那么，不妨相信这些专家的专业意见，毕竟专家在撰写评论之前都颇有研究，而亨利叔叔除了知道“股价可能会上涨”之外，其他一无所知。

不过，听从专家意见也有不足之处：万一专家改变了看法，你却无从获知。除非他重新回到电视台把新想法通知观众，而你又恰巧看到，否则，你就会因为专家推荐过那只股票而一味地持有。

参考经纪商的推荐清单

股票经纪商对推荐股票从来都是不遗余力的。不过，这些股票都不是简单地出自经纪人的头脑，而是总部研究团队的结晶，研究人员不断分析公司的信息，并据此提出买卖的建议。

股票经纪公司根据收集到的分析师推荐买入的股票集合形成买入清单，发给所有股票经纪人。这个推荐清单通常会分为几种类型：适合保守投资者的股票、适合激进投资者的股票、高分红的股票等。

你可以通过经纪公司推荐的股票组建自己的投资组合，这样一来，你就可以借助经纪公司的研究优势来选择自己喜欢的股票。这种方法比单纯听从专业建议有一个更大的好处在于：如果经纪公司改变了对股票的看法，把一只股票的评级从“推荐买入”到“推荐卖出”，经纪人会及时发出通知，如果你的经纪人没有做到这一点，你就可以更换股票经纪人。

自己研究上市公司

自己研究上市公司，据此选择自己熟知并且喜爱的股票进行投资，这是选股的最高境界。就像在前面的投资组合例子中讲到的那样，可能迪士尼、耐克、本杰瑞、百事和微软就是你既了如指掌又十分喜欢的五家上市公司。

对于上市公司，你了解得越多，就越少依赖别人，越能客观地评价别人给出的建议，你甚至可以自行决定“买什么，何时买”。

研究上市公司通常需要两种类型的信息：从实地调研中得到的信息和从数据分析中得到的信息。对于第一种，你可以在走进麦当劳或其他各种上市公司的门店时搜集信息。如果你自己就在这些门店工作，那就更好了。

你也可以亲自了解到公司的运作是否高效、人员配置是否充足、公司架构是否合理等。你可以感受到员工的忠诚度，你可以感觉到管理层是挥霍无度还是谨慎投资。

如果你是面对客户的，你可以了解到客户的信息。比如：顾客是否排队结账？顾客是否满意货品？这些细节可以反映很多上市公司的质量。你是否见过盖普公司很杂乱，或者麦当劳客人稀少？这些店铺的员工很早就意识到他们的连锁模式非常成功，所以运用节余的资金购买了自己公司的股票。

同业竞争并不必然会导致客户分流，但是，如果隔壁开了一家性质相同的店铺，而且服务更好，价钱更低，那么，流失客户在所难免。一线员工往往最先感知到客户分流的情形，而且没有人可以阻止客户流向竞争者。

即使你不在上市公司工作，你同样可以以顾客的角度来观察一家公司。当你每次在店里购物、品尝汉堡包或购买新眼镜时，你都可以得到该公司第一手的信息。顺便在店里逛逛，你还可以知道有什么畅销，有什么不畅销。拜访你的朋友时，你可以知道他们使用什么牌子的电脑，喝什么牌子的饮料，看什么电影，了解锐步跑鞋是否还在流行，这些都是引导你寻找并购买好股票的最佳线索。

但是，大部分的人都没有循着这条线索探索下去。很多人每天工作在一些产业的第一线，却没有想到利用这个优势从中发现投资机会。医生们明明知道哪个制药厂好，但却不常投资医药股；银行家们完全知道哪家银行最强，但却不买银行股；店铺老板和商场工作人员可以接触到第一手的销售数据，清楚地知道哪家零售商的货品卖得最好，但又有多少商场经理会去投资零售行业的股票呢？

一旦投资者开始以选股的眼光观察世界，潜在的投资机会无处不在，但是，你应该首先关注那些与你熟悉的公司有业务往来的上市公司。如果你在医院工作，那你就有机会充分了解提供医疗用品（例如缝合线、医生袍、注射器、医疗床、X光机器等）的上市公司、协助医院低成本运作的上市公司、提供健康保险的上市公司、负责寄送医疗账单的上市公司。小杂货铺是另一个典型的案例，透过货架上的各种商品就能了解各类上市公司。

你也会开始注意同业竞争的情况，尤其是你所在的公司被同行超越的时候。如果人们排队抢购克莱斯勒小型货车，不仅克莱斯勒的销售人员注意到公司业绩的大幅提升，隔壁街区销售清淡的别克车的销售人员也意识到许多顾客正在“移情别恋”。

我们需要由此入手研究上市公司的相关数据。一家公司的产品在市场上大受欢迎，并不表示你就要购买它的股票。在投资之前，其实你还需要弄清以下问题：上市公司是否胡乱投资还是谨慎地对待投资人的资金；它的银行贷款有多少；公司整体业务是否在增长，增长率是多少；公司去年赚了多少钱，今年预计还能赚多少；公司目前的股价是否在合理的区间。

你还要知道公司是否支付股息，如果有的话，有多少？多久派发一次？以下是股票投资人必须关注的关键数据：经营利润、销售收入、负债、股息、股价。

人们可以去商学院学习如何来解读这些数据，因此，对这些高深的技术细节本书暂不做讨论。我们所能做的就是给大家一个公司财务报表的初步概念，读者可以在本书的附录B中看到详细的解释。

没有投资者可以做到全面跟踪美国各大交易所上市交易的13000多只股票，所以，无论是散户股民还是专业人士，大家都挑选几种特定特征的股票来研究。比如，有些投资者偏好投资高分红的股票，有些投资者则喜欢投资年增长20%以上的高成长股票。

选定特定特征股票的方法非常多：你可以选定特定的行业，比如电力或银行；你也可以选定大盘股或小盘股；你还可以选定新公司或老公司；你甚至可以专门关注那些之前陷入危机目前正在走出困境的公司。

投资并不是精细的科学，无论你多努力地研究数据，你都不可能准确预言公司未来的表现，未来永远深不可测。投资者唯一能做的就是做出尽可能理性而非盲目的预测，精心挑选股票，尽量低价买入，并随时关注与股票相关的各种信息，从而运用你的知识把投资风险降低到较小的程度。

股市投资实战演习

你可以从早到晚地玩股市仿真游戏，但纸上谈兵毕竟不如实践出真知。人们像记得初吻那样，清楚地记得自己买过的第一只股票。无论你将来会买多少只股票，你永远忘不了第一只股票。

这时，让你忘而却步的就是缺钱。年轻人有时间投资，却没有现金，而且并不是什么钱都可以拿来投进股市的，那必须是你未来几年都暂时不会用到的闲钱。如果你有兼职工作，那就可以把兼职收入投入股市。如果没有，你也可以暗示你的家人你需要钱来投资。

在此，父母、爷爷奶奶、阿姨、叔叔们就可以发挥作用了。对年轻人来说，最好的资金来源就是亲戚们。当他们问你最想要的生日、圣诞节礼物时，你可以说是股票。购买一双耐克鞋的钱可以用来购买耐克的股票，而且你最好还是选择拥有股票。

宁要耐克股票，不要耐克鞋，这个回答肯定会使很多大人感到震惊。他们会赞叹你的先见和成熟，你在整个家族中的声望也会直线上升。如果他们自己也有股票，就可以通过转让过户来协助你开始投资之旅。这样的转让很方便，不需要支付佣金。事实上，很多年轻人都是通过这种方式开始学习投资的，很多股票也都是这样代代相传的。

许多祖辈习惯留传储蓄债券给子孙而不是股票，如果你的祖辈也是这样的话，那你最好给他解读本书后面的图表，如果他们理解了图表，就会卖掉债券，买入更加超值的好股票，并留传给你。

虽然有些股票都是由祖辈传给子孙的，但对于年轻人而言，用自己的钱去投资还是一件挺困难的事。其实，过去年轻人一直是不被鼓励通过买股票来开始投资的。这里主要有两个障碍：第一，大部分的股票交易需要通过证券经纪来完成，而未满21岁的年轻人是不允许开立股票账户的；第二，大部分的证券经纪收取固定金额交易佣金，从25美元到40美元不等。如果你花47美元买了一股百事可乐的股票，你需要向经纪高额支付40美元的佣金，交易成本昂贵。投资者显然不愿意花87美元去买一只价值47美元的股票。

当然，这种糟糕的局面正在改善，很多上市公司已经开始绕开经纪商，直接向公众出售其一小部分的股票。麦当劳既然可以卖给你汉堡包，为什么不可以卖给你它自己的股票呢？

已经有80家上市公司开始提供这种所谓的“直销计划”，收取的费用比经纪商要低得多，有的甚至不收佣金。这是自从纽约股票交易所在20世纪60年代邀请披头士乐队去表演以来华尔街为年轻人做的最好的事情了。目前至少有850多家公司愿意参与到以上的“直销计划”中，公司数量仍在增加。

当然，你不太可能通过公司直销只购买一股股票，因为大部分上市公司都要求最低购买金额在250~1000美元，具体金额由上市公司自行规定。不过，与支付高昂的佣金相比，这还算是比较小的缺憾。

直销的好处显而易见：一旦你买过这个上市公司的股票，你就可以持续地从公司那里直接购买，佣金费用全免。并且公司一旦分红，你的现金红利将自动转换成股份。大部分情况下，你与公司的销售代表直接联系，而不用通过证券经纪商。

多多留心这样好的投资计划，它使原本被市场隔绝的投资者也可以参与到股市中来。

如果你还是执著于每次只买一股股票，那也有个投资计划适合你。但是，首先你必须参加全国投资者俱乐部协会（National Association of Investors Corporation,NAIC），它是一个支持全国投资者俱乐部的一个组织。

1996年1月会员费是一年35美元。个人会员或家庭只须支付14美元的年费就可以订阅月度期刊《更好的投资》（Better Investing），这本杂志为股票投资者提供了很多有用的信息。大部分的内容面向有经验的投资者，当然也有一小部分的内容是针对投资菜鸟的，你可以从中学到很多东西。除了期刊，你还可以有机会以7美元的交易费用购买1~10股151只不同的股票。

这种“只买一股”的投资计划专为儿童而设，尽管仍然会面临投资年龄的问题。大部分的州政府会要求你达到18岁或21岁以上才能购买股票。否则，父母或监护人可以代表你，不管怎么样，你都需要找到一个人来代你签署。

这个计划是这样运作的：协会提供你所有151只可供投资的股票名称，你选择要买的股票和当前的股价，然后把股票清单、标有购买金额的支票、每家公司7美元的交易费用和额外10美元的差额费用邮寄给协会。举例来说，麦当劳的股价是40美元，你就邮寄57美元。

为什么要这额外的10美元差额费用呢？原因是这样的：如果股票价格在你邮寄的当天和协会处理订单的那天之间出现上涨，这10美元就用来弥补这差额。无论是什么情况下，这10美元都不会被浪费。无论你买了一股后还剩下多少钱，余额还可以用来买零股。这样一来，你可能实际买到了1.0625股、1.125股或1.25股。

这时，你就需直接与上市公司的销售代表联系。因为所有在协会名单上的股票都有红利再投资的条款，一旦上市公司分红，你就得到了额外的股份。你也可以以名义价格再买入该股票。

如果你打算卖出股票，你可以通过经纪商或联系上市公司的销售代表。卖出交易将在第二天以市价执行，也就是说，你事先无法得知卖出价格。

如果你不便加入协会，那么，你还可以加入投资者俱乐部。这种俱乐部遍布城乡、学校，甚至是一些监狱。

加入投资者俱乐部与加入学校的股市模拟比赛很像。两者的区别在于：如果你加入俱乐部，你投资的是真金白银。大部分的俱乐部成员每个月在成员的家里聚会一次，大家会热烈地讨论最近的投资心得和成功策略，大家通常会根据投票结果来决定买入或卖出股票。

每个成员约定每个月投资固定的金额。这个额度可能是50美元或者100美元，只要大部分人同意就行。结果显示，大部分人在参加了俱乐部之后的投资成绩明显优于他们自己单枪匹马地运作。那是因为俱乐部有很多严明的投资纪律：每个成员不能恐慌地抛售股票，因为俱乐部中冷静的那些人会否决他们的提议；在不能说服各成员购买该股票之前，每个成员不能购买某只股票，这就迫使他们事先要做足功课。如果某人说“我推荐迪士尼的股票，因为我排队买咖啡的时候听到了很多关于它的小道消息”，他会被大家所讥笑。

要成为投资者俱乐部中有投票权的成员，你必须年满18岁，就像我们前面所说的那样。即使你不满18岁，你也可以参加会议，发表自己的建议，参与讨论。如果有投票权的成员愿意做你的代理人，你就可以通过他来进行股票投资。

在交易所买股票

如果有人让你列举五个全美不可或缺的机构，你会首先想到哪几个呢？军队？警察？国会？法院？电力公司？水务部门？还是医院呢？闭上眼睛沉思一分钟，现在就挑选五个出来。

你的清单中包含股票市场和债券市场吗？大部分人可能都没有这个选项。当我们考虑必要的服务给予我们食物、煤气、住房、电话时，华尔街并不会立即映入我们的脑海。但实际情况是，金融市场不仅对股票和债券的持有者意义重大，而且对整个社会的安定也有着很重要的作用。白宫可以休息一个月，而全世界并无影响，但如果没有股票市场或债券市场，我们的整个经济系统也许会失灵。

如果没有股票市场，需要通过发行股票筹集资金的公司将时运不济，因为没有市场就没有买家。如果没有债券，已经有了5万亿美元财政赤字的美国政府就无法靠发债券来集资用于财政支出。这将导致两个严重的后果。政府可能会开动印钞机，这样就会使美元贬值，削减购买力，或者它会暂停支付账单，使数百万的美国人失去主要的收入来源。公司就会破产，银行也会破产。人们会在最短的时间里去银行挤兑，结果发现银行的钱都没有了。商店会关闭，工厂会关闭，数百万人会失业。你会看到他们在街头游荡，在垃圾筒里寻找吃剩一半的比萨。社会文明将走向终结，只因为市场关闭了。由此可见，证券市场的重要性远比我们认为的重要得多，如果没有它们，我们无法长久地生存。

证券经纪商的角色

让我们假设你有足够的资金来做投资，接下来就需要到证券经纪商那里完成这些交易。如果你当真打算投资，最终就会达到这一步，因为证券经纪商是你通往股市的重要中介。

由于你自己无法在股市直接买卖股票，你也就需要选择一家经纪商。美林、美邦、添惠（Dean Witter）、嘉信理财等是家喻户晓的证券经纪商。其中嘉信是个真人的姓名，威特是已经过世的威特先生的姓名，其他几家都是几个名字的合成。

这些证券经纪商们试图给人们自己公司历史悠久、经营稳定的印象，可是其实他们已经多次整合和更名。一直以来，证券经纪商靠天吃饭，难以稳定。

主要的证券经纪商都接受股票、债券、共同基金的交易，这些都必须遵守政府的相关规定。但除此之外，他们也有所不同。所谓的“全能证券经纪商”，比如美林通常收取比“廉价证券经纪商”（例如嘉信理财）更高的佣金，“超级廉价经纪商”则只收取更低廉的费用，当然服务种类也就少很多了。

你付给全能经纪商更高的佣金，不仅使你享受其多方面的交易服务，也让你分享其高质量的研究报告和投资建议，而廉价经纪商一般只为客户代理交易，而不提供专业意见。

在此，你又需要做出一个新的决定，那就是选择一家证券经纪商。最好的方法就是去拜访你所在区域里的各家机构，尤其是你亲戚或朋友推荐的那些机构。你完全可以货比三家，从容选择。有一些经纪商在股票投资方面非常有经验，而有一些经纪商可能是刚刚结束短期培训，缺乏实际经验。总而言之，找一个优秀的证券经纪可以为你的投资增色不少。

一旦你选定了自己的股票经纪商，下一步就是开立账户。不过，开户一般最低年龄要求21岁，否则无法开立股票账户。在很多州，最低投资年龄的规定就和饮酒年龄的规定是一致的。年满16岁可以开车，年满16岁可以参军，但还是没到法定的可以投资的年龄。

为了避开这个法定投资年龄的问题，你可以让你的父母或监护人开立账户，然后代理你进行投资。这就像你取得了限制性驾照之后，你开车的时候，副驾驶座位上要求有一个拥有驾照的成年人来指导你。

再让我们假设你已经拥有了这样一个托管性质的账户，并把钱交给经纪商，告诉他你想买迪士尼的股票。一个优秀的全能经纪商会在电脑上敲入迪士尼的代码，并将所有屏幕上显示的关于迪士尼的最新信息都告诉你。

他会将公司内部分析师制作的关于迪士尼的研究报告发给你看，如果分析师所提供的内容有价值，那对你的投资将会起到很重要的作用。

也许当下分析师不看好迪士尼，认为它暂时被高估，或主题公园较低的入园率会影响公司的盈利，也有可能分析师会建议你回避迪士尼，而推荐给你其他他们更看好的股票。

如果你已经做了充足的功课，且认定了迪士尼就是你的购买对象时，你完全可以按照你的想法来操作，毕竟，钱是你自己的。

接下来就需要考虑价格了。同样，你要做出选择。你可以以“市价”来买（经纪商执行交易时该股的市场价格），也可以以“限价”来买（设定一个购买的价格上限），不过限价指令也有缺点，那就是股价可能根本到不了你设置的那个价格，那样你也就买不到任何股票。

让我们再来假设你的证券经纪商通过交易系统告诉你迪士尼现在的股价是50美元，你决定以市价买入，经纪商就把你的交易指令通过交易系统传输到纽约证券交易所。

纽约证券交易所是世界上久负盛名的交易所，坐落于华尔街大街旁的布罗德大街82号，它是一座华丽的建筑，建筑前面的古希腊柱子容易让人联想到这是一家政府法院或是邮局。市场上也存在其他证券交易所，但是纽约证券交易所是迪士尼上市交易的地方，也就是说迪士尼的股票可以在这个场所里进行买卖。

如果你有空来到纽约，又没有筹划更好的游览项目，纽约证券交易所倒是值得到此一游。你可以首先来到一个挂满了照片和显示屏的展览厅，在那里摁下按钮，重温1790年股票市场是如何在一颗大树底下开始的故事。回想当年，就在这棵空旷的大树底下，先锋投机者和马匹交易商通过嘈杂的、无止境的拍卖进行马匹、大麦、白糖之类物品的买卖。在美国独立战争期间，当北方获胜之后，这些交易商得到了拍卖政府发行的为了支付战争借条的机会，借条这种临时凭证，是第一个在美国市场里出售的金融商品。

在此之前，为了防御侵略者的入侵，一堵墙（Wall）沿着华尔街砌筑了起来，这就是华尔街（Wall Street）得名的由来。起初，这群交易商坚韧地站在大树下交易，但是没过多久，他们还是经受不住日晒雨淋，于是就把交易场所搬进了当地的咖啡吧内，在那里至少还有为他们遮风避雨的屋檐。当买卖逐步做大之后，他们索性把附近的地下室和阁楼临时租下来作为交易场所，直到最后，找到一个可以长期租借的房子。1864年，就在离当年他们站着交易的那颗大树不远处，他们建造了一个交易场地，这就是早期的纽约证券交易所。

穿过布满照片和显示屏的交易展览厅，你能听见导游一个简短但最为激动人心的介绍，顺着人头攒动的参观者从长廊那头传出的声音，你透过一个巨幅展示橱窗向下俯视，就能看到一百英尺以下的交易大厅，所有的交易就在这个大厅里进行着。这个交易大厅看上去就像是一个足球场，大厅里狂热的嘈杂的气氛就像球场比赛激战正酣。

你可以看到成千上万的交易员，穿着运动鞋和色彩斑斓的制服外套在交易所的交易大厅里四处奔跑着，挥动着他们的手臂，朝着其他交易员叫喊着引起他们的注意。还有一些没有匆忙奔走的人，他们在交易大厅里分散地聚集在不同的地点，这些固定站点就是交易所的“交易台”（post）。每一个交易台上方都有一台电视显示屏，悬挂在纵横交错的钢梁和管道之间。透过钢管下面的这些显示屏时，你可以看见多只不同上市公司的股票正在买卖。

在参观者的长廊里，你可以通过你所站的有利高位看到迪士尼的交易台，如果你乘着电梯下楼，然后蹑手蹑脚地绕过保安，你可能会立刻到达交易所的交易厅里，然后兴致高昂地挤进人群亲自去买上一股迪士尼，但是这是无法运作的。你的买入指令必须先进入经纪行的系统，然后通过经纪行传达到那些穿制服的交易员手中。这些交易员才是实际上真正操作买卖的人，有时他们是为了自己操作，但更多的是效劳于像你这样的把买卖指令发给他们的来自世界各地的投资者。

交易台的基本交易程序数十年都没有改变过。我们最好把它想象成一个永不谢幕的拍卖会，而拍卖物是同一件被买来卖去的物品。实际上，这件物品就是迪士尼的股票。

如果一个交易员在迪士尼的交易台上叫喊着“49.875美元（即49又7/8，美股交易报价的最小变动值为1/8）1000股”，这意味着他的某位顾客想以每股49.875美元的价格抛售1000股迪士尼股票。假如在另一个交易员的交易台上有位顾客想以49.875美元的价格买下1000股，那么这两个交易员就可以撮合成交。但是，实际情况并不会总是这样发生。也许在那个特定的时刻，没有人想去以这个价格买下股票。于是乎，卖方交易员不得不把价格降低到49.75美元或是49.5美元，直到他的报价能够吸引到某个买方。

另一种可能发生的情况是，有一位买方想以49.875美元的价格购买股票，但是那个时刻没有人愿意以这个价格出售股票。于是乎，买方不得不把他的出价提高到50美元或是50.125美元，直到提供的买价足够高得可以吸引某个卖方。

股市从上午9:30开盘，直到下午4:00收盘，随着买卖的进行，股票的价格就像刚才所描述的那样，拍卖价格时涨时跌。在这样嘈杂喧闹的环境中，一位被称为“交易专员”（specialist）的人站在交易台上，听着卖方和卖方的报价，看着买卖信号，撮合买卖双方的报价，使每笔交易有条不紊地进行着。

目前，每天都有超过100万股的迪士尼股票和其他2600个上市公司的3.38多亿股的股票在纽约交易所交易。你可能疑惑，单单一个站在交易台中央上的迪士尼交易专员怎么能够处理这么大的交易量。显而易见的答案是：他无能为力。

尽管大多数投资者不会察觉，然而85%的买卖要约是通过计算机完成的。无论是场内还是场外交易市场，计算机都在处理着更多的交易。华尔街投资银行的交易部门通过计算机与其他交易商直接交易。当你从参观走廊俯视交易大厅时，你看到的是一个五彩缤纷却已经迅速过时的景象。

拥有一个不错的计算机网络，也就不再需要几百个人跑来跑去，并且扯着嘶哑的嗓子叫喊，电脑系统会自动显示买卖报价信息，而且大都是成交信息。

纽约证券交易还有一个针对于小额交易特殊的配对系统。你的迪士尼股票购买要约可以直接传输给纽约证券交易所的计算机系统，它会直接和来自其他人的卖方要约匹配起来。

股票交易完全是匿名的。它不同于你在跳蚤市场或是仓库拍卖时所做的交易，在一个股票交易中，你自始至终不必面对交易对手。你也不需要像从邻居那儿买一辆二手车那样当面谈判，竖着耳朵听迪士尼股票的卖方告诉你他为什么要卖出股票。

人们卖出股票的动机有多种多样。也许他需要钱来交大学学费，或是要重新粉刷房子；或是要度假；也许他不喜欢迪士尼最新的电影，而且他不像你对公司的前景那样乐观；或是他发现了另一只更好的股票。然而，不论他卖出股票的动机如何，都和你无关。只要你已经做足了功课，你就会知道你为什么要买。

计算机把你和一个卖方匹配起来以后，交易的信息将会通过电子报价系统在电视荧屏的下方显示出来。你是否曾注意到那些不断滚动的字符串？每一个代表着一个实际交易的记录。例如，“迪士尼50，50美元”显示的是50股迪士尼股票刚以每股50美元的价格成交。换言之，如果你刚刚以每股50美元买了50股迪士尼的股票，全世界都会知道，因为那个小小的“迪士尼50，50美元”字幕不仅将会出现在交易所的电视屏幕上，而且会出现在从波士顿到北京的各大券商和投资公司的电子显示屏上。

安迪·沃霍尔（Andy Warhol）是金宝汤公司这个知名的公众上市公司的著名画家，他曾经说过：“由于媒体无所不在，人人都有可能曝光出名15分钟。”沃霍尔仅仅是在说笑，但每笔不小于50股的股票交易确实让你获得了5秒钟的国际知名度。

股票交易的其他场所

一百年前，除了纽约和美国两大证券交易所外，全美还有许多证券交易所。密尔沃基有一家，在圣弗朗西斯科、费城、得梅因和达拉斯也都有交易所。一个股票迷可以抽空在全美范围内赶场，就像一个垒球球迷在不同场地看球一样。然而，比较小型的交易所逐渐失势，其中的大多数已经销声匿迹。

如今的两大交易所是纽约证券交易所和纳斯达克证券交易所。其实，纳斯达克代表什么？这样的问题也许会难住很多人，许多在华尔街工作的专业人士可能都不知道，因为它是个很长的约定俗成的短语，所以很少有人用它的全名。

纳斯达克是那些由于规模太小而无法在一般场内交易所上市的公司愿意选择的交易场所。在同一天，一个在底特律的买家，也许要比在圣安东尼奥的买家为同一只股票多支付10%~20%的交易费用，原因在于那里没有可以赞助投资者追踪最新股价的行情显示系统。场外交易市场往往受赌徒和投机者所青睐，而一般投资者则避而远之。

场外交易市场的经理人员最先发现计算机能对股票交易产生革命性的影响，他们意识到并不需要一个像纽约交易所那样的巨大的交易平台，他们也不需要华丽的大楼，更不需要几百个交易员在交易市里挥舞着手臂跑来跑去。他们需要的只是几台电脑终端，以及足够数量的交易者坐在电脑前对着屏幕进行交易。PRESTO就是纳斯达克自己的电子交易平台，从技术上说，它不是一个严格意义上的交易场所，而只是一个计算机网络而已。

如果你要购买一只在纳斯达克上市的公司股票，例如微软，你的经纪人将你的指令输入纳斯达克计算机系统，计算机系统屏幕上立刻显示出所有其他想要买卖微软股票的指令。随后，全美各地的纳斯达克“做市商”就会利用其电脑终端，自动地将交易撮合起来。

为了撮合股票交易，一个纽约证券交易所的专业人士不得不整天筋疲力尽地站在他的位置上，而纳斯达克的做市商却能坐在舒服的椅子上办公。当纽约证券交易所的专业人士充当指令撮合者的角色时，纳斯达克市场的做市商却将自己置身于每笔股票交易之中。他们从卖家处买入股票，并转手直接将那些股票以高一些的价格卖出，差价就是他们的利润。

创办25年来，纳斯达克市场发展非常迅速，如今已经是纽约证券交易所的主要竞争对手，也是美国第二大繁忙的股票交易市场。在20世纪七八十年代，许多名不经传的小型公司都能在纳斯达克上市，例如当时的微软、苹果电脑、世通、英特尔等。这些公司如今已经发展成为能够雇用成千上万名员工，创造几十亿美元销售额的世界闻名的巨头，而它们仍在纳斯达克上市交易。

如何阅读股票资讯

一旦购买了迪士尼股票，你就会冲出去买报纸，打开商业版面查看它的股价。这是股票持有者每天早上都会做的事情，换言之，这是在他们洗完澡、刷完牙、穿好衣服、泡上咖啡后的最重要的事情。

鉴别什么人是投资者的一个方法就是看他们如何读报。投资者读报一般不会像其他读者一样从化妆品、体育或是安·兰德斯（Ann Landers）的专栏读起，他们会直接翻到商业版面，手指顺着股票列表向下搜寻他们持有的公司股票昨日的收盘价格。

随着眼之所见，他们的表情可以瞬间即变。也许你在自己家里已经注意到了这一点，你坐在早餐桌旁，你父亲正盯着股票表格（家里通常都会是一个父亲那么做，尽管越来越多的女性正对此产生兴趣）。如果他的脸一下子拉得很长，并且责怪你从不随手关灯、浪费电费，那么，你可以确信他刚刚发现他的股票下跌了。反之，如果他开始哼着《向总统致敬》之歌，并提出给你增加零用钱，或是说他将支付你去参加正式舞会的豪车费用的话，那么你可以确定他的股票涨了。

在交易时段，证券交易所会正常开门营业，股票会迅速换手，股价变化瞬息万变。但在下午4点闭市铃声响起之时，交易停止，每只股票完成全天最后一笔交易。这最后一笔交易的价格叫做收盘价，也就是次日早上报纸上刊登的股票报价，那也是投资者翻到商业版面所要搜寻的数字。报纸上股票报价的样式如下所示。

这块狭小的版面包含了许多信息：股票的名称，迪士尼，在左起第二栏；在第一栏可以看到两个数字，
和
，这代表了
美元和
美元，你会发现
美元是过去12个月人们购买迪士尼这只股票支付的最高价，而
美元则是最低价。由此可见，人们购买同一只股票愿意支付的价格区间很大。

事实上，纽约证券交易所平均的股价每年离其基准价的上下浮动大约是57%。更不可思议的是，在纽约证券交易所交易的股票中，平均有1/3的股票每年距离其基准价的上下浮动在50%~100%之间。与此同时，甚至有大约8%的股票股价上下浮动幅度超过了100%。举例来说，一只股票在年初售价12美元，在乐观情绪的引导下上涨到16美元，随后又在悲观情绪的打压下跌到8美元，从8美元到16美元在上下100%的价格区间内变化无常。显而易见，在同一年度，对于同一家公司，投资购买股票的成本千差万别。

你也将注意到股价是以分数而非小数的形式来报价的，因此37.75美元往往表述为
美元。这种旧习俗的数字系统要追溯到那些把钱分成8份的古代西班牙人，这也难怪在大盗电影中鹦鹉常常嚷着叫“8份瑞尔”（指西班牙古银币）。

华尔街沿用了这种在计算中使用八分之几的习俗，因此人们习惯于说某某股票上涨了“
点”、“
点”，而不会说它今天上涨了“一角”、“二角五分”之类的话。在华尔街，“点”（point）指的是“美元”（dollar）。

从右边最后四栏中的“最高价”，“最低价”，“收盘价”和“股价变动”你能了解昨日交易的概况。在昨天这个特定的交易时段，人们为迪士尼支付的最高价格是
美元，最低为
美元，当天最后一笔交易的价格为
美元。（这个价格就是人们在报纸上搜寻的收盘价。）迪士尼股票比前一天收盘价上涨了0.25美元，所以在“股价变动”栏中显示的是+
。

“股票名称”右侧一栏是“股息”。股息是上市公司对于购买其股票的人们的一种回报方式，有些公司支付巨额股息，有些支付得较少，而有些则不予支付。稍后将有更多关于股息的内容。

数字0.36在此是指“三角六分”，这是迪士尼目前的年息水平，即你持有的每一股股票可以得到三角六分。

在“股息率”一栏中，你能得到更多关于股息的信息，因此你可将其与储蓄账户或是债券的回报率进行对比。这里的股息率是将迪士尼当年支付的三角六分股息除以其收盘价得到的，其结果是0.625%，也就是说，如果你以现价投资迪士尼，你能得到的资金回报率是0.625%。

与如今储蓄账户支付的3%的收益率相比，0.625%的回报率是相当低的。但是，投资迪士尼的股票不仅仅是为了获得股息。

在“股息率”一栏的右边是“市盈率”，“市盈率”是“股价-收益比率”的缩写。市盈率是用股票价格除以公司股份年收益而得到的比率。投资者不需要自己计算，因为它能在每天的报纸上查到。

当人们考虑是否要购买一家特定公司的股票时，市盈率可以帮他们判断其买入价格便宜与否。市盈率因行业而变，而在一定程度上也因公司而不同。所以，最简单的方法就是用一个公司现在的市盈率与其以前的市盈率进行比较。

在如今的市场中，股票平均的市盈率是16，可见迪士尼23倍的市盈率显得比平均股价水平贵了一些。但是，考虑到迪士尼的市盈率在过去15年里在12~40之间变动，因此，其23倍的市盈率并没有超出历史的估值区间，它之所以比平均股价要贵，还是因为公司业绩较为突出。

最后一栏是“成交量”：这是指在昨天的交易时段里，股票在交易所买卖的数量（即交易成交的手数）。由于1手是指100股，所以你要将这个数字乘以100，因此，成交量为11090，表明110万股迪士尼股票在昨天换手。尽管成交数量对于普通投资者并不重要，但它让你意识到股市是一个非常忙碌的场所。

如果把三大交易所（纽约证券交易所、美国证券交易所和纳斯达克市场）的成交量相加，其日均交易量可以高达5亿股。

由于有了家用电脑和电子行情报价系统，人们不再需要看到第二天的报纸才能查询他们的股票。在一天中，为了获知股价，他们可以观看电视频道，也可以登录电脑系统，或是拨打800电话查询，甚至可以利用连通通信卫星的手提式网络接收装置。投资者可以随身携带一些电子设备，随时随地（如在漂流、航海或是登山的时候）查询股票行情。

这些技术都有一个弊端，那就是导致人们过于专注股价每日的变动。如此一来，股价涨跌无序，心情也就起伏不定，真是有百害而无一利。如果你是个长线的投资者，那么，无论迪士尼的股票今天、明天或是下个月是涨是跌，甚至是单边下跌，都不值得你太在意。

股东的权利

股票是非常民主的，它们不带任何偏见，也不在乎它们为谁所拥有。黑人或白人，男人或女人，外国人或本国人，道德高尚的人或罪人，都能成为朋友。它不像一个华丽的乡村俱乐部，在加入之前必须通过会员资格审查。如果你想购买一家上市公司的股票并成为它的股东，上市公司无权阻止。而且，一旦你成为股东，它们也永远无法主动让你出局。

即使你只拥有迪士尼公司的一股股票，你也会和拥有其百万股股票的股东一样，享有和他们大致相同的基本权利和特别待遇：你将会被邀请参加在加利福尼亚州的阿纳海姆举办的迪士尼年会。你可以在那里坐在华尔街巨头的旁边，听取迪士尼的最高管理者向你汇报他们的战略发展规划。你也将获得免费的咖啡和油炸面包圈，以及获得对公司里的重要事件做出投票表决的机会（例如谁将成为迪士尼董事会的成员）。

以下是一些例子，免费赠品、商品，等等，某些公司的股东因拥有股票而收到红利。

这些董事既不是迪士尼的雇员，也不用直接向公司的老板汇报。他们制定战略决策，并且监督着公司高层的所作所为。从根本上来说，公司的存在是为了股东们，而董事则代表了股东们的利益。

在选举中，上市公司使用的是一股股票一张选票的系统。因此，如果你只拥有迪士尼的一股股票，你的这一张选票与那些可以投上百万张选票的股东相比是无足轻重的，毕竟他们拥有上百万股股票。然而，公司对待每一张选票都是十分严肃的，由于它们意识到大多数的股东不能为了参加年会而打断自己的生活旅行前来参与那些重要事情的决策，因此他们会发放缺席选举人选票。如果你忘了填写，他们会及时给予提醒。

无论何时何地，如果你不再喜欢公司的管理、政策或是发展方向，你总是能够自如地行使你最终的否决选票，并卖出你所持有的股票。

一年中，你将会收到四次上市公司的业绩单，告诉你公司目前的运营情况、销售状况以及最后一季度的盈利和亏损情况。一年一次，公司还会给你寄来非常详细的综合年报，大多数的年报都会使用特别的纸张影印，还附带好几页的照片，稍不留意，你很容易把它们与那些质优价高的杂志混淆起来。

在年报的前几页，公司领导会对公司年内重大项目予以说明，但真实的情况往往隐含在财务数字中。除非你受过专门的训练来理解这些数字，否则你一定会因疑惑和枯燥而倍感沮丧。你可以通过接受一些良好的会计课程培训来获得必要的训练。一旦你这样做了，那些枯燥的数字确实会变得非常激动人心，这种训练比学习译解密码更加令人激动，而且可以使你成为一个出色的投资者。

法规要求上市公司必须向所有股东派发年报，公司不得以任何理由漏写漏派年报。它们也不能取消股东年会，或是编造些借口不通知某个股东参加年会。它们更不能隐藏事实真相，不管这些事实有多么令人不快。不论好坏，它们必须报告所有的事项，确保每个股票的所有者都能确切地知道发生了什么事。

举例来说，假使装配线产生了混乱、产品卖不出去、公司面临亏损、执行总裁携款潜逃或是某些客户对公司提出了令人厌恶的诉讼，上市公司都必须如实地告诉所有的股东。

在政治领域，选举官员和候选人夸大事实来支持他们的观点是司空见惯的做法。即使政客歪曲了事实，我们说这就是政治。但是，当一个上市公司歪曲了事实，那就是华尔街的丑闻。

那些故意误导股东的上市公司（这是很少发生的情况）将面临严厉的惩罚，而且那些犯罪者会被处以罚款甚至监禁。即使是那些因为无心之失（这是比较经常发生的情况）而误导了股东的公司，也会在股市中得到惩罚。一旦股东们意识到公司没有告诉他们所有的事实，那些一流的投资者就会立即卖出他们的股票。丑闻散播开来后，公司股价一日之内腰斩一半也不足为奇。

如果公司股票的价值日损一半，那么，公司大大小小的股东以及从执行总裁到普通员工的公司内部人员都会受到影响。因此，即使只是为了自身的利益，他们也会确保公司如实地披露事实而不夸大事实。他们知道，公司在几百个甚至是上千个股东的注视下，事实迟早会被公开的。如果一个棒球运动员的“粉丝们”每天都在关注着他的个人成绩表，并且知道他的成绩是击打.220，那么，他就不能吹牛说他平均可以击打.320。华尔街的游戏规则与此同理，如果公司的收入平平的话，一个上市公司不能吹牛说它的收入打破了记录，毕竟有太多的投资者正在密切地注意着。

投资的目的在于获利

公司经营只为了一个简单的理由——获利。无论它们是公有制或是私有制，被单一股东控股或是为一百万个股东所有，它们想要获取利润这个目标都是相同的。

支付完所有账单后所留下的那些钱，就是所谓的利润。它能在任何生意往来的所有者中进行分配，不管它是通用电气、百事可乐、美国漫画出版社（Marvel Comics）或是清洗你那辆周末曾在路上飞驰过的汽车的洗车场。如果你不打算获利，你就不会愿意拿着水桶和一块沾满肥皂的海绵站在烈日下帮人洗车，可能你很享受洗车的感觉，因为每一次你都能用水管迅速地淋湿自己，在夏天让自己保持凉爽，但那并不意味着你就会免费劳动。

对于公司的股东来说也同样如此。他们购买公司的股票，不是仅仅为了被邀请去参加年会的那点乐趣，或是为收到一份寄给他们的公司年报副本。他们之所以会购买该公司的股票就是希望公司能盈利，并且迟早会把一些利润分配给他们。

为富不仁的错误观念仍然广为流传：那些为了获利而做事的人通常被认为是贪婪和卑鄙的，他们总是尽可能地从世上赚取快钱，而当一个人赚取大笔财富时，他必定是以造成大多数其他人的损失为代价。

虽然拥护这种观点的人正在日渐减少，但现在这种想法仍然隐存于许多人的心中。有人有所得就有人有所失，这是共产主义基本的观点，这种观点也曾经在校园或中盛行，他们从不错过任何一个机会去谴责那些先己后人、把自己的财富建立在工薪阶层痛苦之上的资本家们。

在此之前，我们提到过亚当·斯密的《国富论》，这本著作在200年后仍广为流行。你可能想对此进行抨击，但只要我们是资本主义并具有逐利性，亚当·斯密的“看不见的手”理论就会引导资金流向最能盈利的地方。

个人电脑的发明应用，就是近期能够验证“看不见的手”理论的一个真实例子。电脑发明之后，人们逐渐被它吸引，相关的新公司相继成立，随后大批投资者排队竞相购买电脑公司的股票，从而投入数十亿美元进入电脑行业。其结果是促使物美价廉的电脑更快地面世，激烈的竞争促使各种成本下降。与此同时，残酷的竞争使许多电脑厂家惨遭淘汰，也使生存下来的企业能够生产更加物美价廉的产品。

物竞天择、适者生存的道理不只存在于动物世界，也同样存在于资本市场。经营管理好、盈利能力强的企业能在股市中得到回报，因为企业如果经营业绩优良，股价自然就会随之上升，这样一来，企业的管理者和员工以及其他持股投资者就会坚定持股信心。

如果企业管理较差，结果自然不容乐观，它的股价自然就会不断下跌，所以糟糕的管理就会得到市场的惩罚。股价的下跌会使投资者愤怒，甚至迫使公司董事会解雇那些糟糕的管理人员，或是采取一些其他手段来保持公司的盈利能力。

总之，盈利能力强的公司较之盈利能力弱的公司更能够吸引更多的资本投资。仅靠更多的资金投入，盈利能力强的公司能够获得更多的资源去扩张和成长。而盈利能力较弱的公司将会遭遇融资困难，在缺乏资本供给的情况下慢慢消亡。

公司经营必定出现优胜劣汰，这说明没有多余的资金会被浪费投资于盈利差的公司，随着业内盈利能力最差者的退出，资金会流向那些能够更好地利用资金的公司。

所有的员工都应该树立以盈利为导向的观念，因为一旦他们工作的公司不能盈利，员工将很快失业。利润是业绩的标志，它意味着公司的产品物有所值，能够创造利润的公司总是被激励不断地去重复它们的成功，并扩展到更大的领域，进而意味着公司创造了更多的就业和更多的利润。

如果资本家和投资人都是自私自利和贪婪的，只是想着如何充实自己的腰包，那么富甲天下的美国又为什么最乐于做慈善事业呢？美国是世界上捐款最多的国家，而且其中个人捐款占据了大部分。以1994年为例，美国居民自掏腰包捐款1050亿美元去帮助那些无家可归的弱者、失业的年长者、医院、教堂、博物馆、学校以及退伍老兵，并捐款给联合劝募协会（United Way）和杰瑞儿童收容院（Jerry's Kids）等公益事业。

资本主义并非一个零和博弈，除了一些无赖骗子，大多数有钱人不愿把财富建立在他人的贫穷之上。如果富人越来越富有，果真会使穷人越来越穷困，那么我们作为世界上最富有的国家，将理所当然地产生出世上最穷困潦倒的人，然而，事实却恰恰相反。

美国的确也有相当数量的穷人，但其贫穷程度却不像你在印度、拉丁美洲、非洲、亚洲或东欧等资本主义早期发展阶段国家所看到的那样严重。当公司获得成功并变得更具盈利性，这就意味着这个国家将有更多的工作机会和越来越少的贫穷，这种情形与政客所言刚好相反。

股价高低取决于盈利增长

每个股东都希望上市公司有所增长，这种增长不是指公司因为变得太大而不得不搬到一个更大的办公楼，尽管搬到更大的办公楼也是一种增长的表现。这里的增长意味着利润的增长，也就是说，公司今年要比去年赚得更多。当投资者谈论“增长”时，他们不是在谈论规模，而是在谈论利润，也就是收入。

如果你洗了3辆车，每辆收费6美元，而你所花的成本是2美元的洗涤剂和1美元的海绵，那么，你赚了15美元（18美元洗车收入减去3美元的原料）。如果用同样的洗涤剂和海绵再洗5辆车，你将在不增加原料成本的情况下再赚30美元。你的总收入也就变成了最初的3倍，那就意味着你的钱袋更加充实，因此你可以买CD、电影票、新衣服或是更多的股票。

如果一家公司在12个月里收入翻倍，华尔街就会为此狂欢，毕竟这么快速的增长实属罕见。通常大的上市公司乐于见到自己的收入一年增长10%~15%，而年轻有为的上市公司也许能够增长25%~30%。但无论如何，股东寻求的焦点就是收入的增长。这是股东所寻求的目的，也是促使股价上升的因素。

照此逻辑，假定你有个朋友准备组建一个摇滚乐队，他需要资金购买一些乐器。他给你以下的提议：如果你提供1000美元购买高倍扩音器，他将给你10%乐队的股份。你们俩为此签订了协议。

在乐队为其赢得喝彩声之前，看起来你做了一次愚蠢的投资。你花了1000美元取得一个乐队10%的股份，而其仅有的固定资产便是你购买的扩音器，也就是说，你得到的其实只是你购买的扩音器的10%的所有权。但是，如果这个摇滚组合以一周200美元被当地一家俱乐部雇用，在周五晚上的舞会上表演，那么，现在这个乐队的价值就超过了那个扩音器。因为它由此产生了收益，而你那10%的股份将会得到一周20美元的收入。

随后，如果这个乐队变得小有名气，其报酬上升到每周400美元，收入翻番。那么，一下子你的收入就变成了一周40美元。

如此看来，你所持有的一纸合约已经不再是一文不值。如果你愿意，或许你可以加价转让。但如果你对这家摇滚组合有信心，你会持有你的股份。因为或许有一天，乐队可以打破记录并登陆MTV，成为下一个像Pearl Jam乐队一样赫赫有名的乐队。若果真如此，你将一周从中赚几千美元，而你那10%的股份的价值将远远超越你当初的梦想。

那些购买迪士尼、锐步或是任何其他上市公司股票的人们，他们的投资动机和你投资一个摇滚乐队是一样的。他们指望着迪士尼、锐步等公司收入增加，同时他们期望这些增加的收入中的一部分能以更高股价的形式返还给他们。

股价和公司收益能力一般都会直接挂钩，而这点却常常被人忽视，甚至包括一些精明的投资者。行情观测者认为股票本身也具有生命力，他们追踪股价的涨跌，就像鸟类观测者追踪一只扑腾着的鸭子一样。他们研究各种交易类型，绘制股价运动的图表，对于他们持有的股票，尤其关注跟踪公司收益变化将会带来怎样的市场反应。

如果公司的收益持续增长，通常股价理应上涨，即使没有立竿见影，但最终必将上涨。如果公司收益下降，股价下降也将毫无悬念。因为收益下降使得一个公司的价值降低，这就如同一个失去观众而停止销售唱片的摇滚乐队一样。

对于一个成功的选股策略而言，首先要做的就是找到那些在将来许多年收入能持续增长的上市公司。长期来看，美股股价每年平均递增8%是司空见惯的事，原因在于许多上市公司的收入一般都能以年均8%的速度增长，而且它们还在支付3%的股息。

基于这些假设，在根据你的自身喜好投资一些具有代表性的公司时，也有可能找到一些收益增长更快的公司。但总的来说，大多数公司的收入将以年均8%的速度增长，并且还会支付你3%作为股息，这样的话你的年回报将到达11%。

股价高低与定价是否合理并无直接关系。你也许会听到人们说：“我不会买IBM的股票因为它要100美元一股，太贵了。”其实，或许只是他们没钱以每股100美元的价格买IBM。实际上，一股100美元的价格和IBM股票是否过贵没有关系。一辆150000美元的兰博基尼（Lamborghini）超出了大多数人的承受能力，但对于兰博基尼本身来说，这个价位也许并不昂贵。同样，每股100美元的IBM股票也许很便宜，也许很昂贵，这取决于IBM的收益水平。

如果IBM今年每股收益为10美元，那么，当你以每股100美元购买时，你付出了10倍于每股收益的成本，换言之，市盈率为10，意味着其现在的市场价很便宜。假定另一种情形，如果IBM的每股收益仅为1美元，那么，当你以每股100美元购买股票的时候，你已经支付了相当于其每股收益100倍的成本，也就是说，市盈率为100，如此来看你买得太贵了。

如果你对选择股票持谨慎态度，那么，市盈率是一个复杂的课题，值得进一步研究。既然我们现在涉及这个课题，在此不妨介绍一些关于市盈率的要点。

如果选取足够数量的上市公司，将它们的股价相加，然后除以它们的每股年度收益之和，就会得到一个平均的市盈率。在华尔街，人们对于道琼斯工业股票、标准普尔500股票以及其他相似的指数，也是这样计算平均市盈率水平的，最终得到所谓的“市场倍数”或是“市场交易的平均市盈率”。

由此可见，市场倍数是一个很有价值的参照标准，因为它告诉你投资者此时此刻愿为公司的收入所支付的平均水平。市场倍数时升时降，但通常稳定在10~20倍的区间内，股市在1995年中期的平均市盈率为16倍，看起来既不昂贵也不便宜。

一般来说，一家公司收入增长得越快，投资者为其收益甘愿付出的就越多。这也就是一些新兴成长企业市盈率达到20倍甚至更高的原因，人们期望能从这些公司得到更多，也就愿意支付更高的价格拥有它们的股票。老牌公司的市盈率仅15倍左右，相对于其每股收益，它们的股票价格比较便宜，因为这些公司毕竟发展缓慢，不再令人充满期待。

有些公司的每股收益会稳定地增长，它们是成长型的上市公司。另一些公司的每股收益则是起伏不定，盈亏变化莫测，汽车、钢铁、重工业企业就是这类公司，它们都是周期性的上市公司。由于周期性的公司经营业绩时好时坏，不太稳定，所以，它们的市盈率往往要比成长型公司的市盈率更低，它们仅能在特定的经济环境下才有良好的市场表现。周期性公司的收入水平取决于整体经济状况的好坏，因此很难预测。

一个上市公司赚了很多钱，这并不意味着股东必将因此获益。随后，需要重点关注的问题是：上市公司会如何利用这些钱？上市公司通常会做出以下四种选择。

第一种选择是把这些钱用于有效的再投资。公司可以利用这些资金开设新店或是新建工厂，这样能使公司收益比增长更快。长期来说，这样有助于提高股东收益。比如，一家快速增长的公司能够善用所有资金，进而产生20%的回报，显然远远超过你我把钱存入银行所能赚到的利息。

第二种选择是妄加浪费，比如，用于购置公司飞机、柚木雕刻的办公家具、大理石行政卫浴，用于翻番提高高管的薪酬，或是高价收购其他公司（有些完全没必要的收购对股东是不利的，而且错失了本来很好的投资机会）。

第三种选择是到股票市场回购它的股票，并且注销这些股票。为什么上市公司要这么做呢？因为随着市场上股票数量的减少，剩余股票就变得更有价值了。股票回购对于股东来说非常好，特别是如果一家公司正以低价回购它的股票。

最后一种选择是，上市公司可以用这些钱支付股息。大多数上市公司都选择这么做。支付股息不全是好的信号，毕竟公司支付了股息后，也就放弃了将其用于投资增值的机会。当然，如果没有更好的投资机会，支付股息对于股东来说也是很有益处的。

支付股息是上市公司对你持有其股票给予有偿报酬的一种方式。这些钱会定期直接支付给你，这是上述四种方式中，公司的利润直接让你落袋为安的唯一方式。如果你持有股票的目的在于获取收益，那么收到股息就能如愿以偿。否则，你也可以用股息购买更多的股票。

股息同时也有一种心理优势。在熊市或是调整市道中，无论股价如何变动，你仍然在获得股息，这种额外的收获必将增强你的持股信心。

数以百万计的投资者偏好购买支付股息的股票，而不是选择其他类型的股票。如果你对这种投资方式感兴趣，你可以联系穆迪的投资者服务部门，穆迪是一家华尔街的研究公司，长期以来，穆迪将那些支付股息的公司整理成册。从中我们发现，有一家公司已经一直支付股息长达50年之久，同时还有超过300多家公司10年内一直在支付股息。

在穆迪编辑的《上市公司股利手册》（Handbook of Dividend Achievers）上，我们可以方便地查到这些公司的名册，其中还有一份对于有支付股息习惯的公司的完整统计纲要。

寻找能够暴涨12倍的股票

决定投资一只股票，必须了解它的经营背景。投资者往往对此知之甚少，所以，常常陷入困惑。他们买入一只股票，但却不了解它，只是跟踪它的股价，原因在于这是他们唯一掌握的细节。当股价上涨的时候，他们就认为公司情况良好。一旦股价停滞不前或是下降，他们就变得懊恼或失去信心，因此就卖出所持有的股票。

将股价和股票的实质混为一谈，这是一个投资者所犯的最大错误。它使得人们在股价调整和大跌的时候将股票抛售，当股价在最低位时，他们认为其所投资的公司一定经营得糟糕透顶，实际情况可能是公司仍然运营良好，这也使得他们错失了在低位买入更多股票的机会。

了解公司的经营背景，可以把握公司内部发生的情况，预估在将来如何盈利或是损失。当然，要做到这一点并非易事，有些经营情况的确复杂难辨，譬如，那些分支机构繁杂的公司要比那些生产单一产品的公司更难分析追踪。即使有些公司经营背景很简单，我们也不能轻率定论。

有时，公司的经营背景变得日渐清晰，一般投资者也能洞察得到，从而相信上市公司能够真正给予投资回报。在此，让我们考察两个不同时期的例子：1987年时的耐克公司和1994年时的强生公司。

耐克公司是一家简单的企业，它主要生产运动鞋，兼营快餐以及专业零售，这样的企业任何人都能跟踪分析。在此，我们只需跟踪分析三个核心的要素：第一，耐克公司今年和去年相比是否销售了更多的运动鞋？第二，销售运动鞋是否盈利丰厚？第三，预估明年以及之后的年份销售量能否与日俱增？通过分析1987年的股东季报和年报，我们可以找到一些确切的答案。

自从1980年上市以来，耐克的股票一直处于上下波动中。它从1984年的5美元涨到1986年的10美元，随后降到5美元，又在1987年涨到10美元。分析耐克公司的经营背景，可以发现运动鞋的发展前景无可限量：无论是蹒跚学步的娃娃，还是青少年，甚至是那些小时候没穿过运动鞋的大人，人人都爱穿运动鞋，而且运动鞋还有各种各样的，网球鞋、跑步鞋、篮球鞋等。显而易见，运动鞋的需求一直在增长，而耐克公司又是一个大的供应商。

然而，从短期来看，由于公司现有销售、收入以及将来销售均开始下滑，公司经营显而易见遭遇了困难。当股东收到1987年第一季度报告时，那是个非常令人沮丧的时刻。（就像很多公司的传统一样，耐克公司的会计年度开始于每年的6月份，因此，1987财年第一季度实际截止到1986年8月。）如果你持有耐克股票，你会在1986年10月初的公司信件中得知，公司销售下降了22%，收入下降了38%，并且将来的订单即将下滑39%。这显然不是购买更多耐克公司股票的好时机。

第二季度报告发布于1987年1月6日，结果和第一季度一样糟糕，而第三季度的情况也差强人意。接着跟踪分析，我们欣喜地发现，在和年报一同发布的、1987年7月末的第四季度报告中，有了一些积极的信号：销售仍然下滑，但仅下滑了3%；收入仍然下降，但将来订单增加了。这就意味着世界各地的经销商正在采购更多的耐克运动鞋，通常来说，只有经销商销售信心增加，它们才会增加采购。

通过阅读当年的公司年报，你还会发现，尽管公司连续几个季度收入下降，但耐克公司仍旧盈利不菲。那是因为生产运动鞋的成本相当低，它不同于需要建造和维护昂贵工厂的钢铁产业。在运动鞋行业中，需要的只是一个大的厂房、一些缝纫机器和相对便宜的原料。耐克公司还拥有充足的现金，财务状况良好。

当你翻开发布于1987年9月末的1988财年第一季度报告时，你也许不敢相信自己的眼睛：销售上升10%，收入增长68%，并且将来订单增加61%。由此可见，耐克公司转入了良性循环，事实上，这样好的周期持续了5年，因为耐克其后连续20个季度销售和收入都在增加。

在1987年9月的时候，你不会知道随后连续20个季度的情况。你只是欣喜于公司已经扭亏为盈，但你不会立刻购买更多的股票，因为你会对已经从7美元迅速上涨到12.50美元的股价有些顾虑。

因此，你会等待公司将来的发展，而这一次你是幸运的。股价在1987年10月的股市崩盘中大跌，那些罔顾公司经营实质背景的投资者正在抛售手中的所有股票，当然也包括耐克的股票。因为他们相信晚间新闻的评论员的预测：一个世界范围的金融市场崩溃即将来临。

在这种混乱局面中，你保持了清醒的头脑，因为你意识到耐克的情况正在好转。这样的崩盘给了你一份大礼：一个在低位买入耐克股票的机会。

耐克的股价在股市崩盘后下跌至7美元，并在那个价位上盘整了8天，因此，你有充足的时间打电话给你的经纪人，从而买入耐克股票。持股到1992年末，耐克的股价是你在1987年买入时的12倍多，这就是你找到的能够暴涨12倍的股票。

即使你错过在大跌后以7美元买入耐克公司股票的机会，你仍可以在随后的3个月、6个月或是1年后的每次收到季报时购买耐克的股票。虽然不能使你的资金变成原先的12倍，但你仍然能够实现10倍、8倍或是6倍的投资回报。

耐克公司股价K线图（1986~1988年）

注：1990年耐克股价达到40美元；1992年耐克股价达到90美元。

解读美国强生公司

任何投资者都可以参照的另一个明了的例子是美国强生公司。林奇也同样注意到这家公司，而这不用依靠什么特别的才能便能做到。只须翻阅强生公司1993年的年报，你可能也会得出同样的结论：投资这家公司。

关于1993年的年报，强生公司是在1994年3月10日公布的。第一眼你就能在年报的页面上发现过去两年中强生股票的悲惨命运。股价从1991年底的57美元缓跌到年报发布时的39.63美元。

你一定怀疑是哪里出了问题，因为对于处在市场上升周期的这样一家大公司却创造了这样一个糟糕的股价。通过浏览年报，你希望找出那些导致股价下跌的利空消息，但每处你所看到的都是利好，大多数这些消息都被记录在年报第42页。公司的收益在过去10年间呈直线稳步上涨了4倍，销售状况也同样呈现稳定增长。

强生同时提到，公司连续10年提升了分红。但更令人不可思议的一点是：公司其实已经连续32年提高了分红，这可能是因为美国强生公司希望尽量保持低调罢了。

同样在年报第42页，你能发现近几年强生公司变得更具生产能力。在1983年，强生公司仅靠77400个员工创造了60亿美元的产值，而在1993年，依靠81600个员工，公司生产并销售了140亿美元的商品。可以看到，公司仅仅靠增加4200名员工就创造了多出一倍的产值。1989~1993年，销售额从97亿美元增加至140亿美元，而员工的数量却在下降。

这告诉我们，强生公司开始变得高效并善于缩减成本。公司的员工能更有效地利用他们的时间，并能为公司、股东（尽管你不能在股价中直接看到）和他们自己创造更大的价值。许多员工持有公司股份，即使是那些没有持股的员工，也会因为销售额上升和利润的增加而得到更多收入。

在年报的第25页和第42页中，你能发现强生公司在1993年回购了300万股公司股份，在10年间共回购了1.1亿股。强生用数以亿计的美元铸就了这样的成功。当一家公司把它的股份从股市中撤出，投资者们很可能从中获利，因为更小的股本意味着更多的每股收益，而这会使得股价变得更高。看着强生的股价，你不会想到这是由于公司进行股份回购而促成的。

强生公司年报在第29页的公司资产负债表中显示，公司有超过9亿美元的现金和有价证券，并且公司的权益总额价值55亿美元。强生有15亿美元的长期负债，这对有55亿美元权益资本的公司来说是较为适宜的。因为有了这样的金融资本，强生公司将不会面临破产的风险。

此刻，你可能正诧异这个故事的问题出在哪里？强生是否可能还没有为自己的将来做好准备。年报封面的标题揭示了一些不同方面，上面用大字写着“依靠新产品促进成长”。细节方面在文中提到，在1993年，公司34%的销售额受益于过去5年中对市场的产品推销。

在第42页上，你能发现在1993年，强生公司花费超过10亿美元用于研发，这占据了销售额的8%。并且研发的预算在10年中超过了原先的2倍。显然，公司遵从标题上所写的那样，开发新产品，做到没有任何偏差。

在更大的范畴内进一步思考这个故事，我们来比较一下强生的股价和公司收益。1993年公司被预测的每股收益为3.1美元，1995年为3.6美元，并分别给予12倍和11倍的市盈率。未来的收益总是很难预测，但强生公司的每股收益在过去总是很容易被预测到。所以，如果这些预估被证明是正确的，那么公司的股票显然很便宜。

在1995年，市场股价的平均市盈率为16倍，而强生股价估值却仅为11倍市盈率。可见，强生公司的估值明显优于市场平均水平。这是个了不起的公司，各项指标都很出色，不断上升的收益和销售额，还有光明的前景。但尽管如此，股价还是跌到39美元左右，并且在年报公布的几周里股价更是跌到了36美元。

确实难以置信，但你很自然得到一个结论：股价的下跌与强生公司本身毫无关系。公司没有任何问题，究其原因是投资者对“健康护理的恐慌”问题的担忧。在1993年，美国国会讨论了各种健康护理的改革方案，其中包括克林顿政府的提案。投资者们担心，一旦克林顿政府的提案通过并立法，健康护理行业的公司会因此遭殃。因此，投资者大量抛售强生公司及其他健康护理行业的股票。整个行业在此期间遭受重创。

如果克林顿政府的方案通过，整个健康护理行业将会遭受打击。但强生公司遭受的影响却小于那些典型的健康护理公司。在年报的第41页，你能发现强生公司超过50%的利润来源于国际业务，而克林顿政府的提案对这些业务几乎毫无影响。并且在第26页上你还能发现公司20%的利润源于香波、急救绑带和其他与药品无关的消费产品，而药品类产品才是克林顿提案改革的重心。不管怎样，民众所担心的那些利空事件对强生公司影响有限。

阅读强生的年报不超过20分钟，就能决定在39.63美元左右买入强生公司股票是10年间最好的交易之一。强生公司的故事并不深奥，即使你不是全职专业投资者，也不是一个哈佛商学院毕业的高材生，你也一样能够发现其中的机会。

公司的股价在下跌，而公司的基本面在改进，这是一个显而易见的购买信号。如同耐克的案例，你也不必急匆匆地去购买股票。1993年年底，彼得·林奇在《今日美国》杂志中撰文推荐强生公司，此时股价是44.88美元。在1994年春，路易斯·鲁吉斯（Louis Rukeyser）在《华尔街周刊》上再次推荐强生，而那时股价比1993年下跌了7美元，为每股37美元。

事实上，7美元的下跌丝毫没有影响彼得·林奇。最新季报告诉他，公司的销售和收益正在上升，因此，故事会向更好的方向继续发展。在更低的价位买入更多的强生公司股份是一个完美的机遇。

在1994年仲夏，彼得·林奇又再次公开推荐强生公司的股票。公司股价已经迅速升至44美元，但与其收益相比仍然低估。而到1995年10月，股价在18个月内翻倍并超过了80美元。

强生公司股价K线图（1993~1995年）

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本书机械工业出版社已出版。

第3章　上市公司的生命周期

上市公司的诞生

上市公司诞生的故事往往是这样演绎的：有人突发奇想发明了一种产品，这个人不一定是一个重要人物，也不必是一个博士，甚至不一定是一个大学毕业生，他可能只是一个在中学或大学中途辍学的学生。苹果电脑就是由两个大学中途辍学的家伙创立的。

令人不可思议的是，有许多数十亿美元经营规模的大型企业都是从厨房或车库里起步的。“美体小铺”就是从安妮塔·罗迪克家的车库开始的。她是一个英国家庭主妇，在先生出差期间她想找些事情来做，就自己制作了些乳液售卖，结果却开创了一个在世界各地有900多家分店的护肤品王国。

第一台惠普电脑是在戴维·帕卡德的车库里制造出来的；而第一台苹果电脑则是史蒂夫·乔布斯在他父母的车库里造出来的。由此看来，为了激励更多的创新发明，似乎多盖几座车库必不可少。

我们不妨更进一步来了解苹果电脑的发展历史。苹果电脑创立于美国独立建国200周年之后的1976年，现有11300名员工，每年在世界各地销售价值50亿美元的电脑。然而，如果1976年没有美国加州两个年轻小伙子敏锐的眼光，世界上将没有“苹果电脑”这个品牌。

苹果电脑的创始人一个是乔布斯，另一个是他的好友史蒂夫·沃兹尼亚克（Steve Wozniak）。乔布斯在当年只有21岁，沃兹尼亚克26岁，他们就像创立“本杰瑞”冰淇淋的本·科恩（Ben Cohen）一样，都是在大学中途辍学的学生，他们三个都很早就离校创业，却在35岁之前就成为百万富翁。

列举这个例子并不是提倡你要中途辍学，期待什么奇迹发生。他们三个人都已学会读书、写字及算术，而其中的两个史蒂夫早就很懂电脑了，他们之所以辍学，并不是为了能够晚点起床或到外面鬼混，而是夜以继日专注于研究连接器、线路及电路板。

沃兹尼亚克是最早的“黑客”之一，他是一位能在家里用组装设备突破安全保护、侵入政府或公司资料库中，从而制造一场大混乱的电脑高手。他更具建设性的构想是希望能够设计一种简单的家用电脑，可以让所有对电脑一无所知的人，能够轻易地学会使用。要知道，在当年可是有99.9%的人对电脑一无所知。

沃兹尼亚克和乔布斯在乔布斯家的车库中成立了一个工作室，他们将一些普通的电脑零件组装在一个塑胶盒子里，称之为Apple I。他们两个对这种产品很感兴趣，决定卖掉他们仅有的破旧的厢型车和两台计算机来筹款创业。

他们总共筹款1300美元，1976年时这笔钱可以让他们制造50多台苹果电脑。他们再把这些电脑卖掉，所赚的钱用来改良旧机型，然后再卖出几百台电脑。

创业之初，他们自筹资金支持自己的发明创造。资金用完后，他们就典当珠宝、卖掉二手车，甚至将房子抵押给银行申请贷款，无论如何他们要将自己的事业进行到底。

冒着失去房子、所有有偿物品和毕生积蓄的风险，为的就是要从自家的后院起步创立一个成功的企业，这就像早期的拓荒者，凭着自己的胆识到人迹罕至的地方去闯荡，他们要的不是安稳的薪水，而是那种开创事业的成就感。为此，他们不仅要投入所有的积蓄，而且要投入大量的时间和精力。

值得庆幸的是，他们没有遭遇特别的挫折或过早用完自有资金，公司的产品和规模就粗见雏形，并请管理顾问帮忙撰写详细的商业发展计划。这个时候，公司发展令人激动，但需要加大投入，此时需要有“天使投资人”解囊相助才行。

这些天使投资人可能是一个富有的叔叔、伯伯、远房表兄，或是一个有钱且愿意长期投资的朋友。他们这么做并不是大发善心，主要是冲着这个商业计划的成功前景前来投资的，而且通常要求占有相当比例的股份。

由此可见，提出原始创意的人如果想要成功，不太可能自私地拥有百分之百的股权，而不需要别人帮助。随着商业计划进一步推进到生产阶段后，必须号召更多的投资人投入更多的钱，这些投资人就是所谓的风险资本家（venture capitalist）。

一般来说，风险资本家要等到新产品已经投产或试销已经就绪时，才开始投资，换言之，他们会等到这家新公司已经达到某种程度的成功时才投入资金，以降低投资风险。在参与投资的过程中，他们会敏锐地观察每一个细节，看看商业计划有无缺陷，他们也会考察这家公司的管理人员是否内行，以及当公司规模由小变大时是否具有持续经营的能力。

更为重要的是，风险资本家还会要求拥有股权。到目前为止，我们可以发现一个成立不久的公司已有三类所有人：第一类人是原先投入资金的创始人，第二类是所谓的“贵人”或“天使投资人”，第三类就是那些风险资本家。这时，原先的创始人可能只拥有不到一半的股权，因为公司越大，共享股权的股东人数就越多。

我们回头再看苹果电脑公司的后续发展情况。当时，两个史蒂夫觉得手上的产品已经受到欢迎，就将产品展示给一个擅长行销的退休工程师迈克·马库拉（Mike Mark Kula）。马库拉曾在两家电脑业巨人（英特尔和仙童公司）那里工作多年，他的年纪与史蒂夫的父亲相差无几。

马库拉本来可以把这两个电脑业余爱好者打发掉，但他慧眼识珠，深信他们的产品前景广阔。因此，他不仅同意替他们撰写企划方案，而且出资25万美元购买了该公司1/3的股权，这使他成为苹果电脑公司的第一个天使投资人。

有的人擅长发明创造，但未必擅长行销、广告、财务或人事管理，但其中的任何一项都深深影响着一个正在起步的公司。马库拉意识到两个史蒂夫需要的不只是他的帮助，所以，他又找了一个有经验的职业经理人迈克·斯科特（Mike Scott）来当苹果电脑公司的总裁。

随后，苹果电脑又从当地最好的广告公司中聘请了一个老练的广告文宣设计者里吉斯·麦肯纳（Regis McKenna），苹果电脑公司的商标就是他设计的。有了这些人来处理有关行销与广告事务，两个史蒂夫开始集中精力专注于改良新产品。

苹果电脑公司首家推出彩色绘图个人电脑，首创用电视屏幕充当电脑屏幕，而且创造性地运用磁盘驱动器代替盒式磁带储存信息。到1977年6月，他们已经卖出价值100万美元的苹果电脑；1978年年底，他们又顺势而为地推出Apple II，使苹果电脑公司成为当时美国增长速度最快的公司之一。

由于销售业绩不断攀升，两个史蒂夫可以在苹果电脑公司的实验室（不再龟缩在车库里面）忙而不乱地研究开发新的苹果电脑。1979年，他们又募集了更多的资金：沃兹尼亚克卖掉一部分股权给资本家法耶兹·索菲尔（Fayez Surefire），另一个由L.F.罗斯柴尔德（L.F.Rothschild）所领衔的风险资本家们也投资了720万美元。

1980年1月，苹果股票成功上市，第四代苹果电脑也应运而生。苹果电脑公司初创成功、崭露锋芒后再择机上市，这是许多公司成功上市的典型道路。

公司上市扬帆起航

上市后，股票市场就可以充分发挥作用。公司已经而且准备全面扩展业务，或者原先只是计划开设一家商店，当这家店成功之后，该公司就计划第二家、第三家店接连开下去。这种野心勃勃的行动，需要更多的资金支持，那些天使投资者与风险资本家已经不能完全满足这种资金需求，这时最好取得资金的方法就是面向公众发行股票。

公司决定公开上市就好比一个人决定参加竞选公职一般，这是一个很重要的决定。一旦做出决定，就得开放自己允许新闻媒体刊登内部信息，并且一举一动接受政府机关的监督。当公司决定从私人企业转变为上市公司时，就好像成为一个政治人物一样，你的私人生活已经不再只属于自己，而是公诸于众。

私人企业何苦要寻求上市，而忍受任由人们百般挑剔的痛苦呢？这是因为，成为上市公司是其募集足够资金以发挥最大潜力的最佳选择。

上市公司有两个重要的生日：一个是创立日，一个是上市日，这个隆重的大事被称为新股上市（initial public offering,IPO）。每年都有数百只股票在承销商的辅助下以公开发行的方式上市交易。

承销商的部分工作是将股票卖给有兴趣的投资人，这个过程称为承销（underwriting）。他们通常会展开一连串的“路演”（road show），去说服潜在的投资人购买股票，这些潜在的投资人会收到一份“公开招股说明书”（prospectus），公开招股说明书会说明该公司的所有状况，其中也包括一些提请投资人注意的不利事项，而且这些风险提示还会用大号红色的字体印刷，所以投资人不能视而不见，将来不应追究公司的风险责任。华尔街俗称这些警告标识为“红鲱鱼”（red herrings）。

在公开招股说明书中，这些承销商一般会预估其发行价格，他们通常选一个价格区间（例如12~16美元），完成路演之后，再根据客户反应确定最后的发行价格。

最后，为了广而告之，承销商会将承销公告刊登在报纸上，因为公告看起来就像碑文，所以有人就戏称其为“墓碑”（tombstone），而在上面显著位置上会标示所谓的“主办承销商”（lead bank）的名字。你可能会很惊讶这些承销商为了争当主办承销商而激烈竞争。

图　3-1　承销公告（墓碑）

在华尔街，“墓碑”这个词具有双重含义：一个人的生命终止于承办殡葬者（undertaker）和墓碑（tombstone），但一个上市公司却是诞生于承销商（underwriter）和承销公告（tombstone）。

不过，普通投资人很难买到新上市的股票，这些新上市的股票通常预留给那些大的投资者，像是那些动辄可以运用百万乃至亿万美元的基金经理人。

苹果电脑公司上市的460万新股，在基金经理人争先恐后的认购下，一个小时以内就销售一空。业余投资者一如既往被排除在外，这个情形在马萨诸塞州更为明显。美国许多州都订有所谓的蓝天法案（blue-sky law）来保护公众免于在不诚实的促销活动中受到伤害，而马萨诸塞州的执法将当时苹果电脑公司的新股上市列为可能是这类的促销活动，实在有点错得离谱。

新股承销活动结束后，上市融资所得各归其主：一部分钱归属于那些举办“路演”活动、促成股票发行的承销商；一部分钱归属于那些卖出部分原始股份的老股东（其中包括公司创始人、“天使投资人”和风险投资家）；剩下的钱则交由公司用来拓展业务。

此时，这个公司开始有了新的股东，也就是那些购买新上市股票的投资者，他们的钱用来支付承销费用、使原股东富裕及帮助公司成长。此后，股票在万众瞩目下开始在交易所公开交易。

1980年12月，苹果电脑公司的股票正式在纳斯达克上市交易。此时，任何人都可以购买这只股票，包括那些原本在承销阶段没能买入股票的投资人。这些新上市股票的股价经常会上涨几天、几周甚至几个月，当新股热潮消退时，股价终究会下跌。苹果电脑公司的股票，在开始上市交易12个月后，股价就从原本上市每股22美元跌到14美元。这为普通投资者提供了低位投资的好机会。这种情形并不常出现，通常发生在当原先购买者抛出大量股票而散户最终接棒之时。

上市公司的创始人并不需要卖掉他们的所有持股，一般来说，他们只会卖掉一小部分持股，而这也就是乔布斯、沃兹尼亚克和马库拉变现的方法。事实上，他们仍保有大部分的股票。在上市第一天后，这些股票就使得他们每个人的净资产价值超过1亿美元，对乔布斯和沃兹尼亚克来说，从4年前的1300美元到现在的1亿美元，实在是收获颇丰（就从马库拉当初的25万美元来看，投资回报率也是令人惊叹）。

看来，只有在资本制度下，自家后院的发明家和中途辍学的学生才有可能创立一个拥有上千员工的公司、缴纳税赋，并使得这个世界更加美好。

新股上市是企业仅有的能够从自己公司股票受益的机会。当你购买一辆克莱斯勒的二手小货车时，并没有为克莱斯勒带来任何好处；如果你在股票市场买一股克莱斯勒的股票，也没有为克莱斯勒带来什么好处。这些股票在私人手中转来转去，就好像二手货车在不同的车主间转来转去一样，所交易的钱只是从一个人转手到另一个人。

只有当你购买一辆新的克莱斯勒货车，克莱斯勒公司才会切实受益。与此同理，只有公司发行新股上市，公司才会从中实际受益。在上市公司的生命历程中，可能只经历一次新股上市，即所谓的新股上市，也有可能经历多次增发新股，即所谓的新股增发（secondaies）。

初出茅庐的上市公司

上市初期，上市公司总是充满热情、智慧和希望的。他们拥有远大的理想，但是缺乏丰富的经验。由于通过公开募股已经筹集到必要的资金，因此目前他们并不需要担心资金问题。他们希望在初始募集资金用完之前企业能够有所发展，虽然要实现这一点充满了不确定性。

在上市公司的初创阶段，是否能够最终生存下来总是充满着很多变数。很多不幸的事情都可能发生。譬如虽然你有一个伟大的新产品发明理念，但是在产品最终投产并投入使用之前，你也许已经用完了所有的资金。或者你慢慢发现你的伟大创意并不像你开始想的那么可行。或者，你的公司被人起诉，你盗用了别人的发明，如果法庭裁决你败诉的话，那么，你的公司可能被迫支付高额的赔偿金，而这笔钱可能是你绝对承受不起的。或者，虽然你的伟大发明最终投入生产，但是很不幸却没有通过政府的检测并被禁止在国内销售。或者，其他国家的人发明出了比你这个产品更好的东西，质量性能更佳，价格更加便宜或者二者兼而有之。

在充满激烈竞争的各行各业中，企业之间的竞争是永不停息的。电子行业是一个很好的例子。新加坡的几个天才发明家在实验室里发明出一种性能更佳的继电器开关，并于6个月后在市场上正式推出。对于其他开关制造商而言，这真是极大的噩耗，因为他们的库存产品即将变成无人问津的垃圾。

由此可见，我们很容易理解为什么大约50%的新兴企业都会在五年内消失，为什么绝大部分的倒闭案例都发生在竞争激烈的行业。

由于在企业的发展初期，不确定因素太多，因此为了保护他们的投资，企业的创始股东必须密切关注企业的发展，普通股东也不要买了股票后就掉以轻心。尤其是对于初出茅庐的上市公司，我们必须密切跟踪公司的发展足迹。年轻的上市公司，由于还处在发展的不稳定阶段，因此，只要走错一步，它就有可能倒闭破产。衡量这些企业的财务能力是尤其重要的，通常它们可能遇到的最大问题就是现金枯竭。

人们外出旅行时，通常会带双倍的衣物，却只带上不足实际需要一半的现金。年轻的上市公司也经常犯同样的错误，即起步时的运作资金准备不足。

现在让我们再来看看它们的优点。由于是白手起家，年轻的上市公司通常都会成长得很快。虽然规模较小，但是能够发展的空间却很大。这就是为什么年轻的上市公司能够快速超越中年阶段的上市公司的关键原因，因为后者的快速发展时期通常已经一去不复返了。

步入中年的上市公司

公司步入中年阶段时，往往比年轻的公司稳定得多，它不仅有一定的知名度，而且能从错误中积累经验，实现持续成长。此时，公司多半已经进入稳定发展阶段，它们在银行里也有些积蓄，商誉良好，借贷记录优良，因而与银行建立了良好的关系，这对未来借款创造了便利。

如此良好的商业往来关系为未来卓越的经营奠定了基础。然而，一个步入中年的公司，虽然目前继续增长，但增长速度已经明显减缓，这个阶段的公司就像你我一样，在步入中年以后增长速度不及年轻时快，为此，上市公司必须努力突破现状。如果这些公司在稳定后就不思进取，那么，一些学习能力强及目标远大的同业竞争者就会乘虚而入，很快威胁到公司的进一步发展。

就像人类一样，上市公司也有中年危机。那就是过去的做法现在不再有效了。它们放弃旧有模式，试着透过不断检讨改进来找到自己新的定位。这种中年危机比比皆是，苹果电脑就是其中一个典型案例。

1980年年底，也就是苹果电脑刚刚上市不久，推出了事后在市场上遭遇败绩的Apple III电脑产品，公司虽然立刻停产并解决了有关问题，但一切为时已晚，消费者对Apple III失去了信心，甚至对公司都失去了信心。

对任何一个上市公司来说，没有任何东西比商业信誉来得更为重要。一个百年历史的餐厅，可能口碑良好而且享誉百年，但是，这样一世的英名，可能也会因为一次食物中毒，或新厨师把菜单弄错而毁于一旦。所以，要想挽回Apple III失败所造成的影响，公司必须采取断然措施，随后公司果然裁撤了多位执行阶层的高级主管。

苹果电脑公司在其后发展了许多新的软件程序，在现有的苹果电脑里装上了硬盘，并在欧洲设立了多家分公司。从好的方面来看，由于这项新产品的开发，使苹果电脑在1982年达到10亿美元的年销售业绩；但从坏的一面来看，苹果电脑却把商机拱手让给其主要竞争对手IBM公司，IBM就在这时候切入了个人电脑这个苹果电脑既往的势力范围。

原本苹果电脑公司研发了一款一流的商业电脑名叫丽萨（Lisa），并且开创性地使用了鼠标。但尽管配有鼠标，丽萨却卖不出去。由于苹果电脑“不务正业”，不把精力专注在其最为在行的个人电脑领域，却试图抢入IBM商用电脑市场。结果丽萨的销售其糟无比，公司的获利暴跌，股价也就应声而落，一年内股价跌了一半。

苹果电脑公司上市不足十年，却已面临“中年危机”。投资人开始恐慌，公司管理阶层倍感压力，员工也开始紧张不安地另谋工作机会。于是，公司当时的总裁迈克·马库拉被迫辞职，而百事可乐前任总裁约翰·斯卡利（John Scullery）在这时临危受命，被聘请入主苹果电脑，企图力挽狂澜。斯卡利不是电脑专家，但是行销高手，然而，行销专家就是苹果电脑现在最需要的高管。

斯卡利将苹果电脑分成两大部门，一个是丽萨电脑，另一个是麦金托什（Macintosh），两者都有鼠标，其他装置也非常相似，因而彼此激烈竞争。尽管两种产品同质性很高，但麦金托什却比丽萨容易操作而且售价便宜，后来，苹果公司决定放弃丽萨，集中火力在麦金托什的发展上。在大力推广麦金托什的营销策略上，苹果创出了一个不可思议的新点子，它在电视上大打广告：“带一台麦金托什电脑回家，可以免费试用24小时。”

得益于这个新点子，电脑订单如雪片般飞来，苹果公司在3个月内卖出7万台麦金托什电脑，这时公司开始渐渐回复正常，但人事纠纷又让斯卡利头痛不已。

由此可见公司民主化时的另一种有趣的现象，当公司的股票透过市场公开发行后，股票被公众所持有，公司的创办人不见得能随心所欲。

斯卡利进行了一些改革，解决了公司面临的一些问题。麦金托什抓住了商用电脑繁荣的商机，完成了丽萨原来的历史使命。由于新的软件程序让麦金托什很容易与任何电脑网络兼容，所以，麦金托什电脑非常畅销，1988年的销售量就已经突破100万台。

一个上市公司面临的中年危机，常会让投资人束手无策，股价已经跌了一半，是该一走了之呢？还是继续持有，期待公司能有转机。当然，事后我们知道那时确实是苹果电脑的转机，但当危机发生时，究竟有无转机实在难以料定。

日渐衰老的上市公司

对于年届20年、30年或50年的老上市公司来说，黄金岁月已经一去不复返，我们不能责怪其不思进取，运作效率渐显老态。因为它们已经饱经风霜，而且竭尽所能。

举例来说，沃尔沃斯是一个具有一百多年历史的上市公司，已有好几代美国人在其成长阶段中曾到沃尔沃斯买过东西，那时，沃尔沃斯的分店遍布全美，随处可见。也正是在这个时候，它不再有更多的成长空间了。

最近沃尔沃斯连续两年亏损，当然其获利有可能还会好转，但不太可能再像成长阶段那样令人惊喜。一般来说，大部分过去极其赚钱的老公司都很难重新创造过往高速成长的辉煌。当然，也会有一些例外，比如箭牌糖果公司、可口可乐、艾默生电气以及麦当劳。

美国钢铁、通用汽车以及IBM电脑就是那些风光不再的成熟期大企业最好的三个案例。其中IBM和通用汽车还能扭转乾坤，再创辉煌，但美国钢铁却是命运坎坷。美国钢铁公司曾是全世界最大，也是全球第一个资产上亿美元的上市公司，当时修筑铁路、制造汽车以及建造摩天大楼，没有一项重大工程不需要钢铁，而美国钢铁供应了60%的钢铁需求。在20世纪初时，美国钢铁在钢铁业里呼风唤雨，是操纵市场的主导力量，让其他行业的龙头公司都相形见绌。当然，也没有一只股票能像美国钢铁那么广受欢迎，它也是当时华尔街成交量最大、交易最活跃的股票。

曾几何时，每当杂志要描述美国的国力和辉煌成就时，总是会配上有熊熊火焰燃烧熔炉的钢铁厂的照片，以及将炽热金属熔浆倒入模型槽中的图片。那时，美国是一个工业生产导向的国家，到处工厂林立，过半的财富及国力来自美国东部和中西部的钢铁厂。

钢铁业在当时如日中天，美国钢铁公司造就了持久的繁盛，历经了两次世界大战及六位不同的美国总统。美国钢铁的股价在1959年甚至达到了创纪录的每股108.875美元的历史高点。

然而，这时电子时代如旭日东升，工业和钢铁时代却如日薄西山，其实这也是投资人卖出钢铁股票，买入IBM股票的最佳时机。不过，你必须是一个富有远见且不会感情用事的投资人，这样才能把握趋势。因为美国钢铁的评级一直都是“蓝筹绩优股”（a blue chip，也就是华尔街对一些声誉卓著公司的习惯说法），这些公司似乎永远值得期待，无人能够超越。当时，几乎没有人能预测到后来美国钢铁的股价可能会转而下跌。

以美国钢铁公司的股价下跌为例，道琼斯工业指数在1959年时是500点，1995年是4000多点，也就是说股价指数已经涨了8倍，但美国钢铁的股价在此期间却跌了一半，可怜那些忠实的股东已经心灰意冷，要想指望美国钢铁重振辉煌无异于白日做梦。

未免日后重蹈覆辙，我们需要从中吸取教训：不管今天这个上市公司规模有多大，或市场地位有多高，它都不能永葆巅峰状态。一个上市公司被称为“蓝筹绩优股”或“世界一流企业”，并不能挽救日渐衰退的命运，与此同理，大英帝国并不因为有一个“大”字在名字前面，就能保证它永远是世界最强盛的国家。

美国钢铁公司的股东只能重温以往的辉煌，这就像英国人民的感受一样，在英国已失去其世界领导及强权地位很久之后，英国人民仍沉浸在身为世界强国的幻象之中。

国际收割机公司（International Harvester）曾经主宰美国农耕机器设备长达半个世纪之久，1966年达到顶峰，此后每况愈下，虽然公司后来力图振作，甚至将名字改为航星国际（Navistar），但仍然无法重振往日的辉煌。约翰-曼维尔（John-Manville）曾是绝缘材料业的巨头，1971年达到巅峰之后便一蹶不振。美国铝业公司（The Alumnus Company of America），曾以美铝（Alcoa）之名闻名遐迩，当铝箔刚被发明时，铝被广泛使用，而其股票也非常吃香，在20世纪50年代美铝公司的股票在华尔街炙手可热，但到了1957年其股价攀升到每股23美元的高价后，股价一路下跌，直到1980年股价才再次回到23美元的价位。

通用汽车公司曾是全世界最具主导地位的汽车公司，也是汽车行业中最大的蓝筹绩优股票，在1965年10月登峰造极以后，30年来从来没有再创新高。尽管直到今天通用仍然是美国最大的汽车公司，也是最早具有完整产品线的汽车厂，然而，与世界上最赚钱的汽车公司相比，它已经江河日下，早在20世纪60年代时就有老态龙钟之象。

当时，德国人带着他们的大众汽车和宝马汽车登陆美国大陆，同时日本的丰田汽车及三洋汽车也乘机而入，他们进攻的目标都是瞄准底特律，但通用汽车却反应迟钝，如果当时通用汽车是一个血气方刚的汽车公司，可能早就快速迎接这个挑战，可惜以老大自居的通用汽车还是在以不变应万变。

当国外生产小型车的汽车公司在美国已如火如荼地抢占市场时，通用汽车仍然继续生产大型车。尽管后来通用意识到了这股潮流，并且耗资数亿美元更新设备，翻修过时的厂房，可是，当通用开始生产小型车时，汽车市场又峰回路转，重新追捧舒适、豪华的大型车了。

在长达30年的时间内，美国的制造业公司都不是最赚钱的公司，不过，即使你在1965年正当通用处在巅峰状态时就预测到这个结果，也不会有人相信你。相比之下，人们宁可相信猫王舞台假唱的说法。

我们再来考察IBM公司，在20世纪60年代晚期，IBM公司就是一个已经步入中年的上市公司，此时大约是通用汽车公司开始步入衰退的时期。而早在20世纪50年代初期，IBM就创造出惊人的盈利表现，公司股票也非常值得持有。IBM是一个超级的品牌和品质的象征，IBM的公司商标就像可口可乐瓶罐一样闻名遐迩。公司凭借其完善的管理，赢得了无数的荣耀与赞誉，许多公司争相效仿IBM的管理方法。20世纪80年代末期，第一本有关IBM经营哲学的书面世，书名为《追求卓越》（In Search of Excellence），很快就成为炙手可热的畅销书。

当时，几乎所有的证券经纪商都鼎力推荐IBM这只超级蓝筹股票。对共同基金经理人来说，IBM是必不可少的选股标的，如果没有投资IBM的股票，简直就是特立独行、大逆不道。

尽管如此，发生在通用汽车身上的故事，同样也在IBM身上重演。投资人过于沉湎IBM过去优越的表现，对眼前的新变化视而不见。其实就在那个时候，人们已经不再购买大型主机个人电脑，可见这个市场已经没有什么成长空间，然而这却是IBM的核心业务。与此同时，IBM的个人电脑产品在竞争者低价产品的围攻中四面楚歌。正如你所能猜到的，IBM的盈利和股价如疯狂过山车般地往下滑落已在所难免。

现在，人们可能会感到疑惑不解，持有像美国钢铁、通用汽车和IBM这些规模庞大而毫无新意的老企业意义何在呢？这样做的理由还是很多的：第一，一般大型企业已经稳固，倒闭风险较小；第二，发放股利的几率很高；第三，大型企业一般都有些颇具价值的资产可获利变现。

事实上，这些奇怪的老公司随处可见，它们什么都做过，不断投资各种有价值的资产。实际上，研究一个老公司，需要深入研究其财务情况，就好像在有钱老姑妈的阁楼上翻箱倒柜一样，不知道什么时候会在哪个阴暗的角落里发现一些价值连城的宝藏。这些宝藏可能是土地、大楼、设备、存放在银行的股票和债券，或是并购的小型企业。可见，这些老公司都有巨大的“分拆”价值和潜在的利益，这些公司的股东也就像有钱老姑妈的亲戚一样，坐等分到该得的一份遗产。

当然，返老还童也不无可能，比如施乐和美国运通过去几年来一直努力创新，期望有朝一日找到转机。

换一个角度来说，当一个老公司日渐衰老时，可能需要花上二三十年的时间才能重新回归正常运作。可见，耐心固然是美德，但如果你持有盛年不再的股票，你的忍耐未必终有所获。

上市公司的收购兼并

上市公司时时出现关停并转、你争我夺的情况，如果仔细观看这些事件，就像正在上演的精彩的“泡沫剧”。如果公司间不是“结婚”[即合并（merger）]，就是“离婚”（通常指出售子公司，或裁撤某一部门）。此外，还有“并购”（takeover）。所谓并购，也就是一个公司吞并另一个公司。如果这个被并购的公司并没有任何反抗，则称为“善意收购”；但当这个公司拒绝被并购，并反抗试图摆脱这一结局时，则通常被称为“恶意收购”。

真实状况并不像听起来这么恶劣，因为这种公司间的并购在金融界早已被普遍接受。当一个公司公开发行股票后，它无法再控制谁做公司股东。它可能竭尽所能地保护自己以免被别家公司吞并，然而很少有公司能保证自己永远不被收购。此外，由于每家公司都有权力去收购别的公司，因而当自己成为被收购的对象时，其管理阶层也不能太愤愤不平。

不管是善意收购或恶意收购，被收购的公司都已不再独立存在，而成为收购方的一个部分。卡夫食品公司就是个很好的例子，卡夫曾是一个独立的奶酪生产商，什么人都可以买它的股票。卡夫股票为许多个人投资者、共同基金和退休基金所持有。接下来，菲利普-莫里斯公司出现了。

当时，菲利普-莫里斯的董事们认定对其公司而言只卖香烟是不明智的，他们决定收购制造其他产品的公司，比如奶酪和啤酒生产商。很久之前，该公司就买下了米勒酿酒公司（Miller Brewing Company），还收购了威斯康星面纸（Wisconsin Tissue）、七喜汽水和通用食品。1982年，该公司买下恩特曼公司（Entenmann's），正式进入炸面包圈的行当，并在1988年收购了卡夫食品。

一场收购的过程是，收购方以一个固定的价格从数以千计的被收购公司股东手中买下其所拥有的股票。在卡夫食品的案例里，卡夫食品是被收购方，菲利普-莫里斯是收购方。一旦菲利普-莫里斯收购了卡夫食品51%的股权，收购就算板上钉钉了。菲利普-莫里斯已经掌握了卡夫食品的控股权。此后，菲利普-莫里斯很容易就能说服卡夫食品股东把手中剩下的49%持股也卖给自己。

善意收购的过程既短暂又温馨。因为如果有一个公司本身经营不好，其股东会很欢迎管理层的变化。在绝大多数这样的案例中，股东都会乐意卖出持股，因为收购方一般会出比市价高得多的价格。而随着收购消息的公开，被并购公司的股价常会在一夜之间涨两三倍。

一场敌意收购最后可能会导致对簿公堂并发展成为一场费时、你死我活的诉讼大战。如果有两三家公司想收购同一家公司，就有可能发生一场竞购大战。通常类似的情况可能持续数月之久。偶尔会有小公司收购大公司的所谓“蛇吞象”的案例，但通常情况是大公司收购小公司。

一般而言，当一个大公司四周寻找收购机会时，其本身总是有不知如何加以运用的多余资金。公司可以把这些多余资金当做特殊股利发放给股东，但管理层会告诉你把这些钱分给股东远远不如动用这些资金来发起一场收购来得刺激。不论它们想并购的公司身处什么行业，它们都相信自己能比其现有的管理层把公司管得更好更赚钱。因此，收购本身并不仅仅是为了钱，事实上这些交易还事关管理层的尊严和雄心。

最成功的收购和兼并，是那些涉及的公司是在相同的行业或至少有某些共通之处的案例。在爱情世界里，我们称这种情况为“找到一个情投意合的伴”；在商业上，我们则称之为“协同作用”（synergy）。

乔治亚太平洋（Georgia Pacific）公司是伐木业巨头，它通过收购普吉圣纸浆木业公司（Puget Sound Pulp＆Timber Co.）和哈德森纸浆纸业公司（Hudson Pulp＆Paper）来扩张生意。这是一个典型的“协同作用”的案例，因为这三家公司都同样经营木业。它们将受益于同住一个屋檐下，原因正如夫妻们搬到同一个屋檐下居住一样，毕竟两个人一起住（在乔治亚太平洋的案例中是三个人）的生活成本比一个人自己住要低。

另外一个具有代表性的“协同作用”的收购案例是好时巧克力公司在20世纪60年代收购H.B.瑞斯糖果公司（H.B.Reese Candies）。这相当于是一个著名花生酱瓶子和一块著名巧克力之间的战略联盟，而且此后双方“永远幸福地生活在了一起”。

百事可乐的多元化收购非常成功。该公司收购的企业包括肯德基、塔可钟和必胜客。快餐公司和软饮料公司之间的协同效应显而易见，百事可乐公司收购的快餐店在销售各类快餐时卖出了相当多的百事可乐。

就菲利普-莫里斯而言，人们可能有点难以理解香烟、奶酪、面包圈和面纸之间的“协同作用”。但如果你意识到其所收购的企业全部是消费者非常熟悉的消费品品牌，情况就不同了。

这里有一个很讽刺的企业整合例子。亨氏公司并购了星琪（Star Kist）鲔鱼、欧伊达（Ore-Ida）薯制品和慧俪轻体（Weight Watchers），于是，亨氏公司一边卖食品杂货，一边又卖减肥食品。一般人对慧俪轻体不屑一顾，但亨氏公司却了解如何通过品牌效应推动其产品行销，最后慧俪轻体成为一棵摇钱树。

曾经以莎莉厨房而闻名的莎莉（Sara Lee）公司，在其收购伊莱克斯（Electrolux）进入吸尘器行业以前，也曾疯狂收购过布斯渔业（Booth Fisheries）、牛津化学（Oxford Chemical），以及富乐牙刷（Fuller Brush）在内的很多公司。那时，该公司一面卖蛋糕，一面售卖打扫蛋糕屑的吸尘器，可谓是将“协同作用”发挥到了“极致”。但莎莉真正眼光独到的做法是并购了恒适（Hanes）企业，它的“蕾丝丝袜”（L'eggs）在美国一半的女性中风靡。是莎莉公司将“蕾丝丝袜”的崛起发展成为横扫全美的巨大成功。

如果一个公司收购了很多几乎与其完全没有共同之处的公司，就一般称之为联合企业（conglomerate）。联合企业在三四十年前很流行。但联合企业的管理人员后来发现管理别人的生意并不容易，所以这种联合企业的经营大多很难达到原来的预期，因此现在联合企业的概念已经过时了。

联合企业的世界纪录可能属于美国制造业。美国一度几乎每天都有不同的收购事件在各行各业发生。海湾-西方（Gulf＆Western）公司的查尔斯·布霍恩（Charles Bullhorn）是联合企业的巅峰，他几乎没有不想收购的公司。他收购如此多的公司以至于海湾-西方公司被戏称为“饥不择食公司”。由于收购太多公司，因此，该公司股价在查尔斯死后上涨，因为股东相信新管理层将可以卖出部分查尔斯的收购企业而大获其利，后来事实证明的确如此。之后，海湾-西方公司成为派拉蒙通信事业（Paramount Communications），一直到派拉蒙公司后来由维亚康姆公司并购为止。

此外是美国罐头公司，它收购的公司包括矿业公司到山姆-古迪（Sam Goody）音乐城，之后又与史密斯-巴尼和商业信贷公司合并。合并后，公司改名为普美利加（Primerica）。后来普美利加买下美国运通旗下的席尔森公司，并将该公司并入史密斯-巴尼公司。随后，普美利加又买下旅游者保险公司，并把普美利加更名为旅游者企业集团。

最后要谈的是ITT电讯公司，该公司的“结婚”次数比伊丽莎白·泰勒还多。从1961年开始，该公司兼并或收购过的企业不少于31家，之后又卖掉其中6家。其收购的公司包括艾维斯租车、大陆饼业公司、利维家具、喜来登酒店、坎廷公司、伊顿石油、明尼苏达国家人寿公司（Minnesota National Life）、瑞安公司（Rayonier）、索普财务公司（Thorp Finance）、哈福特保险公司，以及宾夕法尼亚玻璃砂公司（Pennsylvania Class Sand）。ITT还收购了恺撒世界集团（Caesar's World）及麦迪逊广场花园（Madison Square Garden）。

然而，在长达25年时间里的收购并没能给ITT带来什么好处，其股价始终停滞不前。倒是在20世纪90年代，ITT实行削减成本及降低负债的措施使公司重获生机，其股价在1994~1995年间上涨3倍多。现在ITT已宣布计划将公司分为三部分，恺撒世界集团和麦迪逊广场花园都被分在同一个部分。

公司的终结

每天都有公司死去。其中有一些是成立不久的年轻公司，由于发展得太快太急，它们往往会超出其偿还能力借贷，这让它们很容易死于非命。有一些公司在中年撒手人寰，原因可能是其产品有缺陷或者过时导致再也无人问津；也可能是它们选择的行业不对，或者选对了行业但没选对时机；或者是最糟糕的情况，既选错了行业又选错了时机。大公司像小公司和年轻公司一样也会死亡，诸如美国棉油、拉克列德煤气公司、美国活力、鲍德温、胜利者留声机以及莱特航空等，因其规模的庞大和地位的重要曾均被列入道琼斯工业平均指数成分股，但它们现在都已无影无踪。谁还记得它们呢？同样的情况也存在于斯图贝克、纳什企业、哈德森汽车、雷明顿打字机以及中央皮件等大公司身上。

有一个方法可以让公司消失而又免于死亡的命运，那就是被别的公司收购。还有一种经常性的情况是，一家公司通过向破产法庭寻求破产保护来避免立即死亡。

当一家公司无法偿付债务，而且又需要时间来解决问题的时候，它可以考虑上破产法庭。公司可以提出适用破产第十一条的申请，这条法案允许其继续营运且逐步清偿债务。法院会指派一位托管人监管公司解决问题的努力，以确保所涉及的各方都得到公平对待。

如果公司已经无药可救，根本无望再恢复盈利能力，那它可以申请适用破产第七条，这意味着一个公司要关门大吉了，这时它必须遣散员工、变卖桌、椅、灯及文字处理机等公司资产。

在公司宣布破产的案子中，不同相关利益方（包括员工、销售商、供应商、投资人）通常会为公司资产如何分配而大打出手。这些利益冲突的各方代表常会花费巨资聘请律师打官司。这些律师往往薪水丰厚，但债权人却很少能拿回其全部债款。一个宣告破产的公司虽然不会有什么葬礼，但却有无尽的遗憾和哀痛，尤其是对失去工作的员工及投资受到损失的公司债券和股票投资人。

变化无常的经济气候

公司生存在一种“经济气候”里。公司的生存依赖于外部环境，正如植物及人类必须依赖大自然才能生存一样。它们需要钱做血脉，以供给营运所需的流动资金；公司需要顾客来购买其产品，也需要供应商来供给其生产所需的原料；它们还需要一个有为的政府为其创造良好的经营环境，而不是用繁杂的赋税和监管把它们压得喘不过气来。

当投资人谈到“经济气候”时，他们并不是指所谓的晴天阴天或者春夏秋冬。所谓的经济气候，是指影响企业的外在力量，或者说那些影响其赚钱还是赔钱，乃至影响其兴盛成败的因素。

在农业时代，当80%的人口还在农田里工作时，我们说的经济气候就和自然天气息息相关。如果遇上干旱或是水灾，谷物不是枯死就是被洪水淹没，农民自然很难赚到钱。农民没有钱，商店自然门可罗雀，甚至连这些商店的供应商也没有生意可做；当天气有利，农民获得了创纪录的大丰收，其口袋里的钱比较丰厚时，商店生意才会兴隆，并且就会有钱继续上货，供应商的口袋才会变得比较饱满。良性循环就会不断地继续下去。

难怪以前街谈巷议最流行的话题就是天气，而不是股票市场行情。因为天气之于人们生计的影响是如此之大，以至于《农夫年鉴》这本天气预测书籍成为当时一年四季的畅销书。今天，你看不到任何有关天气的书籍排在畅销书单上，但有关华尔街的书籍则是经常上榜。

今天，和农业相关的人口不到全美人口的1%，天气的影响力已经大幅降低。在商业社会，大家对天气预报的关心远远比不上对来自华盛顿或是纽约的利率预测报告和消费者支出预测报告关心。这些都是影响经济气候的人为因素。

有三种主要的经济气候：一是过热，二是过冷，三是偏暖。过热的气候使投资人紧张，而过冷的气候则使投资人觉得压抑。他们最期待的是偏暖的气候，这种气候是最好的，因为一切都达到了最佳状态。不过，这种气候很难持续。大多数时间气候的变化总是从一个极端到另一个极端：不是从冰点变成沸点，就是从沸点转为冰点。

我们先看看过热。当景气升温，人们蜂拥至商店里购买新车、新沙发、新录像机以及所有新商品。陈列在架上的展示商品很快就销售一空，商店必须雇用更多的职员来处理飙升的生意，工厂也是日夜赶工生产更多的产品。当经济达到炙热阶段，工厂生产出了如此多的产品，以至于在商店、仓库和工厂等各个环节库存都堆积如山，而商店为了不致落入货品短缺的窘境，还在不断囤积货品。

当景气过热时，勉强合格的人找工作也不是一件困难的事，报纸上的招聘广告连篇累牍。对于中学或是大学毕业的年轻人而言，经济过热是找工作的最佳时刻。

这种状态听起来就像是已经臻于完美。各行各业在这个阶段几乎都能赚到大钱，失业率走低，人们的收入丰厚，充满信心及安全感。于是，人们在消费上敢于大花特花。但在金融市场，过热的经济是一件坏事，这会让华尔街的职业投资人深感不安。如果你注意经济新闻，就会看到这样的标题：“经济强劲增长、国家欣欣向荣、股市却大跌百点。”

人们最主要的担忧是，一个过热的经济和过度的繁荣会导致通货膨胀，通货膨胀是物价上涨的学术名词。当人们对商品及劳务的需求高涨时，通常会导致原材料和劳工的短缺。任何时候一种东西出现短缺，其价格都倾向于上涨。汽车生产商必须付出更多的钱来购买钢铁及铝等原料，因此它们便会调高汽车售价。当员工感觉到物价上涨时，他们就会要求加薪。

如果商家和雇员轮流加价以赶上彼此的加价步伐，一个价格上涨就会导致另一个价格上涨。公司为电、原料和员工支付越来越多的钱。工人虽然拿到更多的钱，但是他们并没有享受到什么好处，因为他们必须付出更多的钱才能买到商品。房东也调高租金来覆盖其上涨的成本。很快地，通货膨胀就失去了控制，每年以5%、10%甚至20%的速度（在某些极端的情况下）飙升。1979~1981年，美国的通货膨胀率一度高达两位数。

当新的工厂及商店在全美各地扩张开来时，许多公司要靠贷款来支付公司的新建项目。同时，许多消费者用信用卡赊账购物，最后的结果就是银行贷款的需求激增。

当人们在银行门口排队贷款时，银行及信贷公司就会追随汽车生产商等其他人的步伐加价，那就是提高贷款的利率。

很快，你会发现利率提高的速度和物价上涨的速度亦步亦趋，此时价格唯一往下走的就是股票价格及债券价格。投资人撤出股市的理由主要是担忧公司的盈利增长无法赶上通货膨胀。在20世纪70年代末期和80年代初期，股市和债市都是双双下滑的。

过热的经济不会永远保持热度。受到利率上涨的影响，经济会冷却下来。由于房贷、汽车贷款以及信用卡利率高涨，越来越少有人能买得起新车新房。他们宁愿住在老房子里，开旧车，而推迟购买新房和新车。

如此一来，汽车销售一落千丈，底特律的大车商们连最新款的车型都没有办法推销出去，因此车商争相提高销售回扣，汽车售价也会下调。随后数以千计的汽车工人被解雇，失业队伍越来越长。那些失业的人由于收入减少，消费支出变得更为节制。

原本计划去迪士尼乐园度年假的人改在家里看迪士尼录像带，这对奥兰多的汽车旅馆来说是一个打击。想穿新秋装的人也将就着穿往年的旧衣服。商店的客户开始流失，卖不出去的商品在货架上里越堆越多。

为了得到现金流，商家无不想尽办法展开价格战。然而，失业人口仍在增加，门可罗雀的商家更多了，更多的家庭也缩减了支出预算。经济可以在短短几个月中由过热转为过冷。事实上，如果经济继续冷却下去，整个国家就面临一场经济“深寒”（也就是衰退）的危险。

本书后面的内容回顾了第二次世界大战以后的所有萧条。你可以发现，经济衰退在美国通常会维持长达11个月，并造成162万人失业。

当经济衰退来临时，企业的生意状况更加糟糕。那些生产生活必需品和日常消费品的厂家，例如饮料、汉堡、医药生产商，能安然渡过难关；而生产汽车、冰箱、房子等耐用消费品的公司会遇到严重的问题。它们的亏损可能数以百万计甚至十亿计，如果它们在银行里没有足够的现金就会有倒闭的风险。

很多投资者从历史经验中学会了如何让其投资组合“防衰退”，那就是只投资麦当劳、可口可乐、强生以及其他所谓的“消费成长类”公司，因为这些公司在过冷的经济中往往表现良好。他们懂得避开像通用汽车、雷诺兹金属公司（Reynolds Metals）及美国房屋公司（U.S.Home Corp）等这些所谓的“周期类”公司，这些公司在过冷的经济中会倍受打击。“周期类”公司要么销售的是非常昂贵的商品，要么是制造昂贵商品的零部件，要么为昂贵产品生产原材料。当经济衰退时，人们会完全停止购买这些昂贵的商品。

对公司及其投资者而言，最佳的情况是既不过冷也不过热的偏暖气候，但是这样的情况通常不会维持太久。大部分时间经济不是在升温就是在降温，而经济指标往往又自相矛盾，人们经常很难确定经济到底走向何方。

政府无法控制很多事情，特别是天气这种事情，但其对经济气候却有很大的影响力。联邦政府管的事情相当多，从打仗到扶贫，政府都要管。但其最重要的工作可能还是莫过于防止经济过热或过冷。如果不是政府干预，也许另一次类似大萧条的灾难早已重新降临在我们身上了。

资料来源：美国劳工部，美国劳工统计局，美国国家经济研究中心。

资料来源：美国劳工部，美国劳工统计局，美国国家经济研究中心。

美国联邦政府现在比起60年前大萧条时要大得多。当时的政府对经济没什么影响力，因为当时既没有公共福利及社会保障制度，也没有房地产部，今天我们数以百计的政府部门当时完全都不存在。1935年，整个联邦政府预算只有64亿美元，仅占目前美国经济总量的1/10而已。今天，美国政府预算每年高达1.5万亿美元，几乎占到整个经济总量的1/4。

我们最近跨越了一个重要的界线。那就是在1992年，为地方政府、州政府以及联邦政府工作的人数首次超过了制造业的就业人数。这个所谓的“公共服务领域”提供了如此多的就业机会并为经济注入了如此多的资金，以至于足以促使经济免于陷入“深寒”。不管经济好坏，数以百万计的政府雇员、社保受益人和公共福利受益人都仍然有钱可花。如果遭到解雇，人们也可以在找到另一个工作前领到长达数月的失业补偿金。

当政府支出膨胀时，其负面影响也显而易见。巨大的财政赤字侵蚀了其他投资支出，导致经济增长无法维持以往的快速增长。这就是所谓的过犹不及、物极必反了。

在很多年前的一次调查中，一些人认为美国联邦储备委员会是一个国家公园，而其他人认为它是一个牌子的威士忌。其实，它是管理着货币供给的中央银行。只要经济过冷，美联储就会做两件事：一是降低商业银行向中央银行贷款时的利率，这使银行随之也降低对其客户的贷款利率，人们便可以有能力承担更多贷款购买房屋和汽车，经济就能开始升温。

二是把钱直接输入银行体系，银行因此就有更多的钱可以用于放贷，这样就会使利率降低。在一些特定情况下，政府还可以增加支出来刺激经济，其原理就像你直接在商店里花钱消费一样。

如果经济过热，美联储则可以采取相反的措施：提高利率以及把资金从银行体系内吸走。这会使货币供给紧缩、利率上扬。这时银行贷款的成本对很多消费者而言就会变得非常高昂，他们就会停止买房买车，企业生意下滑，失业人数增加，商家便会想尽办法降价来吸引人气。

当经济冷却到一定程度后，美联储再度介入刺激经济回暖。这样的过程循环往复，华尔街也因此永无宁日。

在过去55年里，美国历经了9次经济衰退。也就是说，你这一辈子里有机会经历12次或更多次经济衰退。每当经济衰退时，记者和电视评论员总是说整个国家正在陷入深渊，投资股市是非常高风险的事。但你要记住，自从大萧条以来我们每一次都能摆脱衰退实现复苏。本书的附表显示，经济衰退在美国通常会维持长达11个月，并造成162万人失业。而经济复苏平均长达50个月，创造的就业机会达到924万个。

任何股市老手都知道，股价会在预期发生经济衰退时下跌，或者因为华尔街担忧通胀走高而下跌，但是无论是对经济衰退还是通胀进行预测都是没有意义的，因为经济气候是无法预测的。你只须相信通胀最终会走低，而衰退总会结束。

交替出现的牛市熊市

在平常的交易日里，很多股票价格上涨而其他股票价格下跌。但是偶尔会出现齐涨齐跌的特殊现象，也就是说上千只股票价格往同一个方向狂飙，就像上千头牛一齐往一个方向狂奔一样。如果股价的这场集体狂奔是向上的，我们就说这是一个“牛市”。

在牛市里，十只股票里有时有九只股价会每周创出新高。人们蜂拥进入股市倾其所有购买股票。他们和股票经纪人说话的时间经常比他们与最好的朋友聊天的时间还多，因为没有人愿意错过这样的天赐良机。

只要这场天赐良机还没结束，这个国家数以百万计的股票持有人在每天晚上上床的时候都觉得自己幸福无比。他们洗澡的时候哼着小曲，上班的时候吹着口哨，看到老太太过马路的时候也乐意搀扶一把，当然睡前也绝不会忘记计算自己的投资组合今天又赚了多少钱。

然而牛市不可能永远维持下去，迟早股市的集体狂奔方向总会转为向下。这时股价会下跌，十只股票里有九只会每周创下新低。那些在牛市里急着追涨的人这时会更急着杀跌，其理由是今天卖股票能得到的价格一定比明天高。

当股价从最近的高点下跌10%时，这就被称为“调整”。20世纪里美国股市已有53次调整，也可以说是平均每两年就会出现一次调整。当股价下跌25%或更多时，我们称为“熊市”。在20世纪的53次调整中有15次最后变成了熊市。平均来看，每6年就有一次出现熊市。

没有人知道当初是谁创造了“熊市”这个词。但把熊和赔钱联系在一起，对熊而言是很不公平的。如果不把纽约动物园里的熊计算在内，在华尔街方圆50英里以内你绝对找不到一只熊。而且，熊也不会像熊市里的股价狂跌一样从山顶纵身一跃而下。

所谓的“超级熊市”于1929年开始，这个问题我们已经讨论过了。在1973~1974年间的“次超级熊市”中，股价平均下跌了50%。还有一次1982年的熊市，再后来就是1987年的大崩盘。当时道琼斯指数在短短4个月内下跌了近1000点，其中有一天跌了508点。然后1990年因为萨达姆·侯赛因又有一次熊市，原因是投资者对海湾战争的担忧。但是近期的这些“小熊”比起1929年以及1973和1974年的大熊来说容易对付得多。

一次长期的熊市，是对每个人耐心的巨大考验，并且足以让最有经验的投资者焦虑不安。因为不管你的选股实际能力多么高超，你持有的股票价格都会下跌。而当你觉得股市已经见底时，股价却还可能继续下跌。如果你投资的是股票型基金，其情况也好不到哪里去，因为股票型基金和它们持有的股票命运是一致的，在熊市里同样会下跌。

如果人们在1929年的高点买入股票（幸运的是，那样做的只是一小部分人），则他们必须等25年的时间才能解套。想象一下你的资金被套牢达到1/4世纪是什么滋味！如果你是在1973~1974年大崩盘前的1969年的股市高点买入股票，你要等12年才能解套。也许1929年那样因为大萧条冲击而迟迟未能好转的严重股灾不会再重演，但是我们无法忽视类似1973~1974年的大崩盘再度发生的可能性，要记住那次熊市长到足以让小孩子从小学读到高中。

投资者无法避免调整和熊市，就像美国北方人无法避免暴风雪一样。在50年的时间里，你会遇到25次调整，其中有八九次会变成熊市。

如果能够提前得到预警信号，使你能够在熊市到来前卖掉手上的股票和基金，然后在更便宜的时候重新买入，那当然是再好不过。问题在于，没有人有办法正确地预测熊市。人们在这方面预测的成功记录和其预测经济衰退的成功记录相比好不到哪里去。的确有人偶尔能正确地预测到一次熊市的来临而且一夜成名。一个名叫伊莱恩·葛拉瑞利（Elaine Gazelle）的股票分析师就是因为成功预测了1987年股市的崩盘而成名。不过，你从来不会听说有人能连续两次正确预测到熊市的降临。你更常听到的是一群所谓的“专家”齐声高呼他们已经看到“熊”来了，但后来却是啥也没发生。

当暴风雪或飓风来袭时，人们都会采取行动来保护自己免于受到伤害。自然而然，我们也会想办法采取行动避免受到熊市的伤害。但是，在股市里像一个童子军那样保持戒备实际上是弊大于利。人们在避开调整的尝试中损失的金钱，往往远远超过所有的调整给他们真正造成的损失。

投资者最大的错误之一，就是在股票和基金里杀进杀出，指望避开调整。还有一种错误就是手上拿着一大笔钱迟迟不入场，而是期待下一个调整来临时来捡便宜货。在试图通过选时来躲开熊市的同时，人们往往也错过了与牛市共舞的机会。

回顾1954年以来的标准普尔500指数的表现可以发现：如果在股市出现最大涨幅的几个短暂时刻在场外观望，投资者将付出极大的代价。如果你这40年来能够将全部的钱投入股市，你的年平均回报率为11.5%。但是如果你错过了这40年里40个涨幅最大的月份，你的年平均回报率就只剩下2.7%。

我们前面已经解释了这一点，但这一点绝对值得一提再提。这里还有一个统计数据可供参考，假设你的运气很差，自1970年以来你都在每年的最高点买入2000美元的股票，则你的年平均回报率仍有8.5%；如果你完美地实现了选时，每年都在股市的最低点买进，则你的年平均回报率为10.1%。也就是说，选时最准和最差劲的投资人年均回报率的差距也不过1.6%。

当然，你很希望自己更走运一些以抓住那多出的1.6%的回报率。但事实是，只要你坚持投资股市，即使你选时很差劲也没太大关系。你要做的就是买入好公司的股票并且长期持有。

还有一个对付熊市的简单办法：那就是定期用少量的资金买入股票和股票基金，其周期可以是每个月、每4个月或每6个月。这样，你就不用再受到所谓牛市熊市争论的困扰。

第4章　上市公司的成功秘诀

富人如何脱颖而出

每年《福布斯》都会发布一张全美排名前400位的富豪榜单，对于这张富豪榜单，商界认为意义重大，这就好比《体育画报》杂志的泳装评选对于体育界意义非凡。这张富豪榜还颇具可读性，因为它不仅告诉人们这些富人是谁，他们靠什么致富，还能揭示整个国家近期的发展变革趋势。

1982年，当《福布斯》发布第一张富豪榜的时候，排名第一的是船运大亨唐纳德·路德维希（Donald K.Ludwig），排名第二的是保罗·盖蒂（J.Paul Getty），他获得财富的方式是继承了大笔遗产，这种致富方式非常传统。前十名富豪中有五位都来自亨特（Hunt）家族，他们在得克萨斯凿地挖井，发现了好几口油田，这不由得使我们想起亿万富翁盖蒂说的一句话：“要想过得比别人好，就要早起挖石油。”

在这张20世纪80年代初的富豪榜单中，洛克菲勒家族、杜邦家族、弗里克、惠特尼、一两个梅隆（Mellon）就囊括了19世纪发家的所有有钱家族。“遗产”致富成就了65位富豪，除了这65个继承人外，还有至少12个继承人的子女在家族企业中担任要职：玛氏糖果集团的玛氏后裔、迪士尼后裔，以及来自布施啤酒的布施和强生集团的强生。

1993年的富豪榜单上的家族遗产继承人就不如20世纪80年代这么多了，由此我们可以总结出美国财富的以下几个规律：首先，要永葆财富殊为不易，哪怕是亿万富翁。财富从上一代传到下一代，通常就会损失一大笔遗产税，除非财产继承人能够谨慎精明地投资，否则，他们的百万资产流失的速度会和当年祖先赚取这笔财富的速度一样快。

其次，美国是创业的乐土，像微软创始者比尔·盖茨那样有头脑的年轻人可以后来居上跻身《福布斯》榜单，并领先洛克菲勒、梅隆、盖蒂和卡内基。

在1993年的富豪榜单上，排在盖茨前面的是巴菲特，他获得100亿元美金的方式就是人们津津乐道的选股（否则你不会一直把这本书读到现在）。巴菲特是历史上第一个通过选股投资从而成为首富的人。

巴菲特的选股策略很简单：没有窍门、不使花招、不炒作市场，只是购买业绩好的公司的股票，并不厌其烦地长期持有。其实，持有这些股票的结果一点也不烦：如果你让巴菲特40年前投资1万美元，现在已经值8000万美元。这些投资收益大部分来自你耳熟能详且本可以给自己买点儿的企业的股票，如可口可乐、吉列和《华盛顿邮报》。如果你曾经对长期持股是不是一种明智的选择而感到疑惑，那么就看看巴菲特的成功记录吧。

如果把杜邦家族看成一个人，那么，1993年《福布斯》榜上的400个富豪中只有43个人通过继承遗产登上富豪榜。我们看到榜单上的昔日大亨的子女逐渐减少，而像贺拉旭·阿尔杰（Horotio Algers）那样的后起之秀则越来越多，他们出身草根，靠着初生牛犊的冲劲、运气和智慧达到财富的巅峰。雷奥娜的丈夫亨利·赫尔姆斯利拥有多家宾馆，他的职业生涯始于在地产公司邮件收发室的小职员；大卫·格芬（David Geffen）这位音乐界的大亨曾经在威廉-莫里斯公司的邮件收发室工作；麦当劳的创始人雷·克洛克曾经游走各地，销售牛奶机；沃尔玛的创立人山姆·沃尔顿开始只是彭尼公司的实习生；罗斯·佩罗是IBM的销售员；优待券之王柯蒂斯·卡尔森（Curtis Leroy Carlson）是一个瑞典裔的杂货店老板的儿子，他靠把送报生意转包给他的兄弟获得的微薄利润、为宝洁售卖肥皂赚来的110美元以及50美元的贷款创立了金券优惠券公司（Gold Bond Trading Stamp）。

从比尔·盖茨开始，中途辍学创业致富跻身富豪行列的也屡见不鲜。创立微软的神童盖茨离开哈佛大学后研究软件，全球大多数个人电脑都安装着他发明的操作系统。

中途辍学的还有柯克·科克莱恩，他是一个移民到美国的果农的儿子，初中还没有毕业就辍学；拉斯·韦克斯纳是利米特商店（Limited stores）的创立人，他是一个从法学院退学的学生；之前提及的大卫·格芬，只是大学肄业；盖茨的合伙人保罗·艾伦也未念完华盛顿州立大学的学位；特纳广播公司的特德·特纳，从布朗大学退学，之后才返回学校念完了学位；建立甲骨文公司的劳伦斯·埃里森从伊利诺伊大学退学；大卫·霍华德·莫达克（David Howard Murdock）通过房地产和企业收购发迹，是旅游产品推销员的儿子，高中还没毕业；约翰·理查德·辛普劳（John Richard Simplot）是麦当劳薯条所用马铃薯的供应商，8年级时退学离家，找了份分土豆养猪的工作；哈利·韦恩·休伊曾加（Harry Wayne Huizenga）大专肄业，凭着一辆旧卡车开始了他的垃圾处理业务，31岁时，建立了全球最大的垃圾处理公司即美国废物管理公司，之后他又将目光投向了达拉斯音像商店，并在它的基础上建立了百事达音像公司。

人们不必仿效这些人放弃学业。他们创业的时候，没有大学学历仍能找到一份体面的工作，但是在今天的社会没有一纸文凭想找工作谈何容易。此外，他们中的每个人在离开学校时都已掌握了创业所需的基本技能，他们退学不是因为好逸恶劳，而是为了创办公司或追求个人的兴趣爱好。

20世纪90年代能够赚到10亿美金的方法不胜枚举：经营汽车零部件、水龙头、黄页、咖啡伴侣、塑料杯子、翻新轮胎、从工业废弃物中提炼塑料、卖减肥药、高额汽车保险、免税店、嘉年华邮轮、比萨连锁店（像达美乐比萨和小凯萨比萨）、汽车租赁行。甚至可以做律师，就靠劳其筋骨办理案子也能发家致富。

这些价值上亿的好生意有些是从地下室、车库、小镇店面酝酿产生，而且能在有限的预算内得以实施。电脑业巨头惠普靠戴维-帕卡德（David Pachard's）车行的538美元起家；沃尔玛是从阿肯色州新港的廉价商品专卖店成长起来的，这家商店后来因租约到期，在本顿维（Bentonville）重新开张；安利公司的创始人理查德·马文·德沃斯（Richard Marvin De Vos）和杰·温安德（Jay Van Andel）在地下室照着从底特律药剂师那里买来的配方研究了一种可被生物分解的肥皂。

只有31个富豪从事房地产业，18个来自石油行业，看来盖蒂的名言已经不像过去那么灵验了。有几个富翁开证券经纪公司和基金公司，还有30个左右靠电视、传媒起家，起码有20个人从事电子和计算机。

和1982年的榜单相比，1993年的榜单最大的不同在于富豪400强的规模。1982年的时候，1亿美元就能登上富豪榜，现在3亿美元才能够入榜。在富豪榜单上，有25个人的资产超过20亿美元，而1982年只有5个人。

也许正如弗·斯科特·菲茨杰拉德曾经说的，富人“有别于你和我”，但是，单从《福布斯》榜上是看不出这种区别的。榜单上有各种各样的富人：高矮胖瘦，好看的或长相欠佳的、智商高的或智商平平的、奢侈的或节省的、吝啬的或大方的。令人惊讶的是，有些人发财以后仍然守着节俭的习惯。拥有沃尔玛的亿万富翁，在20世纪90年代初去世的时候，他掏出点儿零钱就可以买上一个车队的豪华轿车，但他却宁愿开着一辆破旧的雪佛兰车，方向盘上还是斑斑点点。他本可以搬到巴黎、伦敦、罗马和其他一些描述名流生活方式的影片中常常出现的地方，但他却和妻子住在家乡阿肯色州本顿维的两居室的房子里。

沃伦·巴菲特是另一个没有让经济上的成功阻断其与家乡（内布拉斯加州的奥马哈）联系的人。拥有了亿万家财之后，他仍然安居家乡，享受读一本好书、玩一局桥牌的乐趣。戈登·摩尔建立了美国仙童半导体公司，同时也是英特尔公司的创始人之一，他每天开着破旧的皮卡上班。有许许多多这样的故事，关于靠自我奋斗成功的富翁如何低调地生活、避开大众、长时间地工作，即使根本不用抬下手指就可以付清所有的账单。“平静地生活”、“回避媒体”是常常用来形容《福布斯》400强的词汇。

这些人富有了以后，仍在继续做着创业时做的事情。这对我们很有启发：去做感兴趣的事情，并且倾其所有地为之付出，钱自然而然就会有了。你终有一天可以每天在游泳池边拿着一杯饮料来享受余生，当然你未必真的会这么做，而是在办公室里忙得不亦乐乎。

可口可乐的成功之道

上帝不会某一天俯视凡间说“让可口可乐诞生吧”。造物主绝不会做这些，除非你认为上帝在创造约翰·彭伯顿（John Pemberton）博士的时候脑子里就想着可乐。1869年，彭伯顿从佐治亚州的哥伦布到亚特兰大，做专利药，从而赢得了声望。

那时，我们还不相信广告，食品与药品管理局也没有开始监管人们吃的喝的产品，所以，彭伯顿可以毫无顾忌地把他配置的饮料从家里的澡盆里一勺一勺地灌进瓶子，然后把它当做神奇水来兜售，这也就是所谓的专利药。

彭伯顿的产品线包括印度女皇染发剂（India Queen Hair Dye）、三叶肝片（Triplex Liver Pills）以及由糖、水、古可叶、可乐果、咖啡因等混合而成的糖浆。糖浆的标签上写着：它可以“补脑、治疗各类神经痛”，彭伯顿将它的销售卖点定位在治愈头痛、歇斯底里、忧郁症等，并能让消费者心情愉快。这就是最早的可口可乐。

彭伯顿第一年花了73.96美元做广告，但只卖了50美元的糖浆，可见消费者并不相信他的话。5年后，人们还是不相信，彭伯顿也懒得去说服消费者了。所以，他干脆作价2300美元把配方、设备、古可叶、可乐果卖给了一个亚特兰大的药剂师阿萨·坎德勒（Asa Candler）。

坎德勒是一个宗教徒，习惯于说真话，他承诺继续彭伯顿的事业，去除了原配方中的古可叶成分，到了1905年，可口可乐已经完全不含可卡因了。事后证明这件事他做对了，否则，人们会因饮用可乐而蹲大牢，因为1914年后食用可卡因是非法的。修改后的可乐配方至今仍然存放在佐治亚信托公司的保险箱里，这是20世纪保守得最好的秘密。

他还修改了标签，去掉了“补脑”、“治疗各类神经痛”等模棱两可的语言。1916年他发明了一种曲线瓶，从此之后，世人都能一眼认出可口可乐。

在坎德勒的工厂，可乐果、糖、水、咖啡因和他自创的一些神秘成分被放在一个大壶里煮沸，然后用大木棒搅拌成厚厚的糖浆，然后将糖浆卖到药店，药剂师加入苏打水让它起泡，提供给柜台前的人饮用。一时之间，喝可乐变得十分流行，药店必须雇用帮手来倒糖浆起泡。于是乎，放学后帮助药店搅拌可乐成了全美无数青少年赚取零花钱的途径。

1916年，美国国会立法加收了一项企业税，这使得坎德勒大为恼火，因为他必须为销售可乐带来的利润支付更高的营业税，于是，他以2500万美元将公司卖给了一个亚特兰大的银行家厄内斯特·伍德罗夫，他的儿子罗伯特也就成为可口可乐的总裁。

伍德罗夫家族不仅收购了可口可乐公司，而且让其公开上市了。1919年，他们发行了100万股股票，每股40美元。那时，由于糖浆的成本一路飙升，人们大都并不看好可乐的股票。愤怒的罐装厂商抗议价格的攀升，威胁要取消与可口可乐公司的合同，导致官司接踵而来，可口可乐的销量也随之下降，企业濒临破产。

多亏了罗伯特·伍德罗夫大力削减开支，可口可乐才逃过一劫，捱过了大萧条时期。在大萧条时期，大多数企业都举步维艰，但对可口可乐来说却是个好光景。因为尽管人们手头拮据，不再买新鞋，购新衣，但他们仍然要买可口可乐。

这对投资者来说提供了一条有益的启示：要像警犬一样敏锐，果敢地抓住机会，除非危险的事实确凿地摆在眼前。尽管1930年美国的经济已经跌到谷底，但是，因为可口可乐保持了较高的盈利水平，所以它的股价从1932年时的20美元逆势上涨到1937年时的160美元。你投资可口可乐股票的资本上涨了8倍，而周围的人则惶惶然仿佛世界末日，真是令人不可思议。

罗伯特·伍德罗夫经营可口可乐长达30年，他为人低调，力图不让自己的名字在媒体上曝光。他只有几栋房产和一个大牧场，由此可见，他在富翁当中算是节省之辈。显然，他从不阅读书籍，很少听音乐，对油画也知之甚少。此外，他只在不得已的时候才举办派对。

可口可乐不仅从经济大萧条的艰难时期获益，还从另一艰难时期第二次世界大战中获益。全世界的人看到美国大兵喝可乐，决定仿效他们的英雄，可见，美国大兵是商业广告史上最有效的免费代言人。

可口可乐直到第二次世界大战后才真正成为跨国企业。它那耀眼的红色广告牌在六大洲的墙上、大楼上随处可见，有的广告牌甚至用来填补一些大楼与大楼之间的空隙。可口可乐成为美国生活方式的象征。美国与苏联各自将导弹瞄准对方，但是苏联却很担心一个小小的饮料会影响其国家安全。即使在法国，也有某些人试图禁止可口可乐。

要从可口可乐这只股票中赚足好处，你要有耐心等上20年的时间，一直等到1958年股价再一次跳升。1958年时它价值5000美元，1972价值近100000美元。在14年间将5000美元资产扩大到100000美元，这种机会少之又少，除非你中彩票或干非法勾当。

在1972年的经济危机中，可口可乐和其他股票一样受到重挫，市值迅速下跌了63%，之后的3年都没能恢复过来，直到1985年才重拾升势。耐心再一次得到了回报，1984~1994年间，5 000美元的可口可乐股票涨到了50000美元。

1930年百事可乐濒临破产时，可口可乐曾一度可以不费吹灰之力地将它收购。但是，当时可口可乐没有这么做，导致百事可乐在50年后卷土重来与可口可乐一争高下。1984年，百事可乐在美国市场的销量超过了可口可乐，迫使可口可乐总部不得不做出反击。迫于竞争，可口可乐公司发明了健怡可乐，从而改变了软饮料行业，也使人们减少了上百万磅的腰间赘肉。没有百事可乐的竞争压力，可口可乐可能从来不会想到要发明健怡可乐。

伍德罗夫时代结束于20世纪50年代中期，他退休后靠捐钱打发时间。他捐款几亿美元给医疗事业、艺术事业和埃默里大学，并捐地建造了亚特兰大的疾病控制防治中心。他向亚特兰大艺术中心联盟捐款，尽管他自己从来不爱去博物馆，听交响乐。他的很多捐款都是不记名的，但是人们还是猜得出来，因为在亚特兰大除了伍德罗夫谁有这样的实力和善心做这些呢？人们开始称他为“匿名先生”。

罗伯托·郭思达（Roberto Goizueta）于1981年执掌可口可乐，直到本书写作时仍担任董事长。他和可口可乐的前总裁唐·基奥（Don Keough）是一对绝佳拍档，他们将可口可乐推广到全球195个国家，人们像喝水一样喝可乐。在全球水质欠佳的情况下，喝水还不如喝可乐好。

郭思达本身就是一个传奇。他出生于古巴一个富裕的农民家庭，家庭财产在卡斯特罗时期的古巴革命中被没收。他在古巴为可口可乐打工，卡斯特罗上台后，他被调到巴哈马的可口可乐办公室。他从古巴的可口可乐办公室起步，然后调到了亚特兰大总部，一路晋升。

可口可乐在全球流行的程度不可估量，但华尔街过了很久才注意到可口可乐，而且还有一些所谓的“专家”至今仍然视而不见。

比肩可口可乐的优秀公司

箭牌口香糖

1891年，威廉·瑞格理（William Wrigley Jr.）从美国费城来到芝加哥，在他父亲的肥皂公司做推销员。公司除了生产肥皂，还生产发酵粉，卖发酵粉时另外派送烹饪书作为赠品。很快地，发酵粉比香皂更加畅销，他们就当机立断地只做发酵粉买卖。

又过了一段时间，他们不送烹饪书改送口香糖了。这个赠品计划获得了极大成功，他们干脆停止销售发酵粉，做起了口香糖买卖。

1893年，箭牌生产出了第一种薄荷口香糖。箭牌的境遇与可口可乐相似，上市之初并不畅销。但到1910年，箭牌成为美国最受欢迎的品牌。1915年，箭牌糖果公司为了进一步拉动销售，在美国按着电话簿里的地址给每个人寄了一份免费的口香糖。

金宝汤公司

约翰·多伦斯博士（Dr.John T.Dorrance）热爱化学，他拒绝了四家大学的教授职位，去他叔叔亚瑟·多伦斯（Arthur Dorrance）及其合伙人约瑟夫·坎贝尔（Joseph Campbell）的金宝汤公司打工。在那里，他研究出了浓缩汤的制作流程，并买下了他叔叔的所有股份，成为公司的唯一所有人。这是他叔叔的失策，他没有预见到这个公司的收益会不断增长，1995年市值达到114亿美元。

多伦斯博士业余时间热衷于选股，他听取了经纪人的建议，在1929年股市崩盘之前卖掉了所有的股票，这是有史以来股票经纪人给出的最好的建议。

李维斯

李维·施特劳斯（Levi Strauss）从德国的巴伐利亚移民到美国。他用帆布做成裤子卖给1849年淘金热时期来到加利福尼亚挖金矿的人，大多数淘金者都两手空空而归，而李维·施特劳斯却靠卖牛仔裤发了财。1873年，他还为斜纹版牛仔裤申请了专利。

李维斯的公司到1971年才公开上市，1985年他又赎回了所有的股份，李维斯再度成为私人公司。

李维斯牛仔、金宝汤、箭牌口香糖、可口可乐产生于100年前，当时人们的生活远远没有现在这么复杂，也没有这么多的律师中途介入。但这并不意味着，你不能在现代社会里白手起家，开创一番事业。本和杰瑞、比尔·盖茨和伯纳德·马库斯就分别成功开办了冰淇淋、软件和硬件商店。

本杰瑞

本·科恩和杰瑞·格林菲尔德在长岛七年级的一节体操课上相识，几年后两人都变成了嬉皮士。本大学退学后，开过出租车，煎过汉堡，拖过地板，看过马场，做过陶瓷。他曾住在阿迪伦达克山区（Adirondacks）的一个小木屋里，那里只有一个火炉，连水管都没有。他蓄了个大胡子，腹部隆起。

杰瑞在俄亥俄州进入欧柏林大学念书，除了修完课程之外，还学会了派对上的小把戏和狂欢节的游戏。他申请医学院被拒，就找了一份把牛心塞到试管里的工作。他比本瘦，看上去很颓废，当时颓废派还没有流行起来。

他们两人在纽约州相遇，经过讨论做出决定：既然无所事事，干脆合伙开个冰淇淋店。杰瑞花了5美元参加了一门函授课程，学习如何做冰淇淋。1978年，他们的积蓄有6000美元，又向本的爸爸借了2000美元，将佛蒙特州博林顿的一间废弃加油站整修了一下，墙上刷了油漆，命名为勺子商店（Scoop Shop）。

人们对勺子商店卖的冰淇淋欲罢不能，因为本杰瑞的冰淇淋丰富多脂，含有大块水果、巧克力和其他配料。它是一种高脂高胆固醇的食物，但是，那个时候人们不太关心胆固醇的高低，所以，他们可以吃很多本杰瑞冰淇淋，却一点也不感到内疚。

没过多久，本杰瑞的冰淇淋越卖越好，加油站已经无法适应生意的发展，于是，他们决定建立一个冰淇淋工厂。他们当时本来可以得到风险投资家的帮助，但是他们还是选择了直接上市。1984年，他们以每股10.5美元的价格募集了73500股，共计75万美元。这对于大公司来说只是一笔小钱，但已经足够他俩兴建冰淇淋工厂了。

为了保持公司的本土化，他们制定了一条招股规则：只有佛蒙特州人才能购买原始股。因为佛蒙特州并不富裕，有不少投资者至多只能买得起一股。10年后，股票的价格是原来的10倍。

本杰瑞是有史以来最有趣的上市公司之一。老板们整天穿着体恤上班，从不穿西装（其实他们也根本没有西装）。他们以感恩而死乐队（Grateful Dead）的领唱盖瑞·戴德（Garry Dead）的名字命名了一种樱桃冰淇淋即樱桃加西亚（Cherry Gareia）。在公司年会上，本曾躺在地上，肚子上放一块砖，让杰瑞抡起大锤把砖劈开。

你甚至无法看出公司高管和打扫卫生的阿姨之间的区别。公司停车场里都是大众车。按一般的标准衡量，他们的高管薪水很低（他们的理念认为：每个人都可以挣钱，但不应该挣得太多）。由于薪酬差别较小，管理层和工人们相处得更为融洽，周末晚会上的派对气氛也很热烈。

本和杰瑞在工厂里播放摇滚乐以激发员工的工作热情，夏天他们甚至在博林顿的户外播放电影。他们从当地的奶农那里收购鲜奶，从而振兴了整个佛蒙特州的乳品业。他们甚至为了帮助奶农，有意高价收购他们的牛奶。他们还把每年利润的7.5%直接捐给慈善机构。

这样的故事只可能发生在美国：两个嬉皮士从5美元的函授课程开始，一跃成为全美第三大冰淇淋供应商。20世纪90年代初，公司遇到了“中年危机”：人们开始发现胆固醇的存在，并停止食用本杰瑞闻名于世的高脂冰淇淋。

不过，公司也在与时俱进，20世纪90年代中期引进了酸奶和低脂的生产线，用以替代原先颇受顾客青睐的高脂冰淇淋。

1994年，本辞去了首席执行官一职，虽然他看上去从来也不像一个首席执行官，而更像一个冰淇淋品尝专家。公司为了寻找接班人举办了一场竞赛，要想赢得这一职位，竞聘者必须在简历后附上一些别出心裁的的东西，比如，最终获得这个职位的人就特别附上了一首诗。

微软

比尔·盖茨生于1955年，祖父是威廉·亨利·盖茨。他在华盛顿的贝尔维尤郊外长大，在附近的湖滨中学念书。湖滨中学有个电脑实验室，这在20世纪60年代是很稀罕的，盖茨则充分利用了这个教室。

盖茨迷上了电脑，不分昼夜地和长他几岁的小伙伴保罗·艾伦泡在电脑室里。他沉溺于电脑中不能自拔，他的父母不得不立下一条禁令：让他暂时离开电脑。盖茨迫不得已地答应了，但这种阻隔反而加深了他对电脑的迷恋。

没过多久，盖茨和艾伦旧病复发，用最早的硬件和现有的软件做测试。但是，由于没有什么操作手册或“傻瓜学DOS”之类的书，盖茨和艾伦自创发明了DOS操作系统。与此同时，软件业的先锋人物两个史蒂夫、乔布斯和沃兹尼亚克也正在数百公里之遥的南部研发苹果机。

科学家和工程师在装备精良的实验室里做出的成就还不及这两个年纪轻轻、身穿牛仔和体恤的“黑客”。盖茨和艾伦念完中学之前，已经堪称电脑编程这一新兴领域的专家了。

随后，盖茨考入哈佛大学深造，他想成为一名律师，而艾伦则在新墨西哥州的一家叫“MITS”的小型电脑公司找了一份工作。盖茨整日来往于教室、扑克台、电脑室之间，很快就厌倦了大学生活。终于有一天他无法忍受这样的生活，退学去找他在新墨西哥州的老朋友。那时他俩已经研究出了一种计算机语言，名叫BASIC。

MITS雇艾伦为英特尔公司的一款电脑芯片设计一种BASIC版本。但是BASIC反响热烈，几家电脑厂商都想用它来做电脑的操作系统。这就引发了官司：BASIC归谁所有，是归盖茨、艾伦还是归MITS公司所有？法院站在了开发者一边，因为盖茨和艾伦早在加入MITS之前就开发出了BASIC。法院的宣判使他们可以自由销售自己开发的电脑语言，而利润则收归己有。

早在离开MITS之前，盖茨就开办了自己的公司“微软”。官司结束后，他将全部精力都投入到微软上。那时，微软公司很不正规，非常松散，员工们没日没夜地工作。办公室里，电脑摆得七零八落的，但书籍则被小心翼翼地摆放着。来访者不禁看着老板的办公室问：“那个坐在盖茨先生位子上的孩子是谁？”其实，那个孩子就是盖茨本人，他当时25岁，人看上去比实际年龄更小。

往后，微软的好消息接二连三。1980年，这个小公司与电脑巨头IBM并驾齐驱地坐在谈判桌前。IBM开发了一条新的个人电脑生产线，需要一个与之相匹配的软件系统。盖茨参加了那次谈判，他的表现给IBM的管理层留下了深刻的印象，得到了一个永久的合同。按照与IBM的合同，盖茨和他的团队没日没夜地秘密工作，设计出了MS-DOS系统。

人们没能开发出一种世界通用的语言，但是微软却向这个理想迈进了一步，20世纪90年代中期，全世界75%的个人电脑使用的都是MS-DOS系统。

如果IBM当年更聪明一些，它就应该索要MS-DOS的部分版权，这样它的股票价格会高出很多。然而事实是，IBM让微软仍然拥有所有的版权，从而成就了微软日后成为资产超过亿元并且拥有全部版权的公司。这个故事的教训就是：如果你要让一个人发财，就要想方设法分得一杯羹。

家得宝

家得宝的发端源于三个被便利车建材中心（Handy Dan Home Center）解雇的年轻人。他们坚信自己可以比解雇他们的人干得更好，于是决定开办自己的建材商场。后来，便利车退出了历史舞台，而家得宝的分店则遍地开花。

做出创业决定，这只是家得宝创始人迈出的第一步。接着，他们说服了一个风险投资集团投资，在亚特兰大建造了第一个超级家具建材商店。可惜，建材商店的盛大开张却以失败告终。开业当天的广告上写着：每光顾一次都能拿到1美元。但一天结束时顾客还是寥寥无几，一叠厚厚的美元依然无人问津。看来，即使你出钱，人们也不想到家得宝建材商店。

可是，没过多久，家得宝就开始顾客盈门了，吸引他们的是种类繁多的商品、低廉的价格和训练有素的员工（从地板到照明的一切问题店员都能解答）。这家店获得了空前的成功，即使在经济大萧条、多数的零售商都受到了冲击的时候，销售依然旺盛。当美国彭尼公司因经济不景气退出了四家亚特兰大附近的购物中心的时候，家得宝租下了它留下的场地，又开了四家店。

他们一旦看到成功，就计划着大规模地扩张。为此，他们去股市筹措资金，于1981年公开发行了自己的股票，发行价格为每股12美元。1995年时，这些股票（复权后）每股价值飙升至3308美元。

到1984年，家得宝已有19家门店。但1985年，公司遭受了挫折，利润开始下滑。当年，家得宝犯了扩张过快的错误，这也是大多数公司都容易犯的错误。1986年，公司不得不卖出更多留存的股票，得来的收益用于归还负债。最后，家得宝从困境中挺了过来，三年后，家得宝成为全美最大的家居零售连锁商店，1995年，家得宝拥有365家分店，销售量达140亿美元。

美国神话还在延续

尽管人们常说美国已经衰退，失去了昔日的国际地位，但是，事实上我们在创新方面仍然引领潮流。我们在音乐、电视、电影领域堪称世界一流，我们在森林产品、纸制品、铝制品和化学产品领域成本甚低，华尔街在资本市场的地位仍然不可动摇，银行体系也重振了往日的雄风，而日本银行则深陷困境。

无论人们相信与否，美国的铁路系统在运输货物方面还是无人能比、令人羡慕，其他国家都在研究我们的成功之道。不过，我们的客运系统还有待改进。

美国在移动电话、电子测试、医药、电信和农业设备上都领先全球，我们在遗传工程、半导体、医药研发领域也表现出色。我们的出口市场在经历了几年的衰退后开始复苏，这就说明消费者正越来越多地购买我们生产的东西。

美国将钢铁出口到首尔，晶体管出口到东京，汽车出口到科隆，氨纶材料出口到锡耶纳，自行车配件出口到孟买。全球六大洲的男士都用吉利刮胡刀，天空飞翔的是波音的飞机。日本应该是电子产品（存储芯片、电视机、传真机等）的故乡，但日本的创新远远不及英特尔、美光科技（Micron Technology）、微软和康柏这样的美国企业。

美国的个人电脑世界第一，在软件、空间站、激光打印机、电脑网络和微处理器领域也是行业领导者。

美国许多的创新来自小企业，而且美国的小企业也是世界一流的。我们已经看到微软和苹果的年轻人如何改变了电脑业，20年后，软件业又涌现出一批创造奇迹的年轻人。

在此期间，美国的报纸杂志经常指责美国人肥胖、懒惰、薪水过高。那是因为我们实行新闻自由，而媒体又常常只反映阴暗面，鲜有正面报道，原因在于负面报道总是比较吸引眼球。

所以，美国人常常听说：日本人比我们勤劳，德国人比我们工作认真，而美国人只知道坐在沙发上切换电视频道，或在学校里吊儿郎当地投掷飞盘（这也是美国的一项伟大发明），似乎其他国家已经超越了美国。

世界末日论者认为，美国不可避免地将成为一个游手好闲的懒汉的乐土，将来会堕落到只会做做鸡尾酒会上的小纸伞。

最显而易见的是汽车行业遭遇的困境。20世纪60年代之前，我们在汽车制造领域就像在战场和维和领域一样，都处于世界最高的水平，那时，底特律就是汽车爱好者的圣地麦加。但在60年代以后，美国的汽车业就开始江河日下。工人们通过工会的力量，争取到越来越高的工资。而与此同时，日本和德国却以外观漂亮、制造精良、价格低廉的汽车向底特律的霸主地位提出挑战。成千上万的美国消费者更喜欢这些进口的车型，而不是设计乏味、制造粗糙、价格高昂的美国车。

记者和学者在他们的文章和书中写道：“美国汽车业的衰退是美国生活方式落寞的一个征兆。”这些书中最有影响力的要数大卫·哈伯斯塔姆（David Halberstam）的《罪孽的代价》（The Reckoning）。

如果你看了哈伯斯塔姆的书，可能会为福特、通用、克莱斯勒公司的未来、为美国的未来忧心忡忡。但是，就在这本书出版的那一年，也就是1986年，却正是克莱斯勒从破产边缘起死回生，福特在业界开始强力反弹的时候，而尼桑和其他日产汽车制造商却业绩下滑。可见，昔日的失败者又开始重振雄风。

那些认真研究、专注到这种转变的投资者，在福特、克莱斯勒、通用汽车的股票上大赚了一笔。如果他们适时买入，那么他们购买的克莱斯勒公司的股票已经涨了15倍，福特涨了10倍，通用涨了5倍。

这种转变绝非在1年内或5年内完成，而是一个漫长的过程。就像底特律用了许多年的时间才失去了霸主地位，它的振兴同样需要许多年。这种振兴令许多人大为吃惊，因为他们听到的不是真实的情况。我们听到的关于汽车业被日本主导的新闻是过时的。发明小货车的不是日本人，而是克莱斯勒。生产新一代时尚、低价车型的不是日本制造商，而是福特、克莱斯勒和通用。重新设计吉普车的不是尼桑，而是克莱斯勒。在欧洲最畅销的车型不是丰田，而是福特嘉年华（Ford Fiesta）。

20世纪90年代中期，日本车渐渐失去了在美国的市场，而美国汽车企业赢回了市场份额。

美国企业重整其工厂，使之更为高效。美国工人的工资下降，生产成本也随之下降，企业可以以更低的价格销售产品，与国外竞争者一争高下。

20世纪七八十年代，美国人自我感觉很差，但到了90年代，美国劳动力已经成为世界上最高效的。美国的每个产业工人每年生产价值49600美元的产品，比德国人平均多5000美元，超过日本人10000美元。德国工人一年休带薪假5个星期，美国工人比一般的德国工人工作的时间更长，休假的时间更短。

这也不等于说美国人没有问题。比如，经济增长速度在放缓，最低工资不能说没涨，只是增长幅度很小。此外，美国的内陆城市犯罪率、失业率居高不下，还有近一半的孩子没有念完高中，没有学历，他们不可能争取到IT和高科技公司里的职位。

和这些问题同样糟糕的是，美国人普遍弥漫着和20世纪40年代相同的悲观主义。那时，战争刚结束，一两千万人失去了他们在军事、国防领域的工作，当时美国人也曾感到悲观。超过1/3的人需要另谋职业，这种危机的规模远远超过我们今天面临的任何一次裁员。然而，时下的报纸头版却让人们觉得美国现在的处境比第二次世界大战后那段时间还糟糕。

其实，20世纪50年代经济本来不错，尤其对股市来说，其繁荣程度仅次于20世纪80年代。所以，人们对未来的悲观和低预期都是多余的，就像他们在90年代初的错误预计一样。

TOP25企业英雄

念书的时候，我们争论哈姆雷特到底是英雄还是懦夫，李尔王是愚蠢的还是其贪婪女儿的受害者，拿破仑是伟大的将军还是掠夺土地的暴君。但我们从来不用争论山姆·沃尔顿是恶棍还是英雄，他靠经营沃尔玛发家：这是好事还是坏事？迪士尼的迈克尔·艾斯纳呢？他是暴发户还是企业的救星。

橄榄球明星乔伊·蒙塔纳是一个名人，他对社会的贡献几乎被人们神化了。毫无疑问，他对社会确有贡献，但是，如果和山姆·沃尔顿或李·艾柯卡相比呢？谁创造了更多的就业机会？

艾柯卡不会像乔伊·蒙塔纳般地在球赛第四节落后的情况下反败为胜，但却让克莱斯勒在1981~1982年那几个艰难的季度里起死回生。这是惊心动魄的一幕，如果艾柯卡失败了，后果将不堪设想。

不仅克莱斯勒的115948个员工要失业，而且那些与汽车制造相关的产业如轮胎、铝、钢、汽车玻璃、座椅皮革业等的供应商也将随着克莱斯勒的倒闭裁减员工。艾柯卡拯救的不仅是克莱斯勒11万多个工作岗位，而是超过30万个工作岗位。而乔·蒙塔纳拯救了几个工作岗位呢？

蒙塔纳让球迷蜂拥进入球场观看比赛，间接地繁荣了票贩子和卖热狗的小贩的生意，这当然没什么不好。但是，艾柯卡拯救的不仅是热狗的品种，而是每小时20美元的技术岗位。30多万个员工都应该感谢艾柯卡，是他让这些员工可以度假、买第二套房、送孩子上大学。

通用电气的总裁杰克·韦尔奇是不是比艾尔顿·约翰更重要呢？罗伊·瓦格洛斯（Roy Vagelos）在执掌默克公司时，开发了多种抗病的创新药，他是不是比朱迪·福斯特、戴安娜王妃、奥尼尔（篮球明星）更重要呢？如果由一般人来投票，大家可能会选择韦尔奇和瓦格洛斯；但实际上唐恩都乐（Dunkin Donut）甜甜圈广告中的面包师，可能比上面提到的大部分人还要出名。

在商业上，我们通常将两种人称为企业英雄，一种是创立公司的人，一种是经营公司的人。这些20世纪90年代“看不见的手”会使亚当·斯密都刮目相看，这些分布在各个国家的企业家正在全球范围内履行着资本家的使命。

只可惜上市公司的企业英雄名单中女性和少数族裔人士很少，只有盖普服饰的创始人之一的多丽丝·费雪是女性，希望未来更多的女性及少数族裔人士有机会经营上市公司。

或许在读完此书后（这是一项家庭作业），林奇的三个女儿玛丽、安妮、贝丝以及罗斯柴尔德的两个女儿白纳斯和沙斯采会受到鼓舞，立志成为女企业家。

美国的企业家不是一群只想着乘坐里尔喷气式飞机（Learjets）到全球各地高尔夫球场去打球的守财奴。弗雷德·史密斯不是因为想赚钱才创立联邦快递（Federal Express或称FedEx），当时的史密斯已经相当富有了，他只是想挑战自我，建立一个比邮局更好的邮递系统。他的成功使得邮局也不得不迎头赶上，现在不论下雨、下雪、还是下冰雹，美国境内的邮件都能隔夜送达。

人们看到这些企业家迅速致富，就将他们与抢银行的恶棍、骗子混为一谈，认为这些企业家自己给自己支付1000万美元的薪水，然后扬长而去。其实，这些钱并不是来自他们的现金薪水，这一点常常被批评者所忽略。

其实，他们的财富大多数来自于所拥有的公司股票。通常你在公司的职位越高，越有可能拿到公司股票而不是现金，公司会分配给高管“股票期权”，也就是未来某时间能以特定的股价买进股票的权利。

但是，只有在公司盈利、股票上涨时，公司高管才能从中获益。如果公司不赚钱且股价下跌，那么，这些人只能眼睁睁地看着自己的财富流失，还不如领点现金薪水划算。

利用股票期权激励管理者，使得公司的管理层与股东利益攸关，当股票上涨管理者受益时，其他投资者也同样从自己购买的股票中获益，这就形成了双赢的局面。

所以，不要眼红迈克尔·艾斯纳从自己的迪士尼股票中赚进5000万美元，反而应该要为之欢呼，因为迪士尼在他的领导下兴盛起来，进而带动了股价上涨（10年内增长了11倍），大大小小的投资者都从中获益。

我们敢打赌艾斯纳先生这么做并不完全为了钱，试想一下，他们这样的高层管理者，原本就已经很富有了，为什么还要每天勤奋地工作呢？他是在享受超越竞争对手的满足感，做生意需要精明、力量和机智。董事会和高级管理者的工作绝不像生产线那么乏味。

弗雷德·史密斯创造了就业，而且给了传统邮局一记教训。在这个章节中谈到的商业英雄全都创造了就业机会，但我们却不常听到这样的宣传，我们听到的更多是失业的消息。

单看近几年的新闻报道，你大概会认为工作岗位已经所剩无几，因为每次翻开报纸都会看到大公司裁员的报道。新闻记者不用去深入挖掘这类题材，因为裁员的新闻比比皆是。全美500强的企业在20世纪80年代裁员300万，90年代的裁员幅度也与此不相上下。

对被裁员的个人而言，失业是痛苦的，但这并不会蔓延成全美性的危机，以宏观的角度来看，这种裁员反倒是积极的。其实，企业并不是欢天喜地将员工扫地出门的吝啬鬼，相反，企业一般多采用渐进的方式裁员，即将退休的员工一般不会被辞退。裁员的目的在于：使公司更具竞争力，赢得未来的竞争。

我们可以想象，如果这500家大企业在20世纪80年代没有裁员300万，会是什么样的情形：逐渐膨胀的工资支出将毁了这些公司，它们将无法和更有效率的对手竞争，因为对手可以用较低的成本把它们逐出市场。由此可见，为保留这300万人就业，可能要有1000万或1500万人失去工作岗位，国家也可能因此进入另一次经济大萧条。

本章附表即将列出的25个企业可以分成三大类型：公司维持数十年的增长（如麦当劳、箭牌、雷神等）；公司曾经面临衰退，后经某位英雄妙手回春，重整旗鼓；公司历史悠久，业绩平平，当人们认为其风光不在的时候，它却又柳暗花明地迎来第二次繁荣。

克莱斯勒是属于重整旗鼓的企业，高露洁、联盟信号（Allied Signal）、卡特彼勒（Caterpillar）、房利美公司及花旗银行等，也都是这方面的代表性企业。在这些峰回路转的企业案例中，可口可乐、吉列、摩托罗拉、默克表现更为突出，它们经营业绩骄人，一直保持高增长率。

在房利美的成功故事中，有两个英雄人物——大卫·麦斯威尔和吉姆·约翰逊。房利美全名为联邦国民抵押贷款协会（Federal National Mortgage Association），是美国国内承揽房屋贷款最大的公司，在大卫·麦斯威尔加入之前，公司的经营极不稳定，常常前一年赚钱，隔年又亏钱，徘徊在破产边缘。麦斯威尔将公司重新整顿后，公司每年稳定地盈利。

约翰逊于1991年接管房利美公司，在其经营下，公司的收益增长一倍，增长更具可持续性。公司的业务直接或间接地影响着数百万户美国家庭，但是它只有3000名员工，以公司的规模而言，人力可说是相当精简。

许多人的工作都取决于房利美是否有能力提供贷款，如果该公司经营不善或出现问题，将导致新房市场及二手房市场的崩盘，相关的建设公司、地毯业、不动产中介、保险经纪人、银行、日用品商店、五金行、家具店等行业，都将因此受到影响。

惠普从前是一家制造电子工业测试设备的老公司。在随后的附表中你可以看到，在1975年时，惠普的营业额为9.81亿美元，20年后，营业额已接近300亿美元。目前测试设备部门的营业额仅占公司营业额的11%，其他78%的营业额是来自打印机及电脑。15年前，惠普从未生产打印机，但现在已蜕变为业界巨人，每年卖出价值90亿~100亿美元的打印机及相关产品。高品质的打印机树立了惠普的品牌，也带动了其电脑的销售。1995年惠普已名列全世界第六大个人电脑厂商。

惠普公司的经营规模1975年不及IBM的1/15，1995年其规模成长为IBM的一半，这种成长和兴盛都源于鼓励员工发明新产品与发展新构想，而推行鼓励这种创新的人则是公司总裁约翰·扬。

这些促使公司更具竞争力的举措，可以追溯到1982年。当时美国遭遇第二次世界大战后最不景气的阶段，汽车工业前景一片黯淡，失业率居高不下，所有的美国人都可以感受到国势欲振乏力。

在这种危机下，企业界领袖们做了一个重要决定，他们决定改变传统的经营方式。在1982年以前，他们受制于每次经济周期的影响，在经济繁荣期就增加人力，当景气衰退时就开始裁员。现在，当生意不好时，公司首先考虑减少加班时数，并让老员工先行退休。

自从1982年以来，所有企业都追求提高效率，在华尔街这些行动被称为“企业重整”（restructuring）、“组织重构”（rightsizing）、“缩减规模”（downsizing）或“组织瘦身”（getting leaner and meaner），无论人们如何称呼这些措施，它们的主要目的都在于降低成本、提高生产力，不只是为了躲过萧条期，更要创造更多收益以及提升竞争性。

以强生公司为例，它拥有30年持续不断增加盈利的纪录，在旧的体系下，公司根本不会考虑组织重构的需要；但在新系统下，像强生这样健全的公司，也意识到必须不断发展新产品，以保持竞争优势。

现在我们知道为什么公司在过去15年间利润有了大幅提高，从而造成了股价不断创历史新高。目前美国已比1982年时更加富有与繁荣，其中部分归功于企业改变了经营方式，包括裁员已使公司更具竞争性的做法，但是没有人注意到这些变化，他们仍然一味认为许多企业领导人还只顾着打高尔夫球。

企业不再能长久地依恋眼前盛况，也许今年很赚钱，但它们已经开始担忧10年后公司的轮廓，它们不会重蹈泛美、东方、博瑞奈福等航空公司的覆辙，这些公司因缺乏竞争力而结束营业，导致数十万人直接或间接地失业。

使公司更具竞争力不是只解聘几位员工或关掉几盏灯以节省开支那么简单。举例来说，假如某公司投资一亿美元增设新厂，那原班人马可以增加15%的产能。

这额外15%的产能可以使许多人受惠，公司可以提高员工薪资5%，使他们工作起来更愉快；可以降低5%售价使顾客更满意；也可以增加利润，使股东更欢喜。当然这15%可以用不同的形式来分配，但重点是竞争力更强的公司将在多方面受惠。

还有另一个增加生产力的方法：减少出错，制造更好的产品。减少出错意指减少客户抱怨、减少打电话向客户道歉的次数、减少退货、减少需要修理的瑕疵品等。若公司能将失误率由5%降至0.5%，那么将省下大量用于解决问题和安抚客户的时间与金钱。

在随后的附表中，你可以看到一张将小企业做大做强的商业伟人的列表，这是上述就业问题的另一面。如前所述，20世纪80年代有300万人被大公司解雇，90年代的情况也差不多，但也许你不知道，80年代的中小企业实际上创造了2100万个工作岗位，那是因为这方面的报道实属罕见。

没有人统计过这些新兴的小企业究竟创造了多少岗位，但我们知道20世纪80年代成立了210万家公司。有些规模较大，有些成功了，有些失败了。如果我们假设平均每个小企业雇10个人，那就是2100万个新的岗位，这一数字比媒体上宣传的大规模裁员多了7倍。

在这210万家新兴企业中，有一些成功的公司逐渐成为上市公司，其中25家最成功的公司名列企业英雄榜，它们能在短期内达到这种成就，实在令人叹为观止。在1985年时，这25家公司营业额总共是3080万美元，还不到埃克森石油公司的一半，IBM公司当时所赚的钱是25家公司总获利的4倍。

当时，这25家公司新增了358000个工作机会，这些大企业总共提供的工作机会已超过260万个。不过，看看10年后发生了什么事：当表中的大公司在此期间裁掉约42万位员工时，一些小公司却日益羽翼丰满壮大起来，在1995年这些小公司总营业额达到2250亿美元，而且雇用了约140万个员工，足足新增了100万个就业机会。

1975年时迪士尼只是一个小公司，今天却成为这么大的一家公司。沃尔特·迪士尼是迪士尼成功故事中的超级英雄，迈克尔·艾斯纳（Michael Eisner）则是另一功臣，是艾斯纳点醒了曾在瞌睡中的迪士尼巨龙。以往迪士尼曾将一些经典动画片重新推出，但艾斯纳加入后，公司不再沿袭老路。在他的领导下，推出了《狮子王》、《阿拉丁》和《美女与野兽》等作品，使迪士尼再度成为卡通电影的主要生产者，同时又为主题公园注入了新活力，并开办了新的主题公园。另外其出版的音乐原声带也和电影一样流行，并且在全世界的商店推广迪士尼纪念品。

1985年，玩具反斗城还是一家中型企业，但今天其营业额已超过吉利及高露洁，员工人数比固特异轮胎公司还多出2万名；而1985年时，沃尔玛超市只是小型企业中最大的，但到了1995年除了埃克森石油外，它比我们所列的所有大企业还要大。安进公司在1975年时根本还未成立，1985年时员工人数还不到200，今天它却每年生产20亿美元的药品，这些重要的药品不仅帮助了全世界的病人，同时也使安进在1995年的收益超过3亿美元，其企业英雄为乔治·罗斯曼斯（George B.Rothmans）及高登·宾德尔（Gordon Binder）。

接下来要谈的是罗斯·佩洛特所创立的电子数据系统公司（Electronic Data System,EDS），此公司后来在1984年被通用买走。佩洛特原为IBM工作，他曾试着建议IBM替其他公司解决资讯处理问题，但IBM并不感兴趣，所以他离开IBM而自创EDS公司。1975年EDS拥有1亿美元的营业额，1985年跃升为34亿美元，1995年达到了100亿美元。佩洛特于1986年离开EDS，但公司仍然快速增长，看来通用的收购真是物超所值。

由此可见，企业英雄对企业的发展至关重要。至少已有20年IBM未曾出现这种英雄般的领导者，这家独一无二的大公司已经沦落为跛脚鸭：在信息服务领域输给了佩洛特的EDS，软件业务上输给微软，微处理器输给英特尔，让出个人电脑销售第一的位子给康柏，很大部分的大型电脑集成块的市场输给EMC。以上所提到与IBM竞争成功的五家公司都列在我们由弱变强企业的榜单上。

比尔·麦高文（Bill McGowan）和波尔特·罗伯（Bert Robber）是MCL电话公司的英雄，不少人嘲笑他们居然敢于挑战美国电话电报公司。但他们勇于行动，过去十年来虽然亏钱，但它不仅存活了下来，而且还取得了一定的成功。正是因为有了他们的竞争，美国人今天才得以享受较低的长途通话费用。

肯·艾弗逊（ken Iverson）是纽科钢铁公司（Nucor）的英雄，钢铁业一直被美国人认为是前景黯淡的产业；但艾弗逊不喜欢在琐事上浪费金钱，所以他将纽科的总部设立在南卡罗来纳州达灵顿的一个板材房里。纽科刚开始是采购钢铁者，很快它学会了如何从废铁中炼制高品质的钢铁技术，这个生产流程至今仍为其他美国钢铁公司所不及，预计到2000年，纽科将会达到和美国钢铁旗鼓相当的产能，迎头赶上这家美国有史以来首家资本达到10亿美元的公司。

汤姆·斯坦伯格则是史泰博文具公司的企业英雄。他曾经写过一个有关办公室用品超级市场的企划案，但并未受人重视，于是他就在布赖顿成立了第一家文具超级市场。今天，办公用品的市场几近100亿美元，照这种成长率来看，在2000年以前，它将会成为200亿美元的产业。

在企业英雄榜上，还有一对兄弟档，他们走的是不同的路线。吉姆·伯克（Jim Burke）走的是大企业路线，最后成为强生公司总裁；而丹·伯克（Dan Burke）则投入小型企业，加入一家小型通信设备公司，最后使之成为成功的ABC公司（Capital Cities/ABC），最近该公司将与迪士尼公司实现合并。

不妨想象一下，如果这500强企业排行榜的公司没有采取组织瘦身措施，而是最终倒闭了，则美国将有1500万人丢掉工作，即使中小企业创造了2100万个工作岗位，失业率也将高达20%。

不要认为这是不可能的事情。如果公司决定保留每个员工而置生产力于不顾，让外国的竞争者逐步蚕食，或者一些企业英雄没有出现，这种情形就有可能发生。

在美国，既有很多力争上游的中小企业，也有努力不懈的大企业，两者共同奋斗，这与缺少小型企业的欧洲大不相同。我们很容易挑出过去20年来表现卓著的250家小型企业，以及100家重整转型的大企业，但要从中只挑选25家公司实在不容易。

我们也可以从软件、电脑及电子等明星产业挑选一些公司出来，像思科、太阳微电子系统及美光科技等，其绩效可能看起来更为耀眼。但附表所列公司只是试图从不同的产业取样，代表这些不同产业都可以在美国快速成长，包括玩具公司、资料处理公司、航空公司，甚至做碳素（carbon black，用来强化轮胎）的卡博特公司，卡博特公司曾经经历过困难时期而后才起死回生，这是25家公司中唯一一家由危转安的公司。

这份企业英雄榜也再一次证明，投资大公司和小公司都可以赚钱，但如果你专注于投资小型企业，你的投资收益将会更好。在这些大企业中，有3家公司的股票上涨了10倍，它们是房利美公司、高露洁以及可口可乐公司。1985~1995年，在这些小型企业中，有6家公司股票上涨10倍，3家上涨25倍，还有3家上涨了40~50倍。你可能看到安进公司股价从1.36美元上涨到84美元，甲骨文公司从0.83美元上涨到42美元，而康柏电脑从1.69美元上涨到50美元，这些都是令人惊羡的表现。

因此，可以说投资股票并不需要每只都赚钱。假设你有10只小型股，其中3只股票的公司营业额从4000万美元变成零，股价因而从每股20美元跌为零了，但这些损失可以轻易地被一只飙升的股票所抵消，只要有只股票的公司营业额可能从4000万美元上涨到8亿美元，股价就可以从每股20美元飙涨到400美元。

新公司正如火如荼地上市交易，1993~1995年，有超过1700只新股上市。投资人在这些羽翼未丰的新公司上已经投下了1000亿美元，在这1700家公司中，固然有些会失败，但你也可能发掘出下一个像安进、史泰博文具以及家得宝一样成功的公司。

附录A　常用的选股工具

业余投资者以前要想追踪他所持个股基本面的变化殊为不易，即使是经纪商的分析师也要颇费周折才能得到股评资讯，这些资讯很少能够直达一般客户。所以，如果经纪商将某个个股的投资建议由“买入”调为“卖出”，恐怕散户投资者是最后一个知晓的。

如果你要求经纪商提供股票分析报告，它们大都是时过境迁的报告。业余投资者只能直接参考上市公司发布的季报或年报，或者勤跑图书馆，参考一本叫做《价值线》（Value Line）的杂志，这份杂志仅用1页的篇幅就刊载了几百个上市公司的有用信息，即使在资讯爆炸的今天，这些信息也具有相当大的参考价值。在此，我们建议业余投资者充分利用这份刊物，如果你有一个股票经纪人，不妨从他们那里得到这些资讯。

从前，人们只能参考《价值线》杂志或是标准普尔的报告，但是，它们都较少给予投资方面的建议。你也可以偶尔免费从经纪商那里得到研究报告，上市公司还会直接寄上相关资讯给投资者。值得庆幸的是，现在电脑改变了这一切。如今投资者可以从电脑里直接获取丰富的财务信息，每天都有许多新的资讯提供商免费提供有用的信息。

电脑也使现在的股票经纪商变得更具价值。从前，经纪商只能把一些过时的分析报告或《价值线》信息邮递给你，现在，经纪商可以运用电脑直接把最新的业内人士分析、行业新闻、几千家企业的盈余预估情况发送给投资者。

如果你自己有一台家用电脑，还可以将这些资讯直接载入电脑，无须经过经纪商。如今网络资讯相当发达，青少年比大人更胜一筹：他们大都知道如何拨号上网，接收网络信息，这些网络服务提供商包括美国在线、Prodigy公司或是CompuServe公司。

线上服务可以提供即时的股票报价，投资者无须等到翻阅第二天的报纸查看股票的涨跌状况。其实，查看即时报价只是线上服务的最初级的使用层次，投资者还可以从中了解更多的公司信息、产业分析、新闻摘要，甚至得到选股分析的建议等。

选股分析的工具可以说是最值得称道的发明，它是电脑和股票之间的有效媒介。运用这个系统工具，人们可以很快找到符合某些条件的股票，比如你想要找一家没有任何负债的公司，或者一家没有负债但有很多现金，且盈余年均增长率20%以上的公司，或者一家尽管没有赚钱，但是现金充沛又毫无负债且每股价格在300美元以下的公司等。须臾之间，电脑便可列出所有符合你要求的股票。这在没有电脑的时代是无法想象的事情，因为人们根本不可能一次看完上千家公司的报告资料，然后从中筛选出来符合某些要求的股票。时至今日，完成此事竟然易如反掌。

你也可以自己设立各种各样的选股要求，搜寻所有过去20年来逐年提高分红的公司，或是20年来盈利不断上升的公司，抑或是那些每年股利成长率超过6%的公司。这是一种全新的选股方式，不需要再在股票市场上随行就市地选择股票，只需利用网上数据库搜索即可。

除了网络服务日趋活跃之外，上市公司与投资者的关系也发生了变化。从前，上市公司只会专注于照顾那些大股东。现在，他们也开始设法给小额投资人提供更好的服务。现在，所有股东都可以完全免费地通过电脑网络获得上市公司的年报和季报。

在美国，你还可以拨打免费的800电话了解最新的公司动态，这些录音资讯通常来自公司的总裁。如果你有阅读《华尔街日报》的习惯，切记不要错过那些标有黑梅花记号的公司，这些公司可以传真提供免费的资讯。

如果你想查询共同基金的资讯，则更加方便。因为基金公司普遍希望客户更多地了解它们的产品，都竭尽所能简化公开招股说明书，并且详尽描述公司的经营策略、投资风险程度及业绩表现情况等。

《华尔街日报》、《福布斯》以及《财富》等报纸杂志也会刊登详细的关于共同基金的评论文章，从中人们可以了解不同类型的基金及其风险，并且了解基金在其所属类别里的相对业绩表现。

两大专业研究机构晨星公司和理柏机构还会专门追踪和评价共同基金的业绩表现。晨星通常定期出版《共同基金选购指南》，它的作用就如同《价值线》的个股指南。晨星的刊物往往一页刊登一个基金，投资人可以清楚了解各基金的过往表现及其当前情况。

经纪人的办公室里通常保有晨星的定期刊物，在你决定购买基金之前，请务必参考《晨星》对该基金的评级。

理柏的刊物则每年两次刊登在《巴伦》周刊上，并且每年四次刊登在《华尔街日报》上。你可以从中发现不同类别中，哪些基金的业绩表现最为优异。

为了方便投资，以下我们提供一些可供查询的服务机构或网址的资料，其中大多数选股方面的资讯都是免费的，投资人可以随意运用。

数据源。

（1）股票滤网：位于Prodigy搜索引擎（Prodigy Online Service）

在Prodigy的战略投资家专栏（Prodigy's Strategic Investor Section），人们可以查询、浏览、打印甚至用主题词筛选6000家感兴趣的上市公司信息，或者查询公司的财务报表、重要财务比率等。此外，还可以按照自己的要求查询特定产业、收益、连续五年的每股盈余、市盈率等情况。

（2）彭博资讯（Bloomberg）

联系电话：800-256-6623

彭博资讯提供许多专家对市场的见解、市场策略分析、上市公司总裁的谈话及最新的财经资讯。它还可以免费提供股票价格分析表、公司研究报告以及上市公司的联系电话、通信地址等信息。

（3）投资者专栏（Investor In Touch）

联系电话：617-441-2770

传真电话：617-441-2760

网址：http//money.com/ssnhorne.htrnl

E-mail地址：info@money.com

在全球资讯网（World Wide Web）可以方便地找到投资者专栏，投资者可以从中查询尼尔森电话簿（Nelson's Directory）里超过15000家公开上市企业的资讯。这套系统全面提供了这些企业的通信地址、联系电话、传真电话及其在美国证券监管当局备案的档案资料、近期的重要新闻等，同时还提供美国上市公司的技术分析图表。

（4）IRIN

联系电话：800-474-7702

网址：http//www.irin.com

通过这套系统，我们可以得到美国上市公司的年报及其在证券监管当局备案的档案资料。透过网络服务公司，如美国网络（American Online）、Prodigy以及电脑网上服务CompuServe，还可以获取最原始的资料。

（5）财经传真（Financial Fax）

联系电话：818-597-2990或800-521-2475ext8202

这是《洛杉矶时报》的增值服务，可以传真提供个性化的专业财经资讯，追踪投资者所持股票股价的变化情况。每月的服务收费是13~15美元，投资者每天或每周可以收到自动传真信息。

（6）股票在线（Stocks On Call）

联系电话：800-578-7888

资讯来源于PR新闻网（PR Newswire），投资者从中可以马上取得涉及大约4000家企业的即时新闻稿，并且提供免费传送服务。

（7）晨星即时资讯（Morningstar On Demand）

联系电话：800-876-5005

这套系统可以即时传真或邮寄的方式提供晨星公司制作的基金信息，其中包括大约363只封闭式及1500只开放式基金资讯，每个基金页面收费5美元。

（8）投资索引（Invest quest Inc.）

联系电话：614-844-3860

通信地址：3535 Fashioner Boulevard Suite 140

网址：Invest.Quest.Columbus.Oh.Us

网址：http//invest.quest.Columbus.Oh.Us

投资索引可以提供每天24小时的传真服务，通过传统股票代码或是使用电话簿上的英文代号把公司名称拼出，就可以搜索到指定公司的财务报表、产业比较分析及市场分析等传真资料，还可以获得公司总裁及财务总监的录音留言。

如果你不能上网或者没有传真机，以下推荐几本参考书，提请投资者到图书馆借阅或打电话向你的经纪商索取。

（9）《价值线投资索引》（Value Line Investment Survey）

联系电话：800-833-0046

（10）《价值线公告》（Value Line Publishing,Inc）

通信地址：220 East 42nd Street,New York,NY 10017-5891

本书将3500家公司依照产业类别进行分类，并且每季更新资料，同时每个股票的历史价格都用技术图表显示出来，并且还有《价值线》的分析师介绍公司的动态、提出投资建议。该书还会提供上市公司的名称、地址及主要办公室的联系电话，每个部分开头都会有该公司分析师的产业分析摘要及市场展望报告。

（11）《尼尔森投资研究指南》（Nelson's Directory of Investment Research）

联系电话：800-333-6357

通信地址：One Gateway Plaza,Port Chester,NY 10573

《尼尔森投资研究指南》第一部分简要介绍了6800家在美国公开上市的公司；第二部分简要介绍了6800家在国际上公开上市的公司。该书同时提供了这些公司的地址、电话、主要核心事业、公司主要主管、五年公司营运简介以及华尔街分析师的评论等。此外，还列举了500家主要研究机构主管、分析师以及他们擅长的研究领域。可供选择的搜索方法有按照字母、产业类型和公司所在地址三种不同的方式查询。

（12）《尼尔森机构研究报告目录》（Nelson's Catalogs of Institutional Research Reports）

联系电话：800-333-6357

通信地址：One Gateway Plaza Port Chester,NY 10573

该目录汇集了世界各地所发布的研究报告，更新的频度为每年10次。

（13）《共同基金公司目录》（Investment Company Institute's Directory of Mutual Funds）

联系电话：202-326-5800

通信地址：1401 H Street NW,Suite 1200 Washington,DC20005-2148

这份目录是一本投资共同基金的入门参考书，它列示了4500家共同基金公司的名录，名录按照不同的投资目标进行分类，对于每家基金公司，它都列明其名称、地址、电活、创立日期、投资顾问、管理资产、费率以及销售地点，同时提供了许多基金词汇的释疑。

（14）《共同基金总汇》（Investment Company Institute's Mutual Fact Book）

联系电话：202-326-5800

出版公司名称：Investment Company Institute

通信地址：1401 H Street NW,Suite 1200 Washington,DC20005-2148

《共同基金总汇》是一份全面总结共同基金发展动态、汇总基金统计数字的年度专刊，图文并茂，并且配有名词解释。

（15）《晨星共同基金》（Morningstar Mutual Funds）

联系电话：800-876-5005

通信地址：225 West Wackier Driver#400 Chicago,IL 60606

《晨星共同基金》是一份专业刊物，它全面追踪报道并且评比363只封闭式共同基金和1500只开放式基金，每只基金都有专页介绍，晨星基金分析师还会同时提供基金过往的历史技术图分析，并撰文进行点评。

（16）《华尔街日报季度最优基金纵览》（The Wall Street Journal-Quarterly Mutual Funds Review）

这里有专题文章总结过往一个季度共同基金领域的发展动态，同时提供服务电话、最低投资金额以及手续费、投资绩效之类的实用信息。

（17）《华尔街年报服务》（Wall Street Journal's Annual Reports Services）

联系电话：800-654-2582

在《华尔街日报》“财富与投资”（Money＆Investing）专栏，免费提供标有黑梅花记号的上市公司的年度报表资讯，如有可能，还可以电子邮件发送公司季报，也可以拨打传真电话1-800-965-5679索取公司年报。

附录B　学会看财务报表

财务报表是上市公司的全息图，它可以揭示企业经营的成败得失。无论公司总裁在年报的文字部分上描述得如何风光，通过年报后半部分的财务报表，人们可以透视这家公司的实际状况。如果你热衷选股，最好还是进修一堂财务会计课程。

为了帮助你解读这些数字的真正含义，在此，我们以一个公司标准的财务报表格式为例加以说明。这份报表反映的是电脑物语（Compuspeak）这个虚构的公司5年的经营历史，这个虚拟公司的创始人名叫巴克莱（Barclay）。

巴克莱是一位来自美国硅谷的科学家，他利用闲暇时间发明了一种叫做交互界面的新玩意，使用者可以向个人电脑下达各类指令，例如开启、关闭、转换视窗、存档至磁片等。巴克莱把自己的车库改装成实验室，并且自己组装这套新系统。他还把自己的房子拿去做二次抵押，用贷款来的钱当做创业基金。

现在，我们来看一看这家公司的资产负债表（详见表B-1）。资产负债表列示了这家公司所有的资产和所有的负债，就像罗列自己个性的优点缺点一样一目了然。

我们之所以称之为资产负债表，是因为表内两边的数字永远是相等的，换言之，加项的和减项的数字之和总是相同。一般来说，这张表有左右两栏，但是，为了方便阅读，在举例的资产负债表中，我们将相加项（资产项目）与相减项（负债项目）分开列示。

依靠巴克莱抵押房屋所得的10万美元，电脑物语这家公司就这么开张了，假定这笔钱完全投入新公司。公司开张的第一天，在资产负债表上显示出来的资产分为两个部分：现金5万美元，厂房和设备5万美元。其实，巴克莱只是花了5万美元购置生产这个新界面的设备，他暂时还没有工厂，因为他的工厂就是他的车库。

接下来要谈谈折旧摊销的问题。折旧的意义在于，公司所使用的工厂、办公室、机器、电脑、桌子、椅子等，随着较长时间的使用会渐渐失去它的价值，因此，必须随着使用年限摊销其年度费用。美国国家税务局（Internal Revenue Service,IRS）允许企业扣除老化或过时的机器设备、建筑的折旧费。

不过，土地不能折旧，除此之外，IRS对于所有物品，甚至是录音带之类的小杂物，都有一套折旧摊销的方法。建筑物可以完全在使用期间20~25年内摊销，但是，机器设备、打字机、电脑等，折旧的时间就缩短到3~15年，具体的摊销年限要看物品属性，相比之下，这些物品耗损的速度比建筑物快。

公司开张的第一天，账目在固定资产项下累积折旧栏的数字是零，这是因为巴克莱尚未进行任何折旧摊销。

了解了初始的资产信息之后，我们再来看看表B-1下半部分的流动负债信息，这代表公司的欠债。第一天公司毫无举债，因为巴克莱的10万美元完全是自筹资金，因此，负债其实是零。

在流动负债项目下面，是股东权益项目。一家企业有两种增加股东权益的方法：一是发售股票，二是依靠营运赚钱积累。这样来看，开张第一天，由于电脑物语这家公司毫无盈利，因此，保留盈余是零，所以，唯一的股东权益就是巴克莱投资的10万美元，这叫实缴股本。

在股东权益项目下面，是负债及股东权益项目，这是负债总额、实缴股本以及保留盈余的总和。再往下面，是流通在外的股数。当巴克莱投入10万美元时，他设定自己拥有1万股的股票，因此，每股的价格是10美元，在开业第一天股票的账目价值也就是10美元。原始股价和股数取决于巴克莱的决定，他也可以设定自己拥有1000股，而将每股股价定为100美元。

无论是巴克莱的公司或通用汽车公司，二者资产负债表的格式都是一模一样的，粗略一看，你就能看清一家公司的资产项目（如现金、存货等）和负债项目。

公司经营一段时间之后，电脑物语的资产负债表也开始出现变化。在公司营运一年之后，再看流动资产项目，可以发现现金只剩下25000美元，这是因为巴克莱已经花掉一大半的现金来经营他的业务，即生产交互界面这种产品。

随后，应收账款有19500美元，这个账目是所有顾客赊账的总额，表明巴克莱已经卖出他的产品，而顾客尚未付清相应的货款。

再往后，我们可以看到存货部分有30000美元的余额，这显示仓库里有价值30000美元的交互界面产品或制造界面产品的零件有待出售。尽管这些库存的成品或半成品未必最终一定能以正常的价格出售，但是，它们仍然可以算是公司的资产。

接下来，可以看到固定资产项目，在此累积折旧的部分余额有10000美元。也就是说，巴克莱已经就他的资产提取了10000美元的折旧费用，由于当初他购置5万美元的设备，所以，固定资产的账面价值只剩下4万美元。这里1万美元的折旧费还有抵税的效果。由于巴克莱使用的设备淘汰率相当高，因此，IRS允许他每年以20%的折旧率提取折旧费用，可见，这里的1万美元就是根据当初的购置厂房、设备的5万元按20%的折旧率计算得来的。

我们转而来看负债表，这里有10000美元的应付账款，所谓应付账款，是指巴克莱当期所欠的债务，这些欠债可能是未付的电话费或电费，或者是赊欠供应商的债务。

在负债栏底下，是股东权益项目，可以看到“保留盈余”有4500美元。这是巴克莱辛苦一年的经营成果，也就是公司的净盈余。迄今为止，巴克莱公司的价值上升为104500美元，包括初始投资10万美元和第一年的盈利4500美元。

此时，巴克莱面临一个选择，他可以给自己发放股息，即落袋为安。但是，他却没有这么做，而是把这笔盈余全部用于再投资，这就是为什么我们称这笔盈余为“保留盈余”的原因。

既然巴克莱的公司现在价值104500美元，由于巴克莱原先设定的股票数量为10000股，因此，每股价值（即每股净值或账面价值）目前为10.45美元（104500除以10000）。

公司经营进入第二年之后，财务数据的变化进一步显示了公司业务增长的过程，出售的交互界面产品越来越多，公司的应收账目和库存也不断增加。到了第二年，负债一栏还增加了一个新的项目，即121000美元的银行贷款，在此，巴克莱不是以个人的名义而是以公司的名义出面借钱，目的在于满足公司业务增长之需，比如购买更多的设备或存货，或者雇用更多的员工。

银行贷款是否应该列入股东权益？显然不妥。这是因为银行借钱给公司，银行无意成为公司的股东，而只是公司的债权人。巴克莱仍然拥有10000股，不过，两年后，他的股权价值已经增加到114500美元。

经过五年的努力，公司已有180000美元现金，整个流动资产部分的余额已经达到了744500美元。在固定资产部分，巴克莱已经增加了他的资本支出，厂房设备的价值从第二年底的12万美元增加至第五年的50万美元。

不难想象，一旦公司规模不断扩张，巴克莱肯定会搬出他的小车库，另觅他处购置厂房，并安装先进的设备。当然，设备增加也就意味着折旧费用相应增加。

一般来说，不同的公司所需求的资本支出也不尽相同。以钢铁厂为例，其资本支出就相当庞大：维护和升级一个炼钢厂需要巨大的资本投入。而开采石油则不同，一旦油井凿开、石油涌出，就只需要少量的资本投入；广告公关公司的资本支出更是微乎其微，因为他们只需要一间办公室和几张办公桌。

和钢铁厂相比，巴克莱在翻新设备上的资本支出很少，不过，和他其他项目的预算比起来，巴克莱的资本支出还是相当惊人，将占去其公司大部分的资源，这也是高科技硬件开发产业的一大特征。

再来看看负债，在五年后的财务报表上，负债已变成零，可见巴克莱已经还清了银行债务，究竟他是如何还清债务的呢？我们可以在股东权益一栏中找到答案。因为实缴股本从先前的10万美元大幅猛增至70万美元，看来巴克莱可能是用增发股票的方式还清了债务，因为我们发现流通在外的股票数量发生了变化，以前是10000股，现在股票数量已经增加为15000股。

从股东权益的实缴股本项目中我们可以发现，巴克莱的合伙人增加了一位！因为资本额增加为70万美元，而巴克莱当初投入的资本额只有10万美元，所以，应该是新的合伙人投资了60万美元，买了5000股新股（相当于拥有巴克莱公司1/3的股权）。

由于这笔资金的注入，到年底每股净值已经猛增至59.63美元，也就是说，每股公司股票的账面价值是59.63美元。巴克莱拥有的1万股原始股份已经价值596300美元，他原先投入的10万美元资本和前几年的辛勤工作已经获得丰厚的回报。

为什么这个神秘的投资者愿意冒险付出60万美元、以每股120美元的价格买下巴克莱公司1/3的股权呢？这是因为他已经发现了巴克莱的经营业绩，而且相信公司的销售和利润具有持续增长的潜力。一般来说，小公司确实能在创业初期快速增长，达成每年翻番成长的目标。

股东可以从利润表中的每股盈余一栏看到自己的每股收益。第一年的每股盈余为0.45美元，第二年为1美元，到了第五年，已经上扬至6美元。由此可见，这个神秘的投资者以每股120美元的价格买入了每股盈余6美元的股票。

如果将股价（120美元）除以每股收益（6美元），可以得到市盈率为20倍。而在纽约证券交易所交易的股票平均市盈率约为十五六倍，可见，这个投资者的买价比一般投资者买进股票的价格略高。但是，这个投资者深信小型股的增长潜力相当惊人，因此，愿意以较高的价格买入电脑物语这家公司的股票，当然，他很了解其中隐含的风险。如果一切顺利，这家公司终将公开上市，届时股价可能暴涨10倍、20倍甚至50倍，他的资本可以翻上几番。

巴克莱起初可能并不愿意出售公司1/3的股份，但他迫不得已，因为公司需要更多的资金投入，用于扩张公司规模、支付存货成本、垫付应收账款、支付薪资。公司一旦生意兴隆，就有可能出现资金紧张，而出售股份是最便捷的筹措资金的方式。

通过出售1/3的股份，公司撑过最困难的阶段。巴克莱的想法是，与其拥有一家营运拮据、难以充分发挥自身潜力的公司的100%的股权，不如只拥有一家资金充沛公司67%的股份。

过了几年，巴克莱可能又会遇到公司经营捉襟见肘的窘境，又需要更多的资金支持，到时可能就是公司需要上市的合适时机。为了抓住上市的黄金机遇，巴克莱需要为了这个公司做出更多的牺牲。首先，他需要全身心专注于经营其事业，而付给自己相当微薄的工资，只够应付日常的生活费用。他还要把自己的房子用来做抵押贷款，因此，他的房贷负担更加沉重。他还要牺牲休假的时间，节约休假的费用。

巴克莱的妻子也要每天加班以求能够贴补家用；巴克莱夫妇每天在家里吃饭，尽量避免出入昂贵的餐馆；从前他们每四年就会换一辆车，现在他们尽可能不换车。生活质量下降很多，但是他们可以忍耐。因为巴克莱夫妇同心同德，他们对于公司的发展前景充满了信心。

回过头来看看利润表中的数据，我们可以了解一些公司内部的运作情况：挣了多少钱，花了多少钱？第一年里，在销售收入部分，可以看到公司卖出了价值20万美元的交互界面产品，同时，存放在银行的现金也产生了2500美元的利息，因此，公司第一年的收入就有202500元，用会计学上的术语来说，叫做净收入（net revenue）。

在净收入一栏的下方，我们可以看到这些净收入的流向，也就是所谓的成本支出，它可以分为原料成本、劳务支出以及营业支出（SG＆A，包括销售成本、管理成本、营销成本等，见表B-2）。

在第一年，巴克莱花费了2万美元研究和开发交互界面产品，改善产品性能，加强竞争能力。

每个公司的各项费用都与电脑物语这家公司的费用开支有所不同，这是我们投资任何行业之前都必须明确的事实。要想投资一只股票，首先应该了解清楚，它是否处于一个资本密集型的产业？是否需要许多行销费用以及研发资金？如果是的话，那么，许多原本应该分配给股东的分红，应该考虑花在相关的费用支出上面。

如果你投资的是砂石业的公司，那么，研发费用几乎为零，因为公司基本不需要花费任何费用改进砂石。与此同时，销售费用也会相对较低，因为公司不太需要雇用太多专门的人员来销售这些产品。

与此同理，对于开设汉堡连锁店的公司来说，产品的研发投入也很有限，因为汉堡无须做出太多改进，而推销汉堡也无须高等学历。

然而，在巴克莱的产业里，他无法聘请一般的销售人员来做行销。公司的销售人员必须训练有素、熟悉交互界面产品的性能，能够与公司顾客以及电脑经销商进行充分交流。

巴克莱的某些费用（例如研发以及资本投入）属于“自由选择”的费用，可有可无，也就是说，巴克莱并不一定非要花费这笔钱做研究，或是更新设备。

公司的高管必须做出决定，要花多少经费再投资在研发或设备的更新上，或者不做任何改进。总裁和公司高管必须始终要面对这样的判断，如果他们选择不要研发，不要更新设备，一旦竞争者研发出性能更好、价格更低的产品，他们就不堪一击。反之，如果不投入资金和研发，公司的盈余会在短期内大幅增加。

一般来说，盈余增长就会带动股价上涨，股东也就比较高兴。由于节约了费用开支，公司还可以分配较丰厚的股利，股东将会更加高兴。不过，如果公司因此丧失了竞争力、失去了市场份额，股东的笑容可能随时消失，因为一旦公司的销售额下降，盈余就会缩水，股价就会应声下跌。过不了多久，公司分配股利也就只能画饼充饥。

就以巴克莱为例，巴克莱也可以把研发经费节省下来，发给自己丰厚的股利，或是通过提高盈余来吸引更多的投资者以高价买入公司的股票，然后，他就可以高位转让股票，悠闲地去打高尔夫球。

但是，就像前文所述许多成功的企业家一样，巴克莱坚持不从公司抽出资本，而是不断增加研发及资本支出，坚定地创造公司更加光明的前景。功夫不负有心人，公司总有一天会变成一家年销售额高达1亿美元的大公司，这时他出卖股份的收益说不定可以买下两座高尔夫球场及一架飞机了。其实，即使如此成功，他可能也不会这么做，因为他将致力于将公司的营业额提高到2亿美元。

在研发费用一栏下面，再度出现了“折旧”这位老朋友。在第一年年底，我们说过巴克莱曾经提取过1万美元的折旧费用。考虑到他用的设备淘汰率很高，因此他必须每年花费1万美元来更新设备。这些依照政府法规提取的折旧费用，将来都是用来做设备更新的主要资金来源。

接下来，再来看“税前盈余”（earnings before federal＆state texas）一栏。我们注意到，第一年公司税前盈利为7500美元，许多人抱怨IRS侵蚀了许多个人的血汗钱，其实政府税收侵蚀企业盈余更是有过之而无不及，以电脑物语这家公司为例，每年它所缴的应收税率就高达40%，也就是3000美元必须上缴国库，剩下的4500美元才能记录到利润表上的净利部分。如果公司没有发放股利，净利部分也就等于保留盈余，也就是人们常说的“净利润”。

电脑物语这家公司高速成长，反映在财务报表中是每一栏中数字都在跳升。经营五年后，公司的年销售额已经超过200万美元，其中有100万美元是原料费用，21万美元是研发费用。现在公司的研发费用几乎是初创时期资本额的2倍多，而公司的盈余每年可达9万美元。

查看现金流量表，我们可以看出现金是从何处转往何处。在现金流入部分（sources of funds section），可以再次看到第一年的4500美元的盈余，而且折旧费用1万美元也被列入，再加上巴克莱原先用于购买1万股的10万美元资本，以及1万美元的应付账款，总计是总额为124500元的总现金来源。

在现金流出部分（use of funds section），我们可以明确地了解支出费用的明细。由此可见，其中5万美元用于购置厂房设备，3万美元是存货，1 950美元是应收账款。如果用现金流入总额124500美元减去现金流出总额99500元，就会算出25000美元的净现金流，这就是资产负债表上现金25000元的来历。对于会计师来说，了解和掌握这种财务会计科目之间的平衡非常重要。

可喜可贺！你已经修完了历史上最简短的会计课程，从此之后，你可以从容地打开上市公司的年报报表，那些原本复杂的财务数据已经不再那么晦涩难懂了。

致谢

在本书的调研和资料核实方面，以下诸位做出了重要的贡献，我想由衷地表达我的感谢和敬意：凯茜·詹森（Kathy Johnson），夏琳·尼尔斯（Charlene Niles），德博拉·蓬特（Deborah Pont），所有来自《价值》杂志（Worth magazine）的同仁，佩吉·马拉斯比纳（Peggy Malaspina）和她在马拉斯比纳通信公司（Malaspina Communications）的同仁，琳恩·哈登（Lyn Hadden），卡伦·伯昆（Karen Perkuhn），伊丽莎白·彭德格斯特（Elizabeth Pendergast）和苏珊·波斯纳尔（Susan Posner）。

还要衷心感谢：罗伯特·希尔（Robert Hill），巴特·格雷尼尔（Bart Grenier），苏珊娜·康纳利（Suzanne Connelly），蒂姆·伯尔克（Tim Burke），伊夫琳·弗林（Evelyn Flynn），雪莉·格普蒂尔（Shirley Guptill），鲍勃·贝克维特（Bob Beckwitt），朱利安·林（Julian Lim），黛比·克拉克（Debbie Clark），杰弗里·托德（Jeffrey Todd），丹尼斯·罗素（Denise Russell）以及证券研究公司（the Securities Research Corporation）的唐纳德·琼斯（Donald Jones）和他的同事们。

此外，我还要向韦尔斯利公共图书馆（Wellesley Public Library）和巴布森学院图书馆（Babson College Library）致谢。还要感谢：圣·艾格妮丝中学（St.Agnes School）的琼·莫里西（Joan Morrissey），房利美公司（Fannie Mae）的戴维·伯尔森（David Berson），证券交易管理委员会投资者教育部董事南希·史密斯（Nancy Smith），我们的两位代理商多伊·库弗（Doe Coover）和伊丽莎白·达翰索夫（Elizabeth Darhansoff），以及我们的主编鲍勃·班德（Bob Bender）和乔安娜·李（Johanna Li）。

译者后记　我有一个梦想

众所周知，沃伦·巴菲特大学毕业之后就直接从事股票投资，曾经连续40年获得了年均21%以上的投资回报，仅靠精选个股投资就能富甲天下。彼得·林奇投身富达基金公司，曾经连续13年取得了年均29%的基金投资业绩，也靠精选股票组合投资而享誉全球。那么，他们的成功到底是偶然的还是必然的，到底是独门绝活还是可以学习复制的呢？尽管巴菲特仍然活跃在资本市场，但他惜墨如金，导致无数“粉丝”只能透过每年的年度报告探秘“股神”的成功之道，为此，人们不远万里前往奥马哈参加一年一度的股东大会，有的人甚至不惜重金投标参加一年一度的“巴氏午餐”，许多介绍巴菲特的书刊更是汗牛充栋。相比之下，林奇则在十几年前从基金经理的职位上功成身退，但他不吝赐教，先后撰写了《战胜华尔街》、《彼得·林奇的成功投资》和《彼得·林奇教你理财》，本书就是《彼得·林奇教你理财》的中文版本（中国台湾版本译名为《学以致富》）。

有幸投身证券基金行业八年，从而有幸考察学习欧美的股票市场，甚至有幸翻译《彼得·林奇教你理财》，我惊喜地发现，林奇和巴菲特的成功之道并不是遥不可及的，他们只是美国无数个成功经理的杰出代表，实际上，美国20世纪的股票市场和基金市场实实在在造福了半数以上的美国家庭，成就了绝大多数中产阶级钱找钱的财富梦想。于是，我很想致力于实现一个梦想：人人学会投资，家家都能致富。如果果真像罗杰斯、巴菲特所说的那样，未来十几年乃至几十年中国经济、中国股市像20世纪的美国一样大有希望，那么，只要我们金融同仁齐心努力，就一定能够帮助国人实现“人人学会投资，家家都能致富”的梦想。

成功选股可以复制，投资致富可以学习。这是《彼得·林奇教你理财》一书表述的核心观点。的确，打工致富、创业致富固然可敬可佩、必不可少，但要应对当代生活，不懂投资致富万万不行，不过，学习投资难以无师自通，也非高不可攀，重要的是，从理论到实践我们当代人都要补上投资这一课。巴菲特也有同样的格言：一生能积累多少钱，不取决于你赚了多少钱，而取决于你如何投资理财。钱找钱胜过人找钱，要懂得让钱为你工作，而不是你为钱工作。套用大师们的观念，前不久，我也曾寄语老家的乡亲：人找钱是财富人生的第一条腿，钱找钱是财富人生的第二条腿，只有学会两条腿走路，才能迈上财务自由之路。

投资致富既要有道又要有术。所谓投资之道，就是要把握股票投资的内在规律。宏观来说，股票市场就是国民经济的“晴雨表”。所以，林奇认为，美国股市的前世今生就是美国经济发展历史的写照，尽管面临无数危机和挑战，只要坚信美国经济还有持续增长的潜力，股票投资就能分享经济成长的成果，股票投资就会比储蓄存款、债券投资、房产投资乃至收藏品投资更胜一筹。微观来说，选股之道就是选好上市公司。无独有偶，巴菲特也和林奇深有同感，他也习惯于以实业投资的眼光投资股票，甚至常以所投资公司的股东、董事的身份，参与上市公司的战略决策和经营规划。所以，林奇并没有形而上学地介绍繁杂的投资理论、技术分析和估值模型，而是直达选股投资的本质，自始至终引导投资者留意和分析身边的上市公司。

所谓投资之术，就是要掌握选股投资的实用方法。既然选股之道重在选好上市公司，那么，选股之法就是如何透彻分析上市公司。正因为如此，本书连篇累牍、深入浅出地解读可口可乐、迪士尼、苹果电脑、美国钢铁等上市公司经营管理的成败得失，甚至循循善诱地直接教导投资者如何读懂公司的财务报表。

然而，令人费解的是，尽管林奇取得过举世瞩目的基金投资业绩，他曾供职过的富达基金公司更是为无数个美国基民乃至外国基民实现了钱找钱的财富梦想，但是，林奇在本书以及此前出版的书籍之中，涉及基金很少，且无溢美之词，而是着重提倡和推荐投资者直接投资股票。可以想象，身为共同基金的基金经理，林奇深受基金公司某些制度和流程的制约，从而不能更为卓越地展现他的选股能力和投资业绩。所以，林奇特别强调直接投资股票的优势，乐于介绍自己成功选股的心得体会，希望以此惠及普通投资者。尽管我对林奇崇敬有加，但是，对于林奇的这种倾向性观点，本人不敢苟同。对于中国的普通投资者而言，我更愿意提倡：投资正道，首选基金，股海无边，基金是岸。在此，我们必须考虑到国人的赌性普遍较强，想要自律地做到理性投资、长期投资和组合投资谈何容易？此外，我们还要考虑到国内股票市场尚不成熟，相比美国市场而言，中国股市的市场有效性不足，市场信息不对称。所以，在可预见的将来，包括基金在内的机构投资者，很有可能充分发挥其技术面分析能力、基本面分析能力和内幕信息的获取能力，从而战胜市场指数，战胜普通股民。基金在中国诞生十几年来，先后有几十只封闭式股票基金、几百只开放式股票基金成立，实践证明，绝大多数成立两年以上的主动型股票基金都战胜了股票市场指数，而在美国大部分股票基金都跑不赢股价指数。由此可见，国情有别，我们需要谨记大师投资之道，慎用大师投资之法。当然，如果有人愿意以投资股票为生，或以投资股票为乐，或是立志战胜机构投资者，那就另当别论了。

这是我与机械工业出版社第三次合作出版书籍，我再次感受到了出版社相关人员（王磊、宁姗、颜诚若、王颖、董丽华等）的敬业精神和专业水准，对此，每次我都心存感激。为了又快又好地让林奇大师的经典著作面世，我的一些学有所成的海归同事郭欣、肖莹、王雯婕、胡洁、林良彦、吴文哲和才华横溢的王波给了我极大的帮助和支持，在此，我深表感谢。当然，大谢不言谢的是我的翻译搭档，也就是我的太太罗志芳女士，没有她的帮助和鼓励，我不太可能与她联袂翻译完成我俩的第二本书（第一本书是2008年由机械工业出版社出版的《贵宾理财之道》）。在某种程度上来说，这本书是我们爱的结晶。

译者简介

宋三江　男，经济学硕士，国内知名基金理财专家，现任华宝兴业基金管理有限公司市场总监，先后在国有商业银行、证券公司、基金公司工作17年，曾任中央电视台理财教室特约讲师，中国金融理财标准委员会、清华大学和武汉大学EDP中心特约讲师，先后撰写出版《三江讲基金》、《基金理财之道》两本专著，宣讲出版《2007-2008基金投资攻略》、《定期定额定终生》两张DVD光盘，与罗志芳合作翻译出版《贵宾理财之道》一书。

罗志芳　女，经济学硕士，高级经济师，现任深圳建设银行支行副行长，先后在中南财经政法大学、深圳大学担任西方经济学讲师，在深圳建设银行信托公司、第二营业部、福田保税区支行等单位任职，曾校对出版《得失相等的社会》一书，与宋三江合作翻译出版《贵宾理财之道》一书。

华章经典·金融投资

彼得·林奇的成功投资（珍藏版）

One Up on Wall Street：How to Use What You Already Know to Make Money in the Market

（美）林奇（Lynch, P.）　（美）罗瑟查尔德（Rothchild, J.）　著

刘建位　徐晓杰　译

ISBN：978-7-111-30249-0

本书纸版由机械工业出版社于2017年出版，电子版由华章分社（北京华章图文信息有限公司，北京奥维博世图书发行有限公司）在中华人民共和国境内制作与发行。

版权所有，侵权必究

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目录

致谢

译者序

译者简介

千禧版序言

前言

导论　业余投资者的优势

第一部分　投资准备

第1章　我是如何成长为一个选股者的

第2章　专业投资者的劣势

第3章　股票投资是赌博吗

第4章　进入股市前的自我测试

第5章　不要预测股市

第二部分　挑选大牛股

第6章　寻找10倍股

第7章　6种类型公司股票

第8章　13条选股准则

第9章　我避而不买的股票

第10章　收益，收益，还是收益

第11章　下单之前沉思两分钟

第12章　如何获得真实的公司信息

第13章　一些重要的财务分析指标

第14章　定期重新核查公司分析

第15章　股票分析要点一览表

第三部分　长期投资

第16章　构建投资组合

第17章　买入和卖出的最佳时机选择

第18章　12种关于股价的最愚蠢且最危险的说法

第19章　期权、期货与卖空交易

第20章　5万个专业投资者也许都是错的

后记　马里兰之旅的感悟

致谢

献给卡罗琳，我的妻子，也是20年来我最好的朋友，她的支持和奉献对我至关重要。

献给我的孩子们，玛丽、安妮、贝丝，她们之间的爱和她们对父母的爱对我来说意义非凡。

献给我在富达基金公司的同事们，他们超常的努力和付出才使麦哲伦基金的出色业绩成为可能，但他们却没有得到任何公开的赞扬，依然默默无闻。

献给100万名麦哲伦基金的持有人，他们把自己的积蓄托付给我进行投资管理，这些年以来他们给我写过数千封信、打过数千个电话，在市场下跌时安慰我，并且提醒我未来一片光明。

献给神圣的上帝，感谢我这一生中上帝赐予我的所有难以置信的幸福。

译者序

本书出版后不久，作者彼得·林奇接到了一个电话：“我是奥马哈的沃伦·巴菲特，我刚刚读完你的书，我非常喜欢。”

为什么连世界第二大富翁、当今最伟大的投资者巴菲特都会如此盛赞这本书呢？

1989年，在担任全球资产规模最大的麦哲伦基金经理期间，彼得·林奇专门为业余投资者写了这本书，以鼓励他们的信心并向他们提供基本的投资知识。林奇本人也没有想到本书竟然在随后的10年间会重印30次而且销量超过了100万册。林奇在2000年对本书进行了修订，推出了千禧版。十几年来本书已经在全球畅销数百万册，是最畅销也是最受业余投资者欢迎的投资经典名著之一。

本书告诉我们如何做好股票投资的充分准备，如何从生活和工作中开始寻找你最喜爱的上市公司股票，如何分析上市公司的业务、财务、股票等基本面情况以及如何正确认识股价的波动，你在股票投资中想要知道的问题，几乎都可以在本书中找到答案。怪不得连最著名的投资大师巴菲特都会说：“如果我要送给我孙子生日礼物，我就买彼得·林奇的书给他们！”

为什么全球数以百万的业余投资者会如此推崇这本书，将其视为所有业余投资者必读的一本股票投资经典呢？

因为这是最成功的基金经理彼得·林奇专门给业余投资者写的最浅显易懂又最实用有效的一本股票投资指南。

第一，本书是有史以来最成功的富达基金公司麦哲伦基金经理彼得·林奇所写的一本投资名著。

林奇被《时代》杂志评为“全球最佳基金经理”，被美国基金评级公司评为“历史上最传奇的基金经理”。1977年林奇接管麦哲伦基金，1990年急流勇退宣布退休。在管理麦哲伦基金的13年间他创造了一个投资神话！在人们的眼中，他是一个选股的天才，他仿佛拥有点石成金的金手指，他创下了有史以来最高的投资报酬率，13年的年平均复利报酬率达29%，投资收益率高达29倍。1977年投资人如果投资1万美元买入麦哲伦基金，那么在彼得·林奇的管理下，1990年将增值到29万美元。他掌管的麦哲伦基金管理的资产规模由2000万美元成长至140亿美元，基金投资人超过100万人，成为当时全球资产管理规模最大的基金。彼得·林奇对投资基金的贡献，就像乔丹之于篮球，邓肯之于现代舞蹈，他把整个基金管理提升到一个新的境界，他把选股变成了一门艺术。

第二，林奇写作的本书是一本最能鼓励业余投资者战胜专业投资者信心的福音书。

一般业余投资者在进入股市时面对经过多年专业教育和训练并且资金实力庞大、研究水平很高的专业投资者总是感到非常胆怯，甚至总想了解专业投资者的动向，总想听他们的建议跟风搭便车，而林奇告诉我们，其实在投资中业余投资者比专业投资者的优势要大得多。“在这本书中我要告诉读者的第一条投资准则是：千万不要听信任何专业投资者的投资建议！在投资这一行20年的从业经验使我确信，任何一位普普通通的业余投资者只要动用3%的智力，所选股票的投资回报就能超过华尔街投资专家的平均业绩水平，即使不能超过这些专家，起码也会同样出色。”业余投资者没有专业投资者那样内部或外部的各种限制和监管，也没有投资理论和教条的束缚，更有机会在生活中早于专业投资者好几年发现最有成长性的好公司，从而有机会提前买入上涨数十倍的大牛股。林奇将他本人能够取得远远超过其他基金管理人的秘诀归结于：“我想要买入的股票恰恰是那些传统的基金经理人想要回避的股票。我将继续尽可能总像一个业余投资者那样思考选股。”

第三，林奇在本书中为业余投资者系统讲述了一套最实用有效的股票投资策略。

林奇在本书一开始就做出保证：“在此，本书的作者，作为一位专业投资者，我郑重承诺：在本书以下部分，我将与读者共同分享本人投资成功的秘密。”最成功的基金经理林奇在本书中系统讲述了他的选股策略，他自身的伟大成就是这套投资策略行之有效的最强有力的证明。本书出版11年后的2000年林奇在给本书的千禧版所写的序言中说：“我仍然坚信，那些帮助我在富达麦哲伦基金公司成功的投资理念仍然适用于如今的股票投资。”

彼得·林奇用我们日常生活中最普通的生活常识来教导我们如何利用自身的优势选股。林奇身为基金经理人坦承：如果你平时在自己工作的场所或者附近的购物中心时能够保持一半的警觉，就可以从中发现表现非常出众的优秀公司，而且你的发现要远远早于华尔街的投资专家。任何一位随身携带信用卡的美国消费者，实际上在平时频繁的消费活动中已经对数十家公司进行了大量的基本面分析，如果你正好就在这个行业工作，那么你对这个行业的公司进行分析就更加如鱼得水了，你日常生活的环境正是你寻找“10倍股”的最佳地方。在富达公司工作期间，我一次又一次地从日常生活中发现了一个又一个10倍股。林奇将股票分为缓慢增长型、稳定增长型、快速增长型、周期型、困境反转型、隐蔽资产型6大类，并逐一分析各自的不同特点，总结出10倍股的13个特点，提醒应该小心避开6种危险股票，并告诉我们如何构建投资组合、应该持有多少股票最为合理、何时应该买入股票、何时应该卖出股票，从而为业余投资者提供了一套选择大牛股、获得最高长期投资收益率的系统方法和准则。

第四，林奇写作的本书是一本最简明易懂、为业余投资者讲述投资基本知识的投资入门书籍。

林奇告诉我们如何从证券公司营业部、打电话给上市公司、参观访问、与公司证券部人员交流、年报等多种渠道，获得和专业投资者一样多甚至更加真实、更加完整的信息，这是正确决策的根本前提。林奇用最平实易懂的语言、精彩的比喻、只需小学水平的简单数学知识和生动的案例为业余投资者讲述如何利用每股账面价值、市盈率、现金流量、股息、隐蔽资产、存货等各种指标进行投资分析，即使对投资一窍不通的业余投资者也能很快心领神会。林奇告诉我们：“这些投资者个人的准备工作，同知识以及研究分析工作同样重要，正是它决定了业余投资者在选股上成为一个一胜再胜的成功者还是成为一个一败再败的失败者的关键因素。最终决定投资者命运的不是股票市场，甚至也不是上市公司，而是投资者自己。”

第五，林奇在本书中最精辟、最深刻地分析了业余投资者常见的投资心理误区，能够帮助投资者避开导致亏损严重的投资陷阱。

林奇忠告业余投资者要在买好住房、存够生活必需支出之后再将闲钱用于股票长期投资；林奇将卖出赚钱的股票却死抱住亏钱股票的行为比喻为“拔掉鲜花浇灌野草”；林奇用鸡尾酒会理论形象地告诉我们在每个人都谈论股市时反而是最危险的时候，在每个人都不愿谈论股市时反而是最安全的时候；林奇告诉我们在他从事投资的几十年里他本人和那么多的专家没有一个人能够预测股市，所以千万不要预测股市；林奇纠正了我们12种关于股票价格最危险、最愚蠢的说法，告诉我们股价已经下跌这么多了还有可能再跌到零，股价已经涨得这么高了还有可能再涨几倍，每股股价即使只有3美元，如果亏到零也是亏损100%，最终股价往往不能像大家所想的那样涨回来，只是因为股价上涨并不意味你是对的，只是因为股价下跌并不意味你是错的；林奇还告诉我们千万不要在权证等期权期货交易上进行愚蠢的投机，他本人从来没有投机过期货和期权。这些都是金玉良言，能够帮助业余投资者避开投资陷阱，逢凶化吉。

业余投资者阅读林奇的这本投资经典名著，可以一举多得：最成功的基金经理成为你的投资导师、增强自己发挥自身优势战胜专业投资者的信心、系统掌握一套实用有效的选股准则、非常轻松地学习简单易懂的股票基本面分析知识、深刻认识和避免容易产生的投资心理误区。既然如此，何乐而不读林奇的这本好书呢？

彼得·林奇在本书最新的千禧版序言中最后写道：“对于未来10年我的投资建议是：继续寻找未来的大牛股。你们中的任何一个业余投资者都有可能找到一只大牛股。”

还等什么，快来阅读本书，和最成功的基金经理彼得·林奇一块儿寻找我们自己的上涨10倍的大牛股吧。

我们非常荣幸能有机会翻译彼得·林奇的这本投资经典名著，在这里要感谢机械工业出版社华章分社的编辑给了我这样一次难得的机会，并在翻译过程中提供了很多帮助。

愿本书能够帮助各位业余投资者取得超过专业投资者的良好投资业绩。欢迎各位读者来信指正和交流。

刘建位　徐晓杰

nfljw@sina.com

译者简介

刘建位，复旦大学国际金融学硕士，上海社科院经济学博士。1997年进入证券公司工作，自1999年开始专注于研究沃伦·巴菲特的股票投资策略，已出版有关巴菲特的四本专著：《巴菲特股票投资策略》《巴菲特如何选择超级明星股》《巴菲特的8堂投资课》《跟大师学投资》。

徐晓杰，中国科学院上海生命科学研究院博士，在一家大型投资公司从事证券投资研究工作，曾与刘建位合著《跟大师学投资》。

千禧版序言

我写作本书的目的是为了鼓励个人投资者的信心，并向他们提供基本的投资知识。谁能想到这本书后来竟然会重印30次而且销量超过100万册呢？尽管最新的2000年千禧版与第1版相距已有11年之久，但我仍然坚信，那些帮助我在富达麦哲伦基金（Fidelity Magellan Fund）取得成功的投资理念仍然适用于如今的股票投资。

从1989年《彼得·林奇的成功投资》一书出版上市到如今的2000年，这11年的岁月实在让我感慨万千。1990年5月，我离开了麦哲伦基金，当时的评论人士认为我此时离开股市真是聪明之举，当时他们都认为大牛市崩溃已经危在旦夕，因此他们祝贺我选择正确的时机安然脱身。当时看起来这些悲观人士看空后市是理所当然的，那时美国的大银行都迅速陷入资不抵债的困境，有几家银行不得不最终破产倒闭。当战争的阴云笼罩在伊拉克的上空时，股市开始下跌。随着战争爆发，股市经历了近年来最严重的一次大跌，但是当战争取得胜利后，银行系统转危为安，股市开始迅速反弹。

超级大反弹！从1990年10月以来，道琼斯指数从2400点一路攀升到了11000点，涨幅高达4倍以上，这是20世纪股市最牛的10年。1989年只有32%的美国家庭持有股票或者共同基金，如今这一比例已经接近50%。整个股市已经创造了25万亿美元的新财富，不论是在城市还是在乡村，一幕幕股市发财致富的奇迹正在上演。如果长此以往，就会有人借鉴过去的那本畅销书《隔壁的百万富翁》来写一本《隔壁的亿万富翁》。

在这些新财富中投资于共同基金的有4万亿美元之巨，而在1989年投资于共同基金的资金仅有0.275万亿美元。由于我本人管理着一家基金，所以潮水般涌来的资金对我们这些基金管理人来说当然是再好不过了，但这一现象肯定也同时说明许多业余投资者在选股方面表现得不尽如人意。如果在这个行情最好的大牛市中，业余投资者自己选股的投资业绩非常出色的话，他们怎么会把资金从股票投资转移到基金投资上来呢？也许本书所阐述的投资理念可以将那些在选股上陷入迷途的投资者引上一条正确的投资成功之路。

从麦哲伦基金管理公司辞职后，我从一位机构投资者转变成一位个人投资者。在慈善事业方面，我提供奖学金资助所有信仰宗教的贫民区孩子进入波士顿天主教学校读书。此外，我还在富达基金公司兼职，担任基金托管人以及年轻研究分析人员的顾问和培训老师。最近我的空闲时间至少增加了30倍，这使我能够有更多的时间陪伴我的家人，在家里享受天伦之乐，或者一起去国外旅游。

对我个人的事情已经说得够多了，现在让我们回到我最感兴趣的话题上来：股票。从1982年8月的大牛市行情开始，道琼斯指数上涨了15倍，我们目睹了美国有史以来股市最大的上涨幅度，用林奇的话来说整个股市成了一只上涨了15倍的“15倍股”（fifteenbagger）。各种成功的公司股票上涨15倍对我来说早已是司空见惯，但是股市整体上涨15倍实在让我目瞪口呆。想想看：从1929～1982年，道琼斯指数只不过上涨了4倍，也就是说经历了半个多世纪才从248点上升到1046点！此后股价上涨得越来越快也越来越高。道琼斯指数从2500点到5000点上涨了1倍用了8.33年的时间，而从5000点到10000点上涨1倍仅仅只用了3年时间。从1995～1999年，我们见到了一次史无前例的牛市行情：连续5年股票投资收益率都在20%以上，而在以前市场从未有过连续两年以上股票投资收益率超过20%的记录。

20世纪70年代初期我第一次掌舵麦哲伦基金时，正值股市低迷时期，当时无论哪一方都难以想象，华尔街有史以来最牛的大牛市行情会让其信奉者盈利如此之巨，同时也让其怀疑者损失如此之巨。那时在股市的低点，那些严重受挫的投资者不得不一再提醒自己熊市不可能永远持续下去，这些投资者必须耐心持有股票和共同基金长达15年之久，才能等到道琼斯指数和其他指数重新回到20世纪60年代中期的水平。现在我们也应该提醒自己牛市也不会永远持续下去，在熊市和牛市这两种市场走势中投资者都需要有足够的耐心。

在本书中我谈到，1984年AT&T公司（美国电话电报公司）的分拆也许是那个时代股市最重要的发展动力，现在则是互联网。迄今为止，可以说我已经完全错过了互联网的投资机遇，这主要是由于一直以来我都是技术恐惧者（technophobic）。我个人的经验表明，一个投资者要想获得成功并不需要赶潮流。事实上，我所知道的绝大多数伟大的投资者（首当其冲的就是沃伦·巴菲特）都是技术恐惧者。他们从来不会购买自己不了解其业务的公司股票，我也同样如此。我了解Dunkin’Donuts甜甜圈公司和克莱斯勒汽车公司的情况，这就是这两只股票出现在我的投资组合中的原因。我了解银行、储蓄和贷款协会（banks，savings-and-loans）以及与其关系紧密的联邦国民抵押协会（Federal National Mortgage Association，FNMA），但是我却不会上网。我从不在网上冲浪或者在网上聊天，可以这么说，如果没有专家的帮助（有时这种帮助来自于我的妻子或孩子），我在电脑上连网页都找不到。

1997年感恩节假期里，我和一位非常喜欢上网的朋友在纽约一起喝蛋奶酒（eggnog）。当我跟他说卡罗琳（Carolyn）非常喜欢悬疑小说家多萝西·塞耶斯（Dorothy Sayers）时，这位朋友在旁边的电脑上敲了几下键盘，马上就把塞耶斯的全部书目列了出来，并附有读者的评论以及1～5星的评级（在文学作品网站上作者也和基金管理人一样被评级）。我为卡罗琳买了4本塞耶斯的小说，精心挑选了包装的彩纸，这样就完成了我的一项圣诞礼物采购，这使我第一次认识了亚马逊网上书店（Amazon.com）。

在本书中你将会读到我是如何在吃饭或购物时发现了一些表现最成功的大牛股的，有时这种发现要远远早于那些专业选股者。由于亚马逊书店开在网上而不是市郊购物中心，以至于我这个不会上网的人忽视了它的存在，但是亚马逊书店的经营模式并没有超出我的理解范围，网上书店的业务和干洗店一样容易理解。1997年，亚马逊书店股价相对于其发展前景而言还比较合理，并且财务状况良好，但当时我的头脑不够灵活，没能透过这种新生的网上购物方式看到新的投资机遇。如果当时我不嫌麻烦地进一步深入研究，我可能就会发现这种新型购物方式的巨大市场潜力以及亚马逊书店抓住这一机遇拓展市场的能力。哎，可惜我没这样做。仅仅1998年一年间，亚马逊的股价就上涨了10倍（用林奇的话说这是一只10倍股（tenbagger））。

亚马逊书店只是其中之一，至少有500只网络公司（dot.com）股票创造了神话般的惊人涨幅。现在，在高科技和网络股领域内，一家公司新上市的股票上涨10倍所用的时间比斯蒂芬·金（Stephen King）写出一本新的恐怖小说的时间还要短，这已经不算什么稀奇的了。投资这类股票并不需要有太多的耐心。在互联网出现之前，一家公司只有盈利不断增长才能达到10亿美元的市值规模，而如今即使一家网络公司没有任何盈利，有时甚至连收入都没有，公司也可以达到10亿美元的市值。现在“市场先生”（Mr.Market，一个虚构的股票市场整体的代表人）不会花费时间等待一家新生网络公司在现实生活中证明自身的实力就会高价买入，而在过去那个时代里，沃尔玛公司或家得宝公司用业绩证明自己的实力之后其市值才会有很大的增长。

对于现在热得发烫的网络股来说，基本面已经成为老掉牙的陈词滥调（old hat，老掉牙这个词本身就是老掉牙的，我用这个词表明我本人就是一个老掉牙的老古董）。只要在公司的名称中出现了仅仅一个“dot”和一个“com”，而且其后面隐藏着令人兴奋的概念，就足以使如今十分乐观的投资者为公司未来10年的增长和繁荣提前支付更高的股价。这些未来主义者们的“基本面分析”随着每一次成交价格的上升而更加乐观，后来的投资者报出的买价也节节攀升。

根据玛莎拉蒂（Maserati）牌豪华汽车在硅谷的销售情况可以判断，网络公司给领导公司股票公开上市的企业家们和及时高价脱手的早期股票买入者们带来了巨额回报。但是，我想对那些在股票价格高涨后才买入的人们敲响警钟：这些网络公司过高的股价已经反映了未来数年盈利迅速增长，而这种增长可能发生也可能不会发生，那么投资者以如此之高的价格买入这些网络公司的股票是否值得呢？从我提出这一问题的方式，你可能已经知道我的答案是“不值得”。很多新发行的网络股在上市交易的第一天股价就上涨了2倍、3倍，甚至是4倍。除非你的经纪人能够在为你申购新股时以最初的发行价分配到足够的新股份额——由于网络股甚至比美国棒球冠军“超级碗”（Super Bowl）大赛的门票还要抢手所以这种情况几乎是不可能的——否则你将会错失这些新股未来整个涨幅中的大部分涨幅，可能你还会错失全部涨幅，这是因为一些网络股在最初几个交易日中的成交价格会达到很高的水平，而这一高价位也就从此一去不返。

如果你为错失像天主教大赦年这样50年一遇的网络股投资良机而捶胸顿足后悔不已，这时不妨提醒自己，只有极少极少投资者的盈利水平接近于这些网络股价的整个涨幅。由于绝大多数的投资者根本没有机会用发行价买入股票，因此以发行价为基准来衡量股价的涨幅会误导投资者得出错误的结论，那些在发行抽签时能够幸运中签买到股票的人只是极少数。

尽管我周围有许多投资网络股迅速获利的机会，但我仍然用传统的方法进行投资。我的选股基于古老的基本原则：一家成功的公司开拓新的市场时，其盈利增长，其股价也相应随之上涨；或者一家身陷困境的公司经营好转时股价也会上涨。在林奇的投资组合中，一个典型的大牛股（我也会与大家分享那些让我赔钱的股票）一般要经过3～10年或更长的时间才能显示出其英雄本色。

由于几乎没有盈利，大多数网络公司的股票不能用常用的市盈率（Price/Earning，P/E，市价比每股盈利）来估值，也就是说市盈率计算公式P/E中至关重要的每股收益“E”的数据根本不存在。在无法计算市盈率的情况下，投资者只能把注意力集中到另外一个随处可见的数据上：股价！我个人认为“股价”是投资者所能追踪到的最没有价值的信息，却又是投资者最普遍追踪的信息。1989年我写作本书时只有有线电视金融新闻网（Financial News Network）电视频道的屏幕下方有一条滚动带显示股票行情（ticker tape），而现在你会发现各种各样的电视频道屏幕下方都有一条滚动带显示股票行情，其他频道上还会有显示道琼斯指数、标准普尔500指数（S&P 500）等的小方框，即使那些把电视频道不停换来换去的电视迷们也无法避免会一再看到股市收盘价。在流行的互联网门户网站上，你只要点击一下自己设定的自选股投资组合，就可以得到投资组合中每只股票的最新行情。你也可以通过拨打800电话、寻呼机或语音邮件获得股价信息。

对我个人而言，这种枪林弹雨似的无处不在的股价行情显示传递的反而是错误的信息。如果我喜爱的网络公司的股价是30美元每股，而你喜爱的网络公司的股价是10美元每股，那么那些只关注股价的投资者就会认为我所喜爱的那一家公司更好，这其实是一种十分危险的投资错觉。今天或者下一周“市场先生”对一只网络公司股票的报价并不能告诉你这家网络公司未来两三年内在信息高速公路上拥有最佳的成功机会。如果你只追随一个数据进行投资，那么就追随盈利——当然前提是我们正在讨论的这家公司有盈利。正如你将在下文中所看到的，我支持这样一种投资理念：公司盈利迟早决定证券投资的成败与否。关注今天、明天或者未来一周的股价表现如何只会分散投资者的注意力。

互联网还远远谈不上第一个能够改变整个世界的创新。铁路、电话、汽车、飞机和电视都称得上对全人类或者说至少对世界1/4的富裕人口的生活产生了革命性的影响。这些新行业孵育了许多新公司，但是其中只有极少数的公司生存下来并主导了整个行业，同样的情况也可能出现在网络行业上。一两家知名企业将会独霸网络行业的版图，就像过去麦当劳称霸汉堡快餐业和Schlumberger横扫石油服务业一样。胜者为王，败者为寇，那些胜利公司的股东会大赚一笔，而那些落伍者、过气明星、本来应该成功却未能成功的公司股东则会大亏一笔。如果你精明过人地选择了一个大赢家网络公司，那么这就相当于你从此加入了一家每年盈利10亿美元的公司股东富翁俱乐部。

尽管一家典型的网络公司至今仍然没有任何收益，但是你可以做一个简单的分析，从而形成一个大致的判断：公司未来需要取得多高的盈利才能证明今天的股价是合理的？让我们来分析一个假设的网络公司案例：DotCom.com公司。首先，你计算公司的股票市场价值（market capitalization，缩写为market cap，简称市值），即用当前的股价（假定为每股100美元）乘以流通股总数（假定为1亿股），1亿股乘以100美元等于100亿美元，这就是DotCom.com公司的总市值。

无论何时购买股票，你都会盼望着公司市值不断增长。只有当买方支付的买入价格不断提高时，公司的市值才会增加，也才会让你的股票投资升值。同样的道理，DotCom.com公司的股票要成为一只10倍股，首先其市值必须上涨10倍，即从100亿美元增加到1000亿美元。一旦你确定了目标市值，你就得问自己这样一个问题：DotCom.com公司需要盈利多少才能支撑1000亿美元的市值？为了得到一个大致的答案，你可以运用快速增长型公司的平均市盈率进行计算——在目前这个热得发烫的股市中我们假定这类公司的市盈率是每股收益的40倍。

在此我要插点题外话。在本书中我会以麦当劳公司股票为例，说明投资者以过高的价格买入优秀公司的股票也会变成高风险的投资。1972年，麦当劳的股价被哄抬到高得离谱的50倍市盈率，由于公司盈利无法“达到如此之高的预期”，导致股价从每股75美元狂跌到每股25美元，市盈率变成“更符合实际情况的13倍”，此时正是买入麦当劳股票的一次绝好机会。

在本书后面我还会谈到，投资者狂热地买入罗斯·佩罗（Ross Perot）的电子数据系统公司（Electronic Data Systems，EDS）股票使其市盈率狂涨到500倍。我对此的解释是，500倍的市盈率意味着“即使EDS公司的每股收益持续保持不变，投资者也需要等上500年的时间才能收回最初的投资”。由于有了互联网，一只股票拥有高达500倍的市盈率已经不再让人们那么震惊，更别提50倍的市盈率，或者我们假设案例中DotCom.com公司40倍的市盈率了。

不管怎样，按照40倍的市盈率，我们可以推测，DotCom.com公司必须每年盈利25亿美元，才能使公司总市值达到1000亿美元，而在1999年美国只有33家公司盈利超过25亿美元。因此，如果DotCom.com公司想做到这一点，它就必须成为类似于微软的大赢家公司俱乐部中的一员，果真如此的话，这可真的是一个非常罕见的商业神话。

我想以一种积极的态度来结束对这次关于互联网的简短讨论。在互联网热潮中，要避免以高得离谱的股价买入一家未来发展前景虚无缥缈的公司股票而亏得很惨的结局，投资者可以采取以下三种投资策略。

第一种投资策略是“铁镐和铁锨”（picks and shovels）投资策略。
过去在淘金热潮中，大多数想要成为矿主的淘金者都以失败告终，而那些向淘金者出售铁镐、铁锨、帐篷和牛仔裤的人却发了大财（李维·斯特劳斯（Levi Strauss）靠李维斯牛仔裤成为大富翁）。现在你还可以应用这一策略，投资于那些从网络交易中间接受益的非网络公司（non-Internet companies）（包裹快递就是一个显而易见的例子），或者投资于网络交换机和相关设备装置的制造企业。

第二种投资策略是投资于“可以一分钱不花就能拥有其互联网业务”（free Internet play）的公司。
这是指投资者买入一家有着真实营业收入和合理股价的非网络公司的股票，这家公司将网络业务渠道嵌入传统业务渠道之中形成一个紧密结合的整体，使投资者支付的股价只相当于非网络业务的价值，而与此同时不花一分钱就拥有了相关的网络业务。我不再一一列举这些公司的名称，你可以自行寻找，但是可以不花一分钱就拥有其网络业务的公司已经引起了我的注意。在一般情况下，如果目前市场上一家非网络公司整体价值为8亿美元，那么这家公司羽翼未丰的网络业务在其实力得到证实之前市值就高达10亿美元。如果这家公司网络业务的发展能够达到预期水平，那么投资回报将会非常丰厚——这家公司会将其网络业务“分拆上市”（spin off）从而使网络业务的股票单独上市进行流通交易。或者如果公司在网络业务上的冒险并不成功，但是由于网络业务只是公司日常业务的一个补充而已，因此其股价也不会怎么下跌，仍然可以保护投资者不会损失太大。

第三种投资策略是投资于因互联网发展而“附带受益”（tangential benefit）的公司，指传统的“砖瓦+水泥”（brick and mortar）的实业公司通过使用互联网而削减了成本，简化了业务流程，提高了经营效率，从而实现了盈利能力的大幅增长。
早在上一代，超级市场就已经安装了扫描仪，这不仅减少了超市中的偷窃行为，还能够有效地控制存货，让超市联锁店受惠巨大。

展望未来，互联网以及为其提供配套服务的相关行业将会创造一些伟大的商业成功传奇，但对此我们往往期望过高而导致定价高得离谱。那些目前市值5亿美元的公司股票未来可能会让你大赚一笔，而那些目前市值已经高达100亿美元的公司股票却可能会跌到一文不值。当期望变成现实的时候，那些大赢家才会比现在更加显而易见。明白这一道理的投资者在能够确认一家公司肯定是一个大赢家之后再投资也不迟。

我们回过头来再来看一下微软公司的情况，这是一家被我错过的股价上涨了100倍的超级大牛股。微软和思科及英特尔这三家所向披靡的高科技霸主几乎从公司成立一开始收益就爆发性地增长。微软公司的股票在1986年以每股15美分的价格上市，上市3年之后你仍然可以用每股不到1美元的价格购买微软股票，但从此以后微软股价上涨了80倍。（在此期间该公司进行了几次股票分割，实际原始股从未曾以15美分的价格出售过，这只是复权价格。）如果你坚持密苏里州人“眼见为实”（Missouri“show me”）的原则，直到亲眼看到微软的业绩才肯相信，那么你可以在微软的Windows 95大获成功后再去购买它的股票，即使如此你的投资仍然能够增长7倍。你不必是一名程序员就会注意到你看到的所有电脑使用的全部都是微软的软件，除了苹果电脑之外，所有的新电脑都安装了微软的视窗操作系统。苹果电脑公司的上诉也以失败而告终。使用视窗操作系统的电脑越多，为微软视窗系统而不是为苹果操作系统编写程序的软件开发人员也就越多。苹果公司的市场份额被微软挤得越来越小，最终只能占据一个小小的市场角落，其市场占有率仅为7%～10%。

同时，使用微软系统的电脑厂商（戴尔、惠普、康柏、IBM等）为了提高产品的销量打起了激烈的价格战。无休无止的竞争使电脑厂商们的盈利下降，而微软却丝毫不受影响，因为比尔·盖茨的公司并不生产电脑硬件，它只出售使电脑运行的软件。

思科公司是另一个非常引人注目的超级大牛股，自从1990年思科股票上市以来，其股价上涨了480倍。同样由于我不会上网的原因，我也错过了这样一家获得了令人难以置信的成功的网络公司，但是肯定有很多投资者注意到了思科。大多数公司花钱让思科公司帮它们进行电脑联网，大学也花钱让思科公司为学生宿舍安装网络系统，学生、老师以及来学校参观的家长们可能都已经注意到了思科的快速发展情况，可能他们中的一些人回家后对思科进行仔细研究，然后买入了思科的股票。

以上我讨论微软和思科是为了举出一些现代的案例来说明本书的一个重要主题：只要在工作场所、购物中心、汽车展览厅、饭店，或者其他任何地方发现一家具有远大发展前景的公司时留心观察公司最新的发展情况，业余投资者就能寻找到一只未来能赚大钱的大牛股。在我阐述这个观点时，有一点需要特别予以澄清。

查尔斯·巴克利（Charles Barkley）是一位由于口无遮拦而出名的篮球明星，他曾经公开声明在他本人写的自传中他本人说的话被错误地引用了。我并非在此公开声明在我本人写的这本书中我本人说的话被错误地引用了，而是在关键的一点上我的话被大家误解了。下面是我对这些误解所做出的声明：

彼得·林奇从来没有建议过仅仅因为喜欢在某家商店买东西你就应该购买它的股票，也没有建议过仅仅因为某家厂商生产你最喜欢的产品或者因为你喜欢某家饭店的饭菜就应该购买它们的股票。喜欢一家商店、一件产品或者一家饭店是对一家公司产生兴趣并将其股票列入你的研究名单的一个很好的理由，但这并不是购买这家公司股票的充分理由！在你还没有对一家公司的收益前景、财务状况、竞争地位、发展计划等情况进行充分研究之前，千万不要贸然买入它的股票。

如果你拥有一家零售业公司的股票，分析这家公司的一个关键点是要确定该公司的扩张阶段是否即将结束——我将其比喻为棒球比赛的“最后一局”（late innings）。当Radio Shack公司或玩具反斗城公司（Toys“R”Us）只在全美国10%的地方设立分店时，与它们已经在全美国90%的地方设立分店时相比，其发展前景当然大不相同。你必须留意什么才是公司未来的增长之源，并且预测公司的增长速度何时可能会放慢下来。

无论发生什么情况都无法动摇我的信念，我始终坚信一般业余投资者比专业基金管理人在投资上拥有更大的优势。1989年时专业投资者比业余投资者能够更快地得到更好的信息，但是如今这种差异已经不存在了。10年前业余投资者获得上市公司的信息主要通过以下三种渠道：上市公司、《价值线》（Value Line）或者标准普尔公司的研究报告、业余投资者开户的证券公司的内部分析师撰写的研究报告。这些研究报告由公司总部寄出，业余投资者往往要比专业投资者晚好几天才能得到这些报告。

现在，一系列的分析师研究报告在网上随处可得，任何一个上网的投资者都可以随意上网浏览这些报告。有关你喜爱的公司的预警信息可以自动发到你的电子信箱中。你可以发现公司职员是否在买卖自己公司的股票，或者证券公司是否已经将某一只股票的推荐评级进行了调高或调低。你可以使用定制的筛选功能搜索具有某些特征的股票。你可以追踪各种类型的共同基金，比较它们的历史业绩，找出基金十大重仓股。你只要点击“简报小册”（briefing book）上的标题就可以链接到《华尔街日报》（The Wall Street Journal）和《巴伦周刊》（Barron’s）的网站，马上就能看到几乎所有上市公司的简要快评，你还可以从这里进入Zack’s投资研究公司的网站，并可以看到跟踪某一只特定股票的所有分析师的评级情况汇总。

再一次感谢互联网的出现，它使得中小投资者买卖股票的交易成本大大降低，就像1975年机构投资者的交易成本大大降低一样。网上交易的快速发展迫使传统的证券公司进一步降低佣金和交易费用，从而使在20年前随着折扣经纪人（discount broker）
[1]

的出现而出现的交易费用降低趋势进一步延续。

你可能很想知道，离开麦哲伦基金管理公司后我的投资习惯发生了什么变化？变化就是我不再像以前那样跟踪数千家公司，而是只跟踪大约50家公司。（我继续在各种基金会和慈善机构的投资委员会中任职，但是在所有这些机构中我们都是雇佣投资组合经理人来负责选股工作。）那些总是追赶潮流的投资者（trendy investor）也许会认为林奇的投资组合中的股票应该属于新英格兰古代文物协会（New England Society of Antiquities）的成员。我的投资组合中包括一些储蓄和贷款协会的股票，那是在它们一度变得不再受人青睐时我以非常低的价格买入的。储蓄和贷款协会的经营非常出色，直到现在我手中还继续持有其中一些协会的股票。（卖掉那些长期的大牛股时你要将收益的20%向美国国家税务局（Internal Revenue Service，IRS）纳税，这相当于遭受了一次下跌20%的熊市打击。）我手中还有几只从20世纪80年代起持股至今的高成长公司的股票，另外几只股票是从70年代持股至今，这些公司的业务仍然兴旺发达，其股票价位看起来也相当合理。此外，我的投资组合中还有投资业绩很差的严重套牢股票，目前其卖出价格远低于我当初的买入价格，我继续持有这些表现令人失望的股票并不是因为固执或者怀旧，而是因为这些公司的财务状况相当不错，我认为这意味着其股价上涨的好日子还在后头。

那些目前卖价低于过去买价的严重套牢股票让我想到一个重要的观点：你没有必要在所选择的每一只股票上都赚钱。根据我个人的经验，一个投资组合中10只股票中有6只股票能够赚钱的话就会产生十分令人满意的投资业绩了。为什么会这样呢？这是因为你的损失底限不可能超过你在每一只个股上投资的总和（其股价不可能低于零），而你可能获得的收益上限却没有任何限制，可能是无穷大。将1000美元投资于一只目前卖价低于过去买价的老爷车股票，最坏的结果也就是损失1000美元；而将1000美元投资于一只高回报的股票，几年之后你也许会赚到10000美元、15000美元、20000美元甚至更多。投资者只要挑选到少数几只大牛股就能够获得一生的投资成功，因为你从这几只大牛股上获得的盈利会远远超过在那些表现不尽如人意的股票上所遭受的损失。

让我来给大家看看有关伯利恒钢铁公司（Bethlehem Steel）和通用电气公司的最新资料，我并没有购买这两家公司的股票，但在本书中我讨论了这两家公司，这两家公司都给我们提供了非常有意义的投资经验和教训。伯利恒钢铁公司的股票是一只年老体衰的蓝筹股，从1960年以来股价一直在下跌，看起来这家一度非常辉煌的老牌公司跟一家刚刚起步的经营十分不稳定的新公司一样，再也不可能给投资者带来很好的回报了。曾是美国全球影响力象征之一的伯利恒钢铁公司股票的表现让投资者非常失望，1958年它的股价为每股60美元，到了1989年跌到了每股17美元，股价的大幅下跌使得它的忠实股东和那些自以为拣到了便宜货想要借机大赚一笔的投机者都遭受了惨重的损失。从1989年开始，它的股价又开始大跌，从每股17美元一直跌到每股只有几美元，这再次证明一只低价位股票的股价总是能够跌到更低的价位。也许有那么一天，伯利恒钢铁公司的股价会再涨回来，但这样的假设只是一种美好的愿望，而并非一种正确的投资态度。

在一家在全美播出的电视节目中我曾向投资者推荐过通用电气公司的股票（其股价曾经上涨了10倍），但是在本书中我认为通用电气公司的规模（股票市值为390亿美元，年度盈利30亿美元）使其盈利很难快速增长。事实上，为了让人类生活得更美好提供优质产品的通用电气公司给其股东创造的股价上涨已经远远超出了我的预料，这是因为在公司成败转折的关键时刻，远见卓识且精明能干的杰克·韦尔奇领导这家规模非常庞大的企业进入了利润快速增长的发展快车道。韦尔奇最近刚刚宣布退休，这位管理大师在担任CEO期间激励通用电气下属的各个部门达到巅峰表现，利用经营中产生的大量自由现金收购了新的业务以及回购股票。通用电气在20世纪90年代的巨大成功表明，持续关注一家公司的发展状况对于投资来说至关重要。

提到公司回购股票，我们就需要谈一谈股票市场中另一个重要的变化：股息正在像濒危物种一样面临灭绝。在本书中我会讨论派发股息的重要性，这种历史悠久的回报股东的方式已经像黑脚雪貂的数量一样越来越稀少了。公司不再派发股息会导致两个不利的结果：一是投资者无法通过定期派发股息的支票得到定期的收入；二是在股价下跌没有投资收益时投资者就找不到理由再继续持有该公司股票。在1999年，标准普尔500指数中的500家上市公司的股息收益率（dividend yield）创下了自第二次世界大战以来的最低纪录：仅仅只有1%左右。

的确，如今的市场利率水平已经比1989年降得更低了，因此投资者会认为债券收益率和股票股息收益率也会降低。随着股价上涨，股息收益率自然而然将会下降（如果一只价值50美元的股票支付5美元的股息，那么它的股息收益率是10%；如果该股票的价格涨到100美元，那么它的股息收益率就变成了5%）。同时，上市公司也不会再像过去那样想方设法不断提高股息了。

《纽约时报》（The New York Times）（1999年10月7日）的一篇文章写道：“尽管经济发展状况良好，公司却越来越不愿意增加股息分红，这种情况十分反常。”在并非很久之前，一家成熟且健康的公司定期提高股息是公司经营兴旺发达的一个信号，公司削减股息或者不能提高股息则是公司经营陷入困境的一个信号。最近经营状况良好的公司都吝于派发股息，而是像通用电气公司那样用现金回购自家公司的股票。股票数量减少导致每股收益增加，这将最终使股东们获得巨大的回报，尽管在出售股票之前股东们并不能获得这种回报。

如果说应该有谁为派发股息日渐稀少来负责的话，那么就应该是美国政府，因为美国政府先是对公司利润征税，接着又对公司派发的股息全额征税，因为这是所谓的非劳动所得（unearned income）。公司为帮助自己的股东避开这种双重税收，抛弃了原来的派息政策，开始青睐于回购股票的策略，虽然这种策略使股东们出售股票时缴纳的资本利得税增加了，但是长期资本利得税率却只有一般个人所得税率的一半，股东的总体纳税负担相应减少了。

谈到长期投资收益率，在11年的午餐与晚餐宴会演说中，我每年都会提问下面这个问题让大家举手回答：”你们当中有多少人是长期投资者？”如今大家的回答可以说是异口同声，每个人都说自己是长期投资者，即使听众中那些只不过持有一两个小时就会抛出的短线当天交易者（day trader）
[2]

也说自己是长期投资者。现在长期投资如此流行，以至于人们宁愿承认自己是一个吸毒的瘾君子也不愿意承认自己是一个短线投机者。

股票市场交易信息从20世纪70年代到80年代初期的难以获得，发展到80年代后期的容易获得，再后来则又发展为如今的无处不在以至于难以摆脱。如今的人们几乎像追踪自然界真实的天气变化情况一样紧紧地追踪金融市场的天气变化情况：上升、下降、低潮、震荡，无休无止地预测未来市场行情会如何以及应该如何应对。虽然投资者被忠告要从长远考虑，但是每一次在市场震荡时投资者耳边持续不断听到的股市评论使得他们的神经高度紧张而更加关注股市的短期波动。不受股市短期波动的影响而进行操作的投资者面临很大的心理挑战。如果投资者能够远离那些针对最近股市涨跌进行评论的陈词滥调，而是像查看汽车里的机油那样每六个月左右才查看一次股票的价格，他们的投资过程可能会轻松得多。

没有人能够比我更加坚定地信奉长期投资，但是正如《圣经》中所说的“你想要别人如何待你，你就该如何待人”的黄金法则（golden rule）
[3]

一样，说起来容易做起来难。尽管如此，这一代的投资者在上文所提及的所有市场行情调整过程中始终信念坚定地坚持长期投资而从未中途放弃，他们坚信市场未来的走势看好。根据我过去管理过的麦哲伦基金的赎回情况判断，基金的客户十分聪明地追求长期投资回报而坚持长期持有这只基金，他们当中只有极少数人在1990年由于萨达姆·侯赛因引发战争而造成的熊市中将手中的基金抛出变现。

由于短线当天交易者和一些专业对冲基金经理的频繁交易，现在的股票换手变得异常迅速。1989年纽约股票交易所一个交易时段（trade session）的成交量3亿股就称得上令人兴奋不已的天量了，而如今3亿股的成交量只不过是小菜一碟，8亿股的成交量也不过是一个平均数而已。这些当天交易者有没有导致市场行情出现较大的波动呢？关于股票指数的交投非常活跃是否与此有一定关系呢？不管原因到底为何（我认为当天交易者是一个主要因素），频繁的交易的确已经造成了市场的波动性越来越大。10年前，在一个交易时段中股价的涨跌幅度超过1%的情况是非常罕见的，而如今这种情况在一个月中就会出现好几次。

顺便说一句，指望依靠当天交易这种短线投资来赚钱谋生就像指望依靠赛车和玩21点赌牌谋生一样，机会非常渺茫。事实上，我把当天交易这种短线投资看做是在家里玩的卡西诺（casino）纸牌游戏
[4]

，在家里玩卡西诺纸牌游戏的缺点是要做大量的记录工作。如果你在股市上每天交易20次，那么一年下来要交易5000次，而且所有的交易情况都必须记录下来并制成报表，然后向美国国税局申报纳税，因此当天交易这种短线投资只不过是一个养活了一大批会计人员的游戏。

那些想知道在任何一个交易日股票走势如何的人们都会问：道琼斯指数收盘是多少点？而我更感兴趣的问题是：上涨股票数目与下跌股票数目之比是多少？这种上涨/下跌比率（advance/decline numbers）更加真实地描绘了当天股市的真实情况，尤其是在目前这种只有少数股票上涨而大多数股票都在下跌的市场行情中，这一指标最为真实地反映了股市的真实情况。那些购买了“被市场低估”的小盘股或中盘股的投资者由于他们的自作聪明而受到了市场的惩罚。他们为此迷惑不解：为什么当标准普尔500指数上涨了20%时我买的股票却下跌了呢？答案是：推动标准普尔500指数上涨的主要动力是一些大盘股大幅上涨，而不是小盘股和中盘股。

举例说，1998年标准普尔500指数总共上涨了28%，但是如果再仔细查看一下，你就会发现该指数中的50家市值规模最大的大盘股上涨了40%，而其余450家公司的股价却几乎一动不动。在由网络公司与为网络提供配套服务的公司为主的纳斯达克（NASDAQ）股票交易市场中，也只有12家左右的大盘股成为大赢家，而其他的纳斯达克上市公司总体而言都是输家。1999年同样一幕再次上演，这些少数大赢家股票偏离大盘单独上涨，其上涨幅度超过了其余大多数公司的下跌幅度，从而带动了整个市场指数的上涨。1999年纽约股票交易所交易的股票中超过1500多只股票让股民赔了钱。这种两极分化的现象是前所未有的。顺便说一句，我们一般认为标准普尔500指数由大公司所主导，而纳斯达克市场则是中小企业的天堂，而到了20世纪90年代末期，纳斯达克市场中的巨人公司（英特尔、思科和其他一些公司）主导纳斯达克指数的程度远远超过了标准普尔500指数中的大公司的影响力。

生物技术行业是一个小公司林立的典型行业。我对高科技行业的厌恶情绪使得我过去经常如此嘲笑那些典型的生物技术企业：1亿美元的发行股票募集资金，博士研究人员多达100位，显微镜多达99台，营业收入却为0。但最近该行业的迅速发展使我不得不为生物技术行业说几句好话，但我并不是要说业余投资者应该选择生物技术类企业的股票，而只是想说在新世纪里生物技术总体而言将会像20世纪的电子技术那样对人类的生活产生深远的影响。现在许多生物技术公司都实现了营业收入，大约36家公司已经产生了盈利，同时另外50家企业也将会实现盈利。销售收入超过了10亿美元的Amgen公司已经成为了生物技术板块中一只真正的蓝筹股。在众多的生物技术共同基金中总会有那么一两只值得你用一部分资金进行长期投资。

那些市场评论人士在电台和杂志上铺天盖地地散布把目前的市场情况和早期市场进行比较的言论，例如，“现在的市场情况与1962年十分相似”，或者“这使我想起了1981年的市场”，或者当他们非常悲观时会说：“我们即将再次面临1929年那样的大股灾。”最近流行的这种比较是说股市走势就像20世纪70年代早期的情况，那时小盘股踯躅不前，而大盘股（特别是被极力吹捧的“最佳50股”（Nifty Fifty））却持续上涨。在之后1973～1974年的熊市中，曾经一度牛气冲天的“最佳50股”股价竟然狂跌了50%～80%！这次震动整个股市的暴跌驳斥了所谓大公司可以在熊市中抗跌的理论。

但是如果你一直持有这50家公司股票长达25年之久（一个比较合理的情况是你被困在一个渺无人烟的荒岛上，根本没有收音机、电视机或者杂志，没有任何人告诉你应该卖掉这些股票），你的投资业绩也并不会像你想象的那样让人沮丧。经历了整整一代人的时间，这50只股票才最终收回失地，重新上涨到暴跌前的价位，而且后来又上涨了一些。这50只股票组合从1974年以来到20世纪90年代中期的总体涨幅追上并超过了同期道琼斯指数和标准普尔500指数的涨幅，即使你是以1972年的最高价位买入这50只股票的，你也会大赚一笔。

现在我们又一次看到50只市值规模最大的股票股价上涨得如此之高，以至于那些怀疑者称之为“股价高得离谱根本不值得买入”。每个人都在猜测，如今这批最新版的“最佳50股”是否也会步其前辈的后尘像1973～1974年那样被疯狂抛售而狂跌呢？历史情况告诉我们，市场修正（correction，下跌10%或者更多）每隔几年就会发生一次，熊市（bear market，下跌20%或者更多）每隔6年会出现一次。从1929～1932年股市大崩盘之后，大熊市（severe bear market，下跌30%或者更多）又发生了5次，因此跟别人打赌说这是我们看到的最后一次熊市行情无疑是非常愚蠢之举，这也正是为什么你一定要牢记在心的非常重要的一个原则是：绝不要用你明年的大学学费、结婚费用或者其他开支的资金来购买股票或者共同基金。这样你就不必在一个大跌的市场中被迫卖掉股票以换成现金来支付不得不支付的必要开支。如果你是一个长线投资者，那么时间最终会站在你这一边。

长期大牛市行情之中的奔牛偶尔也会有几次跌入泥坑。1989年我写这本书时，股市刚刚从1987年的大崩盘中恢复过来，这场美国股市50年来最严重的大跌发生之时，我正好在爱尔兰度假打高尔夫球。这种巧合给我的印象如此深刻，结果后来一直持续到去爱尔兰旅行了十多次之后（经常去爱尔兰是因为我们在当地买了一幢房子），我才确信自己站在爱尔兰高尔夫球场的草地上不会引发另一次股市崩溃的恐慌。游览以色列、印度尼西亚以及印度这些英文名字都是以I开头的国家时会让我心理十分紧张，但我分别去以色列和印度旅行过两次，去印度尼西亚旅行过一次，在我这几次旅行期间美国股市却什么事也没有发生。

迄今为止，像1987年那样的股市大崩盘行情还没有再次出现，但在1990年，熊市又一次来临，就是在这一年我辞去了富达麦哲伦基金管理公司经理一职。1987年的股市大崩溃让很多人惊恐（两天时间股市就大跌35%当然会如此），但对我而言，1990年的熊市更让我惊恐，为什么？这是因为1987年时，宏观经济正在持续增长，银行有足够的偿付能力，可以说基本面总体良好，因此我并不恐慌；而在1990年，国家正值经济衰退，规模最大的那些银行处于破产边缘，美国正准备与伊拉克开战，这当然让我十分恐慌。但是战争很快胜利了，经济衰退也结束了，银行恢复了元气，股市则开始了现代历史上最好的一轮上涨行情。最近我们已经经历了四次主要股指下跌10%的情况：在1996年春天、1997年夏天、1998年夏天以及1999年秋天。1998年8月标准普尔500指数下跌了14.5%，这是自第二次世界大战以来跌幅排名第二位的月份。9个月之后股价又一次止跌反弹，后来标准普尔500指数涨幅超过了50%。

我详细叙述这些情况是为了说明什么呢？我想说的是，如果我们能够在股市由涨转跌之前及时脱身从而避免损失那就简直太棒了，但是至今为止还没有任何人能够准确预测出市场何时会由涨转跌。不仅如此，即使你卖出了股票避开了股市下跌，你如何能够确定你能赶在下一轮的股市上涨行情之前及时再次入市呢？让我们用一个生动的例子来说明这一情况：如果1994年7月1日你投资了100000美元购买股票，并且5年间你一直持股，那么经过5年你的100000美元就会升值到341722美元，但是如果在这5年期间你只持股30天然后就卖出了，而且这30天是这5年间股价涨幅最大的30天，那么你的100000美元只能升值到153792美元。可见，在股市中耐心等待更长的时间会让你的投资回报增加一倍还要多。

正如一位非常成功的投资大师所言：“行情看跌的观点总是听起来似乎更加明智。”你总是能够从每天早上的报纸和晚上的新闻报道中找到很好的理由匆匆卖出你的股票。当《彼得·林奇的成功投资》一书成为畅销书时，拉维·巴图（Ravi Batra）所著的《1990年的经济大萧条》（The Great Depression of 1990）一书也成了畅销书。自从1982年本轮牛市行情启动时开始，已经有无数文章宣告这次牛市行情将要终结，其中谈到的可能原因包括：日本的经济不景气、我们同中国及世界上其他国家之间的贸易赤字、1994年债券市场的崩溃、1997年新兴市场的崩溃、全球的温室效应、臭氧层遭到了破坏、通货紧缩、海湾战争、消费贷款欠债以及最近的千年虫问题。新年过后的第二天我们发现，千年虫问题成了继最新的怪物哥斯拉电影之后最为严重夸大的一个恐慌事件。

这几年那些认为市场将要转熊的人们一起在高喊“股价过高”。对于一些人来说，1989年当道琼斯指数达到2600点时股价看起来太高了，而对另一些人来说，1992年当道琼斯指数升到3000点以上时股价更是高得有些离谱，1995年，当道琼斯指数升到4000点以上时，唱反调的人简直成了大合唱。总有一天我们会看到又一次大熊市的到来，但是即使股价猛跌40%之后，股价水平也要远远高于那些批评家让投资者清仓卖出所有股票时的股价水平。正如我在前文中所提到的：“这并非是说根本不存在市场被高估的情况，而是说人们没有必要对此过于担心。”

人们常说，牛市肯定能在一定程度上减轻投资者的担心，但是这种担心永远不会消失。最近我们一起在担心各种各样“想象不到的”的大灾难对股市的影响：第三次世界大战、世界末日生物大决战（Armageddon，哈米吉多顿，《圣经》中描述的世界末日善恶决战的战场）、核武器攻击、两极冰山融化、彗星撞击地球等。同时我们也看到发生了一些对我们有益的“想象不到”的好事：联邦政府和州政府出现预算盈余；美国在20世纪90年代创造了1700万个新的工作岗位，这足以弥补公众所广泛关注的大公司“瘦身”造成的工作岗位减少的数量，而且还绰绰有余。公司规模的缩小一方面让那些被辞退的员工惊慌失措和烦恼头痛，另一方面也使大量的工人得以解放而能够进入到那些迅速发展的小公司里从事更让人激动而且生产效率更高的工作岗位。

美国在20世纪90年代创造出数量令人震惊的就业机会这一事实并没有引起人们的广泛关注。在过去半个世纪里，美国拥有全球最低的失业率，而欧洲却继续深受失业的困扰。尽管欧洲的大公司也已经进行瘦身，但是欧洲缺少中小企业来接纳从这些大公司分流出来的失业人员。尽管欧洲的储蓄率比美国更高，而且公民都受过良好的教育，但欧洲的失业率却比美国高出两倍还要多。如今欧洲另外一个令人震惊的发展情况是：1999年的就业率竟然比10年之前还要低。

股票投资的基本原则非常简单并且永恒不变。股票并非彩票。与每一只股票紧密相关的都是一家上市公司，公司经营有时会更好、有时会更差。如果一家公司的经营状况比以前更差，那么这家公司的股价就会下跌；如果一家公司的经营状况比以前更好，那么这家公司的股价就会上涨。如果你持有一家盈利不断增长的公司的股票，那么你的股票投资回报将会十分丰厚。从第二次世界大战以来，公司整体盈利已经增长了55倍，与此同时整个股市也上涨了60倍。尽管在此期间发生过4次战争、9次经济衰退、换了8位总统，并且有1位总统遭到弹劾，但这一切都未能改变股价随着公司盈利增长而不断上涨的势头。

在表1中，你将会看到20世纪90年代美国股票市场上投资回报最高的100只大牛股中其中20家上市公司名单，左边一栏的数字表示每家公司投资回报的排名。这100只股市大赢家中的许多高科技企业（例如Helix、Photronics、Siliconix、Theragenics）都没有列入表1中，这是因为我只想展示那些即使是普通投资者也可以发现、研究并利用的投资机会。戴尔电脑是这100只大牛股中表现最牛的一只股票，有谁没有听说过戴尔电脑呢？任何人都会注意到戴尔电脑的强劲销售增长以及产品越来越受到消费者的喜爱。早期购买戴尔股票的投资者获得了令人震惊的889倍的回报：一开始投资1万美元购买戴尔股票，最终会得到890万美元的回报。投资者即使不懂电脑也可以看到戴尔、微软或者英特尔公司的发展前景（每一台新电脑上都贴有“Intel Inside”字样的标签）；投资者不必成为基因工程师也可以注意到Amgen已经从一家实验室转变成为一家拥有两种最畅销药品的制药公司。

普通投资者能发现嘉信理财（Schwab）这只大牛股吗？这家公司的业务如此成功让人几乎无法忽视。家得宝（Home Depot）呢？这家公司继续以很快的速度增长，使其连续两个10年跻身100只大牛股之列。哈雷·戴维森（Harley Davidson）呢？那些平日衣冠楚楚的律师、医生和牙医们一到周末都成了骑着哈雷摩托车兜风的风流骑士（easy rider），对于这家公司来说这当然是重大利好消息。Lowe’s公司的发展则完全是家得宝的翻版，谁能预测到这两只回报丰厚的大牛股竟然会出现在同一个十分平凡的行业中呢？Paychex呢？全美各地的中小企业都用Paychex公司的软件来处理工资报表，从而解决了一个一度让人非常头痛的问题。我的妻子卡罗琳就是用Paychex的软件管理我们的家庭基金，而我却根本没有注意到这个十分重要的投资启示从而错过了这只大牛股。

表1　20世纪90年代美国股市20只大牛股①

①本表不包括那些被其他公司兼并的公司。

资料来源：内德·戴维斯研究（Ned Davis Research）。

这10年中投资回报最丰厚的股票中有一些来自于历史悠久的零售业（与上一个10年的情况类似），Gap、Best Buy、Staples、Dollar General这些大牛股都是管理优秀的公司，成千上万的消费者在这些公司都有过购物的亲身体验。同样名列100只大牛股中的还有两家小型银行，这再次表明任何行业都会出现大牛股，即使像银行这样一个沉闷且增长缓慢的行业也不例外。对于未来10年我的投资建议是：继续寻找未来的大牛股。你们中的任何一个业余投资者都有可能找到一只大牛股。

彼得·林奇

约翰·罗瑟查尔德

[1]
折扣经纪人：对手续费打折扣的股票经纪人。——译者注

[2]
短线当天交易者：在一个交易日内建仓及平仓且在当日结束时没有在市场建仓的交易者。——译者注

[3]
黄金法则：《圣经》马太福音中耶稣对他的门徒讲：“你们愿意人怎样待你们，你们也要怎样待人。”就像中国人常说的“己所不欲，勿施于人”。《论语·卫灵公》中记载，孔子的弟子子贡问：“有一言而可以终身行之者乎？”孔子曰：“其恕乎！己所不欲，勿施于人。”这一原则又被今天的人称为黄金法则，对于人类社会建立健康、有序的社会秩序，规范伦理、道德有着非常积极和实用的指导作用。——译者注

[4]
卡西诺纸牌游戏：一种由2～4人玩的纸牌游戏，玩时桌子上的牌要和手中的牌相配。——译者注。

前言

爱尔兰之行的启示

如今一提起当前的股票市场这个话题，就不能不分析一下1987年10月16日至20日所发生的华尔街股市大崩盘。1987年10月的那一周是我一生中所经历过的最不寻常的一周，整整过了一年多之后，我才能客观冷静地回顾分析，这次股市大崩盘带给我的到底哪些是让内心纷乱嘈杂的感情成分，哪些是值得我牢记在心的重要教训，我认为值得记住的如下：

·10月16日，星期五，我和妻子卡罗琳驱车穿越爱尔兰的科克郡度过了非常愉快的一天。由于我平常很少度假，所以我外出旅行度假这件事本身就非同寻常。

·我甚至中途停车顺便参观了一家上市公司的总部。通常我会特地绕路100英里
[1]

去拜访附近某家上市公司以获得其最新的销售、存货以及收益情况，但是这周围看起来方圆250英里范围以内恐怕连一份标准普尔公司报告或者一份资产负债表也找不到。

·我们去了布拉尼城堡（Blarney Castle），传说中著名的巧言石（Blarney stone）
[2]

就镶嵌在几层楼高的城堡顶部的护墙上，想要接近它十分费事，你必须背靠铁栅栏，小心翼翼地穿过一条一失足就会从高空坠落丧命的窄窄的小道，然后抓住一根护栏作为身体上也是心理上的支撑，才能最终亲吻到那块传说中神奇的巧言石。正如人们所说的那样，亲吻巧言石的过程让人心惊肉跳，尤其是你经历了一路艰险终于死里逃生更是会感觉如此。

·我们度过了一个安静的周末之后才从亲吻巧言石的惊恐中恢复过来。周六、周日我们分别在沃特维尔和杜克打高尔夫，驱车沿着绵延数百里风景如画的凯丽环形西海岸游览让人如醉如痴。

·星期一，10月19日，在基拉尼镇的基林高尔夫球场，这是世界上最难征服的高尔夫球场之一，让我面临非常严峻的挑战，最后我竭尽全力才将球依次打入18个球洞。

·收拾好高尔夫球杆放到车上之后，我和卡罗琳驾车前往Dingle半岛的海边度假胜地，在那里我们住进了Sceilig大酒店，我一定是累坏了，整整一个下午都没有离开过酒店半步。

·那天晚上，我和卡罗琳与我们的朋友伊丽莎白、彼得·卡勒里一道在一家名为多逸乐斯（Doyle’s）的著名海鲜餐厅共进晚餐。第二天，也就是20日，我们乘飞机返回美国。

一些让我心烦意乱的小事

当然，我已经略去了一些让我心烦意乱的小事，事后看来，这些小事几乎不值一提。旅行回来一年后，你记起的应该只是西斯廷教堂，而不是你步行穿越梵蒂冈时脚底磨出来的水泡，但是根据证券市场完全披露原则，我还是要如实地告诉大家究竟是什么让我如此心烦意乱：

·星期四，我们下班后动身去爱尔兰的那一天，道琼斯工业平均指数下跌了48点，星期五我们到达爱尔兰的那一天，道琼斯工业平均指数大跌了108.36点，这让我怀疑是不是应该继续度假。

·即使在亲吻巧言石时，我所想的也不是巧言石，而是道琼斯指数。周末在打高尔夫球的休息间隙里，我还抽空给公司办公室打了几次电话，交待卖出哪些股票以及如果股市进一步下跌的话趁低买入哪些股票。

·星期天，我在基拉尼镇的基林高尔夫球场打高尔夫球，这一天道琼斯工业平均指数又狂泻了508点。

好在爱尔兰与美国纽约之间存在着时差，我才终于赶在华尔街股市开盘几个小时之前打完了高尔夫球，否则我很可能会打得更加糟糕。实际上，从星期五开始我的心头就阴云密布，一种不祥之感持续不断，也许正是这种心情导致我在打高尔夫球时表现失常：①我的高尔夫球打得比平时要糟得多，这种情况在股市形势好的时候简直是不可能发生的；②我竟然连自己究竟打了多少杆都忘记了。后来那天一直萦绕在我心头的是另外一个数字：在星期一的股市狂跌行情中，麦哲伦基金管理公司的100万股东们的基金资产价值损失了18%，损失高达20亿美元。

这次股市暴跌让我如此忧心忡忡，以至于在去Dingle半岛的路上我根本无心欣赏道路两边的美丽风景，恍如我们经过的是天天上班路上看到的第42大街和百老汇大街。

前面我说过我住进了Sceilig大酒店后整整一个下午都没有离开过酒店半步，也许你会以为我在酒店里睡了整整一个下午，其实我连个盹也没敢打。我一直在和公司总部通电话，商量应该将我管理的基金中1500只持股中的哪些股票抛出变现来应付非比寻常的巨额基金赎回局面。公司账上的现金足够应付一般情况下的基金赎回，但是在10月19日星期一这天股市暴跌的非同寻常的情况下公司的现金量根本不足以应付突然巨增的赎回。在那一时刻，我真的不能确定，到底是到了世界末日，还是我们即将陷入一场严重的经济大萧条，又或者是事情并没有变得那么糟糕，只不过是华尔街即将完蛋。

我和同事们把不得不卖的股票都卖了。首先是在伦敦股票市场上我们抛出了一些英国股票。星期一早晨，伦敦股票市场的股价普遍比美国的要高，多亏一场罕见的飓风迫使伦敦股票交易所在前一个周五被迫停盘，伦敦股市才避开了周一的大跌行情。然后我们在纽约也大量抛出股票，大部分股票是在开盘后不久抛出，那时道琼斯指数才下跌了150点，但是后来股市就一路狂跌了508点。

我实在记不起来那天晚上在多逸乐斯海鲜馆究竟吃了哪些海鲜。当你掌管的共同基金的市值损失相当于一个小的海上岛国的国民生产总值时，心如刀割的你根本无法弄清嘴里吃的究竟是鳕鱼还是大虾。

我们在10月20日就提早动身回家，因为上述发生的情况使我迫不及待地想回到办公室。从到爱尔兰的那一天起，我就随时准备回去。坦白地讲，这些烦心事真的让我心情糟透了。

10月股市暴跌的教训

我一直认为投资者应该忽视股票市场的起起落落，幸运的是，他们之中的绝大多数人很少关注我前面所提到的股市暴跌行情，也许下面这个例子就是明证，100万个富达麦哲伦基金的持有人中，只有不到3%的持有人在让人感到恐慌的股市暴跌的一周中将资金转入货币市场基金。如果你在股市暴跌中绝望地卖出股票，那么你的卖出价格往往会非常之低。

即使10月19日的行情让你对股市的走势感到惊恐不安，你也不必在这一天甚至在第二天把股票抛出，你可以逐步减持你的股票投资组合，从而最终能够获得比那些由于恐慌将股票全部抛出的投资人更高的投资回报，因为从11月份开始股市就稳步上扬，到1988年6月，市场已经反弹了400多点，也就是说涨幅超过了23%。

从10月的股市暴跌中我们可以汲取很多教训，我自己总结出3点：①不要让烦心之事毁掉一个很好的投资组合；②不要让烦心之事毁掉一次愉快的度假；③当你的投资组合中现金比重很小时千万不要出国旅游。

也许我还可以再写上好几章来告诉你更多关于我从爱尔兰之行所得到的启示，但是我确实不愿意浪费你的宝贵时间，我更愿意多写些你可能认为更有价值的东西，这就是如何寻找到优秀的公司。不管某一天股市下跌508点还是108点，最终优秀的公司将会胜利，而普通公司将会失败，投资于这两类完全不同的公司的投资者也将会相应得到完全不同的回报。

一旦我想起了在多逸乐斯海鲜馆吃的是什么海鲜，我一定会告诉你。

[1]
1英里＝1 609.344米。

[2]
巧言石：爱尔兰布拉尼城堡上的石头，相传吻此石头后即变得口齿伶俐。——译者注

导论　业余投资者的优势

在此，本书的作者，作为一位专业投资者，我郑重承诺：在本书以下部分，我将与读者共同分享本人投资成功的秘密。但是，在这本书中我要告诉读者的第一条投资准则是：千万不要听信任何专业投资者的投资建议！在投资这一行20年的从业经验使我确信，任何一位普普通通的业余投资者只要动用3%的智力，所选股票的投资回报就能超过华尔街投资专家的平均业绩水平，即使不能超过这些专家，起码也会同样出色。

我知道，你当然不会希望外科整形医生建议你自己给自己做面部拉皮整容手术，也不会希望管道工告诉你自己动手安装热水器，或者理发师建议你自己给自己修剪刘海儿，但我们现在说的不是外科整容手术，不是安装热水器，也不是理发，我们说的是投资。在投资中，专业投资人（smart money）并不像人们想象的那样聪明，业余投资者（dumb money）也并不像人们想象的那样愚笨，只有当业余投资者一味盲目听信于专业投资人时，他们在投资上才会变得十分愚蠢。

事实上，业余投资者本身有很多内在的优势，如果充分加以利用，那么他们的投资业绩会比投资专家更出色，也会超过市场的平均业绩水平。当你根据自己的选择来自己选股时，你本来就应该比专家做得更出色，不然的话，你把你的资金买入基金交给那些专业投资者就行了，何必费那么大劲儿自己选股却只能得到更差的回报，这样不是自找麻烦吗？

当然我也不会过于极端地建议你卖掉你所持有的共同基金。如果投资人大量抛售共同基金的话，我这个基金经理就得失业了，而且共同基金本身并没有什么错，尤其是那些给投资者带来了丰厚回报的共同基金。我可以很诚实而非自吹自擂地向各位读者报告：数以百万计选择麦哲伦基金的业余投资者都获得了丰厚的回报，而这恰恰也是我被出版社邀请写这本书的首要原因。对于那些既没有时间又没有兴趣想要用股票投资来证明自已的聪明才智的人来说，共同基金是一个天才般发明的投资工具，对那些资金规模较小又希望追求投资组合多样化的人来说，共同基金是一个非常理想的投资选择。

当你决定了依靠自己进行投资时，你应该努力独立思考。这意味着你只依赖于自己的研究分析进行投资决策，而不要理会什么热门消息，不要听证券公司的股票推荐，也不要看你最喜爱的投资通讯上那些“千万不要错过的大黑马”之类的最新投资建议，这也意味着即使你听说彼得·林奇或者其他权威人士正在购买什么股票也根本不要理会。

为什么不要理会彼得·林奇正在购买什么股票？至少有以下三个很好的理由：①他有可能是错的！（我自己的投资组合中那个长长的赔钱股票名单一直在提醒我，所谓的聪明投资者大约在40%的时间里都表现得非常愚蠢）；②即使他的选择是正确的，你也不可能知道什么时候他对一只股票的看法会突然改变而将其卖出；③你本身已经拥有了更好的信息来源，并且这些信息就在你的身边。你之所以能够比投资权威人士获得更好的信息，是因为你能够时时追踪记录你身边的信息，就像我能够时时追踪记录我身边的信息一样。

如果你平时在自己工作的场所或者附近的购物中心时能够保持一半的警觉，就可以从中发现表现出众的优秀公司，而且你的发现要远远早于华尔街的投资专家。任何一位随身携带信用卡的美国消费者，实际上在平时频繁的消费活动中已经对数十家公司进行了大量的基本面分析，如果你正好就在某个行业工作，那么你对这个行业的公司进行分析就更加如鱼得水了。你日常生活的环境正是你寻找“10倍股”（tenbaggers）的最佳地方。在富达公司工作期间，我一次又一次地从日常生活中发现了一个又一个10倍股。

0.1　奇妙的10倍股

用华尔街投资业的行话来说“10倍股”是指上涨10倍的股票。我猜测这个非常专业的术语是借用棒球运动中的术语，但棒球运动中最高的只有4垒安打（fourbagger）或者本垒打（home run）。在我的投资经历中，像本垒打一样能够上涨4倍的“4倍股”就已经相当不错了，能上涨10倍的“10倍股”则相当于在棒球比赛中打出了2个本垒打加上1个二垒安打，投资回报简直高得惊人。如果你在股票市场上曾经持有过一只10倍股，你就会知道这种股票10倍的投资回报有多么诱人。

在我投资生涯的早期，我就非常狂热地寻找能够让我的投资升值10倍的股票。我购买的第一只股票飞虎航空（Flying Tiger Airlines）就是一只涨了好多倍的股票，这只股票所赚的钱足够支付我读研究生的全部学费。在过去10年里，我不时找到5倍股、10倍股甚至更为罕见的20倍股，使我所掌管的基金业绩远远超过了竞争对手，要知道我的投资组合拥有1400只股票之多。对于小规模的投资组合，即使只有一只表现出色的10倍股，就足以使整个投资组合从亏损转为盈利。10倍股这种一股定乾坤的巨大能量让人非常震惊。

在股市低迷时期，10倍股对投资组合业绩的影响之大就更加让人震惊了——可能你会想不到在低迷的股市中同样也有10倍股。让我们回到1980年，那时恰好是在大牛市行情开始的前两年。假设1980年12月22日你投资了10000美元买入表0-1中的10只股票，并且一直持有到1983年10月4日，这是A投资策略；B投资策略与A投资策略完全相同，只不过你又多买入了一只股票Stop&Shop，后来这只股票上涨了10倍。

A投资策略使你投资的10000美元升值到了13040美元，经过3年左右的时间你的总投资收益率只是表现平平的30.4%（同期标准普尔500指数总投资收益率是40.6%）。你看了这一投资结果后肯定会追悔莫及地说：“哎，我为什么要自己投资而没有把钱交给投资专家呢？”但是如果你还买了Stop&Shop股票，那么你最初投资的10000美元将会升值一倍还要多，达到21060美元，你的总投资收益率会高达110.6%，这足以让你在华尔街的投资专家面前好好地自我吹嘘一番。

表0-1　A投资策略和B投资策略

而且，如果你发现Stop&Shop公司的发展前景进一步改善时，你增加投资买入更多的Stop&Shop股票，那么你的总投资回报可能还会再翻两番。

要得到如此惊人的回报，你只需在这11只股票中找到一只大牛股就足够了。你对一只股票的走势判断得越正确，就越有可能导致你对其余股票的判断出现失误，但是即便如此，你仍然可以在总体上取得很好的投资回报，足以让你成为一个战胜市场的成功投资者。

0.2　油炸圈饼和苹果电脑

你或许以为10倍股只可能出现在像大脑生物反馈技术公司（Braino Biofeedback）或者宇宙研发公司（Cosmic R&D）这类十分怪异的公司的小面额股票（penny stock）中，其实理性的投资者对这类股票总是避之惟恐不及。事实上很多10倍股都来自于大家非常熟悉的公司，比如Dunkin’s Donuts甜甜圈公司、沃尔玛公司、美国玩具反斗城公司（Toys“R”Us）、Stop&Shop以及斯巴鲁汽车公司（Subaru），这些只不过是我随便举的少数几个例子。你对这些公司的产品赞不绝口而且钟爱有加，可是你是否会想到：如果你在购买斯巴鲁汽车时也购买了斯巴鲁汽车公司的股票，那么你现在就成了一位百万富翁？

事实的确如此。当然，计算出这么一大笔意外之财需要基于以下几个假设前提：首先，1977年你以每股2美元的低价位买入斯巴鲁公司股票；其次，后来你在1986年的高价位将其卖出。如果根据1股分割为8股进行股价复权的话，
[1]

其股价将会高达312美元，上涨156倍，这样的投资业绩相当于打出了39个本垒打。因此，如果你最初投资了6410美元（这大约相当于一辆斯巴鲁汽车的价钱）购买斯巴鲁公司的股票，在股价上涨156倍后，你会赚到整整100万美元。成了百万富翁的你就有足够的钱来买一座豪宅和两辆捷豹汽车（Jaguar），而不是像现在这样家里只有一辆破破烂烂的老爷车了。

当然，如果你仅仅把相当于买油炸圈饼那么少的钱用于购买Dunkin’s Donuts甜甜圈公司的股票，那么这样小的投资不可能让你赚100万美元——一个人一辈子能吃多少个油炸圈饼，加在一起又能值多少钱呢？但是如果1982年整整一年你每周购买24个油炸圈饼（总共需要花费270美元），与此同时你也把相同金额的270美元用来购买这家公司的股票，那么4年后这些股票的市值将上升到1539美元（一只6倍股！）。由此可见，如果在Dunkin’s Donuts甜甜圈公司的股票上最初投资10000美元，那么4年后的投资回报将会是47000美元。

如果在1976年你花费180美元在The Gap公司购买了10条牛仔裤，那么现在可能这些牛仔裤都已经穿破了，但是如果用这180美元购买10股Gap公司的股票（该公司最初股票发行价是每股18美元），那么到了股市行情高涨的1987年，这10股股票的市值将是4672.50美元，赚这么一笔钱肯定比你那10条破牛仔裤划算多了。如果投资10000美元购买The Gap公司的股票，你的投资回报将高达250000美元。

如果1973年你在La Quinta汽车旅馆度过了31天的商务之旅（每晚房费为11.98美元），并且你用跟房费一样多的371.38美元购买了La Quinta旅馆的股票（23.21股），那么10年后你的这些股票市值是4363.08美元。如果投资10000美元购买La Quinta旅馆的股票，你的回报将达到107500美元。

1969年一位亲人的传统葬礼让你花费了980美元，这次葬礼由SCI公司（Service Corporation International，国际服务公司）下属的众多丧葬分支机构中的一家负责。如果不管当时你是多么的痛苦，你都想方设法地又拿出与葬礼费用相等的980美元购买了70股SCI公司的股票，那么18年后的1987年你所购买的这70股股票的市值将高达14352.19美元。如果投资10000美元购买SCI公司的股票，你的投资回报将是137000美元。

回到1982年，你花费2000美元购买了你的第一台苹果电脑，帮助你的孩子提高学习成绩以顺利考上大学。如果在同一周内你又另外用与电脑价格相等的2000美元购买了苹果电脑公司的股票，那么经过5年到了1987年，这些股票的市值将会上涨到11950美元，足以为你的小孩支付一年的大学学费了。

0.3　普通常识的重要性

为了获得上述惊人的丰厚投资回报，你必须在正确的时机及时买入和及时卖出股票。即使你错过了股票的最高卖出价位或最低买入价位，如果你所购买的是上面所提到的那些大家都熟知的公司股票，那么你的投资回报仍然要比购买那些谁都搞不懂的、业务十分怪异的公司的股票要好得多。

在新英格兰地区流传着一个消防员投资股票的著名故事。大概是在20世纪50年代，当时这位消防队员注意到当地一家叫做Tambrands的生产女性卫生用品的工厂（后来这家公司更名为Tampax），其业务正在以极快的速度扩张。这种情况让他想到，除非是这家工厂业务非常兴旺，否则怎么也不可能如此快速地扩张。基于这样一种推理，他和家人一起投资了2000美元购买了一些Tambrands的股票，不仅如此，在随后的5年里他们每年又再拿出2000美元继续购买该公司的股票，到了1972年，这个消防员已经变成了一位百万富翁——尽管他不像我们前面所说的那样是通过购买斯巴鲁汽车公司的股票，但他同样也成了百万富翁。

我不能肯定我们这位幸运的消防员是否曾向经纪人或者其他投资专家寻求过投资建议，不过我可以肯定的是有很多投资专家会对他说，他投资于Tambrands公司的这种逻辑推理存在缺陷，如果他明智的话就应该选择那些机构投资者正在购买的蓝筹股，或者是购买当时非常流行的电子类热门股票，令人庆幸的是我们的这位消防员始终坚持自己的想法。

你可能会认为，那些天天呆在Quotron股票行情显示机旁的投资专家们才有机会听到那些复杂且高深的小道消息，因此只有这些投资专家才能给我们提供最好的选股建议，但身为基金管理人的我却是运用跟这位消防员完全相同的方法自己独立找到了许多好股票。每年我都要拜访数百家上市公司，花费一小时又一小时的时间跟CEO、金融分析师以及那些共同基金业内的同事们一起不断进行一次又一次让人头脑兴奋的聚会交流，但我却是在这种正式场合以外的环境中偶然发现了让我赚到大钱的大牛股，各位业余投资者也可以像我一样在日常生活中发现大牛股。

Taco Bell快餐，在我去加利福尼亚州旅行途中，这家连锁快餐店的墨西哥玉米煎饼让我对它留下了深刻的印象；La Quinta汽车旅馆，这家公司是住在其竞争对手假日酒店的旅客向我谈起的；沃尔沃（Volvo），我的家人和朋友都喜欢这家公司生产的汽车；苹果电脑，不仅我的孩子用苹果电脑，而且我们公司的系统管理员也为公司办公室购置了几台；SCI公司，是由富达公司的一位电子行业分析员在去得克萨斯州旅行的路上发现的（他本人与丧葬行业毫无关系，这也不属于他的研究范围）；Dunkin’s Donuts，我非常喜欢这家公司店里的咖啡；最近我妻子则向我推荐刚刚重新整顿过的1号码头进出口公司（Pier 1 Import）。事实上，卡罗琳是我最好的信息来源之一，正是她首先发现了L’eggs丝袜这家优秀公司的股票。

L’eggs丝袜是证明普通常识力量的最佳范例。事实证明L’eggs丝袜是20世纪70年代最成功的两种消费品之一。70年代早期，在我掌管富达麦哲伦基金之前，我在富达基金公司做证券分析员。通过参观全美各地的纺织厂，计算公司销售毛利率、股票市盈率、经纱和纬纱的密度，我对纺织行业有着相当深入的了解。但是，我作为专业投资者所了解的这些信息无一能像卡罗琳提供的信息那样有价值，我花了那么多时间和精力来研究纺织行业上市公司也没有发现L’eggs这只大牛股，而卡罗琳去超级市场买东西时却发现了这家优秀公司。

在超级市场收款台旁边的那个单独放置的金属架上摆放着一些用彩色塑料彩蛋包装的女士连裤袜。生产厂商Hanes公司在美国选择了一些地区的超级市场对L’eggs丝袜进行试销，其中包括波士顿市郊的超级市场。在进行试销的超级市场中，Hanes公司的工作人员不断地向那些正准备离开的女士们询问她们刚才是否购买了连裤袜，绝大多数人都回答说“是的”，尽管其中大多数人都已经记不起这种连裤袜的品牌是什么。Hanes公司了解这一情况后欣喜若狂，试想一件产品连品牌都不为人所知就如此畅销，那么一旦它的品牌广为人知后其销量将会有多么惊人！

卡罗琳没有必要成为一个纺织行业分析师就能认识到L’eggs是一种品质绝对一流的产品，她获得这一信息所做的只是去购买一双L’eggs连裤袜然后试穿一下。这种丝袜的丝线中含有一种叫做重磅生丝的材料，它使得这种丝袜比普通丝袜更不容易发生抽丝，而且穿起来也很舒服合身，但是它吸引消费者的主要因素是购买十分方便，因为你不用特地去大型百货商店就能在附近卖口香糖和剃须刀的超级市场里买到它。

Hanes公司在此之前在百货商店和专卖店销售其固定品牌的产品，可是公司发现女性顾客通常每隔六个星期才会光顾百货商店或专卖店购物一两次，与此形成对比的是，她们平均每周都要到超级市场购物两次，因此她们在超级市场购买L’eggs连裤袜的机会相当于在百货商店或专卖店购买该公司固定品牌丝袜机会的12倍。丝袜放在超级市场里出售的做法深受消费者的欢迎，从那些排着长队推着装有L’eggs连裤袜的购物车在收款台处等候交款的女性顾客数量之多你就可以看出这一点。一旦品牌广为人知，你可以想象得出L’eggs连裤袜在全美国范围内的销售量会有多么高啊！

那些购买连裤袜的女性顾客们，那些看到女性顾客购买连裤袜的店员们以及那些看到妻子拿着连裤袜回家的丈夫们，他们中有多少人会由此想到L’eggs连裤袜的成功呢？一定有好几百万人。这个产品上市两三年后，你随便走进任何一家超级市场，都会发现L’eggs是最畅销的连裤袜。从产品包装上你可以很容易地发现L’eggs连裤袜是Hanes公司生产的产品，然后你一查便可以了解到Hanes公司是一家在纽约股票交易所挂牌公开交易的上市公司。

当卡罗琳提醒我要留意Hanes公司时，我马上按照惯例对这家公司进行了研究分析。这家公司的经营状况和发展前景远比我想象的要好得多，我对Hanes公司股票就像那位消防员对Tambrands公司股票一样信心十足，于是我把Hanes公司的股票推荐给富达公司的投资组合管理人员。Hanes公司在被联合食品公司（Consolidated Food）也就是现在的萨拉·李公司（Sara Lee）收购之前它的股价上涨了6倍，L’eggs连裤袜仍然为萨拉·李公司赚了不少钱，并且在过去10年中其销售量一直稳步增加，我确信如果Hanes公司没有被收购的话它的股价将会上涨50倍。

L’eggs的美妙之处在于，你并不需要从一开始就知道这个畅销全国的商品，你可以在L’eggs畅销全国之后的第一年、第二年、第三年再买入Hanes公司的股票，无论哪一年购买都会让你获得至少3倍的回报。但是仍然有很多人并没有去购买Hanes公司的股票，特别是那些女性顾客的丈夫们（他们通常也被叫做“按图索骥的投资者”（Designed Investor）），他们可能都太热衷于购买太阳能公司或者卫星天线公司的股票了，以致不但没有赚到钱连裤子也输了个精光。

看看我朋友哈里·汉德图斯（Harry Houndstooth）的遭遇吧——为了保护我这位不幸的朋友，在这里我用的是化名。事实上我们都有点儿像汉德图斯，这位按图索骥的投资者（看起来每个家庭里面都有这么一号人物）刚刚花了早晨的大好时光来翻看《华尔街日报》以及他订阅的那份年订费为250美元的股票市场时事通讯，他正在寻找一只让他心情激动的好股票，他心仪的股票应该投资风险有限但上涨潜力无限。不论是《华尔街日报》还是时事通讯都以一种赞许的口吻提到了温彻斯特磁盘驱动器公司（Winchester Disk Drives），认为这是一家前途极好的小公司。

虽然汉德图斯对磁盘驱动器一窍不通，他连磁盘驱动器与泥鸽靶（clay pigeon）
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也分不清，但他还是拨通了经纪人电话，他从经纪人那里得知美林证券公司（Merrill Lynch）已经把温彻斯特公司的股票列到了“推荐买入”的名单上。

汉德图斯想，这不可能纯粹是巧合吧。很快他就非常确信地认为，拿出3000美元辛苦赚到的钱来购买温彻斯特公司的股票肯定是一个非常聪明之举，毕竟，他已经做了一番研究分析！

汉德图斯的妻子亨丽埃塔（Henrietta）同样是那种根本不懂投资理财的人（他们两个人各自的角色也可能会倒过来，但是一般情况下不会如此），刚刚从购物中心回来，在那里她发现了一家很好的新开张的名叫The Limited的服装店，这家服装店里挤满了顾客，大家纷纷抢购。一回家她就迫不及待地向汉德图斯讲述售货员态度如何亲切以及服装价格如何低廉，“我买了一整套Jennifer品牌的秋装，”她嚷道，“才275美元一套。”

“才275美元？”我们这位按图索骥的投资者抱怨道，“当你在外面乱花钱时，我正在家里绞尽脑汁考虑该如何赚钱呢。我研究的答案就是购买温彻斯特公司的股票，这一次我肯定稳赚不赔，这一次我们要在这只股票上投资3000美元。”

“我希望你知道自己到底在做什么，”我们这位根本不懂投资理财的女士嚷道，“还记得哈瓦莱特光伏电池公司（Havalight Photo Cell）吗？你也说会稳赚不赔，结果呢？那只股票从7美元跌到了3.5美元，害得我们整整亏损了1500美元。”

“是的，但那次是哈瓦莱特光伏电池公司，而现在这次我们要投资的是温彻斯特公司。《华尔街日报》上称磁盘驱动器行业是未来10年最具成长性的主要行业之一。为什么我们俩非要成为唯一没有抓住磁盘驱动器行业股票投资机会的一对夫妇呢？”

这个故事后面的发展不难想象，温彻斯特磁盘驱动器公司在这一季度的销量非常差，或者也可以说是磁盘驱动器行业的竞争出乎意料之外的激烈，结果导致其股价从10美元跌到了5美元。由于这位按图索骥的投资者根本不可能有办法弄清楚所有这一切究竟是怎么回事，他能够想到的最明智的做法就是赶紧先把这只股票卖掉再说，他还暗自庆幸自己仅仅只赔了1500美元，或者说这笔损失的金额只比购买5套Jennifer牌秋装的价钱多一点儿而已。

与此同时，汉德图斯所不知道的是，给亨丽埃塔留下深刻印象的The Limited服装公司的股价已经持续上涨了很多，从1979年12月份的不到50美分（根据股票分割进行了股价调整）上涨到了1983年的9美元——此时已经上涨了20倍。即使他此时以9美元的价位买入（后来会经历股价下跌到5美元的打击），当其股价狂涨到52.875美元时，他的投资还可以上涨5倍多。如果从最初的1979年12月开始算起的话，那么它的涨幅已经超过了100倍。因此，如果汉德图斯能够及早在The Limited服装公司的股票上投资10000美元的话，仅仅这一只股票获得的投资回报就足以让他成为一个百万富翁。

更现实一点的情况是，如果汉德图斯夫人另外用跟买衣服一样多的275美元购买该公司的股票，可以想象即使她这一笔小得不起眼的投资也能够为自己的女儿赚到一个学期的学费。

我们这位按图索骥的投资者即使在卖掉温彻斯特公司的股票后，仍有充裕的时间可以购买The Limited公司的股票，但是他却一直都没有听进他妻子对The Limited公司的一再夸奖，结果错失了这只大牛股。那时全国各地共有400家The Limited公司的服装专卖店，而且绝大多数的专卖店生意都很红火，但是汉德图斯实在是太忙了，以至于他根本就没有注意到这些重要的信息，他正忙于追随Boone Pickens公司买入Mesa Petroleum公司的股票。

到了1987年年底的某一天，可能恰好是在市场指数暴跌508点之前不久吧，汉德图斯终于在他的证券公司推荐买入的股票名单上看到了The Limited公司的名字，而且，在3种不同的刊物上都登有对其前景看好的文章，这只股票已经成了大机构投资者的宠儿，并且有30位分析人员专门对其进行跟踪分析，我们这位按图索骥的投资者突然意识到这真的是一次稳稳大赚一把的投资机会了。

“真有意思，”有一天他对妻子咕哝道，“还记不记得你十分喜欢的那家叫The Limited的服装店吗？原来它还是一家上市公司，这就是说我们可以买入这家公司的股票。另外，我刚刚从公共电视台（PBS）的电视节目中看到投资专家评价说这是一只非常好的股票，我还看到《福布斯》杂志甚至已经对这家公司做了封面报道，那些机构投资者都在抢着买入这只股票，不过它们怎么也不可能把它的股票全部买光，这是一次好机会，我们至少应该从退休基金里拿出2000美元进行投资。”

亨丽埃塔怀疑地问道：“我们的退休基金里还有没有2000美元那么多钱呢？”

“当然有！”我们这位按图索骥的投资者十分生气地吼道，“这只股票赚的钱还会让我们的退休基金账户上有更多的钱，这还真得感谢你所喜欢的这家服装店。”

“但我再也不愿意到The Limited的服装店买衣服了，”亨丽埃塔说，“那儿的衣服现在实在太贵了，并且衣服款式也不那么新颖别致了，现在其他服装店也有同样的款式而且更便宜。”

“这又有什么关系！”我们这位按图索骥的投资者生气地咆哮道，“我现在谈的根本不是买衣服，我现在谈的是买股票。”

汉德图斯以每股50美元的价格买入了The Limited公司的股票，这个价位几乎是1987年的最高价位，不久股票的价格下跌到了16美元一股。在这只股票下跌50%到差不多每股25美元时，他赶紧把股票给卖掉了，他暗自庆幸的是他又一次及早卖出了股票避免了更大的损失。

0.4　这是一家上市公司吗

要指责汉德图斯错过了The Limite这只大牛股的话，我可是最佳人选，因为我的妻子也和他的妻子同样曾在大型购物中心见到了The Limited服装店里顾客盈门的景象，但是我却和汉德图斯同样也没在这家公司业务蒸蒸日上的时候购买它的股票，并且我也和汉德图斯一样在The Limited公司受到广泛关注并且经营状况已经开始恶化的时候才买入了它的股票，甚至直到现在我还持有着这只让我赔了很多钱的股票。

事实上那些我曾错过的10倍股可以让我再多写上好多页，并且各位读者在本书后面的章节将会看到其他更多让我后悔不迭的投资案例。在错失唾手可得的大牛股投资机会方面，我表现得和一般人一样糟糕。卵石海滩（Pebble Beach）是全球最著名的高尔夫球场，也是20世纪最牛的隐蔽资产型大牛股。当我站在卵石海滩高尔夫球场的草皮上时，只顾得忙着询问发球区到草坪之间的距离是多远，却从来没有想起来问问这是不是一家上市公司。

幸运的是在我们周围有着足够多的10倍股，即使我们错过了其中的大多数，我们仍然能够找到属于我们自己的10倍股。在一个像我所管理的那样规模很大的投资组合中，我必须找到好几只10倍股才能使我的投资组合业绩有显著的提升，而在业余投资者所管理的规模很小的投资组合中，只需找到一只10倍股就可以大大提升整个投资组合的业绩了。

而且，购买你所熟悉的公司股票，例如L’eggs或者Dunkin’s Donuts甜甜圈公司的股票，最大的好处在于，当你试穿丝袜或者品尝咖啡时，你就等于是在做基本面分析，华尔街高薪聘用的证券分析师所做的工作与此类似，参观商店并试用其产品是分析师工作的重要组成部分之一。

在你一生中多次购买汽车或相机的过程中，你会逐渐形成一种判断力，你知道哪种品牌好哪种品牌差，你也知道哪种产品畅销哪种产品不畅销。即使你对汽车行业的有关情况并不太了解，你也肯定会了解其他行业的有关情况，最重要的是你早在华尔街的专家之前就知道了你所了解的行业的最新发展情况，那么当你看到在你家周围又新开了8家Dunkin’s Donuts油炸圈饼连锁店时，为什么还要等美林公司的餐饮业专家来向你推荐Dunkin’s Donuts甜甜圈公司的股票才买入呢？直到Dunkin’s Donuts甜甜圈公司的股票由2美元涨到10美元上涨了5倍时，美林公司的餐饮行业研究专家才注意到这只股票（我很快会解释为什么他没有在股票涨到5倍之前注意到这家公司），而你注意到这家公司不断开新的分店时它的股价才只有2美元。

0.5　不要投资于你根本不了解的公司股票

也许是由于某种特别的原因，大多数业余投资者会认为，把驱车在镇上到处品尝油炸圈饼等同于公司调查分析过程的第一个步骤绝对是一个非常幼稚的举动。人们似乎更喜欢购买一些他们对其业务根本搞不懂的公司的股票。这似乎已经成为华尔街的一条不成文的规则：如果你根本不了解一家公司，那么你就把一辈子攒的钱都拿出来投资这家公司的股票。投资者总是远离那些就在自己日常生活中能够近距离观察到的公司的股票，反而费尽心机寻找那些生产的产品让人根本无法了解的公司的股票。

就在前几天我碰到这样一个投资机会，有人在我的办公桌上留了一份报告，上面说购买生产以下产品的一家公司的股票是一次极佳的投资机会：“容量为1兆的静态随机存取存储器（one megabit S-Ram）、互补金属氧化物半导体（complementary metal oxide semiconductor，C-Mos）、双极简化指令系统（bipolar reduced instructive set computor，bipolar risc）、浮点（floating point）、数据输入/输出数组处理器（data I/O array processor）、优化编译程序软件（optimizing compliler）、16位双接口内存（16bytes dual port memory）、UNIX操作系统、惠斯登百万次浮点运算多晶硅发射极（whetstone megaflop polysilicon emitter）、高带宽（high band width）、60亿赫兹（six gigaherz）、双金属化通信协议（double metalization communication portocol）、异步向后兼容性（asynchronous backward compatibility）、外围总线结构（Peripheral bus architecture）、四向交叉存取存储器（four-way interleaved memory）以及15毫微秒的权能（15 nanoseconds capability）。”

10亿赫兹、百万次浮点运算，这些我一窍不通的词汇让我一看脑袋就大。如果你连这些词汇是用来描述赛马奔跑的速度还是电脑存储芯片的速度都搞不清的话，那么你最好还是离这些一般人根本搞不懂其业务的公司的股票远点，即使你的经纪人给你打电话推荐说这是10年一遇、回报惊人的天赐投资良机，你也根本不要搭理他。

0.6　椰菜娃娃畅销但股票并不一定好

前面我所说的关注你身边的畅销产品是不是表明我认为，投资者应该购买每一家增长很快的新的快餐连锁店的股票，每一家生产热门畅销产品的公司股票，或者每一家在各地购物中心都设有专卖店的公司股票呢？如果股票投资真是这么简单的话，我就不会在Bildner’s公司的股票上亏损如此惨重了。这是一家专为雅皮士提供服务的像7-11便利店一样的食品连锁店，在我办公室马路对面开有一家分店。如果我只是迷恋于这家公司的三明治而没有因此投资这家公司的股票，那该有多好啊！如今这家公司50股的股票的价钱连一块黑麦金枪鱼三明治也买不到，后面我会进一步详细谈论我的这次投资失败。

科尔克公司（Coleco）呢？仅仅凭着生产20世纪最畅销的玩具“椰菜娃娃”（the Cabbage Patch doll）仍然无法挽救这家资产负债表非常糟糕的公司最终陷入破产的命运。先后凭借家庭视频电子游戏（home video games）的流行和“椰菜娃娃”玩具受到的狂热追捧，科尔克公司的股票曾经在1年左右的时间内出现巨大的上涨，1983年最高上涨到65美元，但是股价最终还是下跌到了只有1.75美元，1988年这家公司宣告破产。

找到有发展潜力的公司只是股票投资的第一步，接下来第二步还要仔细进行研究分析。下功夫进行研究分析，才能分辨出这家公司到底值不值得投资：是投资美国玩具反斗城公司那样的大牛股还是科尔克公司那样的垃圾股，是投资苹果电脑公司那样的好公司还是Televideo公司那样的烂公司，是投资皮埃蒙特航空公司（Piedmont Airlines）那样的卓越公司还是人民航空公司（People Express）那样最终破产的公司？现在当我提到人民航空公司时，我多么希望当时我能对这家航空公司的情况研究得再详细一些啊，果真如此的话，那时这家公司的股票我恐怕连一股也不会买了。

尽管出现过这么多的投资失误，在我掌管富达麦哲伦基金的这12年间，这只基金的单位净值还是上涨了20多倍，其中一部分原因是由于我发现了一些很少为人所知以及不再受到大众喜爱的冷门股票，并且我对这些股票进行了独立研究分析。我坚信任何一位投资者都可以同样利用我的股票投资策略来投资获利。业余投资人要战胜专业投资者并不是人们所想象的那么困难，就像我已经说过的，专业投资者并不像业余投资者想象的那样总是非常聪明过人。

0.7　本书结构

本书由三个部分构成。第一部分，投资前的准备工作（第1～5章），讨论业余投资者如何评估自己作为一位选股者是否胜任，怎样评估投资竞争对手（包括投资组合管理人员、机构投资者以及其他华尔街投资专家），如何判断股票是否比债券的投资风险更大，如何检查自己的财务需求以及如何发展形成一个成功的选股模式。第二部分，如何选择大牛股（第6～15章），讨论如何找到最有潜力的投资机会，要选择什么样的公司以及避开什么样的公司，如何利用经纪人和年报以及其他资源获得最大的信息优势，如何计算那些经常在股票专业分析中用到的各种数据指标（如市盈率、账面价值、现金流量等）。第三部分，长期投资观点（第16～20章），讨论如何设计投资组合，如何跟踪分析你感兴趣的公司的情况，何时应该买入以及何时应该卖出，期权和期货交易的蠢行以及我本人对于华尔街、美国企业以及股票市场的发展是否健全的整体观察等，这些都是我在20年的投资生涯中一直持续关注的事情。

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在这本书中，我们将会一再遇到股票分割这种复杂的情况，比如，1股分割为2股，1股分割为3股等。如果你向X公司投资1 000美元，以每股10美元的价格买入100股股票，后来1股分割为2股，那么你马上就拥有每股价值5美元的200股股票。假设两年之后，股价上涨为每股10美元，你的投资就翻了一番。但是对不知道公司股票已经分割的人来说，看起来好像是你一无所得，过去你的买入价格是每股10美元，现在该股票的卖出价格也是每股10美元。在斯巴鲁公司这一案例中，股价实际上从未达到过每股312美元。在达到这一高价位之前，该股票1股分割为8股，所以当时实际上该股票的卖出价格是39美元（312÷8）。为了与这一新的股价保持一致，这次股票分割之前的股价现在都必须除以8。举例来说，1977年2美元的股价现在就由于股票分割进行股权复权后应为每股25美分（2÷8），尽管该股票从未出现过25美分的股价。通常，上市公司不喜欢它们的股价以美元标价的绝对值过高，这是上市公司为什么要宣布股票分割的原因之一。

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泥鸽靶：一种粘土盘，作为飞行目标抛出用于打靶。——译者注

第一部分　投资准备

在你考虑购买股票之前，你需要首先进行以下一些基本判断：你如何看待股票市场？你对美国上市公司的信任程度有多大？你是否需要进行股票投资？你期望从股市投资中得到什么回报？你是短线投资者还是长期投资者？你对某些突如其来的、出乎意料的股价暴跌会如何反应？你最好在投资之前确定你的投资目标，弄清楚自己的投资态度（你真的认为股票比债券的投资风险更大吗）。因为如果你不能事先确定好你的投资目标，又不能坚持自己的投资信念的话，你将会成为一个潜在的股票市场牺牲品，你会在市场行情最低迷的时刻放弃所有的希望，丧失全部的理智，不惜一切代价地恐慌地抛出股票。这些投资者个人的准备工作和知识以及研究分析工作同样重要，正是决定业余投资者在选股上是成为一个一胜再胜的成功者还是成为一个一败再败的失败者的关键因素。最终决定投资者命运的不是股票市场，甚至也不是上市公司，而是投资者自己。

第1章　我是如何成长为一个选股者的

选股根本没有什么祖传秘诀。很多人往往把自己投资亏损归咎于某些天生不足，认为其他人投资成功是因为他们天生就是一块投资的料，但是我个人的经历却完全否认了这种说法。我一点儿也不像人们所想象的那样如同球王贝利还是婴儿时就会玩足球那样天生早慧，我躺在摇篮里的时候根本没摸过什么股票自动行情报价机，我的乳牙刚刚长出时也从没有咬过什么报纸上的股票专版。据我本人所知，我即将出生时，我父亲从来没有离开过等候区一步去打听通用汽车公司股价的涨跌如何，而我的母亲在阵痛期间也从来没有问过一句美国电话电报公司（AT&T）的分红是多少。

我也是后来才知道，1944年1月19日我出生的那一天，道琼斯工业平均指数下跌，并且在刚刚出生的我还待在医院里的那一周内，股市进一步下跌，这是林奇定律（Lynch Law）发生作用的最早例证，尽管当时还是婴儿的我根本不可能会想到这一点。林奇定律与著名的彼得原理（Peter Principle）
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所描述的“职务上升能力下降”非常类似，林奇定律所描述的是：林奇高升，股市下跌。（最近一次的例证是，1987年夏天我刚刚和出版商达成本书的出版协议，我的职业生涯达到了一个高峰，然而随后两个月内股票指数下跌了1000点，因此，如果有人要购买本书的电影改编版权的话，我一定会再三慎重考虑是否答应。）

我的亲戚们大多数都对股票市场持有一种不信任的态度，之所以如此是因为他们亲眼目睹了股市暴跌的严重打击。我母亲是她家七个子女中年纪最小的一个孩子，也就是说在20世纪30年代的经济大萧条期间，我的姨母和舅舅都已经长大成人了，他们亲身体验到1929年股市大崩盘给投资股市的人带来的毁灭性打击，因此在我们这个家族里从来没有一个亲戚会推荐股票。

我听说过在我的亲戚中唯一一个购买过股票的人是我的外祖父吉恩·格里芬（Gene Griffin），那次他购买的是城市服务公司（Cities Service）的股票。外祖父是一个非常保守的投资者，他之所以选择公众服务公司的股票是因为他以为这是一家供应自来水的公用事业公司，后来他去纽约旅行时却发现这家公司原来竟是一家石油公司，于是马上就把股票卖掉了，可是从他卖出股票以后，城市服务公司的股价上涨了50倍。

整个20世纪50年代直到进入60年代，全美国仍然弥漫着一股对股市根本不信任的态度，尽管在此期间股市先是上涨了3倍，后来又上涨了2倍。我的童年时期，而不是现在的20世纪80年代，才真正是美国历史上最强劲的大牛市时期。可是当时你要是听到舅舅们谈论股市的话，你会把股市想象成在赌博大厅进行掷骰子的赌博游戏。“千万不要与股市沾边，”人们告诫我说，“股市风险太大了，会让你输个精光。”

如今回首往事，我才发现20世纪50年代在股票市场上损失掉全部财富的风险比此前或此后其他任何时期都要小得多。这个经验告诉我，不仅股市行情非常难以预测，而且小规模投资者也总是更容易在不该悲观的时候反而非常悲观，在不该乐观的时候反而非常乐观，因此，当他们想在牛市中追涨买入以及在熊市中杀跌卖出时，往往会事与愿违，弄巧成拙。

我的父亲是一位非常勤奋刻苦的人，他以前是一位数学教授，后来他离开学校，成为约翰·汉考克（John Hancock）公司最年轻的高级审计师。我七岁时他患上疾病，在我十岁时他死于脑癌。这场家庭悲剧使我母亲不得不出去工作（她在勒德洛铸排机制造厂（Ludlow）工作，这家工厂后来被泰克实验室（Tyco）兼并），我也决定找一份兼职工作来帮助家里渡过难关。11岁时我开始打工，在高尔夫球场做球童，那是1955年7月7日，就在这一天，道琼斯指数从467点跌到了460点。

对于一个已经懂得高尔夫球规则的11岁小孩子来说，做球童是一份十分理想的工作，我在高尔夫球场跑来跑去找找球就可以赚到钱，我一个下午赚到的钱比一个报童每周七天天天一大早6点钟就要辛辛苦苦挨家挨户送报纸赚的钱还要多，还有比这更好的工作吗？

到高中时我开始明白，做一个球童能够给自己带来相当微妙却十分重要的优势，特别是在类似于波士顿郊外的Brae Burn俱乐部这样高级的高尔夫球俱乐部里，我的客户都是一些大公司的总裁和CEO：吉列公司（Gillette），宝丽来公司（Polaroid）以及对我的一生有着重要影响的富达基金公司（Fidelity）。在帮富达基金公司总裁乔治·沙利文（D.Goerge Sullivan）寻找他的高尔夫球时，我也帮自己找到了一份工作。我并不是唯一一个知道这个成功捷径的球童：进入一家公司董事会会议室这个权力中心的捷径是通过像Brae Burn这样的高级俱乐部的更衣室认识一些头面人物。

如果你想得到有关股票投资的教育，高尔夫球场是一个仅次于主要股票交易所交易大厅的最佳场所，特别是在那些俱乐部的会员们打出一个左曲球或右曲球之后，他们会兴高采烈地吹嘘他们最近的成功投资。在一局比赛中，我也许要给出5个挥杆的建议，相应也能听到他们谈论的5个股票投资消息。

尽管当时还只是高中生的我还没有钱来根据我听他们谈到的股票消息进行投资，但是我在球道上所听到的这些人投资股票赚钱的故事，还是让我重新审视了我的亲戚们认为股市投资只会让人赔钱的看法。我的很多客户确实真的都已经在股市上赚到了钱，而且其中一些正面的投资成功例子也已经在潜移默化中影响了我对股票投资的看法。

球童可以很快学会将他的客户分成三六九等：第一类客户是球技很好、待人很好、小费很好的会员，我们球童把他们奉若神明，不过这种最好的客户是凤毛麟角非常少见；第二类客户则是球技一般、小费一般的会员；第三类客户是球技很差、待人很差、小费很差的会员，这是三个等级中最差的客户，也是球童最厌烦也最想躲避的。在做球童的大多数时间里，我都是在为球技平平小费也平平的一般客户服务，但是如果要面临在两种客户之间选择，一种客户球打得很糟糕但小费给得很大方，另一种客户球打得很精彩但小费给得吝啬，我会毫不犹豫地选择前者。球童工作让我强化了这一观念：做事得有钱赚。

在高中以及波士顿学院就读期间，我一直在做球童，我用自己获得的弗朗西斯·奎梅特（Francis Ouimet）
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球童奖学金支付了波士顿学院的大学学费。大学期间，除非是必修课，否则科学、数学和会计这些进入商业社会所必需的基础课我一概不会选修。我喜欢的是文科，学习了一般的文科课程历史、心理学和政治学之外，我还学习了形而上学、认识论、逻辑学、宗教学和古希腊哲学等文科课程。

现在我回过头来看，很显然，学习历史和哲学比学习统计学能够更好地为股票投资做好准备。股票投资是一门艺术，而不是一门科学，因此一个接受训练、习惯于对一切事物进行严格数量分析的人在投资中反而有很大的劣势。如果选择股票这项工作可以量化分析，那么你只需租用附近的克雷（Cray）计算机运算分析一段时间就可以赚到大钱了，但事实上这种做法根本不管用。每个投资者在上小学四年级时学会的数学知识对于股票投资来说就已经足够了（例如克莱斯勒汽车公司拥有10亿美元现金，5亿美元长期债务等）。

逻辑学应该是在选股方面对我帮助最大的一门学科，因为正是逻辑学教我认识清楚了华尔街特有的不合逻辑性。事实上华尔街的思维方式就跟古希腊人一模一样，早期的古希腊人习惯于好几天坐在一起争论一匹马到底有多少牙齿，他们认为只要坐在那里讨论就可以得到答案，并不用找一匹马亲自数数，而现在华尔街的情况则是许多投资者只是坐在一起争论股价是否会上涨，只靠对公司财务数据的冥思苦想就能找到答案，似乎根本不用调研核查公司的实际经营情况。

在几个世纪以前，当太阳升起时古代人听到公鸡报晓误认为是鸡叫才让太阳升起来了，当然现在这种混淆因果关系的说法听起来非常愚昧。现在的投资专家们每天对于华尔街股市哪些股票会上涨所提出的一些新的解释包括：女人的裙子越来越短、某一球队赢得了超级杯（Super Bowl）、日本人不高兴了、一种趋势线已被击破、共和党人将赢得竞选、股票被“超卖”（oversold）等，这些说法同样也混淆了因果关系。每次我听到诸如此类的理论时，我总会想起过去人们认为鸡叫让太阳升起的愚蠢说法。

1963年上大学二年级时，我以每股7美元的价格买入了自己的第一只股票“飞虎航空”（Flying Tiger Airlines）。我用做球童赚的钱和获得的奖学金缴上了学费，住在家里又节省了我的其他日常开销，我还花了150美元把自己85美元的破车换成了一辆新车。我终于攒到了足够的钱可以进行股票投资了！尽管在此之前我听到了那么多客户谈论的股票投资消息都只能由于没钱投资而只好放弃。

我买飞虎航空公司的股票绝非突发奇想胡乱瞎猜，我之所以选择这只股票是基于我对这家公司非常执著地进行了深入研究，尽管我的研究是基于一个错误的前提。在一节课上我读到一篇关于空运公司美好前景的文章，这篇文章中提到飞虎航空公司是一家航空货物运输公司，这正是我购买这只股票的原因，但并不是这家公司股价上涨的原因，飞虎航空股价上涨是因为我们卷入了越南战争，飞虎航空公司运送部队和货物往来于太平洋上空，这使公司盈利大增。

不到两年时间，飞虎航空的股价就涨到了32.75美元，这是我寻找到的第一只5倍股。后来我一点一点把股票卖掉用来支付上研究生的学费，我在沃顿商学院读研究生的学费就来自于一部分投资飞虎航空股票所赚到的钱。

如果说你的第一只选股对你未来投资生涯的影响就像你的第一次恋爱对你将来罗曼史的影响一样重要的话，那么我非常幸运第一次投资选中飞虎航空股票赚了5倍。这次选股成功证明上涨好几倍的大牛股确实存在，并且还使我相信，这只大牛股只是一个开始，我以后还会在股市中寻找到更多的大牛股。

在波士顿学院上四年级时，在富达基金公司总裁沙利文先生（他是我做球童时的客户，虽然他球技很差但待人很好而且小费给得也很慷慨）的建议下，我在富达基金公司申请了一份暑期工作。富达基金公司在金融界的地位就像纽约帆船俱乐部（New York Yacht Club）、奥古斯塔全国高尔夫球俱乐部（Augusta National）、卡耐基音乐厅（Carnegie Hall）以及肯塔基赛马会（Kentucky Derby）一样重要。克鲁尼城（Cluny）是一座伟大的中世纪修道院，修道士们对克鲁尼城顶礼膜拜，而富达基金公司就是投资界的圣殿，哪一位愿意献身于投资事业的人不梦想着能到富达基金公司工作呢？因此富达基金公司仅仅3个暑期工作的职位应聘者就有100人。

富达基金公司在向美国人销售共同基金方面所做的工作如此出色，以至于连我的母亲也每月投资100美元购买富达资本基金（Fidelity Capital）。富达资金由蔡至勇（Gerry Tsai）管理，是这个有名的快速获利时代（go-go era）两个有名的快速获利基金（go-go fund）
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中的一个，另一个是富达趋势基金（Fidelity Trend），由爱德华C.约翰逊三世（Edward C.JohnsonⅢ，人们亲昵地称他为内德（Ned））管理。内德·约翰逊是传奇人物爱德华C.约翰逊二世（Edward C.JohnsonⅡ，人们尊称他为约翰逊先生（Mr.Johnson），他是富达基金公司的创始人）的儿子。

内德·约翰逊的富达趋势基金和蔡至勇的富达资本资金的投资业绩远远超过了其竞争对手，成为1958～1965年间基金业一致敬仰的佼佼者。这些前辈的培训和支持让我觉得我似乎理解了牛顿这句名言的真正含义：“我看得更远……，是因为我站在巨人的肩膀上。”

早在内德取得巨大成功之前，他的父亲约翰逊先生就已经改变了美国人关于股票投资的观念。约翰逊先生认为投资股票不是为了保本，而是为了赚钱。用你赚的钱购买更多的股票，然后再赚更多的钱。“你的股票就是你如胶似漆的娇妻。”这是约翰逊先生经常被引用的一句名言。当然，他这样说《女性》杂志是决不可能向他颁发任何奖项的。

能够进入富达基金公司工作，并且能在蔡至勇原来的办公室中工作让我内心激动万分，当时蔡至勇已经去纽约接管曼哈顿基金（Manhattan Fund）。1966年5月的第一周我到公司报到开始工作时，道琼斯工业平均指数是925点，而9月份当我的实习工作告一段落回到研究生院时，道琼斯工业平均指数下跌到了800点以下，你看，“林奇进步股市下跌”的林奇定律再次应验。

随机漫步理论反思和缅因州制糖公司股票的教训

像我这样的实习生，对于公司财务会计没有任何经验，都会被安排研究上市公司并撰写公司研究报告的工作，和正式的分析师一模一样。以前让我心存敬畏的基金投资行业突然变得不再那么神秘——原来我这样的文科生竟然也能够照样进行股票分析。我被指派研究报纸和出版业上市公司，要到全国各地调研相关上市公司，例如索格报业集团（Sorg Paper）和国际教科书公司（International Textbook）。由于航空公司正在罢工，所以我只好改乘汽车旅行。暑期结束，我发现被我研究得最深入的就是灰狗长途汽车公司了（Grey-hound）。

在富达基金公司实习一段时间之后，我回到沃顿商学院继续读研究生二年级，此时的我比以往更加怀疑学术界的股票市场理论究竟有没有真正的价值。在沃顿商学院所学的课程本来应该能帮助你投资成功，但在我看来却只能导致你投资失败。我学习了统计学、高级微积分学和数量分析等课程，但是根据我在课堂上所学的数量分析理论，我在富达基金公司所亲眼看到的事情在现实世界里根本不会发生。

我还发现很难将有效市场假说（efficient-market hypothesis）（股票市场的一切信息都是“已知”的，并且股票的定价也都是“理性”的）与随机漫步假说（random-walk hypothesis）（即市场的涨跌是不理性的，也是完全不可预测的）这两个相互矛盾的理论统一起来。我所看到的股票市场中许多奇奇怪怪的波动现象使我开始怀疑那些认为市场是理性的学术理论，而富达基金公司那些伟大的基金经理人所取得的投资成功也并非是事先完全无法预测的。

很显然，在投资方面沃顿商学院那些信奉定量分析和随机漫步理论的教授们在投资实践上远远没有我在富达基金公司的同事们做得好，因此当我在理论和实践二者之间进行选择时，我选择了与实务派站在一起。当你知道某一个人在肯德基快餐公司的股票上赚了20倍，并且他在事先就已经清清楚楚地说明了该股票会上涨的理由时，你就很难相信在学术界十分流行的声称股票市场是非理性的理论，直到现在，我仍然根本不相信那些理论家和预言家们。

不过沃顿商学院的有些课程还是有价值的，即使所有的课程都毫无价值，在这里的这段求学经历也是很有价值的，因为我在这里遇到了卡罗琳。（在服兵役时我和她结婚了，那是在1968年的5月11日，星期六，股票市场停盘。我们度了一周的蜜月，在此期间道琼斯指数下跌了13.93点——当然那时我可没有注意到这一点，这一情况是我事后核查数据才知道的。）

在沃顿商学院上完二年级，按照预备军官训练营制度的要求，我到军队进行报到开始服两年兵役。1967～1969年，我在炮兵部队任少尉，先是被派遣到得克萨斯州，后来又被派遣到韩国——这和到越南相比可以说是太舒服了，因为在越南战争中大多数炮兵少尉都受伤了。驻防在韩国唯一的缺点就是离股票交易所太远，据我所知，韩国首都首尔当时还没有股票市场，这段时间我一直由于远离华尔街而深感痛苦。

在难得的几次休假期间里，我都会努力弥补我在国外服役所丧失的投资机会，我风风火火地赶回美国，购买朋友和同事推荐的各种各样的热门股票。虽然他们自己购买的是股价一直在上涨的热门股票，但他们却建议我购买那些股价一直在下跌的保守型股票。事实上在荣格石油公司（Ranger Oil）的股票上我赚到了钱，但是缅因州制糖公司（Maine Sugar）的股票——我坚信会稳赚不赔的一只股票，却让我损失惨重。

缅因州制糖公司的员工四处奔走，游说缅因州所有种马铃薯的农民在淡季种植甜菜。这样将给缅因州制糖公司带来巨额利润，对缅因州的农民好处更不必多说了，因为通过种植甜菜这种马铃薯的理想伴作物，农民既可以获得额外的收入，同时又可以让土地重新变得肥沃，而且缅因州制糖厂愿意为农民种植甜菜承担费用，农民们所需要做的全部工作就是将成熟的甜菜送到缅因州制糖公司新建的大型炼糖厂就可以了。

这样做的障碍在于这些农民是缅因州的农民，缅因州的农民非常谨小慎微。第一年他们只试种了1/4英亩，而不是一下子就种植数百英亩的甜菜，当看到这样做确实能赚钱时，他们才将种植面积扩大到半英亩，而当他们终于把种植面积扩大到1英亩时，炼糖厂不得不因业务量不足而关门停业，甚至缅因州制糖公司也因此不得不宣告破产，它的股价跌到了每股6美分，即1股股票的价钱只能从雄狮俱乐部的自动售货机上买到6块口香糖。

经过这次投资惨败之后，我发誓再不购买像缅因州制糖公司这类公司的股票，想要让性子比老牛慢的缅因州农民快速行动起来实现业务增长简直是痴人说梦。

1969年我从韩国回到美国，重新加盟富达基金公司，不过这次我成为了正式员工，担任证券分析师，这时股票市场马上做出反应直线下跌（林奇进步股市下跌的定律再次应验）。1974年6月，我由研究部经理助理提升为研究部经理，结果随后的三个月道琼斯指数下跌了250点。1977年5月，我开始掌管富达麦哲伦基金，当时股票指数为899点，但我掌管基金后股票指数就开始持续下跌了5个月之久，一直下跌到801点。

我接管时富达麦哲伦基金资产规模为2000万美元，但整个投资组合却只有40只股票。富达基金公司的总裁内德·约翰逊先生建议我把股票数量减少到25只，我毕恭毕敬地听完他的建议，走出他的办公室后，我把持股总数增加到了60只，六个月后又增加到了100只，不久之后又增加到了150只。我并不是故意在与内德先生作对，我之所以这样做是因为每当我看到一只严重低估的股票时就忍不住要买入，而那些日子里股价被严重低估的股票可以说遍地都是。

心胸开阔、思想开明的内德先生只是在一旁保持一定距离观察着我却并不干涉我的投资，而且不断给我鼓励。我们两个人的投资策略完全不同，但这并不妨碍他接受我的策略——只要我的投资业绩非常出色就行了。

我的投资组合中的股票数目不断增加，我一度仅储蓄和贷款协会的股票就持有了150只之多。我并不满足于只购买一两只储蓄和贷款协会的股票，而是把资金平均分配于一大批储蓄和贷款协会的股票上（当然是在我确定每一只股票本身的盈利前景之后才投资的）。只投资于一只连锁便利店公司的股票是远远不够的，购买了7-11便利连锁店（7-eleven）的母公司南方大地公司（Southland）的股票后，我又忍不住买了许多连锁便利店公司的股票，比如Circle K、National Convenience、Shop-Go、Hop-In Foods、Fairmont Foods和Sunshine Junior等，这些只是其中一小部分而已。购买几百只股票的投资策略当然并不符合内德·约翰逊先生管理证券投资基金的投资理念，但是由于我的这种投资策略取得了很好的投资业绩，所以我仍然能够稳稳当当地坐在基金经理的位置上。

我很快就成了证券业的威尔·罗杰斯（Will Rogers），他以从来没有碰到过一只他不喜欢的股票而闻名。在《巴伦周刊》（Barron’s）杂志上他们总是拿我持有的股票种类很多这件事开玩笑：你能说出一只林奇没有持有过的股票吗？现在我的投资组合中就有1400只股票，所以我想他们说的也确实有些道理。当然我能够说出一大堆股票，我真希望自己从来没有持有过这些股票。

不管怎么说，如今富达麦哲伦基金的资产规模已经增长到了90亿美元，这相当于希腊每年国民生产总值的一半。尽管在过去2500年期间希腊创造了非常辉煌的历史成就，但在过去的11年里，从投资收益率来看，富达麦哲伦基金的增长远远超过了希腊整个国家的增长。

威尔·罗杰斯曾经说过一条最好的股票投资建议：“不要赌博。用你所有的积蓄买一些好股票，耐心长期持有，直到这些股票上涨然后才卖掉。如果一只股票不上涨，那就不要买它。”

[1]
彼得原理：彼得指出，每一个职工由于在原有职位上工作成绩表现好（胜任），就将被提升到更高一级职位；其后，如果继续胜任则将进一步被提升，直至到达他所不能胜任的职位。彼得由此导出的推论是：“每一个职位最终都将被一个不能胜任其工作的职工所占据。层级组织的工作任务多半是由尚未达到不胜任阶层的员工完成的。”彼得将这种现象概括为： *在一个等级制度中，每个职工趋向于上升到他所不能胜任的地位”，被称为著名的彼得原理。我将其通俗地称为：职务上升，能力下降。——译者注

[2]
弗朗西斯·奎梅特：20世纪初的一位高尔夫球运动员。1913年，20岁的美国业余选手弗朗西斯·奎梅特以72杆的成绩，战胜两位在高坛赫赫有名的英国选手哈里·瓦登（Harry Vardon）与泰德·雷（Ted Ray），因此这一届美国公开赛震惊了整个高尔夫球界，对美国的高尔夫球运动产生了深远的影响。——译者注

[3]
快速获利基金：一种高度进攻性的增长型股票基金，其特点是高风险和高潜在回报。——译者注

第2章　专业投资者的劣势

有一系列十分有名的把互相矛盾的词合在一起的矛盾修饰词语（oxymoron）：
[1]

军事机器的机智（military intelligence）、博学多才的专家（learned professor）、震耳欲聋的沉默（deafening silence）、巨大无比的小虾（jumbo shrimp），在这一长串名单之后我要再加上一个：专业投资（professional investing）。对于业余投资者来说，非常重要的一点是要用一种适当怀疑的眼光来审视专业投资人，至少这样做可以让你弄清楚在投资中你所面对的是一些什么样的人。由于主要上市公司70%的股票都掌握在机构投资者手中，因此不论你是买入还是卖出股票的时候，你所面对的投资竞争对手是专业投资者的可能性越来越大。与专业投资者进行投资竞争的机会越大，对业余投资者来说投资赚钱的机会也越大。让我们感到吃惊的是，尽管身为专业投资者明知自己受到许多文化、法律以及社会方面的规定造成的投资限制（其中很多自我限制是我们作茧自缚），但作为一个整体我们这些专业投资人的投资策略还是跟过去一模一样，丝毫没有改变。

当然，并不是所有的专业投资人都受限于种种矛盾之中，那些伟大的基金经理人、创新的基金经理人以及独来独往标新立异的基金经理人都可以随心所欲地按照自己的意愿进行投资。约翰·坦普尔顿（John Templeton）是他们当中的佼佼者，他开风气之先，第一个在全球证券市场进行投资，也是第一批在全球市场投资获得成功的投资者之一。他很聪明地把其所管理的大部分基金都投在了加拿大和日本的股票市场上，因此他的基金股东们避开了1972～1974年美国股市的暴跌。不仅如此，他还是充分利用日本大牛市行情获得远远超过美国股市投资收益的成功投资者之一，在1966～1988年间日本道琼斯指数上涨了17倍，同期美国道琼斯指数只上涨了1倍。

掌管共同股份基金（Mutual Shares fund）的马克斯·海涅（Max Heine）（现已过世）同样十分睿智，是一个拒绝屈服于权威，自己理性思考的自由思想家。海涅的接班人迈克尔·普里斯（Michael Price）在海涅过世后接管了共同股份基金，他继续坚持海涅一贯的投资策略，以50美分的价格购买了价值1美元的资产雄厚公司（asset-rich）的股票，然后等待市场价格重新反映公司股票的内在价值，他的投资业绩非常出色。约翰·奈夫（John Neff）是一位投资于不再受投资者青睐的冷门股的最优秀的投资者，他经常敢于冒着巨大风险买入被市场抛弃的冷门股。Loomis-Sayles公司的肯·黑博纳（Ken Heebner）也同样敢于冒风险买入冷门股，也取得了骄人的投资业绩。

我的另一位朋友彼得·德罗特（Peter DeRoetth）在小公司股票投资方面做得极其出色。德罗特从哈佛大学法学院研究生毕业，但他却对证券投资产生了无可救药的狂热痴迷，正是他向我推荐美国玩具反斗城公司这只大牛股。他成功的秘密在于他坚决不到商学院读书——想象一下这样的话他可以节省多少时间和精力，不然他毕业之后不得不想方设法把他所学习的那些有害无益的课程全部忘掉。

乔治·索罗斯（George Soros）和吉米·罗杰斯（Jimmy Rogers）通过投资卖空黄金，买入看跌期权，对澳大利亚债券进行套期保值等金融产品，赚取了数以百万的财富，这些金融产品非常深奥难懂，我也无法解释清楚。沃伦·巴菲特则是所有投资者中最伟大的投资者，他和我所寻找的投资机会类型完全一样，唯一的不同之处在于一旦他找到了这样的机会，就会买下整个公司。

这些大名鼎鼎、特立独行的成功投资者十分罕见，基金经理人中绝大多数属于以下类型：心智平平的基金经理人、愚笨迟钝的基金经理人、懒惰懈怠的基金经理人、溜须拍马的基金经理人、懦弱犹豫的基金经理人以及各种各样盲目从众的随大流者、因循守旧的老顽固、死搬照抄毫无主见的模仿者等。

业余投资者必须了解在基金管理行业中我们这些专业投资者的思维方式。我们阅读的是相同的报纸和杂志，聆听的是相同经济学家们的分析，非常坦白地讲，我们在很大程度上几乎是完全相同的一类人。我们的基金管理行业中很少有背景不同的人，如果听说有一位高中辍学的人在管理共同基金，我会非常吃惊。如果谁说共同基金投资管理人中有人以前做过冲浪运动员或者当过卡车司机，我也会对此十分怀疑。

在我们这一行，你不会看到许多乳臭未干的小年轻。我的妻子曾经研究过的一种流行说法认为，人们在30岁之前不会有什么伟大的创新才能和卓越的思想。另一方面，由于我现在已经45岁，还在掌管富达麦哲伦基金，所以我很想告诉大家，卓越的投资管理与青春年少无关——那些曾经历过各种各样的市场大风大浪的中年投资者要比没有类似经历的年轻投资者具有更大的优势。

然而，也正是由于大多数的基金管理者都是中年人，所以这一行业扼杀了青少年和老年人身上潜在的投资天赋。

2.1　华尔街专业投资者的滞后性

对于每一只我努力搜寻出来的盈利前景辉煌的好股票来说，这只股票的优点非常显而易见，如果说有100个专业投资者能够不受限制自由地将其加入到他们的投资组合中的话，我敢肯定这100个人中有99个会买入这只股票，但是由于种种原因，他们却不能这样做，下面我将一一说明这些原因，你看了就会明白，在专业投资者与那些10倍股之间存在着许许多多的障碍。

在现行的体制下，只有在许多大型机构投资者都认为一只股票适合于购买，并且许多著名的华尔街分析师们（那些对各种行业和公司进行跟踪分析的证券研究人员）将其列入推荐购买的股票名单之后，一只股票才有可能真正地吸引投资者们的目光。由于如此之多的投资者都在等着别人迈出第一步才敢出手，因此如果有人竟然买入大家都没买的股票是非常令人吃惊的。

我将这种现象称为华尔街的滞后性（Street lag），我想The Limited公司的股票就是一个说明华尔街的滞后性的最好例子。1969年该公司刚上市时，几乎根本不为大型机构投资者和著名分析师所知，公司发行股票时的承销商是一家位于俄亥俄州首府哥伦布的名为沃克（Vercoe&Co）的小证券公司，而The Limited公司的总部也在那里。那时The Limited公司的主席莱斯利·威克斯纳的高中同学彼得·赫乐迪（Perter Halliday）是沃克证券公司的承销部门经理，赫乐迪把华尔街对The Limited公司的股票反应冷淡归因于俄亥俄州首府哥伦布根本不是一个非常吸引投资者的上市公司的麦加圣地。

第一位注意到这家公司的分析师是怀特·魏尔德公司（White Weld）的苏茜·霍姆斯（Susie Holmes），好几年都只有她一个人孤独地对The Limited公司追踪研究，直到1974年才有第二位分析师——第一波士顿（First Boston）的玛吉·吉莉姆（Maggie Gilliam）对The Limited公司产生了兴趣，如果不是因为遇到暴风雪使她被困在奥黑尔机场（O’Hare）期间偶然步入位于芝加哥伍德菲尔德（Woodfield）购物中心的The Limited服装专卖店，她也不会发现这家上市公司了，值得称道的是吉莉姆女士对自己工作之余闲暇时无意间的发现用心做了研究。

第一个购买The Limited股票的机构投资者是T.罗·普莱斯新地平线基金公司（T.Rowe Price New Horizons Fund），而此时已经是1975年的夏天了，那时The Limited公司已经在全美国范围内开了100家服装专卖店，成千上万眼光敏锐的购物者在这期间本来应该开始对这家公司进行跟踪研究，遗憾的是他们并未如此。一直到了1979年，也才只有两家机构投资者购买了The Limited公司的股票，而这两家的持股量也仅占该公司总流通股本数的0.6%。The Limited公司里的员工和高级管理人员是公司的主要股东——这正是我们下文将会讨论的一个很好的投资信号。

1981年，The Limited公司已经开了400家专卖店，生意蒸蒸日上，而此时也仅有6位分析师对这家公司进行跟踪分析，这时距离吉莉姆发现这家公司的时间又已经过了7年。1983年当该股票涨到阶段性的高位9美元时，那些在1979年股价仅为50美分（根据股票分割进行股价调整）购买了该股票的长期投资者的投资已经上涨了18倍。

当然，我知道在1984年The Limited公司的股价又跌到了5美元，下跌了将近一半，但是这家公司的经营状况却依然良好，因此这时又给投资者提供了一次趁低买入的好机会。（正如我在后面章节中将要解释的，如果一只股票的价格下跌时公司的基本面仍然良好，那么你最好是继续持有它，而比这更好的做法则是进一步买入更多的股票。）直到1985年The Limited公司的股票上涨到每股15美元时，大多数分析师才注意到这只大牛股并开始加入对这只股票大唱赞歌的队伍中。事实上，分析师们一个接一个竞相把这只股票列入推荐买入股票的名单，机构投资者也纷纷抢购这只股票，使股价一路狂涨到52.875美元——如此之高的股价已经远远脱离了公司的基本面。那时，已经有30多位分析师在对The Limited公司的股票进行跟踪分析（37位分析师），其中很多分析师刚刚蜂拥着加入跟踪队伍却马上看到The Limited股价掉头下跌。

我所喜欢的殡葬服务公司SCI（Service Corporation International）的股票早在1969年已经上市，但是SCI股票上市后整整10年间，竟然没有一位分析师对它表示过丝毫的关注！这家公司费了九牛二虎之力想要引起华尔街的注意，而最终注意它的却是一家名为安德伍德——纽豪斯（Underwood Neuhaus）的小型投资机构。希尔森公司（Shearson）是第一家对它感兴趣的大型证券公司，那时已经是1982年，而到那时SCI的股票已经上涨了5倍。

确实，如果1983年你以每股12美元的价格买入SCI的股票并在1987年以30.375美元的价格将其卖掉，那么你仍有机会获利上涨1倍以上的回报，但是这样上涨1倍多的投资回报，与你早在1978年就买入并持有到1987年获得上涨40倍的投资回报相比，二者给你带来的喜悦是天差地别的。

成千上万的投资者都应该十分熟悉这家公司，因为即使不考虑其他原因，只要他们曾参加过葬礼他们就会知道这家公司。这家公司的基本面一直很好，事实证明由于丧葬服务业不属于标准行业分类中的任何一种行业，既不属于休闲行业，也不属于耐用消费品行业，所以华尔街那些所谓的专业投资者们完全忽略了这家非常优秀的公司。

在整个20世纪70年代当斯巴鲁公司股票创出最大涨幅时，只有三四位主要证券公司的分析师追踪这家公司。1977～1986年间，Dunkin’s Donuts甜甜圈公司的股票上涨了25倍，即使如此目前也只有两家大型证券公司在追踪这只股票，而在5年前根本没有一家大型证券公司对这只股票感兴趣，只有一些地方性的证券公司，例如亚当斯公司（Adams）、哈克尼斯公司（Harkness）以及波士顿的希尔公司（Hill）在持续关注这只盈利能力很高的公司股票。作为业余投资者的你吃了该公司的油炸圈饼之后，你本应该开始依靠自己独立地对这家公司的股票进行跟踪研究。

Pep Boys汽车配件公司，这一只股票我在本书后面还会再次提到，1981年股价还不到每股1美元，1985年上涨到了9.5美元，但直到此时也只有3位分析师追踪这只股票。Stop&Shop公司股价从每股5美元上涨到了50美元，跟踪这只股票的分析师数量才从1个猛增到4个。

我还可以再继续列举出更多华尔街滞后性的类似事例，但是我认为你们都已经明白了我的意思。与上面所提到的表现优异的小公司很少有分析师跟踪的情况形成鲜明对比的是，通常情况下对IBM进行跟踪研究的证券公司分析师有56人之多，而对埃克森石油公司进行跟踪研究的分析师有44人之多。

2.2　机构投资的严格限制：4项检验全部合格

如果你认为一般华尔街专业投资者们寻找的是买入令人兴奋的好股票的理由，那么说明你肯定对华尔街的了解还不够多，基金经理人最可能寻找的不是买入而是拒绝买入这类好股票的理由，这样他就可以在这种股票上涨的时候能够拿出合适的理由来为自己没有买入的举动进行辩解。这些拒绝买入的理由可以列出一个长长的单子，其中第一个理由是“对我来说公司规模太小了所以没有购买”，接着是“这只股票历史记录可以追踪”、“这家公司处在没有成长前景的行业中”、“公司的管理能力未经证明”、“这家公司的员工加入了工会”以及“竞争会挤跨这家公司”。你还会听到以下理由，如“Stop&Shop公司永远也不可能成功，它会被7-11便利连锁公司击跨”，或者“Pic‘N’Save公司永远不可能成功，它会被西尔斯公司（Sears）击跨”，或者“租车代理公司（Agency Rent-A-Car）面临Hertz和Avis公司的激烈竞争根本不可能有机会获胜”。这些理由也许都是合情合理的担心，值得进一步调查分析，但是在大多数情况下专业投资者利用这些理由只是为了强化他们根本没有认真思考就做出轻率判断以及他们这样那样的投资禁忌。

当生存的饭碗面临危险时，只有极少数的专业投资人才有勇气敢于购买像La Quinta汽车旅馆公司这种不知名的公司股票。事实上，如果面临两种投资选择，第一种选择是有可能投资于一家不知名的公司股票会赚到一大笔钱，第二种选择是可以确定投资于一家已被广泛认可的公司的股票只有少量的损失，那么无论是共同基金经理人、养老基金经理人，还是公司投资组合经理人都会毫不犹豫地放弃赚大钱的可能性而选择亏小钱的确定性。对于专业投资人来说，能赚大钱固然是好事，但更为重要的是万一你投资失败时你也不会落得个悲惨下场。华尔街上有一条不成文的潜规则：“如果你购买是IBM的股票而使客户资金遭受损失，那么你永远不会因此而丢掉你的饭碗。”

如果你买了IBM的股票后它的股价下跌了，你的客户和老板的问题是：“该死的IBM公司最近是怎么搞的？”但如果你买的是La Quinta汽车旅馆公司的股票并且你买入后股价下跌了，他们就会这样问：“该死的你是怎么搞的？”这就是为什么当只有两个分析师追踪La Quinta汽车旅馆公司的股票时那些只关心饭碗是否安全的投资组合经理人根本不会买入这只股票的真正原因，尽管当时这只股票只有每股3美元。当沃尔玛公司的股价只有4美元时这些专业投资者并不会购买，因为那时沃尔玛还是一家坐落在阿肯色州一个微不足道的小镇上的一家微不足道的小公司。但是很快沃尔玛公司业务迅速扩张，后来沃尔玛公司在全国每一个人口密集的地区中心都开设了分店，并且有了50位分析师对这只股票进行跟踪分析，同时《人物》周刊还对沃尔玛的董事长进行了专访（他是一位行为怪异的亿万富翁，经常自己开着小型轻便货车去上班），这时那些专业投资人才购买了沃尔玛的股票，而此时股价已经上涨到了每股40美元。

银行的养老基金投资管理部门和保险公司在股票上的随大流行为最为糟糕，他们买入或卖出股票都要根据事先经过批准的股票名单进行操作。十个养老基金经理人中有九个是根据这种股票名单进行投资，这是一种防止“投资业绩多样化”（diverse performance）的毁灭性影响的一种自我保护方式，而“投资业绩多样化”会引起很大的麻烦，正如下面例子所描述的那样。

两家公司的总裁史密斯和琼斯像以往一样正在一起打高尔夫球，他们两个公司的养老基金账户都在河城国民银行（National Bank of River City）进行管理。在等待开球时，他们谈论起一些重要的事情，谈到养老金账户时他们很快就知道了各自的收益情况，这些年来史密斯的养老基金账户上涨了40%，琼斯的养老基金账户上涨了28%，对于这样出色的投资业绩本来两个人都应该感到相当满意，但是琼斯却由于他的账户的业绩相对较差而气得脸色铁青。星期一一大早他就给银行的一位官员打电话进行质问，为什么在他和史密斯两个公司的养老金账户都是由这家银行同一个部门进行投资管理的情况下他的账户的投资业绩却低于史密斯的账户？如果再发生这样的情况，”琼斯生气地咆哮道，“我就会把资金都抽走。”

只要各个账户的投资经理都从同一个经过批准的股票名单中进行选股，养老基金管理部门很快就可以从此避免这种令人不快的问题再次发生。采取这种完全统一的选股名单的做法，史密斯和琼斯的账户很有可能会获得完全相同的投资业绩，或者说至少两个人的账户不会产生明显的业绩差异而使其中较差的那个人非常生气。一看便知，根据同样的股票名单进行选股，投资业绩肯定只能是普普通通的，但是由于每个账户的业绩非常接近，所以对这种普普通通的投资业绩客户们彼此都能欣然接受，而即使投资业绩出色但彼此差异较大反而会使客户们互相攀比而难以接受。

如果一个经过批准的选股名单是由30只精心挑选出来的股票组成，其中每只股票都是由不同的分析师或者基金经理人经过独立思考挑选出来的，则应该另当别论了，因为这样所形成的投资组合很可能充满活力。但是通常情况下并非如此，列入选股名单中的每一只股票往往必须得到30位投资管理人员的一致同意，但是既然根本不存在一部由全体委员会成员共同写成的名著或者共同谱成的名曲，那么也根本不存在一个由全体委员会成员共同选择出来的股票组成的投资组合会取得非凡的投资业绩。

在此我想起了冯内古特（Vonnegut）
[2]

写的一则短篇小说，小说中那些各种各样才华横溢的专业人士故意抑制自己（例如优秀的舞蹈演员穿上了厚厚的衣服，优秀的画家们则把他们的手指紧紧绑在一起等），以免让那些才能不如他们的人感到沮丧。

我也想起了在新衬衫的口袋里都会装着一张写着“4项检验全部合格”字样的产品质量合格证，这种“4项检验全部合格”的方法正是那种从统一批准的名单中来选择股票的最佳写照。那些自以为是的决策者们几乎根本不了解他们正在批准购买股票的公司到底如何，他们并没有外出参观考察过这些公司或者研究分析过这些公司的新产品，他们只不过是看到别人推荐的股票之后再把这些股票推荐给别人而已。每次买衬衫时我都会想到这种经过层层审批选股名单才能出炉的过程与经过重重检查衬衫才能出厂的过程有多么类似。

难怪投资组合管理人员和基金管理人员在选择股票时都倾向于非常拘泥于选股名单。虽然做投资组合管理几乎与跳迪斯科舞或担任橄榄球教练一样工作非常不稳定，但是教练们至少还可以在两个赛季之间放松放松，而基金管理人员则根本没有放松的机会，因为投资管理这种“竞赛”一年到头都在进行之中，每过3个月就要评比一下基金投资管理人员是战胜同行还是输给同行，而客户和老板都要求立竿见影的业绩变化。

相比较而言我做投资管理要比同行们舒服一些，那些基金经理人是为了获得同样是专业投资者的上司和同事的认可而拼命工作，而我则是为了普通大众投资者而努力工作。富达麦哲伦基金的大多数股东都是资产规模较小的投资者，他们可以非常自由地随时把基金卖出，但是他们不会一只股票一只股票地逐一检查我的投资组合情况，然后再根据投资业绩好坏事后对我的选股大放一通马后炮，这样的事情却曾经发生在布兰德信托公司（Blind Trust）的布恩·道格先生（Mr.Boon Doggle）身上，这家银行受雇为怀特面包公司（White Bread，Inc.）管理养老基金账户。

布恩·道格非常了解他所选择的那些股票，他一度在布兰德信托公司做了7年的投资组合经理人，在那期间他曾做出过一些出色的投资决策，他所想要的一切仅仅是能够让他不受干涉地独立进行投资工作。但另一方面，怀特面包公司的副总裁萨姆·弗林特（Sam Flint）认为他自己也很懂股票，于是每隔3个月就要以怀特面包公司的名义对布恩·道格所选择的股票进行非常苛刻的严格审查，每次检查都把道格折腾得筋疲力尽，不仅如此，在两次检查的间隔期间，弗林特每天都会给道格打上两次电话询问投资组合的最新情况。道格对弗林特简直可以说厌烦到了极点，他宁愿自己从来就没有认识过弗林特或者怀特面包公司，他把时间几乎全都浪费在与弗林特讨论究竟选择哪只股票才算是好股票上，以至于真正能够进行工作的时间几乎所剩无几。

一般说来基金管理者要花将近1/4的工作时间来解释自己最近如何投资操作——首先是向部门内部自己的顶头上司，然后是最终的老板也是他们的客户进行解释（就像道格的客户怀特面包公司的弗林特）。这里有另外一条不成文的规则，即客户的资产规模越大，投资组合经理人与这家客户的管理者进行交谈以取悦他们所需要的时间也就越多。当然也有福特汽车公司、伊士曼柯达公司以及Eaton公司等少数例外，但在一般情况下几乎都是如此。

让我们再来说说这位目空一切的弗林特先生吧。他在审查道格管理的养老基金账户最近的投资业绩时，看到了施乐公司股票在其投资组合中，施乐公司的股价目前为52美元，弗林特接着把目光转到了买入成本一栏，看到施乐公司的股票是以32美元的价格买入的。“太棒了！”弗林特叫道，“我自己也不可能做得这么漂亮。”

弗林特看到的下一只股票是西尔斯公司（Sears）的股票，这只股票目前的价格是34.875美元，而最初的买价则是25美元。“漂亮！”他向道格喊道。对道格来说，幸亏这些股票都没有注明购买日期，因此弗林特永远也不会知道这两只股票从1967年开始就已经进入道格的投资组合中了，早在喇叭裤在全国风行的时候他就已经持有这两只股票了。在持有施乐公司股票这么多年的时间里，所取得的投资收益率甚至连货币市场基金也比不上，但是弗林特从表面根本看不出这一点。

随后弗林特又看到了七棵橡树国际公司（Seven Oaks International）的名字，这恰好是我一直以来最喜欢的一只股票。大家都知道，报纸上会印一些优惠券，剪下来到超级市场购物时在收款台给收银员，就可以获得这样一些优惠，如亨氏番茄酱优惠15美分，Windex优惠25美分等，那么大家是否知道超市如何处理这些优惠券吗？你购物的超级市场将把这些优惠券收集在一起，然后把它们寄到位于墨西哥的七棵橡树公司，在那里工作人员要对这些成堆成堆的优惠券进行核对、处理和清算，就像联邦储备银行对各种各样的支票进行清算一样。这项工作非常枯燥乏味，却使七棵橡树公司赚了一大笔钱，并且它的股东们也获得了丰厚的回报。这种没有名气、令人厌烦、利润丰厚而且名字又晦涩难懂的公司股票，正是我最喜欢持有的股票。

弗林特从来没有听说过七棵橡树公司，他唯一知道的情况就是他所看见的投资记录：道格为基金买入的成本价格是每股10美元，而现在的股价是每股6美元。“这是怎么回事？”弗林特问道，“竟然下跌了40%！”他这样一发问，使得道格不得不用这次会面余下的全部时间来为自己选择这只股票竭力进行辩护。类似的事情一而再、再而三地出现以后，他发誓再也不买这类不知名的小公司的股票而是抱定施乐和西尔斯这些人人皆知的大公司的股票，他还决定一有机会就尽早抛掉七棵橡树公司的股票，从而使他能够在把这只股票从投资组合中永远删除的同时也永远地把他被严厉责问的痛苦经历从他的记忆中删除。

道格再一次从独立思考转变为“集体思考”，他不断提醒自己说只有与大家一起选择相同的股票自己的饭碗才会更加安全有保证。道格这样做时忽视了以下智慧名言，我记不清到底是剧作家埃斯库罗斯（Aeschylus），还是作家歌德或者是来自太空的电视明星阿尔夫（Alf）说的：

两个人是一对同伙，三个人是一群乌合之众；

四个人是两对同伙；

五个人是一对同伙和一群乌合之众；

六个人是两群乌合之众；

七个人是一群乌合之众和两对同伙；

八个人要么是四对同伙要么是两群乌合之众和一对同伙；九个人是三群乌合之众；

十个人要么是五对同伙要么是两对同伙和两群乌合之众。

即使七棵橡树公司的基本面根本没有出现什么大问题（我认为这家公司的基本面根本没有任何问题，因为我至今还持有一小部分这家公司的股票），并且后来股价上涨了10倍，这只股票也还是会从怀特面包公司养老金账户的投资组合中被剔除出去，因为弗林特本人不喜欢这只股票，而那些本应被卖掉却一直保留在投资组合中的股票，只是因为弗林特喜欢这只股票。在我们这一行，不分青红皂白就把目前暂时赔钱的股票全部卖掉的做法被称为“掩埋罪证”（burying the evidence）。

在那些老练的投资组合管理人员中，“掩埋罪证”这件事做得非常快速麻利，并且丝毫不留痕迹，以至于我开始怀疑，这种手段是否已经变成了投资组合管理人员赖以生存的基本手段，并且我还怀疑这是否也会变成一种与生俱来的本能以至于下一代投资管理人在“掩埋罪证”时会毫不犹豫——就像鸵鸟一生下来就学会了把它们的头埋在沙子里一样。

实际上，布恩·道格如果没有一出现机会就把七棵橡树公司的股票卖掉以掩埋他手中持有赔钱股票的证据，那么他将会被公司解雇而丢掉饭碗，原来由他负责管理的投资组合将会由另一位愿意“掩埋罪证”的专业投资者来接管。一位继任者总是希望一开始就给人留下一个美好的印象，而这意味着继任者在他的投资组合中会继续保留施乐公司的股票而抛掉七棵橡树公司的股票。

在我的很多同事纷纷大吼“混蛋”之前，让我再次赞扬一下那些属于少数例外的并不会如此瞎整的专业投资者们。在纽约以外的许多地方性银行的投资组合管理部门长期以来在选股上都做得非常出色。许多公司，特别是中小型公司，在管理它们的养老基金方面的表现也非常出色。如果在全美国范围进行考察的话，一定会找到几十个在保险基金、养老基金以及信托公司表现非常出色的选股者。

2.3　机构投资潜规则：洛克菲勒牡蛎
[3]

无论何时，当基金管理者们确实决定要购买一些让人兴奋的股票时（这需要突破所有社会和政治上的阻碍），都有可能受到各种明文规定和法规的限制。有些银行的信托部门不允许购买有工会的公司的股票，而其他机构则不允许购买无成长性行业或者某些特定行业的股票，例如电子设备产业、石油产业、钢铁产业。有时这种清规戒律甚至可能达到极端荒谬的程度，比如，不能购买名字以“r”开头的公司的股票，或者是只能在那些名字中有“r”的月份里买入股票，这条规定可能是源自不要在英文名字中没有r字母的季节里吃牡蛎的说法。

除了银行或共同基金内部的限制性规定外，还有美国证券交易委员会（Securities and Exchange Commission，SEC）制定的种种限制性规定。例如，美国证券交易委员会规定，一家共同基金在任何一家上市公司的持股比例不能超过其总股本的10%，而且对于任何一只股票的投资总额也不能超过基金总资产的5%。

出台各种各样限制性规定的本意都是好的，主要是为了防止基金公司把“所有的鸡蛋都放进同一个篮子里”，同时也防止基金公司用卡尔·艾尔（Carl Icahn）的方式收购某一家公司（后面我们会对这两点进一步讨论），但这也产生了一种副作用，在1万家左右的上市公司中规模很大的基金公司被迫只能选择市值规模最大的前90～100家公司的股票。

假定你管理一个有10亿美元资产的养老基金，并且预防出现不同客户业绩不同的投资业绩多样化现象，根据规定你只能从40种运用“4项检验全部合格”的方法选择出来的并经过层层批准的股票名单中选择股票。由于根据规定你在每一只股票上的投资不能超过基金总资产的5%，因此你最少也得购买20只股票，每只股票投资5000万美元，而最多只能全部购买所有经过批准的40只股票，每只股票只能投资2500万美元。

在上述条件下，你还必须找到这样一些公司，即用2500万美元购买到的该公司的股票数不能超过其总流通股本数的10%。这些限制会导致专业投资者不得不放弃很多好的投资机会，特别是那些公司快速增长其股价有可能上涨10倍的股票。例如，在上述限制性规定下，你根本不可能购买七棵橡树公司或Dunkin’s Donuts甜甜圈公司的股票。

另外一些基金还要进一步受到公司市值规模的约束：这些基金不能购买任何一家市值低于某一标准的公司的股票，比如说市值不能低于1亿美元（公司的市值用股票现在的市价乘以流通股份总数进行计算）。如果一家公司流通股份总数为2000万股，每股股价为1.75美元，那么这家公司市值就只有0.35亿美元（1.75美元/股×2000万股），因此基金就不能购买这家公司的股票，但是一旦这家公司的股价上涨了3倍达到5.25美元时，那么同样是这家公司，它的市值就变成1.05亿美元，那么马上基金公司就能购买这家公司的股票了。这样做的结果就导致了一个奇特现象的出现：只有当小市值上市公司的股票从很便宜上涨到价格很高时，大型基金公司才能够被允许购买这些小公司的股票。

通过上面的解释可以看出，养老基金的投资组合能够选择的股票只能是流通股本规模较大、买入后持股比例不会超过10%的公司，市值规模很大未来增长速度缓慢的公司以及名列《财富》杂志世界500强的著名公司，显而易见这种情况下形成的投资组合很难取得让人惊喜的投资业绩。养老基金几乎必须购买IBM、施乐和克莱斯勒汽车公司的股票，即使是克莱斯勒，可能也要等到公司的经营生产走出困境完全恢复元气并且股价也相应回到较高价位以后，才符合养老基金购买股票的标准。Scudder、Stevens、Clark这些一流的基金管理公司恰恰在克莱斯勒公司的股票跌到最低点之前（3.5美元）停止追踪研究这只股票，而且直到它再一次上涨到30美元时才又重新将其列入追踪研究的股票名单。

难怪如此之多的养老基金经理人根本无法战胜市场。如果是委托一家银行帮你管理投资，大多数情况下你只能得到普普通通的投资回报而已。

像我管理的这类共同基金受到的限制相对要少得多，我可以不用被迫从一个固定的选股名单中选择购买股票，并且也没有一位像弗林特先生那样的人对我指手画脚说三道四。但这并不是说我在富达公司的老板和顶头上司不监督我的工作，不向我提出一些有挑战性的问题，不检查我的业绩，而是说没有人命令我必须买入施乐公司的股票，或者不能买入七颗橡树公司的股票。

我最大的不利之处就是所管理的麦哲伦基金资产规模太大，因为资产的规模越大，投资业绩超过竞争对手的难度就越大。期望一个拥有90亿美元资产规模的基金能在竞争中击败一个只拥有8亿美元资产规模的基金，无异于期望拉里·伯德（Larry Bird）缠着一条5磅重的腰带仍能在篮球场上成为最耀眼的明星一样。资产规模大的基金跟所有体积庞大的物体一样存在着内在缺陷：因为物体体积越庞大，移动时所需要的能量就越大。

然而即使是资产规模达到了90亿美元，富达麦哲伦基金仍然能在竞争中不断战胜对手。尽管每年都会有新的预言者预言它不可能再在竞争中一枝独秀了，胜利记录要终止了，但至今为止每年都还是麦哲伦基金能在竞争中获胜，取得超过其他基金的业绩。自从1985年6月麦哲伦基金成为全美资产规模最大的基金以来，它已经战胜了98%的普通证券共同基金。

能够取得如此出色的投资业绩，我必须感谢我寻找到的那些大牛股，包括七棵橡树公司、克莱斯勒汽车公司、Taco Bell公司、Pep Boys汽车配件公司以及所有那些快速成长型的企业、困境反转型企业和那些不再受投资者青睐的企业。我想要买入的股票恰恰是那些传统的基金经理人想要回避的股票。换句话说，我将继续尽可能像一个业余投资者那样思考选股。

2.4　业余投资者要自己独立投资

你没有必要像一个机构投资者那样进行投资。如果你像一个机构投资者那样进行投资，你的业绩注定也会像一个机构投资者的业绩一样，在很多情况下机构投资者的业绩根本算不上出色，只不过是平平而已。如果你本身就是一个业余投资者，顺其自然自由自在地进行投资思考就可以了，没有必要强迫自己像一个专业投资者那样思考投资。如果你是冲浪运动员、卡车司机、高中辍学的学生，或者脾气古怪的退休人员，那么你就已经具备了一种投资上的优势，因为你所了解的许多公司正是10倍股产生的地方，而这些公司的股票已经超出了华尔街专业投资人选股的考虑范围。

当业余投资者进行投资时，不会有一位弗林特似的人站在你身边不停地对你的季度或半年投资业绩指指点点说三道四，也不会有人盘问你为什么非得买租车代理公司而不买IBM公司的股票。可能你不得不与你的配偶，或者经纪人交流沟通，但是经纪人可能会非常赞同你与众不同的股票选择，并且肯定不会因为你选了七棵橡树的股票而抛弃你这位客户，只要你还在支付佣金他就得继续为你服务。你的配偶（一位并不真正懂得投资理财的人）不是已经用允许你继续犯错的方式表达了对你的投资计划的信任了吗？

（在一种几乎不可能发生的情况下，也就是万一当你的配偶对你所选择的股票非常不满时，你可以把证券公司寄来的每个月的股票交易对账单偷偷藏起来。当然我并不提倡这种做法，我只是想告诉大家对于中小投资者来说选择余地非常大，而对于证券基金的管理者来说毫无疑问就完全不同了。）

业余投资者没有必要花费1/4的工作时间来向同事解释为什么要买某一只股票，而且也不存在禁止买“r”字开头公司股票的规定，更不会有规定限制购买价格低于6美元的股票或者与货车司机有关的公司的股票。也没有人会抱怨说：“我从来都没听说过沃尔玛百货连锁公司”，或者“Dunkin’s Donuts这个名字听起来很傻，约翰D.洛克菲勒绝不会投资油炸圈饼公司的。”当业余投资者以19美元的价格买回一只先前以11美元价格卖掉的股票时（这有可能会是一个明智的举动），也不会有人跳出来进行指责。专业投资者们可能永远不会再以每股19美元的价格重新买回一只他们过去曾用每股11美元的价格卖出的股票，因为如果那样做的话，他们的饭碗就肯定保不住了。

没有人会强迫业余投资者去购买1400只不同的个股，也不会有人来告诉业余投资者要把资金分配在100只股票上。业余投资者可以自由地决定是买一只股票、四只股票，还是十只股票。如果找不到基本面良好、十分具有投资吸引力的股票，业余投资者可以什么股票都不买，然后等着更好的投资机会出现再行动，而证券投资基金管理人员就没有这么奢侈的选择了。我们根本不可能卖出所有的股票，因为如果我们这样做，别的公司就会一窝蜂地跟着我们一起行动，这样的话就不会有人愿意用一个让我们比较满意的价格购买这些股票了。

更重要的是，业余投资者可能会在你家附近或者自己工作的地方附近寻找到绝佳的投资机会，而且业余投资者发现大牛股往往要早在证券分析师得到信息并把相关公司股票推荐给基金经理人的好几个月甚至好几年之前。

最后我再说一次，也许你根本不应该与股票市场沾边儿，这是一个值得进一步详细讨论的问题，因为进入股市必须要有坚定的信念，没有坚定信念的投资者只会成为股市中的牺牲品。

[1]
Oxymoron：英文中称为矛盾修饰法，是一种把互相矛盾或不调和的词合在一起的修辞手法，如震耳欲聋的沉默和悲伤的乐观。汉语称作是“相反相成”的修辞手法，表层看似不合逻辑，深层却表达深刻的思想内涵，具有强烈的感情色彩和辛辣的讽刺意义。——译者注

[2]
冯内古特：生于1922年，美国作家，作品在现代生活的暴力和变异中显示同情和幽默。他的小说包括《猫的摇篮》（1963年）和《五号屠宰场》（1969年）。——译者注

[3]
洛克菲勒牡蛎（oysters rockefeller）：洛克菲勒牡蛎是19世纪新奥尔良餐馆发明的一道名菜，牡蛎加上菠菜、培根、奶酪以及Pernod茴香酒混在一起烤成金黄色，以当时美国第一大富豪洛克菲勒来命名，借指菜色非常丰富，在美国非常受欢迎。本书中根据林奇后面所说“不能购买名字以‘r’开头的公司的股票，或者是只能在那些名字中有‘r’的月份里买入股票，这条规定可能是借自牡蛎的吃法”，这里更接近于另外一种流行的说法：不要在英文名字中没有r字母的季节里吃牡蛎。秋季（autumn）是牡蛎繁殖的季节，不太肥美可口，故有此说。——译者注

第3章　股票投资是赌博吗

“绅士们更喜欢债券。”

——安德鲁·梅隆（Andrew Mellon）

经历过1987年10月那次股市突然暴跌之后，一些投资者已经转向了债券以寻求更加安全的投资避难所。关于股票与债券二者孰优孰劣的问题，十分值得以一种冷静且严肃的态度认真进行讨论寻找这个问题的正确答案，否则每次一旦股市狂跌令人惊恐的时候，投资者纷纷从股票转向债券的这一幕又会重演，这时投资者往往争先恐后抛售股票，然后纷纷涌向银行将资金存入大额可转让定期存单（certificate of deposit，CD），最近这种情形就刚刚再次发生。

投资于债券、货币市场或者大额可转让定期存单，这些都是债权投资的不同形式而已，本质上都是为了获取利息收入。获取利息的做法本身并没有不对，尤其是以复利形式获取利息。想一下，1626年曼哈顿岛的印第安人只是为了换回一些只值24美元的小珠子和小饰物，就把他们所拥有的整个曼哈顿岛的土地都卖给了一群新来的移民。362年以来，由于这桩交易，印第安人已经成了大家耻笑的对象，但是利用复利来仔细计算一下的结果表明，这些只得到价值24美元的小珠子和小饰物的印第安人也许要比那些得到整个曼哈顿岛的移民们赚得多得多。

如果以年利率8%对24美元计算复利（请注意，让我们暂时收起我们的疑惑，假定印第安人把那些小饰物换成了24美元的现金），那么经过362年，这些印第安人可能已经凭此积累起一笔价值接近30万亿美元的财富，而曼哈顿地区政府最近的税收记录则表明当年被印第安人卖掉的那些土地只值281亿美元。我们不妨偏袒一下曼哈顿的市民们，接受他们对这个估值结果的怀疑，281亿美元只是一个估计值，所有了解市场行情的人都知道在公开市场上这些土地的价值可能会是281亿美元的两倍，因此曼哈顿的地产的真正价值是562亿美元。然而，无论用什么方法计算曼哈顿岛所有土地的价值，印第安人都会赚到29万亿美元，还要再加上一个零头。

我承认印第安人不可能获得8%如此之高的年利率水平，即使事实上1626年有如此之高的利率也不可能，更不用说根本没有了。这些最早移民过来的先驱们以前都是支付低得多的利率，但是让我们假设印第安人能够经过激烈的争吵最终争取到6%的年利率，那么到现在他们仍然还可以从24美元通过复利积累到347亿美元的财富，他们既不需要对岛上的任何资产进行保养，也不需要修剪中央公园的草坪。不过各位也可以十分明显地看到，虽然6%和8%的年利率只有两个百分点的差异，但由于复利的巨大作用，经过300多年的时间最终积累形成的财富相差29万亿美元以上。

不管你用什么年利率计算这24美元经过362年通过复利所积累的巨大财富究竟是多少，你也得承认这次交易中普遍被认为是大傻瓜的印第安人并不像人们想象的那样傻，可见进行债权投资获取利息的收益并不差。

在最近的20年间，债券已经变得特别受到投资者的欢迎，但在最近20年之前的50年情况却并非如此，但在最近的20年是绝对如此。从历史上看，利率从来没有偏离过4%太多，但是最近10年来，我们却看到了长期利率先是上涨到16%，然后又下跌到8%，这一涨一跌创造了相当大的投资机会。1980年购买20年期美国国库券的投资者会看到他们所买债券的面值已经上涨了将近1倍，不仅如此他们还可以按照最初的投资本金每年得到16%的利息。如果那时你足够聪明买了20年期的国库券，你就会以相当大的优势战胜股市，即使是在最近的这轮大牛市行情中也是如此。而且，你几乎连一篇研究报告都不用读，也不用向证券经纪人支付任何佣金就可以做到这一点。

（长期国库券是获取利息的最佳投资渠道，因为长期国库券不可“赎回”，或者至少在到期日的前5年内才可赎回。许多债券投资者已经十分不满地发现，很多公司债券和市政债券发行后在很短的时间内就可以提前赎回，这意味着一旦某一时刻赎回债券对自己有利时，债券发行人就会立刻把债券赎回。在债券被赎回时的债券投资者就像面临财产将被没收的财产所有者一样根本没有其他选择。一旦利率开始下降，投资者马上就会意识到他们买入固定利率的债券相当于做了一笔十分合算的交易，但他们的债券这时却会被发行公司赎回，他们只会收到发行公司邮寄来的债券本金。另一方面，如果利率上升，这明显不利于债券持有者，那么发行公司却根本不会赎回债券，债券持有者只能继续持有债券，相当于被套牢了。

由于很少有公司债券是不可赎回的，因此如果你希望能从利率下降中获利的话，我建议你最好还是购买国库券。）

3.1　解放银行存款

传统上一般销售的债券面值都相当大——面值大得以至于小投资者根本无力购买，所以他们只能通过两种方式进行债券投资：一种方法是把钱存入银行储蓄账户，另一种方法是买入十分无聊的美国储蓄债券（U.S.savings bonds）。后来一种新的金融工具债券基金被创造发明出来了，这使得普通百姓也能和非常有钱的富豪大亨们一样投资债券了。从此以后，货币市场基金就使得数百万以前只能在银行开立存折进行储蓄的储户们从银行的禁锢中解放出来，而且是一劳永逸且全部地彻底解放出来。布鲁斯·本特（Bruce Bent）和哈里·布朗（Harry Browne）俩人天才地发明了货币市场账户，勇敢地带领储户们将大批资金从支付利息很低几乎一毛不拔的银行撤走，真应该为他们树碑立传。1971年他们创立了第一个货币市场基金储备基金（reserve fund）从而引发了银行存款向货币市场基金大转移的浪潮。

我在富达基金公司的老板内德·约翰逊先生在他们的基础上对货币市场基金做了进一步的改进和完善，增加了开立支票的功能。在此之前，货币市场基金最大的用处不过是小公司用来暂时存放每周用以支付薪水的资金，能够开立支票使得货币市场基金同时具备了储蓄账户和支票账户的功能，从而对各类投资人都具有了非常普遍的吸引力。

宁愿购买股票，也不愿把钱放在储蓄账户获得永久性5%的利率回报这样非常简单无聊的投资是一回事，而宁愿购买股票，也不愿投资于货币市场基金以获得最佳短期回报，一旦现行利率上升，货币市场基金收益率就会相应马上上升，这就是另外一回事了。

如果你从1978年开始就把钱投资于货币市场基金，你肯定不会因此感到尴尬，因为投资倾向市场基金能够让你十分幸运地避开几次股票市场大跌行情。即使货币市场基金带给你的是最差的回报，你每年也会得到6%的利息收益，而且你的本金丝毫也没有损失。短期利率上涨到17%的那一年（1981年）股票市场下跌了5%，如果你当时投资货币市场基金相对于投资股票就获得了22%的超额收益率。

当道琼斯指数出现了令人难以置信的大涨，从1986年9月29日的1775点上涨到1987年8月25日的2722点，在这个大牛市期间假设你一只股票也没有买过，那么你肯定会由于眼睁睁地错过这次一生难得一遇的绝佳投资机会而感到内心无比沮丧。经过一段股市狂涨之后你甚至不好意思告诉你的朋友们自己把所有的钱都投到货币市场基金上而一股股票也没有买，因为你觉得承认自己错过大牛市简直比承认在商店里偷过东西还让人感觉可耻。

但是等到后来股市大跌道琼斯指数又跌回到1738点的第二天早晨，你又会感到事实证明自己将全部资金投资于货币市场基金的策略绝对是有先见之明，你因此躲过了1987年10月19日股市大崩盘的惨重损失。由于股票价格下跌幅度如此惊人，因而整整一年间货币市场的表现都显著好于股市——货币市场的投资收益率是6.12%，而标准普尔500指数的投资收益率则只有5.25%。

3.2　股票的反驳

但是两个月之后股票市场就开始反弹回升，业务表现再次超过了货币市场基金和长期债券。长期而言股票的投资收益率总是一枝独秀，历史数据无可辩驳地证明，股票投资收益率要比债券投资收益率高得多。事实上从1927年以来，普通股票的平均年投资收益率为9.8%，而公司债券为5%，政府债券为4.4%，短期国库券为3.4%。

根据消费价格指数（consumer price index，CPI）计算，长期通货膨胀率每年为3%。扣除通货膨胀率后普通股票的实际年投资收益率为6.8%，而扣除通货膨胀率后短期国库券这种以最保守和最明智而闻名的投资工具的实际年投资收益率却几乎是零，是的，它的实际收益率确实是零。

股票9.8%的收益率与债券5%的收益率相差4.8%，也许有些人会认为这几个百分点几乎微不足道，但是听我讲一个关于金融投资的寓言故事后各位读者就不会这样想了。假设在1927年底，一位现代的瑞普·凡·温克尔（Rip Van Winkle）
[1]

投资购买了20000美元的公司债券之后就开始一直沉睡了整整60年，如果年利率为5%并且计算复利，那么在他醒来时他将会得到373584美元的回报，这足够他买上一幢漂亮的别墅，一辆沃尔沃牌汽车，还能再好好剪剪60年来一次也没剪过的头发了；但是如果他投资的是年投资收益率为9.8%的股票，那么他的回报将是5459720美元。（由于瑞普一直在昏睡，因此无论是1929年的大萧条还是1987年的股市大崩盘都不会把他吓得恐慌性抛出股票从股市中逃跑。）

1927年，如果你分别在表3-1中所列的4种金融工具上各投资了1000美元，计算复利并且免税，那么60年后，你得到的回报如表3-1所示。

表3-1　60年后投资4种金融工具各得到的回报　（单位：美元）

尽管这60年间经历了股市崩盘、经济萧条、战争、经济衰退、10次总统执政更换，还有无数次女孩子裙子长长短短的变化，但是总体而言，股票投资收益仍然是公司债券投资收益的15倍，甚至是国库券投资收益的30倍还要多！

为什么股票长期投资收益率远远超越公司债券和国库券呢？对此一个合乎逻辑的解释是：投资股票时投资者可以从公司的增长中分享到相应的回报，股票投资者是一家业务兴盛且迅速扩张的公司的一个合伙人，而投资债券的投资者不过只是公司吸引的闲置资金的一个最方便的来源而已。当你借给别人钱时，你可以得到的最大回报无非就是收回本金，再加上一点利息而已。

各位想一想，这些年来一直持有麦当劳公司债券的那些投资者，他们和麦当劳之间的关系开始于购买债券之时，而当麦当劳债券到期付清本金时他们之间的关系也就结束了，这些债权人与最激动人心的麦当劳快速成长的大牛股神话毫不沾边儿。当然，最初的债券持有人收回了本金，就像他们购买的可转让大额定期存单到期时收回本金一样，但是最初投资于麦当劳股票的股东们却由于公司高成长使股价持续增长而变得非常富有。购买股票的股东才是这家持续高成长的优秀公司的所有者。投资债券永远不可能获得10倍的投资回报，除非你是一位非常擅长于投资违约债券的债券投资高手。

3.3　投资股票的风险有多大

“嗯，不错，从长期来看股票的投资收益确实要比债券高得多。”你自言自语地怀疑地嘀咕道，尤其在最近1987年10月的这次股价暴跌之后，“但是股票投资的风险有多大呢？股票的风险是不是比债券大得多呢？”当然股票投资是有风险的，但是没有任何一种书面文件上明文写着股票投资保赚不赔这样的保证，而我本人好几百次股票投资赔钱的经历也已经证明了这一点。

即使长期持有蓝筹股这种人们普遍认为是最安全的投资策略也会有很大的风险。RCA公司（Radio Corporation of America，美国无线电公司）的股票是一个著名的最为稳妥安全的投资对象，对于寡妇和孤儿也十分适合，然而在1986年通用电气公司收购RCA公司时所支付的价格为每股66.50美元，竟然与1967年的股票市价一模一样，并且只比57年之前的1929年的最高股价水平38.25美元上涨了74%（根据股票分割进行股价调整）。你57年如一日地忠诚地长期持有一家经营稳定的世界闻名的成功大公司的股票，每年所得到的投资回报却连1%也不到。伯利恒钢铁公司现在的股价也远远低于30年前它在1958年的最高价位60美元。

看一下从1896年最初入选道琼斯工业平均指数的上市公司名单，有谁还曾听说过美国棉籽油公司（American Cotton Oil）、挤奶与养牛公司（Distilling and Cattle Feeding）、拉克列德煤气公司（Laclede Gas）、美国优质皮革公司（U.S.Leather Preferred）呢？这些一度名声显赫的大公司股票早已经从道琼斯指数中消失得无影无踪了。

之后在1916年入选道琼斯工业平均指数的上市公司名单中，我们看到的鲍德温机车公司（Baldwin Locomotive）在1924年消失了；1925年的名单中包括的公司有妇孺皆知的Lasky公司和雷明顿打字机公司（Remington Typewriter），1927年的道琼斯指数成分股名单上雷明顿打字机公司的名字从指数中消失了，取而代之的是联合药品公司（United Drug）。1928年，道琼斯工业指数成分股由20家增加到30家，新增加的公司有纳什发动机公司（Nash Motors）、Postum公司、莱特航空公司（Wright Aeronautical）以及维克托留声机公司（Victor Talking Machine），后面两家公司在1929年从指数中消失了，其中维克托留声机公司的消失是由于被RCA公司兼并了（你已经知道了长期持有RCA股票的结果是什么）。1950年道琼斯指数成分股的公司名单上我们看到了玉米产品精加工公司（Corn Products Refining），但是到了1959年，它的名字从成分股消失了，取而代之的则是Swift公司。

唠唠叨叨这么长一大段话的目的是为了说明财富不是永恒不变的，没有人能保证大公司不会变成小公司，也根本不存在所谓的不容错过的蓝筹股。

即使是买对了正确的股票，但如果在错误的时间以错误的价格买入，也会损失惨重。看一下1972～1974年间股市大跌时发生的情况，那些股价过去一直比较稳定的股票也出现了大幅下跌，比如百时美公司（Bristol-Myers）的股票从9美元跌到4美元，Teledyne公司的股票从11美元跌到3美元，而麦当劳的股票则从15美元跌到4美元，这些公司可并非那种不值得信任的一夜之间就会垮台的烂公司呀！在正确的时间购买了错误的股票所遭受的损失只会更加惨重。从理论上计算出来的股票年投资收益率为9.8%，而在现实中有些时候看起来似乎这种收益率永远也不可能实现。1966年道琼斯指数上涨到了当时有史以来的最高点995.15点，然后开始下跌，一直到1972年才反弹到这一最高点下方。同样，1972～1973年道琼斯指数创下最高点后，长期持续下跌，过了10年直到1982年重新反弹回这一水平。

除了期限非常短的债券和债券基金之外，投资债券也有风险。投资债券时利率提高会迫使债券持有人只能在两种都不利的选择中接受其中的一种选择：一种选择就是继续持有直到债券到期但必须忍受低收益率；另一种选择就是以显著低于债券面值的折价将其卖掉。如果你是风险厌恶者，那么货币市场基金和银行是比较适合你的投资场所，否则，无论你投资其他任何金融工具，都会面临风险的困扰。

人们认为投资市政债券就像把钱放在保险箱里一样安全，但是尽管极少发生，一旦出现违约情况，那些遭受损失的投资者就再也不会相信购买债券是安全的。（最著名的违约事件是华盛顿公共电力服务公司（Washington Public Power Supply System）和其发行的声名狼藉的“Whoops”债券。）就我所知，99.9%的债券会得到清偿，但是除了违约之外还有其他情况会导致债券投资者遭受损失。试想一下在通货膨胀严重的时期，一直持有一只息票率为6%到期时间为30年的债券的实际投资损失会有多大？

那些购买了投资于美国政府国民抵押贷款协会（government national mortgage association，GNMA，Ginnie Maes）发行的债券基金的投资者们根本没有意识到债券市场的波动已经变得多么巨大，他们被所谓的“100%由政府担保”的广告打消了所有疑虑。不错，他们是对的，这些债券政府担保肯定会支付利息，但这并不能保证他们购买的这些债券基金在利率上升而债券市场下跌时基金单位净值不会下跌。打开财经报纸看一下利率上升0.5%的那一天这类债券基金净值的变动有多大，你就会明白我上面这些话的意思。这些日子以来，债券基金的波动幅度跟股票基金一样剧烈。利率的波动既让聪明的投资者从债券投资上获得了丰厚的回报，同时也让持有债券更像是一场赌博。

3.4　股票和梭哈扑克游戏

坦白地讲，根本没有办法能够把投资与赌博完全区分开来，我们没有办法把投资归到一个十分纯粹的可以让我们感到安全可靠的活动类别之中。安全谨慎的投资对象和轻率鲁莽的投资对象之间并没有一个界限绝对明确的分界线。人们认为投资股票就如同在酒吧里赌博而对股票非常排斥，直到20世纪20年代后期普通股才最终获得了“谨慎投资”的地位，而恰恰此时股票市场已经过度高估到可以说购买股票更像是赌博而不是投资的危险程度。

1929年股市大崩盘后的20年时间里大多数人都把炒股看成是赌博，直到20世纪60年代后期当买卖股票再一次被大众认可为一种投资时，投资股票是赌博的看法才被完全转变过来，但是这时在已经被过度高估的市场中绝大多数股票的投资风险都变得很大。从历史上看，股票通常周期性地被认可为投资，或者被拒斥为赌博，而且都是错误的时候形成错误的看法。通常在股票并非谨慎的投资时，人们最有可能把股票看做是谨慎的投资。

多少年来，购买大公司的股票一直被认为是“投资”，而购买小公司的股票则被认为是“投机”，但是最近购买小公司的股票又变成了投资，投机则专门指炒作期货和期权。我们永远都在不停地努力重新划分投资与投机两者之间的分界线。

听到人们将投资描述成“保守的投机”或者“谨慎的投机”时，我总是感到非常好笑，他们这样说时通常表明他们希望自己是在做投资，同时又担心自己是在赌博。这种说法如同一对正在交往的男女说“我们经常见面”表明他们还无法确定自己对待这段感情是不是严肃认真一样。

一旦我们接受货币本身具有风险这一让人不安的事实，我们才能够真正地区分究竟什么是赌博什么是投资。进行区分时不应该根据参与者的行为类型（例如债券、股票、赌马等），而应该根据参与者的技巧、投入的程度以及事业心。对于一个老练的赌马者来说，如果他能够严格遵守一定的系统方法进行下注，那么赌马也能够为他提供一个相对安全的长期收益，这种赌马的行为对他来说和持有共同基金或者通用电气的股票并没有什么分别。对于那些轻率鲁莽且容易冲动的“投资”股票的人来说，四处打听热门消息并频繁买进卖出，跟赌马时只根据赛马的鬃毛是不是漂亮或者骑士的衣衫是不是华丽就胡乱下注根本没有什么两样。

（事实上，对于那些轻率鲁莽且容易冲动的玩股票的人，我建议他们：忘掉华尔街，带上所有的钱去海尔勒阿、蒙特卡洛、萨拉托加、拿骚、圣·安尼塔，或者巴登巴登（Baden-baden）等赌城好好地赌上一把。至少在那些让人赏心悦目的景色和心情舒畅的氛围中，他们即使输了钱也能够说我玩得很痛快，但如果在炒股上失败了，他们看到的只是经纪人在办公室里踱来踱去的身影，从中找不到一丝安慰。

如果赌马赌输时，你只要把已经变得一文不值的马票丢掉就行了，但如果是在股票、期权等投资上失败，你除了会损失钱财外，还必须在每年的春天申报纳税时重新体味过去投资赔钱的痛苦经历，可能这种痛苦你要多花好几天的时间才能计算清楚完成纳税申报。）

对于我来说，投资只不过是一种能够想方设法提高胜算的赌博而已。至于地点是在大西洋赌城、标准普尔500指数，还是债券市场，都无关紧要。事实上，股票市场最经常让我联想到的就是梭哈扑克游戏（stud poker）
[2]

。

对于那些懂得如何利用好手中的牌的老手来说，玩七张牌梭哈赌博能够获得一个长期稳定的回报。梭哈的打法是：发牌时有4张牌面朝上，这样一来你不仅可以看到自己所有的牌，还可以看到你的对手的大多数牌。发完第3张或第4张牌时，要么很明显谁输谁赢已见分晓，要么很明显根本没有人能赢。华尔街股市上的情况同样如此，只要你知道如何寻找，你会发现像牌桌上摊开的明牌一样，华尔街上大量的信息也都是公开透明的。

通过了解公司的一些基本情况，你可以知道哪些公司有可能会增长繁荣，哪些公司却不可能如此。你永远无法确定将要发生什么情况，但是每一次出现新情况——例如收益大幅提升、出售赔钱的子公司、公司正在开拓新市场等——就跟正在翻开一张新牌一样，只要这些新的情况就像新翻开的牌一样表明你的胜算较大时，你就应该继续持有这些公司的股票，就像你继续持有一把好牌一样。

任何一位每月定期参加梭哈游戏的人很快就会发现，每次那几个“幸运的家伙”都会提前显露出来，因为这种人随着牌一张一张摊开不断仔细计算和重新计算自己的输赢机会大小，然后根据计算结果来下注，从而使他们投入的本钱所能赢回的钱最大化。那些能够持续赢钱的人在自己牌的赢面变得更大时会增加赌注，一旦出现局势不利于他们时，他们就会主动认输出局；而那些持续输钱的人则会不管赢面大小都下注，盼望着奇迹出现使他们能够享受到打败对手的快感，结果却只是又一次痛饮失败的苦酒。梭哈扑克牌和在华尔街投资一样，奇迹出现的次数刚好让那些输钱的人不会死心总想翻本，一赌再赌而一输再输。

那些持续赢钱的人乖乖接受一手好牌也会大输的事实：他们偶尔也会在拿到三张“A”的时候下最大的赌注，但没想到竟会输给对手藏在手里的同花大顺。他们坦然接受这一打击并且继续打下一局牌，他们自信只要一直坚持自己的基本策略，随着时间的延长他们最终一定会赢钱。在股票市场上赚钱的人也会碰到不时发生的亏损、出乎意料的挫折以及意外发生的不利情况，但是即使是股市崩盘也不会使他们从此退出股市。如果他们已经仔细研究了H&R Block公司并且购买了该公司的股票之后，政府却突然简化了免税代码（当然这是不可能发生的事情），从而使Block公司的业务严重萎缩，他们会坦然接受这次意外导致的投资惨败，然后接着寻找下一只好股票，因为他们认识到股票并不是纯粹的科学，也不像下棋那样在形势占优时肯定会赢。如果我选择的股票中有70%的表现与我预期的一样，我就非常高兴了，如果有60%的表现与我预期的一样，我也会十分感激。只要有60%的股票表现与预期的一样，就足以在华尔街创造一个骄人的投资业绩纪录了。

随着时间的推移，在股票市场中采取正确的投资方法可以减少投资风险，就像在纸牌游戏中采取正确的玩法可以减少风险一样。正如我曾经说过的，如果投资方法错误（如购买了一只股价被过度高估的股票），即使是购买百时美公司或者亨氏公司这样著名大公司的股票也会导致巨大的损失，同时会因此丧失掉其他很多的投资机会。一些投资者认为，只要买入蓝筹股，就不用再关注这些公司的基本面，结果他们因为这种盲目草率的做法一下子就亏损了近一半的投资资金，而且可能后来用8年的时间也没有涨回到原来的价位。在20世纪70年代早期，数百万美元一窝蜂地盲目追逐那些被高估的股票，结果很快就亏损得血本无归。是因为百时美和麦当劳这两家公司本身是风险很大的投资对象吗？不是，唯一的原因是人们对这两只股票的投资方法是错误的，公司本身是好公司，但他们买入的价格却是错误的价格。

另一方面，假设你已经做了研究功课，然后把资金投在了有风险且麻烦不断的通用公共设施公司（General Public Utilities）——它是发生核问题的三哩岛（Three Mile Island）
[3]

核电站的母公司，也远远比在错误的时机投资于实力雄厚且历史悠久的Kellogg公司的股票上要“保守”得多。

由于不愿我的岳母查尔斯·霍夫夫人的投资资本发生太大的“风险”，曾经有一次我建议她买休斯敦工业（Houston Industries）这家被认为绝对“安全”的公司的股票，这只股票实在是太安全了——在10多年间股价几乎一动不动。我认为我总可以用我母亲的钱“赌上一把”吧，于是我给我母亲买了一只“比较危险”的联合爱迪生公司（Consolidated Edison）的股票，结果这只股票上涨了6倍。对于一直持续关注追踪该家公司基本面情况的投资者来说，联合爱迪生公司股票的风险并没有那么大。能赚大钱的股票往往来自所谓的高风险类型的公司股票，但是与风险更加相关的是投资者，而不是公司的类型。

对于那些能够接受不确定性的投资者来说，进行股票投资的最大好处是，一旦判断正确就可以获得非常惊人的投资回报。这一点已经被位于纽约布法罗的约翰逊图表服务公司（Johnson Chart Service of Buffalo）对共同基金的回报所做的统计分析所证实。他们的统计研究发现一个非常有趣的相关关系：基金风险越大，投资回报越高。如果在1963年你将10000美元投资在普通的债券基金上，15年后你会得到31338美元；如果你将10000美元投资在一个平衡型基金上（同时投资于股票和债券），15年后你得到的回报将是44343美元；如果全部投资在一个增长型或收入型基金上（全部投资于股票），那么15年后你将得到53157美元；如果投资在一个进攻性的增长型基金上（也全部投资于股票），15年后你将得到76556美元。

很显然，股票投资已经成为值得一试身手的赌博，前提是你要懂得如何正确地来玩这种游戏。只要你手中持有股票，就像一张张新牌会不断摊开一样，一个个新的公司信息会不断出现。这样一想又让我觉得投资于一些股票并不完全类似于7张牌的梭哈扑克游戏，而更类似于70张牌的梭哈扑克游戏，或者说如果你同时持有10只股票，就类似于同时在玩10个70张牌的梭哈扑克游戏。

[1]
瑞普·凡·温克尔，美国作家华盛顿·欧文所著《见闻札记》中的一篇故事中主人公的名字，同时该故事篇名也以此命名，叙述温克尔为躲避凶悍的妻子藏身于Catskill山区，沉睡20年后醒来发现妻子已故，住屋变成废墟，世界发生了翻天覆地的变化，它比喻在思想见闻方面落后自己所生活时代的人。——译者注

[2]
梭哈（又称沙蟹），是英文Show Hand 的音译。Show Hand 是Five Card Stud的别名，属于扑克游戏的一种变化。由于五张牌扑克（five-card stud poker）太简单，而且容易欺诈作假，所以人们就发明了七张牌梭哈。玩法是是用一副52张的扑克牌，每个玩家先发两张底牌和一张翻开的明牌，再发三张翻开的明牌，最后发一张底牌，从这七张牌中选出五张形成最大或最小的组合，大家来比大小。由于一起手就有两张底牌，最后还有一张底牌，所以就难以判断对手的牌力，增加了玩牌的难度，也增加了趣味性。现在七张牌梭哈是专业玩家的最爱。——译者注

[3]
三哩岛是位于美国宾夕法尼亚州东南部的一个城镇，设有核电站，1979年3月28日该核电站曾发生事故。——译者注

第4章　进入股市前的自我测试

“购买通用电气公司的股票是一个很好的投资对象吗？”这并不是我针对一只股票所询问的第一个问题，即使通用电气的股票是一个不错的投资对象，也并不意味着投资者就应该购买这只股票。投资者到离自己最近的镜子那儿好好照一照自己，认识清楚自身的实际状况之前，研究公司的财务指标是毫无意义的。开始投资任何股票之前，投资者都应该首先问自己以下三个个人问题：①我有一套房子吗？②我未来需要用钱吗？③我具备股票投资成功所必需的个人素质吗？投资于股票是好是坏，更多的是取决于投资者对于以上这三个问题如何回答，这要比投资者在《华尔街日报》上读到的任何信息都更加重要。

4.1　我有一套房子吗

华尔街上的人士可能会说：“买一套房子，那可是一笔大买卖啊！”在你确实打算要进行任何股票投资之前，应该首先考虑购买一套房子，毕竟买房子是一项几乎所有人都能够做得相当不错的投资。当然我知道肯定也存在例外的情况，例如，房子修建在污水沟上，或者位于房价大幅跳水的高级地段，这些都会导致房价大跌，但在99%的情况下购买一套房子是能够赚钱的。

有多少次你曾听到朋友或熟人非常悔恨地说过“我购买这套房子实在是太愚蠢了”？我敢打赌你从来没有经常听到过这样的抱怨。数以百万的业余房地产投资者在购买自己居住的房屋上的投资都非常精明，尽管有时一些家庭因为不得不尽快搬家而被迫以亏本的价格将房子卖出，但很少有人会在一次又一次的住房买卖中连续亏钱，而在股票市场上一次又一次的股票买卖中连续赔钱却屡见不鲜。很少有人因为购买一套房子而赔个精光，结果一大早醒来发现自己购买的房屋竟然已经被宣布资不抵债或者陷入破产，而这种悲惨的命运却经常出现在许多公司证券上。

在买卖自己的房屋时表现得像个天才，在买卖自己的股票时却表现得像个蠢猪，这种情况并不让人感到意外。房主可以完全按照自己的意愿买卖房屋，银行使你只要先支付20%或更少的首期房款就可以拥有自己的房屋，这样利用财务杠杆给你增添了很大的经济实力。（是的，你可以在购买股票时只交纳一半现金，在交易中这被称作“保证金购买”（buying on margin），但是每一次当你用保证金购买的股票价格下跌时，你就必须在账户上存入更多的现金，但是在买房子时就不会发生这种事情。尽管房屋的市价下跌了，你也从来不用向银行提供更多的现金，即使是房子坐落在由于石油开采造成下陷的地块内。房产代理人从来不会半夜打电话通知你：“你必须在明天上午11点之前送来两万美元，否则你的两间卧室就必须低价拍卖掉。”而用保证金购买股票的投资者却经常会碰到被迫卖出部分股票以补充保证金的情况，这是购买房屋的另外一个非常大的好处。）

由于可以贷款买房，如果你只需首付20%的房款购买一套价值100000美元的房子，并且房子一年增值5%，那么你这一年就可以获得5000美元的投资回报，按照你的首付款20000美元计算的投资收益率相当于25%，而且贷款的利息还可以抵扣所得税。如果你在股票市场上也做得这样好，你会比布恩·皮肯斯（Boone Pickens）更加富有。

购买一套房子可以一举多得：地方政府房地产税可以用来抵扣联邦税相当于获得了一份红利，房屋本身可以抵御通货膨胀，房地产在经济萧条时期是资产保值的最佳避风港，更不用说房屋每天为你遮风挡雨带来的舒服享受。最后，如果你决定将房子卖出，你可以用你获得的收入再购买一套更好的房子，这样就可以避免为你上一次获得的房屋投资利润交税。

普通人一般买房的过程如下：先买一套面积较小的房子（第一套房子），然后换成一套面积中等大小的房子，再往后再换成一套大房子，最终等到孩子们长大搬出去住以后，你就不再需要这么大的房子了，这时你可以卖掉这套大房子，搬到一套较小的房子里去，在这样一连串的搬迁中你会赚到一笔可观的利润足以让你安度晚年，而且这笔增值收入还不用交税，因为富有同情心的政府给了你一生唯一一次买卖房屋增值收入的免税待遇。这种优惠待遇在股票买卖中永远不会发生，政府只会对股票交易利得尽可能多而且尽可能重地征税。

你可以不断地买卖房屋40年一分钱税都不用交，能够被政府列在交税名单之外实在是太幸福了。如果交税的话，由于直到目前为止仍然还是适用于较低的税级，所以情况也不会怎么糟糕。

有句古老的华尔街格言说：“不要投资于容易损耗或者需要维修保养的东西”，这句也许可以用到赛马投资上，但是在房屋投资上，这简直就是一派胡言。

此外还有一些其他重要的原因可以解释为什么人们投资房屋比投资股票做得更好。当你在周日报纸的房地产专栏上读到“房价暴跌”这个标题时，你并不会吓得马上将你的房屋出手。报纸上的分类广告不会把你家附近地区的房产周五下午的收盘价刊登出来，在电视节目中也不会把房地产的价格行情在屏幕底部一条条地显示给你看，而新闻播报员也不会在节目一开始就广播10大最活跃的房地产排名——“果园路100号今日价格下跌10%，这一地区的住户们并没有发现任何异常的情况可以解释这次意外的房价下跌。”

房地产跟股票一样，长期持有一段时间的赚钱可能性最大。与股票经常频繁换手不同的是，房地产可能会被一个人长期持有，我认为平均持有年限是7年左右。与此相比，纽约股票交易所87%的股票每年都会换手一次。人们买卖股票要比买卖房屋便捷得多，卖掉一套房子时要用一辆大货车来搬家，而卖掉一只股票只需打一个电话就可以搞定。

最后，在房屋方面你之所以是一位优秀的投资者，是因为你懂得怎样从顶楼到地下室上上下下查看一套房子的质量好坏，并且你还会问一些很专业的问题。检查房子质量的技巧是一代代传下来的，在你长大的过程中，你亲眼目睹了父母如何查看房屋周围的公共设施、学校、排水系统，检查树木腐烂程度，了解纳税情况。你记得这样的房屋投资规律，例如“不要购买卖价最贵的房子。”你可以沿路向前或者向后看看附近地区的情况如何。你可以驾车穿过一片街区，看一下哪些房屋已经整修一新，哪些房屋已经破败失修，还有多少房屋正在等待修复。然后，在你报价购买房子之前，你还要雇专家为你检查有没有白蚁，房顶漏不漏水，木材有没有干腐病，水管有没有生锈，电线接得对不对以及地基有没有裂缝等。

难怪人们能够在房地产市场上赚钱却在股票市场上赔钱，他们选房子时往往要花几个月的时间，而选择股票时却只花几分钟的时间。事实上，他们在选择一个好微波炉时花的时间也比选择一只好股票的时间多得多。

4.2　我未来需要用钱吗

“我未来需要用钱吗”是我们要问的第二个问题。在你买股票之前首先重新检查一下家里的财政预算情况是一件十分必要的事情。例如，如果你在两三年之内不得不为孩子支付大学学费，那么就不应该把这笔钱用来投资股票。也许你是一位寡妇（在股票市场中总会有一些寡妇），你的儿子德克斯特现在正在上高二，有机会进入哈佛大学，但是却没有申请到奖学金，作为一位寡妇你几乎无力承担这笔学费，所以你很想投资一些安全稳健的蓝筹股来多赚一些钱。

但是在这种情况下，这位寡妇即使是购买蓝筹股也太过于危险而不应考虑。如果没有太多意外情况的话，股票未来10～20年的走势相对来说是可以预测的，至于未来两三年内股票的价格是涨还是跌，对于这个问题的预测的准确概率可能会与你掷硬币猜正反面的准确概率差不多。蓝筹股可能也会在三年甚至五年的时间里一直下跌或者一动也不动，因此如果碰上市场像踩了一块香蕉皮一样突然大跌时，这位寡妇的宝贝儿子德克斯特就没钱上哈佛而只能去上夜校了。

可能你是一位需要靠固定收入来维持生活的老人，或者是一个不想工作只想依靠家庭遗产产生的固定收益来维持生活的年轻人，无论哪一种情况，你都最好还是远离股票市场。有很多种复杂的公式可以计算出应该将个人财产的多大比例投入股票市场，不过我这里有一个非常简单的公式，对于在华尔街进行股票投资和赌马都同样适用：在股票市场的投资资金只能限于你能承受得起的损失数量，即使这笔损失真的发生了，在可以预见的将来也不会对你的日常生活产生任何影响。

4.3　我具备股票投资成功所必需的个人素质吗

这是所有问题中最为重要的一个问题。我认为股票投资成功所必需的个人素质应该包括：耐心、自立、常识、对于痛苦的忍耐力、心胸开阔、超然、坚持不懈、谦逊、灵活、愿意独立研究、能够主动承认错误以及能够在市场普遍性恐慌之中不受影响保持冷静的能力。就智商而言，最优秀的投资者的智商既不属于智商最高的那3%，也不属于最差的10%，而是在两者之间。在我看来，真正的天才由于过度沉醉于理论上的思考，结果他们的理论总是被股票实际走势所背叛，现实中的股票走势远远比他们想象出来的理论要简单得多。

要想取得股票投资成功一个非常重要的个人素质是要有能力在得到的信息不完全、不充分以及得到的信息不完全准确的情况下做出投资决策。华尔街的事情几乎从来不会十分明朗，或者说一旦事情明朗化时，再想要从中谋利已为时太晚，那种需要知道所有数据的科学思维方式在华尔街只会一再受挫。

最后，至关重要的是你要能够抵抗得了你自己人性的弱点以及内心的直觉。绝大多数的投资者内心的一个秘密角落里都会隐藏着一种自信，觉得自己拥有一种预测股票价格、黄金价格或者利率的神奇能力，尽管事实上这种虚妄的自信早已经一次又一次地被客观现实击得粉碎。让人感到不可思议的是，每当大多数的投资者强烈地预感到股价将会上涨或者经济将要好转时，却往往是正好相反的情况出现了。这一情况已经被那些十分流行的投资咨询时事通讯服务机构的调查所证明，尽管他们自己也经常在不适当的时候发表股市是牛是熊的错误预测。

《投资者的智能》（Investor’s Intelligence）通过追踪时事通讯对投资者的情绪进行了跟踪调查，根据这项调查刊登的文章表明，在1972年年底股市即将大跌时，投资者的情绪却空前的乐观，只有15%的投资顾问认为熊市即将来临。在1974年股市开始反弹时，投资者的情绪却空前的低落，65%的投资顾问都担心最糟糕的情况即将发生。1977年，在市场将要转为下跌之前，时事通讯的撰稿人再一次表现出非常乐观的情绪，只有10%的人认为熊市将至。在1982年这次大牛市行情开始的时候，55%的投资顾问预测的是熊市行情，而就在1987年10月19日的大跌之前，80%的投资顾问却预测大牛市行情即将再次来临。

问题并不在于投资者以及他们的投资顾问长期以来一直非常愚蠢或者反应迟钝，而在于当他们得到信息时，原来的信息所反映的事实现在可能已经发生了改变。当大量正面的金融消息慢慢传播开来广为渗透，以至于绝大多数的投资者对未来短期内的经济发展前景充满信心时，其实经济已经很快就遭受了严重打击。

除此之外，还有什么原因能够解释为什么投资大众们（包括上市公司的首席执行官和精明老练的商人们）对股市最为担心时股市往往表现最好（例如：从20世纪30年代中期到60年代末），而在大众对股市最为乐观时股市表现反而往往最差（例如：20世纪70年代初期以及最近发生在1987年秋天的这次下跌）。按照这样的推理，拉维·白托（Ravi Batra）的著作《1990年的经济大萧条》（The Great Depression of 1990）非常畅销是否能够保证未来美国经济将会繁荣昌盛呢？

令人吃惊的是投资者情绪转变之迅速达到了令人难以置信的程度，甚至即使事实根本没有任何改变。在1987年10月股市大崩盘前一两个星期，那些商务旅行者驾车穿越亚特兰大、奥兰多，或者芝加哥时，看到新建的高楼大厦雄伟壮观，他们彼此之间高声赞叹：“哇！真是一片欣欣向荣啊。”股市大崩盘发生才几天之后，我敢肯定同样是那些旅行者看着同样的高楼大厦时却会这样说：“哎，这个地方一定有许多问题。他们怎么可能把这些公寓全部都卖出去，怎么可能把所有的商业办公楼全部都租出去呢？”

人类内在的本性让投资者的情绪成了股市的晴雨表。这些一点也不谨慎小心的投资者不断地在三种情绪之间变化：担心害怕、洋洋自得、灰心丧气。在股市下跌后或者经济看来停滞不前的时候，这些股票投资者就会变得对股市非常关注，由于过于担心股市进一步下跌以至于他们没有胆量乘机以低价买入好公司的股票；在股市开始上涨时，他们以较高的价格追涨买入股票，他们的股票也会随着股市上涨而上涨，于是他们就开始洋洋自得起来，而其实这个时候他们更应该对公司的基本面给予充分的关注，但是他们却并没有这样做。最后，他们的股票不断下跌直到跌至他们的买价以下时，他们开始灰心丧气，决定放弃投降，慌慌张张地就把股票给低价卖掉了。

一些人自诩为“长期投资者”，但是一旦股市大跌（或者是稍稍上涨）他们马上就从“长期投资”变成了短期投资，在股市大跌时宁愿损失极大也会恐慌性全部抛出，或者偶尔能够得到一点点小利时也会迫不及待地将股票全部抛出。在波动不定的股市中，投资者很容易陷入恐慌。从我曾经掌管过麦哲伦基金以来，这个基金在8次熊市时期基金单位净值曾下跌过10%～35%，1987年8月这个基金的净值上涨了40%，而到11月份又下跌了11%。经过这一番折腾，一年下来我们的投资收益只有1%，这才勉强维持了我从不亏损的投资记录——上帝保佑但愿我总有这种好运。最近我看到一篇文章说，平均每年一只股票的平均价格波动率为50%，如果这是真的，显然在这一个世纪中这种情况都是真的，那么目前任何一只卖价为50美元的股票在未来12个月中都有可能涨到60美元或者跌到40美元。换言之，这只股票这一年中的最高价（60美元）将比最低价（40美元）高50%。如果你是这样的投资者，忍不住在50美元的价格时将股票买入，在上涨到60美元时又买入了更多的股票（“看，我说对了吧，这只股票将会继续上涨”），然后在令人绝望的40美元价位时将股票全部卖出（“我想我错了，这只股票将会继续下跌”），那么阅读再多的如何进行股票投资的书籍也没有用。

一些人把自己想象成逆向投资者，认为当其他的投资者都向左转时他们采取相反的做法向右转就能大赚一笔，但其实他们总是等逆向投资已经非常流行以至于逆向投资成了一个被大家普遍接受的观点时，才会变成逆向投资者。真正的逆向投资者并不是那种与人人追捧的热门股对着干的投资者（例如卖空一只所有人都在买入的股票），真正的逆向投资者会耐心等待市场热情冷却下来，然后再去买入那些不再被人关注的公司股票，特别是那些让华尔街感到厌倦无聊的公司股票。

当投资大亨E.F.赫顿（E.F.Hutton）讲话时，每个人都洗耳恭听，而这恰恰正是问题所在，这时每个人应该做的反而是赶紧躺下睡觉，在听到有人预测市场走势的时候，最重要的技巧不是静静聆听，而是打起呼噜睡大觉。投资的窍门不是要学会相信自己内心的感觉，而是要约束自己不去理会内心的感觉。只要公司的基本面没有什么根本的变化，就一直持有你手中的股票。

如果你不能这样做的话，那么你让自己的财富净值不断增加的唯一希望是采纳石油大亨J.保罗·格蒂（J.Paul Getty）万无一失的发财致富的成功秘诀：“早起，努力工作，找到油井，你就会飞黄腾达。”

第5章　不要预测股市

我每次演讲完毕回答现场观众提问的时候，总会有人站起来问我看涨看跌未来股市行情？没有一个人关心上市公司基本面，例如想知道固特异轮胎公司是不是一家可靠的公司或者它目前的股价水平是否合理，同时倒会有另外四个人想知道是否牛市行情会持续下去，或者是否熊市已经露出狰狞的面目？我总是告诉他们我所知道的有关股市预测的唯一规则就是：每当我得到提升，股市就会下跌。我刚刚说完这句话，就会有其他人站起来问我下一次提升会在什么时候？

很显然，投资者并不需要具备预测市场的能力照样可以在股市上赚钱，如果不是这样的话，那么我就应该一分钱也赚不到。在几次最严重的股市大跌期间，我只能坐在股票行情机前面呆呆看着我的股票也跟着大跌。尽管我管理的基金业绩与股价表现紧密相关，我也并没有事先预测出这几次股市大跌的发生。1987年夏天，我没有向任何人，至少是没有向我自己，发出股市即将暴跌1000点的警告。

我并不是唯一一个没有发出1987年股市大跌警告的人。事实上，如果说无知总是结伴而行的话，那么置身于同样也没有预测到股市会大跌的一大群给人深刻印象的著名预言家、预测者以及其他投资专家当中让我感到非常舒服。“如果你必须预测的话，”一位睿智的预言者曾经说过，“那么就经常预测。”

没有人事先打电话告诉我10月份股市将会出现一次大跌，如果所有声称事前就已经预测到市场会下跌的人们都已经提前把他们的股票卖出的话，那么由于这些事先拥有可靠信息的预测者的大规模抛售，市场可能早就下跌1000点了。

每年我都要同上千家上市公司的高级管理人员交谈，并且我无法避免会看到报纸上引用的各种各样的黄金投机者、利率投资者、联邦储备银行观察员以及财政评论员的评论。有数以千计的专家在研究超买指数、超卖指数、头肩形态（head-and-shoulder pattern）、看涨看跌比、联邦储备银行的货币供给政策、国外投资的情况、天上星座的运动以及橡树上的苔藓，但是他们却并不能持续地准确进行市场预测，他们的预测能力比古代那些通过挤压鸟的砂囊（gizzard squeezer）来为罗马君王预测什么时候匈奴人会突袭的占卜者也好不到哪儿去。

没有人在1973～1974年的股市崩溃之前发出任何警告的信号。在读研究生时我在课堂上学到的是，股市一般每年上涨9%，但从那时直到现在，股市从来没有出现过一年上涨9%的行情。我还没有找到任何一个可靠的信息来源能够告诉我股市到底能上涨多少，或者仅仅能够告诉我股市是涨还是跌。股市所有重大的上涨和下跌总是完全出乎我的意料，让我十分吃惊。

既然股市是以某种方式与宏观经济活动相关的，那么另一个预测股市的方法是，通过预测通货膨胀和经济衰退、国民经济的繁荣和萧条以及利率的变动趋势来预测未来股市的走势。是的，利率和股市之间的关系确实存在非常奇妙的相关性，但是谁又能够根据银行业的规律性预测出利率的变化呢？在美国有6万名经济学家，他们中很多人被高薪聘请从事预测经济衰退和利率走势的专职工作，然而如果他们能够连续两次预测成功的话，他们可能早就成为百万富翁了。

他们由于成功预测经济衰退和利率走势成为百万富翁之后，可能辞去工作，到著名度假胜地巴哈马的比密尼岛，一边喝着朗姆酒，一边钓着青枪鱼，但是据我所知，他们中的大多数还是在为了得到一笔丰厚的薪水而拼命工作，这应该能让我们认识到，这些经济学家预测经济波动和利率变化的准确率是多么差劲。正如某位观察敏锐的人士曾说过的那样，如果所有的经济学家首尾相连地躺着睡大觉，这并非一件坏事。
[1]

呵呵，也许并不是“所有”的经济学家。当然不是那些正在阅读本书的经济学家，特别是像C.J.劳伦斯公司（C.J.Lawrence）的爱德华·海曼（Ed Hyman）那样的经济学家，他关注废品的价格、存货的情况以及火车车皮的货运量，却完全不理会拉弗曲线（Laffer curves）和月相的变化。注重实践而非只会空谈理论的经济学家才是我所心仪的经济学家。

还有另外一个理论是说每隔五年我们就会遭受一次经济衰退，但是迄今为止经济衰退发生的情况却并非如此。我曾查阅过《宪法》，上面也没有写着每隔五年我们就必定会遭受一次经济衰退。当然，我希望在我们确实要进入经济衰退之前有人会对我发出警告，这样我就可以调整我的投资组合，但是我能提前准确预测出经济衰退的概率为零。有些人总想等着那些预测衰退即将结束或者牛市即将开始的铃声响起，但问题是这种铃声从来不会响起。记住，事情从来不会十分明朗，一旦明朗早已为时太晚。

在1981年7月和1982年11月间发生一次持续16个月的经济衰退，实际上这是我记忆中最可怕的时期。那些敏感的专业投资者怀疑他们是否要重新开始打猎、钓鱼和捡拾橡果，因为很快大家就不得不回到森林中过原始生活。在这次长达16个月的衰退期间，失业率为14%，通货膨胀率为15%，最低贷款利率（prime rate）
[2]

是20%，但是我从来没有接到过一个电话告诉我说这次经济严重衰退将会发生。事后，很多人站起来宣布说他们已经提前预测到这一切，但是衰退发生之前却没有一个人向我说起过经济衰退将会发生。

在最悲观的时刻，当80%的投资者都信誓旦旦地说我们即将回到20世纪30年代大萧条时期的时候，股市却突然出现了报复性的大反弹，突然之间整个世界一切都恢复正常了。

5.1　为历史重演做准备无济于事

无论我们是如何得出最新的金融分析结论的，但看起来我们总是在为最近已经发生的事情再次发生做准备，而不是在为将要发生的事情做准备。这种“为历史重演做准备”的方法是一种事后补救的方法，由于上次事情发生我们没有能够提前预测到而遭受损失，所以今后要做好准备以避免类似情况再次发生，亡羊补牢，为时未晚。

1987年10月19日股市大跌后的第二天，人们开始担心市场将会再次崩溃。尽管市场已经崩溃过而我们也已经挺了过来（尽管我们事前没能预测到这种情况），现在我们却被股市崩盘可能再次重演吓呆了。那些因为恐惧而退出股市的人们想以此确保自己不会在下一次股市再次崩盘时再像上一次那样被市场愚弄，但是当市场出乎他们的意料根本没有再次崩盘却开始上涨时，他们再一次受到了市场的愚弄。

上帝和我们开的一个最大的玩笑是，下一次的情况永远不会和上一次的一模一样，因此我们根本不可能为下一次的情况事先做好任何准备，这让我想起玛雅人认识世界的故事。

玛雅神话传说中世界曾遭到过4次灾难破坏，每一次玛雅人都从中得到了惨痛的教训，并且发誓说下一次会事先做好防范以更好地保护自己，但他们却总是在为上次已经发生过的灾难做防范工作。第一次灾难是一场洪水，幸存者记住了这次洪水的教训，搬到了地势较高的森林中去，他们修筑堤坝和高墙，并把房子建在树上，但是他们的努力却全白费了，因为第二次灾难是发生了火灾。

经过第二次灾难后，火灾中的幸存者从树上搬了下来并且尽可能住得离森林远远的。他们特地沿着一条陡峭崎岖的山间裂缝用石头建起了新的房屋，结果不久世界又遭受了一场大地震的破坏。我记不起第四次的灾难是什么了，也许是经济衰退，但是不管是什么灾难，玛雅人还是没有能够幸免于难，因为他们只是忙于为防止地震再次发生做准备了。

两千年之后的我们仍然在做着同样的事情，总是从过去已经发生过的情况中寻找未来将要出现的危险的征兆，但是只有当我们能够确定未来将要出现的灾难是什么时这样做才是行之有效的。不久前，有人担心石油的价格会跌到每桶5美元导致经济衰退，而再往前追溯两年，同样是这些人却在担心石油的价格会涨到每桶100美元导致经济衰退。过去他们曾经被货币供给增长过快吓坏了，而现在他们又被货币供给增长过慢吓坏了。上一次我们为通货膨胀做好准备时却遇到了经济衰退，而在我们为下一次的经济衰退做好准备时，我们却遇到了通货膨胀。

总有一天还会再出现经济衰退，这会给股票市场造成严重打击，如同与经济衰退相反的通货膨胀也会给股票市场造成严重打击一样。可能从现在我写作本书到这本书出版，将会发生一次经济衰退，也可能一直到1990年或1994年我们也不会遇上一次经济衰退。你问我，我又去问谁呢？

5.2　股市预测的鸡尾酒会理论

如果专业的经济学家们也不能准确预测经济趋势，专业的股市分析师们也不能准确预测股市走势，那么业余投资者能有多大的把握准确预测经济和股市呢？各位读者可能已经知道了我提出的这个问题的答案了。几年来，在宴会上我总是站在大厅中间，靠近盛着潘趣酒
[3]

的大酒杯旁边，听着离我最近的10个人谈论股票，总结出了我自己的一套关于市场预测的“鸡尾酒会”理论。

在股市上涨的第一个阶段——股市已经下跌了一段时间以至于根本没有人预测股市会上涨——人们都不愿谈论股票。事实上，如果他们慢慢地走过来问我从事什么职业时听到我的回答是：“我管理着一家共同基金。”他们听完后会礼貌地点点头就走开了。即使他们没有走开，他们听了我的回答后也会很快把话题转到凯尔特球队的比赛、即将进行的大选，或者天气情况上面，很快他们就会转过头去和旁边的一位牙医谈起有关治疗牙斑的事情。

当10个人宁愿与牙医谈论有关治疗牙斑的事情而不愿与一个共同基金经理人谈论股票时，很有可能股市将要止跌反弹了。

在第二个阶段，在我回答我是一位共同基金经理人后，新认识的客人在我身边逗留的时间会长一些——可能长得足够告诉我股票市场的风险有多大——然后他们又去和牙医交谈了，在鸡尾酒会上谈得更多的仍然是牙斑而不是股票。从第一个阶段开始到第二个阶段股市已经上涨了15%，但是几乎没有人注意到这一点。

在第三个阶段，随着股市从第一阶段至此已经上涨了30%，一大群兴致勃勃的人整晚都围在我的身边，根本不理会牙医的存在。一个又一个热情的客人把我拉到一旁问我应该买哪只股票，甚至连牙医也会这样问我。酒会上的每一个人都把钱投在了某一只股票上，他们都在谈论股市未来走势将会如何。

在第四个阶段，他们再一次簇拥到我的周围，但是这一次是他们告诉我应该买哪些股票，甚至是牙医也会向我推荐三五只股票。过了几天，我在报纸上看到了有关那位牙医向我推荐的股票的评论，并且它们的股价都已经上涨了。当邻居们告诉我该买哪只股票，而且后来股价上涨后我非常后悔没有听从他们的建议时，这是一个股市已经上涨到了最高点而将要下跌的准确信号。

对于我的这个鸡尾酒会理论，你可以随意参考，但是不要指望我会拿这个鸡尾酒会理论打赌。我根本不相信能够预测市场，我只相信购买卓越公司的股票，特别是那些被低估而且（或者）没有得到市场正确认识的卓越公司的股票是唯一投资成功之道。不论现在道琼斯工业平均指数是1000、2000还是3000点，在过去10年里一直持有万豪国际酒店集团公司（Merriott）、默克制药公司（Merk）以及麦当劳公司的股票，所获得的回报都会比持有雅芳、伯利恒钢铁公司以及施乐公司的股票要好得多，而且也比将资金投资在债券或货币市场基金上好得多。

如果你在1925年就购买了卓越公司的股票并且在股市大崩溃和经济大萧条期间一直持有（我承认这很难做到），那么到了1936年，你会对持有这些卓越公司的股票所获得的投资回报感到非常满意。

5.3　不要问未来股市会如何

市场应该是与投资无关的。如果我能够使你相信这一点，我写这本书的目的就达到了。如果各位不相信我的话，那么大家总会相信沃伦·巴菲特吧，巴菲特曾这样写道：“股票市场根本不在我所关心的范围之内。股票市场的存在只不过是提供一个参考，看看是不是有人报出错误的买卖价格做傻事。”

巴菲特已经把他控股的伯克希尔哈撒韦公司（Berkshire Hathaway）变成了一家具有非凡盈利能力的公司。20世纪60年代初期，这家卓越的公司的股票每股股价为7美元，现在则上涨到了每股4900美元。当时向伯克希尔哈撒韦公司股票投资2000美元持有到现在能够获得700倍即140万美元的投资回报，如此惊人的投资业绩使巴菲特成为了一位超凡入圣的投资大师。巴菲特之所以能够成为有史以来最伟大的投资者的原因在于，当他认为股票被严重高估时，他就把所有的股票都卖掉，然后把包括一大笔投资利润在内的所有资金退还给他的投资合伙人。以我个人的经验来看，巴菲特这种自愿返还其他人愿意让他继续管理并支付管理费的投资资金的做法在金融史上是前无古人后无来者的。

我希望自己能够预测股市走势和预测经济衰退，但这是根本不可能的，因此我也满足于能够像巴菲特那样寻找到具有盈利能力的好公司。即使在非常糟糕的熊市行情中我也照样赚到了钱，当然在非常强劲的大牛市行情中我也赔过钱。我最喜欢的10倍股中有几只股票在股市行情非常糟糕的时期却创造了最大的涨幅。Taco Bell的股票在最近两次经济衰退中却直线上涨。20世纪80年代中股票市场下跌的唯一年份是1981年，然而这一年却是购买Dreyfus的最佳时刻，从这一年起它开始了从每股2美元到40美元的令人难以置信的上涨，但是我却生生错过了这只上涨20倍的大牛股。

仅仅为了进行讨论，我们不妨假设你能够绝对准确地预测到下一次的经济繁荣，你希望通过选择几只股价将会一飞冲天的股票以从你的预测中获利，在你能够准确预测经济发展前景的情况下你仍然需要选择正确的股票，这和你无法预测经济发展前景时完全一样。

如果你事先知道佛罗里达的房地产市场将会一片繁荣，你从相关上市公司中选择了Radice公司的股票，那么你的这笔投资将会亏损掉95%。如果你事先知道计算机行业将会繁荣起来，并且在未做任何研究的情况下选择了Fortune System公司，你将会眼睁睁地看着它的股价从1983年的22美元下跌到1984年的1.875美元。即使你事先知道20世纪80年代初期航空公司的前景非常看好而投资于人民航空公司（People Express）或者泛美航空公司的股票会得到什么样的回报呢？人民航空公司突然倒闭，泛美航空公司由于管理不善使股价从1983年的每股9美元下跌到了1984年的每股4美元。

我们假设你事先知道钢铁行业正在复苏，因此你列出了一系列钢铁公司的股票名单，并把这张名单固定在一个飞镖靶盘上，然后向名单投掷飞镖，结果投中LTV公司股票。LTV公司的股票在1981～1986年间，从每股的26.5美元跌到了1.125美元。大致上也是在同一时期，同样是钢铁行业的Nucor公司的股票却从每股10美元上涨到了50美元。（两只股票我都买了，但为什么我却卖出了Nucor的股票而继续持有LTV的股票呢？可能我也是用投飞镖的方法来选择卖出哪只股票的。）

一个又一个案例表明，即使正确预测市场走势却选错了股票仍然会让你亏损掉一半的投资。如果你依赖整个大盘的上升来带动你选择的股票上涨，那么你最好还是坐上大巴去亚特兰大城赌博算了。如果你早晨醒来时暗自思忖的是：“我打算买股票，因为我估计今年股市会上涨。”那么你应该拔掉电话线并且尽可能离股票经纪人越远越好，你想要依赖预测市场走势来投资赚钱，这是根本不可能的。

如果你真的要担心什么事情的话，那么担心一下西点——佩珀瑞尔公司（West Point-Pepperell）的床单生意如何，或者Taco Bell的新产品超级墨西哥玉米煎饼卖得如何吧。投资者要做的是选择一只正确的股票，至于股市自己会照顾自己的。

这并不是说不存在被高估的市场，而是说担心股市好坏是毫无意义的。当你无法找到一只合理定价或者能够满足你的其他选择标准的公司股票，这时你就会知道市场已经被高估了。巴菲特说他把资金退还给合伙人是因为他对合伙人说他根本找不到任何一只值得投资的股票，他仔细研究了数百家公司，结果发现根据基本面分析没有一家公司的股票值得买入。

我所需要的唯一买入信号就是找到一家我喜欢的上市公司，在这种情况下买入股票永远不会太早也不会太迟。

5.4　本部分要点

·不要过高估计专业投资者的技巧和智慧。

·充分利用你已经知道的信息和知识。

·寻找那些尚未被华尔街发现和证实的投资机会——在华尔街“雷达监测范围之外”的公司。

·在投资股票之前先买一套房子。

·投资的是公司，而不是股市。

·忽略股市的短期波动。

·投资股票能够赚大钱。

·投资股票也能够亏大钱。

·预测经济是没有用的。

·预测股市的短期走势是没有用的。

·股票的长期回报相对而言是可以预测的，而且远远高于长期债券的投资回报。

·持续关注你所持有股票的公司情况，就像是在玩一局永远不会结束的梭哈扑克牌游戏。

·并不是每个人都适合于股票投资，也并不是每个人一生中的每个阶段都适合于股票投资。

·一般业余投资者早在专业投资者数年之前，就已经十分了解当地优秀的上市公司及其产品了。

·拥有一种与众不同的优势将会帮助你在股票上赚钱。

·在股票市场上，一鸟在手胜过十鸟在林。

[1]
萧伯纳曾说：“如果把经济学家首尾相连排列起来，他们也得不出一个结论。”（If alleconomists are laid end to end，they would not reach a conclusion.）。——译者注

[2]
银行最低贷款利率（prime rate）：银行在一定时间和地点提供给信誉最好的客户的最低贷款利率。——译者注

[3]
潘趣酒（punch）：一种由酒、果汁、汽水或苏打水调和而成并加有香料的饮料。——译者注

第二部分　挑选大牛股

本部分我们将会讨论：如何充分利用自身的优势，如何寻找最有潜力的公司，如何评估你所持有的公司股票，如何将公司股票划分成六种不同的类型，每一种类型的股票你应该期望得到什么样的回报，理想公司的特点，你应该不惜一切代价避免投资的公司的特点，公司盈利状况对于投资一只股票最终成败的重要性，在研究一只股票时应该关注哪些问题，如何监视一家公司的发展情况，如何获得公司发展的真实信息以及如何评价这些重要的基本指标，例如现金、负债、市盈率、盈利、账面价值、股息等。

第6章　寻找10倍股

寻找10倍股的最佳地方就是从你家附近开始：在那里找不到，就到大型购物中心去找，特别是到工作的地方去找。我们前面已经提到过很多10倍股，例如Dunkin’s Donuts甜甜圈公司、The Limited、斯巴鲁、Dreyfus、麦当劳、Tambrands以及Pep Boys汽车配件公司，第一批发现这些公司经营非常成功的投资者遍布全美国各个地方，新英格兰的那位消防员、肯德基公司在俄亥俄州第一家连锁店的消费者、那些蜂拥冲进Pic’N’Save公司的顾客们，这些业余投资者们早在华尔街得到最初的信息之前就有机会对自己说：“这家公司太棒了，我是不是买入它的股票呢？”

一般来说，投资者一年中会有两三次碰上很有希望获得成功的投资机会，有时机会可能更多。Pep Boys汽车配件公司的高级管理人员、一般员工、律师、会计师、供货商、广告公司、广告牌制作商、新店的建筑承包商，甚至是拖地板的清洁工肯定都看到了Pep Boys公司经营上的成功，数以千计的潜在投资者已经得到了这个股票投资“消息”，这还不包括那些规模更为庞大的数以万计的顾客们。

同时，Pep Boys的员工购买保险时可能已经注意到保险的价格正在上升，这是一个保险行业将要好转的良好信号，也许应该考虑投资那些提供保险服务的公司的股票，或者Pep Boys新的汽车修理店的建筑承包商注意到水泥的价格持续走稳，这对水泥供应厂商来说可是一个好消息。

在零售和批发的整个商业链上从事制造、销售、清洁、分析的人员都会碰到很多选择股票的好机会。在我本人所从事的共同基金行业中，销售人员、员工、秘书、分析师、会计、电话接线生以及电脑安装人员，所有这些人几乎都不会忽视20世纪80年代初期共同基金行业大繁荣，而正是这次基金行业大繁荣使得共同基金公司的股票狂涨了很多倍。

你不必成为埃克森公司的副总裁就能够察觉到这家石油公司的业务有多么繁荣，或者是油价格反转上涨。如果你是一个油田的非技术工、地质学者、钻探工、供货商、加油站老板、加油站工人，或者甚至是加油站的客户，都会注意到这些情况。

你不必在柯达的总公司上班就可以知道日本制造的价格便宜、操作简单、质量上乘的新一代35mm照相机正给照相机行业带来新的生机，胶卷销量正在上升，无论你是一个胶卷销售人员、照相机店的老板或者员工，都会注意到这种情况，也许你是一位当地的婚纱摄影师，你可能看到五六位新人的亲戚们正在婚礼上拿着自己的照相机四处乱拍，以至于几乎影响到你这位专业摄影师拍照了。

你不必成为世界级大导演史蒂文·斯皮尔伯格就可以知道一部新上映的一炮而红的电影大片或者是一系列这样的电影大片将会推动派拉蒙影视公司或者奥利安影视公司（Orion Pictures）盈利强劲上涨。你可能是一个演员、临时演员、律师、照明师、化妆师，或者只是一个当地影院的引座员，当你发现六个星期以来连站席都挤满了人时，就会让你开始研究投资于奥利安影视公司股票的利弊了。

你可能是一位老师，并且当地教育委员会选择了你们学校来试验一种用来点名的新装置的性能，这种设备可以为老师们节约浪费在点名上的数千小时时间。如果是我的话，我会问的第一个问题就是：“这种玩意儿是哪家上市公司制造的？”

自动数据处理公司（Automatic Data Processing）这家一周内能为180000个中小型公司处理900万份薪水支票的公司又如何呢？这家公司的股票已经成了上涨幅度创造历史记录的最佳股票之一：这家公司1961年上市并且公司盈利每年都在增长，从来没有下降。它盈利最差的一年也比前一年增长了11%，而当时正是在许多上市公司都出现亏损的1982～1983年的经济衰退时期。

自动数据处理公司听起来好像是属于那种我竭力避开的高科技企业，但事实上它并不是一家电脑公司，它只是用电脑来处理薪水支票，作为新技术的用户，这家公司成了高科技的最大受益人。由于竞争推动电脑价格不断下降，像自动数据处理公司就能够以更便宜的价格购置电脑设备，使公司的经营成本不断下降，这只会使公司的利润进一步增加。

没有经过大肆的宣传，这家业务十分平凡的公司的股票最初以每股6美分（根据股票分割进行股价调整）的价格公开上市，现在的股价已经上涨到每股40美元，这是一只长期持有上涨600倍的超级大牛股。在1987年10月股市大跌之前，这家公司的股票价格一度上涨到了每股54美元，其账上的现金是负债的2倍，而且没有迹象表明它的增长速度会放缓下来。

作为自动数据处理公司客户的180000家公司的管理人员和一般员工肯定都知道这家公司经营得十分成功。由于自动数据处理公司最大和最好的客户都是华尔街主要的证券公司，因此半个华尔街都应该知道这家公司经营得十分成功。

一个经常出现的情况是，当投资者正在努力挑选一只好股票时，一只好股票也正在努力地挑选投资者。

6.1　溃疡药背后隐藏的10倍股

你可能想象不到在自己的一生中会碰到这样的投资机会吗？假如你退休了，住在距离最近的城镇10英里以外的乡下，自己种粮食，也没有电视看，这种情况下怎么会碰上投资机会呢？但是，可能有一天你不得不去看医生，因为乡村生活使你患上了胃溃疡，这正好使你能够碰到一只上涨10倍的大牛股——美国史克必成制药公司（SmithKline Beckman）。

数以百计的医生、数以千计的病人、数以百万计的病人的朋友和亲属都听说过神奇的泰胃美（Tagamet），它于1976年开始上市，那些天天为病人配药的药剂师以及那些每天都要花费一半工作时间送药的快递员也肯定知道这种药是多么畅销，泰胃美对痛苦的胃溃疡病人来说是治病的良药，对投资者来说则是投资的良机。

对病人来说最好的药品是那种能够一次治愈药到病除的良药，而对投资者来说最好的药品则是那种病人需要不断地购买服用的常用药。泰胃美属于后者，它对缓解胃溃疡的痛苦有很好的疗效，但是作为直接受益者的病人必须不断地服用才行，这使得泰胃美的制造商美国史克必成制药公司的股东们成了间接受益者。受益于十分畅销的泰胃美，这家公司的股票从1977年的每股7.5美元上涨到了1987年的每股72美元。

用药的病人和开药的医生在华尔街的专家之前很久就已经知道了这家十分成功的制药公司。毫无疑问，华尔街的某些专业投资者也曾得过胃溃疡——投资业可是一个工作非常紧张的行业，但是他们一定没有把美国史克必成制药公司的股票列入推荐买入股票的名单，因为在该药上市一年之后该公司的股票才开始大幅上涨。1974～1976年，该药进行临床试验期间，美国史克必成制药公司的股价从每股4美元缓缓上涨到了每股7美元，1977年当政府批准泰胃美可以正式上市销售时，股价为每股11美元，从此以后，它的股价一路狂涨到72美元（见图6-1）。
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如果你错过了泰胃美，还可以从葛兰素公司（Glaxo）和这家公司的治疗胃溃疡的神奇药品善胃得（Zantac）上得到第二次投资机会。在20世纪80年代初期，Zantac通过了临床试验，1983年获得美国政府的批准正式上市。善胃得像泰胃美一样非常受欢迎，从而给葛兰素公司带来了巨大的利润。1983年中期，葛兰素的股价为7.5美元，到1987年上涨到了30美元。

那些给病人开了泰胃美和善胃得的医生买入美国史克必成公司和葛兰素公司的股票了吗？在某种程度上我怀疑他们当中的大部分人都没有买入这两家公司的股票，更有可能的情况是这些医生们把所有的资金都买入了石油股，可能是因为他们听说加利福尼亚州联合石油公司（Union Oil of California）可能会被收购，而联合石油公司的管理人员可能买入的是医药股，特别是像美国外科中心（American Surgery Center）之类的热门股票，这只股票1982年股价为每股18.50美元，可是后来下跌到了每股只有5美分。

图6-1　美国史克必成制药公司股票走势图

一般情况下，如果你对医生们进行调查，我敢打赌他们当中可能只有一小部分人购买了医药股，而大部分人购买的是石油股；如果你对鞋店的老板进行调查，则可能结果是绝大多数人买了航空股而不是制鞋业的股票，反过来航空工程师可能涉足更多的是制鞋业的股票。我实在想不明白：为什么股票就像门前的草坪一样，人们总是觉得别人家的草坪更绿一些呢？
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可能人们觉得股票投资盈利的好机会似乎不太可能就出现在自己的身边，以至于人们都想象这种好机会肯定只会出现在离自己非常遥远的地方，正如我们所有人都认为完美的行为只会出现在天堂而不是人间，因此那些在医药行业内多年对处方药了如指掌的医生更愿意购买在熟悉的医药行业之外的Schlumberger石油服务公司的股票，尽管他对这家石油服务公司一无所知，而Schlumberger石油服务公司的高级管理人员们则可能更愿意持有强生公司和美国家居产品公司（American Home Product）这类他们一无所知的医药行业的股票。

真的，真的。要判断一只股票会不会上涨并没有必要完全了解公司的所有情况，但投资者应该明白非常重要的两点：①一般来说，石油专家比医生在买卖Schlumberger石油服务公司的石油股上更具有优势；②一般来说，医生在投资医药股上要比石油专家的优势大得多。一个在某一行业拥有优势的人总是比没有优势的人在这一行业进行股票投资的胜算更大——毕竟在行业上没有优势的人是最后一个知道这一行业发生重大变化的人。

那些石油公司的员工因为经纪人的建议而购买了美国史克必成制药公司的股票，根本没有发现溃疡病人已经不再服用泰胃美而是选择了其竞争对手的药，直到这些不利的消息已经完全“提前反映”在股票价格上，导致该公司的股票价格下跌了40%，这时他才最后一个明白。“提前反映”（discounting）是华尔街的专家假装已经提前预测到公司发生意外事件的一种委婉说法。

另一方面，石油公司的员工将是最早看到石油产区复苏迹象的一批人之一，这样的复苏将促使Schlumberger石油服务公司最终重振雄风。

尽管购买那些自己一无所知的股票的人们也可能会非常幸运地碰上一只大牛股而获得丰厚的回报，但在我看来他们是给自己加上完全不必要的障碍进行竞争，这就像一位马拉松运动员决定在雪橇比赛中捍卫自己的名誉一样。

6.2　消费者和行业专家两种投资优势

前面我们刚刚已经谈了石油公司的管理人员和他的行业知识，在这一章中我们将石油公司管理人员及其行业知识与在Pep Boys汽车配件公司的收款处排队付款的顾客及其行业知识结合在一起进行叙述。当然，将二者相提并论是非常荒谬的，前者是专业人士对这个行业运作的深入了解，后者则是消费者对所喜爱的产品的体验和认识，这两种优势在选股时都非常有用，但是以不同的方式发挥作用。

专业优势特别有助于确定是否买入那些业务已经恢复过来一段时间的公司，尤其是那些处于所谓的周期性行业中的公司的股票。如果你在化工行业工作，那么你将是第一批发现聚氯乙烯（polyvinyl chloride）的需求在增加、价格在上涨、库存在减少的人。你能够比别人更早知道有没有新的竞争对手进入这一行业，有没有正在兴建的新工厂，而且建成一个新工厂要花两三年的时间，所有这些情况都表明，目前正在生产该产品的企业将会获得更高的利润。

如果你自己开了一家固特异轮胎专卖店，经过连续三年销售不景气后，你突然发现客户新的订单应接不暇，这就给了你一个固特异公司业绩将要上涨的强烈信号。你已经知道固特异公司的新型高性能轮胎是最好的轮胎，你就应该给经纪人打电话询问固特异公司最新的基本面情况，而不是等经纪人打电话来告诉你有关你根本不太了解的王安电脑公司（Wang Laboratories）的情况。

除非你的工作是与电脑有关的行业，否则王安电脑公司的股票消息对于根本不懂电脑行业的你来说又有什么用呢？与根本不懂电脑行业的大多数人相比你能比他们强多少呢？如果你的答案是你也不比大多数人懂得更多，这就表明你在研究王安电脑公司上根本没有优势。如果你销售轮胎、制造轮胎或者配送轮胎，你在研究固特异公司上就有明显的优势。所有在制造行业链条中制造和销售产品的人们都会碰到过许许多多选择到好公司股票的机会。

无论是服务行业、财产保险行业，甚至是图书行业，你都有可能会发现一个经营突然好转的公司。任何一件产品的买卖双方都会注意到这种产品供应短缺还是供过于求，销售价格是涨还是跌，市场需求是增还是减，这类信息在汽车业并没有什么太大的价值，因为汽车销售情况每十天就会公开报道一次。华尔街痴迷地追踪着汽车行业，但是在大多数其他行业，在基层工作的草根观察人士能够比专职的金融分析师提前6～12个月的时间发现这些行业经营突然好转的信息，因此业余投资者就拥有了相对领先的优势，能够早于专业投资者预测到这些行业上市公司盈利好转，我后面会告诉你，盈利上涨相应会使公司股价上涨。

并非只有销售情况好转才能引起你的注意，也可能是你所知道的那家公司有巨额的没有记录在资产负债表上的隐蔽资产。如果你在房地产行业工作，可能你会知道一家连锁百货公司在亚特兰大的闹市区拥有四座大厦，而这四座大厦是以南北战争以前的价格水平入账的，这无疑是一大笔隐蔽资产。类似这种巨额的隐蔽资产也可能会出现在经营黄金、石油、木材以及电视传媒业务的公司上。

你所寻找的是具有以下特征的公司股票：每股股票的资产价值超过了每股股票的市场价格。在这种让人高兴的情况下，你真的可以不花一分钱就能买到一大笔价值不菲的资产，我自己就做了很多次这样的股票投资。

Storer Communications及其分公司的许多雇员以及无数在有线电视或者电视广播网工作的人们，都可以计算出Storer的电视台和有线网络的真实资产价值相当于每股100美元，而它的股票价格却只有每股30美元。公司的管理人员知道这个情况，节目编排人员可能也知道，摄影师可能也知道，甚至连负责安装有线电视光缆的工人可能也知道，所有这些人要做的只不过是以每股30美元或者35美元，或者40美元，或者50美元的价格购买Storer的股票，并且一直等到华尔街的投资专家最后也发现了这只股票的真实价值。确实，1985年下半年Storer的股票以每股93.50美元被收购进行私有化，这一价格到了1988年又被证明是一个非常便宜的价格。

我可以在本书余下的部分继续分析在某一个行业工作给普通选股者带来的优势。除此之外，作为消费者在选股上的优势是其消费经验十分有助于选择成立不久的新公司，规模较小的、发展很快的公司股票，特别是处在零售行业中的这种公司股票。令人兴奋的是，在选股时无论利用在某一行业工作的优势还是作为消费者亲身体验的优势，你都可以发展你自己特有的一套选股系统，而这种系统完全独立于华尔街常规选股渠道之外，如果你依赖华尔街投资专家的推荐来选股，那么你总是要比专业投资者晚得多才能得到重要的投资信息。

6.3　我个人的绝对优势

在金融服务业和共同基金业的繁荣时期，我在富达公司做基金经理，还能有谁在投资基金公司的股票上比我的优势更大呢？如果我能够利用我个人的优势来抓住基金行业中的好股票，将是我弥补错过Pebble Beach高尔夫球场公司股票的绝佳机会，要是我能在自己非常熟悉的基金公司股票上大赚一笔，那么大家也许就会原谅我错过了Pebble Beach那次令人难以置信的投资机会，毕竟高尔夫球和航海运动只不过是我夏天的业余爱好，而管理共同基金则是我的正式工作。

我在富达基金公司工作了将近20年，我认识华尔街主要的金融服务公司里一半的高级管理人员，我天天都看着这些公司股票每天涨涨跌跌的情况，我本来应该早在华尔街的分析师数月之前就注意到这些金融服务公司的重要变化趋势。在20世纪80年代初期面对金融服务业和共同基金业大繁荣时期，我就坐在金山银山上，没有人比我更有机会也更有把握抓住这些后来表现牛气冲天的基金公司股票了。

那些印刷基金招募说明书的人一定已经看到了这次投资机会，他们加班加点还几乎无法满足共同基金的所有新增投资者的需求。当基金销售人员开着winnebago汽车穿梭往来于全国各地、带着新募集来的数十亿美元的资金回到基金公司总部时，他们一定也已经看到了这一投资良机。那些办公设备维护人员一定已经看到了Federated、Franklin、Dreyfus和富达这些基金管理公司办公室面积大规模扩张，共同基金公司出现了历史上从未有过的繁荣，人们一直在疯狂地买入共同基金。

富达基金公司并不是一家上市公司，因此在这场疯狂之中你可以购买富达基金公司发行的基金却无法购买富达基金公司的股票。但是你可以购买Dreyfus基金公司的股票呀？想看看一个价格一路直线上涨的股票走势图吗？1977年Dreyfus基金公司的股票为40美分，到了1986年上涨到接近40美元，9年时间上涨了100倍，而且在其上涨的大部分时间里股市十分低迷。Franklin基金公司的股票更是上涨了138倍，Federated基金公司在被埃特纳（Aetna）人寿保险公司收购之前股价涨了50倍。我对这几家基金公司都了如指掌。我对Dreyfus、Franklin和Federated公司发展的整个过程从头到尾都一清二楚，它们的经营状况都很好，收益也在不断增加，其未来增长势头非常明显（见图6-2）。

图6-2　Dreyfus公司股票趋势图

那么到底我从这几家基金公司大牛股上赚了多少钱呢？一分钱也没有。我竟然连任何一家金融服务公司的一股股票都没有买过。Dreyfus基金公司的股票一股也没买，Franklin基金公司的股票一股也没买，Federated基金公司的股票一股也没买。我错过了金融服务业和共同基金业所有的大牛股，当我恍然发现这些基金公司的股票是真正的大牛股时早已为时太晚了。我想我可能就像前文提到的那些医生一样，只顾忙于研究自己所在行业之外的加利福尼亚州联合石油公司的股票了。

每一次我看到Dreyfus公司的股票走势图，它都会提醒我牢记我一直在告诉别人的投资建议：购买自己所了解的公司股票。我们每一个人都不应该再让自己熟悉的行业中的大牛股的投资机会从我们眼皮底下白白溜走，我自己再也不会犯这种错误了。1987年市场大跌再一次给了我投资Dreyfus基金公司股票的机会，我这次牢牢地抓住了（详细情况见第17章）。

表6-1所列的只是我掌管麦哲伦基金期间错过或者过早卖出的10倍股中的一小部分股票。表6-1中的一些10倍股我没能耐心长期持有而过早卖出，结果只赚到了一点点钱，而其他股票因为我时机把握不当或者思维混乱而亏损。各位读者会注意到表6-1中所列的公司仅仅包括从英文名称开头字母为“a”到开头字母为“m”的公司，我这样做仅仅是因为把它们全部写下来会让我累得够呛。这样一份不完整的记录就如此之多，由此你可以想象一下我曾错过的10倍股的投资机会有多少。

表6-1　我错过的大牛股

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我经常一天里不断查看股票走势图。在办公室里，我身边一直放着一本股票走势图手册，在家里也会放一本，以提醒我自己记住股票投资中那些重大的事件和让我感到羞辱的事情。当大多数人拿出家庭影集来翻看时，我却拿出这些奇妙的股票走势图来细细翻看。如果说此时生活在我的眼前一页页重新展现时，我敢打赌我所看到的是：飞虎航空公司的股票走势图，那是我的第一只10倍股；苹果电脑公司的股票走势图，这要部分归功于我家人对苹果电脑的喜爱才让我重新发现了这只股票；宝丽来相机公司的股票走势图，这让我想起了我和我的新婚妻子在蜜月中买了一台宝丽来相机，那还是早期的相机，我们必须先得让胶卷冲洗60秒后才能看到照片，可是我们两个人都没有戴手表，于是卡罗琳充分利用她的生理学专业知识，通过数脉搏的方法计算出了冲洗的准确时间。

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用中国人的话说，老婆总是别人的好。为什么人们总是觉得别人的老婆更好呢？——译者注

第7章　6种类型公司股票

无论你是怎样注意到一家公司的股票的，不管是在办公室、在购物中心、吃了某样食品、购买了某件东西，还是从你的经纪人、岳母，甚至是从伊万·波斯基（Ivan Boesky）
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的假释官那里听到的消息，你都不应该将这种发现看做是一个股票买入信号。仅仅因为你看到Dunkin’Donuts门前总是人山人海，或者雷诺金属公司（Reynolds Metals）的铝产品订单量超过了它的加工能力，并不意味着你就应该买入它们的股票，这还远远不到确信值得购买的时候呢。到此时为止你所了解的信息只不过是一个需要进一步展开的故事的开头而已。

事实上，你应该将最初的信息（任何引起你注意一家公司的东西）看做是秘密塞进你信箱的一条匿名却让人很感兴趣的消息。这种态度就可以避免只是因为你看到某种你喜欢的东西就一时冲动马上买入一家公司的股票，或者更糟糕的是只是由于给你消息的人名声很大就马上买入这只股票，比如：“哈里叔叔正在买入这只股票，他做股票投资发了大财，因此他推荐这只股票肯定有道理吧。”或者是，“哈里叔叔正在买入这只股票，我也跟着他买进，他上一次推荐的股票就上涨了一倍。”

就像一步步弄清一个故事的情节一样，全面深入研究一家公司真的一点也不难，最多不过是花上几个小时而已。在随后的几章里我会向各位讲述我是怎么分析公司的以及业余投资者从哪里可以找到最有用的信息来源。

我认为，购买股票之前首先要做好公司分析研究的功课，这和你以前发誓不再理会股票市场短期波动同等重要。可能有些人根本不做我所说的这些前期分析研究功课也在股票市场上赚到了钱，但是为什么要冒根本不必要的风险呢？不做研究就投资如同不看牌就玩梭哈扑克游戏一样危险。

由于某些原因，股票分析这一行被搞得看起来非常神秘又高深莫测，让业余投资者敬而远之，以至于那些在日常消费中非常谨慎的业余投资者在股票投资上却非常轻率，只是一念之间就将一生的积蓄都投在了某只根本没有仔细研究过的股票上面。一对夫妇可以花费整整一个周末的时间来寻找去伦敦的最低机票，但是当他们购买500股荷兰航空公司（KLM）的股票时在分析这家公司上花费的时间却连5分钟都不到。

让我们来回顾一下汉德图斯（Houndstooth）夫妇的故事，他们自以为是十分精明的消费者，即使是买一个枕头套也要仔细阅读上面的商品标签，为了买到最物美价廉的洗衣皂，他们一遍遍地比较洗衣皂包装盒子上面标明的重量和价格，他们计算每流明的功率（watts-per-lumen）来比较哪种灯泡最实惠，但是他们这样想方设法辛辛苦苦节省下来的那点儿小钱，与汉德图斯在股票市场上投资屡屡惨败所亏损掉的一大笔钱来比根本不值一提，真是拣了芝麻丢了大西瓜。

在躺椅上读《消费者报告》（Consumer Reports）上那篇比较五种流行品牌的卫生纸厚度和吸水性文章的难道不是汉德图斯吗？他正在考虑是不是改用Charmin品牌的卫生纸，但是在他投资5000美元购买生产Charmin卫生纸的宝洁公司股票之前会不会花费相同的时间仔细阅读宝洁公司的年报呢？当然不会。他根本不做研究就买入了宝洁公司的股票，后来收到宝洁公司的年报后一眼也不看就把年报扔进了垃圾桶。

这种愿意花上几小时研究Charmin卫生纸的性能却不愿意同样花上几小时研究生产Charmin卫生纸的宝洁公司年报的投资综合症是一种常见病，但是很容易治愈，你只需在选股时和选购日常用品一样用心分析研究就可以治愈此病了。即使你已经购买了一些股票，再次对这些公司进行仔细分析研究也是很有必要的，因为其中有几只股票的走势可能不会甚至根本不可能会与你的预期完全相符。之所以如此，是因为股票市场上有不同类型的股票，并且每一种类型股票的股价上涨空间都有一定的限度。在分析公司股票时，你需要对不同类型的股票进行初步分类以区别对待。

7.1　这种产品对公司净利润的影响有多大

宝洁公司是我下面要谈的内容的一个很好的例证。你还记得我曾说过L’eggs是20世纪70年代两个最赚钱的新产品之一，另一个最赚钱的产品就是帮宝适牌纸尿裤（Pampers）。一个婴儿的任何一位亲戚朋友都会发现帮宝适牌纸尿裤多么受欢迎，一看包装盒就会知道帮宝适牌纸尿裤的生产厂商是宝洁公司。

但是，是不是仅仅根据帮宝适牌纸尿裤大受欢迎这一点，你就应该马上去买宝洁公司的股票？如果你进一步研究宝洁公司的情况，就不会如此冲动了。用五分钟的时间，你就会发现宝洁公司是一家规模非常庞大的公司，帮宝适牌纸尿裤的销售收入仅占整个公司销售收入的一小部分。帮宝适牌纸尿裤的成功的确对宝洁公司整体的净利润有一定的影响，但是它对宝洁公司整体的影响程度远远不及L’eggs连裤袜对Hanes这样的小型公司的影响程度那么巨大。

如果你由于一家公司生产的某一种产品很受欢迎而考虑购买它的股票，那么你首先要弄清楚的第一个问题是：这种产品的成功对于这家公司的净利润影响程度有多大？我记起1988年2月，投资者对强生公司生产的一种名为Retin-A的护肤霜表现出极大的热情，从1971年以来这种护肤霜一直是作为治疗粉刺的药品出售，但是最近一项医生研究表明它可能对治疗由日晒引起的皮肤色斑也有效果，报纸因此对Retin-A的故事非常热衷而大肆宣传报道，记者们用大字标题称之为抗衰老护肤霜和“抗皱灵”，你看了这些宣传报道甚至可能会认为强生公司已经发现了让人永葆青春的神水。

那么后来发生了什么呢？强生公司的股票两天内（1988年1月21日至22日）上涨了8美元，使得整个公司股票市值增加了14亿美元。在这些大肆张扬的宣传引发的对强生股票的狂热追捧中，那些追涨买入股票的投资者可能忘记了Retin-A护肤霜前一年只给强生公司带来了3000万美元的销售收入，而该产品新的防止日晒损害皮肤的功能仍然有待FDA（美国食品及药物管理局）进一步审查才能确认。

在另外一个大致也发生在相同时间内的案例中，投资者却做了充分的分析研究功课。一份新的医学研究报告指出：每隔一天服用一片阿司匹林可能会减少男人患上心脏病的危险。这项研究使用的是百时美公司生产的Bufferin牌阿司匹林，而百时美公司的股价却几乎没有发生什么变化，只是稍稍上涨了50美分达到了每股42.875美元。一定有很多人都已经注意到，Bufferin牌阿司匹林去年的国内销售额是7500万美元，还不到百时美公司总销售收入53亿美元的1.5%。

阿司匹林的销量对整个公司影响较大的是生产拜耳牌阿司匹林的Sterling制药公司（Sterling Drug），后来这家公司被伊士曼·柯达公司（Eastman Kodak）收购。阿司匹林的销售收入占Sterling制药公司总收入的6.5%，但该产品的利润却接近于公司总利润的15%，阿司匹林是Sterling制药公司最赚钱的产品。

7.2　公司越大，涨幅越小

公司的规模大小与投资者从其股票中得到的预期投资收益有很大关系。你对其股票感兴趣的公司规模有多大呢？抛开具体的产品不谈，规模大的公司股票一般不会有太大的涨幅。虽然在某种市场情况下大公司的股票可能表现不错，但是只有投资于规模较小的公司股票才有可能获得涨幅最大的投资收益。你买入像可口可乐这种巨型公司的股票时，根本不要指望两年后它的股价可以上涨4倍。如果你在合适的价位买入可口可乐的股票，可能6年后你的投资会上涨3倍，但是想要持有可口可乐股票短短两年时间内就大赚一笔是根本不可能的。

宝洁和可口可乐公司本身并没有出现什么差错，最近两家公司的表现仍然非常出色，但是你需要知道的是，由于它们是大公司，因此你不要对大公司股票的涨幅抱有自欺欺人的幻想和不切实际的期望。

有时一连串的不幸会使一家大公司陷入绝望的困境之中，而一旦它从中恢复过来时，它的股票就会出现一个很大的上涨。克莱斯勒汽车公司、福特公司和伯利恒钢铁公司都曾演绎过这种故事。伯林顿北方公司（Burlington Northern）不景气时，它的股票从12美元跌到6美元，后来公司恢复元气后股价又上涨到了70美元，但是这些都属于特殊的起死回生型股票。在正常情况下，这些市值规模高达数十亿美元的大型公司，例如克莱斯勒、伯林顿北方、杜邦、陶氏化学公司、宝洁、可口可乐公司，它们的盈利都不可能快速增长，从而使其股价在短时间内上涨10倍。

对于通用电气公司来说，用简单的数据推算一下就会发现，这家公司在可预见的将来盈利快速增长使其股票市值上涨两三倍是根本不可能实现的。通用电气股票市值接近美国国民生产总值的1%。每当你花掉1美元，通用电气公司就会大约得到其中的1美分。好好地想想这种情况吧！美国的消费者每年花掉的1万亿美元中，将近100亿美元花在了购买通用电气公司提供的产品和服务上（电灯泡、家用电器、保险、国家广播公司等）。

这是一家事事都做得非常出色的公司：明智的收购、削减成本、成功地开发新产品、清除经营糟糕的子公司、避免深陷电脑行业泥潭（在把它错误开办的某一家计算机子公司卖给霍尼韦尔公司之后）。尽管公司表现非常优秀，其股价却仍然像蜗牛一样缓慢地上涨。这不是通用电气公司自身的错，而是由于这家公司的规模实在是太庞大了，所以它的股票只能慢慢地上涨。

通用电气的股票有9亿股在市场上流通，总市值为390亿美元。通用电气公司每年盈利超过30亿美元，仅此一项就足以使它名列《财富》500强企业。对于通用电气来说，除非它把整个世界都收购下来，否则真的没有什么其他办法能够让它快速增长了。只有公司快速增长才能推动股价上涨，所以当La Quinta的股价快速上涨时通用电气的股票只是缓慢上涨就不足为奇了。

在其他条件都一样的情况下，购买小公司的股票可以获得更好的回报。过去10年可能你在规模很小的Pic’N’Save上赚的钱要比在规模庞大的西尔斯百货公司上赚的钱多得多，尽管这两家公司都是零售连锁业公司。尽管废物管理公司（Waste Management）是一家有数亿资产的大型联合企业，但是它的股价增长在未来很可能会落后于新进入废物处理行业的迅速增长的小企业。在最近的钢铁行业的复苏中，规模较小的钢铁企业Nucor的股东们比美国钢铁公司（U.S.Steel），（现在更名为USX）的股东们获得的回报要好得多。在医药行业开始复苏的早期，规模较小一些的美国史克必成公司比规模较大的美国家居产品公司的股价表现更为出色。

7.3　6种类型公司股票

一旦我确定了某一特定行业中的一家公司相对于同行其他公司而言规模是大是小之后，接下来我就要确定这家公司属于6种公司基本类型中的哪一种类型：缓慢增长型、稳定增长型、快速增长型、周期型、隐蔽资产型以及困境反转型。划分股票种类的方法几乎和股票经纪人的数量一样，非常之多，但是我已经发现这6个基本类型完全可以涵盖投资者进行的所有有效分类。

国家有国家的增长率（国民生产总值的增长率），行业有行业的增长率，同时公司也有其自己的增长率。无论什么样的经济实体，“增长”都意味着它今年做的（如制造汽车、擦皮鞋、卖汉堡）比去年更多。艾森豪威尔总统曾经说：“现在东西看起来比以前任何时候都要多。”这是对“经济增长”所下的一个非常好的定义。

追踪计算机行业增长率这件事本身也已经成了一个行业，这个行业用无数的图形、表格和比较数据来分析说明各个行业的增长率。对于具体一家公司来说，计算其增长率在技术上更复杂一些，因为公司的增长率可以用多种方法来衡量：销售的增长、利润的增长、盈利的增长等，但是当你听到“成长型公司”时，你可以假定这家公司正在扩张，一年接一年，它的销售持续增长、产量持续增长、利润持续增长。

一家具体公司的增长速度是快还是慢，要与整个国民经济的增长速度相比较而言。正如你可能会猜到的那样，缓慢增长型公司的增长速度非常缓慢，大致与一个国家国民生产总值（GNP）的增长速度相符，接近于最近美国国民生产总值年平均增长速度约3%。快速增长型公司的增长速度非常快，有时一年会增长20%～30%甚至更高，正是在这种快速增长型公司中你才有可能找到最具有爆发性上涨动力的股票。

我所划分的这六种股票类型中有三类与增长型股票有关。我将增长型股票细分为慢速增长（蜗牛）、中速增长（稳健）以及快速增长——快速增长型股票是最值得关注的超级股票。

7.3.1　缓慢增长型公司股票

通常规模巨大且历史悠久的公司的预期增长速度要比国民生产总值稍快一些，这种公司并不是从一开始增长速度就很慢，它们在开始时也和快速增长型公司一样有着很高的增长速度，最后由于精疲力竭停了下来，或者是因为它们已经到达了事业的顶峰，或者是因为它们耗尽了元气以至于不能再充分利用新的发展机会。当一个行业的整体增长速度慢下来时（每个行业似乎总会这样），该行业中绝大多数的公司也随之失去了增长的动力。

目前最常见的缓慢增长型公司是电力公用事业（electric utility）上市公司，但是在20世纪五六十年代，电力公用事业公司却是快速增长型公司，那时它们的增长速度比国民生产总值增长高出两倍以上，它们是非常成功的公司，其股票也是表现最好的股票。随着人们不断安装中央空调和购买大冰箱和大冷柜，电费开支不断增加，电力行业成了高速发展的行业，美国主要的电力公用事业公司，特别是位于美国南部和西南部阳光地带的电力公司都在以两位数的速度扩张。20世纪70年代，由于电力成本的大幅度增加，消费者开始学会节约用电，电力公用事业公司也因此失去了增长的动力。

那些风行一时的快速增长行业早晚都会变成缓慢增长行业，许多预期这些行业将会持续快速增长的分析师和预言家会被事实无情地嘲弄。人们总是倾向于认为事情永远不会改变，但是事实证明改变永远不可避免。美国铝业公司（Aluminum Company of America，Alcoa）一度曾拥有像现在的苹果电脑公司一样的崇高声誉，因为当时铝业属于快速增长行业。20世纪20年代铁路公司是快速增长型公司，那时当沃尔特·克莱斯勒（Walter Chrysler）离开铁路行业去管理一家汽车工厂时，他不得不接受低一些的薪水，他被这样告知：“这是汽车行业，可不是铁路行业，克莱斯勒先生。”

后来汽车行业一度成了快速增长的行业，然后就轮到了钢铁行业、化工行业、电器设备行业以及计算机行业。现在即使是计算机行业的发展速度也放缓下来，至少这个行业中大型计算机和微型计算机部分的发展速度放慢了，IBM和Digital公司将来都可能变成缓慢增长型公司。

在股票走势图手册上很容易找到缓慢增长型公司的股票走势图，你的股票经纪人会提供这种股票手册，在当地图书馆中也可以找到。像休斯敦工业（Houston Industries）这样一家缓慢增长型公司的股票走势图（见图7-1）类似于特拉华州一马平川的地形图，正如你知道的，特拉华州根本没有山脉。将这张图与像火箭一样一飞冲天的沃尔玛公司的股票走势图比较一下，你就会明白沃尔玛公司肯定不是缓慢增长型公司（见图7-2）。

图7-1　休斯敦工业（Hou）

缓慢增长型公司的另一个确定的特点是定期慷慨地支付股息。正如我将在本书第13章中详细讨论的那样，当公司不能想出扩张业务的新方法时，它就会支付十分慷慨的股息。公司的经理们更喜欢扩张公司业务，因为这样做可以增加他们的声望，相反他们不愿意支付高股息，因为这种做法只不过是一种机械性行为，根本不需要有什么创造性。

图7-2　沃尔玛公司（WMT）

这并不表示公司董事会支付股息的做法是错误的，在许多情况下这可能是公司利润的最佳运用方式（见第13章）。

在我的投资组合中很难找到增长率为2%～4%的公司，因为如果公司的增长速度不是很快，它的股票价格也不会上涨很快。既然盈利增长才能使公司股价上涨，那么把时间浪费在缓慢增长型的公司上又有什么意义呢？

7.3.2　稳定增长型公司股票

稳定增长型公司是像可口可乐、百时美、宝洁、贝尔电话、Hershey’s、Ralston Purina以及高露洁棕榄公司（Colgate-Palmolive）那样的公司。这些拥有数十亿美元市值的庞然大物的确并非那种反应敏捷的快速增长型公司，但是它们的增长速度要快于那些缓慢增长型公司。正如你在宝洁公司的股票走势图中（见图7-3）看到的，它的股票走势图并不像特拉华州平原那样平坦，但也不像珠穆朗玛峰那样陡峭。当你购买稳定增长型公司的股票时，你多少有点儿像站在了山麓丘陵之上，这种类型公司盈利的年均增长率为10%～12%。

图7-3　宝洁公司股票趋势图（PG）

投资于稳定增长型股票能否获得一笔可观的收益，取决于你买入的时机是否正确和买入价格是否合理。正如你在宝洁公司的股票走势图中看到的，这家公司的股票在整个20世纪80年代的表现都非常出色，然而如果你是在1963年买的这只股票，那么你的投资仅能上涨4倍。用25年时间持有一只股票只能获得4倍的投资收益率的投资的确不怎么样，因为你获得的投资收益率简直跟购买债券或者持有货币基金差不多。

事实上，当一个人鼓吹说他因为购买稳定增长型公司的股票（仅就此事而言任何其他公司股票都一样）上涨了2倍或者3倍时，你接下来应该问的问题是：“你这只股票持有了多长时间？”在很多情况下，投资人承担持有股票的风险却没有得到任何投资收益，股票持有人可能冒了风险却一无所获。

自从1980年以来，稳定增长型公司的股票表现相当出色，但还算不上表现非常出色的明星股。由于大多数稳定增长型股票市值规模都非常庞大，能从百时美（见图7-4）及可口可乐这种大公司的股票上获得10倍的回报是十分罕见的。如果你拥有像百时美公司这样的稳定增长型股票，并且一两年内该股票上涨了50%，你就要怀疑这只股票是否已经上涨得足够高了，并且你得开始考虑要不要把它卖掉了。你希望从高露洁公司的股票上获得很高的投资收益率吗？除非你已经知道了高露洁公司将会有一些令人震惊的新发展，否则你不可能通过投资高露洁这样的稳定增长型股票成为百万富翁，就像你投资斯巴鲁汽车公司的股票迅速致富那样。

在大多数正常情况下，两年时间内能从高露洁股票上获得50%的回报就应该感到相当满意了。你之所以选择购买稳定增长型公司的股票是因为你考虑的是从这种类型的股票上赚取利润要比Shoney’s或者SCI这种快速增长型的股票更加稳定可靠。通常情况下，在我购买了稳定增长型股票后，如果它的股价上涨到30%～50%，我就会把它们卖掉，然后再选择那些相似的价格还没有上涨的稳定增长型股票反复进行同样的投资操作。

我总是在自己的投资组合中保留一些稳定增长型公司的股票，因为在经济衰退或者经济低迷时期这类股票总能为我的投资组合提供很好的保护作用。你会看到1981～1982年间，当整个国家的经济看起来即将崩溃并且股票市场随之也将崩溃时，百时美的股价表现却明显不同于整个股市，反而继续稳步上涨（见图7-4）。

正如我们已经看到的那样，1973～1974年间的股市大崩溃中它的表现就没有这么好了，当时没有一个公司能够幸免于难，另外这时这只股票的价格已经被严重高估。一般来说，在股市灾难发生时，百时美、Kellogg、可口可乐、MMM、Ralston Purina以及宝洁公司是投资者的好朋友，你知道它们将来也不会破产，并且很快它们的股票就会被市场重新估价，股价会重新恢复到以前的水平。

百时美公司的收入在20年里只有过一个季度的下降，而Kellogg的收入在30年中没有一个季度下降过。Kellogg能从经济衰退中挺过来一点儿也不让人感到意外，因为不管经济状况有多么糟糕，人们还得吃玉米片。人们可以减少旅行次数、推迟购买新汽车、少购买一些衣服和贵重的小饰品、在饭店里吃饭时少点几只龙虾，但是他们吃的玉米片仍然会跟以前一样多，甚至为了弥补少吃龙虾没有填饱的肚子，他们反而会吃掉更多的玉米片。

图7-4　百时美公司（BMY）

在经济衰退时期人们对狗粮的购买也不会减少，这就是为什么Ralston Purina的股票是值得持有的相对安全的股票。事实上，当我写到这里时，由于我的同事们都害怕马上会发生一次经济衰退，他们正在一窝蜂地抢着购买Kellogg和Ralston Purina的股票。

7.3.3　快速增长型公司股票

快速增长型公司是我最喜欢的股票类型之一：规模小、新成立不久、成长性强、年平均增长率为20%～25%。如果你能够明智地选择，你就会从中发现能够上涨10～40倍甚至200倍的大牛股。对于规模小的投资组合，你只需寻找到一两只这类股票就可以大幅度提高你的投资组合的整体业绩水平。

快速增长型公司并不一定属于快速增长型行业。事实上我更钟爱不属于快速增长型行业的快速增长型公司，对此我将在第8章中进一步讲解。在缓慢增长型行业中，快速增长型公司只需一个能够让其不断增长的市场空间照样能够快速增长。啤酒行业是一个增长缓慢的行业，但是通过抢占竞争对手的市场份额以及吸引饮用竞争对手品牌啤酒的客户转向它们的产品，Anheuser-Busch已经成为一家快速增长型公司。酒店行业的年增长率仅为2%，但万豪国际酒店集团公司在过去10年间通过不断抢占该行业的大部分市场份额，其年平均增长率达到了20%。

同样的情形也发生在快餐业的Taco Bell公司、百货业的沃尔玛公司以及服装零售业的The Gap公司上。这些暴发性成长的公司掌握了迅速成长的经验，它们在一个地方取得成功之后，很快将其成功的经验一次又一次进行复制，一个又一个购物中心、一个又一个城市，不断向其他地区扩张。随着公司不断开拓新市场，盈利加速增长，于是推动了股价急剧上涨。

快速增长型公司也会存在很多经营风险，特别是那些头脑过热而财务实力不足的新公司更是如此。一旦资金短缺的公司遇到十分头痛的大麻烦，通常的结果是这家公司最终不得不按照《破产法》第11章的条款申请破产保护。华尔街对于那些摆脱困境后变成了缓慢增长型公司的快速增长型公司决不会看在过去表现很好的情面上心慈手软，一旦发生这种情况，华尔街会将其股价很快打压得一落千丈。

前面我已经提到过，电力公司，特别是位于美国南部和西南部阳光地带的电力公用事业公司是怎样从快速增长型行业变成缓慢增长型行业的。20世纪60年代，塑料行业当时在人们心目中的地位如此之高，以至于当达斯汀·霍夫曼在电影《毕业生》中轻声说出“塑料”后，这么简单的两个字竟然也成了一句非常著名的台词。陶氏化学公司进入了塑料行业，创造出了爆炸性的高成长，成为投资者连续几年追捧的快速增长型公司，后来随着其增长速度放缓，原来备受投资者青睐的陶氏化学公司变成了一个普通平凡的化学公司，拖着沉重的步伐缓缓前进，随着经济周期波动而上下起伏。

直到20世纪60年代铝业和地毯业仍然是快速增长型行业，但是当这些行业成熟以后，这些行业中的公司就变成了与国民经济生产总值同步增长的缓慢增长型公司，其股价走势一点儿也引不起投资者的兴趣了，简直让人看了直打哈欠。

所以当增长速度放慢时，规模较小的快速增长型公司将会面临倒闭的风险，而规模较大的快速增长型公司则会面临股票迅速贬值的风险。一旦快速增长型公司的规模发展得过大，它就会像格列佛
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在小人国里一样遇到进退两难的困境，因为它再无法找到进一步发展的空间。

但是只要能够持续保持较快的增长速度，快速增长型公司的股票就会一直是股市中的大赢家。我所寻找的是那种资产负债表良好又有着实实在在的丰厚利润的快速增长型公司。投资快速增长型公司股票的诀窍是弄清楚它们的增长期什么时候会结束以及为了分享快速增长型公司的增长所付出的买入价格应该是多少。

7.3.4　周期型公司股票

周期型公司是指那些销售收入和盈利以一种并非完全可以准确预测却相当有规律的方式不断上涨和下跌的公司。在增长型行业中，公司业务一直在不断扩张，而在周期型行业中，公司发展过程则是扩张、收缩、再扩张、再收缩，如此不断循环往复。

汽车和航空公司、轮胎公司、钢铁公司以及化学公司都是周期型公司，甚至国防工业公司的行为也像周期型公司，因为它们的盈利随着各届政府政策的变化而相应上升与下降。

美国航空公司（American Airlines）的母公司AMR公司是一家周期型公司，福特汽车公司也是周期型公司，正如你可以在图中（见图7-5）看到的。周期型公司的股票走势图看起来就像对说谎者进行测试时测谎器所绘出的曲线或者阿尔卑斯山脉起伏的地图，与缓慢增长型公司类似于特拉华州平坦地势的股票走势图形成了鲜明对比。

走出经济衰退，进入生机勃勃的经济繁荣阶段，周期型公司的业务一派兴旺，其股价的上涨要比稳定增长型公司快得多。这不难理解，因为在经济繁荣时期人们更多地购买新的汽车、更多地乘飞机旅行，相应引发对钢铁、化工等产品的需求进一步增长。但是当经济开始衰退时，周期型公司就会饱受痛苦，其股东的钱包也会严重缩水。如果你在错误的周期阶段购买了周期型公司的股票，你会很快亏损一半还要多，并且还要等上好几年的时间才会再一次看到公司业务重新繁荣起来。

图7-5　福特汽车公司（F）

周期型公司股票是所有股票类型中最容易被误解的股票，这正是最容易让那些不够谨慎的投资者轻率投资于误认为十分安全的股票类型。因为主要的周期型公司都是些大型的著名公司，因此很自然地容易被投资者将其与那些值得信赖的稳定增长型公司混为一谈。由于福特公司的股票是一只蓝筹股，所以人们可能认为它与另一只蓝筹股百时美的股票（见图7-4）的股价表现会一模一样，但事实上却并非如此。由于福特公司在衰退时期亏损高达数十亿美元而在繁荣时期盈利又会高达数十亿美元，公司交替性地大盈大亏使得其股价相应大起大伏，上下波动得非常剧烈。在股市不景气或者国民经济衰退时，如果像百时美这样的稳定增长型公司市值损失50%的话，那么像福特这样的周期型公司市值损失则会高达80%，这正是20世纪80年代初期福特公司股票的表现情况。你需要知道的是福特的股票与百时美的股票的股价表现完全不同。

时机选择是投资周期型公司股票的关键，你必须能够发现公司业务衰退或者繁荣的早期迹象。如果你在与钢铁、铝业、航空、汽车等有关的行业中工作，那么你已经具备了投资周期型公司股票的特殊优势，与其他任何类型的股票投资相比，这种特殊优势在周期型股票投资中尤其重要。

7.3.5　困境反转型公司股票

困境反转型公司是那种已经受到严重打击而一蹶不振并且几乎要按照《破产法》第11章条款的规定申请破产保护的公司。它们不是缓慢增长型公司，它们根本没有任何增长；它们不是业务将会复苏的周期型公司，它们有着可能导致公司灭亡的致命伤，就像克莱斯勒汽车公司一样。事实上克莱斯勒公司曾经是周期型公司，它在周期的不景气时期衰退得非常厉害，以至于人们认为它永远也不可能东山再起。一家管理不善的周期型公司有可能会遭遇到克莱斯勒公司那样濒临破产的困境，或者程度稍微轻一些，像福特公司那样遭遇到很大的麻烦。

佩恩中央铁路公司（Penn Central）的破产是华尔街所发生过的伤害最为严重的事件之一。这样一只蓝筹股，这样一家有着辉煌历史的公司，这样一个实力雄厚的企业，它的破产跟乔治·华盛顿桥（George Washington Bridge）的倒塌一样让人难以置信与无比震惊。整整一代投资者的信心都为之动摇，但人们却没有想到在危险中也隐藏着机会，佩恩中央铁路公司上演了一出令人震惊的简直不可思议的惊天大逆转的好戏。

困境反转型公司的股价往往非常迅速地收复失地，克莱斯勒公司、福特公司、佩恩中央铁路公司、General Public Utilities公司以及许多其他公司的情况都已经证明了这一点。投资成功的困境反转型公司股票的最大好处在于在所有类型的股票中，这类股票的上涨和下跌与整个股票市场涨跌的关联程度最小。

通过购买克莱斯勒公司的股票，我为麦哲伦基金赚了一大笔钱。1982年初我开始购买它时股价是6美元（没有根据后来股票分割进行股价调整），然后我就一直看着这只股票在不到两年的时间里上涨了5倍，在5年的时间里上涨了15倍。我曾一度把我管理的基金资产的5%都投资在了克莱斯勒股票上，尽管我所持有的其他一些股票的上涨幅度更大，但没有一只股票能够像克莱斯勒对基金业绩的影响那么大，因为没有一只股票像克莱斯勒股票上涨时在基金资产中占的比重那么大，而且我甚至并不是在克莱斯勒股票的最低价位买入的。

那些对克莱斯勒非常了解的投资者如果能够勇敢大胆地在每股1.50美元的最低价位抄底买入的话就会获得32倍的回报。无论买价是否最低，克莱斯勒公司股票的表现都十分令人满意。洛克希德公司（Lockheed）的股票同样如此，1973年它的股价只有1美元，甚至是在政府出资帮助它摆脱困境之后，你仍然可以在1977年以每股4美元的价格买入，然后在1986年以每股60美元的价格卖出，而我却错过了这只股票。

用绝对金额来衡量，我从克莱斯勒和佩恩中央铁路公司的复苏中赚到的钱最多，这是因为这两家大公司的股本很大，使我能够买入足够多的股票，也才能够对我管理的这只资产规模很大的基金业绩产生显著的影响。

除了那些记忆中的失败公司之外，要列举出那些没能困境反转而从股市中消失的公司名单并不是一件容易的事，因为标准普尔500指数上市公司手册、股票走势图手册以及证券公司的记录中都已将这些上市公司剔除，从此在证券市场中再也不会听到这些公司的名字。要不是一想起购买这些未能困境反转却从此消失的公司的股票让我赔了不少钱的经历就让我头痛的话，我还会再把这些未能起死回生的公司名单列得更长一些，我真后悔不该买入这些失败公司的股票。

尽管有些公司未能困境反转会让投资者赔钱，但偶然几次的成功使得对于困境反转型公司的投资非常激动人心，并且总体而言投资这类公司股票的投资回报非常丰厚。

困境反转型公司也有几种不同的类型，我曾在不同的时间持有过各种各样困境反转型公司的股票，其中一种是“出资挽救我们否则后果自负”（bail-us-out-orelse）类型，比如像克莱斯勒或者洛克希德公司，它们能否转危为安完全依赖政府能否提供相应的贷款担保。还有一种是“谁会想到”（who-would-have-thunk-it）类型的困境反转型公司，例如肯·爱迪生公司（Con Edison）。当时谁会想到一家公用事业公司的股票在1974年股价从10美元跌到3美元竟然会让投资者损失了那么多钱呢？谁又能想到这家公司的股价还会从3美元反弹到1987年的52美元让投资者赚了那么多钱呢？

还有一种“问题没有我们预料的那么严重”（little-problem-we-didn’tanticipate）类型的困境反转型公司，例如三哩岛核电厂（Three Miles Island）。这家电厂发生的核事故并不像人们最初想象得那么严重，而当公司遇到的灾难比最初预料的小得多时往往会蕴藏着重大的投资机会。我从三哩岛核电厂的控股公司通用公共事业公司（General Public Utilities，GPU）的股票上赚了很多钱。任何一个投资者都可以做到这一点，你只需要有耐心，跟踪事态发展并且能够冷静地进行分析就足够了。

1979年三哩岛核电站的核反应堆堆心熔毁发生核泄漏事故，
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过了几年形势最终稳定下来。1985年通用公共事业公司宣布它将重新启用另一个核反应堆，这个反应堆因1979年核事故而关闭了好几年，但并没有受到当时三哩岛核事故的影响。通用公共事业公司重新启用被关闭的核反应堆对于该公司的股票来说是一个利好的买入信号，其他电力公司同意分担治理三哩岛核污染的成本则是另一个更加利好的买入信号。从三哩岛的形势完全平稳下来到所有这些利好消息的出现为你提供了长达7年的低价买入机会。1980年这只股票跌到3.375美元的低价位，但是你在1985年下半年仍可以每股15美元的价格买入，然后一直看着它在1988年10月上涨到38美元。

我尽量避开那些悲剧后果难以估量的公司股票，例如发生在印度的Union Carbide的工厂的博帕尔（Bhopal）灾难，这是一次可怕的有毒气体泄漏事故，致使数千人死亡，那些死难者的家庭要向Union Carbide索赔金额会是多少仍然悬而未决。我购买了Johns-Manville的股票，但我发现根本无法估计这家公司承担的赔偿义务总金额到底有多少，于是我就忍痛赔了些小钱把这只股票给卖掉了。

还有一种“破产母公司中含有经营良好的子公司”（perfectly-good-companyinside-a-bankrupt-company）类型的困境反转型公司，例如世界最大的玩具连锁企业美国玩具反斗城公司。美国玩具反斗城公司从其母公司州际百货公司（Interstate Department Stores）分拆出来之后独立经营，结果它的股价上涨了57倍。

还有一种叫做“进行重整使股东价值最大化”（restructuring-to-maximizeshareholder-values）类型的困境反转型公司，例如佩恩中央铁路公司。这段时间，华尔街似乎更喜欢公司重组，任何一位提议公司重组的董事或者CEO都会受到股东们的热烈欢迎。重组是公司剥离掉那些没有盈利的子公司的一种手段，其实公司最初本来就不应该收购这些子公司。当初购买这些注定要赔钱的子公司的做法也受到了股东们的热烈欢迎，他们称之为“多元化”（diverseification），而我却称之为“多元恶化”（diworseification）。

对于“多元恶化”，我在后面还会进行详细的阐述，其中大多数的论述都是不太好听的。如果非得要说这种做法有什么好处的话，唯一的好处就是那些由于“多元恶化”而陷入困境的公司有可能成为困境反转型公司的候选者。固特异公司现在正在从困境中逐步恢复，它已经剥离了石油业务，卖掉了一些发展缓慢的子公司，把经营的重心重新转向自己最擅长的轮胎制造业务。默克公司（Merk）已经放弃了卡尔康（Calgon）软水剂以及其他一些令其分散精力的业务，重新集中力量做好处方药业务，它有4种新药正在进行临床实验，已经有两种新药通过了FDA的审查，公司盈利又开始增长了。

7.3.6　隐蔽资产型公司股票

隐蔽资产型公司（the asset play）是指任何一家拥有你注意到了而华尔街投资大众却没有注意到的价值非同一般的资产的公司，而这种有价值的资产却被华尔街的专家忽视了。华尔街有如此众多的证券分析师和到处寻找猎物的袭击收购上市公司的投资机构，看起来似乎不可能存在华尔街没有注意到的任何资产，但是请相信我，的确存在这样的情况。投资隐蔽资产型公司股票的当地人利用当地优势能够获得最大的投资回报。

这种隐蔽资产可能十分简单，只是一大堆现金，有时隐蔽资产则是房地产。我前面已经提起过拥有全世界最昂贵的高尔夫球场的Pebble Beach公司是一个表现非凡的隐蔽资产型公司，原因如下：1976年底这家公司的股价为每股14.5美元，流通股份共有170万股，这表明整个公司股票市值仅为2500万美元，过了不到三年（1979年5月），20世纪福克斯公司以7200万美元即每股42.5美元的价格收购了这家公司，而且，在收购该公司仅仅一天之后，福克斯公司转手就卖掉了Pebble Beach公司的石料场——这只不过是公司众多资产中的一项，仅仅这一个石料场就卖了3000万美元，也就是说，仅石料场一项资产的价值就比1976年整个公司的股票市值还要高。那些在1976年购买Pebble Beach公司股票的投资者不花一分钱就拥有了原来Pebble Beach公司中除石料场以外的所有资产：石料场周围的土地、特拉华州山地林场（Del Monte Forest）、蒙特瑞半岛2700英亩
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的土地、300年的参天古木、酒店和两个高尔夫球场。

Pebble Beach公司的股票是不在交易所交易的场外交易股票。可能普通投资者并不熟悉，股价上涨了20多倍的Newhall土地农场公司（Newhall Land and Farming）的股票是纽约股票交易所上市的股票，十分显而易见。Newhall公司有两项重要的资产：位于旧金山湾区的克威尔大牧场（Cowell Ranch）和价值更大的距离洛杉矶市中心北部30英里的Newhall大牧场（Newhall Ranch）。这家公司在Newhall大牧场计划修建一个社区，社区里包括一个休闲公园和一个大型工业和办公综合性建筑，并且正在建设一个大型购物中心。

加利福尼亚每天都有成千上万的人在上下班途中会经过Newhall大牧场，那些参与Newhall开发业务的保险估价师、抵押贷款银行家以及房地产代理人肯定知道Newhall大牧场的财产包括哪些，也知道加利福尼亚的房地产价格平均上涨了多少，有多少住在Newhall大牧场周围的人比华尔街的分析师早好几年就看到了这片土地的巨大升值？他们之中又有多少人仔细研究过这只从20世纪70年代早期开始上涨了20倍并且从1980年以来又上涨了4倍的股票？如果我住在加利福尼亚，我肯定不会错过这只股票，至少，我希望我不会。

我曾经参观过一家名叫Alico的普普通通的佛罗里达州小型养牛公司，它距离佛罗里达州南部大沼泽地的拉贝尔镇不远。我所看到的不过是一些矮矮的从生松和小棕榈灌木林、一群在牧场上吃草的牛和二十来个假装卖力工作的员工。这种景象并不让人感到兴奋，直到你计算出能以每股低于20美元的价格购买Alico的股票，并且10年后仅仅这块土地本身的价值就高达每股200多美元。一位名叫本·希尔·格里芬（Ben Hill Griffin）的精明老者一直在购买Alico的股票，等待着这只股票引起华尔街注意，现在他一定在这只股票上赚了大钱。

回溯至19世纪，政府为了鼓励修建铁路曾将一半土地送给了铁路大亨们，因此很多上市的铁路公司，例如，伯林顿北方铁路公司（Burlington Northern）、太平洋联合铁路公司（Union Pacific）、圣达菲南太平洋铁路公司（Santa Fe Southern Pacific）都拥有大量的土地，这些公司有权在这些土地上开采石油和天然气、矿物以及伐木。

这些未被华尔街注意到的资产可能隐蔽在金属、石油、报纸、专利药品、电视台中，甚至隐藏在公司的债务中。佩恩中央铁路公司就曾发生过这样的情况。佩恩中央铁路公司走出破产保护之后，公司的巨额亏损可以税前抵扣，这意味着当它再次开始盈利时并不用缴纳所得税，那些年份公司所得税率高达50%，因此佩恩中央铁路公司浴火重生后就享有着50%的免税优势。

事实上佩恩中央铁路公司可能是最佳隐蔽资产型公司。这家公司什么类型的隐蔽资产都有：抵扣所得税的巨额亏损、现金、佛罗里达州大量的土地、其他地方的土地、西弗吉尼亚的煤矿、曼哈顿的航空权。任何一个与佩恩中央铁路公司打过交道的人可能都会发现这家公司的股票非常值得购买，这只股票后来上涨了8倍。

现在我持有Liberty公司（Liberty Corp.）的股票，这是一家保险公司，仅它拥有的电视台资产一项的价值就超出了我购买该公司股票的价格。一旦你发现电视台资产的价值相当于每股30美元，并且你看到股票的价格也是每股30美元，你可以算一算30美元减30美元等于多少，这个结果就是你投资这家很有价值的保险公司的成本——零。

我真希望当时多买一些Telecommunication公司的股票，这是一家有线电视公司，1977年它的股价为12美分，10年后上涨到了31美元，上涨了250倍。我持有这家美国最大的有线电视公司的股票数量非常之少，主要是因为当时我没能认识到这家公司资产的真正价值。当时这家公司不仅收益少得可怜而且负债高得吓人，从传统的观点来看，有线电视并不是一项很有吸引力的业务，但是该公司的资产（表现为有线电视用户）的巨大价值却远远超过了这些负面因素的影响，所有了解有线电视业务的人本来都应该能够认识到这一点，我本来也应该如此。

我十分后悔的是，我一直只持有有线电视行业股票微不足道的仓位，从来没有追加投资更多的头寸，我根本没有理会同事莫里斯·史密斯（Morris Smith）的劝告，尽管他经常拍着我的桌子劝我多买一些有线电视行业的股票，他无疑是正确的，因为下面所说的重要原因：

15年前，对于购买有线电视特许经营权的公司来说，每一个用户的价值相当于200美元，10年前即过了5年之后上升为400美元，5年前即过了10年之后上升为1000美元，而现在每一个用户的价值竟高达2200美元。在这个行业工作的人们一直都十分了解这些数据的变化，因此每个用户的价值大幅上升并不是什么秘密的信息。随着每个有线电视用户的价值不断上升，Telecommunication公司拥有的数百万用户本身就是一笔价值巨大的资产。

我想我之所以会错过这一切，是因为直到1986年我居住的镇上才安装了有线电视，而我的家里直到1987年才装了有线电视，因此我缺乏有线电视用户每年使用费总体上逐年大幅上升的第一手信息。曾经有人告诉我这个行业的情况，但就像有人可以告诉你他第一次经历陌生男女经第三者安排的约会一样，除非你亲身经历过，否则光听别人的话并不会产生什么真正的影响。

如果我们家早点装上有线电视，使我能早些看到我的小女儿贝丝是多么喜欢迪士尼动画频道，安妮是多么盼望去看Nickelodeon电影节目，我的大女儿玛丽多么欣赏音乐电视频道（MTV）的节目，卡罗琳是多么迷恋贝蒂·戴维斯（Bette Davis）
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主演的老电影以及我自己是多么爱看CNN新闻和有线电视体育频道，可能我就会明白有线电视就像自来水或电力一样是每个家庭不可缺少的一种公用事业服务。可见，在分析公司及行业发展趋势时个人亲身体验的价值是无法估量的。

投资隐蔽资产型公司的机会随处可见，当然，要抓住这种机会需要对拥有隐蔽资产的公司有着实际的了解，而一旦清楚了解了公司隐蔽资产的真正价值，所需要做的只是耐心等待。

7.4　从快速增长到缓慢增长

一家公司不可能永远属于某一种固定的类型，因为公司的增长率不可能永远保持固定不变。在我投资股票的这些年间，我看到很多公司开始时属于一种类型，而结束时却属于另一种类型。快速增长型公司的发展过程就像人类本身的生命周期一样，早期生龙活虎激情无限，但后来精力逐渐耗尽慢慢衰老。那些快速增长型公司不可能永远保持两位数的增长率，早晚它们的增长动力会被耗尽，然后变成增长率只有个位数的缓慢增长型或稳定增长型公司。我已经在地毯行业看到了这种情况的发生，塑料行业、计算器和磁盘驱动器行业、保健行业以及计算机行业也同样如此。陶氏化学公司和坦帕电气公司（Tampa Electric）前10年快速增长就像一飞冲天的雄鹰，但在第二个10年却变得只能缓慢增长就像一个挖土钻洞的土拨鼠。Stop&Shop公司则从一个缓慢增长型公司变成了快速增长型公司，实在是非常罕见的反常现象。

高级微型设备公司（Advanced Micro Devices）和德州仪器公司（Texas Instruments）一度是遥遥领先的快速增长型公司，现在却变成了周期型公司。周期型公司碰到严重的财务问题时则会陷入困境，当东山再起时又变成了困境反转型公司。克莱斯勒公司原来是周期型公司，一度濒临破产，变成了一家困境反转型公司，经过成功重组后又变成了周期型公司。LTV是一家周期型的钢铁公司，现在却变成了一家困境反转型公司。

当增长型公司不能再保持较快的发展速度时，如果它盲目进行多元化经营导致经营恶化，就会失去投资者的青睐，从而变成一家困境反转型公司。一家像假日酒店这样的快速增长型公司的增长速度不可避免地迟早会放慢下来，相应地它的股价也会跌到很低的水平，直到有一些精明的投资者发现这是一家拥有许多价值被严重低估的房地产的隐蔽资产型公司，它的股价才会重新上涨。看看像联邦百货公司（Federated）和联合百货公司（Allied Stores）这两家零售业公司发生的情况：由于它们的百货商店建造在最一流的地段而且还拥有自己的购物中心，这些价值非凡的资产使得它们被别的公司看中而整体收购。麦当劳是一家有名的快速增长型公司，但是由于有了数千家公司自己拥有的或者是从特许经营商那里回购过来的分店，它有可能在未来成为一家拥有价值巨大的房地产的隐蔽资产型公司。

像佩恩中央铁路公司这样的公司有可能在某一时刻兼具两种类型的特点。迪士尼公司在发展的过程中曾经属于过各种主要的公司类型：数年前它属于快速增长型公司，然后随着规模和财务实力的日益庞大变成了一家稳定增长型公司，随后过了一段时间它又成了一家隐蔽资产型公司，拥有价值非凡的房地产、电影以及动画片等隐蔽资产，到了20世纪80年代中期，当它的经营陷入衰退之中时，可以把它作为一家困境反转型公司股票趁机低价买入。

国际镍公司（International Nickel，1976年更名为Inco）最初是一家增长型公司，然后变成了周期型公司，后来又变成了困境反转型公司，它是道琼斯工业平均指数中历史最悠久的公司之一，也是我作为一个刚刚入行不久的年轻证券分析师在富达基金公司最早的成功案例之一。1970年12月，我写了一份建议以每股47.875美元的价格卖出Inco股票的分析报告，当时我认为这家公司的基本面看起来前景十分暗淡。我的分析依据是，镍的消费在逐步降低，供应商的生产能力在增加，同时Inco公司的劳动力成本太高。结果我成功说服富达基金公司卖掉了所拥有的大量Inco的股票，而且为了给我们这么一大笔股票找到一个买主，我们甚至不得不接受了一个稍低的卖出价格。

Inco的股价进入4月份后开始震荡，但是仍能维持在每股44.5美元左右，我开始担心自己的分析是不是错了。我周围的投资组合管理人员也和我同样担心，这当然是一种比较温和的说法，其实他们比我担心多了。最终这只股票的市场行情开始反映了真实情况，1971年这只股票股价跌到了每股25美元，1978年又跌到了每股14美元，到了1982年跌到了每股8美元。当我作为一位很年轻的证券分析师建议公司卖掉Inco股票17年之后，我已经成长为一位老成稳重的基金经理人，这时我为富达麦哲伦基金再次大量买入了Inco公司的股票，因为我发现此时这家公司已经变成了一家困境反转型公司。

7.5　不同类型股票区别对待

如果你不能确定你的股票属于哪一种类型，那么就去问问你的经纪人。如果是经纪人第一个向你推荐这些股票的，那么你绝对应该问一问，不然的话你怎么会知道这些股票是不是你所寻找的那种类型的股票呢？你寻找的到底是缓慢增长型、稳定增长型、快速增长型、困境反转型、周期型或者隐蔽资产型公司中的哪一种类型股票呢？

把你的投资策略建立在一些普遍流传的陈词滥调上绝对是非常愚蠢的，这些陈词滥调包括：“当你的投资翻番时就卖出股票”“持有期满两年后就卖出股票”，或者“当股价下跌10%时马上卖掉股票止损”，等等。绝对不可能找到一个普遍适用于各种类型股票的投资法则。

你必须对不同类型股票进行区别对待，就像宝洁公司与伯利恒钢铁公司的股票类型完全不同，数字设备公司与Alicos公司的股票类型也完全不同。除非一家公用事业公司是困境反转型公司，否则持有它的股票并且指望它的股价表现能像菲利普·莫里斯公司（Philip Morris）一样出色是没有意义的。当你所购买的是一家有潜力发展成为另一个沃尔玛的年轻公司的股票，这家快速增长型公司有机会给你带来10倍的高回报，而你却把这家新公司当做稳定增长型公司并且仅仅为了兑现50%的回报就卖掉这只股票是十分愚蠢的。从另一方面来说，当Ralston Purina的股价已经翻了一番并且公司基本面看起来已经不再那么令人激动时，如果你还指望这只股票再次翻番而继续持有，那你肯定是疯了。

如果你以合理的价格购买了百时美公司的股票，那么你完全可以将它压在箱底，然后抛之脑后20年都可以不管不问，但是对于得克萨斯航空公司（Texas Air）的股票你可不能这样长期持有不管不问。对于不够稳定可靠的周期型公司股票在经济衰退期你可千万不能像对稳定增长型公司股票那样放心得不管不问。

分析一个公司的股票就像分析一个故事一样，将股票分类只是分析公司股票的第一步。现在至少你已经知道了这个故事大致属于什么类型，下一步就是了解各种细节以帮助你猜测这个故事的未来到底会如何。

[1]
伊万·波斯基是20世纪80年代在华尔街叱咤风云的知名人物，借由在企业宣告并购前大量购买该公司股票来牟取大量获利，他的财富曾高达2亿美元，其名言是“贪婪是健康的”（Greedis healthy），但最后却因内幕交易入狱两年，还付出了1亿美元作为罚款和赔款。他在1993年声称自己一贫如洗，从前妻手中赢到了2 000万美元的离婚赡养费，从此销声匿迹。——译者注

[2]
格列佛（Gulliver）：英国作家斯威夫特的《格列佛游记》中的主人公。第一卷写的是格列佛在小人国（利立普特，Liliput）的遭遇，格列佛与利立普特人的大小比例为12:1，那里的居民身高仅6英寸（1英寸＝0.0254米），格列佛置身其中，就像一座“巨人山”。——译者注

[3]
1979年三哩岛核泄漏事故，通常简称“三哩岛事件”，是1979年3月28日发生在美国宾夕法尼亚州萨斯奎哈河三哩岛核电站的一次严重放射性物质泄漏事故。检查中才发现堆心严重损坏，约20吨二氧化铀堆积在压力槽底部，大量放射性物质堆积在围阻体，少部分放射性物质泄漏到周围环境中。事故后，有关机构对周围居民进行了连续跟踪研究，研究结果显示，在三哩岛核电站为圆心的50英里范围内的220万居民中无人发生急性辐射反应，附近未发现动植物异常现象。但是，泄漏事故造成核电站二号堆严重损毁，直接经济损失达10亿美元之巨。三哩岛核泄漏事故是核能史上第一起堆心融化事故，自发生至今一直是反核人士反对核能应用的有力证据。三哩岛核泄漏事故虽然严重，但未造成严重后果，究其原因在于围阻体发挥了重要作用，凸显了其作为核电站最后一道安全防线的重要作用。在整个事件中，运行人员的误操作和机械故障是重要的原因，这提示人们，核电站运行人员的培训、面对紧急事件的处理能力、控制系统的友好性等细节对核电站的安全运行有着重要影响。——译者注

[4]
1英亩＝4046.856平方米。

[5]
贝蒂·戴维斯，原名鲁思·伊丽莎白·戴维斯（1908——1989），生于马萨诸塞州洛厄尔，卒于纽约。代表作品：《女人，女人》《红衫泪痕》《老处女》《黑色胜利》《小狐狸》《彗星美人》《尼罗河上的惨案》。两次获得奥斯卡金像奖，1977年美国电影研究院授予她终身成就奖。曾获10次艾美奖项提名。——译者注

第8章　13条选股准则

如果你懂得一家公司的基本业务的话，那么对这家公司进行深入分析就容易多了。正是因为这个原因，我宁愿购买连裤袜公司的股票也不愿购买通信卫星公司的股票，宁愿购买连锁汽车旅馆公司的股票也不愿购买光纤公司的股票。公司业务越简单易懂我就越喜欢。当有人说：“这样的公司连傻瓜都能经营管理”时，这反而让我更加喜欢这家公司，因为或早或晚都有可能将会是一个傻瓜来经营管理这家公司。

如果要在下面两个公司中选择一个进行投资，一家是处在竞争激烈的复杂行业中管理水平非常杰出的优秀公司，另一家是处在没有竞争的简单行业中管理水平非常一般的平凡公司，我将会选择后者。我这样选择的首要原因是这种公司比较容易追踪研究。在我一生中无数次吃油炸圈饼或者购买轮胎的过程中，已经对它们的系列产品逐渐形成了一种感觉，而我对激光或者微处理器却从来没有产生过这种感觉。

“任何傻瓜都能经营这项业务”是完美公司的一个特点，而我所梦寐以求的正是完美公司的股票。你永远不可能找到完美的公司，但是如果你想象一下，你就会知道一家完美公司应该具备哪些特点，其中最重要的13个特点如下。

8.1　13条选股准则

8.1.1　公司名字听起来枯燥乏味，甚至听起来很可笑则更好

完美的股票应该属于完美的公司，完美的公司经营的必定是很简单的业务，这种很简单的业务应该有一个听起来枯燥乏味的名字，名字起得越枯燥乏味，公司就越完美，自动数据处理公司（Automatic Data Processing）就是一个很好的例子。

自动数据处理公司的名字听起来还没有鲍勃·埃文斯农场（Bob Evans Farms）的名字那样枯燥乏味，还有什么能比一只股票叫鲍勃·埃文斯更让人觉得枯燥乏味吗？只要一想到这个名字就会让人昏昏欲睡，而这正是这只股票赚钱可能性很大的一个原因。但是鲍勃·埃文斯农场这个名字还不是最枯燥乏味的名字，Shoney’s、瓶盖瓶塞封口（Crown，Cork，Seal）这些名字更算不上枯燥乏味了，这些公司名字中没有一个能比得上最枯燥乏味的公司名字Pep Boys——Manny，Moe，Jack。

Pep Boys——Manny，Moe，Jack是我听到过的最有赚钱希望的公司名字，这个名字不仅枯燥乏味，甚至非常可笑，谁愿意把钱投在一家名字听起来像滑稽电视剧《三个活宝》（The Three Stooges）
[1]

的公司股票上呢？哪一位头脑正常的华尔街分析师或投资组合管理人员会推荐一只名叫Pep Boys——Manny，Moe，Jack的公司股票呢？当然除非是他们已经意识到这家公司的股票表现多么好，而等到华尔街注意到这家公司的股票时，它的股价已经上涨10倍了。

在鸡尾酒会上冲口说出自己拥有Pep Boys公司的股票，根本不会引起几个人的注意，但是即使悄声细语地说国际基因组合公司（GeneSplice International），肯定会让所有的人都侧耳细听，尽管此时国际基因组合公司的股价可能正在下跌，而Pep Boys——Manny，Moe，Jack的股价却在不断上涨。

如果你能够及早发现这类公司的投资机会，那么仅仅因其公司名字枯燥乏味或者荒唐可笑就会让你的买入价格便宜好几美元，这正是我总是寻找Pep Boys、鲍勃·埃文斯农场、联合石头（Consolidated Rock）这类名字枯燥乏味的公司股票的原因。糟糕的是当联合石头公司大获成功时，它却把公司的名字改成了Conrock，后来又改成了比较时髦的Calmat，当这家公司叫联合石头的那么长的一段时间里，一直都没有人注意到它。

8.1.2　公司业务枯燥乏味

当一家公司不仅名字枯燥乏味，而且经营的业务也枯燥乏味时，我却会感到非常兴奋。瓶盖瓶塞封口公司生产制造罐头盒和瓶盖，还有比这更枯燥乏味的业务吗？在《时代》杂志上，你只会看到对克莱斯勒汽车公司CEO李·艾科卡（Lee Iacocca）的采访报道而不会看到对瓶盖瓶塞封口公司CEO的采访报道，但这却正是投资这家公司股票的一个有利因素，看到瓶盖瓶塞封口公司股价持续上涨可是一点儿也不枯燥乏味。

我已经提到过七棵橡树公司，这家公司的业务是处理顾客购物时交给超级市场的优惠券，这是另一只肯定让你瞠目结舌的神奇大牛股，它的股票神不知鬼不觉地从每股4美元涨到了每股33美元。七棵橡树公司和瓶盖瓶塞封口公司这两家毫无名气的公司的股票出色的表现让鼎鼎大名的IBM的股票表现也显得有点儿无地自容，而租车代理公司（Agency Rent-A-Car）的情况怎么样呢？当你的汽车在车行修理时，保险公司会租一辆汽车临时给你使用，这家公司正是提供这种租车服务的一家非常成功的公司。租车代理公司的股票以4美元的价格上市，华尔街几乎根本没有注意到它的存在，那些傲慢的华尔街投资大亨们有谁会去想当人们的车在车行修理时他们临时开什么车以解燃眉之急这个小问题呢？租车代理公司的招股说明书让人看了简直昏昏欲睡，但是当我上一次查阅这家公司的招股说明书时，它的股票已经上涨到了每股16美元。

一家业务枯燥乏味的公司与一家名字枯燥乏味的公司对投资者来说几乎一样好，而当一家公司业务和名称都枯燥乏味时那就是最好不过了。业务和名称都枯燥乏味的公司保证能够避开华尔街那些所谓专业投资者们的关注，直到最后他们才发现各种利好消息，这才促使他们买入这种类型公司的股票，从而进一步推升股价。如果一家公司盈利水平很高，资产负债表稳健，从事的业务枯燥乏味，那么你就会有充足的时间以较低的价格买进该公司股票，那么当它变成投资者争相追捧的投资对象并且价格又被高估时，你就可以把它转手卖给那些喜欢追风的投资者们。

8.1.3　公司业务令人厌恶

比只是业务枯燥乏味的公司股票更好的是业务既枯燥乏味又令人厌恶的公司股票。当一家公司的业务让人耸肩表示怀疑和蔑视、令人作呕或者甚至恶心得避之唯恐不及时，那就再理想不过了。比如Safety-Kleen公司，一看到这个名字就让人感觉到有赚钱的希望：任何一家名字中本来应该用“c”却用了“k”的公司，投资者都应该仔细地研究。Safety-Kleen曾经是芝加哥生牛皮公司（Chicago Rawhide）的子公司，后来分拆独立出来，这也是这只股票值得投资的一个有利因素（见本章后面的分拆上市）。

Safety-Kleen派人跑遍所有的加油站，向它们提供一种能够清洗汽车零件上沾的油污的机器，这种机器节省了机修工用手在装满汽油的桶中清洗零件的时间和精力，因而各个加油站都非常高兴地购买了这种机器。Safety-Kleen公司的员工定期到各加油站清理装置中的油泥和油污，他们还把油泥带回炼油厂进行回收提炼。这种脏兮兮、油乎乎的工作日复一日地在重复进行，你在任何一部电视连续剧里永远也不可能看到与此有关的镜头。

Safety-Kleen并没有将自己的业务只停留在清洗汽车零件的油污上，后来它又将业务范围扩大到清除饭店厨具上的油污以及其他各种乱七八糟的油污上。哪位证券分析师会愿意撰写这种公司的研究报告呢？哪个投资组合管理人员愿意把Safety-Kleen的股票列入买入名单呢？这样做的证券分析师和投资管理人员确实不多，而这恰恰是Safety-Kleen股票的可爱之处。这家公司跟自动数据处理公司一样，盈利一直保持持续增长，每个季度公司利润都在增长，股价也相应不断上涨。

Envirodyne公司的情况如何？这是几年前托马斯·斯威尼（Thomas Sweeney）向我推荐的一只股票，那时他是富达公司的林产品行业分析师，现在他是富达资本增值基金（Fidelity Capital）的经理。Envirodyne这个公司的名字绝对称得上荒唐古怪：它的名字听起来就像是一个能够穿透臭氧层的东西，事实上这是一家提供与午餐相关产品的公司，它下属的一家子公司Clear Shield生产塑料叉子和吸管，这确实是傻瓜也能做的业务，但是事实上这家公司有着第一流的管理团队，而且管理人员还持有公司大量的股份。

Envirodyne在塑料餐具业排名第二，在塑料吸管业排名第三，由于生产成本最低，它在这个行业中占有巨大的竞争优势。

1985年，Envirodyne开始进行收购Viskase公司的谈判，这是一家肠类副产品的主要生产厂商，在热狗和香肠的肠衣生产行业占有举足轻重的地位。Envirodyne公司以低廉的价格从Union Carbide公司手中收购了Viskase公司。1986年它又收购了Filmco公司，这家公司是聚氯乙烯（PVC）薄膜的主要生产厂商，这种薄膜用来作为保鲜膜包装吃剩的食物。现在Envirodyne的产品包括塑料叉子、热狗肠衣、塑料垃圾袋，可能不久就会生产家庭野餐使用的全部餐具。

主要是由于这些收购行为的结果，Envirodyne公司每股收益才从1985年的34美分增长到了1987年的2美元，1988年创下2.50美元的新高。这家公司已经用充足的现金流偿还了为各种收购所借的债务。1985年9月我以每股3美元的价格买入这家公司的股票，1988年这只股票的最高价格达到了36.875美元。

8.1.4　公司从母公司分拆出来

公司的分公司或部分业务分拆上市变成独立自由的经济实体，例如SafetyKleen公司从芝加哥生牛皮公司分拆出来以及美国玩具反斗城公司从州际百货公司分拆出来，经常会给投资者带来回报惊人的投资机会。Dart公司和卡夫（Karft）公司数年前合并成Dart&Kraft公司，最终这两家公司还是分开了，卡夫公司又一次成了一家单纯经营食品业务的公司。Dart公司（这家公司持有Tupperware）分拆出来更名为Premark International公司，发展成为一家给投资人带来巨大回报的优秀企业。卡夫公司也给投资人带来了巨大的回报，1988年它被菲利普·莫里斯公司收购。

大型的母公司根本不愿意看到分拆上市后的子公司陷入困境，因为这样可能会对这家子公司产生非常不利的公众影响，反过来又会使母公司受到非常不利的公众影响。因此，分拆出去的子公司通常具备十分良好的资产负债表，为今后能够成功地独立运作做好了充足的准备。一旦这些子公司从母公司中独立出来，它的管理人员就能够自由地大展手脚，他们能够进一步削减成本，采用富有创造性的改革措施来提高短期和长期盈利水平。

表8-1是一份最近刚刚分拆出来的股价表现很好以及表现不太好的公司名单。

表8-1

①Argonaut和American Ecology都是从Teledyne公司独立出来的，Teledyne的股票本身就是迄今最成功的股票之一。

②1987年10月被Tonka公司以每股49.50美元的价格收购。

③这家公司在分拆上市过程中遇到了麻烦。

向股东们解释分拆上市有关信息的材料通常准备得十分仓促，读起来枯燥乏味，叙述也保守低调，因此披露质量甚至比公司年度报告更好。新分拆出来的公司通常会被投资者误解，也不会怎么受到华尔街的注意。新独立出来的公司的股票常被作为红利或股息送给母公司的股东，机构投资者不屑一顾地把这些新公司的股票当做零钱或意外捡到的钱，这也正是新独立出来的公司值得投资的有利因素。

分拆上市公司对于业余投资者来说是一个寻找大牛股的风水宝地，特别是近期的兼并和收购浪潮更是造就了大量的投资机会。成为恶意收购对象的公司为击退恶意收购者通常会把子公司卖掉或者分拆出去，这时分拆出来的子公司的股票本身也和母公司的股票一样能够公开上市交易。当一家公司被收购时，它的部分业务通常被出售变现，这样它们也变成了投资者能够投资的独立公司。如果你听说某公司进行了分拆，或者如果你分配到一些新独立出来的子公司的股票，你应该马上研究一下是否应该再多买一些这种股票。分拆完成一两个月后，你可以查看一下新公司的管理人员和董事这些内部人士中是否有人在大量购买自家公司的股票，如果有这种情况的话就表明他们对新公司的发展前景非常看好。

在分拆上市公司案例中最为成功的就是AT&T（美国电话电报公司）解体时分拆出来的七家“小贝尔公司”（Baby Bell）：美国技术公司（Ameritech）、大西洋贝尔公司（Bell Atlantic）、南方贝尔实验室（Bell South）、Nynex、太平洋有计划发展公司（Pacific Telesis）、西南贝尔公司（Southwestern Bell）以及美国西部公司（US West）。母公司股票的市场表现一点儿也不激动人心，与其形成鲜明对比的是，从1983年11月到1988年10月，七家新成立的小贝尔公司的股票平均收益率是114%，再加上股息其总收益率超过了170%。这一收益率以近两倍的优势远远战胜了市场，并且战胜了大多数著名的共同基金，当然也包括我本人所掌管的麦哲伦基金。

这七家在各自区域进行经营的小贝尔公司独立后获得了经营自由，从而能够进一步提高收益和削减成本，获得了更高的盈利。它们可以经营市内电话及所在区域内的电话业务、电话黄页业务，同时可以从AT&T每1美元的长途电话收入中获得50美分的分成。这对七家公司来说实在是太好了！由于已经度过了对现代化通信设备进行大规模投资的初期阶段，它们不必再增发新股而稀释原有股东的股权。毕竟原来本是一家人，七家小贝尔公司之间以及它们与母公司（贝尔妈妈公司）之间形成了良性的竞争关系。七个小贝尔公司的母公司“贝尔妈妈公司”一方面正在逐渐失去对能带来巨额利润的租赁设备业务的控制权，另一方面它还要面临Sprint和MCI公司等新的竞争对手的激烈竞争，而且还要继续遭受计算机业务上的严重亏损。

拥有原来的AT&T公司股票的投资者有18个月的时间来决定该何去何从。他们既可以快刀斩乱麻卖掉AT&T的股票从此一了百了再也不管不问这家公司解体的麻烦事，也可以继续持有AT&T的股票并且获得新独立的小贝尔公司的部分股票，或者他们也可以全部卖掉母公司的股票只保留小贝尔公司的股票。如果他们仔细地进行了研究，就会卖掉AT&T的股票而只保留小贝尔公司的股票，并且用所有的资金尽可能多地买入小贝尔公司的股票。

数磅重的解释说明小贝尔公司发展计划的公开披露资料发给了AT&T的296万名股东，七家新公司一五一十具体说明它们未来的发展计划。AT&T公司的100万名员工以及无数供货商都应该能看出来这七家新公司的未来发展前景将会如何，然而在这数百万拥有突出优势的业余投资者中，只有少数的幸运儿充分利用自己的优势抓住了这次投资机会。就此事而言，任何一个家里装有电话的人都会知道电话行业将会发生重大变化。我也是抓住了这次投资机会的投资者之一，但我购买的股票数量有限，我做梦也想不到原来那么保守的公司竟然在分拆之后能够发展得如此之快和如此之好。

8.1.5　机构没有持股，分析师不追踪

如果你找到了一只机构投资者持股很少甚至根本没有持股的股票，你就找到了一只有可能赚大钱的潜力股。如果你找到一家公司，既没有一个股票分析师拜访过这家公司，也没有一个股票分析师说自己十分了解这家公司，你赚钱的机会就又大了一倍。当一家上市公司告诉我上一次股票分析师来公司的时间是三年前时，我几乎不能掩饰自己内心的狂喜。这种情况频繁发生在银行、储蓄和贷款协会以及保险公司上，这是因为这类公司有好几千家之多，而华尔街却只追踪关注其中的50～100家公司。

我也十分青睐于那些曾风光无限后来又被专业投资者打入冷宫的股票，例如股价跌入低谷时被机构投资者抛售的克莱斯勒和埃克森石油公司的股票，其实这两只股票此时正处于大反弹的前夕。

机构持股的数据资料可从以下渠道获得：《维克机构投资者持股指南》（Vicker’s Institutional Holdings Guide）、《纳尔逊投资研究手册》（Nelson’s Directory of Investment Research）以及《Spectrum Surveys》——这是CDA投资技术协会出版的一本刊物。尽管这些出版物并不总是能够十分容易地找到，但是你还可以从《价值线投资研究》（Value Line Investment Survey）和《标准普尔股票手册》（S&P Stock Sheets）上获得相关信息，一般的证券公司都会定期提供这两种资料。

8.1.6　公司被谣言包围：据传与有毒垃圾或黑手党有关

很难想象有比垃圾处理业更完美的行业了。如果还有什么东西能比动物肠衣、油脂以及废油更让人恶心的话，那就是下水道里的污水和有毒废料堆，这就是为什么有一天当垃圾处理公司（Waste Management）的高级管理人员出现在我办公室时我会如此兴奋不已，他们是来参加如何处理固体垃圾大会，在会上他们用展台和幻灯展示了自己公司在处理固体垃圾方面的新技术——可以想象他们的展示会是多么引人注目。当时我看到他们穿的是印有“固体垃圾”（Solide Waste）的马球套头运动衫，而不是以前我每天看到的那种穿着领尖钉有纽扣的十分保守的蓝色纯棉衬衫的商务人士装束。除非是固体垃圾处理公司的保龄球队员，否则谁会穿这种运动衫呢？这才应该是你所梦寐以求的最理想的高级管理人员。

正如你已经知道的那样，如果你很幸运已经买入了这家垃圾处理公司的股票，那么到现在你的投资就会上涨100倍。

投资垃圾处理公司股票赚钱的可能性甚至比Safety-Kleen公司还要大得多，因为它有着两个让人难以想象的传闻：一是处理有毒垃圾，二是受黑手党控制。每个人都想象着黑手党控制了所有意大利餐馆、书报亭、干洗店、建筑工地以及橄榄油加工厂，他们可能也会认为黑手党同样控制了垃圾处理业。这种荒诞的推断对于最早购买垃圾处理公司股票的投资者来说非常有利，因为这导致其股价相对于真正的投资价值被过于低估了。

这些投资者由于听到了有关黑手党控制垃圾处理业的传闻而不敢购买垃圾处理公司的股票，同样他们也会由于害怕黑手党介入而不敢购买经营赌场业务的酒店业公司股票。还记得过去赌场行业公司令人恐惧导致根本没有人敢买入股票，而现在赌场业股票却纷纷列入了每个投资者的股票买入名单吗？由于过去有很多传闻夜总会都被黑手党控制，所以那些有身份有地位的投资者根本不会去碰这种行业的股票。随着赌场行业公司的收入和盈利爆炸性地增长，黑手党的传闻也渐渐淡化。当著名的假日旅店和希尔顿酒店也开始经营赌场业务时，突然之间经营赌场业务的公司股票成了人人争抢的香饽饽。

8.1.7　公司业务让人感到有些压抑

在这一类公司中我最喜欢的就是国际服务公司（Service Corporation International，SCI），这家公司的名字听起来也十分乏味。SCI公司是乔治·梵德海顿（George Vanderheiden）推荐的，他以前是富达公司的电子行业分析师，后来在掌管富达天运基金（Fidelity Destiny Fund）时工作做得非常出色。

如果说除了有毒废料之外，还有什么因素会导致华尔街根本不愿关注一家公司的话，那就是死亡，SCI公司经营的恰恰是丧葬服务业务。

几年来，这家总部位于休斯敦地区的公司走遍全国各地收购当地属于夫妻店形式的小殡仪馆，就像甘尼特（Gannett）公司大量收购各个小镇上的报纸进行整合一样。经过大量收购整合后SCI变成了殡仪馆连锁行业内的麦当劳。它只收购那种一周内能提供10多次殡葬服务的生意兴隆的殡仪馆，对那些一周只有一两次殡葬服务的生意冷清的小殡仪馆则置之不理。

最终这家公司拥有了461家殡仪馆、121处公墓、76家花店、21家丧葬用品制造供应中心以及3家棺材配送中心，因此它已经成功地对丧葬业上下游进行了整合，这家公司后来由于为亿万富翁霍华德·休斯（Howard Hughes）的葬礼提供服务而名扬全国。

SCI公司也开创了生前预付丧葬合同的业务，这项预约订购（layaway）
[2]

业务非常受欢迎。这种业务使客户能够在目前还能负担得起的时候付清自己将来的丧葬服务费用和棺材及骨灰盒费用，以后他们的家人就不必为其支付丧葬费了。即使将来为客户进行丧葬服务的时候这些服务的成本已经上涨了3倍，公司仍然只按照原来的价格收费。对死者家属来说这种分期预付丧葬费用合同非常合算，对公司来说则更是非常合算。

SCI通过出售这项生前预付丧葬合同可以马上得到现金收入，然后将这笔现金存放在银行以复利计息不断增值。如果每个这种分期预付丧葬费用合同收入是5000万美元的话，那么等到以后真正按照合同办完所有的葬礼时，这笔资金可能已经增值到几十亿美元了。后来SCI又把这项业务扩大到其他的殡仪馆，在过去5年中，生前预付丧葬合同业务收入以每年40%的比例持续增长。

有时一个完美的故事以一个意想不到的转折得到一个圆满的大结局，就像玩扑克牌时突然拿到一张意想不到的好牌。在SCI的例子中，公司与持有SCI 20%股份的American General之间做了一笔非常划算的交易，就正是这种情况。American General想购买SCI在休斯敦的一家殡仪馆所在位置的土地，作为对价，American General把自己所持有的20%的SCI股份全部返还给SCI，这样SCI不但可以不花一分钱就回购了自己20%的股份，而且还可以在老地方继续经营两年，直到在休斯敦的其他地方找到合理位置另开一家新的殡仪馆。

这家公司的绝妙之处在于，在长达数年的时间里，专业投资者一直对这只股票避之唯恐不及。尽管SCI公司的经营业绩记录好得简直令人难以置信，公司高级管理人员还是不得不到处奔走，恳求机构投资者听听他们介绍公司的发展情况，可是机构投资者仍然对他们的股票理都不理。这意味着业余投资者能够以远远低于他们购买热门行业的热门股的价格来买入SCI公司股票，长期稳定的收益记录表明这家公司确实是一家出类拔萃的优秀公司。这才是最完美的投资机会，万事俱备只欠买入。你可以亲眼看到公司经营红火，收益一直持续增长，公司快速增长却几乎没有负债，并且华尔街对这只股票根本不予理睬。

直到1986年才开始有一大批的机构投资者追捧SCI的股票，现在机构投资者持有的SCI的股份已经超过了总股本的50%以上，越来越多的分析师开始追踪研究这家公司。正如我预料到的那样，等到SCI公司股票受到华尔街充分关注时它已经上涨了20倍，但是自从成为人人热捧的明星股之后，它的市场表现却开始远远落后于大盘。除了机构投资者的大量持股以及证券公司广泛关注这些原因之外，另一个原因是由于这家公司在过去几年中为涉足棺材行业进行的两次收购都没有实现任何盈利，结果拖累了整个公司的发展。与此同时，殡仪馆和公墓的收购价格已经大幅上涨，而生前预付丧葬合同的增长速度却并没有预期的那么高。

8.1.8　公司处于一个零增长行业中

很多投资者热衷于投资高增长行业，这里总是人声鼎沸热闹非凡，但我却并非如此。相反我热衷于投资低速增长行业，例如塑料小刀和叉子行业，我更喜欢的是比低增长行业增长率更低的零增长行业，比如殡葬服务业，往往在这种零增长行业中可以寻找到最赚钱的大牛股。

投资高增长行业没有什么刺激之处，除了看到这个行业的股票大跌以外。20世纪50年代的地毯行业、60年代的电子行业以及80年代的电脑行业都是令人激动的高增长行业，但是这些行业中的无数大公司和中小公司都没能保持长盛不衰，这是因为对于一个热门行业中的每一种产品来说，都会有1000个麻省理工学院的研究生在琢磨如何在中国台湾地区更便宜地生产制造出相同的产品。一旦有一家电脑公司设计出了世界上最好的文字处理系统，就会有10家竞争对手正在投资1亿美元开发一个更好的文字处理系统，在8个月后这种更好的产品就会上市，而在瓶盖加工行业、商家优惠券收集行业或者汽车旅馆连锁行业却根本不会发生这种情况。

SCI公司的成功得益于这样一个因素，即丧葬业的增长率几乎为零。我们国家丧葬业每年的增长率仅为1%，这种增长率对于从事过电脑行业的企业来说实在是低得不屑一顾，但这却是你所能够找到的行业中拥有坚实客户基础的最稳定的行业。

在增长率为零的行业，特别是让人厌烦和压抑的行业中，你根本不用担心竞争的问题。你不必整天提心吊胆地防备着周围潜在的竞争对手，因为根本没有其他公司会对这样一个零增长行业感兴趣。这样一来就给了你更大的回旋余地来继续保持增长以及扩大市场份额，就像丧葬业中的SCI公司那样。SCI公司已经拥有了全国殡仪馆中的5%，并且没有什么对手可以阻止SCI公司把拥有量增加到10%或15%。沃顿商学院毕业的高材生决不会琢磨着去和丧葬业中的SCI公司竞争，就像你肯定不会告诉你在投资银行业的朋友说你已经决定专门从事为加油站处理废油的工作一样。

8.1.9　公司有一个利基

相比较而言，我更愿意拥有一家地方性石料场的股票，而不愿拥有20世纪福克斯公司的股票，因为一家电影公司面临着许多其他电影公司的激烈竞争，而石料场却有一个利基（Niche）
[3]

。20世纪福克斯公司对此非常清楚，它收购了Pebble Beach公司，这家公司就拥有一家石料场。

无疑，拥有石料场要比拥有珠宝行更加安全。如果你处在珠宝行业中，就要不断地同本地、全国甚至是国外的珠宝商竞争，因为那些外出度假的人们可以从世界各地购买珠宝并把它们带回国。但是如果你已经拥有了布鲁克林地区的唯一一家石料加工场，那么事实上你已经获得了这个地区石料市场的垄断权，由于石料场并非热门行业而没有什么新的竞争对手加入而形成了一种额外保护。

行内人士把石料加工业叫做“混凝料”（aggregate）行业，但是尽管这个名称听起来比石料好听多了，但也无法改变这样一个事实，其实不过是把石头、沙子和小石子这些几乎不值一文的东西拌在一起而已，这正是让人费解的地方所在：因为将这些不值钱的东西混合在一起形成的混凝料却能卖到3美元一吨。只需一杯橙汁的价钱，你就能买到半吨混凝料，如果你用卡车拉回家，将会堆满你家的整个草坪。

石料场之所以赚钱，是因为根本没有竞争对手。最近的竞争对手离你只有两个镇的距离那么远，但是它却不会把它的石料运到你的地盘来抢夺你的市场，因为这样做光运费就会吃掉所有的销售利润。不管芝加哥的石料质量有多好，芝加哥石料场的老板都不可能抢走你在布鲁克林或底特律的石料市场份额。由于石头非常重，高昂的运输费用使得混凝料加工业本身拥有一个排他性的地区独家经营特许权，因此你根本不用花钱请律师来保护自己的独家经营权。

无论如何夸大排他性的独家经营权对于一家公司或者公司股东们的价值也不过分。目前国际镍业公司是世界上最大的镍生产商，未来50年它仍将是世界上最大的镍生产商。有一次我站在世界上最大的露天矿坑犹他州的宾厄姆矿坑（Bingham Pit）的大铜矿边时，往下看着这个据说在宇宙上用肉眼也可以看到的人类最大的挖掘工程，我意识到不管是日本人还是韩国人都没有办法“发明”这样一个矿坑。

一旦你在任何一种产品上获得了排他性的独家经营权，你就可以提高价格。如果你经营一家石料场，你可以把价格提高到刚好不会引起邻近地区的石料场过来和你竞争的价格水平之下，事实上邻近的石料厂也是用同样的方法进行产品定价。

把石料资源全部开采光了之后，你还可以通过对挖土机和碎石机提取折旧得到一大笔税收抵扣，此外你还可以得到矿产资源耗竭补贴，就像埃克森石油和大西洋富田公司（Atlantic Richfield）分别从开采石油和天然气中获得补贴一样。我无法想象任何一个经营石料场的人会陷入破产。如果你无法自己经营一家石料场，那么你的最好选择是买入生产混凝料的石料场公司的股票，例如沃尔肯材料公司（Vulcan Materials）、科马特公司（Calmat）、波士顿砂石公司（Boston Sand&Gravel）、德拉沃公司（Dravo）以及佛罗里达石头加工公司（Florida Rock）。当那些规模较大的公司例如马丁-玛丽埃塔公司（Martin-Marietta）、通用动力公司（General Dynamics），或者阿什兰德石油公司（Ashland）低价出售自己的各种业务时，却总是会把石料场保留下来。

我总在寻找这种拥有利基的公司。一个完美的公司必须拥有一个利基。沃伦·巴菲特开始时购买的是位于马萨诸塞州的新贝德福的一家纺织厂的股票，他很快发现纺织业并没有利基。尽管他的纺织厂业绩表现很差，但是他通过不断投资于拥有利基的优秀公司为股东们赚了数十亿美元。他是最早看到那些主宰全国主要地区市场的报纸和电视台的巨大投资价值的人士之一，他从《华盛顿邮报》（Washington Post）开始投资了很多传媒业股票。我的想法和他基本上完全一样，我尽可能多地买入了联合出版公司（Affiliated Publications）的股票，这家出版公司拥有《波士顿环球报》（The Boston Globe）。既然《波士顿环球报》在波士顿地区拥有90%以上的印刷广告收入，怎么可能会亏损呢？

联合出版公司拥有一个利基，而《泰晤士镜报》（Times Mirror Company）公司却拥有好几个利基，其中包括《洛杉矶时报》（Los Angeles Times）、《每日新闻》（Newsday）、《哈特福德新闻报》（Hartford Courant）和《巴尔的摩太阳报》（Baltimore Sun）。甘尼特公司旗下拥有90家日报，并且它们中的大多数都是当地最大的日报。随着有线电视和传媒业的股票在华尔街开始受到追捧，20世纪70年代早期那些发现了报纸和有线电视的独家特许经营权价值的股票投资者都获得了十倍甚至几十倍的投资回报。

任何一位在《华盛顿邮报》工作的记者、管理人员或者编辑都应该知道公司的收入和盈利情况，并且能够了解公司的利基的巨大价值，从各个方面进行分析，报纸出版业务都是一个非常赚钱的行业。

医药公司和化学公司也都有自己的利基——其他公司不能仿制生产与它们完全相同的专利产品。美国史克制药公司花费了数年时间才得到泰胃美的专利。一旦专利被批准，所有与其竞争的公司（即使它在研究开发上已经花费了数十亿美元）都不能生产这种专利药品，它们必须发明不同类型的药品，并且必须能够证明这的确是完全不同的新药品，然后还要进行3年的临床试验才能上市销售，它们必须证明这种药不会导致老鼠死亡，而大多数的药品似乎都会导致老鼠死亡。

可能是老鼠的体质不像过去那么健康了，这让我想起我曾经在一只与老鼠有关的股票上赚了一大笔钱，这家公司叫查尔斯河繁殖实验室（Charles River Breeding Labs），这家公司从事的业务让人望而生厌。

化学公司在杀虫剂和除草剂生产上拥有利基。一种毒药要想获得政府的批准在市场上出售，并不比药品通过审批更容易。一旦你获得专利并且联邦政府允许你生产杀虫剂或除草剂，你就等于是抱上了一棵摇钱树。孟山都公司（Monsanto）现在已经拥有了好几棵这样的摇钱树。

拥有家喻户晓的著名品牌就几乎相当于拥有利基，如美国惠氏公司生产的销量第一的止咳药惠菲宁（Robitussin）、美国强生公司生产的感冒药泰诺（Tylenol）、可口可乐、万宝路。要取得公众对一种软饮料或者止咳药的信任，不仅要投入大量的金钱，而且整个过程要花费很多年时间。

8.1.10　人们要不断购买公司的产品

我宁愿购买生产药品、软饮料、剃须刀片或者香烟的公司的股票，也不愿购买生产玩具的公司的股票。在玩具行业中，也许某家厂商能够设计出一个每个孩子都想要的奇妙无比的玩具，但是每个孩子也只会买一个，8个月后这个玩具就会被从货架上拿下来让位给另一个孩子们都想要的新玩具，而这件新玩具却是另一家厂商生产的。

当周围有如此多稳定行业的股票可供选择时，为什么非得要冒险购买那些易变行业的股票呢？

8.1.11　公司是高技术产品的用户

与其购买那些要在无休无止的价格战中苦苦挣扎求生的电脑公司的股票，为什么不购买那些由于电脑价格大战能够用更低的成本购买电脑而提高盈利的公司的股票呢？比如自动数据处理公司。随着电脑的价格下降得越来越低，大量使用电脑的自动数据处理公司的数据处理成本也下降得越来越低，因此它的盈利也越来越高。向一家生产自动扫描仪的公司投资，还不如向一家安装扫描仪的超级市场投资。如果一台扫描仪能帮助一家超级市场降低3%的成本，那么仅此一项就会让超级市场的利润翻番。

8.1.12　公司内部人士在买入自家公司的股票

没有什么样的秘密消息能比一家公司内部人士正在买入自家公司的股票更能表明一只股票的投资成功可能性了。一般来说，公司内部人士是自家公司股票的净卖方，通常他们的买入卖出比例是1∶2.3。1987年8～10月股票指数下跌了1000点之后，当人们发现从整体情况来看公司内部人士买入卖出股票的比例是4∶1时，就感到放心多了，至少这些内部人士对他们的公司还没有失去信心。

当公司内部人士疯狂地购买自家公司的股票时，你完全可以肯定，这家公司至少在未来6个月内不会倒闭。当公司内部人士都在买入自家公司股票而过了不久这家公司就倒闭了，我敢打赌历史上这样的公司绝对不会超过3家。

从长期来看，内部人士买入股票的公司还有另外一个非常重要的好处，当公司管理层持有公司股票时，那么如何更好地回报股东就成了管理层最优先考虑的事情。如果管理层的收入只来源于薪水，那么如何提高薪酬待遇就成了管理层优先考虑的问题。由于公司规模越大，往往向高级管理人员支付的薪酬越高，因此自然而然那些期望得到更高薪酬的公司高级管理人员越会不惜一切代价进行扩张，而这样经常会损害股东们的利益，如果管理人员自己也大量持有自家公司的股票，那么这种情况就很少发生了。

那些拿着上百万年薪的公司CEO或者总裁买入几千股自家公司的股票对于投资者来说是一个非常不错的信号，如果连级别低的员工们也在增加购买自家公司的股票时，那么这种值得投资的信号就更加明显了。如果你看到一个年薪45000美元的员工买入了10000美元的自家公司股票时，你可以肯定这是一种意味深长的员工对公司未来充满信心地投下一票的举动。这也正是为什么我更喜欢7位副总裁各自买入了1000股自家公司股票的公司，而不是只有总裁一个人买入了5000股自家公司股票的公司。

如果某家公司的股票在自家公司内部人士购买后价格进一步下跌，那么你就有机会以比公司内部人士更低的价格买下该公司股票，这当然对你更加有利。

要追踪了解公司内部人士对自家公司股票的购买情况非常容易。每当公司高级管理人员或者董事要买卖自家公司的股票时，他就必须填写“表格4”（Form 4）进行申报，然后把表格送交美国证券交易委员会，通告自己买卖自家公司股票的情况。一些时事通讯，包括《维克内部人士周刊》（Vicker’s Weekly Insider Report）、《内部人士报道》（Insider Report）以及《内部人士》（The Insiders），都会对内部人士购买自家公司股票的申报情况进行跟踪报道，《巴伦》、《华尔街日报》以及《投资者日报》（Investor’s Daily）也刊登相关信息。很多地方性的商业报纸报道本地公司的内部人士股票交易情况，我知道《波士顿商报》（Boston Bussiness Journal）就设有这样一个专栏。你的经纪人也能够提供这样的消息，或者你会发现本地的图书馆订阅了刊登相关信息的杂志。《价值线》（Value Line）上也会刊登记录公司内部人士买卖自家公司股票情况的表格。

（公司内部人士卖出自家公司的股票通常没有什么意义，因而对此做出反应就会很愚蠢。如果一只股票的价格从3美元涨到了12美元，并且有9位该公司管理人员都在卖出股票，我就会对此加以关注，特别是当他们卖掉自己持有的大部分股票时。但是在正常的情况下，内部人士出售自家公司的股票并不是公司遇到麻烦时会自动出现的一个信号。有很多理由会导致公司管理人员卖出自家公司的股票，可能是由于他们需要现金来为自己的小孩支付学费，或者要买一幢新公寓，或者为了还债，或许是因为他们已经决定要购买其他公司的股票以使投资组合多元化。但是公司内部人士购买自家公司的股票只有一个原因：他们认为股票的价格被低估了，他们相信最终股价肯定将会上涨。）

8.1.13　公司在回购股票

回购股票是一家公司回报股东的最简单也是最好的方法。如果一家公司对自己未来的发展充满信心，为什么不可以像公司股东那样投资于自家公司的股票呢？在1987年10月20日股市大崩盘时许多公司股价暴跌，有些公司宣布大量回购股票，这在当时市场极度恐慌的时候起到了稳定市场的作用。从长期来看，这些回购股票的行动对投资者有百利而无一害。

当股票被公司回购之后，这些股票就不再流通，因此该公司流通股份总数就相应减少。这首先会对提高每股收益产生奇妙的影响，每股收益的提高反过来又会对股价产生奇妙的影响。如果一家公司回购了自己一半的股份，而且总收益保持不变，那么每股收益就会增长一倍，而很少有公司能够通过削减成本或者销售更多新产品让每股收益同样增长一倍。

埃克森公司过去一直在回购股票，因为这样做要比钻孔勘探石油划算多了。埃克森公司每发现一桶新的石油大约要花费6美元，如果每股股票相当于价值3美元的一桶石油，那么在纽约股票交易所里每回购一股股票的经济效果就相当于发现了一桶价值3美元的石油。

这种明智地回购股票的做法直到最近略有所闻。20世纪60年代的国际乳品皇后公司（International Dairy Queen）是最早回购股票的先行者之一，当时很少有其他公司效仿这种做法。令人高兴的是瓶盖瓶塞封口公司在过去20年里每年都回购股票，这家公司从来不支付股息，并且从不做无利可图的并购，但是通过回购股票减少公司总股本，它们已经达到了使每股收益最大化从而推动股价持续增长的效果。如果这种情况持续下去，总有一天瓶盖瓶塞封口公司的股票将会上涨到每股1万美元。

Teledyne公司的董事长亨利E.辛格尔顿（Henry E.Singleton）定期地用大大高于股票交易所买入报价的价格回购股票。当Teledyne的股票交易所买入价格为每股5美元时，他可能会支付每股7美元的价格进行回购，而当交易所每股买入价格为10美元时，他会支付每股14美元的价格进行回购，依此类推，反正他回购股票的价格总是高于股票交易价格，他一直以高价回购股票的做法给投资者高价卖出股票获得丰厚回报的机会。Teledyne公司回购股票的做法体现出公司对自身未来充满信心，这要远远比在年报中任何自吹自擂都更有说服力。

除了回购股票的做法以外，企业运用多余资金一般还有以下几种选择：①提高股息；②开发新产品；③开拓新的业务；④进行收购兼并。吉列公司运用过所有这四种做法，尤其是将重点放在后三种做法上面。吉列公司拥有一项盈利能力非常惊人的剃须刀业务，由于公司不断并购一些盈利能力较差的业务，从而拖累了公司剃须刀业务规模相对下降。如果公司不是把资本分散投入到生产美容产品、化妆用具、圆珠笔、打火机、卷发夹、搅拌器、办公用品、牙刷、护发产品、数字手表以及其他许多偏离主业的产品，而是定期回购股票并提高股息，那么吉列公司的股价可能已经超过了每股100美元，而不是现在的每股35美元。在过去5年中，吉列公司重新回到了正确的发展轨道上，停止了那些赔钱的业务，进一步加强了公司拥有市场主导地位的剃须刀核心业务。

与回购股票相反的做法是增发新股，这也叫做“稀释股份”。国际收割机公司（International Harvester，现已改名为Navistar）增发了数百万的新股进行筹资，以帮助公司度过由于农用设备行业崩溃而引发的财务危机（见图8-1）。各位读者也许还记得，克莱斯勒公司的做法则恰恰相反，当公司的业务明显改善时，它不断回购股票和认股权证，减少流通股本的数量（见图8-2）。后来Navistar终于再次成为一家盈利的公司，但是由于公司股份过度稀释，导致公司盈利改善对每股收益的影响微乎其微，相应对股价的影响也微乎其微，因此股东们并未从公司的东山再起中获得显著的投资回报。

国际收割机公司从经营危机中恢复过来，但它的股价却从来没有恢复过来，这是因为公司发行了1亿股新股。

图8-1　国际收割机公司（Nav）股票走势图

图8-2　克莱斯勒公司（C）股票走势图

8.2　集所有优点于一身的最佳公司

如果我能想到一家非常辉煌的企业，集中了垃圾处理公司、Pep Boys公司、Safety-Kleen、石料场以及瓶盖瓶塞封口公司等所有这些公司最糟糕的因素于一身的话，那么这家公司就非Cajun清洁剂公司（Cajun Cleansers）莫属。Cajun清洁剂公司经营的是一种令人生厌的业务，专业从事清除由于亚热带的潮湿气候导致家具、书本以及布料上发霉的污点。Cajun清洁剂公司是最近从路易斯安那州的BayouFeedback公司中分拆独立出来的。

Cajun清洁剂公司的总部位于路易斯安那州的沼泽地，你得中途换乘两次飞机，然后还要雇一辆运货卡车才能把你从机场送到该公司总部。从来没有一位纽约或者波士顿的分析师去拜访过Cajun清洁剂公司，机构投资者也从来没有购买过一股这家公司的股票。

如果在鸡尾酒会上提到Cajun清洁剂公司，你的听众们很快就会四散而去，只留下你一个人自言自语了，那些人一听说Cajun清洁剂公司的名字就会觉得非常可笑。

Cajun清洁剂公司的市场从路易斯安那州的牛轭湖沼泽地到密西西比州东北部高地迅速扩张，创造了令人难以置信的销售业绩。公司的销售收入将会进一步加速增长，因为公司刚刚获得了一种新型凝胶清洁剂专利，这种新型清洁剂能够清除衣服、家具、地毯、浴室瓷砖甚至铝制壁板上面各种各样的污渍，拥有这项专利，将会给Cajun清洁剂公司创造出它寻找已久的利基。

这家公司也正在计划为数百万公众提供终生除污保险，人们可以预付保险费，公司就保证将来负责清除所有他们不慎造成的任何污渍，这笔没有反映在财务报表上的一大笔表外收入很快就会源源不断地涌入公司。

除了那本认为“猫王”（Elvis）还活着的杂志之外，任何一家流行杂志都没有提到过Cajun清洁剂公司。7年前这家公司的股票上市时开盘价格为每股8美元并且很快涨到了每股10美元。在这一价位上，公司的主要董事们都纷纷尽可能多地购买了自家公司的股票。

我是从一位远房亲戚那里听说Cajun清洁剂公司的，他斩钉截铁地向我推荐道：唯一能够清除长时间放在潮湿壁橱内的皮夹克上的霉点的方法是使用Cajun清洁剂公司的清洁剂。于是我对Cajun清洁剂公司做了一些研究，发现这家公司的收益在过去4年里一直以每年20%的速度保持增长，没有一个季度出现过下降，资产负债表上根本没有任何负债，并且它在上一次经济衰退中表现得也非常良好。我参观了这家公司，发现即使是一只受过训练的甲壳动物，也完全能够监督凝胶清洁剂的生产过程。

在我决定购买Cajun清洁剂公司股票的前一天，著名的经济学家亨利·考夫曼（Henry Kaufman）预测说利率将要上涨，随后联邦储备委员会的主席滑倒在保龄球道上弄伤了背部，这两个因素结合在一起使得股市大跌了15%，Cajun清洁剂公司的股价也随之相应大跌。我以每股7.50美元的价格买了该公司的股票，我比Cajun公司董事的买价还便宜2.50美元！

这就是我梦寐以求的最完美公司Cajun清洁剂公司的情况，别掐我。我还在做梦呢。

[1]
20世纪五六十年代风靡美国的电视剧《三个活宝》，播了50多年经久不衰，共有几百集，每集15分钟，三位主人公完全模仿卓别林，以黑白哑剧形式出场。该剧在美国荧屏走俏后，被改编成3部电影和全球畅销的电脑游戏，成为了美国青少年的荧屏偶像。——译者注

[2]
预约订购：一种付款策略，买方可预先保留某一商品，只支付给零售商一笔定金，直到双方差额完全结清为止。——译者注

[3]
利基：来源于法语。法国人信奉天主教，在建造房屋时，常常在外墙上凿出一个不大的神龛，以供放圣母玛利亚，它虽然小，但边界清晰，洞里乾坤，因而后来被引用形容大市场中的缝隙市场。在英语里，它还有一个意思，是悬崖上的石缝，人们在登山时，常常要借助这些微小的缝隙作为支点，一点点向上攀登。20世纪80年代，美国商学院的学者们开始将这一词引入市场营销领域。美国学者用来借喻日本企业的一种市场缝隙战略，中国台湾的工商业者译之为“利基”。利基是指那些被市场中的统治者/有绝对优势的企业忽略的某些细分市场，指企业选定一个很小的产品或服务领域，集中力量进入并成为领先者，从当地市场到全国再到全球，同时建立各种壁垒，逐渐形成持久的竞争优势。美国营销大师菲利普·科特勒在市场营销意义上对其有专门的研究，美国竞争战略之父迈克尔·波特在竞争战略层面上有相似的研究，全球管理大师彼得·德鲁克在创业战略研究中也对此有专门的探讨。——译者注

第9章　我避而不买的股票

9.1　避开热门行业的热门股

如果说有一种股票我避而不买的话，那它一定是最热门行业中最热门的股票，这种股票受到大家最广泛的关注，每个投资者上下班途中在汽车上或在火车上都会听到人们谈论这种股票，一般人往往由于禁不住这种强大的社会压力就买入了这种股票。

热门股票上涨得很快，总是会上涨到远远超过任何估值方法能够估计出来的价值，但是由于支撑股价快速上涨的只有投资者一厢情愿的期望，而公司基本面的实质性内容却像高空的空气一样稀薄，所以热门股跌下去和涨上来的速度一样快。如果你没能聪明地及时脱手卖出的话（事实上你已经买入这种股票就表明你肯定不会聪明地及早卖出），你很快就会发现你的账面盈利变成了亏损，因为当热门股下跌时，它决不会慢慢地下跌，也不会在跌到你追涨买入的价位时停留一段时间，让你毫发无损地卖出。

看一下家庭购物网络公司（Home Shopping Network）的股票走势图（见图9-1），这是一只最近十分热门的电视购物行业的热门股，在16个月内它的股价从3美元涨到47美元，然后又跌回到3.5美元（根据股票分割进行股价调整）。这对于那些以47美元的价格卖出股票的人来说投资回报确实再好不过了，但是对于那些在这只股票热得发烫时以47美元的高价买入股票的人来说投资回报又会如何呢？公司的收入、利润以及未来的发展前景怎么可能支撑如此高的股价呢？这种追涨而高价买入热门股的投资风险之大跟轮盘赌简直没什么区别。

图9-1　家庭购物网络公司（HSN）

这家公司的资产负债情况在迅速恶化（它是通过借债来购买电视台广告），电话销售也出现了问题，并且竞争对手也开始出现，人们最多能戴多少条锆石项链呢？

前文我已经提到过各种各样的从风光无限很快走向一败涂地的热门行业。活动房屋、数字手表以及保健机构这些曾经都是热门行业，投资者过高的未来预期使得贪婪欲望的面纱遮住了理性审视现实和真相的双眼。恰恰是在分析师们预测说这些行业将永远保持两位数的增长速度时，这些行业不但不再增长反而开始下跌了。

如果你要依靠投资一个接一个出现的热门行业中的最热门股票所赚的钱来维持生计的话，那么很快你就得接受福利救济才能生存了。

没有比地毯行业更热门的行业了。在我成长的过程中，每一位美国的家庭主妇都盼望着家里整个地面都能铺满地毯。有人发明了一种新的簇绒工艺，这种方法大大减少了地毯中的纤维用量，另外还有人使编织自动化，这使得地毯的价格从每码28美元下降到了4美元。学校、办公室、机场以及所有市郊区的数以百万的家庭全都铺上了这种价廉物美的新型地毯。

木地板过去曾经比地毯还便宜，但是现在却是地毯比木地板更便宜了，因此上层社会的人把地毯换成了更昂贵的木地板，而一般的平民百姓则把木地板换成了更便宜的地毯。地毯的销售量大幅增加，五六家主要的地毯生产商赚的钱花也花不完，并且公司继续保持非常惊人的增长速度。就在这时，股票分析师告诉股票经纪商说地毯行业的繁荣将永远持续下去，经纪商马上告诉了自己的客户，于是客户们大量买入地毯行业的股票。但与此同时，一下子就有200家新的竞争对手加入到原来只有五六家主要厂商的地毯行业中，它们彼此之间为争夺客户而大打价格战，竞争日趋白热化使得地毯行业的每个厂商都很难赚到一分钱的利润。

高增长行业和热门行业吸引了一大批希望进入这些行业淘金的聪明人，企业家和风险投资家都在彻夜不眠地盘算着如何才能尽早地进入这些行业。假如你有一个稳赚不赔的商业创意，但却无法用专利或者利基来加以保护，那么一旦你获得成功，你就得防备其他人群起效仿，在商业界，效仿是一种最不纯粹要命的攻击方式。

还记得硬盘驱动器行业的情况吗？专家们说这个行业令人兴奋，将会以每年52%的速度高速增长，他们说得果然不错，这个行业确实如此高速增长，但是随着另30或35家竞争公司一下子蜂拥挤进这个行业，这个行业随后变得竞争激烈，再也无利可图。

还记得石油服务业（oil service）
[1]

的情况吗？你在招股说明书上只需要提到“石油”两个字就足够了，一听说是石油股票大家都会疯狂抢购，尽管他们对石油服务业的了解只不过是到加油站加过油而已。

1981年，我出席了在科罗拉多州举行的能源业大会的一次宴会，会上汤姆·布朗（Tom Brown）是特邀演讲嘉宾，他是汤姆·布朗有限公司（Tom Brown，Inc.）的主要股东和CEO，这是一家很受投资者追捧的石油服务公司，当时股价高达每股50美元。布朗先生在演讲中提到他自己的一位熟人声称已经卖空了布朗公司的股票（这意味着他赌布朗公司股票将会下跌），说完这些话，布朗先生对这位熟人卖空股票的行为进行了一番心理分析：“你一定是因为憎恨金钱才会卖空我们公司的股票。你会把汽车和房子都输个精光，只能一丝不挂地光着屁股去参加圣诞舞会。”布朗先生一再重复这些话时引起了大家的阵阵笑声，但是4年后，布朗公司的股票真的从50美元跌到了1美元，那位卖空股票的熟人一定会对他赚到的这一大笔钱欣喜若狂。如果真的有人会输得一丝不挂光着屁股去参加圣诞舞会的话，那么一定是那些预测这只股票将上涨而做多的投资者。如果他们能做到对这种热门行业中最热门的股票不闻不问，或者至少做过一些深入的研究，就有可能避免如此悲惨的下场。布朗公司几乎是一个空壳，只有一堆无用的钻井架、一些可疑的石油天然气田、一堆数量惊人的债务以及一张惨不忍睹的资产负债表。

20世纪60年代再没有一只股票能比施乐公司的股票更热门了。那时复印行业是一个神话般的行业，施乐公司则从上游到下游控制了整个复印行业，甚至“施乐”成了复印的代名词，这本应该意味着施乐公司有着良好的发展前景，很多分析师也都这样认为。1972年当施乐股价高达170美元时，他们断言施乐公司将会无限期地持续保持增长，但是随后日本佳能、IBM以及伊士曼·柯达公司都进入了复印行业，很快就有20家公司的复印机都能够像施乐一样复印出完全不同于原先潮湿文件的干爽整洁的文件。施乐公司对这种激烈的竞争非常惊恐，于是收购了与复印不相关的企业以进行多元化经营，但它却根本不懂得如何经营这些收购来的企业，结果多元化经营失败导致股价下跌了84%，但是施乐的那几家竞争对手也好不了多少。

20年来，复印行业已经发展成为一个规模很大的行业，行业需求从来没有下降过，而复印机生产企业却没有赚到什么利润，只能在激烈的竞争中苦苦挣扎。

与施乐公司股票糟糕的表现形成鲜明对比的是，菲利普·莫里斯公司的股票表现非常优异。菲利普·莫里斯公司是一家烟草公司，而在美国烟草行业是一个负增长的行业。在过去15年，施乐的股票从160美元下跌到了60美元，同期菲利普·莫里斯公司的股票却从14美元上涨到了90美元。年复一年，菲利普·莫里斯公司通过扩展海外市场、提高售价以及削减成本使得收益不断增加。由于拥有万宝路、Virginia Slims、Benson&Hedges、Merit等著名品牌，菲利普·莫里斯公司已经找到了自己的利基，而且负增长行业不会吸引大批竞争对手的进入。

9.2　小心那些被吹捧成“下一个”的公司

另一类我避而不买的股票是被吹捧成下一个IBM、下一个麦当劳、下一个英特尔，或者下一个迪士尼之类公司的股票。就我个人的经验而言，被吹捧成下一个的公司几乎从来都不会真正成为它的楷模那样卓越非凡的明星——不管是百老汇、图书畅销排行榜、全美篮球联赛还是华尔街都不例外。有多少次当你听说一名职业棒球运动员被称为下一个威利·梅斯（Willie Mays），或者一部小说被称为下一部《大白鲨》时，想一想什么时候看到过“第一名被淘汰出局而第二名却安然无恙”的情况呢？在股票上也存在着类似的情况。

事实上，当人们把某一只股票吹成是下一个什么股票时，这表明不仅作为后来模仿者的这家公司的股票气数已尽，而且那只被追随的楷模公司也将要成为明日黄花。当其他的计算机公司被叫做“下一个IBM”时，你可能会猜到IBM将会经历一段困难时期，事实上IBM后来的确陷入了困境。现在大多数的电脑公司都努力避免成为下一个IBM，这也许意味着目前身处困境的IBM反而在未来有可能变得前途光明。

Circuit City（以前的Wards公司）成为一家成功的电器零售商之后，出现了一系列被称作是“下一个Circuit City”的公司，包括First Family公司、Good Guys、Highland Superstores、Crazy Eddie以及Fretters。Circuit City的股票从1984年在纽约股票交易所上市交易至今上涨了4倍，不知它用什么方法避免了重蹈IBM的覆辙，而所有被称为“下一个Circuit City”的公司的股票市值都比最初下跌了59%～96%。

被说成是“下一个美国玩具反斗城公司”的是儿童世界（Child World），结果这家公司后来步履维艰；被说成是“下一个Price Club”的是仓库俱乐部（Warehouse Club），它的日子也不好过。

9.3　避开“多元恶化”的公司

那些盈利不错的公司通常不是把赚来的钱用于回购股票或者提高分红，而是更喜欢把钱浪费在愚蠢的收购兼并上。这种一心一意想要“多元化”的公司寻找的是具备以下特点的收购对象：①收购价格过于高估；②经营业务完全超出人们的理解范围。这两点毫无疑问会使公司在收购后发生的损失最大化，“多元化”的最终结果变成了“多元恶化”。

基本上每隔10年是一个轮回，公司似乎总是在两个极端之间进行折腾：一个10年是大量收购疯狂地进行多元恶化（这时公司花费数十亿美元进行令人兴奋的大收购），接下来的另一个10年则是疯狂地大量剥离，进行瘦身重组（这时那些当初兴奋地收购来的公司由于业绩表现并不令人兴奋而不得不远远以低于当初买入价格的价格卖掉进行剥离）。这种从兴奋地高价买入到失望地低价卖出的轮回现象就像人们把他们的帆船买来卖去一样。

这种频繁的收购后因失败而后悔，只好剥离，然后再收购、再后悔、再剥离的一连串折腾，只不过是一种转移支付，把财富从规模很大且现金充足的公司股东转移到被收购的小公司股东手里，因为这些大公司往往会以很高的价格进行收购，当然这种做法会受到小公司股东的热烈欢迎。我从来不明白大公司这么做的原因究竟何在，唯一可能的原因就是公司的管理层觉得收购小公司尽管成本高昂但过程却非常刺激、令人兴奋，而回购股票或者派发股息一点儿想象力也没有、毫无刺激可言。

可能心理学家应该分析一下这种情况，有些公司，跟有些人一样，就是享不了福而愿意自找罪受。

从投资者的角度来看，这种愚蠢的收购和“多元恶化”唯一能够带来的两个好处是：一是持有了被收购公司的股票；二是从那些由于“多元恶化”陷入困境而决定进行瘦身重组的公司中寻找困境反转型公司的投资机会。

“多元恶化”的公司案例如此之多，以至我几乎不知道该从哪个公司说起。美孚石油公司（Mobil Oil）曾经由于收购Marcor公司（Marcor Inc.）一度陷入“多元恶化”的困境，美孚石油公司对Marcor公司的零售业务并不在行，结果为此困扰了好几年。Marcor公司另一个主要业务是子公司Container Corporation的纸箱包装业务，后来美孚石油公司以一个极低的价格将其出售，赔了不少钱。在收购高级石油公司（Superior Oil）时出价太高又让美孚石油公司损失了好几百万美元。

从1980年石油价格上涨至最高点至今，美孚石油公司的股价只上涨了10%，而同一期间埃克森公司的股价却翻了一番。埃克森石油公司进行了收购Reliance电子公司（Reliance Electric）等几次时运不济但规模较小的收购，并成立了一家注定失败的风险投资公司，但除了这些之外，埃克森公司坚决拒绝多元化，一直坚持做好自己的主营业务。埃克森公司将多余的现金用来回购自家公司的股票，埃克森公司股东们的股票投资收益率要比美孚石油公司高多了。美孚石油公司的新管理层正在领导公司进行转变，1988年美孚石油公司卖掉了蒙哥马利沃德公司（Montgomery Ward）。

我在前面已经谈过吉列公司为了多元化进行的大量愚蠢收购。吉列公司不仅收购了药箱生产业务，还把业务多元化范围扩大到数字手表，然后它宣布把这些“多元恶化”带来的损失从账面上一笔注销。在别人还根本不知道一家大型公司涉足某项业务之前，这家公司就已经在解释它是如何从这项让它遭受损失的业务中摆脱出来的，这种情况在我的记忆中唯一只有这么一次。吉列公司进行了重大改革，最近已经改进了自己的经营策略。

通用磨坊食品公司（General Mills）经营范围包括：中国餐馆、意大利餐馆、牛排屋、帕克兄弟玩具（Parker Brothers toys）、Izod衬衫、自动洗衣店、钱币、邮票、旅行社、埃迪·鲍尔零售店（Eddie Bauer retail outlets）以及Footjoy鞋类产品等，这其中很多业务都是在20世纪60年代收购的。

从罗马帝国进行多元化将帝国版图扩张到整个欧洲及北非以来，20世纪60年代是“多元恶化”最风行的年代。在60年代几乎每一家受人尊敬的大公司都由于多元化收购导致经营恶化，当时那些最棒、最聪明的公司都相信它们既然可以管理好手中的业务，肯定也能管理好收购来的其他任何业务。

联合化学公司（Allied Chemical）除了厨房水槽之外什么业务都曾收购过，可能是因为事实上它过去已经在某地收购了一家生产厨房水槽的公司才没有再次重复收购这种业务。《泰晤士镜报》（Time Miror）也曾经“多元恶化”，默克公司也同样如此，但是这两家公司还比较及时地意识到了错误，都重新回归到自己的出版和制药主业。

美国工业公司（U.S.Industries）在短短一年之间就进行了300次收购，它真应该把自己称作“一天一家”（one-a-day）。碧翠丝食品公司（Beatrice Food）将经营范围从食品行业扩大到非食品行业，从那以后，它收购的业务扩大到无所不包。

这个疯狂的大收购时代在1973～1974年股市大崩盘时终于结束，那时华尔街才最终认识到，即使是最优秀、最聪明能干的管理人员也并不像人们所认为的那样才华横溢，即使是最有魅力的公司管理者，也不可能把他们收购来的所有“癞蛤蟆”都变成“青蛙王子”。

这并不是说凡是收购都是愚蠢的。在自家公司基本业务非常糟糕的情况下进行收购另寻发展之道就是一个非常好的策略。如果巴菲特死守纺织业务的话，我们现在就不会听到沃伦·巴菲特和他管理的伯克希尔哈撒韦公司如雷贯耳的大名了。同样的情况也发生在Tisches家族身上，他们开始是经营一家连锁影院（Loew’s），然后用赚来的钱收购了一家烟草公司（Lorillard），然后又用这家烟草公司赚来的钱收购了一家保险公司（CNA），再用赚来的钱收购了大量CBS（哥伦比亚广播公司）的股份。收购成功的技巧在于，你必须知道如何选择正确的收购对象，并且收购后能够对收购来的公司进行成功的管理。

我们来比较一下Melville和Genesco的不同情况，这两家公司都是制鞋商，一个是“多元优化”的例子，一个是“多元恶化”的例子（见图9-2）。30年前Melville公司几乎只局限于为其家族拥有的“Thom McAn”鞋店制作男鞋，随着公司开始在别的商店中租用卖鞋专柜，公司的销售收入不断增长，其中最著名的就是在凯玛特连锁超市设了销售专柜。当凯玛特连锁超市在1962年开始大规模扩张时，Melville的利润也很快爆发性地增长起来。积累了几年的鞋类折扣零售经验后，公司开始了一系列的收购行动，而且它总是能够在下一次收购之前先把上一次收购的公司经营得相当成功。1969年它收购了CVS，这是一家药品折扣零售公司；1976年，收购了Marshall’s，这是一家服装折扣零售连锁公司；1981年收购了Kay-Bee玩具公司。在此期间Melville把它的制鞋厂从1965年的22家减少为1982年的只剩1家。Melville这家以制鞋起家的公司一步步慢慢在摸索中成功地把自己转变成了一个进行多元化经营的零售商。

图9-2　Melville（MES）和Genesco（GCO）股票走势比较

与Melville公司不同的是Genesco公司在一系列疯狂的收购中走向了破产。从1956年开始，它先后收购了Bonwit Teller公司、Henri Bendel公司、Tiffany公司和Kress公司，然后它又涉足证券咨询业、男女珠宝行业、针织材料业、纺织业、牛仔服装业以及各种各样其他形式的零售批发业，并且这一期间它继续致力于制鞋业务。在1956～1973年的17年间，Genesco公司一共进行了150次收购，这些收购大大提高了公司的销售额，因此从账面上Genesco公司看起来变得非常强大，但是公司基本面却已经恶化得非常严重了。

Melville和Genesco公司发展战略的不同，最终体现为两家公司的收益和股价表现的很大不同。两只股票在1973～1974年的熊市期间都是大跌，但是Melville公司的收益一直在稳定地增长，使得股价后来不断反弹，到了1987年，Melville股票上涨了30倍。至于Genesco公司，1974年以后财务状况继续恶化，它的股票再也没能涨回来。

为什么Melville公司通过收购进行多元化发展取得了成功而Genesco公司却遭到失败了呢？问题的答案与一个叫做“协同作用”（synergy）的概念有很大的关系。协同作用是“把相关的业务组合成一个整体并使整体比部分运作得更好”，其实不过是“二加二等于五”理论的学名而已。

例如，根据协同效应理论可以推论，由于Melville公司已经在经营酒店和饭店业，因此它收购Big Boy连锁饭店是明智之举，收购向监狱和大学提供膳食服务的公司也同样如此（大学生会告诉你监狱膳食和大学膳食之间也存在很多“协同效应”），但是Melville公司对于汽车零件或者电子游戏业务究竟懂得多少呢？

在实践中，有时收购会产生协同作用，但有时却不会。吉列这家剃须刀的主要生产厂商，当它收购Foamy公司的刮胡泡生产线时，获得了一定的协同作用，但是当它收购洗发水、润肤露以及其他的化妆用品公司时却并没有形成协同作用。巴菲特的伯克希尔哈撒韦公司收购的公司从糖果店、家具店到报纸，几乎各种各样的公司都收购，这些收购创造了惊人的业绩，可以说，巴菲特的伯克希尔哈撒韦公司就是以收购为主营业务。

如果一家公司真的必须进行收购的话，我认为它最好是收购与自己的主业相关的公司，但是一般来说收购会让我感到十分紧张。那些现金充足而且感觉自己实力强大的公司在收购中存在这样一种强烈的趋势：收购出价过高，对收购的公司期望太高，而收购以后却管理不善。相比而言，我更愿意看到一次强有力的股票回购举动，因为这样的回购对股价来说会产生最纯粹的协同作用。

9.4　当心小声耳语的股票

我经常接到许多人的电话，向我管理的麦哲伦基金推荐买入一些稳健的公司，可是推荐完这只稳健公司之后，他们经常会压低自己的声音，就像女人说私房话透露一些个人秘密一样，再补充说道：“我想告诉你一只大黑马，这只股票可能对于你管理的基金来说市值规模太小了，但是对于你自己的股票账户来说绝对值得考虑。这家公司的业务前景简直太诱人了，它很有可能会成为一只非常赚钱的大牛股。”

这些都是一旦冒险成功将获得巨大回报但成功机会非常微小的高风险股票，也被叫做“小声耳语的股票”，往往给投资人讲述一个具有爆炸性效应的故事。当我听到这些小声耳语的股票时，肯定你的邻居们也听到了这些小声耳语的股票，这些小声耳语讲述的都是这些公司非常神奇的业务：出售能够治疗椎间盘疼痛的番木瓜汁衍生物（Smith Labs公司）、包治百病的草药、高技术材料、从牛身上提取出来的单克隆抗体（Bioresponse公司）、各种具有神奇作用的添加剂以及违反了物理定律的突破性新能源发现。通常人们小声耳语的这些公司都即将要成功地解决最近整个国家面临的大难题：石油短缺、吸毒、艾滋病，它们的解决之道要么是匪夷所思得让你无法想象，要么就是非常复杂得让你无法搞懂。

我最喜欢举的例子是KMS工业公司，从其1980～1982年的年报可以看出这期间它曾从事生产“非晶体硅光电材料”，1984年它将重点放在了生产“视频多路复用器”以及“光纤探针”上，1985年它决定开发“用化学驱动球体内爆法进行材料处理”，1986年又全力开发“惯性约束聚变”
[2]

、“激光激发冲击压缩”以及“可视免疫诊断分析技术”。在此期间，这家公司的股票从每股40美元下跌到了每股2.5美元，只是因为进行了一次8股缩为1股的缩股之后才没让它的股价下跌到只有几分钱的悲惨命运。前面提到的Smith Labs公司的股价也从25美元下跌到了只有1美元。

Bioresponse公司的高级管理人员首先到波士顿首次拜访了我，后来我去参观了Bioresponse公司设在旧金山的总部，它的办公室位于旧金山一个相当破旧的街区的顶楼上（这应该看做是一个公司管理层十分节约的好信号），办公室的一边坐的是公司高级管理人员，而另一边就是公司饲养的母牛。当我同公司的总裁和财务人员交谈时，穿着实验室工作服的技术人员正忙着从牛身上提取淋巴液，这是一种替代通常从老鼠身上提取淋巴液的低成本做法。从两头牛身上提取的淋巴液就足以制造出整个国家所需要的胰岛素了，每一克牛淋巴液可以用来进行100万次诊断实验。Bioresponse公司正被几家证券公司紧密追踪，并且Dean Witter、蒙哥马利证券（Montgomery Securities）、Furman Selz以及J.C.布拉德福（J.C.Bradford）都已经推荐了这只股票。1983年2月在这家公司增发新股时我以每股9.25美元的价格购买了它的股票，它最高曾上涨到16美元，但现在这家公司已经坠入深渊、无可救药，幸运的是我及早卖出只赔了一点儿钱。

人们对这些股票的小声耳语有种催眠作用，很容易让你轻信，通常这家公司所讲的故事有一种情绪感染力让你容易意乱情迷，这就像听到十分诱人的“咝咝”声响让你直流口水却根本没有注意到只有声响却没有牛排在烤。如果你和我都购买了这种股票，那么我们都得去做兼职才可能弥补在这种股票上的投资损失。在这种股票下跌变成垃圾股之前，可能会首先上涨一下，但是从长期来看，我所购买的每一只这种小声耳语的股票都让我赔了不少钱，以下是其中一些我惨遭失败的股票投资案例。

神奇世界（Worlds of Wonder）、比萨时代剧院（Pizza Time Theater，后来Chuck E.Cheese买下了这个农场）、马铃薯公司（One Potato，Two）、国家卫生保健中心（从每股14美元跌到了50美分）、太阳世界航空公司（Sun World Airways）（从每股8美元跌到了50美分）、阿尔汗布拉矿产公司（Alhambra Mines，）（太糟了，它从来就没找到过一个像样的矿藏）、MGF石油公司（现在它的股票成了股价只有几美分的仙股）、美国外科中心（它确实很需要病人！）、Asbetec工业公司（Asbetec Industries，它的股票现在每股只有1/8美元）、美国太阳能之王公司（Solar King）（我在粉单市场公司名单上发现了它的名字
[3]

）、遥控电视公司（televideo）（一败涂地）、Priam公司（我本应该远离磁盘驱动器行业）、向量制图微型计算机公司（Vector Graphics Microcomputers）（我本应该远离微型计算机）、GD瑞斯快餐连锁公司（GD Ritzys）（经营快餐食品，但是它可绝非是麦当劳这样的好公司）、集成电路公司（Integrated Circuits）、Comdial公司以及Bowmar公司。

这些一旦冒险成功将获巨大回报但成功机会非常微小的高风险股票的共同特点是它们都让你赔上一大笔钱，除了这一事实以外，另一个共同特点就是吹牛吹破天，却根本没有什么实质内容，这也正是那些被人们小声耳语的股票的本质。

对于这种小声耳语的股票，投资者根本不必再费事计算公司每股收益等财务指标，因为这种公司往往没有任何收益。投资者也不需要计算市盈率，因为公司没有收益也就不存在市盈率。但是这种公司有的是显微镜、博士、公众很高的期望以及发行股票所获得的大笔现金。

我总是尽量提醒自己（显然往往并不成功），如果公司的前景非常美好，那么等到明年或者后年再投资仍然会得到很高的回报。为什么不能暂时不投资，等到公司有了良好的收益记录可以确信其未来发展很好时再买入它的股票呢？当公司用业绩证明自己的实力以后，仍然可以从这只股票上赚到10倍的回报，当你对公司的盈利前景有所怀疑时，看一段时间再做投资决定也不迟。

对于这种令人心潮澎湃的一旦冒险成功将获得巨大回报但成功机会非常微小的高风险的股票，投资者的心理压力在于，觉得必须在首次公开发行（IPO）时买入，否则后悔也来不及了，但是这种观点事实上很少情况下是正确的，虽然偶然几次提前申购新股确实可以让你在上市的第一天就可以获得惊人的回报。1980年10月4日，基因技术公司（Genentech）的股票以35美元的价格上市发行，就在同一天下午，一度上涨到最高价位89美元，然后收盘于71.25美元。麦哲伦基金公司配售到了一小部分该公司股票（在热门新股发行时并非总是能够配售到股票）。在苹果电脑公司的股票上我赚得更多，因为那次我想买多少就买多少，在它上市第一天我就把全部股票卖掉得到了20%的高回报。我之所以能够大量购买苹果电脑公司的新股，是因为马萨诸塞州认为这家公司的股票投机性太强，所以在它上市前一天规定只有富有经验的投资机构才能购买它的股票。直到苹果公司业务崩溃变成了一家困境反转型公司后，我才又一次购买了它的股票。

新成立的公司首次公开发行股票的投资风险非常大，因为这些股票未来上涨的空间非常有限。尽管我也购买过一些一直表现良好的新股（我买的第一只首次发行新股联邦快递后来上涨了25倍），但是我可以说，这种首次发行的新股4只股票中有3只的长期表现都十分令人失望。

但是那些从其他公司中分拆出来独立上市的公司首次公开发行的股票让我赚了很多钱。美国玩具反斗城公司就是其中之一，租车代理公司和Safety-Kleen公司也属于这种公司。这些公司其实都是一些有着相当长的经营历史的成熟公司，你可以像研究福特公司或者可口可乐公司那样来研究它们的经营历史情况。

9.5　小心过于依赖大客户的供应商公司股票

如果一家公司把25%～50%的商品都卖给了同一个客户，这表明该公司的经营处于十分不稳定的状态之中。SCI Systems公司（不要把它与经营殡仪馆的SCI公司弄混了）管理良好，是IBM计算机的主要零部件供应商，但是你无法预料IBM何时会自己生产所需的配件或者变得不需要这种配件也照样能够生产，因此取消与SCI的供应合同。如果失去某一个重要客户会给一家供应商公司带来毁灭性的灾难，那么我在决定是否购买这只股票时就会非常谨慎。像Tandon公司等磁盘驱动器公司就是因为过度依赖少数几家大客户总是处在合同取消大灾难的边缘。

除了取消合同的风险之外，大客户还拥有很大的谈判优势可以逼迫供应商降价和提供其他优惠，这将会大大压缩供应商的利润空间，因此购买这种过于依赖大客户的供应商公司的股票几乎不可能获得很大的投资成功。

9.6　小心名字花里胡哨的公司

对于投资者来说，施乐公司没有起一个像大卫干式复印机（David’s Dry Copies）这样普通平凡的名字实在是太糟了，因为果真如此的话更多的投资人就会以怀疑的态度来认真分析这家公司了。一家好公司的名字单调乏味，最初会让投资者闻而远之，而一家资质平平的公司如果名字起得花里胡哨却可以吸引投资者买入，并给他们一种错误的安全感。只要公司的名字里有“高级”“主要”“微型”等字样，或者公司的名字中有一个“x”，或者是用首字母组成的神秘缩写词，就会让投资者一见钟情。UAL公司把名字改成Allegis是为了吸引如今追赶时髦的投资者。瓶盖瓶塞封口公司（Crown，Cork，and Seal）没改名字实在是太好了，如果它听从公司形象顾问的建议把名字改成CroCorSea，肯定从公司刚开始上市就会吸引一大批的机构投资者密切跟踪，那么业余投资人就根本没有机会低价买入了。

[1]
油田勘探、测井、钻井、工程建设等技术含量最高的业务，在国际上被普遍称为“oil service”，即石油服务业。——译者注

[2]
惯性约束聚变（Inertial Confinement Fusion，ICF），也被称做脉冲性聚变（pulsed fusion），利用激光或者粒子束来照射小燃料球产生超高温，生成比磁约束聚变时密度更高1万亿倍的离子浆，从而产生聚变。由于这种反应时间非常快，不必要强磁场束缚它们，小燃料球自身的惯性就可以维持热度足够长的时间来进行反应。——译者注

[3]
Pink Sheets，粉单市场，由私人设立的全国行情局，于1911年成立，为未上市公司证券提供交易报价服务，需指出的是全国行情局并没有监管权，Pink Sheets的监管也是由美国证券交易委员会、NASD负责。——译者注

第10章　收益，收益，还是收益

让我们假设你注意到了Sensormatic公司，正是这家公司发明了商店用来防范偷窃的智能价格标签以及蜂鸣器报警系统，1979～1983年间公司业务量持续增长，股价从每股2美元上涨到了每股42美元。你的股票经纪人告诉你说这是一家小公司，但却是一家快速增长型公司。或者你可能已经检查了自己的投资组合，发现自己持有两只稳健型公司的股票和三只周期型公司的股票。你在多大程度上能够确定Sensormatic公司股票或者你手中的其他任何一只股票肯定会上涨？如果你打算买入Sensormatic公司的股票，那么你应该用什么样的价格买入才算合理呢？

其实这时你要问的根本问题是：是什么因素使一家公司具有投资价值？为什么这家公司未来的价值会比现在的价值更高？关于以上问题的解释有很多理论，但我个人认为，最终还是归结为两点：收益和资产，尤其是收益。有时要经过数年时间股价才能调整到与公司真实价值相符的水平，有时股价低于价值的时间持续得如此之久，以至于投资者怀疑这种价格是否还会最终回归于价值。股票价值最终将会决定股票价格，或者说至少有相当多的案例表明坚信价值决定价格是值得的。

基于收益和资产来对公司股票的价值进行分析，与你打算购买当地的一家自助洗衣店、药店或者公寓时对这些资产的价值所做的分析没什么不同。尽管有时容易忘记，但是我们必须牢记，一股股票绝非一注彩票，一股股票代表着对一家公司的部分所有权。

你还可以换一种方式来思考收益和资产。假设你自己就是一个公司的股票，你的收益和资产将决定投资者愿意为购买你的行动创造的全部收益中的一部分所支付的价格。像评估通用汽车公司一样评估你自己的价值，这是一项很有启发的投资练习，这样做有助于你在投资的调查分析阶段抓住问题的关键。

如果你决定进行破产清算然后停止经营，那么你的资产应包括以下所有项目：房地产、汽车、家具、衣服、地毯、游艇、工具、珠宝、高尔夫球杆以及其他所有能作为家庭旧货大甩卖中出售的东西。当然，你还得减去所有未偿还的抵押贷款、留置权、汽车贷款、其他从银行、亲朋或者邻居处借的贷款、未付清的账单、借据、玩扑克牌欠下的赌债等。资产减去负债后所得的结果为正数，就是你的净资产，或者是账面价值，或者是财富净值（net economic worth）（如果所得结果为负数，你就得按照《破产法》第11章条款的规定申请破产保护了）。

只要你还没有破产清算以致要把所有的东西廉价变卖掉用来向债权人清偿债务，那么除了净资产价值以外，你本身还代表着另外一种价值：挣取收入的能力。在你的工作生涯里，你可能会为家里带来数千、上万或者数百万美元的收入，这取决于公司给你支付的薪水高低以及你的工作努力程度。这和投资一样，不同的人的收入以复利形式最终累积成的财富总额存在着巨大的差别。

既然你能够想到自己本身还代表着换取收入的盈利能力价值，那么你可能也会想着把自己归为我们前文提到过的6种类型股票中的某一类。在派对聚会上也许把不同的人按照6种基本股票类型进行分类是一种相当有趣的游戏。

那些从事的工作比较稳定但薪水很低并且升职机会相当有限的人属于缓慢增长型，这种人相当于美国电力公司这类的电力公司，图书管理员、中小学教师和警察都属于缓慢增长型股票。

那些工作薪水丰厚、升职前景明朗的人，例如公司里的中层管理人员，就属于稳健增长型，相当于打工族中的可口可乐公司和Ralston Purinas公司。

那些在较短的时间抓住机会赚上一大笔钱然后在其余不挣钱的很长一段时间里依靠这笔收入精打细算过日子的人，例如农民、酒店和度假胜地的服务员、回力球运动员、经营夏令营的商人以及圣诞树的销售商，就属于周期型。记者和作家也大致属于“周期型”，但是他们有可能财富陡增从而使他们成为潜在的快速增长型股票。

依此类推，那些自己根本不是依靠劳动为生而依靠家族财富生活的人属于像金矿股票和铁路公司股票一样的隐蔽资产型，例如那些饱食终日无所事事的家伙、拥有信托基金的男男女女、大地主、锦衣玉食的富贵人家以及其他诸如此类的人。

那些街头流浪儿、无家可归者、穷困潦倒者、破产者、被解雇者以及其他失业者，只要他们继续奋斗和进取，他们就有可能成为困境反转型。

演员、发明家、房地产开发商、小企业家、运动员、音乐家和罪犯都是潜在的快速增长型。这类人失败的可能性比稳健增长型要高，而一旦这些属于快速增长型的人成功了，他们的收入可能会在一夜之间增长10倍、20倍甚至100倍，使他们成为相当于Taco Bell或者Stop&Shop的明星一族。

当你购买快速增长型公司的股票时，你实际上是在赌这家公司将来赚到更多的钱的概率更大。思考投资于成立不久的Dunkin’Donuts公司时就像你要投资于著名影星哈里森·福特一样，而投资于可口可乐公司时就像投资于一位收入稳定上升的公司律师一样。当哈里森·福特在洛杉矶还是一位到处游荡找活干的木匠的时候，投资类似于可口可乐公司一样稳健成长的公司律师似乎更明智，但是看一下福特先生主演了《星球大战》等大获成功的电影之后他的收入发生的巨大变化你就不会这样想了。

执业律师不可能一夜之间收入增长10倍，除非他打赢了一场很大的离婚官司。但是一边干着清除船底藤壶贝壳
[1]

的粗活一边抽空写小说的人却有可能成为下一个海明威（在你做投资之前一定要读读海明威的小说）。所以投资者希望寻找前景看好的快速增长型公司，并不断抬高这种股票的价格，即使这种公司目前根本没有任何收益，或者收益少得与股价相比简直微不足道，也毫不在乎。

在任何一张股票价格走势线和收益线并列的股票走势图上你都可以看出收益的重要性到底有多大。大多数证券公司都有这种股票走势图手册，经常翻阅股票走势图手册会对你有所启发。将走势图一张一张翻看下去你会发现，股票的价格线与收益线的波动是并驾齐驱的，如果股票价格线的波动偏离了收益线，它迟早还会回到与收益线相一致的趋势上。

人们可能会关心日本人和韩国人在做什么来影响股票，但是最终决定一只股票命运的还是收益。人们可能会把赌注押在股票短期波动上，但从长期来看公司收益的波动最终决定了股价的波动。当然你会发现有时也有例外发生，但是如果你仔细观察自己持有股票的走势图，你就会发现我所描述的股票价格随着每股收益波动而波动几乎是一个普遍规律。

过去10年我们经历了经济衰退与通货膨胀以及石油价格的大幅波动，但不管经济生活发生了什么变化，股票价格一直在随着收益波动而波动。看一下陶氏化学公司的股票走势图（见图10-1），在图中你会看到：当收益增长时，股票的价格也在跟着上涨。1971～1975年和1985～1988年间该公司的股价随着收益的持续增长而上涨。在这两个时期之间，也就是从1975～1985年，陶氏化学公司的收益起伏不定，与此相应股票价格波动也起伏不定。

图10-1　陶氏化学公司（DOW）

我们再来看一下雅芳公司的情况（见图10-2），随着公司收益持续增长，这家公司的股价从1958年的3美元上涨到了1972年的140美元。由于市场对这家公司未来发展非常乐观，把股价推高到远远脱离收益能力的水平。到了1973年人们对这家公司未来的幻想终于破灭。随着公司收益的狂跌，其股价也相应狂跌，人们本来早就应该预见到这种情况的发生。《福布斯》杂志在雅芳股票崩溃10个月之前就已经在一篇封面文章中向所有投资者发出了警告。

图10-2　雅芳公司（AVP）

再看一下Masco公司（Masco Corporation）的情况，由于该公司研制开发了单柄球阀水龙头，所以从1958～1987年的30年间，无论是战争还是和平，无论是通货膨胀还是经济衰退，它的收益都在持续增长，随着公司收益上涨了800倍，股价上涨了1300倍，这可能是资本主义历史上最伟大的一只股票了。对于一个创业时以Masco螺钉制品（Masco Screw Products）这样可笑的名字命名的公司，你怎么能想象到它竟会创造出如此惊人的投资回报呢？只要公司的收益不断增长，就不会有什么能够阻止股价不断上涨。

再看一下Shoney’s公司的情况，它是一家连锁餐馆公司，其收益连续116个季度（29年）一直保持持续增长，这样的收益记录几乎没有其他任何一家公司可以与之匹敌，自然而然，其股票价格也随之持续上涨。正如你在该公司的股票走势图上看到的（见图10-3），在为数很少的几次股票价格涨幅超过公司收益涨幅时，股票价格很快就回落到与收益相符的水平上了。

图10-3　万豪国际酒店集团公司（MHS）、SHONEY’S公司（SHON）和LIMITED公司（LTD）

再看一下另一只大幅上涨的股票万豪国际酒店集团公司的股票走势图（见图10-3），也可以看到同样的情况。再看一下The Limited公司的情况，20世纪70年代后期，当它的收益停滞不前时，其股价也相应停滞不前，后来当收益重新飞涨时，股价也跟着重新飞涨了起来，但是在1983年和1987年当股票价格偏离公司收益时，其股价在短期内出现了大跌。在1987年10月的市场崩溃中，无数股价相对于收益过度高估的股票都出现了同样的大跌。

（判断股票价格是不是被高估的快捷方法就是比较股票价格走势线与收益线是否相符。如果你购买的是大家都十分熟悉的那些增长型公司，例如Shoney’s、The Limited、万豪国际酒店集团公司，你在股票价格线低于收益线时购买它们的股票，在股票价格线远高于收益线时卖掉它们的股票，那么你大赚一笔的成功概率就相当大。（对于雅芳股票来说这种操作绝对非常成功！）我并不是非得要提倡按照这种方法进行投资操作，但我实在想不出比这更好的投资策略了。）

10.1　著名的市盈率（P/E）

对收益进行的任何严肃认真的讨论，都会涉及到每股市价与每股收益的比率（price/earnings ratio），也被称为本益比（p/e ration），或市盈率倍数（priceearning mutiple），或者简称为市盈率（P/E）。市盈率是用来描述股价和收益之间关系的一个简单的数字指标。大多数重要报纸的每日股票行情表中都会列出每一只股票的市盈率，就像表10-1的《华尔街日报》这样。

表10-1　《华尔街日报》所列市盈率

跟收益线的作用相似，市盈率也是一个十分有用的指标，用来判断股票价格相对于公司潜在盈利能力是高估、合理，还是低估。

（有时，报纸上所列的市盈率可能会高得离谱，这通常是因为公司在账面上当期的短期收益中冲销了一笔长期损失，这样一来公司的收益就会大幅缩水。如果市盈率看起来异乎寻常，你可以请经纪人为你解释一下原因。）

例如在今天的《华尔街日报》上，我看到凯玛特公司股票的市盈率是10倍，计算时用的是股票当前的价格（35美元），然后除以公司前12个月或者前一个财政年度的收益（在这个例子中每股收益是3.50美元），用35除以3.50就能得出这家公司市盈率为10倍。

市盈率可以看做是一家上市公司获得的收益可以使投资者收回最初投资成本所需的年数，前提当然是要假定公司每年的收益保持不变。假如你用3500美元购买了凯玛特公司100股的股票，目前该股票的每股收益是3.50美元，因此你购买的100股股票1年后应该获得的收益为350美元，而你最初的投资（3500美元）需要10年的收益才能完全收回，但是如果你知道股票的市盈率倍数，那么你根本不用进行上述计算就可以得出答案，一看凯玛特股票的市盈率为10倍，你马上就知道收回最初投资需要10年时间。

如果你购买一只股票的股价是收益的两倍（即市盈率为2倍），那么只要2年后你就能用获得的公司收益挣回最初的投资，但是如果一只股票的股价等于收益的40倍（即市盈率为40倍），你就必须等待40年的时间才能用获得的公司收益收回最初的投资成本，到那时你可能已经变成老爷爷或老奶奶了。既然周围有这么多低市盈率的股票，为什么还有人会买高市盈率的股票呢？这是因为他们想在伐木场的工人中间找到未来的著名影星哈里森·福特。公司收益并非一直固定不变，就像人们的收入一样。

有些股票的市盈率是40倍，而其他股票的市盈率只有3倍，这种情况表明那些以很高的市盈率买入股票的投资者愿意拿出很多钱来“赌”公司的未来收益状况将会大大改善，而与此同时对于那些只愿以很低的市盈率来买入股票的投资者则认为这些公司的发展前景相当值得怀疑。看看报纸，你一定会吃惊地发现，不同股票之间市盈率的高低差别非常巨大。

你也会发现缓慢增长型公司的股票市盈率趋于最低，而快速增长型公司股票的市盈率趋于最高，周期型公司股票的市盈率则介于两者之间。如果你按照上面讨论过的股价波动取决于收益波动的逻辑推断，情况本来就应该是这样。公用事业公司股票的平均市盈率（最近这段时间是7～9倍）低于稳定增长型公司的平均市盈率（这段时间是10～14倍）；相应稳定增长型公司股票的平均市盈率又低于快速增长型公司的平均市盈率（14～20倍）。一些专门寻找便宜货的投资者认为不管什么股票只要它的市盈率低就应该买下来，但是这种投资策略对我来说没有什么意义。我们不应该拿苹果与桔子相比，因此对于陶氏化学公司股票而言明显偏低的市盈率，对于沃尔玛公司股票而言却并非如此。

10.2　对市盈率的进一步讨论

要全面讨论不同行业以及不同类型公司股票的市盈率，恐怕需要占用整整一本书的篇幅，这样一来就没有人愿意读下去了。拘泥于市盈率固然很傻，但是完全不理不睬市盈率也不应该。你的经纪人可能会成为你分析市盈率的最佳信息渠道，你可以问问他你持有的股票的市盈率是高于、低于，还是接近于行业平均市盈率水平？有时你会听到他说：“这家公司的股价低于行业平均水平”，这句话意味着这家公司的市盈率偏低了。

经纪人也可以给你提供公司股票市盈率的历史记录，这种信息从标准普尔上市公司报告中以及从证券公司那里都能找到。在购买一只股票之前，你可能希望追踪了解一下这家公司最近几年的市盈率，以便大致判断正常的市盈率水平应该是多少（当然，新成立的公司历史太短，根本没有几年的历史市盈率记录）。

例如，如果你要购买可口可乐公司的股票，那么看一下你现在相对于公司收益水平所支付的股价，再看一下别人过去相对于公司收益水平支付的股价，比较你和别人支付的股价是否相当，这对于你进行投资决策会很有帮助。在进行比较时，市盈率可以告诉你一个大致的答案。

（在绝大多数大型图书馆以及证券公司那里都可以找到《价值线投资调查》（Value Line Investment Survey），这本书是查找市盈率历史数据的另一个很好的来源。事实上，业余投资者必须知道的所有投资相关数据都可以在《价值线投资调查》上找到，这本书在投资中对你的帮助仅次于你所聘请的私人证券分析师。）

即使关于市盈率你什么都记不住的话，你也一定要牢记一点：千万不要买入市盈率特别高的股票。只要坚决不购买市盈率特别高的股票，就会让你避免巨大的痛苦与巨大的投资亏损。除了极少数例外情况，特别高的市盈率是股价上涨的障碍，正如特别重的马鞍是赛马奔跑的障碍一样。

如果一家公司的市盈率非常高，那么未来它的收益必须持续保持令人难以置信的高增长速度，才能维持投资者过去为其支付的高股价。1972年尽管麦当劳本身的运营还像过去那样优秀，仍然称得上是一家伟大的公司，但是它的股价却被投资者哄抬到每股75美元，市盈率高达50倍。由于麦当劳公司的收益增长根本不可能达到投资者如此之高的预期水平，导致它的股价从75美元大跌回到了25美元，它的市盈率也相应又回到与实际情况更为相符的13倍。股价大跌并非是由于麦当劳公司本身的运营出了什么错，只不过是由于1972年每股75美元的股价实在是太过于高估了。

如果说麦当劳公司的股价算是被高估了，那么我们再来看一下20世纪60年代后期一只热门股Ross Perot的EDS公司（Electronic Data Systems，EDS）股票的情况。当我看到一家证券公司撰写的有关这家公司的研究报告时，我简直不敢相信自己的眼睛。这家公司的市盈率竟然高达500倍！这意味着即使EDS公司的收益保持不变，你也要花上5个世纪（500年）的时间才能把你的最初投资收回来。不仅市盈率高得让我难以置信，而且更让我吃惊的是写这篇报告的分析师竟然认为这个市盈率还是比较保守的，因为EDS公司股票市盈率应该能够达到1000倍。

如果在亚瑟王在英格兰的大地上漫游的时候你就已经购买了市盈率为1000倍的股票，并且这家公司的收益一直保持不变，那么直到现在经过1000年后你也只不过是刚刚收回你最初投入的资本，却根本没有获得任何投资收益。

我当时真应该把这篇研究报告收藏下来，把它挂在我办公室的墙壁上，然后再将另一家证券公司送给我的一篇研究报告与它并排挂在一起，这一份研究报告上面写道：“由于这家公司最近已经申请破产，所以我们把这只股票从我们的股票推荐买入名单上清除掉了。”

其实在随后的几年里，EDS公司的业绩表现都非常优秀。收益和销售收入都以惊人的速度增长，并且它做的每一件事情都获得了巨大的成功，但其股票的市场表现却是另外一回事了。1974年，EDS的股价从40美元暴跌到了3美元，这并不是因为公司经营管理上出现了重大失误，而是因为它的股价被过度高估，而且高估的严重程度达到我简直闻所未闻的程度。你经常会听到有人说，一家公司未来的业绩表现已经提前反映在其股价之中了，果真如此的话，那么购买EDS公司股票的投资者就是把这家公司从此之后直到永远的业绩表现都提前反映在他们所支付的过高股价之中了，后面我们会对EDS公司进一步讨论。

当雅芳公司的股票上涨到每股140美元时，它的市盈率达到了64倍，当然这一数值要远远低于EDS公司股票500倍的市盈率，但是非常重要的一点是，雅芳公司是一家规模非常庞大的公司。即使对于一家小公司来说，要创造出很高的收益增长率，以证明高达64倍的市盈率相对合理，也算得上是一个商业奇迹了。对于像雅芳这样一家年销售额超过10亿美元的规模巨大的公司来说，要支撑64倍的高市盈率，每年就必须要销售出去价值几千亿美元的化妆品和护肤品。事实上，有人计算过，如果雅芳要维持64倍之高的市盈率，那么这家公司的收入就必须超过美国整个钢铁工业、石油工业以及加利福尼亚州的收入总和，这已经是最最理想的情况了，但也只不过是能够让那些以64倍市盈率的高价买入的投资者收回成本而已。这家公司实际上能销售出多少护肤品和古龙香水呢？事实上，雅芳公司的收益不但根本没有增长，反而下降，在1974年股价也直线下跌到每股18.625美元。

同样的情况也发生在宝丽来公司（Polaroid）身上。宝丽来公司也是一家业绩表现非常稳定的公司，拥有32年的辉煌历史，但后来股价却在短短18个月里就大跌了89%。1973年这家公司的股价为每股143美元，但是到了1974年却下跌到只有每股14.125美元，1978年又反弹到每股60美元，后来又开始下跌，1981年只有每股19美元。1973年宝丽来公司在最高价位时市盈率高达50倍，它的市盈率之所以如此之高，是因为投资者预期宝丽来新推出的SX-70型照相机将会非常畅销，能够为公司创造惊人的收益增长，但是由于这种新型照相机和胶卷的定价都太高了，并且在使用操作上也存在问题，消费者很快就对这种新型照相机失去了兴趣。

另外，投资者对宝丽来公司的期望非常不切合实际，因为即使SX-70型照相机大获成功，宝丽来公司也必须至少向每个美国家庭出售4台这种照相机，才能使它的收益增长足以支撑50倍之高的市盈率。即使这种新型照相机本身大获成功也很难维持如此之高的股价，更何况事实上这种新型相机所取得的销售业绩只不过平平而已，它的表现远不如预期的这个坏消息一下子到处传播开来，股票大跌也就在所难免了。

10.3　股市整体的市盈率

一家公司股票的市盈率并非独立存在，而是相互依存。所有上市公司的股票共同组成了一个整体，作为这个整体的股票市场本身也有一个自己的市盈率。股票市场整体的市盈率水平对于判断市场整体上是被高估或是低估是一个很好的风向标。我知道我已经建议大家根本不要理会整个市场的走势，但是当你发现有一些股票的价格相对于其收益水平明显已经上涨到非常不合理的高度时，很可能市场上大多数股票的价格相对于其收益水平也已经上涨到非常不合理的高度。1973～1974年的股市大跌之前整个股市就属于这种情况，同样在1987年的股市暴跌前同样属于类似的情况（尽管这一次与前一次的高估程度并不相同）。

在最近这次持续5年的大牛市中（1982～1987年），你可以看到股票市场整体的市盈率逐渐从8倍左右上升到了16倍，这表明在公司收益不变的情况下，投资者在1987年为所有上市公司同等的收益水平所支付的价格是其在1982年时所支付价格的两倍，这是一个投资者本来应该注意到的大多数股票已经过于高估的警告信号。

利率水平对市盈率水平有着很大的影响，这是由于在利率较低时，债券的投资吸引力降低，投资者愿意在购买股票时支付更高的价格。但是除了利率之外，在牛市市场中形成的令人难以置信的乐观情绪能够把市盈率哄抬到一个令人匪夷所思的水平，比如EDS公司股票市盈率达到了500倍，雅芳公司股票市盈率达到了64倍，宝丽来公司股票市盈率达到了50倍。那时，快速增长型公司的市盈率上涨到了一个高入云霄虚无飘渺的高度，而缓慢增长型公司的市盈率也涨到了在正常情况下快速增长型公司才具有的市盈率水平，在1971年整个市场的平均市盈率上涨到了20倍的最高点。

任何一位稍微了解一点儿市盈率的投资者都应该能够看出股市整体达到如此之疯狂的高市盈率水平是极不正常的，我真希望当时他们当中能有人告诉我这一点。1973～1974年，股市经历了自20世纪30年代大萧条以来最剧烈的一次暴跌，使整体市盈率水平得到修正后回归于正常水平。

10.4　未来收益如何预测

公司未来的收益是多少？分析股票难就难在这个问题上。如何预测公司的未来收益呢？根据公司目前的收益水平进行的最佳预测就是根据经验对这只股票的定价是否合理做一个大概估计。如果你确实根据公司当前的收益水平分析公司股价是否合理，那么你就永远不会在市盈率为40倍时购买宝丽来或者雅芳公司的股票，你也永远不会为百时美、可口可乐或者麦当劳的股票支付过高的买入价格。然而你真正想知道的并不是当前的收益是多少，而是公司下个月、下一年或者下一个10年的收益将会是多少。

毕竟投资者都假设公司收益未来将会不断上涨，每一只股票的价格之中都包含着公司收益将会不断增长的假设。

一批又一批的证券分析师和统计学家都在向解决如何准确预测公司未来收益这个问题发起冲击，但是你随便拿起一本最近的财经杂志都可以看到他们的预测往往是一错再错（在文章中与“收益”二字相连的最常出现的词就是“出乎意料”）。在此我批评这些投资专家并不代表我认为业余投资者能够独立成功地预测收益或者收益的增长率。

一旦你开始认真分析公司未来的收益，你就会在面临以下情形时变得犹豫不决：一方面是有些公司尽管收益增长股价却仍然下跌，这是因为专业证券分析师和他们的机构投资者客户本来预测的收益更高，而公司的实际收益增长并没有达到他们预期的水平；另一方面有些公司收益下降股价却仍然上涨，这是因为专业证券分析师和他们的机构投资者客户本来预测的收益会更低，而公司的实际收益下降得并没有他们预期下降得那么多。但这些只不过是短期的反常情况，尽管如此，看到这些反常情况的投资者们仍然会感到内心严重受挫。

虽然你不能准确预测公司的未来收益，但至少你可以了解一下公司为提高收益所制定的发展计划，然后你就可以定期查看公司对这些计划实施后是否真的有效地提高了收益水平。

一家公司可以用5种基本方法增加收益
[2]

：削减成本，提高售价，开拓新的市场，在原有市场上销售出更多的产品，重振、关闭或者剥离亏损的业务。这些都是投资者在分析一家公司未来发展前景时应该调查研究的关键之处。如果你的职业或生活让你在分析一家公司业务上具备了独特的优势，那么在调查研究以上这些方面时这种独特优势会最有帮助。

[1]
藤壶：一种蔓足亚纲的海洋甲壳类动物，成年期形成硬壳且固着在没入水的表层，如岩石和船底。——译者注

[2]
一些人容易把我们在本章中讨论的收益（earning）与股息（dividend）混淆在一起。公司的收益是每年的收入扣除所有费用支出和税收后的税后利润。股息是公司按照股东持股的份额定期派发给股东的那一部分利润。一家公司可能尽管获得了巨大的税后利润却一分股息也不向股东派发。

第11章　下单之前沉思两分钟

第一步，你已经弄清了自己所研究的公司股票究竟是属于缓慢增长型、稳定增长型、快速增长型、困境反转型、隐蔽资产型、周期型公司股票这六种类型中的哪一种。第二步，根据股票的市盈率倍数，你可以大致估计一下，这只股票目前的价位水平相对于公司不久的将来发展前景来说是低估还是高估了。接着第三步是要尽可能详细地了解公司正如何经营运作以使公司业务更加繁荣，增长更加强劲，或者实现其他预期将会产生的良好效果，这就是我们最想要了解的公司未来发展的“故事”。

除了隐蔽资产型公司（你只管耐心抱牢这种公司的股票等着别人来重新发现这种公司拥有的房地产，或者石油储备，或者电视台等隐蔽资产的真正价值）之外，对于其他类型的公司，你必须寻找到能够推动这些公司收益持续增长的动力因素。你越能够确定这种推动公司收益增长的动力因素究竟何在，你就越能够确定公司未来发展前景将会如何。

你从经纪人那里得到的分析师对于一家公司所做的研究报告以及《价值线》上关于一家公司的简短分析评论，这都给你提供了专业投资者对这家公司未来发展前景的观点。如果你已经由于工作或者生活原因对于某家公司或者某个行业特别熟悉和了解，你就能够比专业投资者更详细、更有效地分析公司的未来发展前景。

在下单购买一只股票之前，我喜欢进行一个两分钟的独白，内容包括：我之所以对这只股票感兴趣的原因是什么；需要具备哪些条件，这家公司才能取得成功；这家公司未来发展面临哪些障碍。这个两分钟的独白既可以只是一个人小声喃喃自语，也可以用让站在你旁边的同事们能听清楚的音量高声宣讲。一旦你能够向家人、朋友或者自己心爱的小狗（我并不是指“一个在公共汽车上说凯撒世界公司（Caesars World）将会被收购的家伙”）讲述这家公司未来的发展前景，如果连一个小孩子都能听懂你的分析，那就表明你已经真正抓住了这家公司发展的关键了。

你应该在下单购买之前的两分钟独白中重点阐述以下这几个主题：

如果你考虑买入的是一家缓慢增长型公司的股票，我们可以假设你的投资目的是为了获得稳定的股息（不然的话干嘛要买入这种股票），因此你对这家公司的股票进行分析时应该重点关注的因素包括：“这家公司在过去10年间每年收益都在增加，股息收益率十分吸引人；它从来没有降低过股息或者推迟过派发股息，事实上不管公司的经营情况是好还是差，它一直都在提高股息，包括在过去的3个经济衰退期也同样如此。它是一家电话公用事业公司，并且新开展的移动电话业务可能会给公司提供强劲的增长动力。”

如果你考虑买入的是一家周期型公司的股票，那么你应该围绕公司业务状况、存货增减以及销售价格为中心来思考公司的未来发展。“汽车行业已经持续下滑3年了，但是今年开始明显好转。我之所以如此认为，是因为最近汽车销售量第一次全面上涨。我注意到通用汽车公司的新款车型销售情况非常不错，在过去的18个月中这家公司已经关闭了5家效率低下的工厂，劳动成本降低了20%，收益将会大幅度增长。”

如果你打算买入的是一家隐蔽资产型公司的股票，你应该了解这家公司的隐蔽资产是什么？这些资产的价值是多少？“这家公司的股价是每股8美元，但是仅录像带业务的价值就相当于每股4美元，并且它所拥有的房地产价值相当于每股7美元。这只股票太便宜了，我不但不用花一分钱而且还能每股倒赚3美元就获得了公司录像带业务以外其他资产的所有权。这家公司的内部人士都在买入自家公司的股票，公司收益非常稳定，债务很少，根本不值一提。”

如果你打算买入的是一家困境反转型公司的股票，你应该关注的是公司已经开始努力拯救自身的命运了吗？到目前为止公司的重整计划取得成效了吗？“通用磨坊食品公司（General Mills）在纠正过去盲目多元化导致经营恶化的错误上已经取得了很大的进展，它已经把主营业务数量从原来的11个缩减到只有2个。通用磨坊公司出售了埃迪·鲍尔公司（Eddie Bauer）、Talbot公司、肯纳公司（Kenner）以及派克兄弟公司（Park Brothers）等子公司，赚回了一大笔钱，然后重新回归到自己最擅长的餐馆和包装食品业务上。这家公司已经回购了数百万自家公司的股票。该公司下属的海鲜产品子公司高顿公司（Gorton）在海鲜产品市场的占有率已从7%增长到了25%。它正向市场投放低热量的酸牛奶、不含胆固醇的Bisquick蛋糕粉以及微波烘烤的Brownies蛋糕，公司的收益将会急剧增长。”

如果你打算买入的是一家稳定增长型公司的股票，那么你应该重点关注的因素包括：市盈率是多少？最近几个月股价是否已经大幅上涨？如果有的话，什么因素将会推动公司增长速度进一步加快？你也许可以这样对自己说：“可口可乐股票现在的市盈率处于历史上波动区间的最低水平，它的股价已经持续2年没有什么增长了。这家公司已经采用了许多方法来改善经营状况，它在市场上向投资者公开出售自己所拥有的哥伦比亚电影公司（Columbia Pictures）50%的股份，健怡可乐（Diet Cola）的畅销使公司销售增长率大幅提高。日本市场可口可乐销量比去年增加了36%，西班牙市场可口可乐的销量比去年增加了26%。销量如此大幅增长是非同寻常的，总体来看可口可乐国际市场销量增长非常强劲。通过发行股票筹资，下属的控股子公司可口可乐装瓶公司（Coca-Cola Enterpreses）买断了大部分原来独立的全球地区性分销商的产权，因此现在该公司对全球各地分销商以及美国国内的销售能够更好地进行控制。基于以上原因，可口可乐的表现可能要比人们想象得好得多。”

如果你打算买入的是一家快速增长型公司的股票，那么你应该关注的重点是这家公司向哪些市场扩张才能继续快速增长以及如何经营管理才能继续保持快速增长？“La Quinta是一家汽车旅馆连锁公司，这家公司是从得克萨斯州起家的，当时它在得克萨斯州经营得非常成功，利润非常可观。接着这家公司在阿肯色州和路易斯安那州复制了原来成功的经营模式。去年这家公司新开张的汽车旅馆数量比前年增长了20%，公司收益每个季度都在增长。公司计划未来继续保持快速扩张。公司的债务并不算太多。汽车旅馆业是一个缓慢增长型行业，而且竞争非常激烈，但是La Quinta已经找到了自己形成独特竞争优势的利基。在完全占领整个细分市场之前，这家公司还有很大的增长空间。”

以上所述的就是有关系统分析一家公司未来发展的整个“故事”的一些基本主题，你可以根据自己的需要在分析中加入更多更详细的主题。你了解的细节越多，你对公司的分析就越透彻。我经常花几个小时的时间来对一家公司的未来发展进行基本面分析，当然并不是每一次都得花费这么多的时间。下面我来讲两个我分析公司的例子，一个例子中我正确检视了公司未来发展的所有相关问题，而另一个例子中我忽略了一些非常重要的问题。第一个例子说的是一只15倍股La Quinta，第二个例子说的是一只反向15倍股Bildner’s，也就是说这只股票下跌到了只有最初股价的1/15。

11.1　研究La Quinta的成功经验

有一段时间我断定汽车旅馆业正处于一个周期性反转复苏阶段。我购买了联合旅馆公司（United Inns）的股票，这家公司是假日酒店（Holiday Inns）旗下最大的特许经营商。我一直四处联系打听消息，努力在汽车旅馆业寻找更多的投资机会。有一次在同联合旅馆公司副总裁的电话交谈中，我问他假日酒店最成功的竞争对手是谁。

询问竞争对手是我寻找新的具有上涨潜力的大牛股时最喜欢用的投资技巧之一。在95%的情况下，那些身为上市公司高管的大人物们都会对竞争对手大加诋毁，但这些言论往往没有什么真正的意义。当某家公司的一位高级管理人员承认另一家竞争对手给他留下了深刻印象时，你就可以断定那家竞争对手公司肯定有些地方做得相当出色，没有比能够赢得竞争对手难得一见的称赞的公司更有可能成为大牛股了。

“La Quinta汽车旅馆！”联合旅馆的副总裁十分激动地回答道，“这家旅馆经营得棒极了。在休斯敦和达拉斯地区它彻底把我们打垮了。”听起来他对La Quinta汽车旅馆印象非常深刻，我听了他的话后对这家公司也同样印象非常深刻。

那是我第一次听到La Quinta汽车旅馆的名字，放下让我兴奋的电话之后，我马上又拨通了旧金山的La Quinta公司总部的沃尔特·毕哥勒（Walter Biegler）先生的电话，想了解这家公司是如何取得这么大成功的。毕哥勒先生告诉我过两天他要来波士顿，参加一个在哈佛大学举行的商务会议，到时候他会很高兴亲自向我讲述这家公司的发展历程。

从联合旅馆公司的副总裁向我提到La Quinta这家经营非常优秀的公司，到5分钟后La Quinta公司的毕哥勒先生说他刚好碰巧要到波士顿来出差，整件事听起来就像是预先安排好的一个圈套，故意要引诱我购买La Quinta公司数百万股的股票，但是我一听完毕哥勒先生的讲述，我就明白了这绝非一场事先安排好的圈套，如果当时没有购买这只后来上涨15倍的大牛股，那才真的是让我中了圈套。

La Quinta旅馆公司成功的经营理念非常简单，他们提供的客房品质和假日酒店同样好，但是价格却比假日酒店更低。La Quinta旅馆和假日酒店相比，房间同样大小，床同样牢固（关于床的情况汽车旅馆业顾问调查得非常清楚），浴室同样舒适，游泳池也同样很好，而住宿费用却要低30%。这怎么可能呢？我很想知道这到底是为什么。毕哥勒先生向我进一步说明了原因。

La Quinta旅馆去掉了所有不能给公司创造更多利润却只能增加更多成本的多余空间，包括结婚礼堂、会议室、宽敞的接待室、厨房以及餐厅。La Quinta旅馆为顾客解决膳食供应的方法是在旅馆隔壁开一家Denny’s快餐连锁店或者其他类似的24小时快餐店。La Quinta甚至根本不用持有Denny’s快餐连锁店的股权。也许有些人会担心这样的膳食供应是否会让客户满意，但即使是假日酒店的菜肴也没有什么名气，因此看起来La Quinta尽管不供应膳食也并不会丧失一个吸引顾客的卖点。正是因为不设餐厅，La Quinta节省了大量的资本投资，避免了一些很大的麻烦。事实证明大多数的旅馆和汽车旅馆的餐厅经营都是赔钱的，而且95%的客人们不满意都是由餐饮服务引起的。

在投资过程中我总是努力从每一次交谈中学到一些新东西。通过与毕哥勒先生交谈，我知道了旅馆和汽车旅馆向客人每晚收取的住宿费通常相当于一间客房实际造价的1‰。如果纽约的广场大饭店（Plaza Hotel）的一间客房的实际造价为40万美元，那么每晚收取的住宿费就是400美元，如果No-Tell汽车旅馆的一间客房实际造价为2万美元，那么客人每晚就要支付20美元的房费。因为一家La Quinta旅馆的建造成本要比建一家假日酒店节省30%，所以我明白了为什么La Quinta能够以比假日酒店低30%的价格收取房费却仍然能够获得同样高的利润。

我想知道，La Quinta的利基在哪里？每一个公路交叉路口附近都有数百家汽车旅馆，La Quinta如何能脱颖而出呢？毕哥勒先生说他们专注吸引特定的目标客户：小商人。这些小商人根本不屑于入住那些廉价的汽车旅馆，如果他们能够选择的话，他们想得到与假日酒店同样豪华舒服的享受却只支付更低一些的住宿费，而La Quinta就是为这些小商人以更低的价格提供同样豪华的服务，而且选址都是在那些能够更好地为商务人士提供服务的地方。

假日酒店的经营宗旨是为所有的旅行者提供所有的服务，因此他们经常把连锁分店建在主要的收费高速公路的出入口附近，而La Quinta则把它的连锁分店建在其客户最有可能进行商务活动的地区附近，如商业区、政府办公楼、医院以及综合性建筑。由于这些客人是来进行商务旅行而不是来旅游度假的，因此他们中的大多数人都会事先预订好房间，这使得La Quinta拥有了更加稳定而且更容易预测的客流。

除了La Quinta以外，还根本没有其他公司来抢占处于高端的希尔顿酒店和低端的廉价旅馆之间的这部分中端旅馆市场。如果有其他竞争对手想偷偷抢夺La Quinta的中端旅馆市场，也根本不可能做到而一点儿也不让华尔街察觉到。这正是我更喜欢选择旅馆和酒店业的股票而不是选择高科技股票的一个原因，当你由于一项令人兴奋的新技术而投资于一家高科技企业股票时，可能另一项更加令人兴奋的更新的技术已经在另一家高科技企业的实验室研发成功了，但是任何一家想要进军酒店旅馆和餐厅连锁业的公司首先必须在某些地方现身出来开设连锁分店——它们不可能一夜之间就建起100家分店，而且如果它们开的分店位于其他地区，那么也不会对本地旅馆市场产生什么影响。

那么La Quinta又是如何解决巨大的建筑成本问题呢？新成立的小公司要承担像建造旅馆这样资本开支巨大的项目时，沉重的债务负担可能会压得它们几年喘不过气来。毕哥勒先生的解释再次打消了我在建设成本方面的疑虑。他说La Quinta通过以下措施来降低建设成本：一是建造120间客房而不是250间客房的旅馆；二是通过公司内部机构对建筑装修进行严格监督；三是按照同一个模子进行建造。另外，一家只有120间客房的旅馆可以委托一对住在店内的退休夫妇进行管理，这大大节约了管理费用。最让我印象深刻的是，La Quinta已经同一些大型保险公司达成融资协议，这些保险公司以优惠的条件向旅馆提供全部的融资，作为交换，它们能够分配到一小部分旅馆经营利润。

这些保险公司作为La Quinta的合伙人，既分享成功的盈利也要分担失败的亏损，因此即使La Quinta出现资金短缺，他们也不可能做出会导致La Quinta破产的收回贷款决定。事实上保险公司的融资渠道正是La Quinta能够在资本密集型的旅馆业迅速发展却不必为此承担巨额银行债务的重要原因（有关讨论详见第13章）。

这次会面后不久，我发现毕哥勒先生和公司董事会对每一件事都想得非常周全，这一点让我很满意。La Quinta公司已经是一家取得了巨大成功的优秀企业，并非那种将会、可能、也许、很快就会成功的企业。如果公司只有成功的可能而事实上还没有做到非常成功，那么就根本不要购买它们的股票。

在毕哥勒先生来我的办公室之前，La Quinta已经经营了四五年。最初的La Quinta旅馆已经在几个不同的地方开了好几家分店，全部顺利复制了最初成功的经营模式。这家公司以每年50%的惊人速度持续增长，而市盈率只有10倍，股票被严重低估，这简直便宜得令人难以置信。我了解到La Quinta计划将要建造多少家新的连锁旅馆，因此我可以持续关注公司发展计划的实施情况。

除了上述这些因素之外，我惊喜地发现在1978年只有三家证券公司在追踪研究La Quinta公司，并且大型机构投资者持有这家公司的股票不足20%。我能看到的La Quinta公司唯一不太让我满意的地方就是它经营的业务不是那么让人厌烦。

为了进一步确认这次谈话中我得到的信息的真实性，在我去其他上市公司进行调研的旅途中，我分别在三家不同的La Quinta连锁旅馆住了三个晚上。我在床上跳来跳去检验床的坚固程度，我到游泳池的浅水区趟趟水（我从来没有学会游泳），使劲地拉拉窗帘，用力拧拧毛巾，最后我很满意地发现La Quinta旅馆的设施确实一点儿也不比假日酒店差。

我对La Quinta公司基本面的各种细节情况都进行了详细研究，即使是这样，我还是差一点儿就打算不买入这家公司的股票。这只股票前几年股价已经翻了一番，这一点并不是什么问题，因为这家公司股票的市盈率相对于增长率来说仍然明显偏低。真正让我困扰的是公司里一位很重要的内部人士以只有我从报纸上看到的股价一半的价格卖出了他持有的股票（后来我才知道，这位内部人士是La Quinta公司的创始人之一，他之所以这么做只是为了使自己的投资组合更加多元化）。

幸运的是，我提醒自己，因为内部人士卖掉一只股票就否定这只股票是一个非常愚蠢的理由。后来我为麦哲伦基金尽可能多地大量买入了La Quinta公司的股票，10年间我在这家公司股票上的投资上涨了11倍。后来由于生产能源的几个州经济不景气，导致这家公司经营陷入低迷。最近这家公司的股票已经成为一只集隐蔽资产型与困境反转型于一身的令人兴奋的未来大牛股。

11.2　研究Bildner’s公司的失败教训

我在研究La Quinta公司股票时没有犯下的错误却在研究J.Bildner&Sons公司股票时犯下了。我在投资Bildner’s公司股票上所犯下的是一个非常典型的错误：你几乎询问了所有与一家公司有关的问题，你得到的答案让对这家公司的感觉简直太好了，但事实上你却忘了询问一个最重要的问题，而事实证明恰恰就是你忽略的这个问题让你犯下了致命的投资错误。

Bildner’s是一家专业食品店，有一家分店位于波士顿德文郡大街上，恰好就在我办公室的马路对面。在我住的小镇上也有一家Bildner’s，不过现在已经关掉了。Bildner’s出售美味的三明治和其他预先加工好的热气腾腾的食品，它把食品便利店的速度和三星级酒店的美味二者成功地加以折衷调和到了一块儿。我对它的三明治非常熟悉，因为好几年我都是用它来做午餐。这就是我在研究Bildner’s上的特别优势：我个人多年的午餐经验让我获得了第一手信息：这家公司拥有波士顿最好的面包和三明治。

我犯下投资错误的经过是这样的。Bildner’s公司打算把业务范围扩大到其他城市，为此打算公开发行股票上市以募集资金，这个消息对我来说简直太好了。这家公司已经创造了一个完美的利基——数百万白领阶层既不愿吃盛在塑料袋中用微波炉加热食用的三明治，又不愿自己做饭，他们的最佳选择就是Bildner’s美味三明治。

Bildner’s的外卖给那些夫妻二人都工作的家庭带来了极大的解脱。夫妇二人都上班，下班后太累不愿用奎茨那特（Cuisinart）厨具做饭，但又想吃上一些看起来像是用奎茨那特厨具做出来的食品，他们可以在下班回到郊区的家里之前，在路过Bildner’s食品店时停一下，买一些预先加工好的食品，比如加了法国青豆、蛋黄酱、杏仁之类的三明治。

由于我经常到马路对面的这家Bildner’s食品店去买三明治，这使我可以充分研究分析这家食品店的经营情况。这是Bildner’s最早的几家分店之一，干净整洁，工作效率很高，顾客盈门，是一家作为雅皮士的白领们经常光顾的像7-11便利店一样的快餐店。我还发现这家食品店简直是一个惊人的赚钱机器，因此当听到Bildner’s正计划发行股票募集资金以开设更多的连锁店时，我对于这个投资机会感到非常兴奋当然完全在情理之中。

从这家公司的招股说明书中我看到公司不打算负担太多的银行债务，这是它的一个优点。它计划以后新开张的分店都要租赁房屋，而不是购买，这又是它的一个优点。在没有对这家公司进一步深入研究的情况下，1986年9月我以每股13美元的首次公开发行股票价格购买了Bildner’s的股票。

在发行股票后不久，Bildner’s在波士顿的两家百货商店中又开了两家新分店，却惨遭失败。接着它又在曼哈顿中心区开了三家新的分店，却被周围熟食店的激烈竞争逼得只能关门大吉。然后，它又开始向亚特兰大等距离更远的城市扩张。由于这家公司的资本支出很快就超过了发行股票募集的资金，Bildner’s在财务上已经严重入不敷出。本来犯上一两个错误并不会造成太大的损害，但是Bildner’s不但没有吸取教训谨慎行事，反而错上加错且一错再错，结果只能是让公司一亏再亏损失严重。毫无疑问这家公司应该能从这些错误中吸取很多教训，况且吉姆·贝尔德纳（Jim Bildner）也是一位聪明能干、勤奋努力、无私奉献的经理人，但是随着募集资金已经用完，公司再也没有第二次机会了。真是太糟糕了，我还想着Bildner’s能够成为下一个Taco Bell呢（我真的说过这家公司是下一个“Taco Bell”吗？果真如此的话就意味着从一开始就注定我这次投资要失败）。

它的股价最后下跌到了仅仅只有0.125美元，并且公司管理层都回到了最初开的几家食品店，其中包括我办公室马路对面的那一家分店。Bildner’s目前最为乐观的目标是避免破产，但从最近的情况来看它难免会破产。我分批逐步卖掉了这家公司的股票，亏损程度在50%～95%之间。

这次投资失败之后我还是继续去吃Bildner’s的三明治，每咬一口三明治，都会提醒我自己曾经犯下的错误。当时我并没有等待一段时间，看一看在我办公室附近的这家食品店已经获得成功的经营模式在复制到其他地方以后是否也确实获得了成功。复制经营模式之后，将当地的一家快餐店转变成一家生意兴隆的Taco Bell快餐连锁店，或者是将当地的一家服装店转变成一家顾客盈门的The Limited连锁服装店，才称得上是成功的克隆，但是在事实证明这项经营模式克隆工作确实成功有效之前就贸然买入这家公司的股票决非明智之举。

如果这家公司最初是在得克萨斯州形成了一套成功的经营模式，那么投资者应该一直捂紧自己的钱袋，等到这家公司证明自己在伊利诺伊州或者缅因州复制这一经营模式同样也能够成功赚钱时，再购买它的股票，这种做法才是明智之举。这正是我在研究Bildner’s公司股票时忘记询问的那个最重要的问题：它的经营策略在其他地方进行复制也能同样获得成功吗？我本应该对以下这些不利情况感到担心和忧虑：公司缺乏熟练能干的店面管理人员、财力有限、不具备克服最初的失败继续发展的能力。

在公司经营能力得到证明之前，千万不要提前贸然买入这家公司的股票。如果我能等待一段时间，观察一下公司的发展情况，再决定是否买入Bildner’s的股票，我可能当时就根本不会买入这只股票。我本来也应该及早卖出这只股票，波士顿的两家新分店以及纽约分店均告惨败都已经非常清楚地表明Bildner’s经营模式存在问题。在手上的牌变得更差之前，就应该及早摊牌认输出局，还不至于输得太惨，我当时一定是趴在桌上睡着了。

不过，这家食品店的三明治确实非常好吃。

第12章　如何获得真实的公司信息

尽管作为基金经理人有着各种各样的缺点，但是也有一个很大的好处：公司愿意和我们进行交谈，只要我们愿意，一周交谈好几次都可以。当有许多上市公司都想让你来购买它们公司的几百万股股票时，作为基金经理人，你会吃惊地发现自己竟然如此受欢迎。我经常从东海岸到西海岸一个城市接一个城市进行旅行，一家公司接一家公司进行参观，各家公司的董事会主席、总裁、副总裁以及证券分析师滔滔不绝地谈论公司的资本支出、发展规划、成本削减计划以及所有其他与公司未来经营业绩有关的情况，与我同行的投资组合管理人员记录下他们所听到的一切，如果因为我没空去某家公司参观，那么这家公司就会主动来拜访我。

不过从另一方面来看，我实在想不出还有什么是业余投资者需要知道却又找不到的有用信息，所有相关的信息都明摆在那里，只等着业余投资者自己来收集。过去上市公司信息披露并不是这样公开和透明，但是现在却的确如此。如今法律法规要求公司在招股说明书、季报以及年报中透露几乎所有应该披露的信息，行业贸易协会在其出版物上会报告行业的总体发展前景（上市公司也很高兴给你邮寄公司的时事通讯，在这些里嗦自吹自擂的文章中，有时你也会找到一些有用的信息）。

我知道，小道消息总是比公开披露的信息让人更加感兴趣，这就是为什么在饭店吃饭时无意中听到的只言片语——“固特异公司股票要动了”——往往比固特异公司公开披露的文字信息的影响力大得多。这正是古老的神秘法则在起作用：信息来源越神秘，就越具有说服力。尽管公开披露的文字信息已经说明了一切，投资者仍然继续把耳朵紧紧贴在墙上想听到一些小道消息。如果公司在年报和季报上印上“机密”二字或者是用棕色牛皮纸信封包装得神秘兮兮的再把它们寄出的话，那么收到年报和季报的人中可能就会有更多的人把它们好好读一下。

从上市公司年报中无法得到的信息可以通过以下途径获得：向经纪人咨询、给上市公司打电话、去上市公司拜访、做一些实地调查研究。

12.1　从一位经纪人处获得最多的信息

如果你买卖股票通过一家提供全方位服务
[1]

的证券公司而不是一家折扣证券公司
[2]

，那么每买卖一股股票你可能要多支付30美分的佣金。多付的这点佣金并不是什么大钱，但是也应该花得有价值，除了得到证券公司寄来的圣诞卡以及最新的投资建议以外，还应该从证券公司得到更多的服务。记住，你的经纪人帮你下单只需很短的时间，填好一张买单或者卖单大约只需4秒钟的时间，再把它送到交易柜台只用15秒钟的时间，有时甚至还是由跑单员去跑腿儿的。

人们到那些提供全方位服务的加油站去加油一般都会额外让工作人员检查润滑油和清洗车窗，否则就会拒绝付款，但是为什么同样是这些人却对提供全方位服务的股票经纪人除了下单之外根本没有提出任何额外的服务要求呢？嗯，可能他们一周内会给经纪人打几次电话询问“我的股票怎样了”或者“股市情况如何”？但是计算一下你的投资组合的最新市值根本算不上是投资研究。我发现经纪人可以充当保护人的角色，也可以充当市场预言家的角色，在股价下跌时可以充当心理安慰者的角色，但实际上他所充当的所有这些角色之中无一能帮助你挑选到好的公司股票。

甚至是在非常遥远的19世纪初期，诗人雪莱就已经发现股票经纪人（或者起码是他们当中的某一个）十分乐于向自己的客户伸出援助之手。“我曾知道的唯一一位十分慷慨相助并且拥有足够的财富能够慷慨相助的人竟然是一位股票经纪人，这不是很奇怪吗？”如今的股票经纪人可能很少会主动向他们的客户捐助大量的款项，但是作为一位信息采集者，他们可能会成为选股者最好的帮手。他们可以提供标准普尔公司报告、投资时事通讯、年报、季报、招股说明书、股东大会委托权说明书（Proxy Statement）、价值线投资调查（Value Line Investment Survey）以及这家证券公司分析师所做的研究报告。你可以让他们帮你收集市盈率和公司增长率、公司内部人士持股、机构投资者持股等数据。一旦他们发现你对这些数据非常重视时，他们会很乐意帮你去收集这些数据。

如果你把经纪人当做是投资顾问（一般来说这种做法是轻率鲁莽的做法，但有时值得一试），那么你就应该让经纪人用两分钟来谈谈对他所推荐的这只股票的看法。你可能需要用几个前面我已经列出的问题来提示和引导经纪人系统地进行分析。下面是我们经常听到的一些典型对话：

经纪人：
“我们推荐Zayre公司的股票，这家公司目前正处于一个非常特别的阶段。”

你：
“你真的认为这是一只好股票吗？”

经纪人：
“我们确实认为这只股票很不错。”

你：
“太好了，那我就买入这只股票。”

如果你用几个前面我已经列出的问题来提示和引导经纪人进行系统分析的话，那么上面的这番对话可能会变成以下这种情形：

经纪人：
“我们正在推荐La Quinta公司的股票，我们刚刚把它列入推荐买入股票名单上。”

你：
“你认为这只股票属于哪一个类型？周期型、缓慢增长型、快速增长型还是其他类型？”

经纪人：
“绝对是快速增长型。”

你：
“增长有多快？最近收益的增长率是多少？”

经纪人：
“我一时说不上来，我可以帮你查一下。”

你：
“谢谢你。你查看增长率时，能不能帮我查一查这只股票当前市盈率和历史市盈率数据。”

经纪人：
“没问题。”

你：
“是什么原因让你们认为现在是购买La Quinta公司股票的好机会？这家公司的市场在哪里？目前La Quinta有盈利吗？它未来将会如何扩张？它的资产负债情况如何？如果不增发新股稀释每股收益的话，它如何为增长进行融资？公司内部人士在买入自家公司的股票吗？”

经纪人：
“我认为你所提到的这些问题中很多都在我们公司分析师所做的研究报告中得到解答了。”

你：
“请帮我复印一份，我会仔细看完后再还给你，同时，我也希望得到一张最近5年该公司股票价格走势与收益走势并列的图。如果有股息的话，我想知道股息的情况，我想知道他们是否总是按时派发股息。在你查找这些资料时，请帮我再查一下机构投资者的持股情况。还有，你们公司的分析师跟踪研究这只股票有多长时间了？”

经纪人：
“就这些问题了吗？”

你：
“看完报告后我会再告诉你，可能我得给这家上市公司打个电话问问……”

经纪人：
“不要耽搁太久，现在是买入的最佳时机。”

你：
“现在就买？就是现在这个10月份就买吗？你知道马克·吐温曾说过，‘10月是投机股票特别危险的月份之一，其他特别危险的月份包括7月、1月、9月、4月、11月、5月、3月、6月、12月、8月和2月。’”

12.2　给公司打电话

专业投资者总是不断地给上市公司打电话，而业余投资者却从来没想过要这样做。如果你有某些具体的问题要问，那么向上市公司投资者关系部门打电话询问是一个最好的办法。你可以委托你的经纪人再帮你做一件事：查找你感兴趣的上市公司的联系电话号码。即使是来自十分偏僻的美国堪萨斯州首府托皮卡的只持有100股股票的小股东，上市公司也会很高兴有机会与他们交流对公司的看法。如果是一家规模很小的上市公司，说不定你还有机会和公司总裁交谈呢。

一般情况下上市公司投资者关系部门的工作人员不可能会态度极其冷淡，但万一如此的话，你不妨告诉他们说你持有他们公司2万股股票，并且正在考虑是不是再买2万股，然后漫不经心地提一下你的股票是用证券公司名义购买的，这样一来他们的态度往往就会变得热情多了。事实上我并不是建议大家故意撒谎，但是这样无关紧要的几句小谎可能会马上改变沟通气氛，而且在这种情况下你的谎言被拆穿的可能性几乎为零。这家公司不得不相信你拥有2万股股票，因为用证券公司名义购买的股票全部由经纪商集中统一持有，并且不按委托人进行区分只是统一保管，上市公司在股东名单上只能看到证券公司的名字，却看不到真正的投资者的名字。

在给公司打电话之前，我建议你提前准备好自己要问的问题，没有必要一开始就问“为什么你们公司的股票在下跌”。一上来就问为什么股票会下跌，马上会让对方认为你不过是一个初入股市的菜鸟而已，根本不值得认真对待，随随便便敷衍一下就行了，因为在大多数情况下，上市公司自己也根本不知道为什么它们的股票会下跌。

谈论公司收益是一个很好的话题，但是由于某些原因，直接向公司询问“你们公司未来收益是多少”就像一个陌生人问你的年薪是多少一样很不礼貌，要想让对方容易接受，就得问得委婉巧妙：“华尔街对贵公司明年的收益预测是多少呢？”

正如现在你已经知道的，公司未来的收益很难预测，即使分析师们的预测差别也很大，就连公司自己也不能确定它们未来的收益到底会是多少。宝洁公司的工作人员可能会对公司的未来收益十分清楚，因为这家公司生产82种不同的产品，使用100多种不同的商标，并在107个不同的国家进行销售，因此公司的收益比较稳定，容易预测。但是雷诺兹金属公司（Reynolds Metals）的工作人员却很难告诉你公司未来的收益究竟可能是多少，因为公司的未来收益高低全都取决于铝价的高低。如果你向费尔普斯·道奇（Phelps Dodge）公司询问明年收益是多少，费尔普斯·道奇的工作人员马上会反过来问你铜未来的价格是多少。

你真正应该从投资者关系部门了解的东西，是谈谈你对公司未来发展前景的估计，探询一下公司对你对公司未来预测的反应如何。你对公司未来发展的推理和预测合理吗？这些预测能够实现吗？如果你想知道泰胃美是否会对史克公司的盈利产生重大影响，那么公司可以告诉你这种影响有多大，而且他们还会为你提供泰胃美的最新销售数据。

固特异轮胎真的需求火爆使订单都要排队等上两个月吗？轮胎的价格真的像你根据当地销售情况所做的判断那样上涨了吗？今年有多少家新的Taco Bell连锁店正在建设之中？百威啤酒公司的市场份额又增加了多少？伯利恒钢铁公司是在以满负荷生产吗？公司自己对下属有线电视资产的市场价值估计是多少呢？如果你已经清晰地了解了公司未来发展的主线，你就会知道应该重点关注哪些关键问题。

如果你能一开始询问一个问题表明你自己已经做了一番研究工作那么沟通效果就更好了，比如：“我从去年的年报中看到贵公司减少了5亿美元的债务，那么你们未来的债务削减计划是什么呢？”这肯定会比你问：“你们对于债务未来有什么打算？”会让他们更加认真严肃地予以回答。

即使你对公司的发展并不清楚，你也可以通过询问两个一般性的问题来得到一些信息：“今年公司发展有哪些有利因素？”和“今年公司发展面临哪些不利因素？”他们可能会告诉你一家位于佐治亚州的去年亏损1000万美元的工厂现在已经关闭，或者一家已经停产的分公司被廉价卖掉变现，他们也可能会告诉你一些最近投放的新产品使公司增长率提高。1987年，Sterling药品公司（Sterling Drug）的投资者关系部门可能会告诉你最近有关阿司匹林的大量报道是否刺激了公司的销售增长。

你也会从公司听到一些不利消息，比如，劳动力成本增加，公司主要产品市场需求下降，出现了一个新的竞争对手，或者美元贬值或升值使公司利润减少。如果你正在交流的是一家服装制造公司，你可能发现今年推出的服装系列并不好卖，仓库里已经堆满了存货。

最后，你可以大致总结一下从交谈中获得的信息：三个不利因素、四个有利因素。大多数情况下，你得知的一些信息只是进一步证明你的猜测是正确的，特别是当你对这家公司的业务十分了解时通常会如此。但是偶尔你也会得知一些事先意想不到的信息，公司的实际情况比原先更好或者更差。如果你正在买卖这家公司的股票，那么这些意外的消息对你的投资决策是非常有价值的。

在我进行研究分析的过程中，我发现大约每10个电话中会有一个电话让我得知一些非同一般的信息。如果我同一家很不景气的公司的人员通电话，那么10次中有9次所得到的详细信息进一步证实公司仍然很不景气，但是到了第10次，会得知一些新的迹象表明公司前景开始乐观，而这些信息并非普遍为人所知。对于那些经营良好的公司来说，这个比例同样适用，但与打电话给那些不景气的公司的结果正好相反，你得到的意外往往是坏消息。如果我给上市公司打了100个电话进行咨询，我发现其中会有10个电话让我得到十分吃惊的信息，或者如果我给上市公司打了1000个电话，那么其中会有100个电话让我得到十分吃惊的信息。

不必担心，如果你并没有持有1000家公司的股票，那么你就不需要打1000个电话了。

12.3　你相信投资者关系部门说的话吗

大多数情况下，公司都会非常诚实坦率地与投资者进行交流，他们知道真实的信息迟早要在下一次的季报中公布于众，因此像华盛顿的政治家那样把真相掩藏起来没有什么好处。这些年来我听到过数千家上市公司的代表谈论他们公司的有关情况，即使公司业务已经非常糟糕，我记得其中仅仅只有少数几次我被故意误导。

因此当你给投资者关系部门打电话时，你完全可以相信你将要听到的信息都是真实可靠的事实，尽管不同的公司对描述事实时使用的形容词有着很大的不同，对于同样的情况，不同的公司会用不同的方式进行解释。

以纺织公司为例，从19世纪以来纺织公司就存在了，JP史蒂文斯公司（JPStevens）创立于1899年，西点－佩伯瑞尔公司创立于1866年，这些公司和美国革命女儿会（Daughters of the American Revolution）
[3]

同龄。如果你经历过6次战争、10次繁荣、15次破产以及30次衰退的话，那么你对于任何新生事物都不会感到十分兴奋，你也会变得十分坚强愿意坦率承认所面对的任何逆境。

纺织公司投资者办公室的工作人员已经完全继承了这种保守派的衣钵，当公司经营非常优异时，他们会想方设法说得让你听起来觉得他们的情绪一点儿也不激动热情，当公司经营相当不错时，他们设法让你听起来他们的情绪绝对悲观消沉，如果公司经营糟糕时，接待你的工作人员说话的情绪听起来可能会让你觉得公司的高级管理人员正在办公室的窗户外面用高级密织棉布床单上吊自杀呢。

假设你给纺织公司打电话想询问精纺羊毛织品业务的情况，他们会回答：“一般。”然后你又问聚酯料衬衫的销售情况如何，他们的回答是：“不太热销。”你又问道：“斜纹粗棉布呢？”他们会回答：“啊，比以前好一点。”但是当他们向你提供了实际销售数据后，你才发现原来这家公司的销售情况竟然非常优秀。

这就是给纺织公司打电话的情况，一般来说，成熟产业普遍如此。当注视着同样一片天空时，成熟产业的人看到的是前途黑暗阴云密布，而非成熟产业的人看到的则是前途光明无限。

我们看一下纺织业的下游服装公司的情况，服装公司用纺织品制造出服装成品销售给消费者。这类公司为了生存苦苦挣扎，正在逐渐从金融市场中永远消失。它们宣布根据《破产法》第11章条款规定申请破产保护的次数如此之多，以致你可能会认为《破产法》第11章是一项《宪法》修正案呢。你永远不会从一家服装公司的投资者关系部门的工作人员口中听到“一般”这个字眼，即使是在这家公司销售情况极其糟糕的时候也是如此。当服装销售惨不忍睹时，你从投资者关系部门的工作人员那里听到的最差的描述也只会是“情况基本可以”。当情况的确基本可以时，你听到的回答将会是“情况很好”“难以置信”“好极了”“好得不能再好了”。

高技术公司和软件公司投资者关系部门的工作人员同样都是过分乐观的人士。你几乎可以这样认为：公司的日子越难过，工作人员的口气就越乐观。根据我从软件上市公司投资者关系工作人员那里听到的回答，你会觉得这家公司软件业务发展历史上从来没有出现过一次业务下滑的年份。当然，为什么他们不表示乐观呢？软件业的竞争对手如此众多，你必须让人听起来对自己公司的未来非常乐观，如果你说话垂头丧气显得缺乏信心，那么其他竞争对手花言巧语说得天花乱坠就会抢走你所有的合同。

但是投资者根本没有必要去浪费时间揣摩公司工作人员言语之中形容词的含意，更简单的对策就是：不要理会任何形容词，只管事实和数据。

12.4　拜访上市公司总部

作为股东的最大乐趣之一就是可以拜访你持有股票的上市公司总部。如果公司总部就在你住的附近，那么约定时间拜访一次更是轻而易举了。上市公司会很高兴接待持有两万股的股东到公司参观访问。如果公司总部离你很远，也许你可以在夏季休假时顺便拜访一次。“嗨，孩子们，太平洋天然气和电力公司（Pacific Gas and Electric）的总部离这里只有63英里。我顺便过去这家公司看一下它的资产负债表，你们坐在停车场的草地上等我，知道了吗？”他们肯定会说好的，千万别说是我的建议。

当我拜访一家上市公司的总部时，我真正寻找的是对这家上市公司总部办公场所的一种感觉，公司的事实和数据在电话交谈中就可以得到。当我看到Taco Bell公司的总部办公室竟然挤在一个保龄球场的后面时，我马上对这家公司就有了一种很好的印象。当我看到那些高级管理人员在阴暗狭小的地堡似的办公室里工作时，我深感震惊，很明显他们根本不会把钱浪费在美化办公环境上。

（顺便说一下，我问的第一个问题是：“上一次基金管理人员或者分析师到这里拜访是什么时候？”如果回答是“大概在两年多之前了”，那么我会欣喜若狂。这正是我拜访Meridian银行总部时的情况，这家银行的收益22年来一直持续增长，股息也不断增加，并且他们已经记不清上次来的证券分析师的模样了。）

在寻找一家公司的总部时我内心所希望的是，如果总部不是挤在保龄球场后面的话，那么也是位于证券分析师不愿屈尊前往的破旧街区里。我派去拜访PepBoys-Manny，Moe，Jack总部的一个假期实习生向我汇报说，就连费城的出租车司机都不想送他去那里，我对这一点的印象几乎和他发掘的其他信息一样非常深刻。

在瓶盖瓶塞封口公司（Crown，Cork，and Seal），我注意到从总裁的办公室里能够一览罐头盒生产线，地面上铺的是褪了色的油地毡，办公家具比我在军队里用的还要破旧。这是一家知道什么事情应该优先考虑的好公司，你知道这家公司的股票后来表现如何吗？过去30年里股价上涨了280倍，丰厚的收益和简朴的公司总部真是一个产生大牛股的绝佳组合。

Uniroyal公司位于康涅狄格州的一座小山坡上，看起来就像一所富丽堂皇的大学预科学校一样，对于这样一家公司你的印象会如何呢？我想这可不是一个好的迹象，我可以肯定公司将要走下坡路。其他一些不好的迹象包括：精美的古典家具、幻视图案的窗帘以及抛光胡桃木装饰的墙壁。我拜访了很多上市公司的办公室后多次发现：公司高级管理人员把办公室装饰得非常豪华之日，就是投资者应该为这家公司的收益开始忧心之时。

12.5　与投资者关系部门工作人员的个人接触

参观公司总部也可以让你有机会接触到一个或者多个投资者关系事务代表。另一种接触到投资者关系事务代表的方法是参加年度股东大会，但一般不是在参加正式会议时，而是在非正式的聚会时会有很多机会进行接触。年度股东大会是与公司投资者关系人员进行个人交往的最佳机会，关键在于你对此是否非常认真考虑充分利用这些机会。

并非次次奏效，但是偶尔几次我对一位公司代表的感觉会让我对公司的未来发展产生一种预感。有一次我去参观Tandon公司，由于这家公司属于热门的软盘行业，我最初一度对它根本不予理睬。我同Tandon公司投资者关系部门的一位工作人员的会晤非常愉快，他和公司投资者关系部门里的其他人员一样，也是一位彬彬有礼、衣着整洁、谈吐文雅的绅士。但是当我在Tandon的股东代理权委托书中（除了其他的一些内容之外，委托书中还包括公司各个管理人员和董事所持有的自家公司的股票是多少以及这些人的薪酬是多少）见到这位先生的名字，我发现尽管这个人进公司时间不长，但是根据他所持有的公司股票期权和未来能够直接从公司购买股票的数额进行计算，他的个人财富竟然已经达到了2000万美元。

这位普普通通的工作人员仅仅因为持有Tandon公司的股票与股票期权就变得如此富有，这简直令人难以置信。Tandon的股价已经上涨了8倍，市盈率也高得让人头晕。我对这一情况稍加思考，就发现如果Tandon的股票再翻一番，这位工作人员就会成为身家4000万美元的大富翁。等到我从这只股票上赚钱时，他的财富又要比现在增长一倍了，而且即使是现在他就已经比我想象的要富有得多了。这也太不可想象了。虽然还有别的原因导致我拒绝投资于这家公司的股票，但是同这位工作人员的会面是一个导火索。后来Tandon的股票从每股35.25美元跌到了每股1.375美元（根据股票分割进行股价调整）。

还有一次我也产生了同样的疑虑，当时我在波士顿的一个大型午餐会上见到了Televideo公司的创始人也是主要股东，他拥有Televideo公司1亿美元市值的股票，这家公司股票市盈率已经很高，并且Televideo公司处于竞争激烈的计算机辅助设备行业。我心中暗想：如果我能从Televideo公司的股票上赚到钱的话，这家伙持有的股票市值将高达2亿美元，这也太不可思议了。我没有买入Televideo公司的股票，后来这只股票从1983年的40.5美元跌到了1987年的1美元。

我可能永远也不能对自己的这种感觉进行科学的论证，但是如果你无法想象这家公司的一位普通工作人员由于持有自家公司股票竟然那么富有的话，那么你的想法很可能是正确的，不买它的股票很可能是最正确的选择。

12.6　实地调查

自从我的妻子卡罗琳在超级市场购买丝袜发现L’eggs公司以及我吃玉米馅饼快餐发现Taco Bell公司以后，我就一直相信逛街和吃东西是一个进行基本面分析的投资成功之道。当然也像我在投资Bildner’s惨遭失败的例子所证明的那样，没有什么能替代询问关键问题的重要地位，但是当你分析研究一家公司时，如果能够实地考察一下这家公司经营的实际情况，会让你的分析更加可靠。

我之前已经听朋友彼得·德罗斯（Peter deRoetth）谈过玩具反斗城公司，但直到亲自去了一趟最近的当地一个分店之后，才使我真的相信这家公司确实懂得如何销售玩具。如果你问店里的顾客是不是喜欢这家店，几乎所有人都说他们一定还会再来。

在我买入La Quinta公司的股票之前，我到La Quinta公司下属的三家不同的连锁旅馆中住了三个晚上进行实地体验。在我购买Pic’N’Save公司的股票之前，我顺便到这家公司在加利福尼亚的一家分店看了看，它们销售商品的低廉价格给我留下了深刻的印象。Pic’N’Save的经营策略是从正常分销渠道那里拿到已经撤架的产品然后在自己的店里以非常低廉的价格进行销售。

在实地调查之前我本来已经从投资者关系部门得到了这方面的信息，但是这与亲眼目睹古龙香水每瓶只卖79美分而且亲眼看到顾客们哄抢的情景是完全不同的感受。一位财务分析师可能之前已经告诉我，Pic’N’Save公司在康宝公司（Campbell’s）退出狗粮行业后从该公司手中买下了价值数百万美元的Lassie狗粮（Lassie Dog Food），然后很快转手卖出赚了一大笔钱，但是只有当你亲眼看到人们手推车里装着满满的狗粮排队付款的情景，才能让你真正相信这家公司的经营策略确实是卓有成效的。

当我在加利福尼亚参观了Pep Boys汽车配件公司新开的一家分店时，那里的一位推销员几乎让我买了一整套轮胎。我当时只想进去随便看一下，但他是如此的热情，以至于我差一点儿就带着4只新轮胎跟我一道坐飞机回家了。也许这位推销员热情得有些异乎寻常，但是我想如果Pep Boys公司的职员都像他那么热情的话，那么Pep Boys公司任何东西都能卖得掉。事实的确如此，这家公司的生意非常火爆。

随着苹果电脑公司陷入崩溃，股价从60美元跌到15美元，我一直在怀疑这家公司还能不能从困境中走出来，我是不是应该把它看做是困境反转型公司。苹果公司为进军商用电脑市场而新开发出来的Lisa
[4]

电脑也惨遭失败。但是当妻子告诉我说她和孩子们在家里需要再买一台新的苹果电脑，并且富达公司的电脑系统管理人员告诉我说正要给办公室买60台新的苹果电脑公司生产的麦金托什（Macintosh）电脑时，我才知道：①苹果电脑在家用电脑市场上仍然十分畅销；②它正在准备用新的产品抢占商用电脑市场。我购买了100万股苹果公司的股票，我从来没有因此而后悔过。

和克莱斯勒公司总裁李·艾柯卡（Lee Iacocca）交谈后，我对克莱斯勒公司能够成功地东山再起的信心大增。艾柯卡领导克莱斯勒成功地削减了成本，并改善了产品系列，为汽车行业的复苏树立了一个非常成功的典范。在公司总部办公楼外面，我注意到高级管理人员的停车位有一半是空的，这是公司经营进一步改善的另一个良好信号，但是直到在我参观展示中心钻进钻出新开发的Lasers和New Yorkers轿车以及LeBaron敞篷车时，才真正让我的投资热情像火山一样爆发。

这些年来，克莱斯勒公司由于车型过于古板守旧而臭名远扬，但是根据我参观所看到的情况，我发现他们新推出的车型注入了更多的活力，尤其是敞篷车（他们推出的这种车型是将普通的LeBaron汽车的顶盖去掉后形成的）。

不知怎么回事我忽略了Minivan厢式休闲旅行车
[5]

，这是克莱斯勒生产的全球第一款多功能车，它和L’eggs连裤袜一起成为20世纪80年代最成功的两大畅销产品，但是至少我感觉到公司正在做的事情是正确的。最近克莱斯勒加长了Minivan的车身并且安装了一个马力更强劲的引擎，这正是用户最期待的改进。现在克莱斯勒的Minivan已经占据了美国轿车和货车总销售量的3%。一旦那辆跟了我11年之久的AMC（美国汽车公司）生产的协和牌汽车（Concord）锈得跑不动了，我马上就会为自己买一辆克莱斯勒的Minivan。

也许你会吃惊地发现，你可以在滑雪场、购物中心、保龄球场或者教堂的停车场上对汽车行业进行非常深入的研究。每当我看到克莱斯勒公司的Minivan或者福特公司（我仍然持有大量福特公司的股票）的Taurus汽车停在那里，并且司机也坐里面时，我就会溜达过去问道：“你喜欢这种车型吗？”“你买了多久了？”以及“你会推荐别人买这种车吗？”迄今为止，答案都是100%的肯定，这预示着克莱斯勒和福特公司的发展前景非常良好。与此同时，卡罗琳正在商店里忙着购物的同时，其实也是在对The Limited公司和Pier 1 Imports公司的商品以及麦当劳的新沙拉进行研究分析。

一个国家各方面的相似性越强，在一个地区的购物中心受欢迎的东西就越有可能在其他地区的购物中心同样也受欢迎。仔细想想，曾经有多少品牌和产品你都事前准确预测到了它们的成功或者失败！

为什么在我的孩子们从小到大一直穿着OshKosh B’Gosh公司的漂亮童装，我却没有购买这家公司的股票呢？为什么由于我妻子的一个朋友抱怨说穿锐步（Rebook）的鞋子弄伤了脚，我就说服自己不要投资锐步公司的股票呢？怎么能够想象我竟然会仅仅因为邻居对一双运动鞋评价很差就错过了一只上涨5倍的大牛股呢？在投资这一行里想赚钱并不是那么轻而易举的。

12.7　阅读公司年报

很多公司年报后来都被扔进了垃圾桶，这丝毫不足为奇。印在光洁的纸面上的文字部分容易理解却往往根本无用，附在后面的数字部分很难理解却相当重要。我有一种方法可以让你短短几分钟就能从年报中找到一些有用的信息，我阅读一份年报通常也只需要几分钟时间。

我们来看一下福特公司1987年的年报。年报封面是由汤姆·伍诺斯基（Tom Wojnowski）拍摄的一张漂亮的Lincoln Continental汽车尾部照片，内页是献给亨利·福特二世（Henry FordⅡ）的一篇歌功颂德的颂词以及一张他站在祖父福特一世（Henry FordⅠ）画像前的照片。接着是对股东们的亲切问候，一篇关于企业文化的长篇大论，并且提到了福特公司赞助了《彼得兔》（Peter Rabbit）的作者毕翠克丝·波特（Beatrix Potter）
[6]

的作品展览。

我略过所有这些文字部分，直接翻到第27页的合并资产负债表（见表12-1），印有报表数字部分的纸张明显要比前面文字部分的纸张便宜多了（这是公司年报也可能是所有出版物的一个普遍规律：纸张越便宜，上面的信息越宝贵）。在资产负债表上先是列出了公司的资产项目，接着列出了负债项目，这些信息对我来说至关重要。

表12-1　福特汽车公司1987年合并资产负债表

①按照1股分割为2股进行调整，股票分割生效日期为1987年12月10日。

第一行是流动资产，我注意到其中包括56.72亿美元的现金及现金等价物以及44.24亿美元的有价证券。把这两项相加，就得出了公司目前全部的现金资产，四舍五入法约为101亿美元。将1987年的现金头寸（现金及现金等价物加上有价证券）同右边一栏1986年的现金头寸进行比较，我看到福特公司积累的现金头寸越来越多，这是公司业务兴旺的一个明确信号。

然后我又开始看资产负债表的另一半，一直往下会看到长期债务的这一行。

从中我看到1987年这家公司的长期债务是17.5亿美元，与去年相比已经大大减少，债务的减少是公司业务兴旺的另一个信号。当现金相对于债务出现增长时，即现金增长超过负债增长时，这表明公司资产负债表得到了改善。如果情况相反，则表明公司资产负债表进一步恶化。

从101亿美元的现金头寸中减去17.5亿美元的长期债务，等于83.5亿美元，这就是福特公司的净现金头寸，表明现金和现金等价物总额高出债务总额有83.5亿美元之多。当现金总额高于债务总额时情况就十分有利，这意味着不论发生什么情况，福特都不会破产。

（你也许已经注意到福特的短期债务是18亿美元，在计算中我忽略了短期债务，那些完美主义者可能会为此焦虑不安，但何必在不必要的情况下把事情搞得复杂化呢？我只是假定公司的其他资产（存货等）足以抵消短期债务，因此我计算时就不再考虑短期债务。）

事实上大多数公司的资产负债情况并不像福特公司这样，它们的长期债务总额大于现金总额，现金一直在不断减少而债务却一直在不断增加，公司的财务实力越来越弱。刚才我们进行了简短的分析，目的就是让你了解公司的财务实力是强是弱。

接下来，我又翻到了年报的第38页公司10年财务数据概要（见表12-2），看一下公司10年来的变化情况。我发现这家公司有5.11亿股的流通股，我也发现在过去两年间每一年流通股数量都在减少，这表明福特公司已经回购了自己的部分股票，这是另一个利好因素。

83.5亿美元的现金和现金资产除以5.11亿股的流通股，得出的结果是福特公司每股股票的净现金价值是16.30美元，关于这一数据的重要性我们将在下一章讨论。

然后，我翻到……当然后面的分析越来越复杂了。如果你不想继续进行财务数据分析，而更愿意去读年报前面文字部分中关于亨利·福特的描述，那么你可以问问你的经纪人福特公司是否在回购股票、其现金是否高于长期债务、每一股的净现金价值是多少！

别做美梦了，让我们现实一点儿吧。我并不是想要带领各位在资产负债表的大量数据之中徒劳无益地寻找蛛丝马迹，但是资产负债表中的确有些数据对于分析研究公司非常重要，如果你能自己从年报中计算出这些数据，那当然最好不过了，如果你不能从年报中找到这些数据，那么你可以从标准普尔公司报告、你的经纪人或者从《价值线》杂志那里找到这些数据。

《价值线》比资产负债表阅读起来更轻松容易一些，因此如果你从来都没有看过财务指标之类的东西，那么不妨就从《价值线》开始吧。《价值线》告诉你公司现金和债务的情况，并对公司长期历史经营业绩情况进行总结分析，从中你可以看到在上次的经济衰退中公司的业绩表现情况、公司的收益是否在增长、股息是否总是定期派发等。最后，它根据公司的财务实力进行评级，简单地划分为1～5级，这种评级能够让你大致了解公司抵抗不利情况的能力（《价值线》对于购买股票的时机也有一套评级系统，但是我对此看都不看一眼）。

现在让我们暂时把年报放在一边，在这里不再多谈如何从报表里找到这些指标，开始考虑如何一个接一个地分析这些重要的指标。

表12-2　10年财务数据概要　（单位：百万美元）

股票的数据已经根据股息和股票分割情况进行了调整。

①1982、1981和1980年的盈利结果为亏损。

②包括未被合并的金融、保险以及地产子公司。

③每个工作小时（单位：美元），不包括子公司的数据。

[1]
全方位服务（full-service），提供的服务不但包括帮助客户决定投资目标并按照客户的要求进行交易，而且在公司内部有进行专门研究的人员，并以研究结果为基础针对一系列的证券向客户提供投资意见。对于这额外的服务，客户要支付更多的费用。——译者注

[2]
与提供全方位服务的证券公司相对应的是折扣证券公司（Discount Houses），它们只在最小限度范围内向投资者提供投资建议或者根本不提供建议。它们不提供专门的研究报告，虽然它们也能得到其他公司的研究结果并提供给投资者。投资者进行每次交易只需支付一般的佣金或者费用即可。——译者注

[3]
美国革命女儿会，美国爱国组织，成立于1890年，会员仅限于美国独立战争革命时期的士兵或其他对独立事业出过力的人士的直系后裔。在20世纪30年代初有2643个分支机构，近17万成员。——译者注

[4]
1983年1月19日，苹果推出了Lisa电脑，它以乔布斯的女儿命名。Lisa是全球第一台采用图形界面的电脑，它的售价为9 995美元，主要面向企业市场。由于价格过于昂贵，很多用户转而购买IBM电脑。业内人士一致认为，Lisa电脑是苹果最大的失误之一。——译者注

[5]
多功能车，MPV，全称Multi－PurposeVehicle，即多用途交通工具。一般来说，MPV能够乘坐6～8人，车内空间灵活多变，并具有轿车般的操控特性，是一款集轿车、旅行车和商务车于一身的多功能车型。第一辆MPV是1983年克莱斯勒公司在美国推出的Minivan厢式休闲旅行车。我国国内MPV肇始于上海通用汽车推出的别克GL8。——译者注

[6]
英国著名童话作家毕翠克丝·波特（以下简称“波特”）的名著。波特在1902～1913年期间创作了《彼得兔》等一系列童话故事，并亲手绘制了童话故事中的所有插图，她的书在欧美国家流传甚广。其中彼得兔是波特发表的第一个故事作品的主角，也是她笔下众多动物里最有名的一个。因此，人们后来提起波特写的动物童话故事系列时，常用如下称呼：彼得兔故事大全、彼得兔和它的朋友们，甚至直接称为“彼得兔”（Peter Rabbit）。“彼得兔”已成为人们对毕翠克丝·波特本人及其作品的代称和标志。——译者注

第13章　一些重要的财务分析指标

以下是一些在分析公司年度报告中值得注意的指标，其排列顺序与重要程度无关。

13.1　某种产品在总销售额中占的比例

当我由于一种特殊的产品而对一家公司产生了兴趣时，例如L’eggs连裤袜、帮宝适牌纸尿裤、百服宁药品或者Lexan聚碳酸酯树脂（Lexan plastic）
[1]

，我首先想要弄清楚的是，这种产品对这家公司的重要性究竟有多大？这种产品的销售额占公司总销售额的百分比是多少？L’eggs连裤袜使得Hanes公司的股票上涨了很多，这是因为Hanes是一家规模相对较小的公司。帮宝适牌纸尿裤的利润比L’eggs更大，但是这对于规模庞大的宝洁公司的影响却远远没有L’eggs连裤袜对Hanes公司的影响那么大。

我们假定你已经对Lexan树脂产生了兴趣，并且你发现Lexan树脂是通用电气公司生产的，然后你从经纪人那里（或者是从年报上）得知塑料业务是通用电气公司材料事业部的一个组成部分，而整个材料事业部的销售收入只占通用电气公司总销售收入的6.8%，那么即使Lexan树脂是一个像帮宝适那样非常畅销的产品，它对通用电气公司的影响能有多大呢？很明显它对通用电气公司的股东来说意义并不是太大。当你明白这一点后，要么你再看看有没有其他的公司也生产Lexan树脂，要不你就干脆彻底忘掉Lexan树脂。

13.2　市盈率

前面我们已经讨论过市盈率了，但是在这里我们再加一个精炼有效的投资原则：任何一家公司股票如果定价合理的话，市盈率就会与收益增长率相等。在此我谈一下收益增长率，你怎样找到这一数据呢？问问你的经纪人公司的收益增长率是多少，然后把收益增长率与市盈率进行比较。

如果可口可乐公司股票的市盈率是15倍，那么你应该预期这家公司每年收益增长率约为15%，其他公司与此类似。如果公司股票市盈率低于收益增长率，那么你可能为自己找到了一只被低估的好股票。比如，一家年收益增长率为12%的公司（也被叫做“12%成长股”），而市盈率只有6倍，那么这只股票的投资盈利前景就相当吸引人了。反之，如果一家公司收益年增长率为6%，而股票市盈率为12倍，那么这家公司股票的投资盈利前景就十分令人担忧了，这只股票的股价将会面临下跌。

一般来说，如果一家公司的股票市盈率只有收益增长率的一半，那么这只股票赚钱的可能性就相当大；如果股票市盈率是收益增长率的两倍，那么这只股票亏钱的可能就非常大。在为基金进行选股时我们一直使用这个指标来进行股票分析。

如果你的经纪人不能为你提供一家公司增长率的数据，你自己可以从《价值线》或者标准普尔公司报告上找出这家公司每年收益的数据，然后计算出每年收益相对于上一年的收益增长率，然后再把收益增长率与股票市盈率进行比较。这样你除了用公司市盈率与行业平均市盈率水平进行比较来判断股价是否高估以外，又多了一种用市盈率与收益增长率比较来判断股价是否高估的方法。至于公司未来的收益增长率，各位业余投资者猜测的准确程度和我们专业投资者是半斤八两。

在考虑到股息时，我们可以用一个稍微复杂点儿的公式来对公司收益增长率和市盈率进行比较。我们首先要找到公司收益的长期增长率（假定A公司收益的长期增长率为12%），然后加上股息收益率（假定A公司的股息收益率为3%），最后除以市盈率（假定A公司股票市盈率为10），12加上3再除以10等于1.5。

如果公司收益增长率除以市盈率的结果小于1，那么这只股票就比较差，如果结果是1.5，那么这只股票还不错，但是你真正要找的是公司收益增长率相当于市盈率的2倍或者更高的股票。如果一家公司的收益增长率是15%，股息收益率是3%，市盈率是6倍，那么公司收益增长率相当于市盈率的3倍，这种股票真是太棒了。

13.3　现金头寸

在第12章我们从福特公司的资产负债表上计算出它的净现金头寸扣除长期负债以后为83.5亿美元。当一家公司账上存放着数十亿美元的现金，当然你肯定想知道这是为什么，原因如下。

福特公司的股价已经从1982年的每股4美元上涨到了1988年初的每股38美元（根据股票分割进行股价调整），在此期间我购买了500万股福特公司的股票，当股价涨到38美元时，我已经从福特公司的股票上赚到了一笔巨大的利润。但是近两年来华尔街的专业投资者们一直齐声高喊福特股票被高估了，许多投资专家都说这家周期型公司已经达到了繁荣的顶峰，再往下发展只能是转入衰退了，这使得我好几次都差一点儿想要把股票卖出变现。

但是查阅年报时我注意到福特公司每股现金扣除负债后的净现金价值是16.30美元——在第12章我们已经谈过了每股净现金的计算过程，这表明对于我所持有的每股福特公司股票来说，相应在公司账上都有16.30美元的一个小红包，这相当于在我买入股票的价格中暗含了16.3美元的折扣。

这16.30美元的折扣改变了一切，它意味着我买入股票的真正价格并不是当前的市价每股38美元，而是每股21.70美元（38美元减去16.30美元等于21.70美元）。分析师预测福特公司的汽车业务可以获得每股7美元的收益，这样用38美元的市价计算出来的市盈率是5.4倍，而用21.70美元的实际股价计算出来的市盈率是3.1倍。

3.1倍的市盈率，这确实非常诱人，不管是周期型公司还是非周期型公司。如果福特公司是一家十分糟糕的公司，或者人们对它推出的车型不屑一顾，那么也许这只股票对我就不会有太大的吸引力，但是福特公司是一家非常优秀的公司，而且人们非常喜爱新款的福特轿车和载货汽车。

现金因素使得我确信应该继续持有福特公司的股票，于是我做出了决不卖出股票的决定，结果后来福特公司股票又上涨了40%还要多。

我还发现（你可能已经在年报的第5页发现了，这一页仍然属于用有光泽的好纸张印刷的内容易懂部分）1987年福特公司仅金融服务集团——包括例如福特信贷公司（Ford Credit）、第一国民银行（First Nationwide）、美国租赁公司（U.S.Leasing）以及其他公司——的收益就达到了每股1.66美元，其中仅福特信贷公司一家的收益就达到了每股1.33美元，而且这是“第13年实现收益连续增长”。

假定福特的金融服务业务的市盈率是10倍（金融业上市公司股票市盈率平均水平一般是10倍），我估计福特公司下属这些金融业务子公司的价值相当于每股16.60美元，即用每股收益1.66美元乘以10倍的市盈率。

因此尽管福特公司的股价是每股38美元，但是其中包括了16.30美元的净现金以及价值相当于每股16.60美元的金融服务公司，因此你买入福特公司汽车业务的成本仅相当于每股5.10美元，而这项汽车业务预期每股收益为7美元。这样一算福特公司股票有风险吗？尽管从1982年以来福特汽车公司的股票已经上涨了将近10倍，但是每股5.10美元的实际投资成本绝对是非常便宜。

波音飞机公司（Boeing）也是一家现金非常富裕的公司。1987年初它的股价最低只有40美元略多一些，但是公司每股现金为27美元，因此实际上你的买入价格只有每股15美元左右。1988年初我少量买入了这家公司的股票，后来我又大量买入，直到这只股票成为我的重仓股——部分原因是由于波音公司账上的现金非常多，部分原因是由于波音公司还有大量没有完成的商用飞机订单。

现金数量多少本身并不能表明股票的投资价值有什么不同。大部分情况下，按照流通股本总数计算得出的每股现金数量很小，根本不值得考虑。Schlumberger公司拥有大量的现金，但是按照总股本计算出的每股现金几乎不值一提。百时美账上拥有16亿美元的现金，而长期负债只有2亿美元，二者相减得出净现金高达14亿美元，这个数据让人印象深刻，但是除以这家公司2.8亿流通股以后，平均每股净现金只有5美元。每股5美元的净现金对于每股超过40美元的股价而言并没有太大的影响力。如果它的股价跌到15美元，每股5美元的净现金的影响力就相当大了，那样的话百时美的股价就变得非常便宜了。

尽管如此，作为公司研究工作的一部分，检查一下现金头寸（以及有关业务的价值）是十分必要的，你根本不知道何时会在无意中碰上一家像福特公司那样每股净现金很高使实际股价变得十分便宜的好股票。

进一步讨论每股现金这个问题，我们接下来就想知道福特公司打算如何运用这笔金额巨大的现金？随着公司的现金越积越多，外界对公司如何运用这笔现金的猜测就会拖累股价的上涨。福特公司一直在提高股息，并且大量积极回购股票，但是多余的现金仍然在不断积累增加。一些投资者担心福特公司是否会把这些现金大量浪费在愚蠢的并购上，但是到目前为止福特公司在收购方面仍然十分谨慎。

福特公司已经拥有了一家信贷公司和一家储蓄贷款公司，并且它还通过一个合伙公司控制着赫兹租车公司（Hertz）。福特公司低价竞标收购休斯航空航天公司（Hughes Aerospace）却失败出局了。如果福特汽车公司收购TRW公司
[2]

（Thompson Ramo Wooldrige Inc.）的话，也许能够创造出明显的协同效应：TRW是全球主要的汽车零部件生产商，在一些电子设备市场上也占有重要地位，除此之外，TRW可能将会成为汽车安全气囊的主要供应商。但是如果福特公司真的收购了美林证券公司（Merrill Lynch）或者洛克希德公司（Lockheed）（这两起收购都有传闻），它是不是也会成为众多由于多元化发展而导致经营恶化的公司之一呢？

13.4　负债因素

公司有多少负债？公司又有多少债权？负债与股东权益之比是多少呢？这就是一位银行信贷人员在确定你的贷款风险时希望了解的情况。

一般公司资产负债表分为左右两部分，左边所列的是资产项目（存货、应收账款、厂房和设备等），右边所列的是形成资产的资金来源即负债和股东权益项目。确定一家公司财务实力的一个快捷方法就是比较资产负债表右边的负债与股东权益谁多谁少。

负债权益比率（debt-to-equity ratio）很容易确定。看一下福特公司1987年年报中的资产负债表，你会看到股东权益总额为184.92亿美元，从股东权益再往上几行，你可以看到这家公司的长期负债是17亿美元（公司也有短期负债，但是在大致估算中可以忽略短期负债，就像我前面说过的那样。如果公司有足够的现金——见资产负债表第二行——足以偿还短期负债，那么你在大致估算中就不必考虑短期负债了）。

一份正常的公司资产负债表中，股东权益应占到75%，而负债要少于25%。福特公司的股东权益与负债的比率是180亿美元比17亿美元，或者说股东权益占91%而负债不到10%，这份资产负债表表明福特公司财务实力非常强大。一家公司的资产负债表如果负债仅占1%而股东权益占99%，那么这家公司的财务实力更加强大；相反，一家公司的资产负债表如果负债高达80%而股东权益仅占20%，那么这家公司的财务实力就十分虚弱。

对于困境反转型公司和陷入困境的公司，我非常重视对公司负债情况进行分析。在危机之时，是负债而不是其他任何因素最终决定公司是否能够幸免于难还是破产倒闭，那些新成立不久的并且债务负担沉重的公司总是面临很大的经营风险。

我曾经查看过两只股价表现令人沮丧的高科技股票的情况：GCA公司和应用材料公司（Applied Materials）。这两家公司都生产用来生产计算机芯片的电子资本设备（electronics capital equipment）。这种行业属于投资者最好应该避开的高新技术行业，而且这两家公司股票股价的高台跳水也已经证明了这一点。1985年下半年，GCA的股票从每股20美元下跌到了每股12美元，而应用材料公司的股票表现更差，它从每股16美元下跌到了每股8美元。

两家公司的不同之处在于，当GCA公司陷入困境时，负债1.14亿美元，并且几乎全部都是银行贷款，稍后我会对此做进一步解释。这家公司账上只有300万美元的现金头寸，并且公司的主要资产是价值为7300万美元的存货，在市场瞬息万变的电子产品行业今年价值为7300万美元的存货到明年可能就会贬值到只有2000万美元，谁又能知道这家公司在低价大拍卖这些存货时到底能拿回来多少钱呢？

与GCA相反的是，应用材料公司的负债只有1700万美元，而现金却有3600万美元。

当电子设备行业重新红火的时候，应用材料公司股票开始反弹，从每股8美元上涨到每股36美元，但是GCA公司却没有从行业复兴中受益。GCA宣告破产被其他公司以每股10美分的价格收购，而应用材料公司的股票却上涨了4倍以上，债务负担的不同决定了两家公司命运的不同。

在公司面临危机时，负债的种类和实际数额在决定公司存亡上具有同等的影响力。负债可以分为无固定到期日可要求提前偿还的短期负债（bank debt）和有固定到期日不能要求提前偿还的长期负债（funded debt）。

短期负债（最差的一类负债，GCA公司的负债就属于短期负债）是债权人提出要求时必须马上偿还的负债。这种负债不一定都是借自银行，一家公司也可以采用商业票据的形式向另一家公司进行短期借款。短期负债最重要的特点是期限很短，有时甚至是对方通知就得马上还款，这意味着短期负债的债权人一看到借款公司出现困难就可以马上要求归还借款，如果借款人不能够马上归还，就必须按照《破产法》第11章条款的规定申请破产保护。债权人会把公司的资产拍卖个精光，在他们完成破产清算后，一分钱也不会剩给股东们。

长期负债（从股东的观点来看，这是最好的一类负债）的债权人就不能马上收回借款，无论借款人的经营情况多么糟糕，只要还在继续支付利息，债权人就不能要求提前归还本金。借款本金可以长达15、20或者30年之久才到期。长期负债常见的形式是期限很长的公司债券。信用评级机构会根据公司财务状况的好坏对这家公司的债券提高或者降低评级，但是不管评级情况如何，债券持有人都不能像银行那样要求债券发行公司马上偿还本金，有时甚至是利息的支付也可以推迟，长期负债给公司提供了充裕的时间来解决问题走出困境（在一份典型的年报的一项脚注中，公司会详细列示其长期负债的种类、应付利息以及到期日）。

当我评估一家像克莱斯勒公司那样的困境反转型公司时，我不但特别注意公司的负债数量，并且特别注意公司的负债结构。众所周知，克莱斯勒公司在偿还负债上发生了严重的问题，在那次著名的政府援救中，最关键的因素就是政府为克莱斯勒公司提供14亿美元的贷款担保，作为回报，政府得到了一些股票期权，后来政府卖掉这些股票期权从中赚了一笔钱，但是当时政府提供贷款担保时谁能预料到后来的结果如何呢。从这个案例中你应该意识到，克莱斯勒公司获得的贷款担保安排给公司提供了充分的回旋余地。

我也看到克莱斯勒公司账上有10亿美元的现金头寸，最近它把坦克分部卖给了通用动力公司（General Dynamics）后又获得了3.36亿美元的现金。当然克莱斯勒公司这时紧急出售资产变现确实亏了一些钱，但是公司账上的现金和政府担保的贷款安排表明至少在一两年内银行不会把这家公司逼入绝境。

因此如果你像我一样相信汽车行业正在复苏，并且你还知道克莱斯勒公司已经进行了重大改革，已经成为汽车行业的低成本厂商，那么你就应该会对克莱斯勒公司的未来充满信心，克莱斯勒公司的股票并不像报纸上说的那样有着巨大的投资风险。

Micron Technology公司也是一家由于负债结构才幸免于破产的公司，并且富达基金公司为它渡过债务难关提供了重要融资帮助。这家公司是一家来自爱达荷州的优秀企业，但是一方面由于电脑存储器芯片行业的发展速度放缓，另一方面由于日本公司正在美国市场上“倾销”动态随机存取存储器芯片（dynamic random access memory chip，DRAM），使这家公司受到严重打击，在濒临破产倒闭之际这家公司来到富达基金公司请求资金援助。Micron公司提出反倾销诉讼，控告日本公司为了消灭竞争对手以低于成本的价格倾销产品，因为日本生产存储器的成本根本不可能比Micron公司更低，最终Micron公司赢得了这场反倾销官司。

这一时期，除了得克萨斯州工业公司和Micron公司以外，美国国内所有其他主要制造商都退出了电脑存储器芯片行业，Micron公司以前累积向银行借的大量短期贷款成了公司能否幸存下来的致命威胁，它的股价从每股40美元下跌到了每股4美元。Micron公司最后的希望就是发行大量可转换债券（一种根据债券购买者的意愿可以转换成股票的债券）。由于可转换债券的本金要过好几年内才会到期偿还，因此这可以使公司获得足够的长期资金来偿还短期负债，从而可以摆脱短期债务必须尽快偿还的困境。

富达基金公司购买了Micron公司发行的大部分可转换债券。当电脑存储器芯片行业再次繁荣起来并且Micron公司重新盈利的时候，这只股票的股价从每股4美元上涨到了每股24美元，富达基金公司也因此赚到了一大笔钱。

13.5　股息

“你知道唯一让我高兴的事情是什么吗？就是收到我的股息。”

——约翰D.洛克菲勒，1901年

对于想在工资薪水之外经常得到一笔额外收入的投资者来说，派发股息的股票当然比不派发股息的股票更受青睐。投资者希望得到股息并没有什么不对，邮寄来的股息支票花起来当然十分方便，即使对大富豪约翰D.洛克菲勒来说也是如此。在我看来，真正关键的问题在于派发股息或者不派发股息长期来看将会如何影响一家公司的内在价值和股票价格。

公司董事会和股东之间关于股息的冲突，就像孩子与父母之间关于信托基金的冲突，孩子们更喜欢快点儿分到这笔财产，而父母则更愿意控制信托基金从而让子女在未来得到更大的利益。

投资者青睐派发股息的公司的一个强有力的理由是，不派发股息的公司大都曾有过把大笔资金浪费在一系列愚蠢的多元化并购上的痛苦经历。看到无数次多元化并购导致经营恶化的案例之后，我开始相信由Pennzoil公司的休·利特克（Hugh Liedtke）提出的关于公司财务的“膀胱理论”（bladder theory）：公司金库里积累的现金越多，这些现金流失出去的压力越大。利特克第一次出名是因为他创立了Pennzoil这家小型的石油公司，并把它发展成为一家具有强大竞争力的石油公司，第二次出名是在一场人人都认为Pennzoil公司输定了的索赔30亿美元的官司中帮助这家公司击败了美国得克萨斯州石油公司（Texaco），就像大卫打败了巨人戈利亚一样轰动一时。

（前面谈论过的并购成风的20世纪60年代早期应该被称为“膀胱年代”。直到现在，公司经理们中间仍然存在一种把公司的利润挥霍浪费到注定必败的并购上的倾向，但是这种倾向的程度与20年前相比要小得多了。）

投资者青睐派发股息股票的另一个理由是：派息的股票更具有抗跌性，如果没有派发股息会导致股价更大幅度地下跌。1987年股票市场崩溃时，派发高股息的股票的表现要比不派发股息的股票好得多，其跌幅还不到整个股市跌幅的一半，这也是我愿意在我的投资组合中保留一些稳定增长型公司甚至缓慢增长型公司股票的原因之一。如果一只股票的价格是20美元，股息是2美元，那么股息收益率就是10%；如果股价下跌到10美元，那么股息收益率就变成了20%。如果投资者确定这种高股息收益率能够保持下去，那么仅仅因为这一点他们也会买入这只股票，这样在底部就会形成一个股价支撑。不论在哪种经济危机中，投资者们都会对长期以来一直派息且不断提高股息的蓝筹股趋之若鹜。

除此之外，那些小公司由于不派发股息可能会增长更快，它们把本来应该用来派发股息的资金用来进一步扩张业务。公司发行股票的首要目的是为了筹集资金进行扩张同时又不用承担银行贷款的债务负担。不论何时只要有机会我都会把我的投资组合中那些派发股息却发展缓慢的老公司的股票换成不派发股息却发展迅速的新公司的股票。

电力公用事业设备公司和电话公用事业设备公司是派发股息的两类主要公司。在发展缓慢的时期，它们不需要修建工厂或者扩充设备，因此积累了大量的现金。在发展快速时期，定期派发股息就能够作为诱饵吸引投资者购买股票以筹集修建新工厂所需的大量资本。

联合爱迪生公司（Consolidated Edison）发现它可以从加拿大购买多余的电力，那么为什么还要把资金浪费在耗资巨大的新建发电厂上呢？由于这段时间公司没有大型资本支出，因此联合爱迪生公司积累了数以亿计美元的现金，于是用这些现金以高于平均市价的价格回购股票，并且继续提高股息。

通用公用电力公司（General Public Utilities）已经从三哩岛核事故中恢复过来，现在达到了与联合爱迪生公司10年前相同的发展阶段（见图13-1）。它现在也在回购股票并且不断地提高股息。

图13-1　联合爱迪生公司（ED）

13.6　公司派发股息吗

如果你买入一只股票是为了获得股息，那么你就要弄清楚这家公司在经济衰退和经营糟糕时期是否仍然能够支付股息。就像Fleet-Norstar公司一样，它的前身是工业国民银行（Industry National Bank），从1791年以来一直没有中断过派发股息，这样长期稳定派发股息的公司才是你的理想选择。

如果是一家缓慢增长型公司停止派发股息，你就会陷入麻烦之中，因为缓慢增长型公司在经营中几乎没有多余的资金可以用来派发股息。

一家有着二三十年定期提高股息历史记录的公司是你的最佳投资选择。Kellogg公司和Ralston Purina公司在过去的三次战争和八次经济衰退中都没有降低过股息，更不用说不派发股息了，因此如果你希望获得股息收入，这种公司的股票才是你应该选择的投资对象。像Southmark这种债务负担严重的公司，永远也不可能像几乎没有债务负担的百时美公司那样能够保证定期按时派发股息（事实上，最近Southmark公司在房地产方面遭受重挫后，它的股价从每股11美元直线下跌到了每股3美元，公司就暂停派发股息）。当然周期型公司在发放股息方面也不是那么值得依赖：1982年福特公司没有派发股息，并且股价跌到了每股4美元以下（根据股票分割进行股价调整），这是25年来的最低点，但是只要福特公司的现金还没有全部损失个精光，投资者就不用担心他们现在没有得到的股息不会补回来。

13.7　账面价值

最近投资者都非常关注账面价值，可能是因为这个指标非常容易获得。你在每一份报刊上都可以看到公司账面价值的数据，那些流行的股票行情软件可以马上告诉你哪些股票的股价低于每股账面价值。人们愿意购买股价低于每股账面价值的股票的理论依据是：如果每股账面价值是20美元，而股价只有10美元，那么投资者就相当于只花了一半的价钱就买到了同样的股东权益。

这样做的缺点是公司财务报告上的账面价值往往与公司的实际价值没有什么关系，账面价值经常严重高估或者低估了公司的真实价值。佩恩中央铁路公司申请破产保护时它的股票账面价值还高达每股60多美元呢。

1976年底，艾伦伍德钢铁公司（Alan Wood Steel）财务报告上的账面价值是3200万美元，每股账面价值为40美元，尽管如此，6个月后这家公司还是按照《破产法》第11章的规定申请破产保护了。这家公司的问题在于，公司新炼钢设施在报表上的账面价值约为3000万美元，但是由于设计不当和操作上的缺陷，这套设施实际上根本无法正常使用，为了偿还负债，艾伦伍德钢铁公司以大约500万美元的价格将钢板厂卖给了Lukens公司，至于工厂其余部分资产出售的价格可以推测只能和卖废品差不多。

尽管一家纺织品公司堆满仓库的布料根本没人愿意买，但是它的账面价值却仍然是每码4美元，事实上即使每码布料只卖10美分，也不可能把积压的布料全部清仓处理掉。这里还有一条不成文的规则：产品越接近于最终制成品，制造出成品以后再次出售的价格越难以预测。大家都知道棉花的价格是多少，但是谁也无法确定一件橙色纯棉衬衫的价格会是多少；虽然大家知道一块金属的价格是多少，但是谁能确定用这块金属制成的落地灯的价格会是多少呢？

我们来看一下几年前当沃伦·巴菲特这位最精明的投资者决定关闭新贝德福德纺织厂（New Bedford textile）时的情况吧，这是他最早收购的公司之一。纺织厂管理层希望织布机可以卖个好价钱，因为这些织布机的账面价值高达86.6万美元，但是在公开拍卖时，那种几年前他们以每台5000美元的价格购买的织布机，现在拍卖价格只有每台26美元了，这个价格甚至比把它们拖走的运费还要低，结果账面价值为86.6万美元的织布机最后在拍卖中只卖了16.3万美元。

如果巴菲特的伯克希尔哈撒韦公司所拥有的资产只是新贝德福德纺织厂的话，那么这家公司的情况正好会非常吸引那些追逐股价严重低于账面价值的投资者。“哈里，看一下资产负债表，仅织布机一项的资产价值相当于每股5美元，而股价只有2美元，买入这样的股票我们怎么可能赔钱呢？”他们当然会赔钱，当这些织布机拍卖后拖到附近的垃圾场时，它的股票就会跌到20美分。

如果公司资产负债表的右边显示公司的负债很大，而且资产负债表左边资产的账面价值又被高估，那么投资这类公司的股票就会非常危险。我们假定一家公司的账面资产为4亿美元，账面负债为3亿美元，那么账面价值是正的1亿美元，你知道报表上所记录的负债肯定是真实的。但是如果账面价值为4亿美元的资产在破产清算大拍卖时只能卖到2亿美元，那么真正的账面价值就变成了负的1亿美元，这家账面价值为负数的公司甚至比一文不值的公司还要不值钱。

这就是购买Radice公司股票的投资者的不幸遭遇。Radice公司是一家在纽约股票交易所上市的佛罗里达州的土地开发公司，每股账面资产价值为50美元，而股价只有每股10美元，这使得公司的股票看起来具有很大的投资吸引力。但是Radice公司账面上所记录的大部分资产都是虚幻的，这是由于房地产会计准则的奇怪规定所导致的结果，根据房地产会计准则规定，在工程完成并且售出之前开发商所欠的负债利息计入资产项目。

如果工程能够顺利竣工售出当然什么问题都没有，但是Radice公司所开发的一些大型房地产项目根本没有买主，而债权人（银行）又想要收回贷款。这家公司负债金额巨大，一旦银行收回贷款，资产负债表左边的资产就会消失，而右边的负债却依然存在，Radice公司股价跌到了75美分。如果一家公司的真实价值相当于每股负的7美元，并且很多投资者都已经估算出这一真实价值时，这只股票的股价就再也不可能反弹回来了。我本来应该知道这种情况的，我管理的麦哲伦基金是这家公司的大股东。

当你为了账面价值而购买一只股票时，你必须仔细考虑一下那些资产的真实价值是多少。在佩恩中央铁路公司的账面上，穿越大山的隧道以及报废的轨道车都被作为资产入账。

13.8　隐蔽资产

就像账面价值经常会高估公司资产的真实价值一样，账面价值也经常会低估公司资产的真实价值，而在这种公司的股票之中你可能会找到隐蔽资产型大牛股。

公司拥有的自然资源，例如土地、木材、石油或者贵金属的入账价值往往只有其真实价值的一小部分而已。例如，1987年生产贵金属制品的Handy&Harman公司的账面价值为每股7.83美元，公司存货包括大量的库存黄金、白银以及铂金，但是这些存货的入账价格是公司最初购买这些贵金属的价格，而购买的时间可能早已经是30年之前了，以目前的价格计算（每盎司白银是6.40美元，每盎司黄金是415美元），这些贵金属的价值大约相当于每股19美元。

Handy&Harman公司的股票价格大约是17美元，甚至比仅贵金属存货这一项资产的价值还要低，难道这不是一家隐蔽资产型公司吗？我们的朋友巴菲特就是这样认为的，他大量持有Handy&Harman公司的股票已经几年了，但是这只股票却根本没怎么上涨。公司的收益起伏不定，并且进行多元化经营的策略也没有获得很大的成功（你已经知道了多元化发展往往会导致经营恶化）。

最近有消息说巴菲特正在减持这家公司的股票。尽管Handy&Harman公司的隐蔽资产有着很大的升值潜力，但是看起来迄今为止这是巴菲特所有的股票投资中唯一一只投资业绩不佳的股票，但是如果黄金和白银的价格大幅上涨，那么这只股票也会随之大幅上涨。

除了黄金和白银之外还有很多种类的隐蔽资产，像可口可乐或者Robitussin这种品牌本身就具有着巨大的价值，但在账面上根本没有反映出来。获得专利权的药品、有线电视的特许经营权、电视和广播电台也同样如此，所有这些资产都是采用原始取得成本入账，然后定期提取折旧，直到最后这些资产从资产负债表的资产项目中消失。

前面我已经提到过Pebble Beach公司，这也是一家在房地产方面拥有大量真实价值远远超过账面价值的隐蔽资产型公司，至今我还在抱怨自己错过了这只好股票。像Pebble Beach这样在房地产方面拥有大量远高于账面价值的隐蔽资产型公司随处可见，铁路公司可能是这方面最好的例子。正如我以前曾提到的，伯林顿北方公司、联合太平洋公司以及圣达菲南太平洋公司不仅拥有大量的土地，而且这些土地的账面价值几乎为零。

圣达菲南太平洋公司是加利福亚尼州最大的私有土地拥有者，拥有该州1亿英亩土地中的130万英亩。Nationwide公司在全国14个州拥有300万英亩的土地，这相当于罗得岛土地面积的4倍。另一个例子是CSX，一家东南部的铁路公司，1988年，CSX向佛罗里达州出售了80英里的铁路通行权
[3]

，这块土地的账面价值几乎为零，但是这条铁路却价值1100万美元，在这项交易中，CSX公司保留了对这条铁路非高峰期的使用权，因此公司收入丝毫没有受到影响（在非高峰期进行货运业务），并且这笔交易还给它带来了2.64亿美元的税后收入，这可真是一笔两全其美政府和公司双赢的交易啊。

有时你会发现一家石油公司或者一家炼油厂在地下储存了40年的石油存货，通行权（right of way），最初主要是指公民步行、骑马、开车通过私人所拥有土地的权利。

如果每个公民都有这种通行权，则称为公众的通行权（public rights of way）。“rights of way”其账面价值是以最初几十年前罗斯福执政时期购买时的成本入账的，仅库存石油一项资产的市场价值就超过了公司股票目前的市值，他们可以关闭加工厂、遣散工人，只靠出售储存的石油就能在45秒钟的极短时间内为股东们赚到一大笔钱。把储存了很久的石油卖掉不会太难，这跟卖服装不一样，没有人会在意石油是今年开采的还是去年开采的，也没有人会在意它的颜色是紫红色的还是洋红色的。

几年前波士顿第五频道电视台的出售价格约为4.5亿美元，这是一个合理的市价，但是，这家电台最初获得经营许可证时，它在制作申请文件上大约花了25000美元，建发射塔花了大约100万美元，另外建造演播室花了100万～200万美元。这家电视台的全部家当最初的账面价值只有250万美元，后来这250万美元的账面价值还由于不断折旧不断减少。在第五频道被出售时，这家电视台的账面价值被低估了300多倍，或者说只有市场价值的1/300。

既然这家电视台已经易主，那么新的账面价值就要以4.5亿美元的购买价格为基础入账，因此账面价值与市价不符的情况将会就此消失。如果一家账面价值是250万美元的电视台的售价是4.5亿美元，那么会计上会把超过账面价值多支付的4.475亿美元叫做“商誉”。“商誉”作为资产记入新的主人账户中，最终它也会被逐年全部摊销，这将会创造出另一家潜在的隐蔽资产型公司。

20世纪60年代许多公司都严重夸大了自己的资产价值，在此之后对商誉的会计处理方法发生了变化，现在则恰恰相反，许多公司严重低估了自己的资产价值。例如，可口可乐公司为其灌装业务专门成立了一家新公司可口可乐灌装商控股公司（Coca-Cola Enterprise），现在它的账面上记录的商誉价值为27亿美元，这27亿美元只是购买可口可乐饮料灌装特许经营权时所支付的超过厂房、存货以及设备成本的金额，它代表了这种特许经营权的无形资产价值。

依照现行的会计准则，在购买以后40年间可口可乐灌装商控股公司必须把这笔商誉的账面价值全部摊销，然而现实中这种特许经营权的价值却在逐年上升。由于必须对商誉进行摊销，导致可口可乐灌装商控股公司本身的收益大幅缩水。1987年这家公司报告的每股收益为63美分，而实际上它另外还有50美分的每股收益，只不过被用来摊销商誉了。可口可乐灌装商控股公司本身的经营状况比账面上记载的要好得多，而且特许经营权这笔隐蔽资产的价值也在逐年不断增长。

持有一种药品17年的独家生产专利权也是一种有价值的隐蔽资产，如果持有专利的企业只是稍稍对该药品进行改进，那么拥有这项专利权的期限就可以再延长17年，而这种盈利能力巨大的药品专利权的账面价值可能为零。当孟山都公司（Monsanto）收购了Seral公司之后，就取得了纽特牌阿斯巴甜（NutraSweet）的专利权。纽特牌阿斯巴甜的专利权4年后失效，尽管专利失效了但纽特牌阿斯巴甜仍然具有巨大的价值。孟山都公司用收益来摊销收购产生的商誉，收购后经过4年的摊销，纽特牌阿斯巴甜在孟山都公司的资产负债表上记录的账面价值将会是零。

和可口可乐灌装商控股公司案例中的情况一模一样，当孟山都公司由于摊销某项资产而使报告收益相应减少时，公司的真实收益就被低估了。如果这家公司每股的真实收益为10美元，但是它必须拿出2美元来“抵消”由于摊销像纽特牌阿斯巴甜等资产而增加的费用，则导致财务报告上的每股收益只有8美元。当公司不用再对收购纽特牌阿斯巴甜的专利权产生的商誉进行摊销时，每股收益就会增加2美元。

此外，孟山都公司所有的研发费用也是以同样的方式冲销了公司的真实收益，导致公司报告收益低于真实收益，当有一天研究完成，研发费用停止列支，新产品投放市场，公司的收益就会爆炸性增长。如果你了解这种情况，那么你在这种公司的股票投资上就会拥有很大的独特优势。

在一家大型母公司全部或部分控股的子公司里也会隐藏着被严重低估的隐蔽资产。前面我们已经谈过的福特公司就是一个典型例子，另一个类似的例子是UAL公司。在美国联合航空公司（United AirLines）改名为Allegis（大家不要把这个名字和什么野花和野草混为一谈）的这段短暂时期之前，UAL公司是美国联合航空公司的母公司，是一家拥有多种业务的多元化控股集团。富达基金公司的航空业分析师布拉德·刘易斯发掘出了这只隐蔽资产型公司股票。在UAL公司下属的子公司中，希尔顿国际公司（Hilton International）价值10亿美元，赫兹租车公司（这家公司后来被一家由福特公司控制的合伙公司收购）价值13亿美元，威斯汀大酒店（Westin Hotel）价值14亿美元，旅行预订系统（travel reservation system）也价值10亿美元以上。扣除负债和税收，仅仅以上这些子公司的净资产价值之和就超过了UAL公司股票的总市值，因此投资者购买了UAL公司的股票实质上就等于不花一分钱就得到了世界上最大的航空公司之一。富达基金公司大量买入了UAL公司的股票，这只股票让我们赚了一倍。

当一家公司拥有另外一家独立公司的股份可能也是一项隐蔽资产，就像雷蒙德公司（Raymond Industries）拥有Teleco石油公司（Teleco Oilfield）的股票就是一项隐蔽资产。熟悉这两家公司情况的人都会发现，雷蒙德公司的股价是每股12美元，根据雷蒙德公司持有的Teleco石油公司的股权价值，每股雷蒙德公司股票相当于价值18美元的Teleco石油公司的股票。购买一股市价12美元的雷蒙德公司股票相当于得到了市值同样为12美元的Teleco石油公司的股票以及额外的6美元。对这两家公司做过认真研究的投资者就会买入雷蒙德公司的股票，这样不但得到了同样市值的Teleco石油公司的股票，还得到了额外的6美元，而那些没有认真研究的投资者则会付出18美元的代价买入Teleco石油公司股票，这样做与以每股12美元买入雷蒙德公司的股票相比得到的价值是相同的但成本却高了6美元，这种一正一反差别巨大的事情经常会发生。

在过去几年中，如果你对杜邦公司很感兴趣，你可以通过购买Seagram公司的股票来用一个比较便宜的成本得到杜邦公司的股票，因为Seagram公司持有杜邦公司总流通股本数的25%，Seagram公司持有的杜邦公司股票是被低估的隐蔽资产。类似地，Beard石油公司（现在叫做Beard Company）的股价是8美元，每股股票之中包含着一家叫做USPCI公司的价值12美元的股票，在这项股票交易中，你买入一股Beard石油公司的股票，就可以不花一分钱得到Beard公司所有的钻井架和采油设施，还能额外得到4美元。

有时投资一家美国上市公司的最好方法就是投资这家上市公司的外国股东公司。我知道这种投资方法说起来容易做起来难，如果你能够找到渠道接触到欧洲公司，那么你就可能碰到很多难以置信的投资机遇。一般来说欧洲公司并没有被认真深入地分析研究过，并且很多情况下根本就没有被分析研究过。我在去瑞典进行实地调查时发现了这一点，沃尔沃公司（Volvo）和其他瑞典巨型工业公司竟然只有一个分析师进行追踪研究，而这位分析师甚至连一台电脑都没有。

当埃索特商业系统公司（Esselte Bussiness Systems）在美国上市时，我买了一些它的股票，并且一直跟踪关注这家公司的基本面，我发现它的基本面相当不错。管理富达海外基金（Fidelity’s Oversea Fund）的乔治·诺贝尔（George Noble）建议我去考察一下埃索特商业系统公司在瑞典的母公司。在瑞典我发现，购买埃索特商业系统公司的瑞典母公司股票，不但要比购买它在美国上市的子公司股票便宜得多，同时作为交易的一部分，还可以免费获得母公司下面其他许多相当具有投资吸引力的业务，更不要说它所拥有的房地产了。两年后，当在美国上市的埃索特商业系统公司的股价只稍微上涨了一点点时，它的瑞典母公司的股价却上涨了两倍。

如果你研究过食品狮王超级市场公司（Food Lion Supermarket）的情况，你可能已经发现比利时的Del Haize公司拥有食品狮王超级市场公司25%的股份，仅仅这25%食品狮王超级市场公司股份的价值就远远超过了Del Haize公司本身的股票市值，因此当你购买Del Haize公司的股票时，等于没花费一分钱就得到了其价值不菲的欧洲公司业务的股权。当食品狮王公司的股票上涨了50%时，我为麦哲伦基金购买的Del Haize公司的股票已经从30美元上涨到了120美元。

让我们再回到美国股票市场，现在你购买电话公司的股票，可以一分钱也不花就能获得这家公司的移动电话业务所有权。政府给每个区域性市场发放两张移动电话业务特许经营牌照，你可能已经听说过某一家公司很幸运赢得了一张移动电话业务特许经营牌照，事实上，这家公司还是要花钱购买这项特许经营权，但是第二张移动电话业务特许经营牌照却是免费发放给当地的电话公司，那些注意到这一情况的投资者，肯定会发现这张移动电话特许经营牌照是一大笔隐蔽资产。当我写这本书时，你可以用每股29美元的价格购买加利福尼亚州的太平洋电信公司的股票，由此就能免费获得这家公司真实价值至少为每股9美元的移动电话业务。或者你以每股35美元的价格购买Contel电信公司的股票，相应就能免费获得这家公司真实价值为15美元的移动电话业务。

这些股票目前的市盈率低于10倍，股息收益率超过了6%，如果扣除免费获得的移动电话业务的价值，这些股票的市盈率会更低且更加吸引人。你不能指望这些大型的电话公用事业公司会成为10倍股，但是你肯定会得到相当不错的股息收益，并且如果情况一切正常的话，它们的股价可能会上涨30%～50%。

最后，困境反转型公司获得的税收减免（tax break）也是一笔价值非凡的隐蔽资产。由于佩恩公司过去存在可用未来应税所得弥补的亏损（tax-loss carryforward），当它从破产困境中摆脱出来时，该公司未来将要收购的新业务赚取的数百万美元的利润也根本不用交税。在那些年份公司所得税税率一直是50%，佩恩公司收购一家公司然后一夜之间就可以使这家公司的税后利润上涨一倍，仅仅因为被佩恩公司收购这家公司就不用再交所得税。佩恩公司转危为安后，其股价从1979年的每股5美元上涨到了1985年的每股29美元。

伯利恒钢铁公司目前拥有10亿美元的可用年度经营利润弥补的亏损（operating-loss carryforward），如果这家公司的经营情况继续好转的话，这将会是一笔价值非常高的隐蔽资产，因为巨额的累积亏损意味着伯利恒钢铁公司未来在美国所赚取的10亿美元的收益根本不用交纳所得税。

13.9　现金流量

现金流量是指一家公司从业务经营中获得的现金流入超过现金流出的净流入数量。所有的公司都有现金流入，但是有些公司要比其他公司支出更多的现金才能获得相同的现金流入。公司形成一定的现金流入需要多少现金流出这一点非常关键，正是这一点才使得菲利普·莫里斯公司（Philip Morris）股票变成一个非常稳定的投资对象，而一家钢铁公司的股票则是一个非常不稳定的投资对象。

以皮格钢铁公司（Pig Iron，Inc.）为例，这家公司卖出了仓库中所有的锭铁存货，获得了1亿美元的现金流入，这当然非常不错，但是生铁公司必须投资8000万美元更新高炉，这就相当糟糕了。如果它不投资8000万美元更新高炉的话，它的业务就会被高炉冶炼效率更高的竞争对手抢走。在一家公司不得不先付出现金才能赚到现金的情况下，这家公司的现金净流入不会太多。

菲利普·莫里斯公司却不存在这种问题，Pep Boys汽车配件公司和麦当劳公司也不存在这种问题，这就是为什么我更喜欢投资于那些不依赖资本支出的公司股票。公司不必用流入的现金来苦苦支撑大量的现金支出，因此菲利普·莫里斯公司比皮格钢铁公司更容易赚到钱。

很多人用现金流量对股票进行估值。例如，如果一只股票为每股20美元，每股现金流量是2美元，那么它的市价现金流量比率就是10∶1，这是一个正常水平的标准比率。10%的现金收益率（return on cash）相当于长期持有股票的最低收益率。如果一只股票为每股20美元，每股现金流量为4美元，那么现金收益率就是20%，这简直太棒了。如果你发现一只股票为每股20美元，而每股现金流量为10美元，那么你应该把房屋进行抵押借款，把你所有的钱都押到这只股票上，能买多少就买多少，这种情况下大赌肯定能够大赢。

仅仅执迷于上述这种现金收益率的计算并没有什么意义，如果你购买股票的依据是现金流量的话，那么一定要牢记这个现金流量指的是自由现金流量（free cash flow）。自由现金流量是指扣除正常的资本支出（capital spending）之后剩余下来的现金，这是一笔流入进来却不必再用于支出的现金流量，由此可见生铁公司的自由现金流量要比菲利普·莫里斯公司少很多。

偶尔我也会发现一些收益一般却非常值得投资的大牛股，这是由于这家公司具有充足的自由现金流量。通常这种公司的老设备已经提取大量的折旧，而这些老设备短期内并不需要进行淘汰再重新购置新设备。由于这种公司尽可能花费最少的支出用于设备更新换代，所以可以继续享受税收减免（设备的折旧费用是可以税前列支的）。

海岸公司（Coastal Corporation）的案例很好地体现了用自由现金流量进行估值的优越之处。这家公司的每股收益是2.50美元，市盈率是8倍，这种市盈率对于当时的一家天然气公司和一家多元化经营的管道输送公司来说是一个正常的水平，因此根据一般常见的指标进行估值，这家公司的股票价格每股20美元是合理的。在这个用市盈率来衡量看似普通平常，一点儿也不吸引人的股票背后用自由现金流量来衡量却蕴藏着一个非同寻常的投资机会。海岸公司借款24.50亿美元收购了一家主要的管道输送天然气公司——美国自然资源公司（American Natural Resources）。管道的好处在于不需要太多的维护费用，毕竟，在大多数情况下输送天然气的管道建好以后就埋在那里，并不需要怎么看护，除了有时需要挖开来补一补几个小漏洞，其他时候什么都不用管，但与此同时，这些管道必须提取折旧。

在天然气行业不景气期间，海岸公司每股现金流量仍然达到了10美元～11美元，扣除资本支出后每股剩下的现金流量为每股7美元，这每股7美元就是自由现金流量。在账面上看，这家公司在未来10年内什么收益也没有，但是公司的股东每年仍然能够得到每股7美元的自由现金收量，这样的话他们以每股20美元的价格购买该公司的股票，未来10年内就会得到70美元的回报，仅仅就自由现金流量这一项来衡量，这只股票有很大的上涨潜力。

专注的隐蔽资产型公司投资者都在寻找这样的投资良机：一家普普通通的公司，看起来根本没有什么发展前途，但是每年都拥有很高的自由现金流量，而公司股东却并不打算进一步扩大业务规模。这有可能是一家租赁公司，它拥有很多使用寿命为12年的铁路运输集装箱，公司希望做的就是收缩原有的集装箱业务，并且尽可能地从中榨取更多的现金流量。在未来的10年里，管理层将减小公司规模，逐步停止集装箱业务，积累更多的现金，用这种方法他们从1000万美元的收入中就能获得4000万美元的现金流量（这种做法不适合电脑行业，因为电脑行业的产品价格下跌得太快，所以往往根本来不及从中榨取什么现金流量，旧的存货就已经很快贬值到一钱不值了）。

13.10　存货

在年报的“管理关于收益的讨论与分析”（management’s discussion of earnings）这一部分里，其中有一条关于存货情况的详细附注，我总是会仔细阅读一下这个附注，看看公司是否存在存货积压的现象。不论对于制造商还是零售商来说，存货的增加通常是一个不好的兆头。当存货增长速度比销售增长速度更快时，这就是一个十分危险的信号了。

计算存货的价值有两种基本的会计计价方法：LIFO和FIFO。这听起来很像一对狮子狗，LIFO表示的是后进先出法，FIFO表示的是先进先出法。如果Handy and Harman公司30年前以每盎司40美元的价格买了一些黄金，昨天这家公司以每盎司400美元的价格又买了一些黄金，今天Handy and Harman公司以每盎司450美元的价格卖掉了一些黄金，那么Handy and Harman公司赚到的利润是多少呢？如果用后进先出法计算，成本应以后来购进的成本每盎司400美元进行计算，那么Handy and Harman公司的利润是50美元（等于450美元减400美元），而用先进先出法计算，成本应以前面购进的成本每盎司40美元进行计算，利润则是410美元（等于450美元减40美元）。

我可以进一步详细解释这两种存货计价方法，但是我想我们还是直奔问题的关键吧，很明显选择不同的存货计价方法会导致不同的收益。另外两个常见的存货计价方法是GIGO（garbage in，garbage out，垃圾进去，垃圾出来）和FISH（First In，Still Here，先进还存法），也应用于很多类型存货的计价中。

无论用哪一种方法（LIFO或FIFO）对存货计价，投资者都可以在同一种存货计价方法下把今年的存货期末价值与去年的存货期末价值进行比较，以确定存货规模是增加了还是减少了。

我曾经参观过一家铝业公司，它积压了那么多没有卖出去的存货，以致不但整个仓库从地面直到天花板都堆得满满的，连仓库外员工的停车位大部分空间也堆得满满的，工人们为了公司存放存货只得把自己的车停到其他地方，这无疑表明公司的存货实在积压得太多了。

一家公司可能会吹嘘说它的销售额增长了10%，但是如果它的存货同时增长了30%，那么你就必须提醒自己：“等一下，这家公司也许应该首先控制存货的过快增长，并把积压的存货全部处理掉。如果公司不能把积压的存货全部处理掉，那么明年存货积压就会成为一个大问题，后年存货积压问题会变得更加严重。新生产出来的产品将会与积压的老产品在市场上形成竞争关系，导致存货积压得更多，最终积压的存货逼得公司只能降价处理，而降价则意味着公司的利润将会下降。”

汽车公司的存货积压问题后果并不会这样严重，因为一辆新车总是值不少钱的，因此制造商不必为了把积压的车卖出去而把汽车的价格降到非常低的水平。一辆原价为35000美元的美洲虎牌汽车（Jaguar）不会降到3500美元，但是一件原价300美元的过时的紫色迷你裙可能减价只有3美元仍然卖不掉。

从好的方面来说，如果一家经营状况不景气的公司存货开始逐步减少，那么这应该是公司经营情况好转的第一个信号。

对于业余投资者和新手们来说，要弄清楚存货的变化及其对公司收益的影响是相当困难的，但是对于那些熟悉某个特定行业的投资者来说则是完全可以做到的。然而他们没有必要根据5年前的资料进行计算，现在公司在给股东们的季报中都必须公布公司的资产负债表，因此投资者可以每个季度定期了解到公司存货的变化情况。

13.11　养老金计划

随着越来越多的公司向员工发放股票期权和养老金福利（pension benefit）作为报酬，投资者应该对这种做法所产生的影响进行仔细的评估和考量。公司并非一定非得要实行养老金计划，但是如果它们实行的话，这项计划就必须遵守联邦政府的相关规定，对于养老金计划公司负有必须支付的义务，就像必须偿付的债券一样（而在员工利润分享计划（profit-sharing）
[4]

中就不存在这样的义务：没有利润，就没有分享）。

即使公司破产并已经停止正常经营，仍然必须继续支持养老金计划的执行。在我打算购买一家困境反转型公司的股票之前，我总是先查看一下公司养老金计划情况，以确定这家公司是否存在自己根本无力承受的巨额养老金义务，我特别要查看公司的养老基金资产是否超过了应付给员工的既定养老金福利（vested benefit）义务。USX公司的养老金计划资产为85亿美元，应付给员工的既定的养老金福利义务为73亿美元，因此人们不必担心公司的养老金支付能力。另一方面，伯利恒钢铁公司的养老金资产为23亿美元，既定的养老金义务为38亿美元，也就是说公司养老金计划有15亿美元的赤字，因此如果伯利恒钢铁公司的财务状况进一步恶化的话，这15亿美元的赤字会让它雪上加霜，这表明在养老金问题得到彻底解决之前投资者应该调低对这家公司股票的估值。

过去投资者只能猜测公司的养老金计划情况究竟真相如何，而现在养老金计划情况都会在年报中公开详细披露。

13.12　增长率

“增长”作为“扩张”的同义词，是华尔街上最常见的错误概念之一，这个概念使人们忽略了那些真正卓越的增长型公司，例如菲利普·莫里斯公司。单从行业增长上你很难发现这家公司的增长有多么迅速——美国香烟消费量大约每年减少2%。的确，外国烟民消费量的增长弥补了美国烟民消费量的减少，现在每四个德国人中就有一个吸菲利普·莫里斯公司生产的万宝路牌香烟，并且该公司每周都要用747客机满载着万宝路牌香烟运往日本市场，但是即使外国市场销售量上涨仍然无法解释菲利普·莫里斯公司所获得的巨大成功。公司获得巨大成功的关键在于菲利普·莫里斯公司通过降低成本和提高价格实现了公司收益的大幅增长，尤其是提高价格。唯一能够影响股价的增长率是：收益增长率。

菲利普·莫里斯公司通过安装生产效率更高的卷烟机进一步降低了生产成本，同时，烟草行业每年都在提高香烟销售价格。如果一家烟草公司的成本增加4%，同时销售价格提高6%，那么公司的利润率就会增加2%。利润率增长2%可能看起来毫不起眼，但是如果公司的利润率是10%（菲利普·莫里斯公司的情况就是这样），那么利润率增加2%则意味着公司收益将会增长20%（2%÷10%＝20%）。

（宝洁公司提高卫生纸产品收益的方法是：逐渐改进卫生纸的特性，实际上就是在卫生纸上增加更多的皱纹，这样做既可以让卫生纸变得更柔软，又可以使每卷卫生纸的张数慢慢地从500张减少到350张，然后他们在市场上进行销售推广宣传时把张数变少的小卷卫生纸称为经过“挤压”技术改良的产品，这可真是最为聪明的手段啊。）

如果你发现了一家每年都能找到合理的办法提高产品价格同时又不会损失客户的公司（像香烟这种让人上瘾的产品就非常符合这种要求），你就找到了一个非常好的投资机会。

在服装行业或者快餐业的公司绝对不可能像菲利普·莫里斯公司那样不断提高产品价格，否则的话公司很快就要关门了。虽然菲利普·莫里斯公司赚的钱越来越多，但是它却无法找到足够多的投资项目把这笔钱花出去。菲利普·莫里斯公司不必像钢铁公司必须投资那些耗资巨大的鼓风炉设备才能保持技术优势，没有必要只为了赚取一点点的利润必须首先投资支出一大笔钱。此外，由于政府不允许香烟公司在电视上做广告，导致这家烟草公司的成本大幅度降低！这一时期菲利普·莫里斯公司的闲置资金实在太多，以至于尽管它乱七八糟进行多元化经营却也并没有怎么损害广大股东的利益。

菲利普·莫里斯公司收购了米勒酿酒公司（Miller Brewing），结果得到的效果十分一般，后来收购通用食品公司（General Foods）的效果也是平平，收购七喜饮料公司（Seven-Up）的效果更是糟糕透顶令人失望，但是菲利普·莫里斯公司的股价仍然直线上升。1988年10月30日，菲利普·莫里斯公司宣布它已经签署了一项收购协议，将以130亿美元的价格收购卡夫公司（Karft）。尽管这次收购的标价非常高（收购价相当于卡夫公司1988年收益的20倍），但菲利普·莫里斯公司的股价也只下跌了5%，这是因为市场认识到非常充沛的现金流量足以使它在5年内还清收购所产生的全部负债。看来只有吸烟受害者的家属赢得一些高额索赔的大型诉讼官司时才有可能阻止菲利普·莫里斯公司的股价上涨。

这家公司的收益连续40年一直保持增长，如果不是由于担心吸烟受害者诉讼以及传媒关于烟草公司的负面宣传报道使得投资者对该公司的股票退避三舍的话，它的市盈率会达到15倍或者更高。正是由于情绪性因素的影响导致投资者远离这只绩优股，但对于寻找廉价股的投资者非常有利，当然其中也包括我在内。这家公司的市盈率指标简直再理想不过了，现在你仍然能够以10倍市盈率或者只有收益增长率一半的市盈率来购买这家收益增长率一直笑傲群雄的公司股票。

有关增长率还有一点需要说明：在其他条件完全相同的情况下，收益增长率较高的股票更值得买入，比如，收益增长率为20%（市盈率为20倍）的股票要优于增长率为10%（市盈率为10倍）的股票。这听起来似乎深奥难懂，但是如果投资者了解到收益增长的重要性就会十分清楚了，因为正是收益的增长最终推动了股价的增长。假设开始时两家公司的每股收益都是1美元，一家公司的收益增长率为20%，另一家公司的收益增长率为10%，让我们来看一下这两家公司经营10年之后是如何形成巨大收益差异的（见表13-1）。

开始时，A公司股价每股20美元（相当于每股收益1美元乘以20倍市盈率），到了第10年末时股价为每股123.80美元（相当于每股收益6.19美元乘以20倍市盈率）。B公司开始每股的价格为每股10美元（相当于每股收益1美元乘以10倍市盈率），期末的价格为每股26美元（相当于每股收益2.60美元乘以10倍市盈率）。

即使由于投资者怀疑A公司无法维持它的高增长率使A公司的市盈率由20倍下降到15倍，它的股票在第10年末时仍然能够达到每股92.85美元。不论是20倍或15倍的市盈率持有A公司的股票都要比持有B公司的股票的投资收益高得多。

表13-1　A公司和B公司经营10年后的收益差异　（单位：美元）

如果我们假设A公司每股收益增长率为25%，那么第10年它的每股收益将会是9.31美元。即使以比较保守的15倍市盈率估算，股价也会达到每股139美元（请注意，我并没有采用30%或者更高的收益增长率进行估算，那么高的收益增长率一般很难持续保持3年，更不可能保持10年了）。

简而言之，高收益增长率正是创造公司股票上涨很多倍的大牛股的关键所在，也正是在股票市场上收益增长率为20%的公司股票能给投资者带来惊人回报的原因所在，特别是经过几年的较长时间之后。沃尔玛公司和The Limited公司的股票10年间能上涨那么高绝非偶然，所有这一切都建立在公司收益以复利方式快速增长的基础之上。

13.13　税后利润

现在无论去哪里你都会听到有人在说“底线”（bottom line）。“底线是什么？”成了体育运动、商业活动甚至求爱中的一句口头禅，但是在股票投资中真正的底线是什么呢？它是指损益表底部最后一个数字，即税后利润。

在我们当今的社会上，大多数人常常错误地估计公司的盈利能力。我看过一份调查报告，访问大学生和其他一些年轻人，让他们猜测一下公司的平均利润率是多少，他们猜测是20%～40%。正确的答案是，在过去几十年里公司平均利润率仅仅只有5%左右。

税前利润，或者税前利润率（pretax margin）是我分析公司的一个工具。公司每年销售收入减去所有的成本，包括折旧费和利息费用，就是税前利润。1987年福特汽车公司的销售收入是716亿美元，税前利润是73.8亿美元，因此税前利润率是10.3%。零售商的税前利润率要比制造商更低，一家优秀的超级市场或药店连锁公司的税前利润率，比如Albertson’s公司，也只有3.6%。另一方面，制造生产高利润药品的公司，例如默克公司，税前利润率通常能够达到25%甚至更高。

因为不同行业的平均税前利润率水平差别很大，所以不同行业的公司进行税前利润率比较并没有太大的意义。比较有用的做法是对同一行业内的不同公司的税前利润率进行比较。根据税前利润率的定义可以推断，税前利润率最高的公司的经营成本最低，而经营成本最低的公司在整个行业都不景气时存活下来的机会更大。

我们假定A公司的税前利润率为12%，B公司的税前利润率只有2%。假定这两家公司都面临业务增长缓慢的困境，为了把产品卖出去两家公司都被迫降价10%，它们的销售额也同样下降了10%。A公司现在的税前利润率为2%，仍然能够赚钱，而B公司却已经发生了亏损，税前利润率为负的8%，它已经成为一家生存前景堪忧的危险公司了。

如果不拘泥于技术性细节问题的话，那么在评估公司在困境中的生存能力时，税前利润率是另外一个值得考虑的指标。

这里也许有一个复杂难懂的地方，那就是在行业复苏阶段，公司业务好转，行业内税前利润率最低的公司将会成为最大的黑马。我们来看看下面两家目前销售收入都是100美元的公司在业务好转前后税前利润发生了什么样的变化（见表13-2）。

在业务恢复好转的过程中，A公司的税前利润增长了将近50%，而B公司的税前利润则增长了3倍还要多，这可以解释为什么原来处于灾难边缘的不景气公司在业务反弹时能够摇身一变为一只大黑马股票。这种乌鸦变凤凰的现象一再发生在汽车行业、化学工业、造纸业、航空业、钢铁业、电子行业以及非铁材料行业。目前萧条的行业中，例如疗养院、天然气公司以及零售业，也存在着具有这种潜力的大黑马。

表13-2　A公司和B公司在业务好转前后税前利润的变化　（单位：美元）

因此你应该这样选股：如果你决定不管行业是否景气都打算长期持有一只股票，那么你就应该选择一家税前利润率相对较高的公司；如果你打算在行业成功复苏阶段持有一只股票，你应该选择一家税前利润率相对较低的公司。

[1]
1953年GE公司科学家Daniel Fox博士发明Lexan聚碳酸酯树脂，宣告了现代工程热塑性塑料业的开端。Lexan具有无与伦比的硬度、耐久性和耐热性，甫一发明即被认为是玻璃的潜在代用品。今天，Lexan树脂广泛应用于计算机、商业设备、手机、寻呼机、CD、DVD、消费电子产品、家用电器、体育设备、食品和水容器、以及汽车等各种行业。在它发明和投入商业后的将近50年历史中，Lexan树脂一直是GE塑料集团在上千种不同等级热塑性塑料和数十种其他品牌产品中的旗舰品牌。——译者注

[2]
TRW公司（TRW COMPONENTS INTERNATIONAl INC.）：美国TRW公司是一家全球性公司，致力于向宇航业、汽车业和系统集成工业市场提供高技术含量的产品和服务，是最大的系统集成公司及世界第三大独立的汽车零部件制造商。TRW公司积累了大量专利技术，其中包括用于遥感、通信、微波、激光、材料、能源回收系统和微电子等技术。——译者注

[3]
通行权（right of way），最初主要是指公民步行、骑马、开车通过私人所拥有土地的权利。如果每个公民都有这种通行权，则称为公众的通行权（public rights of way）。“rights of way”的对象可以是任何类型的土地，包括公共土地、公共道路、私人业主土地、被允许通过的私营公路、高速公路、社区道路。——译者注

[4]
利润分享计划是公司员工分享公司利润的制度。公司决定分配给员工的利润部分的金额，然后每名员工会收到（存入户口）该部分利润的一个百分比，公司一般会对员工无条件提取资金的方法与时间有一定的限制。——译者注

第14章　定期重新核查公司分析

每隔几个月就应该重新核查一下你的公司基本面分析。重新核查包括翻阅最新的《价值线》杂志或者公司的季度报表看看公司的收益情况以及收益变化情况是否和你原来的预期相符。进行核查还应该包括去商店里实地看一下公司的产品对顾客是否仍然具有吸引力以及是否有征兆表明公司将会继续兴旺繁荣。公司有没有出现什么新情况，就像玩梭哈时看看摊开了什么新牌一样？特别对于那些快速增长型的公司而言，你必须问问自己，公司如何才能保持收益继续快速增长。

一家增长型公司的生命周期可以划分为三个发展阶段：第一阶段是创业期，这一时期公司主要解决在基本业务方面遇到的各种困难和缺陷；第二阶段是快速扩张期，这一时期公司不断开拓新的市场；第三阶段是成熟期，也叫饱和期，这个时期公司开始要面对想要进一步扩张已经不再像过去那样容易的现实。每一个阶段都要持续好几年的时间。对于投资者来说，第一阶段风险最大，因为此时公司能否成功还是未知数；第二阶段则最安全，并且也是赚钱最多的时期，因为此时公司只需简单地复制成功的经验就能持续快速增长；第三阶段最容易出现问题，因为公司的增长已经接近上限，公司必须找到新的方法才能使收益进一步增长。

当你定期重新核查一家公司股票的基本面情况时，必须确定公司是否正在从一个阶段进入另一个阶段。如果你重新核查一下自动数据处理公司（Automatic Data Processing）的经营情况，这家公司主营业务是帮客户处理工资支票，那么你会发现该公司的市场远远没有饱和，因此仍然处在第二个阶段，即快速扩张期。

当Sensormatic公司的商店防窃系统从一个商店到另一个商店逐步扩张时（此时它处于第二个阶段），它的股票从每股2美元上涨到了每股40美元，但是它的市场最终还是达到了饱和，因为再也找不到需要安装这种防窃设备的新客户了。这家公司找不到新的方法来使收益继续增长，因此它的股价从1983年的每股42.5美元跌至1984年的每股5.625美元。当你看到公司的成熟期来临时，你应该弄清楚公司新的发展计划是什么，还要弄清楚这项计划是否真的具有成功的可能性。

当西尔斯百货公司（Sears）已经在每一个主要的大都市都开了店之后，这家公司未来还能向哪里继续拓展市场呢？当The Limited公司已经在700家最受欢迎的购物中心的670家都开了服装专卖店时，这家公司的增长也就基本上达到尽头了。

在这种情况下，The Limited公司只能通过现有的服装店吸引更多的顾客来购买更多的衣服才能实现收益增长，因此公司未来发展前景已经有很大变化了。当The Limited收购了Lerner和Lane Bryant公司时，让人感觉它的快速增长期已经结束，而且这家公司并不真正知道自己应该做什么才能实现进一步增长，在第二个阶段它就已经把所有的资金都用于开设更多的分店进行扩张了。

只要每一家温蒂汉堡（Wendy’s）都开在每一家麦当劳快餐店旁边，那么温蒂汉堡实现收益增长的唯一途径就只能是把麦当劳的顾客抢过来。如果AnheuserBusch公司已经占有了啤酒市场40%的份额，那么它将来应该向哪里发展来继续保持收益增长呢？即使是百威啤酒的广告明星——非常逗人喜爱的小狗Spuds MacKenzie也不能说服全美国人都喝百威淡啤，至少会有一小部分勇敢的人即使被激光摧毁或者被陌生人绑架也决不会买百威啤酒。Anheuser-Busch公司的增长速度迟早会慢下来，它的股价和市盈率也会相应下跌。

Anheuser-Busch公司也可能会找到新的增长之道，就像过去麦当劳那样。10年前投资者开始担心麦当劳那种让人难以置信的增长速度将会成为过眼云烟再也不可能继续保持。无论你到哪里，几乎都会看到一家麦当劳连锁店，并且其股票的市盈率也已经从快速增长型的30倍下跌到稳定增长型公司的12倍。尽管投资者对麦当劳股票投了不信任票（1972～1982年间它的股票一直在横向盘整），但公司收益仍然继续强劲增长，麦当劳用了很多富有创造力的方法来保持收益继续增长。

首先，麦当劳开设了可以直接将车子开进去打开车窗就可以订餐取餐的窗口，这种方便快捷的服务目前已经占到了麦当劳销售收入总量的1/3还要多。其次，麦当劳增加了早餐供应，这一举措开拓了一块新的市场空间，因为以前早餐时间麦当劳餐厅总是空无一人。增加早餐的成本非常低，却使销售增长了20%。再次，麦当劳增加了沙拉和炸鸡食品，这两样食品的推出不仅增加了收益，而且还结束了公司对牛肉产品市场的过分依赖。人们都认为，如果牛肉的价格上涨，麦当劳的收益会遭受重大打击，但这种担心只适用于原来的麦当劳，在麦当劳推出炸鸡食品之后这种担心再也没有必要了。

尽管在美国国内开设新店的速度正在逐渐放缓，但是麦当劳已经证明自己在现有的连锁店规模下仍然能够继续实现收益增长，而且它在国外扩张得非常迅速，增长也非常巨大，麦当劳要发展到在英国或者德国的每一条街道上都开一家连锁店，至少还需要几十年的时间。尽管目前麦当劳股票的市盈率很低，但这并不意味着麦当劳的增长已经到了尽头。

如果你恰好购买了某一家有线电视行业的公司股票，你可能已经看到一连串刺激有线电视业务收益增长的因素：首先是农村安装有线电视数量的增长；其次是收费服务的增长，例如HBO、Cinemax、迪士尼等收费频道；再次是城市安装有线电视数量的增长；第四是节目销售收入分成的增长，比如家庭购物网络（Home Shopping Network，每销售一件商品有线电视台都要从中按一定比例分成）；最近的收益增长则来自于付费广告收入，而且这项收入在未来增长潜力非常大，因此有线电视行业公司的经营发展前景会越来越好。

在5年左右的时间里，有些公司的经营状况先变坏又变好又再变坏，得克萨斯航空公司（Texas Air）就是一个典型的例子。1983年我购买了一小部分得克萨斯航空公司的股票，只是由于我看中了这家公司的主要资产即其大量持股的大陆航空公司（Continental Air），大陆航空公司由于经营状况急剧恶化而不得不按照《破产法》第11章的规定申请破产保护，得克萨斯航空公司的股价从每股12美元跌到了每股4.75美元，得克萨斯航空公司大量持股的大陆航空公司的股价则下跌到了每股3美元。我密切关注着这两家航空公司的情况，我发现这是一个困境反转型公司的投资机会。得克萨斯航空公司削减了成本，大陆航空公司则重新赢得了客户的喜爱并且从破产的边缘恢复过来。由于它们的财务实力都有了很大的改善，所以我买了很多这两家公司的股票，到1986年这两只股票都上涨了3倍。

1986年2月，得克萨斯航空公司宣布它已经收购了东方航空公司（Eastern Airlines）大部分的股份——市场普遍认为这是一项有利于公司发展的举措。短短1年的时间得克萨斯航空公司的股票就上涨了3倍，创下了每股51.5美元的新高。自从1983年这家公司成功解决了经营问题以后，迄今为止它的股票已经上涨了10倍。

很不幸的是，此时我从原来对得克萨斯航空公司发展前景十分担心变成了非常得意的自我满足，我沉醉于东方航空公司和得克萨斯航空公司拥有如此巨大的盈利潜力，以至于忘了去查看它们近期的实际经营状况。当得克萨斯航空公司全部买断了大陆航空公司其余的股份时，我被迫把自己所拥有的一半以上的大陆航空公司的大部分股票以及一些大陆航空公司的可转换债券卖给得克萨斯航空公司。这是一笔意外之财，我从中赚了一大笔，但是我并没有把自己手上持有的剩余股票全部卖掉，然后高高兴兴地全身而退从此远离这家公司，相反我却在1987年2月又以每股48.25美元的价格追加购买了更多的得克萨斯航空公司股票。既然我知道得克萨斯航空公司的资产负债情况相当一般（所有各种各样航空公司的债务总额可能比几个不发达国家所欠的债务还要多），又知道航空业是一个很不稳定的周期性行业，那么为什么我不把得克萨斯航空公司的股票卖掉而是追加买入呢？这是因为该公司股价的上涨迷住了我的双眼，甚至在得克萨斯航空公司的基本面已经完全土崩瓦解的时候，我还沉醉于公司最近业务好转的消息对危险视而不见。

那些让我沉醉的最新的关于得克萨斯航空公司业务好转的消息包括：得克萨斯航空公司受益于瘦身经营，并且大大削减了劳动力成本，它除了拥有东方航空公司的权益之外，还刚刚收购了前沿航空公司（Frontier Air）和人民航空公司（People Express），公司计划运用重振大陆航空公司的方法来帮助这两家公司重整旗鼓。这一系列概念简直太棒了，收购经营失败的航空公司、削减成本，巨额的利润自然而然就会随之而来。

结果呢？就像堂吉诃德一样，我只顾沉醉于飞奔向未来的美好幻想中，以至于忘了自己是骑在一匹疲倦的老马上。我只把目光停留在1988年得克萨斯航空公司每股收益高达15美元的预期上，却忽视了报纸每天所刊登的对该公司的负面报道发出的警告信号：行李丢失、航班混乱、飞机晚点、乘客发怒、被收购的东方航空公司员工非常不满。

航空业是一个不稳定的行业，就跟餐饮业一样，一家餐馆仅仅几个晚上饭菜不佳就会毁掉过去50年才树立的美誉，东方航空公司和大陆航空公司又何止只出现了少数几次问题呢。两家公司合并后各个方面的磨合都不顺利，东方航空公司员工的抱怨声正是管理层和各个工会之间在工资福利方面存在严重分歧的明显征兆，工会正在激烈反击。

1987年初，得克萨斯航空公司的收益情况开始恶化。为了摆脱困境得克萨斯航空公司计划对东方航空公司实行裁员，这样可使运营成本减少4亿美元，当时我本来应该提醒自己这种降低成本的裁员计划还没有执行，并且极有可能永远也不会得到执行，可惜我并没有这样提醒自己。现有的劳动合同要过好几个月才会到期，而劳资双方已经在谈判中斗争得脸红脖子粗了。最后我终于清醒了，开始以每股17～18美元的价格抛出股票。1987年底，得克萨斯航空公司股价下跌到了每股9美元，我仍然持有一些该公司的股票，我打算等等看看再说。

我的错误是1987年夏天没有及时抛出得克萨斯航空公司的股票，尽管当时东方航空公司存在的一些严重问题已经变得非常明显，并且所有证据表明这些问题将会一直持续到1988年。我所犯的并不止这一个错误，另一个错误是我本来应该利用这些消息进行基本面分析来抓住另一只大牛股：Delta航空公司的股票。Delta航空公司是东方航空公司的主要竞争对手，东方航空公司出现严重经营问题以及计划永久性减小经营规模，当然Delta是最大的受益者。我已经买入了一些Delta航空公司的股票建立了一定的仓位，但是我本来应该进一步大量增持使它成为我的10大重仓股之一。1987年夏天这只股票从每股48美元涨到了每股60美元，然后在10月它的股价跌到了每股35美元，到1987年底只是上涨到了每股37美元，但是到了1988年中，它的股价却迅速上涨到了每股55美元。成千上万乘坐东方航空公司和Delta航空公司飞机的乘客可能已经看到了以上我所看到的这些情况，并且可以利用他们的这一独特优势赚上一大笔钱。

第15章　股票分析要点一览表

投资者要完成前面我谈到的所有研究分析工作，在每一只股票上需要花费的时间最多也不超过一两个小时。虽然你知道的信息越多越好，但是你并不一定非得给公司打电话，而且你也没有必要非得像一个钻进古书堆的老学究那样研究公司年报。我所讲的那些“重要分析指标”中有一部分也只适用于几种特殊类型的股票而根本不适用于其他类型的股票。

以下是在研究分析6种类型公司股票时应该关注的要点。

15.1　股票分析要点

15.1.1　所有类型公司的股票

·市盈率。对于这家公司来说市盈率是高还是低，这家公司的市盈率与同行业中类似的公司相比是高还是低？

·机构投资者持股占该公司总股本的比例。机构投资者持股比例越低越好。

·公司内部人士是否在买入本公司股票？公司是否回购自己的股票？二者都是有利的信号。

·迄今为止公司收益增长的历史情况，公司收益增长时断时续还是持续稳定增长（只有隐蔽资产型公司股票可以说收益情况并不怎么重要）。

·这家公司的资产负债情况是好是坏（负债与股东权益比率），公司财务实力评级情况如何。

·现金头寸。福特汽车公司每股净现金为16美元，因此我知道这家公司的股票不可能会跌到每股16美元以下。每股净现金是公司股票价格的底部下限。

15.1.2　缓慢增长型公司的股票

·由于你购买这类公司股票的目的是为了获得股息（不然的话为什么还要持有这类公司股票呢），所以你应该核查一下这类公司是否长期持续派发股息以及是否能够定期提高股息水平。

·如果可能的话，弄清楚公司派发股息占收益的比率是多少。如果股息占收益的比率比较低，那么这家公司在经营困难时期仍有缓冲资金可以帮助公司挺过难关，即使收益降低，公司仍然保证股息的派发；如果股息占收益的比率比较高，那么股息能否顺利派发就相当危险了。

15.1.3　稳定增长型公司的股票

·这类公司都是几乎不可能破产倒闭的大公司，因此关键因素在于买入价格的高低，股票的市盈率会告诉你股价是否过高。

·检查公司可能进行的多元化经营情况，这有可能导致公司未来收益下降。

·检查公司收益的长期增长率，还要查看最近几年是否仍然保持着同样的增长势头。

·如果你打算永久持有一家稳定增长型公司的股票，就要好好看看这家公司在经济衰退以及股市大跌时期的表现如何（麦当劳公司股票在1977年的股票市场大跌中表现得很好，在1984年的市场下跌中也能够保持横向盘整，在1987年的股灾中，麦当劳股票和其他股票一样遭受了重大打击，但总的来说这是一只相当不错的防御型股票。百时美公司的股票在1973～1974年的股市大跌中遭受重创，这主要是由于这只股票当时被严重高估，这只股票在1982、1984、1987年的股市大跌中表现却很好。Kellogg公司在最近所有的股市大跌中都表现得相当良好，除了1973～1974年的股市大跌以外）。

15.1.4　周期型公司的股票

·密切关注周期型公司存货变化情况以及供需平衡情况。注意市场上新的竞争对手的进入，这通常是一个危险的信号。

·当公司业绩复苏时应该预测到市盈率将会降低，当公司收益会达到最高峰时投资者应该预期到公司增长周期可能即将结束。

·如果你非常了解你持有的周期型公司的行业周期，那么在预测周期波动时就具有了一种优势。例如每个人都知道汽车行业具有周期性，汽车行业经过三四年的扩张期后就会出现三四年的衰退期，汽车行业总是这样涨涨跌跌反复波动。汽车越用越旧然后就需要更换，人们可能会比预期推迟一两年更换新车，但是迟早他们总要去购买新车。

汽车行业下滑得越厉害，相应汽车行业复苏反弹时上涨得也越厉害。有时候我更乐意看到汽车行业的销售低迷比预期额外延长了一年，因为我知道这样反而会带来一个时间更长、幅度更大的反弹上涨。

最近汽车销售连续5年都非常不错，因此我知道我们正处在上涨期的中间阶段，也可能处于上涨期快要结束的时候，但是在一个周期性行业中预测上涨远远要比预测下降容易得多。

15.1.5　快速增长型公司的股票

·如果你推测某种产品能为公司赚大钱，那么你应该调查研究一下这种产品的销售收入在公司整个业务收入中是否占有很大的比重。L’eggs连裤袜销售收入在规模很小的Hanes公司整个业务中占有很大的比重，但是Lexan树脂的销售收入在规模非常庞大的通用电气公司整个业务中只占有很小的比重。

·最近几年公司的收益增长率（我最喜欢那些增长率处于20%～25%之间公司的股票，我反而对那些看起来能够保持高于25%的收益增长率的公司十分担心，在那些热门行业中往往会发现收益增长率达到甚至超过50%的公司，你应该知道这么高的增长率究竟意味着什么）。

·公司已经在一个以上的城市或者乡镇顺利复制了原来成功的经营模式，证明公司未来的扩张同样能够取得成功。

·公司业务是否还有很大的增长空间。Pic’N’Save公司创立于南加利福尼亚，当我第一次参观这家公司时，它刚刚开始打算要往北加利福尼亚扩张，它还有另外49个州可以继续扩张。相反西尔斯百货公司已经遍布整个美国，再也找不到新的市场可以扩张了。

·股票交易价格的市盈率是否等于或接近于公司收益增长率。

·公司扩张速度是在加快（例如去年新增了3家汽车旅馆而今年新增了5家）还是在放慢（去年新增了5家汽车旅馆而今年只新增了3家）。对于像Sensormatic Electronics这类公司而言，它们向客户销售产品基本上都是“一次性的”，这与剃须刀行业中顾客必须不断地重复购买剃须用品的情况正好相反，因此销售增长放缓可能会给公司带来毁灭性的打击。在20世纪70年代末期和80年代早期，Sensormatic电子公司的增长率是非常惊人的，但是要维持公司的收益继续增长，它每年都必须要比上一年卖出更多的电子监视系统。公司主营业务电子监视系统的收入（用户购买这种产品一次足矣）已经笼罩了一层阴影，不管它向已经购置电子监视系统的老客户群出售多少商品防盗白色小标签都于事无补，因此1983年当它的销售增长放慢时，它的收益增长率并不是放慢而是像高台跳水一样直线下跌，它的股价也同样如此直线下跌，12个月内就从42美元大跌到了6美元。

·只有很少几个机构投资者持有这只股票，并且只有少数几个证券分析师听说过这只股票。对于那些正处于业务上升阶段的快速增长型公司来说，这是一个能够让你低价买入的非常有利的因素。

15.1.6　困境反转型公司的股票

·最重要的是，一家困境反转型公司在经营困难时期能否经受住债权人要求还款的打击而存活下来？公司拥有多少现金？多少债务？（苹果电脑公司在面临经营危机时拥有2亿美元的现金，没有一分钱的债务，因此你知道它肯定不会破产。）

困境反转型公司的债务结构如何？公司在赔本的情况下还能经营多长时间并最终能够走出困境而避免破产？（国际收割机公司（International Harvest），即现在的Navistar公司，是一家股价很有反弹上涨潜力的困境反转型公司，但最终的表现却让投资者非常失望，公司增发了数百万新股来筹资，这种稀释股份的做法能够使公司最终重新复苏，却并不能使它的股价重新反弹。）

·如果这家公司已经宣布破产，那么公司破产清算偿还债务之后还会给股东留下来多少资产？

·公司打算怎样摆脱困境重整旗鼓？它剥离了那些赔钱的子公司了吗？这样做会使公司的收益发生很大的变化。例如，1980年洛克希德公司（Lockheed）的国防业务创造了8.04美元的每股收益，但是它经营的商用飞机业务因为L1011 TriStar喷气式飞机的失败导致每股亏损了6.54美元。L-1011型喷气式飞机是一种大型客机，但是在一个份额相对较小的市场上它要与麦道公司的DC10型飞机竞争，而在长距离飞行市场上它又遭受了波音747客机的严重打击。这些亏损将会长期持续下去，难以在短期内转变。1981年11月，这家公司宣布它将会逐步停止L-1011型飞机的生产，这使得它在1981年一下子就冲销（write off）
[1]

了一大笔资产（导致每股亏损26美元），但这只是一次性的亏损。1982年当洛克希德公司国防业务创造了10.78美元的每股收益时，再也不需要对其他业务的亏损进行冲减了。经过两年的时间它的每股收益从1.50美元增长到10.78美元！你可能已经在洛克希德公司宣布逐步停止L-1011型飞机生产时以每股15美元的价格买入了股票，经过4年最高上涨到了每股60美元，上涨了4倍。

德州仪器公司是另一家成功摆脱困境的经典案例。1983年10月这家公司宣布它将放弃家用电脑业务（这也是一个竞争对手如林的热门行业），当年公司仅家用电脑业务就亏损了5亿多美元。同样这项决定也导致公司冲销了一大笔资产，但是这表明公司可以集中力量经营它的强项半导体业务和军用电子设备业务。宣布放弃家用电脑业务的第二天，股价就从每股101美元上涨到了每股124美元，4个月后上涨到了每股176美元。

时代公司（Time）也已经卖掉了它的分公司，并且大幅度地削减成本，它是近来我最喜欢的困境反转型公司之一，事实上它也是一家隐蔽资产型公司。仅仅有线电视部分业务的潜在价值就高达每股60美元，因此如果它的股价为每股100美元，你就等于是用每股40美元的价格购买了公司所有的其他业务。

·公司业务正在好转吗？（这正是伊士曼-柯达公司（Eastman Kodak）最近发生的情况，由于胶卷销售重新火爆公司收益大增。）

·公司正在削减成本吗？如果是的话，成本削减效果又如何呢？（克莱斯勒公司通过关闭一些工厂大幅度削减了成本，它也开始把大量原来自己制造的零部件的生产外包给别的公司，这样在生产过程中就节约了数亿美元的生产费用，它已经从一家成本最高的汽车厂商变成了成本最低的汽车厂商之一。

苹果电脑公司能否成功转危为安还很难预测，但是如果你在密切关注着这家公司，那么你可能已经注意到公司收益正在急剧增长，也正在进行成本削减，新产品具有相当的吸引力，所有这些利好因素几乎是同时出现的。

15.1.7　隐蔽资产型公司的股票

·公司的资产价值是多少？公司有隐蔽资产吗？

·公司有多少债务需要从这些资产中扣除掉？（首先要关注的就是向债权人的借款。）

·公司是否正在借入新的债务使资产价值进一步减少？

·是否有袭击并购者对公司感兴趣准备收购公司？这将会帮助股东从隐蔽资产的重估升值上大大获利。

15.2　本部分要点

·真正了解你所持股公司的业务情况，真正清楚你持有这家公司股票的具体理由（“它肯定会上涨！”根本算不上什么理由）。

·弄清楚你所持有的股票属于什么类型，这样你将会更清楚地了解你对投资回报的合理预期应该是多少。

·大公司的股票往往涨幅不会太大，而小公司的股票往往涨幅很大。

·如果你预测某家公司能够从某一种特定产品获利的话，那么你应该考虑一下公司总销售收入的规模，计算一下这种产品销售收入在公司总收入中所占的比重。

·寻找那些已经盈利并且事实证明它们能够在其他地方复制其经营理念取得成功的小公司。

·特别要小心那些年收益增长率高达50%～100%的公司，一定要用怀疑的眼光进行分析。

·远离那些热门行业中的热门股。

·不要相信多元化经营，事实证明多元化经营往往反而会导致公司经营状况恶化。

·那些一旦成功将获得巨大回报但只有微小成功机会的投资冒险几乎从来都不会成功。

·在公司第一轮业绩上涨时最好不要盲目买入，等等看公司的扩张计划是否确实有效再做决定更为稳妥。

·业余投资者从其工作中能够获得有着巨大价值的投资信息，而且往往要比专业投资者提前好几个月甚至好几年得到。

·把股票消息与提供股票消息的人分开，不要盲目听信任何人的股票消息，不管提供股票消息的人多么聪明、多么有钱、上一次他的消息多么灵验。

·一些公司股票信息，特别是来自这些公司所在行业的某位专家的信息可能最终证明非常有价值，但是一个行业专家提供的他并不熟悉的其他行业的股票信息往往最终证明并没有什么价值。在造纸行业工作的人往往提供的是制药行业股票的小道信息，而在卫生保健行业工作的人总是提供无数有关造纸行业即将发生并购的小道信息。

·投资那些业务简单易懂、枯燥乏味、普通平凡、不受人青睐，并且还没有引起华尔街专业投资者兴趣的公司股票。

·在不增长行业中增长速度适中的公司（收益增长率为20%～25%）是十分理想的股票投资对象。

·寻找那种拥有利基的公司。

·当购买那些公司处于困境之中并且股价表现令人沮丧的股票时，要寻找财务状况非常好的公司，要避开银行债务负担沉重的公司。

·没有债务的公司根本不可能破产。

·管理能力也许非常重要，但是管理能力很难进行评估。购买某一家公司股票的依据应该建立在公司发展前景之上，而不是建立在公司总裁的履历或者演讲能力之上。

·一家处于困境中的公司成功东山再起会让投资者赚到一大笔钱。

·仔细考虑市盈率的高低。如果股票价格被严重高估，即使公司其他情况都很好，你也不可能从这种股票上赚到一分钱。

·找到公司发展的主线，根据这一主线密切关注监视公司的发展。

·寻找那种一直在持续回购自己股票的公司。

·研究公司过去几年的派息记录以及在经济衰退期的收益情况如何。

·寻找那种机构投资者持股比例很小或者机构投资者根本就没有持股的公司。

·如果其他情况都相同的话，那些管理者个人大量持有自家公司股票的公司，要比那种管理者没有持股只拿薪水的公司更值得投资。

·公司内部人士购买自家公司的股票是一个有利的信号，特别是当公司内好几个内部人士同时购买时。

·每个星期至少抽出一个小时的时间进行投资研究。计算累计收到的股息以及计算自己投资盈亏情况并不算是投资研究。

·一定要耐心。水越等越不开，股票越急越不涨。

·只根据公司财务报表中的每股账面价值来购入股票是非常危险的，也是根本不可靠的，应该根据公司资产的真实价值而不是账面价值来买入股票。

·怀疑时，等等看。

·在选择一只新股票时要认真研究分析，至少应该与你选择一台新冰箱所花的时间和精力一样多。

[1]
冲销，指将原先属于资产账户之金额，转入为费用或损益科目。——译者注

第三部分　长期投资

本部分我将对以下主要问题发表一下自己的看法：怎样构造一个投资组合使业绩最大化而风险最小化；何时应该买入及何时应该卖出；市场崩溃时应该怎么办；一些关于股票价格为何上升和为何下跌的愚蠢且危险的错误观念；在股票期权、期货、卖空上进行赌博面临的陷阱；最后讨论一下当今上市公司以及股票市场上新的和老的、令人兴奋的和令人沮丧的情况。

第16章　构建投资组合

我曾听有些人说，如果能够从股票市场获得25%～30%的年投资收益率，他们就会感到比较满意了！满意？按照25%～30%的年投资收益率，这些人可以像日本人与得克萨斯州的石油富豪家族贝思兄弟（The Bass Brothers）那样迅速发财致富，很快就可以拥有整个美国一半的财富，甚至于20世纪20年代那些当时可以随意操纵整个华尔街的投资大亨们也不能保证他们自己可以永远获得30%的年投资收益率。

在某些年份里你能够获得30%的投资收益率，但在其他年份里你可能只有2%的投资收益率，甚至可能会亏损20%，这正是投资世界的基本规律之一，你别无选择只能接受。

过高的预期收益率错在哪里呢？如果你期望每年应该获得30%的投资收益率，那么当股票表现达不到你预期的高收益率时，你很可能会因为希望落空而感到严重受挫，这时焦躁不安的心情会使你恰恰在最不应该放弃的时刻错误地放弃自己本来正确的投资策略，或者更糟糕的是，在追逐这种镜中花水中月般的高收益率时，你可能会冒不必要的风险。不论是在投资收益很好还是很坏的时候，你都应该始终坚持一种正确的投资策略，只有这样才能使长期投资回报最大化。

既然25%～30%的投资收益率是根本不切实际的投资目标，那么比较现实的投资收益率应该是多少呢？当然，你在股票投资上的收益率应该高于债券投资，因此如果在股票投资上的长期收益率只有4%、5%或6%那就太糟糕了。如果你回顾一下自己的长期投资业绩记录，结果发现你的股票投资收益率几乎无法超过银行储蓄利率，那么你就应该明白你的投资技能实在很糟糕，肯定存在很大的缺陷和问题。

顺便说一下，当你计算自己的股票投资业绩时，别忘了把以下这些费用都计入投资成本之中：订阅投资时事通讯和金融财经杂志的费用、交易佣金和手续费、参加投资研讨会的费用以及给经纪人打长途电话的通信费。

一般股票的长期平均投资收益率为9%～10%，这也是历史上股票指数的平均投资收益率。你可以通过投资于不收佣金的指数型共同基金获得10%的平均投资收益率。这种指数基金购买标准普尔500指数中所有500只股票从而自动复制整个指数，你无须做任何的研究或者支付额外的费用就可以达到10%的平均投资收益率，这种平均投资收益率是一个衡量你自己的投资业绩的基准，也是衡量像麦哲伦基金这样的股票投资基金投资业绩的基准。

业余投资者购买基金就相当于支付佣金聘请专业投资者来帮他们选股，如果基金的投资业绩不能超过购买所有上市公司股票的指数基金的投资业绩时，那么付钱给专业投资者来管理你的投资就太不值了，但是请给我们这些基金经理人一次解释的机会。首先要考虑一下你投资的基金是什么类型，即使是世界上最优秀的基金经理人，如果他管理的是专门投资于黄金企业的股票基金，那么在黄金价格下跌的时候，根本不可能取得良好的投资业绩。其次，只根据一个年度的投资业绩来判断一只基金的表现好坏是不公平的，但是如果你发现最近3～5年你选择的基金的投资业绩与你投资标准普尔500指数的业绩差不多，那么你要么投资标准普尔500指数，要么另外寻找一个有良好业绩记录的股票基金。这些股票基金经理花费了那么多时间和精力来选择个股，理所应当应该获得超过指数基金的投资收益率。

尽管有指数基金和股票投资基金等那么多方便的投资选择，业余投资者仍然坚持自己进行投资选股，那么要证明你付出时间和精力自己来选择股票是值得的，从长期来看你应该从股票投资中获得12%～15%的复利投资收益率，进行业绩计算时必须扣除所有成本和佣金，并加上所有股息和其他红利。

在股票投资中，一直持有股票的长期投资人的收益率，要远远超过那些频繁买进卖出股票的短期投资人。对于小股民来说，频繁买进卖出股票要支付很多交易成本。目前交易费用比过去有所降低，这是由于佣金折扣与零股交易额外费用制度的修改。零股交易额外费用是指对交易数量不足一手即100股的交易所收取的额外费用（现在如果你在股市开盘前发出零股交易委托，你的零股交易委托与其他的零股交易委托汇合在一起，这样你就可以免交额外费用了）。尽管如此，业余投资者每次买入或卖出股票仍需花费1%～2%的交易成本。

因此，如果业余投资者每年把投资组合中的股票全部换手一次，他就得支付约4%的佣金，这就意味着从一开始他就发生了4%的投资亏损。这样一来如果他想在扣除成本后获得12%～15%的实际收益率，就必须从他所选择的股票中获得16%～19%的投资回报。投资人交易次数越频繁，其投资收益率越难超过指数基金或者其他投资基金。（新出现的共同基金家族（Family of Funds）
[1]

要求投资者在买入基金时缴纳3%～8.5%的申购费用，所有的费用也仅限于此。之后你可以在这个基金公司的股票基金、债券基金、货币市场基金之间自由转换，并且不需支付其他任何费用。）

尽管存在所有这些潜在的投资风险，但是如果10年间股票市场的平均收益率为10%，而一个业余投资者在这10年里取得的年投资收益率为15%的话，那么他在10年中所积累的财富将会比股市平均水平多得多。如果他的初始投资为1万美元，按15%的投资收益率计算，经过10年他最终积累的财富将高达40455美元，按10%的市场平均收益率计算，市场最终积累的财富只有25937美元。

16.1　持有多少股票才算太多

你如何构造一个可以获得12%～15%收益率的股票投资组合呢？你应该持有多少只股票呢？我可以马上告诉你一个原则：如果你能控制自己的话，千万不要像我一样持有1400只股票，但这是我作为资金庞大的麦哲伦基金经理所面临的问题，而不是你作为资金规模很小的业余投资人所面临的问题。你不必像我这样担心以下各种限制：买入一只股票不能超过基金总资产5%的限制，持有一只股票不能超过这家公司总股票10%的限制，基金资产规模高达92亿美元难以管理。

长期以来在两派投资顾问之间一直存在分散投资与集中投资的争论。以杰拉尔德·洛布（Gerald Loeb）为代表的一派的观点是“把所有的鸡蛋放在一个篮子里”，以安德鲁·托拜厄斯（Andrew Tobias）为代表的一派的观点是“不要把所有的鸡蛋放在一个篮子里，因为这个篮子可能有漏洞”。

如果我持有的篮子是沃尔玛公司的股票，那么我会非常高兴把自己所有的鸡蛋即所有的资金全部都放进去；而如果我持有的篮子是大陆银行公司（Continental Illinois）的股票，那我可不愿意冒险将所有的鸡蛋都放进这个破篮子里。如果我持有5个篮子，5个篮子分别是Shoney’s、The Limited、Pep Boys、Taco Bell和SCI，我可以断言把鸡蛋分别放在这5个篮子里肯定是个好主意，但如果这种分散投资的组合中包括一只雅芳或Johns-Manville之类的股票，那么我更愿意把所有的鸡蛋都放在像Dunkin’Donuts公司的股票这样一只非常结实可靠的篮子里。投资的关键并非确定一个持股的合理数量，而是逐一调查研究确定每一只股票的质量。

以我个人的观点，投资者应该尽可能多地持有符合以下条件的股票：①你个人工作或生活的经验使你对这家公司有着特别深入的了解；②通过一系列的标准进行检查你发现这家公司具有令人兴奋的远大发展前景。你通过认真研究结果发现符合这些条件的也许只有一只股票，也许会有十来只股票，股票数量的多少无关紧要，关键是质量高低。也有可能你决定专注于研究困境反转型或隐蔽资产型股票，你可以从中选择一些股票进行投资；也许你正好对某一只困境反转型或隐蔽资产股票有着特别深入的了解，那么你可以只集中投资于这一只股票。只是为了投资组合多元化而分散投资于一些你并不了解的公司股票是毫无益处的，对小投资者来说愚蠢的多元化投资所导致的后果非常恐怖、非常可怕。

尽管应该集中投资，但是把所有的资金都押在一只股票上是不安全的，因为尽管你已经尽了最大的努力进行研究分析，但你选择持股的这家公司有可能会遭受事先根本预料不到的严重打击。我觉得对于一个小的投资组合来说持有3～10只股票比较合适，这样适当分散投资也许会给你带来以下好处。

（1）如果你寻找的是10倍股，那么你持有的股票越多，在这些股票中出现一只10倍股的可能性就越大。在几只发展前景都良好的快速增长型公司中，到底哪一个公司发展得最好增长最快往往出乎你的意料。

我原来以为Stop&Shop公司的股票最多能让我赚到大约30%～40%的投资收益率，结果却表明这是一只上涨了10倍以上的大牛股。Stop&Shop原来只不过是一家普普通通的上市公司，当时股价正在持续下跌，1979年我只是看中了这家公司具有较高的股息收益率才买入它的股票，但是这家公司的发展前景变得越来越好，公司的超市和Bradlee折扣店业务都是如此。最初我以每股4美元买入这只股票，1988年当这家公司被收购私有化时股价达到了每股44美元。万豪国际酒店集团公司是另一个我从来没有想到过其股价表现如此惊人的典型案例，因为我在这家公司下属的饭店中住过无数个晚上，所以我知道这家公司是一家非常成功的饭店连锁企业，但我从来没有想到过这只股票的价格竟会上涨得那么高，我真希望自己当初购买了这家公司几千股的股票，而不是只满足于在这家公司下属的饭店里度过了几千个晚上用了几千块香皂舒舒服服洗了几千次澡。

顺便说一句，尽管这些日子报纸上充斥着无数关于并购的传言，但我却想不起我基于公司会被并购的预期而买入的股票有哪一只后来真的被并购了，我因为这家公司基本面良好而持有股票的公司却往往被并购，就像最终上涨最多的股票往往出乎我的意料一样，最终被并购的公司也同样往往出乎我的意料。

既然根本无法预料什么时候会出现意外的惊喜，那么从只持有一只股票转变为持有好几只股票，发生意外惊喜而赚上一大笔的可能性就会大大增加。

（2）持有的股票越多，你在不同的股票之间调整资金配置的弹性就越大，这是我的投资策略的一个重要组成部分。

有些人将我的成功归因于我专门投资于增长型股票，但这话只说对了一半。我对增长型股票的投资从来没有超过基金资产的30%～40%，其余大部分基金资产分散投资于我在本书中所讲述过的其他类型公司股票。我一般将10%～20%左右的基金资产投资于稳定增长型公司的股票，10%～20%左右的基金资产投资于周期型公司的股票，剩下的基金资产投资于困境反转型公司的股票。尽管我总体上拥有1400只股票，但我管理的麦哲伦基金的一半资产只投资于100只股票，2/3的基金资产投资于200只股票，1%的资金分散投资于500只目前只能算是二流投资机会却有可能在以后成为一流投资机会的股票，我定期监视追踪这些股票的发展变化。我一直在所有股票类型中寻找具有投资价值的股票。如果我发现困境反转型公司股票中存在着比快速增长型公司股票中更多的投资机会，那么我就会增加困境反转型公司股票在投资组合中的比重。如果原来我作为二流投资机会的股票由于出现了新的利多情况让我信心大增的话，那么我就会把这只股票的投资比重增加到主要持股的水平。

16.2　分散投资

另一种使持股市值下跌引起的投资风险最小化的办法是把资金分散投资于几种不同类型的股票，对此在前面的第3章我们已经进行过讨论。如果你对一只股票做了所有应该做的研究工作，并且以合理的价格买入，这样就已经把投资风险降低到相当小的程度了，但是除此之外，还应该考虑以下情况。

缓慢增长型公司的股票是低风险、低回报的股票，因为投资者对这类公司的收益增长预期比较低，股票价格相应也比较低；稳定增长型公司股票是低风险、中回报的股票，如果你持有可口可乐公司的股票，那么如果下一年这家公司事事顺利的话，你可能会盈利50%，如果下一年这家公司事事不顺的话，你也许会亏损20%；隐蔽资产型公司股票是低风险、高收益的股票，但前提是你能够确定隐蔽资产的真正价值。如果对一只隐蔽资产型公司股票的分析是错误的，你并不会损失太大，但是如果你对一只隐蔽资产型公司股票的分析是正确的，那么你就会获得2倍、3倍甚至可能是5倍的高回报。

周期型公司股票既可能是低风险、高回报的股票，也可能是高风险、低回报的股票，完全取决于你预测公司业务发展周期的准确程度。如果你正确地预测到了公司业务发展周期，你可能获利高达10倍，反之，如果你错误地预测了公司的业务周期，你可能亏损高达80%～90%。

同时，10倍股也有可能来自于快速增长型或困境反转型公司股票中，这两种类型的股票都属于高风险、高回报的股票。快速增长型或困境反转型公司股票上涨的潜力有多大，下跌的潜力也会有多大。如果一只快速增长型公司的业务从快速增长变成疲软衰退，或者一只曾经陷入困境后成功反转复苏的公司旧病复发再次陷入困境，那么股价将会下跌到让你倾家荡产。当我购买了克莱斯勒公司这只困境反转型股票时，如果一切顺利我将会盈利400%，但如果一切都不顺利我将会亏损100%。投资困境反转型股票你必须事先认识到这类股票高风险与高回报并存的特点，结果是我非常高兴又非常意外，我竟然获得了15倍的惊人回报。

根本不存在任何一种合适的方法能够量化分析投资风险与回报具体是多少，你在设计自己的投资组合时，应该加入2只稳定增长型公司的股票，从而在一定程度上平衡持有4只快速增长型公司股票和4只困境反转型公司股票的巨大投资风险。再次强调一下，关键是只买入你真正清楚了解的公司的股票。你买入一只稳定增长型公司股票的目的是在一定程度上降低投资风险，但是如果你买入的价格过高，结果不但不能降低投资风险，反而会增加投资风险。记得在20世纪70年代期间，即使是买入百时美这家卓越企业的股票也具有很大的投资风险。投资者过于追捧这只卓越企业的股票，使这家公司股票的市盈率高达30倍，但公司收益增长率实际上只有15%，因此这只股票的股价已经明显过高，根本不可能再有什么太大的上涨空间。后来百时美公司连续10年保持收益增长，才使过于膨胀的股价最终达到比较合理的市盈率水平。如果你以收益增长率两倍的市盈率买入百时美公司的股票，那么你就是在冒不必要的巨大风险追逐不太可能实现的盈利。

如果你以过高的价格买入一只股票，那么即使这家公司后来获得了巨大的经营成功，你仍然无法从这家公司的股票上赚到一分钱，这真是一个莫大的悲剧。电子数据系统公司的股票正是这种情况，1969年这只股票市盈率竟然高达500倍，在随后的15年间公司盈利大幅增长了约20倍。尽管公司收益增长如此之高，在1974年股票价格（根据股票分割进行股价调整）却从40美元一路狂跌到3美元，后来才开始反弹。1984年这家公司被通用汽车公司以每股44美元的价格整体收购，而这只不过相当于该股票10年前的价格。

最后，你的投资组合设计可能需要随着年龄的改变而改变。年轻的投资人未来还有一生的时间可以挣得很多的工资收入，因此可以用更多的资金来追逐10倍股；那些年纪大的投资人却并不能如此，他们更需要从股票投资中获得稳定的收入来维持生活。因此年轻的投资人比年长的投资人有更多的时间进行尝试，即使犯一些错误也不要紧，直到寻找到一只超级大牛股从而成就一番伟大的投资事业。一个投资者和另一个投资者的条件和情况往往有很大的不同，所以每个投资者只能根据自身的情况进一步分析如何构造符合自身需要的投资组合。

16.3　不要“拔掉鲜花浇灌野草”

在第17章我将解释何时应该买入以及何时应该卖出一只股票，在这里我先讨论一下与投资组合管理相关的卖出问题。我总是不断重新核查股票表现情况，重新核查公司发展情况，根据情况的变化相应增加或减少投资组合中的股票。我只会把一种股票换成另一种股票，而不会换成现金，除非为应付预计可能发生的基金赎回而必须准备一定数量的现金。卖掉股票换成现金就意味着这一部分资金彻底脱离了股票市场。我的观点是要把资金永远留在股票市场里，根据基本面的变化把资金在不同股票之间进行转换。我认为，你决定将一定数量的资金一直留在股市之中进行投资，这样会使你避免许多时机选择失误的投资操作和由此产生的心理痛苦。

一些投资者总是习惯性地卖出“赢家”——股价上涨的股票，却死抱住“输家”——股价下跌的股票，这种投资策略如同拔掉鲜花却浇灌野草一样愚蠢透顶；另外一些人则相反，卖出“输家”——股价下跌的股票，却死抱住“赢家”——股价上涨的股票，这种投资策略也高明不了多少。这两种策略都十分失败的原因在于，二者都把当前股票价格变化看做公司基本价值变化的指示器（Taco Bell公司1972年股价表现非常糟糕，但只是股票表现不佳而已，公司本身经营仍然非常成功）。正如我们看到的，当前的股票价格变化根本没有告诉我们关于一家公司发展前景变化的任何信息，并且有时股价变化与基本面变化的方向完全相反。

在我看来，一个更好的投资策略是根据股票价格相对于公司基本面的变化情况来决定买入和卖出以调整投资组合中不同股票的资金分配。例如，如果一只稳定增长型公司的股票上涨了40%——这是我期望从这只股票上得到的最高投资收益率，但并没有出现任何利好消息让我认为这家公司将来还会给投资者带来新的惊喜，那么我就会卖出这只股票，转而持有另外一只股价还没有上涨得十分具有投资吸引力的稳定增长型股票。在完全相同的情况下，如果你不想将原来那只股票全部卖出，那么你可以只卖出一部分。

通过把资金在几只收益中等的稳定增长型股票之间进行买入和卖出的转换操作，总体上能够得到与长期持有一只大牛股相当的投资收益率：6次有30%收益率的投资，其累计复利收益相当于投资一只上涨4倍的大牛股；6次有30%收益率的投资，其累计复利收益接近于投资一只上涨4倍的大牛股。

只要快速增长型公司的收益继续增长、规模继续扩张，并且没有出现影响公司增长的障碍，我就会继续持有这些快速增长型公司的股票。每隔几个月我都会重新核查一下公司的发展情况，如同我以前根本不了解这家公司一样进行认真仔细的分析。如果是在两只快速增长型公司股票之间进行选择，我发现，其中一只股票已经上涨了50%并且公司发展前景让我感到怀疑，而另一只股票已经下跌或者基本没动但公司发展前景更好，那么我会卖出前一只股票然后将资金用来增持后一只股票。

我对周期型公司股票和困境反转型公司股票也是这样进行投资操作。卖出那些基本面恶化并且股价上涨的股票，把资金用来增加买入那些基本面好转并且股价下跌的股票。

一只好股票价格下跌并不是什么痛苦的悲剧，除非你是在下跌后低价卖出，而不是更多地追加买入。对我来说，股价下跌正是追加买入质优价廉好股票的大好时机，你应该从那些未来具有很大上涨可能性但目前股价表现最差或者远远落后的股票中选择进一步追加买入。

如果你不能说服自己坚持“当我的股票下跌25%时我就追加买入”的正确信念，永远戒除“当我的股票下跌25%我就卖出”的毁灭性错误信念，那么你永远不可能从股票投资上获得什么像样的回报。

我一直十分厌恶止损指令（stop order），原因各位现在应该非常清楚。止损指令是指当股价达到某一事先确定的价位时自动卖出的交易指令，一般事先确定的止损价位是股价低于买入价格的10%，当然，如果设置了止损交易指令，就可以把投资损失限制在10%以内，但如今的股市波动性非常巨大，一只股票几乎经常出现下跌10%的情况。止损指令能够保证股价下跌10%时自动全部卖出股票从而避免更大亏损的看法简直不可思议，可能当发出指令卖出股票时，股价早已下跌超过10%了。止损指令根本无法保护投资者避免发生亏损，只不过是使投资者把当前的账面亏损变成一个已经发生了的现实亏损。如果你在Taco Bell公司股票上设置止损指令的话，你确实能够将投资亏损限制在10%以内，却会因此错过上涨10倍的投资机会。

你能够举出一个设置了10%止损指令的投资组合，我就同样能够举出一个注定亏损正好是10%的投资组合。当你设置10%的止损指令时，事实上你是在承认自己未来将会以低于这只股票现在内在价值的价格卖出股票。

当股价下跌到止损价位，吓得那些自称非常谨慎的投资者全部卖出股票，但是随后股票就会强劲反弹，这种情况同样非常不可思议。在股价下跌中投资者根本不可能依靠设置一个止损指令使亏损更小来保护自己，同样在股价上涨时投资者也不可能依靠设置一个人为的盈利目标来保证自己获得盈利。如果我相信“股价翻一番就卖出”的观点的话，我就不会从任何一只大牛股中获得好多倍的盈利，也不会有机会来给大家写这本书了。坚决持有股票——只要公司发展前景继续保持不变或者变得更好——过几年后你会获得连自己也感到吃惊的巨大投资回报。

[1]
共同基金家族：在美国，很多大型的经济实力强大的共同基金公司实际上是由许许多多共同基金联合组成的共同基金家族，它最大的特点是给予个体投资者极大的机动灵活性，允许个体投资者在这个共同基金家族内部免费自由地分配或调整和改变自己的投资组合。一般是打一个免费的电话就可以，非常迅速也非常方便。——译者注

第17章　买入和卖出的最佳时机选择

前面说了那么多，我并不是想让自己听起来像一个市场时机选择者，也不是想要告诉各位确实存在某一个买入股票的最佳时机。事实上，买入股票的最佳时机往往就是你确信发现了价值可靠却价格低廉的股票之时——正如你在商场中发现了一件价廉物美的商品一样。然而在以下两个特殊的时期，各位很有可能会发现特别便宜的股票。

第一个可能发现特别便宜股票的特殊时期，是在一年一度通常在年底投资者为了减税而卖出亏损股票的时候，因此一年之中股价下跌最为严重的时期是在10～12月间并不让人感到意外。毕竟这时正是假期时间，经纪人也像我们一样想多挣些钱去度假，所以他们有着很大的积极性打电话问客户是否卖出亏损股票以获得税收抵减。出于某种原因，投资者似乎很乐意卖出股票用亏损来抵减应纳税所得，好像这是一个绝妙的减税机会或是一种特别的免费礼物——我无法想出还有什么其他情形之下失败反而会让人如此高兴。机构投资者同样喜欢在年底抛售那些亏损的股票，从而把投资组合清理得干干净净，显得投资组合里的全部持股都是上涨的股票。所有这些年底的抛售行为综合在一起将会向下打压股价，尤其对于价位较低的股票，一旦一只股票的股价下跌到每股6美元的下限，那么那些用保证金账户融资购买股票的投资者们就不能用这些股票作为担保，所以用保证金账户购买股票的投资者在股价下跌时不得不卖出低价股。机构投资者也往往不得不卖出低价股，如果他们不这样做就会违反这种或那种投资限制性规定。这些投资者的卖出会导致更多投资者跟风卖出，结果会把非常好的股票打压到低得惊人的价位。

如果你已经列出了一系列你想买入的公司股票名单，只要其股价下跌到合理价位你就准备买入，那么年底你最有可能找到等待已久的低价买入良机。

第二个可能发现特别便宜的股票的特殊时期，是在股市崩盘、大跌、激烈振荡、像自由落体一样直线下跌的时候，这种现象股市每隔几年就会出现。在这些令人惊惶的时期可能你的内心吓得直喊“卖出”，此时如果你能鼓足勇气保持理智，你将会抓住你做梦都想不到竟然会出现的投资良机。在市场突变时期专业投资者总是由于过于忙碌或者过多束缚而不能迅速行动抓住机会。看看表17-1中所列出那些实力雄厚且盈利增长良好的优秀公司，在最近几次市场崩溃时你可以用很低的价格买入，获得很高的投资回报。

表17-1　当几次市场崩溃时一再出现低价买入机会的优秀公司　（单位：美元）

17.1　1987年的市场崩溃

1987年10月股市崩盘人们纷纷恐慌性抛售股票的时候，你有机会以很低的价格买入我本书中提到的很多好股票。在1987年的夏秋之间股市跌了1000点，所有的公司股票都不可避免地出现大跌，但是现实生活中表17-2中所列的那些公司经营稳健，盈利良好，没有出现任何经营差错。其中大多数公司的股票后来快速反弹。每发现一个低价买入这些好公司股票的时机，我都尽可能地抓住决不错过。我曾错过第一次低价买入Dreyfus基金公司股票的时机，但这一次我决不会错过了（受骗一次，骗子太坏，受骗两次，自己太傻）。Dreyfus基金公司的股价被大量地抛售打压到每股16美元，而每股扣除债务后的净现金为15美元，这样的股票有什么投资风险呢？除了账上拥有大量的现金这个有利因素以外，Dreyfus基金公司实际上反而从这场股市危机中受益很大，因为有许多投资者把资金从股票投资转移到了Dreyfus基金公司管理的货币市场基金之中。

表17-2　1987年股市大跌前后一些大公司的股价表现　（单位：美元）

17.2　不要过早卖出

早在真正应该卖出股票的时机之前，由于怀疑主义者大声嚷嚷着“卖出”的影响，即使那些深思熟虑和意志坚定的投资者也会因此怀疑是否应该卖出。我本应该知道这一点的。我前面已经讲过我由于过早卖出而错失了好几个10倍股。

1977年5月，就在我开始管理麦哲伦基金之后不久，我被华纳通信公司（Warner Communication）深深吸引。华纳公司是一个由于多元化发展导致经营恶化的集团公司，是一只潜在的困境反转型大牛股。由于我对华纳公司的基本面很有信心，我以每股26美元的价格买入了这只股票，投入资金相当于整个基金资产规模的3%。

几天之后我接到一个追踪华纳公司的技术分析专家的电话，我一向对研究股价走势的技术分析流派毫无兴趣，只是出于礼貌问了一句他对华纳公司股票的看法，他不假思索地回答：“过度上涨。”我永远不会忘掉他说的这句话。股票市场投资建议的一个最大麻烦是，无论是好是坏，它都会深深印入你的脑海，你怎么也无法摆脱它们的影响，后来某一天的某一时刻，你竟然发现自己正在按照这个建议进行投资。

大约又过了6个月，华纳股价由26美元上涨到了32美元，我开始着急了，问自己：“如果华纳股价在26美元就已经是过度上涨的话，那么现在32美元一定是极度上涨了。”我又重新核查分析了华纳的基本面情况，但却并没有发现有什么变化足以减少我对这只股票的热衷，于是我继续持有。后来华纳股价上涨到了38美元，这时我莫名其妙毫无理由地开始大量卖出这只股票。也许我当时内心断定，这只股票在26美元的价位是过度上涨，在32美元的价位是极度上涨，在38美元的价位毫无疑问是极其过度上涨了。

可是，当我抛出股票后，华纳股价继续一路攀升到50美元、60美元、70美元，最后竟然超过了180美元。即使是在1983～1984年间，由于下属Atari公司开放的ET游戏惨败巨亏5.38亿美元，导致华纳股价大跌了60%，只有每股76美元，但这个价位仍是我当时卖出价格的两倍，我期望自己能从这件事中深刻汲取教训。

另一只我过早卖出的股票是美国玩具反斗城公司，这是一家表现极为出色的快速增长型公司，我已经在前面对这家公司大加称赞。1978年，由于其母公司州际百货公司（Interstate Department Store）宣布破产，美国玩具反斗城公司得以从中分拆出来开始独立经营（债权人在清算中获得美国玩具反斗城公司的股票作为补偿）。通过向一家又一家购物中心进行快速扩张，美国玩具反斗城公司用事实确凿无疑地证明自己是一家盈利能力很强的公司，它在一个地区通过各种考验取得经营成功，然后在其他地区复制经营模式的过程中同样通过各种考验取得了成功。我对这家公司的资料做了充分研究，参观了它的一些连锁分店，以经过股票分割调整后相当于每股1美元的价格大量买入股票。1985年美国玩具反斗城公司股价上涨到了每股25美元，对以每股1美元的价格买入并一直持有股票的投资者来说，这是一只上涨了25倍的超级大牛股。遗憾的是，我并不在这些获得25倍惊人投资收益的投资者之列，因为我买入不久之后很快就卖出了。我之所以太早卖出，是因为我从报纸上看到，一位精明的投资者也是零售业的泰斗级人物之一米尔顿·皮特里购买了美国玩具反斗城公司20%的股票，他的大量买入导致股价上涨，我想合乎逻辑的推论是当皮特里停止买入之后股价就会下跌，皮特里在股价为5美元时停止买入股票，于是我就在这个价位抛出了股票。

我在每股1美元的价位买入，在每股5美元的价位卖出，获得了5倍的高回报，我怎么还能抱怨呢？我们都曾接受过同样的智慧格言的教诲：“见好就收”和“一鸟在手胜过两鸟在林”。但当你发现了合适的股票并且以合理的价格买入，所有的证据都表明这只股票将会越涨越高，一切都向着有利于你的方向发展，如果此时你却将它抛出真是太愚蠢了，这简直是一种耻辱。上涨5倍的投资回报能把1万美元变为5万美元，但再上涨5倍就能将最初的1万美元变为25万美元。即使天天在股市里摸爬滚打的基金经理人抓住一只上涨25倍的大牛股也并不是常见的事，对于个人投资者而言一生中只有1～2次机会能够抓住一只上涨25倍的大牛股。如果你抓住一只大牛股，你就应该一直持有直到获得最大的回报。我的同事彼得·德罗斯第一个向我推荐了美国玩具反斗城公司的股票，他管理的基金客户告诉我，他就是这么做的，他管理的基金一直坚决持有这只股票，最终获得了25倍的惊人投资回报。

我在一家面包公司Flowers和一家饼干公司Lance的股票上再次重复犯下了同样的错误。由于有人告诉我这两家公司是被收购兼并的对象，我一直等啊等，等着它们被收购兼并，最终我等得实在不耐烦了就卖出了我持有的这两家公司股票，我卖出后的结果如何你肯定可想而知了。这次给我的教训是，我根本就不应该关心这个十分盈利的面包公司是否会被收购兼并，事实上，这家公司独立存在我反而更应该感到高兴。

前面我曾经说过，由于La Quinta公司的一位重要内部人士卖出股票，我几乎差点儿就不想买入这家公司的股票了。由于内部人士开始卖出而不再买入一家公司的股票，就像由于外部投资者（像美国玩具反斗城公司的皮特里）停止买入而卖出股票一样，两种行为都是大错特错，在La Quinta公司股票投资上我没有受到这种愚蠢思想的影响而坚决买入，我很高兴我做到了这一点。

我想我肯定有意无意地忘记了许许多多自己被假象所愚弄的例子。在一只股价上涨之后继续坚决持有，往往要比股价下跌之后继续坚决持有困难得多。这些日子如果我感觉自己有被假象愚弄而出局的危险，那么我就会重新审视一下自己最初购买这只股票的理由，看看现在和过去相比情况有否不同。

17.3　小心煽动效应

由于煽动效应（drumbeat effect）的影响，业余投资者与专业投资者同样容易被愚弄。我们这些专业投资者周围有一大批投资专家在耳边嘀嘀咕咕地煽动，而业余投资者的周围则有亲戚、朋友、经纪人和各种各样的传媒报道在耳边叽叽喳喳地煽动。

也许你听到的说法是：“恭喜你赚钱了，别太贪心，见好就收吧。”比如经纪人打电话告诉你：“恭喜你在Toggle Switch公司股票上的投资赚了一倍，可是别太贪心了，你最好卖出Toggle Switch股票，买入涨得不多的Kinder-Mind股票吧。”

于是你听从了经纪人的建议，结果你卖出的Toggle Switch股票后来继续上涨，而你买入的Kinder-Mind后来申请破产，把你在Toggle Switch股票上赚的钱全部亏进去了。与此同时你的经纪人却可以从你的一卖一买两次交易中获得双份佣金，而如果你继续持有Toggle Switch股票不动的话，他只能在你最后抛出时获得一份佣金，因此经纪人每声“恭喜你赚钱了”就代表着你要付出双份佣金。

除了经纪人之外，你所听到的每一个关于股票投资的愚蠢观点都会深植于你的脑海之中，就像我听到的“华纳股票过度上涨”深植于我的脑海之中一样。这些天来，种种关于股票投资的愚蠢观点简直震耳欲聋。

每次打开电视，就会看到有些投资专家宣称：应该买入银行股，卖出航空股，公用事业股的春天即将来临，储蓄借款协会不可避免面临灾难。如果打开收音机选台时会正好听到一些未经思考就随口说出的评论声称日本经济过热将会摧毁整个世界，等到下一次股市下跌了10%时你就会想起你曾经无意间听到的这段评论，也许这会让你感到十分恐慌而卖出索尼公司和本田公司的股票，甚至会恐慌到卖出既非周期性股票也非日本公司股票的高露洁-棕榄公司的股票。

当占星家们与美林公司的经济学家一起接受采访时，双方对股市持有完全相反的观点，但双方听起来却都头头是道很有道理，这自然而然会让我们感到十分迷惑了。

最近我们不得不与煽动效应进行抗争。一条特别不祥的预兆消息一遍遍地重复，会使我们根本无法摆脱它的影响。几年前，有些关于狭义货币供给总量M1的煽动性言论简直是铺天盖地。当我在军队服役时，我对M1非常熟悉，这是一种来复枪的名字，突然之间M1成了决定整个华尔街未来至关重要的数据，我无法给你解释清楚M1到底是什么意思。还记得One Hour Martinizing吗？没有人能告诉你这是什么，数以百万的干洗店老主顾们也从来没有问过这个问题，也许M1实际上是Martinizing One的缩写，代表一小时快速洗衣服务，可能正好国家经济顾问委员会（Council of Economic Advisors）的一些家伙们以前干过干洗店生意，于是就选用了这个缩写词。不管怎样，几个月以来到处都是关于M1增长太快的新闻，人们担心M1增长太快会减弱我们的经济增长，甚至会威胁全球经济发展。基于“M1正在提高”这种原因就卖出股票，甚至你根本不清楚M1到底是什么，还有比这更愚蠢的理由吗？

然后突然之间我们再也听不到关于狭义货币供给量M1的可怕增长的议论，我们的注意力被转移到联邦储备委员会向商业银行收取的存款准备金比率。有多少人真正明白这个名词的意思是什么？你可以再一次把我刨除在外，我也不懂。有多少人真正明白联邦储备委员会是做什么的？曾任美联储主席的威廉·米勒（William Miller）曾说过，23%的美国人以为联邦储备委员会是一块印第安人居留地，26%的美国人以为它是野生动物保护区，51%的美国人以为它是某种品牌的威士忌。

然而每到星期五下午公布最新的M1数据时（过去是在星期四下午，后来由于太多的人拥挤到联邦储备大楼想要赶在星期五股市开盘前知道M1的数据才不得不改为星期五下午），一半的专业投资者像中了催眠术一样沉迷于最新货币供给量数据的新闻，股票价格也随着M1的变动而上下振荡。有多少投资者仅仅因为听到更高的货币供给量增长将会打压股市的传闻而受到愚弄就抛出了手中持有的好股票呢？

就在不久前我们听到一些警告（排名不分先后）：油价上升是一件非常可怕的事情，油价下跌也是一件非常可怕的事情；美元坚挺是一个坏的征兆，美元疲软也是一个坏的征兆；货币供给降低是警钟，货币供给增加也是警钟；人们由对货币供给数据的过度关注已经转换为对预算和贸易赤字的过度恐惧。肯定又有许多投资者因为以上种种说法一再重复传播产生的煽动效应而卖出了他们手中的股票。

17.4　何时真的应该卖出

如果股价高低不能告诉你何时应该卖出，那么什么能告诉你何时应该卖出呢？根本没有一个完全适用的统一公式可以确定卖出时机。诸如“利率上升就卖出股票”“在下一次经济衰退来临之前卖出股票”也许是值得遵循的建议，但前提是我们能够提前知道利率上升和经济衰退这些事情何时发生，但是我们根本不可能知道，因此这些投资格言也只不过是好听却无用的陈词滥调。

多年以来我学会的一个经验就是：像思考何时购买股票一样思考何时卖出股票。我毫不关注外部宏观经济情况的变化，除了少数几个非常明显的重大事件之外，我能够确定这一重大宏观经济事件将会以某一具体方式影响到某一具体行业。比如，当油价下跌时，很明显将会对石油服务公司产生影响，但对制药公司却没有什么影响。1986～1987年间，我认为美元汇率下跌会降低那些大部分汽车在美国销售的外国汽车制造商的利润，于是我卖出了捷豹（Jagur）、本田、Subaru和沃尔沃汽车公司的股票。但是在90%的情况下，我卖出股票是因为找到了那些发展前景更好的公司的股票，尤其是当我手中持有的公司原来预计的发展前景看起来不太可能实现时。

事实证明，如果你很清楚地知道自己当初买入一只股票的理由，自然你就会清楚地知道何时应该卖出这只股票。以下让我们来根据股票的6种类型逐一讨论一下何时应该卖出股票的信号。

17.4.1　何时应该卖出一只缓慢增长型股票

对于这种类型的股票我实在帮不了你什么忙，因为我一般很少持有缓慢增长型公司股票。对于我持有的少数缓慢增长型公司股票，当上涨了30%～50%时，或者基本面情况恶化时，即使股价已经下跌我也会坚决赔钱卖出。其他应该卖出缓慢增长型公司股票的信号有：

·公司连续两年市场份额都在流失，并且正在聘请一家新的广告代理商。

·公司没有正在开发新产品，研发经费开始削减，公司明显表现出吃老本的想法，满足于过去的荣耀而不思进取。

·公司新收购了两个与主营业务无关的业务，看起来有多元化发展导致经营恶化的趋向，并且公司声称正在寻找收购“处于技术发展前沿”的公司。

·公司为收购兼并支付了太高的代价，导致资产负债表恶化，从账上没有负债和有数以百万美元的现金，变成账上没有现金和有数以百万美元的负债，即使公司股价大幅下跌，公司也无多余资金可以用来回购股票。

·尽管公司股价相对较低，但股息收益率仍然很低，分配无法引起投资者的兴趣。

17.4.2　何时应该卖出一只稳定增长型股票

我经常用其他类型股票来替换稳定增长型公司股票。期望从稳定增长型股票中找到一只10倍股是毫无意义的。如果一只稳定增长型股票的股价线超过收益线，或者市盈率远远超过正常市盈率水平，你应该考虑卖出这只股票，等股价回落后再买回来，或者买入其他没有上涨的稳定增长型股票，就像我做的那样。

其他一些应该卖出一只稳定增长型股票的信号是：

·过去两年中新产品的业绩有好有坏，其他产品仍然处于试验阶段，还需要一年时间才能投入市场。

·这家公司的股票市盈率为15倍，而同行业中与其相当的公司市盈率只有11～12倍。

·过去一年中没有公司管理人员和董事购买自家公司股票。

·一个占公司利润25%的主要业务部门容易受到即将发生的经济萧条的严重打击（如房地产业、石油勘探业等）。

·公司增长率已经开始放缓，尽管公司通过削减成本可以保持盈利，但未来成本削减的可能性相当有限。

17.4.3　何时应该卖出一只周期型股票

卖出周期型股票的最佳时机是在公司增长达到顶峰周期即将结束时，但谁知道周期何时会结束呢？究竟谁知道他们讨论的到底是什么周期？有时早在一家周期性公司出现第一个业绩滑坡信号的一年之前，那些很有远见的先锋性投资者就开始卖出所持有的全部股票。周期型股票往往根本没有任何明显实在的原因就会无缘无故地开始下跌。

要成功地进行周期型股票投资，你必须弄明白一些特殊的游戏规则，正是这些特殊的游戏规则使得周期型股票投资十分复杂难搞。在表现类似于周期型公司的国防工业企业中，通用动力公司曾经一度实现盈利增长而股价却大跌了50%，这是由于那些富有远见的周期观察者们提前卖出股票，目的是为了避免在公司盈利下跌时的抛售浪潮。

除了在扩张周期结束时卖出之外，另一个卖出周期型股票的最佳时机是当某些事情确实开始变得糟糕时。例如，成本已经开始增长，现有的工厂满负荷运营，公司开始投资以增加生产能力。无论在上一个萧条期与最近一个繁荣期之间，是什么因素导致你买入了一家周期型公司股票，这些因素现在的变化都是在提醒你最近这一次繁荣期已经结束了。

另一个明显的卖出信号是，公司的存货不断增加，而且公司无法处理掉新增加的存货，这意味着公司将来只能以更低的价格和更低的利润处理掉这些积压的存货。我总是对存货的增加非常关注。当公司停车场上都堆满了存货，这肯定是你应该卖出周期型股票的时机，事实上这时你才卖出可能已经有些晚了。

大宗商品价格下跌是另一个应该卖出周期型股票的信号，通常早在公司收益出现问题的几个月之前，汽油、钢材等大宗商品价格就已经下跌了。还有一个有用的信号是商品期货价格低于现货价格，如果你有特别的优势能够知道什么时候先人一步买入周期型股票，那么你也同样会注意到大宗商品价格的变化，从而知道何时应该先人一步卖出。

商业竞争对于周期型公司来说同样是一个不利的信号，新进入这个产业的竞争对手为了赢得顾客只能大幅降价，这又会逼得其他所有厂商降价，从而导致所有厂商的利润减少。只要市场对镍有着强劲的需求，那么就根本没有其他任何公司可以挑战Inco公司的地位，Inco公司就可以实现很好的盈利，但当市场需求下滑或其他生产竞争对手开始加入时，Inco公司就面临麻烦了。

其他应该卖出周期型股票的信号包括：

·公司在未来12个月内两个关键的工会劳动合同期满，而且工会领导人要求全部恢复他们在上一个合同中放弃的工资和福利。

·公司产品的最终需求正在下降。

·与以较低的成本对老厂进行现代化改造相反，公司已经决定用比改造老厂高一倍的资本支出预算来建立一家非常豪华的新厂。

·公司努力降低成本，但仍然无法与国外厂商竞争抗衡。

17.4.4　何时应该卖出一只快速增长型股票

快速增长型股票的卖出技巧是不要过早卖出而错失一只未来会上涨10倍的大牛股。另外，如果一家快速增长型公司经营陷入崩溃，收益锐减，那么原来由于投资者争相买入而哄抬到很高水平的市盈率也会相应大大下降，这对于那些十分忠诚地死死抱着这家公司股票的股东来说面临着损失巨大的双重打击。

应该重点观察的是快速增长型公司在快速增长的第二阶段末期的发展情况，对此我们在前面已经做过解释。

如果The Gap服装公司已经停止建立新的专卖店，并且原来的专卖店已经显得十分破旧，你的孩子们开始抱怨The Gap公司的专卖店里竟然没有当今最流行的酸洗粗斜布服装，那么可能这时你就应该考虑卖出这只股票了。如果目前有40个华尔街的证券分析师都对一只快速增长型股票给予最高的推荐评级，机构投资者持有这家公司60%的股票，并且有三种国家级主流杂志都在极力吹捧公司的CEO，那么这时绝对应该考虑卖出这只股票了。

你应该回避的股票的所有特征（见第9章）也正是你应该卖出的股票的特征。

与周期型股票在周期将要结束时市盈率会越来越低完全不同，快速增长型公司的股票却会越来越高，甚至可能会高到不可思议和不合逻辑的程度。你还记得我们前面谈过的宝丽来公司和雅芳公司，以它们如此庞大的市值规模，市盈率竟然会高达50倍？任何一个四年级的小学生都能看出此时应该卖出股票了。雅芳计划销售十亿瓶香水？这怎么可能实现呢？果真如此的话，美国每两个家庭主妇中就得有一个是雅芳的销售业务代表。

当假日酒店的股价达到40倍市盈率时，你就应该已经把这只股票卖出了，你完全可以确信这只股票已经涨到尽头了，事实已经证明你绝对是正确的。当你在美国主要的高速公路上每隔20公里就看见一家假日酒店，你到直布罗陀旅游时也会看见一座假日旅店建在岩石之上，这时你就应该担心假日酒店未来的增长空间了，假日酒店还能向哪里继续扩张呢？难道要到火星上吗？

其他应该卖出快速增长型公司股票的信号是：

·公司最近一个季度同一商店销售额降低3%。

·公司新开设的分店销售业绩十分令人失望。

·公司两位高级管理人员和几位核心员工辞职离开后加盟到竞争对手公司。

·最近公司刚刚结束了一场路演，在两个星期内穿梭12个城市与机构投资者交流沟通，向他们描述公司极度乐观的发展前景。

·公司股票市盈率高达30倍，而未来两年最乐观的盈利增长率预期只有15%～20%而已。

17.4.5　何时应该卖出一只困境反转型股票

卖出一只困境反转型股票的最佳时机是在公司成功转危为安之后，所有的困难都已经得到解决，并且每个投资者都知道这家公司已经东山再起了。无论在公司陷入崩溃困境之前是增长型、周期型或其他类型，都早已是昨日云烟。原来持有过这家公司股票遭受严重损失的股东并不需要因为再次持有其股票而内心窘迫不安。一家公司重组成功后，与重组之前相比会完全不同，你应该重新对这家公司股票进行分类。

克莱斯勒在其股价为2美元、5美元甚至10美元（根据股票分割进行股价调整）时都属于困境反转型股票，但在1987年中期股价达到48美元时就不再属于困境反转型股票了，那时公司已经清偿了债务，甩掉了包袱，重新成为一家实力雄厚的周期型汽车公司。克莱斯勒股价可能会进一步上涨，但根本不可能上涨10倍，此时投资者应该用与判断通用汽车、福特汽车和其他业务十分繁荣的汽车公司完全相同的方法来判断克莱斯勒汽车公司的发展前景，如果你喜欢汽车业股票，那就继续持有克莱斯勒股票吧。这家公司所有的业务都经营得相当不错，收购美国汽车公司（American Motors）给公司增添了一些额外的长期发展潜力，但同时也带来了一些额外的短期问题。但如果你十分擅长于投资困境反转型股票，那就卖出克莱斯勒股票寻找其他赚钱机会更大的困境反转型股票吧。

通用公共电力公司（General Public Utilities，GPU）在股价为4美元、8美元、12美元时都属于困境反转型公司，但当其第2个核电设施重新投入使用，并且其他公用电力公司同意分担支付清除三哩岛核污染的成本时，通用公共电力公司又成为一家优质的电力公共事业公司。没有人会怀疑通用公共电力公司将再次面临破产，这只股票现在的股价是每股38美元，将来可能会上涨到每股45美元，但肯定不会上涨到每股400美元。

其他应该卖出困境反转型公司股票的信号是：

·过去连续5个季度公司债务持续下降，但公司最近的季度财务报告显示这个季度公司债务增长了2500万美元。

·公司存货增长速度是销售增长速度的两倍。

·市盈率相对于预期收益增长率而言高得离谱。

·公司下属实力最强的分公司50%的产品都销售给一个最主要的客户，而这家客户自身正在遭受销售增速放缓的痛苦。

17.4.6　何时应该卖出一只隐蔽资产型股票

最近对于隐蔽资产型公司股票最好的投资策略就是等待公司袭击并购者的出现，如果公司真的拥有大量隐蔽资产，索尔·斯坦伯格（Saul Steinberg）、哈夫特家族（The Hafts）或瑞克曼家族（The Reichmanns）就会发现这家公司并进行收购。只要一家隐蔽资产型公司没有大量借债而导致资产价值下降，投资者就应该坚持持有这家公司的股票。

亚历山大鲍德温公司（Alexander and Baldwin）拥有夏威夷岛96000英亩的土地和进入夏威夷的独家航运权以及其他的资产，许多投资者都能估计出这只股票的真实价值要远远高于其5美元的股价（根据股票分割进行股价调整）。投资者一直在耐心地等待有人来收购这家公司，但过了好几年还是什么事情也没有发生，后来终于出现了一位人称哈里·温伯格先生（Mr.Harry Weinberg）的收购方，他买入了公司5%，然后是9%，最后是15%的股票，由于哈里·温伯格先生在大量买入，导致其他投资者纷纷追风买入购买，这只股票曾一度达到每股32美元的最高价位，在1987年10月股市崩盘时下跌到每股16美元，但过了几个月后又重新反弹到了每股30美元。

同样的事情也发生在Storer Broadcasting公司股票上以及后来的迪士尼公司股票上。迪士尼是一家暮气沉沉毫无生气的公司，根本不知道自身的内在价值和发展潜力，直到斯坦伯格先生（Mr.Steinberg）
[1]

出现对公司进行袭击并购才刺激公司管理层努力提升股东价值，经过努力，公司经营取得了很大的进步。迪士尼在拓展市场方面做了非常出色的工作，从用动画片吸引儿童发展到用一部部非常成功的大片吸引范围更广、年龄更大的观众。迪士尼电视频道和日本的迪士尼乐园都大获成功，即将建成的欧洲迪士尼乐园也肯定会大获成功，而且公司拥有独一无二的电影资料馆和佛罗里达州、加利福尼亚州的房地产。迪士尼股票集三种股票类型于一身，既是一只隐蔽资产型股票，也是一只困境反转型股票，同时也是一只增长型股票。

现在投资者再不需要等到你孩子的孩子都出生时，才等到整个市场发现隐蔽资产的潜在价值。过去投资者往往苦苦抱着一只价值被严重低估的隐蔽资产型股票长达几十年，而这只股票却一动也不动。如今这些日子，由于那些袭击并购者收购隐蔽资产型公司逼迫管理层提升股东价值，结果导致股价很快就会上涨，这将归功于那些非常富有的投资大亨们到处寻找一个又一个被低估的隐蔽资产型公司。（像年前布恩·皮肯斯（Boon Pickens）来到富达基金公司的办公室，向我们讲述如何并购一个像海湾石油公司（Gulf Oil）这样规模庞大的公司的设想。我听了他有理有据的分析阐述后，很快得出结论认为这种事情根本不可能发生，我根本不相信海湾石油公司规模那么庞大的公司竟然可能被收购，直到有一天雪佛龙（Chevron）将收购海湾石油公司我才不得不相信。现在我情愿相信任何规模巨大的东西都有可能被收购，包括规模更为庞大的大陆都有可能被收购。）

由于我们周围有着如此之多的公司袭击并购者，所以对于业余投资者来说要找到一个价值严重低估的隐蔽资产型公司是十分困难的，但业余投资者想要知道何时应该卖出一只隐蔽资产型股票却变得容易多了。坚决不要卖出一只隐蔽资产型公司，除非贝思兄弟家族出现来收购这家公司。如果不是贝思兄弟家族出现，那么肯定会是Steinberg、Icahn、Belzbergs、Pritzkers、Irwin Jacobs、Sir James Goldsmith、Donald Trump、Boone Pickens，甚至是Merv Griffin，这些金融大鳄们出现之后就会是一场并购，一场要约收购，或者一场杠杆收购，导致股价猛涨两倍、三倍或四倍。

其他应该卖出一只隐蔽资产型股票的信号是：

·尽管公司股票价格大大低于公司资产的真实市场价值，但管理层宣布将发行超过总股本10%的股票，筹资进行多元化经营。

·公司出售下属一家分公司预期价格为2000万美元，但实际出售价格却只有1200万美元。

·由于税率降低，在相当程度上减少了公司由于亏损而产生的未来可抵减所得税费用的时间性差异（tax-loss carryforward）。

·机构持股者持股比例从5年前的25%增加到现在的60%，几家位于波士顿的共同基金集团是主要的持股者。

[1]
在20世纪70年代末和80年代初期，迪士尼股价被打压得很低。那时，迪士尼的电影制片厂一年只出品两三部片子，且票房收入惨不忍睹。公司其实根本没有完全发挥自己的潜能。1984年的时候袭击并购者果然出现，名字叫索尔·斯坦伯格（Saul Steinberg）。斯坦伯格在短短几天时间里就掌握了迪士尼49%的股份，并准备将当时的管理班子全部换走。不仅如此，他还有一个瓜分迪士尼的计划，意图将电影、主题公园、电视等子公司一一拆散拍卖。迪士尼的董事会像热锅上的蚂蚁想尽办法对付斯坦伯格。最后，得克萨斯州的石油家族贝思兄弟（The Bass Brothers）伸出救援之手。用华尔街的术语，贝思兄弟是所谓的“白马骑士”（white knight）。白马骑士不惜一切代价用自己的资金将所有的公司股份收购回来，然后听任董事会发落。这样，斯坦伯格什么都没做就净赚了2300多万美元。董事会意识到公司不景气的局面必须改变，因为下次秃鹫再来时白马骑士就不在身边了。在收回控股权后，董事会重新物色了一个新的CEO，就是艾斯纳。在艾斯纳来到迪士尼的10年时间里，他的专制强硬手段使得迪士尼的业绩彻底扭转，并从未再经历其他并购者的袭击。——译者注

第18章　12种关于股价的最愚蠢且最危险的说法

关于股价为什么上涨或下跌，专业投资者和业余投资者中间有着各种各样流行的解释，我经常吃惊地发现这些解释竟然如此荒谬。人类在医药和天气预报方面消除无知和迷信上取得了巨大的进步，我们现在经常会嘲笑自己的祖先因为收成不好而责怪谷神，因为我们的祖先认为是谷神负责促进谷物生长保证五谷丰收并主宰植物每年的生长、腐烂和再生。我们也会感到奇怪：“为什么像毕达哥拉斯
[1]

这样非常聪明的人竟然会认为邪恶的幽灵会藏在弄皱的床单下面？”可是，我们非常愿意相信哪支球队赢得美国橄榄球超级杯大赛可能会影响到股票价格波动。

当年在沃顿商学院读研究生时，我在富达基金公司得到一份暑期工作，从学术界进入投资界，在暑期工作结束后我又从投资界回到了学术界，这个过程让我第一次认识到，即使在专业研究上最聪明的教授对于股票的认识也可能是非常错误的，就像毕达哥拉斯认为邪恶的幽灵会藏在弄皱的床单下一样荒唐。从那以后，我又接二连三地听到许多关于股票价格波动的错误理论，每一种理论都很容易让人误入歧途，可是这些错误理论却已经广为流传逐步渗透到公众的投资理念之中。关于股票的荒唐理论和错误观念可以说数不胜数，我在这里只讨论其中的12种错误观点，因为我认为这12种错误观点是人们关于股票价格的最愚蠢且最危险的说法。我之所以把它们指出来是希望能帮助大家把这些错误的认识从脑海中彻底根除，也许其中有一些说法你听起来会感到非常熟悉。

18.1　股价已经下跌这么多了，不可能再跌了

这种说法听起来似乎很有道理。我敢打赌，在宝丽来公司股票从最高的每股143.5美元一路下跌的过程中，当股价下跌了1/3时，那些一直持有这只股票的投资者一定在不断地重复着这句话：“股价已经下跌这么多了，不可能再跌了。”宝丽来是一家实力雄厚的公司，也是一只著名的蓝筹股，当宝丽来公司的销售和盈利都大幅度下滑时（我们前面对这种情况已经进行了讨论），许多投资者根本没有注意到股价实际上已经严重高估了，相反他们不停地用一些自欺欺人的说法来安慰自己：“股价已经下跌这么多了，不可能再跌了”，或是“好公司的股票总是会涨回来了”“在股市投资上必须要有耐心”以及“由于恐慌而卖出一只好股票是愚蠢的”。

宝丽来股价下跌到100美元，接着又下跌到90美元，然后又下跌到80美元，在这段时间里，毫无疑问，无论是在家里的业余投资者，还是在银行投资组合管理部门里的专业投资者，都会一次又一次地听到这些说法。当宝丽来股价跌破75美元时，坚信“不可能再跌了”的投资者人数肯定增长到一帮人。在宝丽来股价下跌到50美元时，你会听到每一个持有宝丽来股票的投资者都在一再重复着“不可能再跌了”。

在宝丽来股票一路下跌的过程中，那些根据“不可能再跌了”的错误理论而买入股票的投资者肯定会为他们买入的决定而后悔不迭，因为事实与他们的预期完全相反，宝丽来股价再跌、再跌、再跌，一直跌到比他们想象得低得多的价位。这只一度非常辉煌的大牛股在不到一年的时间里从每股143.5美元下跌到了每股14.125美元，此时才是真正“不可能再跌了”的价位。那些相信“不可能再跌了”错误理论的投资者，为此付出的代价实在太惨重了。

根本没有什么法则能够告诉我们股价大概会下跌到什么程度，我是在1971年得到这一教训的。当时我在富达公司是一个迫切希望成功却相当缺少经验的分析师。当时凯撒工业公司（Kaiser Industries）已从每股25美元下跌到每股13美元。当股价跌到每股11美元的时候，在我的推荐下，富达基金公司买入了500万股，那是在美国证券交易所历史上规模最大的一笔大宗交易之一，我非常自信地认为这只股票绝对不会跌破10美元。

当凯撒公司股价下跌到8美元时，我赶紧打电话告诉我母亲，让她马上买入这只股票，因为我认为这只股票绝对不可能跌破7.50美元，幸亏我母亲没有听从我的建议。1973年我非常震惊地看着凯撒公司股价从7美元跌到6美元又跌到4美元，在这一价位上才最终证明确实不可能再跌了。

富达基金公司的投资组合经理购买了500万股凯撒公司股票，当时是根据“不可能再跌了”这种投资理念认为每股11美元已经是相当不错的买入价格了，其实后来下跌到每股4美元时这只股票才真正是一只质优价廉的好股票。由于我是推荐富达基金购买这只股票的分析师，所以我不得不一再用数据说服投资经理们凯撒公司资产负债表非常稳固，事实上，当我们发现这家公司的流通股总数只有2500万股时，我们高兴坏了，这意味着以每股4美元的股价计算公司总市值只有1亿美元，这笔钱当时足以购买4架波音747飞机了，但现今这笔钱只能买一架波音747飞机，而且没有引擎。

凯撒公司是一家拥有房地产、铝材、钢材、水泥、造船、混凝土料、玻璃纤维、工程管理、广播电视以及吉普车业务的实力雄厚的公司，而股市竟然把这样一家实力雄厚的大公司的市值打压到只相当于4架飞机的价值。公司的债务非常少，我们计算出即使把公司的资产完全清算拍卖之后每股至少也值40美元，如果是现在的话，一定会有一家袭击并购者对这家公司发动袭击把它全部收购。

不久之后凯撒公司的股价迅速反弹到每股30美元，但是在该股票下跌到每股4美元的最低点之前，就彻底治愈了我对股价下跌自以为是的想法，我再也不会信誓旦旦地声称“这只股票在这个价位不可能再往下跌了”。

18.2　你总能知道什么时候一只股票跌到底了

抄底买入，就像把鱼钩放到水底钓大鱼，是一种最流行的投资娱乐活动，但往往被钓住的并不是鱼而是渔夫。想要抄底买入一只下跌的股票，就如同想要抓住一把下跌的刀子。通常来说一个更稳妥的办法是，等刀落到地上后，扎进地里，晃来晃去了一阵后停止不动了，这时再抓起这把刀子也不迟。想要抓住一只迅速下跌的股票抄底买入，不但抄不到底，可能连你的老底儿都会输个精光，因为你在错以为是底部的价位买入，其实根本不是底部，离真正的底部还远着呢，就像想抓住一把迅速下坠的刀子，不但抓不住，反而会伤到手导致剧烈的疼痛，因为你抓错了地方。

如果你对困境反转型股票感兴趣的话，你应该找到一个更加充分的买入理由，而不是因为这只股票已经下跌这么多了所以看起来可能会反弹。也许你买入的更好理由应该是你发现公司的业务已经开始好转，并且你在查看了资产负债表后发现公司账上的每股净现金为11美元，而股票交易价格为每股14美元。

但是即使投资者已经研究得非常清楚，也难以在最低价抄底买入。通常股价在重新上涨之前都会振荡整理，一般来说这个振荡整理期会长达2～3年，有时候时间甚至会更长。

18.3　股价已经这么高了，怎么可能再涨呢

这种说法是对的，但是，如果所说的是菲利普·莫里斯公司和斯巴鲁公司（Subaru）的股票，那么这种说法就大错特错了。从图18-1中可以很明显地看出，菲利普·莫里斯公司的股票是有史以来表现最出色的股票之一。前面我已经提到过，如果我们买的不是斯巴鲁汽车，而是用这笔钱买斯巴鲁公司的股票，那么这笔小小的投资就会使我们现在都成为百万富翁了。

如果你在20世纪50年代买入菲利普·莫里斯公司的股票，当时股价是每股75美分，在1961年你可能根据“股价已经这么高了，怎么可能再涨呢”的理论，禁不住入袋为安的诱惑以每股2.5美元的价格卖出，获得了3.3倍的投资收益，但是你那时卖出以后，这只股票后来又上涨7倍，对于20世纪50年代以每股75美分买入的你来说，相当于错过后来上涨23倍的投资收益。

任何一个投资者如果能够一直持有菲利普·莫里斯公司的股票，都会非常高兴地看到这只股票从每股0.75美元的价格上涨到了每股124.5美元，也就是说原来1000美元的投资最后上涨到了166000美元，并且这还不包括在上涨过程中所获得的23000美元的股息。

在斯巴鲁公司已经上涨了20倍以后，如果当时我自找麻烦地问自己“这只股票怎么可能再涨呢”，那么我就不可能此时还会去买入这只已经上涨了20倍的股票。我查看了公司的基本面，发现斯巴鲁的股价相对于其实际价值仍然十分便宜，于是就买入了这只股票，后来这只股票让我获得了7倍的投资回报。

关键是一只股票能够上涨多高并没有什么人为武断的上限。如果一家公司的发展前景良好，投资收益会继续增长，基本面也没有什么改变，仅仅因为“股价不可能再涨”就放弃持有这家公司的股票实在是太糟糕了。那些建议客户当投资上涨1倍时就自动卖出股票的投资专家们应该为此感到耻辱和羞愧，因为如果投资者按照他们的建议操作的话，永远也没有机会抓住一只上涨10倍的大牛股。

像菲利普·莫里斯、Shoney’s、Masco、麦当劳和Stop&Shop这些公司的股票已经一年又一年地不断打破人们根据“股价不可能再涨了”的理论设置的心理最高价位，一次又一次再创新高。

坦白地讲，我也根本无法预测哪只股票能上涨10倍或者5倍，只要公司继续保持良好的发展前景，我就会坚决继续持有这只股票，希望它最终能给我带来令人高兴的意外惊喜。这种意外惊喜并不是公司本身经营的成功，而往往是公司股票带来的高回报。我记得我当初购买Stop&Shop股票是因为这是一只经营保守谨慎且支付股息的公司股票，后来公司基本面不断改善，我才认识到我手里持有的原来是一只快速增长型公司的大牛股。

图18-1　菲利普·莫里斯公司

18.4　股价只有3美元，我能亏多少呢

你听到人们说这句话有多少次了？可能连你自己也这样说过。当你偶然碰到一只股价只有3美元的股票时，你就会想：“这总比买入那些50美元的高价股要安全得多。”

我在投资管理这一行干了20年，总算明白了这个道理：无论一只股票股价是50美元还是1美元，当这只股票股价下跌到零时，对于你来说都是老本亏了个精光，亏损都是100%。一位投资者以每股50美元买入后亏损掉了99%的投资，另一位投资者以每股3美元的价格买入后亏损掉了83%的投资，买入低价股的有什么理由嘲笑买入高价股的呢？不过是五十步笑百步而已，二者的亏损程度其实差别不大。

关键在于，当股价下跌时，一只表现糟糕的低价股和一只表现糟糕的高价股同样非常危险。如果你以1000美元进行投资，不论是购买股价为43美元的股票，还是购买股价为3美元的股票，如果两只股票都是下跌到0美元的话，你所亏损的总金额都是同样的1000美元，不管你买入的是低价股还是高价股，选择一只错误的股票可能下跌的最大幅度都是一样的，最大亏损程度都是100%。

但是我非常肯定，许多投资者还是会抵抗不住一只股价仅仅只有3美元的超低价股的诱惑想要捡便宜货，这种投资者总是会对自己说：“股价仅仅只有3美元，我能亏多少呢？”

很有趣的是，我注意到，那些依靠股价下跌来投机获利的空头（short seller）往往都是在股价底部附近建立空头头寸而不是在股价高点附近，这些空头投机者喜欢一直等到一家公司明显已经陷入深渊而且肯定要破产时才会建立空头头寸。对于他们来说在每股8美元或6美元时建仓，与在每股60美元时建仓并没有多大差别，因为只要股价已经下跌到了零，在两种价位上建仓他们所获得的收益率都是同样的100%。

猜一猜空头投机者在股价为8美元或6美元时把股票卖给了谁？肯定是那些在对自己说着“我能亏多少呢”想低价买入捡便宜货的不幸投资者。

18.5　最终股价会涨回来的

果真如此的话，西哥特人
[2]

、皮克特人
[3]

、成吉思汗的大军最终都应该会杀回来的。过去人们都说RCA公司股价最终会涨回来的，但65年过去了，它的股价仍然没有涨回来，尽管RCA还是一家世界闻名的非常成功的大公司。Johns-Manville也是一家世界闻名的大公司，它的股价最终也没有涨回来，公司面临一系列的石棉损害诉讼案，东山再起的可能性遥遥无期。由于这家公司和Navistar公司一样增发了数亿新股，每股收益被大幅稀释。

如果我还能记起那些公司名字的话，也许我会列出包括规模更小的或者知名度更低的公司在内的一张永远从证券市场消失的上市公司名单，可能你也投资过它们其中的几家公司，我可不愿意想象我是唯一一个投资了这些公司的傻瓜。只要想一下有上千家已经宣布破产的公司，还有那些虽有偿债能力却永远无法重现以前繁荣的公司以及那些被其他公司以远远低于历史高位的股价低价整体收购的公司，你可能就会认识到“股价最终会涨回来的”这种观念是多么不可靠。

保健组织（Healthe Maintenance Organizations）、软盘、双面针织物（double knits）电子表、移动房屋这些行业的股票至今都仍然没有涨回来。

18.6　黎明前总是最黑暗的

人们有一种心理倾向会这样认为：既然事情已经变得这么糟糕了，那么将来不可能变得更糟糕了。在1981年，美国作业的石油钻井有4520口，到1984年就只有2200口了。在那个时候许多人开始购买石油服务业的股票，因为他们相信最糟糕的时候已经过去了。两年过去后还在作业的钻井减少到只有686口了，到今天为止，也只有不到1000口钻井在作业了。

那些购买货车运输服务业公司股票的投资者非常震惊地看到，运输货车总数从1979年95650辆的高峰下滑到1981年的44800辆的低谷，这是17年来的最低点。那些此时买入货车运输服务业公司股票的投资者中，肯定没有人能够想到这个行业还会变得更糟糕，但是他们后来看到，1982年货车总数下滑到了17582辆，到1983年更是下滑到5700辆，这个以前一度非常兴旺的行业竟然遭受了下跌90%的重创。

在黎明之前总是最黑暗的，但是有时在最后变得一片漆黑之前也总是最黑暗的。

18.7　等到股价反弹到10美元时我才会卖出

根据我个人的经验，从来没有一只严重套牢的股票会如你所愿地反弹到你设定的卖出心理价位。事实上，就在你说“等股票反弹到10美元我才会卖出”的那一刻，就可能已经注定你将会面临这样的悲惨结局：这只股票在9.75美元以下的价位上上下下振荡几年之后，然后直线下跌到4美元，最终一路大跌到只有1美元的股票面值。整个痛苦的过程可能要持续十年之久，在此期间你得一直忍受着这只你并不喜欢的股票一路下跌对你的心理折磨，而所有这一切仅仅是因为你的内心深处有一个声音告诉自己：我要等到这只股票反弹到10美元才卖出。

每当我陷入这种心理误区时，我都会提醒自己，除非我对这家公司有着足够的信心，在股价下跌时愿意追加买入更多的股票，否则我就应该立刻卖出这家公司的股票。

18.8　我有什么可担心的，保守型股票不会波动太大

两代保守型投资者都是伴随着这样一种观点长大的：投资于公用事业股票肯定不会出错的。买入这些根本不用操心的公用事业股票后，你只需要把股票锁进保险箱，然后等着公司派发股息就行了。但是由于核事故问题和投资收益率基数（Rate Base）问题，突然间即使像联合爱迪生公司这样过去一直表现非常稳健的公用事业股票也损失掉了80%的市值。但和原来突然下跌一样，后来联合爱迪生股票突然又反弹了，不但完全弥补了以前的市值损失，而且上涨得更高。

由于造价昂贵的核电站引发了经济方面和监管方面的问题，以至于所谓表现稳定的能源板块股票的股价波动性已经变得很大，股价走势变化莫测，就像储蓄借款协会和电脑行业股票一样。现在有许多公用事业股票的股价已经或者将会上涨10倍，或是下跌到只有原来股价的1/10。在公用事业股票上，投资者可能大赚，也可能大亏，这完全取决于你在选择公用事业类股票时是不是很幸运，或者是不是很谨慎。

投资者如果没有随着公用事业股票波动性的改变而相应改变投资策略，还是一味坚持原来的投资策略，肯定会在财务上和心理上遭受双重的严重打击。那些所谓的谨慎投资者投资印第安纳公共服务公司（Public Service of Indiana）和海湾公用事业公司（Gulf States Utilities）或新罕布什尔州公共服务公司（Public Service of New Hampshire）这些公用事业股票，其实和他们投资于一个毫无名气的新设立的生物遗传公司是同样非常危险的，实际上甚至投资于公用事业股票的风险更大，因为投资者还根本没有意识到风险的存在。

公司发展是动态的，公司发展前景是变化的，根本没有任何一只你可以不管不问只需一直持有的股票。

18.9　等的时间太长了，不可能上涨了

投资者肯定碰到过这种情况：你一直等待一家公司股价上涨，但等了很久却一直也没有上涨，于是你实在等得不耐烦了就放弃了这只股票，可是就在你卖出这只股票的第二天，你梦寐以求很久的上涨就发生了，我称这种情况为“不卖不涨，一卖就涨”。

默克公司股票就是这样考验着每个投资者的耐心（见图18-2）。从1972～1981年，这只股票的股价一动不动，尽管公司盈利平均每年稳步增长14%。后来发生了什么呢？在随后的5年中这只股票股价上涨了4倍。谁知道有多少不幸的投资者因厌烦了长期等待，或者因为他们渴望“行动”而不是“等待”，过早卖出了这只后来上涨了4倍的大牛股。如果他们能够持续追踪公司的发展情况的话，他们肯定不会那样过早地卖出这只大牛股的。

生产职业服装的Angelica公司在1974～1979年间股价上下波动几乎不超过5美分；American Greeting股价整整8年死气沉沉一动不动；GAF Corporation公司股价11年一动也不动；Brunswick公司股价在整个20世纪70年代都一直不动；史克制药公司股价一直一动不动，从史克推出泰胃美之前20世纪60年代的后5年一直持续到70年代的前5年；Harcourt Brace在尼克松和卡特总统任期内以及里根第一个总统任期的整整12年内股价没有动过；Lukens的股价更是长达14年都没有动过。

由于我已经习惯于一直耐心持有一只一动不动的股票，所以我能够一直持有默克股票。大多数情况下我赚到钱的时候都是在我持有一只一动不动的股票三四年之后，只有默克股票让我等了更长的时间。只要公司经营一切正常，原来吸引我购买这家公司股票的因素没有什么变化，那么我就非常自信我的耐心早晚会得到回报。

EKG公司股票已经好几年没有什么波动了，我把这种一条直线似的股价走势图称为“一块石头的心电图”，但这却是一个非常好的兆头。每当我看到一只吸引我的股票的股价走势图像一块石头的心电图一样时，我都会把它当做一种强烈的暗示：下一波大涨快要到来了。

图18-2　默克公司股价走势图（MRK）

持有一家你非常喜欢而所有其他人都毫无兴趣不予理睬的公司股票，的确需要非同寻常的耐心。也许股价一直一动不动会让你开始想是不是别人是对的而我是错的，但是只要公司的基本面表明公司发展前景很好，那么你的耐心通常会得到很高的回报——Lukens公司的股票在15年内上涨了6倍，American Greeting公司的股票在6年内上涨了6倍，Angelica公司的股票4年内上涨了7倍，Brunswick公司的股票6年内上涨了6倍，史克公司的股票2年内上涨了3倍。

18.10　看看我损失了多少钱，我竟然没买这只大牛股

如果你当初在瓶盖瓶塞封口公司的股价只有50美分（根据股票分割进行股价调整）时，把所有的资金都用来购买这家公司的股票，那么你现在就会变得非常富有了。尽管你现在知道自己错过了发大财的机会，但此时你打开自己的钱包，检查一下最新的银行对账单，你会注意到你的钱仍然一分不少地待在那里。事实上，和一秒钟之前相比，你的钱一分都没少，只是你回过头来一看，才后悔万分地发现自己错失了本来可以拿这些钱购买瓶盖瓶塞封口公司股票能赚到的一大笔财富。

这可能听起来像是一件非常可笑、不值一提的事，但我却知道我的许多进行股票投资的朋友们都经常受着这种痛苦的折磨：他们一边仔细看着“纽约股票交易所十只涨幅最大的股票”，一边想着他们由于没有买入这些大牛股而少赚了多么巨大的一笔钱。那些没有购买升值很大的棒球卡、房屋、珠宝、家具的人也会出现这种由于错失赚大钱的机会而后悔万分的情况。

在股票市场投资中，认为别人在股市赚的钱就是我们自己赔的钱并非一种有益的态度。事实上，这种态度只会让人完全疯狂。你知道的股票越多，你发现你错过的大牛股也就越多，很快你就会责备自己损失了数十亿甚至数万亿美元。如果你刚刚抛出了所有股票，而当天股市就上涨了100点，你会半夜忽然醒来，痛苦万分地抱怨自己道：“我今天遭受了损失1100亿美元的严重打击。”

这种想法最糟糕的地方是会导致人们为了追逐最高的回报而盲目购买他们本来不应该购买的股票，他们这样做只是为了避免像以前一样由于错过大牛股而“亏损”掉一大笔钱。这样盲目投资经常会让他们发生真正的亏损，而不仅仅是由于错过大牛股而产生心理上的亏损。

18.11　我错过了这只大牛股，我得抓住下一只这样的大牛股

麻烦在于被投资者寄予厚望的“下一个”极少能够像原来的成功公司那样取得巨大的成功，就像我们前面所讨论过的那样。如果你由于错过了美国玩具反斗城公司这家股价持续上涨的卓越公司，于是你买入了被称为下一个美国玩具反斗城公司的Greenman Brothers公司的股票，而这其实是一家非常一般的公司，它的股价不但没有持续上涨，反而持续下跌，那么你的这种投资行为就是错上加错。事实上，你犯的第一个错误是错过了美国玩具反斗城公司，但错过大牛股并不会让你发生任何亏损（记住，没有购买美国玩具反斗城公司的股票并不会让你亏损一分钱），而为了弥补第一个错误而犯下的下一个错误却会让你付出损失真金白银的代价。

如果你没有在低价位时买入家得宝公司的股票而错失巨大盈利，于是后来你买入了被称为“下一个家得宝”的Scotty公司的股票，因此你可能犯下了另一个错误，因为家得宝自从上市以后上涨了25倍，而Scotty只上涨了25%～30%，远远落后于同期的股市整体平均上涨水平。

如果你由于错过了皮埃蒙特航空公司（Pidemont）的股票而购买了人民航空公司的股票，或者由于错过了Price Club的股票而购买了Warehouse的股票，那么你都是错上加错而会遭受重大的亏损。在大多数情况下，以更高的价格购买的那家被作为典范的优秀公司股票，要好于你用便宜的价格购买所谓能成为下一个这家优秀公司的公司。

18.12　股价上涨，所以我选的股票一定是对的；股价下跌，所以我选的股票一定是错的

如果我一定要选出哪一个投资谬论是最最愚蠢的，那么我会选这一个：当你买入的股票股价上涨时，就认为自己选择的是一只好股票。当投资者最近以5美元的价格买入的某只股票上涨到6美元时，他们就会洋洋自得，好像股价上涨就证明他们买入这只股票有多么聪明。当然，如果此时投资者马上卖出股票，就可以获得一笔不错的盈利，但大多数投资者并不会在这种股价上涨内心得意洋洋的情况下卖出股票，相反，他们内心相信股价上涨证明这只股票是值得继续持有的，因此他们会一直持有这只股票，直到后来股价下跌到比他们买入的价格更低时，他们才意识到他们投资的股票其实并不是他们想象的那样好。如果需要进行选择的话，他们会继续持有一只股价从10美元上涨到12美元的股票，而卖出一只股价从10美元下跌到8美元的股票，他们会对自己说他们这样做是“留住赢家扔掉输家”。

这可能正是1981年所发生的情况，当时Zapata这只石油股由于能源业繁荣而上涨到高点，所以被市场一致看好，而Ethyl公司因为美国环保署（Environmental Protection Agency，EPA）禁止这家公司生产其主要产品含铅汽油添加剂而被人们称作“被碾伤的狗”，所以看起来似乎持有Zapata公司的股票要比持有Ethyl公司的股票好多了。然而这两家公司中看起来似乎更好的Zapata公司股价却从35美元下跌到了2美元，即使用北斗七星这样巨大的勺子也无法阻止公司股价的狂泻。与此同时，Ethyl公司的精细化工业务取得了非常优异的业绩，海外市场业务大幅好转，保险业务保持持续增长，从而使公司业绩大幅度增长，也使Ethyl的股价从2美元上涨到了32美元。

因此，当人们说：“看，这只股票两个月内就上涨了20%，这证明我选的肯定是一只大牛股”，或者说“太糟了，这只股票两个月内就下跌了20%，这证明我选的肯定是一只垃圾股”，这时他们把公司的股票价格和公司的发展前景完全混淆在一起了。除非他们是寻找20%回报的短线交易者，否则的话，炫耀你选择的股票短期内上涨多少是毫无意义的，短期内，你选择的股票上涨或下跌，既不代表你的选股是正确的，也不代表你的选股是错误的。

当你购买了一只股票后，短期内股价上涨或者下跌只能说明有人愿意支付更多或更少的价钱去购买同一只股票而已。

[1]
毕达哥拉斯（Pythagoras，约前580——前500年），古希腊哲学家、数学家和音乐理论家。生于萨摩斯岛，早年曾游历埃及，后定居意大利南部城市克罗顿，并建立了自己的社团。公元前510年因发生反对派的造反，毕达哥拉斯又搬到梅达彭提翁，直至死去。毕达哥拉斯的哲学思想受到俄耳浦斯的影响，具有一些神秘主义因素。他认为社会中有三类人，而灵魂属于轮回的结果。同时从毕达哥拉斯开始，希腊哲学开始产生了数学的传统。毕达哥拉斯曾用数学研究乐律，由此所产生的“和谐”的概念也对以后古希腊的哲学家有重大影响。毕达哥拉斯还是在西方第一个发现勾股定理（在西方又称毕达哥拉斯定理，Pythagoras’ Theorem）的人。在宇宙论方面，毕达哥拉斯结合了米利都学派以及自己有关数的理论，他认为存在着许多但有限个世界，并坚持大地是圆形的，抛弃了米利都学派的地心说。毕达哥拉斯对数学的研究还产生了后来的理念论和共相论，即有了可理喻的东西与可感知的东西的区别，可理喻的东西是完美的、永恒的，而可感知的东西则是有缺陷的。这个思想被柏拉图发扬光大，并从此一直支配着哲学及神学思想。——译者注

[2]
西哥特人（Visigoth）：日耳曼族的一支，于公元4世纪入侵罗马帝国并在法国和西班牙建立王国。——译者注

[3]
皮克特人（Pict）：古代苏格兰东部的一个民族。——译者注

第19章　期权、期货与卖空交易

19.1　期权、期货交易

一些新的花里胡哨的投资手段已经变得非常流行，以至于过去那句古老的格言“购买一股股票分享整个美国的成长”应该变成“购买一份期权分享整个美国的成长”；过去所说的“投资于美国的未来”现在意味着“在纽约期货交易所进行投机”。

在我整个投资生涯中，我从未购买过一次期权，也没有购买过一次期货，我现在仍然根本不想购买期权和期货。要想从一般的股票投资上赚钱本身就已经十分困难了，要想在这些如同赌博一样的期货或期权交易上赚钱更上难上加难。据我所知，除非是一个专业的期权或期货交易者，否则想从中赚钱几乎是不可能的。

这并不是说期货在大宗商品业务中不能用来起到一个好的作用，通过期货交易农场主可以锁定收获季节麦子或玉米的交易价格，并且事先确定按照这个价格进行交割时能够出售的数量，粮食买方也可以同样锁定他们的购买价格和数量。但股票并非大宗商品，在股票生产者和股票消费者之间并不存在任何关系使得形成这种价格保险机制对于股票市场的正常运转来说是完全必要的。

根据芝加哥和纽约这两家期货和期权交易的主要交易所的报告，80%～95%的业余投资者在期权和期货交易上是亏损的。在期货和期权交易上亏损的概率比在卡西诺赌场或赛马场上赌博输钱的概率更大，尽管如此还有一些编造的谎言声称期货和期权是“一种明智的投资选择”。如果说连期货和期权都是一种明智的投资选择的话，那么泰坦尼克号就应该是一艘永不沉没的轮船了。

在这里详细描述期权和期货实际如何运作是毫无意义的，原因如下：一是这需要十分冗长又枯燥乏味的解释，而听完之后只会让你更加糊涂；二是了解得太多可能让你对期货和期权交易发生兴趣；三是我本身其实对期货与期权交易也并不了解。

实际上我对期权确实略知一二，我知道期权有着短期获取暴利的可能，对于那些不满足于一点一点慢慢赚钱只想快速发大财的小投资者来说很有诱惑力。实际上他们选择了期权投资反而等于选择了快速变穷而不是快速变富的道路。这主要是由于期权与股票不同，它只是一份合同，有效期只有一两个月，到期后期权就变得一文不值了——之后期权投资者必须再购买另一种期权，这只会再次损失掉100%的投入资金。经过一连串这样的期权投资失败，投资者就会输得倾家荡产。

考虑下面这种情况：当你绝对能够确定一家我们假设叫做“万无一失”的公司将会出现重大利好消息，并且这个重大利好消息会推动股价上涨，也许你发现的是像泰胃美这样畅销全球的胃病良药，或者是一种能够治疗癌症的药物，或者是收益猛增，或者是任何其他你一直在寻找的公司基本面进一步好转的利好消息，总之，你找到了一家尽善尽美的公司，就像赌牌时拿到了一把最好的同花大顺王牌。

接下来你得检查一下自己能拿出多少钱进行投资。你发现自己的银行储蓄账户上只有3000美元，你其余的钱都投资在共同基金上，你的老婆是一个真正懂得如何理财的人，她一分也不让你动这笔钱。没办法你只好在家里翻箱倒柜，想找到几个传家宝去典当行当掉换些钱来投资，但是你宝贵的貂皮大衣却生了虫蛀满了洞，也许可以把家里的银制餐具当掉，可是这个周末你要在家里搞一个宴会，如果当掉餐具老婆大人肯定会发现，又会跟你闹个没完，也许可以把猫卖掉，但它并非出自名贵血统的纯种好猫，你那艘已经破得漏水的木制单桅帆船也不值钱，你那生锈的高尔夫球杆和破烂的球包也根本没有人会愿意买。

因此，3000美元是你可以投资于这家万无一失公司的全部资金。以每股20美元的价格计算，你只能购买150股。正当你打算不再折腾找钱，就用这3000美元去买150股股票时，忽然之间你想起来自己曾听说过期权的巨大杠杆作用。你马上给你的经纪人打了电话，他告诉你确实市场上有这家万无一失公司4月份到期的执行价格为每股20美元的看涨期权，现在每份期权的买入价格是1美元，当股价上涨到每股35美元时期权价格就会上涨到15美元，那么3000美元的期权投资，就会给你带来45000美元的投资收益。

于是你就购买了这种看涨期权，然后每一天你都会翻开报纸，焦急地等待着股价上涨时刻的到来。可是一直等到3月中旬这家公司的股价还是一动也不动，你购买的3000美元的期权价值已经损失掉一半。你真想把期权卖掉，这样你还可以拿回一半的本钱，但是你却没有这样做，因为距离期权到期日还有一个月，你还想着未来一个月股价可能会上涨让你赚上一大笔。结果一个月后，股价还是没上涨，期权到期后变得一文不值，你的3000美元投资全部打了水漂。

当你购买的期权到期作废后过了几个星期，你心头的伤口上又被撒了把盐。这家万无一失公司的股票真的开始大涨，可是你却一股也没有买，还因为购买期权而亏损掉了自己所有的投资资金，而且是在你对这只股票的分析判断完全正确的情况下，这真是一个最大的悲剧。你确实做了充分的研究，可是却没有因此得到任何回报，反而输了个精光，这种情形绝对算得上是一种时间、金钱、精力的白白浪费。

期权另一个非常危险的特征是代价太昂贵了。期权看起来似乎十分便宜，但是如果你意识到自己必须购买4～5份期权才能获得一年期限的股票买卖选择权，那么就会明白期权的代价有多大了。从字面上理解，期权是一个期字加一个权字，购买期权就是购买期限，你想要购买的期限越长，你需要额外支付的溢价就越高。每一笔期权交易都需要支付给经纪人很高比例的佣金。期权交易简直就是经纪人的摇钱树，经纪人几乎不需要付出什么努力就能从客户的期权交易中获得很大的收益，一个经纪人只要有少数几个期权交易活跃的客户就可以过上非常舒服的生活了。

期权投资最糟糕的地方是持有期权与持有公司的股份毫不相关。当公司业绩增长非常繁荣兴旺时，所有持有股份的股东都会受益，但期权投资却是一个零和游戏，期权交易中一方获得任何1美元的赢利，相应交易的另一方都会发生1美元的亏损，只有极少数的期权投资者能够保持一直盈利。

当你购买了一股股票后，哪怕是一只风险极高的股票，你也是在为国家的经济增长做贡献，这正是股票存在的根本目的所在。对于前几代人来说，他们认为投资于小公司的股票是一种危险的投机，但是最起码这些所谓的“投机者”为IBM、麦当劳、沃尔玛的早期发展起步阶段提供了重要的资本支撑。在规模高达数十亿美元的期货和期权交易市场上，没有一分钱资金是投入到有建设性意义的用途上的。这些资金没有为任何事情的发展提供资助，只是让赚了很多佣金的经纪人和发了大财的极少数赢家们把大把的钱挥霍在购买豪华汽车、飞机和房屋上。在期货和期权交易市场上我们所见到的无非是巨额的财富从粗心鲁莽的投资者转移到小心谨慎的投资者那里而已。

最近这些日子，有许多关于利用期货和期权作为投资组合保险能够保护股票投资免受风险的说法，与往常一样，我的专业投资者同行中有许多人已经领先一步正在沿着这条危险的道路滑入深渊。机构投资者购买了数十亿美元的期货和期权作为投资组合保险，以在市场崩溃时保护自身的安全。上一次1987年发生市场崩溃时他们设想这种投资组合保险肯定能很好地保护他们，但是事实证明投资组合保险的实际作用却与他们的设想恰恰相反。部分投资组合保险方案要求他们在买入更多期货的同时必须自动卖出股票，这种数量巨大的卖出行为会导致股价下跌，接着又会导致他们必须购买更多的期货，与此同时又得再次大量卖出股票，这样就形成了一种恶性循环。在导致1987年10月股市崩盘的许多看起来比较合理的解释原因之中，投资组合保险是一个最主要的元凶，但许多机构投资者仍然继续购买这种投资组合保险。

一些个人投资者想要在他们自己的投资中采用这种利用期权期货来进行投资组合保险的愚蠢投资策略（个人投资者模仿专业投资者的做法有效吗）。他们购买看跌期权（当股价下跌时看跌期权价值增加）以避免在股价下跌时遭受投资损失，但看跌期权和看涨期权一样，在期满时就会变得一文不值，并且如果你想继续保护你的投资组合，你就不得不继续购买看跌期权。每年你需要浪费5%～10%的投资资金用来保护自己免遭股价降低10%的损失，这不是白忙一场嘛。

就像酗酒的酒鬼只要稍稍尝上一小口啤酒，就会禁不住诱惑重新拿起一瓶烈性酒狂饮起来一样，那些投资者本来只是为了给投资组合提供保险才投资期权，但往往也会禁不住诱惑，很快会为了投机而购买期权，并从此一步步开始进行套期保值、组合期权（combinations）、跨式期权（straddles）交易，从此他们忘记了自己当初感兴趣的是股票，他们不再花时间研究上市公司的基本面，而是把自己所有的时间都用来阅读市场走势技术分析报告，为了确定市场走势到底是头肩顶形态还是楔型翻转形态等而发愁，更糟的，他们最终会亏损掉所有的资金。

沃伦·巴菲特认为应该将股票期货和期权交易确定为违法行为，我完全赞成他的观点。

19.2　卖空股票

你肯定听说过卖空这种古老又奇特的交易方式，卖空能使你从一只股价将要下跌的股票上获利（一些人研究自己的投资组合后意识到，这些年来如果不是做多而是卖空的话，他们早就赚翻了，于是他们对卖空产生了兴趣）。

卖空就如同从邻居那里借来一种东西（在卖空股票时你并不知道你借来股票的邻居的名字），然后将其卖掉，把钱装进自己的口袋，或早或晚你再买回来同样的东西将其还给你的邻居，结果谁也不比谁高明多少。这种行为严格说来并不是一种偷窃行为，但也并不是一种睦邻友好的行为，这种行为更像是一种具有犯罪动机的借用行为。

卖空的投资者所盼望的是，以很高的价格卖出借来的东西，再以很低的价格购买用于归还的东西，利用卖出和买入的差价来获利。我想你可以借用邻居的割草机和橡胶软管来尝试一下卖空交易，但对于卖空来说最理想的对象还是股票，尤其是那些股价已经过度膨胀的股票。例如，如果你判断宝丽来公司股票每股140美元的价格明显被高估了，你就可以卖空1000股宝丽来公司股票，相当于你融券借用了1000股股票，与此同时你的投资账户上马上就发生了140000美元的信用借款金额，然后你就可以等待宝丽来股价跌到14美元时，用14000美元买回1000股股票，这样就归还了你当初借用的1000股股票，你卖出借用股票的价格是每股140美元而后来买入用以归还股票的价格只有每股14美元，二者冲抵后你会赚到126000美元的盈利。

当初借给你股票的那个人永远不会知道你赚到了这么巨大的差价，所有这些交易都是纸上交易，并由经纪人来经办，做空和做多一样非常容易。

各位先不要为卖空能够赚到如此巨大的盈利而兴奋不已，卖空交易还有一些严重的缺陷。首先，在你借用股票的整个期间，合法的股票拥有者拥有全部的股息和其他利益，这样你就不能获得这一部分收益；其次，在你花钱买回你所借用的股票完成整个卖空交易之前，你实际上并不能动用你在卖空交易中的任何账面盈利。在宝丽来股票这个案例中，你不能将140000美元从交易账户中取出来然后去法国度假，根据规定你必须在交易账户中保持足够的资金余额以保证你有足够的资金能够买回你借用的股票。当宝丽来股价下跌时，你可以从账户中多提出一些资金，但是当宝丽来股价上升时你需要怎么办呢？你不得不在交易账户上存入更多的资金来保持你的交易头寸。

卖空股票最令人恐惧的是，即使你确信一家公司经营得非常糟糕，但是其他投资者可能并没有认识到这一点，他们甚至认为公司发展前景很好而进一步高价买入把股价哄抬到更高的水平。尽管宝丽来股票价格已经达到了一个高得不可思议的水平，但是如果股价再上涨一倍达到更加不可思议的每股300美元结果会如何呢？如果你还是像前面说的以每股140美元卖空了，当股价上涨到每股300美元时你就会紧张得要命，只要想一想你需要花300000美元来买回你以前借用时只值140000美元的股票，就肯定会让你心烦意乱。如果你没有额外的数十万美元存入你的交易账户来保持你的头寸，那么你只能被迫平仓，因此承受巨额的亏损。

在我们持有的一只股票价格下跌时，我们中的任何一个人都难免会感到内心惊慌，但是这种惊慌是有一定限度的，因为我们知道一只股票的股价再跌也不可能跌到零以下。如果你卖空的某一只股票价格上涨了，你就会开始意识到没有什么能够阻止股价的上涨，因为股票的涨幅是没有任何限制的，因此卖空的亏损也是无限的。

在民间流传着那些成功的卖空交易者发了大财的传奇故事，同时也流传着一些卖空交易者赔得倾家荡产的恐怖故事。那些卖空交易者判断一家公司的股票就像垃圾中的垃圾一样奇烂无比，于是就卖空这只股票，结果如何呢？尽管他们的理由非常充分，推理非常正确，却只能无可奈何地看着他们卖空的股票越涨越高，直到最后让他们赔得身无分文只能依靠救济维生。这种事情就曾发生在罗伯特·威尔森（Pobert Wilson）先生的身上，他是一个非常精明的人，也是一个十分优秀的投资者，大约十年前他卖空了国际度假胜地公司（Resorts International）的股票，最终事实证明他的判断是对的，最终事实证明大多数卖空交易者的判断都是对的，但最终是多久？记得著名经济学家凯恩斯说过从长期来看“我们都死了”这句话吗？但是就在罗伯特·威尔森卖空股票的期间，国际度假胜地公司的股价从最初的70美分上涨到了70美元，上涨了整整100倍，使得卖空股票的威尔森先生亏损了2000万～3000万美元。

当投资者考虑卖空股票时，牢记这个故事的教训非常有益。在你卖空一只股票以前，只是确信这家公司经营将会崩溃是不够的，你还必须有足够的耐心和巨大的勇气，而且要有充足的资本使你能够在股价没有下跌甚至股价反而上涨这种更糟糕的情况下继续坚持。本来以为股票要下跌可是不但没有下跌却反而上涨，这种情况使我想起那些从悬崖边向前迈步走出去不但没有坠落深渊却在空中继续漫步的卡通人物，只要那些卡通人物没有意识到自己身处险境，他们就能永远继续停留在高空中漫步，只要那些投资者没有意识到他们以过高的价格买入股票让自己身处险境，股价就会永远继续停留在过高的价位上。

第20章　5万个专业投资者也许都是错的

20.1　对投资充满信心

回想我作为一个选股者的投资生涯，让我想起了一些重大新闻事件以及它们对股价的影响情况。这要从1960年肯尼迪赢得总统竞选开始。早在我只有16岁时，就听说过民主党赢得总统大选对股市是一个坏消息，因此我非常吃惊地发现，肯尼迪当选总统后的第二天，1960年11月9日，股票市场不但没有大跌，反而还略有上涨。

在古巴导弹危机时期和美国海军封锁俄国战舰时期——美国有史以来第一次也是唯一一次面临核战争即将爆发的危险——我为我自己，为我的家庭，也为我的国家感到非常害怕。可是那一天股市下跌得连3%都不到。7个月后，肯尼迪总统公开严厉谴责美国钢铁公司（U.S.Stell），强制钢铁行业把价格降回到原来的水平，这丝毫也没有让我感到担心，然而股市却发生了历史上跌幅最大的一次大跌——跌幅高达7%。让我非常迷惑不解的是，可能爆发核战争的大灾难给华尔街带来的恐惧竟然还不如总统对企业的干预。

在1963年11月22日，我正准备参加一次考试，肯尼迪总统遇刺的消息迅速传遍整个波士顿学院（Boston College）。我和同学一起去圣玛丽亚教堂进行祈祷。第二天我从报纸上看到肯尼迪总统遇刺当天股市跌幅还不到3%，尽管当天肯尼迪总统遇刺身亡的消息正式公布时股市交易曾经一度暂时中断。3天之后股市就完全弥补了11月22日的跌幅，后来还有所上涨。

1968年4月，约翰逊总统宣布他不再谋求连任，他将会终止在东南亚进行导弹袭击，他更愿意进行和平谈判，股市上涨了2.5%。

整个20世纪70年代，我完全参与到股票投资之中，全身心地投入在富达基金公司的投资工作中。在此期间发生的重大事件以及股市的反应如下：尼克松总统强制实行物价管制（股市上涨3%）；尼克松总统辞职（股市下跌1%）（尼克松曾声称，如果他不再是总统的话，他将会买入股票。一位华尔街的幽默人士则风趣地回应道，如果尼克松不再是总统的话，他将会买入股票）；福特总统实施“现在打击通胀”的政策（股市上涨4.6%）；IBM打赢一场金额巨大的反托拉斯官司（股市上涨3.3%）；赎罪日战争爆发（股市微涨）。20世纪30年代以来，70年代是股市表现最为低迷的年代，然而也是在以上所提到发生重大事件的日子里，一个交易日内出现的大幅波动全部都是上涨，无一下跌。

影响持续时间最长的事件是1973年10月19日（又是一个幸运的10月19日）欧佩克宣布石油禁运，导致股市在3个月内下跌了16%，在12个月内下跌了39%。有趣的是我们注意到，当天股市并没有对石油禁运产生的重大影响马上做出反应，实际上这天股市还上升了4点，接下来在开始大跌之前的5个交易日里股市又上涨了14点。这表明股票市场整体上像一只个股一样短期波动会和基本面变化完全背道而驰。
在石油禁运这个问题上，会牵涉到汽油价格上涨、天然气运输管道加长、通货膨胀加剧以及利率迅速提高等许多问题。

20世纪80年代的股市大涨和大跌次数比其他任何年代都要多得多，但是从一种大局观来看其中大部分涨跌根本没有任何意义。比如我认为，对于长期投资者来说，1987年10月大跌508点，其重要性远远不如1985年9月22日召开的经济部长会议，在这次七国会议上主要发达工业国家达成协议同意协调经济政策并允许美元贬值，会议决定宣布后，整个股市在6个月内上涨了38%。对于那些能够从美元贬值中直接受益的公司来说其影响力更是非常巨大，这些公司的股票在随后的两年里上涨了2～3倍。1987年10月19日股市崩盘时，我正好在欧洲度假打高尔夫，在赎罪日战争爆发和七国会议时我也在欧洲，但这两次我在欧洲时起码是在拜访上市公司，而不是在打高尔夫。

那些大的趋势和逐渐的变化都深深刻在我的脑海之中。20世纪60年代中期公司联合组成大集团的风潮，导致许多大公司进行错误的多元化经营而导致经营恶化陷入崩溃，在随后的15年间都没有恢复元气，其中许多大公司从此一去不返，也有其他一些公司，如Gulf and Western、ITT和Ogden等，成为东山再起的困境反转型公司。

20世纪70年代投资者对绩优蓝筹股的痴迷达到了热恋般狂热的程度。这些蓝筹股被称为“最佳50股”或“一见钟情”股票，投资者认为这些股票是你可以买入后一辈子永久持有的股票。这种随便买入评级过高并且股价过高的蓝筹股就能发大财的好运只持续了短暂的时间后很快便消失了，之后的1973～1974年股市出现了毁灭性的暴跌（道琼斯指数1973年最高上涨到1050点，然后一路狂跌，1974年12月指数跌到了578点），曾经辉煌一时的蓝筹股大跌了50%～90%。

1982年中期到1983年中期小型高科技公司受到市场的热捧，结果导致了后来同样是这些原来被市场钟爱有加并且经营上也没有出现什么差错的公司股票的暴跌（跌幅高达60%～98%）。小的也许是美丽的，但不一定是赚钱的。

1966～1988年日本股市出现了一轮超级大牛市，日本道琼斯指数（Nikki Dow Jones）上涨了17倍，而美国道琼斯指数仅仅上涨了2倍。1987年4月日本股市所有股票总市值超过了美国股票总市值，并且从此二者差距越来越大。日本人对他们国家的股票有一套自己独特的看法，对此我怎么也弄不明白。每一次我去日本都会对日本股市进行研究，我的结论是日本股市所有股票都被过度高估了，但是尽管如此这些股票仍然继续上涨、再上涨。

如今交易所股票交易时间的延长使你很难有时间把视线从股票行情机上移开去关注基本面。在1952年以前大约80年的时间里，纽约股票交易所一直都是上午10点开市，下午3点闭市，使报纸有充足的时间把每只股票的收盘价格印刷在下午的报纸上，从而使投资者能够在下班回家的路上查看他们购买的股票当天的行情。

1952年周六交易被取消，却把每天的交易时间延长到下午3：30，到了1985年又把开市时间提前到了9：30，而现在又把收盘时间延长到下午4：00。就我个人而言，我更倾向于市场交易时间缩短一些，因为这样可以给我们留下更多的时间来分析公司，或者放松放松参观一下博物馆，二者都比盯着股价涨涨跌跌有用得多。

机构投资者在20世纪60年代才开始从很不起眼的小角色冒出头来，但从此以后它们的实力越来越强大，到了20世纪80年代，机构投资者已经主宰了整个股市。

大型证券公司的法律组织形式已从合伙企业变成了公司法人。在合伙制下每个合伙人的所有私人财富都有义务偿还债务，而在公司制下每个股东承担的义务是有限的。从理论上讲，从合伙企业变为公司的目的是进一步壮大证券公司的实力，因为作为公司可以通过公开发行股票筹集资本，我却相信公司制所造成的影响其实是弊大于利的。

原来数以千计的次级股票（secondary issues）交易方式是并不透明的粉单（pink sheet）交易，在这种交易方式下投资者永远无法知道自己的交易价格是否公平合理。场外交易（over-the-counter exchange）的蓬勃发展，使这些股票从原来不透明的粉单交易进入到电脑化的市场交易中，非常可靠且非常高效。

现在整个美国都非常关注每一分钟都在更新的金融新闻时事报道，但20年前电视节目里很少报道财经新闻。1970年11月20日路易斯·鲁凯泽（Louis Rukeyser）主持的“华尔街一周”节目第一次开播，至今取得了令人难以置信的巨大成功，这证明金融新闻报道事实上很受观众欢迎。正是鲁凯泽主持的财经电视节目的成功，激发了传统的电视网扩大了金融节目报道，这反过来又导致了金融新闻电视台（Financial News Network）的设立，这家电视台让成千上万的美国家庭在电视屏幕底部的滚动条上看到了股票行情。每天业余投资者都可以在家里通过电视查看他们持股的交易行情，与专业交易商的唯一区别是，这些业余投资者从电视上看到的股票行情有15分钟的延迟。

各种各样减免所得税合法的财务手段一度非常兴盛，后来又变得萧条，其中包括：农田、油井、石油钻塔、驳船、低房租的住房辛迪加、墓地、电影产品、购物中心、运动队、电脑租赁和几乎其他所有能够买卖、融资和租赁的东西。

并购集团和其他整体收购集团（buyout groups）逐步兴起，他们愿意也有能力融资200亿美元资金进行收购。美国国内的并购集团包括：Kohlberg，Kravis，Roberts；Kelso；Coniston Partners；Odyssey Partners和Wesray。欧洲企业和并购集团包括：Hanson Trust、帝国化工（Imperial Chemical）、伊莱克斯、联合利华、雀巢等。其他有巨额银行资金支撑的个体公司并购袭击者包括：David Murdock、Donald Trump、Sam Hyman、Paul Bilzerian、the Bass brothers、the Reichmanns、the Hafts、Rupert Murdoch、Boone Pickens、Carl Icahn和Asher Edelman等。对于并购大鳄来说，无论大小，什么样的公司他们都能收购得手。

杠杆收购（leveraged buyout，LBO）变得非常流行，利用这种手段外部投资者或公司现有的管理层可以收购整个公司或者下属的分公司，将其私有化，收购资金可以从银行借贷或通过发行垃圾债券筹集。

垃圾债券非常盛行，用垃圾债券筹资进行大规模并购最初是由德雷克塞尔·伯纳姆·兰伯特（Drexel Burnham Lambert）发明的，现在到处都在模仿这种做法。

随着股票期权和期货的出现，特别是股票指数期货的出现，使得“程序交易商”（program trader）可以在股票市场上大量买入或卖出股票，然后在股票期货市场上进行反向操作，他们进行数十亿美元的巨额交易，却只是为了获得微薄的增量回报。

在所有这些骚动混乱的过程中，SS Kresge，一个濒临倒闭的专售廉价物品的商店，成功发展出凯玛特购物中心的经营模式，结果这家公司股票十年里上涨了40倍。Masco成功开发出了单柄水龙头，公司股票上涨了1000倍，成为40年来股价表现最伟大的一只股票，谁能想到最伟大的股票竟然来自一家生产水龙头的公司呢？这些成功的快速增长型公司的股票后来变成了10倍股，而那些小道消息到处小声传播的公司却最终走向了破产。投资者从AT&T的解体中得到的“小贝尔”（Baby Bell）公司股票4年内上涨了1倍。

如果你问我，美国股票市场最重要的里程碑性事件是什么？我想，AT&T的解体应该排名第一（这一事件影响了296万个股东），我也不会反对“10月股市崩盘”排在前三名之中。

最近我听到一些事情如下。

我一直听到一种说法是：在目前非常危险的市场环境中，小投资者根本没有成功的机会，所以应该退出市场反而更加安全。一个谨慎的投资咨询专家质问：“为什么要把房子盖在会发生地震的地方呢？”但是地震并没有发生在投资者住房的下面，而是发生在房地产公司办公室的下面，房地产行业出现了大地震。

小投资者有能力应对各种各样的市场情况，只要他们持有好的股票。如果说有些投资者应该感到担心的话，并非是这些业余投资者，反而是那些专业投资者。毕竟，1987年10月份股市崩盘时，真正发生亏损的是那些在大跌时卖出股票使账面亏损变成了实际亏损的投资者。真正发生亏损的并不是一直持有好股票的长期投资者，而是那些认赔退出市场的保证金买卖的投资者、风险套利者、期权交易者以及那些根据电脑“卖出”指令抛出股票的投资组合经理人。就像一只猫看见镜子里的自己被吓了一跳一样，这样卖出股票的投资者自己吓坏了自己。

我听到有人说专业投资管理人的时代为股票市场注入了新的成熟、审慎和智慧。5万个专业投资管理人主宰着整个股市的活动，就像5万个法国人一样，他们不可能是错的。

根据屁股指挥脑袋的理论，我的屁股坐在专业投资管理人的位置上，我应该说这5万专业投资管理人往往是正确的，但是我却并不这样认为，我只是认为，一般而言，在一波典型的股票波动过程中的最后20%的时间里，专业投资者往往是正确的。正是在最后这个阶段，华尔街的专业投资者们才开始研究这只股票，高声称赞这只股票，然后排队抢购这只股票，与此同时用锐利的目光紧盯着时刻准备退出的后门。专业投资者的投资理念是：很快捞上一把，一有动静就赶紧溜之大吉。

小投资者们没有必要与这群专业投资者形成的乌合之众进行搏斗。当这群乌合之众拥挤向出口纷纷卖出股票时，小投资者可以平静地走向入口轻松地低价买入；当这群乌合之众拥挤向入口纷纷买入时，小投资者可以平静地走向出口轻松地高价卖出。这里我可以列举出一份简短的股票名单，这些股票在1987年中期时是大型机构投资者的宠儿，但过了10个月后，尽管它们具有较高的收益、令人兴奋的发展前景以及良好的现金流，却被这些机构投资者无情地以很低的价格抛出。这些公司本身并没有任何改变，只是机构投资者对它们失去了兴趣。这些公司包括：自动数据处理公司、可口可乐、Dunkin’s Donuts、通用电气、Genuine Parts、菲利普·莫里斯、Primerica、Rite Aid、施贵宝（Squibb）、废物管理公司（Waste Management）。

我听到过一种说法称：与一天1亿股的交易量相比，一天2亿股的交易量是一个巨大的进步，在一个流动性市场里这样巨大的交易量带来了巨大的好处。

但是如果你正在被流动性非常高的市场所淹没的话，那么你就不会这样认为了，事实上我们已经淹没在这个交易量巨大的市场中了。1988年纽约股票交易所挂牌的87%的上市公司股票最起码每年换手1次。在20世纪60年代早期每个交易日一般交易量为600万～700万股，换手率为12%；在70年代每个交易日一般交易量为4000万～6000万股，到了80年代就上升到了每个交易日1亿～1.2亿股，而现在如果每日交易量不足1.5亿股，人们就会以为肯定出了什么事。我得承认，我本人为每日交易量的增长做出了一定的贡献，因为我每天都在买入卖出股票，但是让我获利最多的股票往往是我已经持有了3年甚至是4年的股票。

由于指数基金（index fund）和转换基金（switch fund）的兴起进一步提高了股票换手率和交易规模。指数基金买入卖出几十亿美元的股票却根本不考虑相关企业的个别特征，转换基金使投资者可以从股票投资中撤出把股票换成现金或者相反把现金变为股票，根本没有任何时间延误，也不需要为此受到任何惩罚和付出代价。

不久的将来股票年换手率就会上升到100%。如果是星期二的话，我肯定选择持有通用汽车的股票！哎，这些可怜的上市公司怎么知道把年报寄给谁呢？它们如何能跟得上股东名单的迅速变化而保持年报寄送名单地址的及时更新呢？一本《华尔街怎么了》（What’s Wrong with Wall Street）的新书指出：我们每年花费250亿～300亿美元的资金来维持各种证券挂牌交易以及为股票、期货和期权交易支付佣金和手续费，这意味着每年原有的证券在不同的投资者之间换来换去所耗费的资金相当于发行新股所筹集的资金。我们不要忘记，为新设立的公司进行筹资，这才是股票存在的首要目的。每到年底12月份，当一年的交易全部结束之后，5万名专业投资管理人规模巨大的投资组合整体来看和年初1月份相比几乎是一模一样的。

大型机构投资者养成了这种频繁交易的习惯之后，就会很快成为经纪人最喜欢的短期内折腾来折腾去频繁交易的瘾君子。有人将这种换手率很高的股票市场称为“股票出租市场”。现在业余投资者非常谨慎，而专业投资者却非常浮躁。业余投资者的整个群体已经成为了缓和以及稳定股市波动的关键因素。

银行信托管理部门、华尔街机构和波士顿金融区的基金反复无常的频繁交易也许正好为业余投资者带来良好的投资机会，业余投资者可以等待那些失宠于机构投资者的股票下跌到一个简直令人疯狂的低价后再趁机买入。

我曾经听说，发生股市暴跌的1987年10月19日正好是星期一，这是历史上几次股市大跌中唯一发生在星期一的一次。一些研究人员花费了整个职业生涯的全部时间研究星期一效应（Monday effect），当我在沃顿商学院时就听过教授们谈论星期一效应了。

在检查了所有相关数据之后，我发现这种星期一效应似乎确实存在。1953～1984年，股市总共上涨了919.6点，在此期间所有星期一的交易日总共下跌了1565点；1973年股市总共上涨了169点，在此期间所有星期一的交易日总共下跌了149点；1974年股市总共下跌了235点，其中149点是在星期一的交易日下跌的；1984年股市总共上涨了149点，在此期间所有星期一的交易日总共下跌了47点；1987年股市总共上涨了只有42点，在此期间所有星期一的交易日总共下跌了483点。

如果星期一效应的确存在的话，那么我想我知道原因何在，这是因为在周末整整两天投资者不能再和上市公司进行交流，所有通常的基本面信息渠道中断了，使得平时工作时非常繁忙的投资者一下子空闲下来，从上周五交易结束到下周一交易开始之间有60个小时的自由时间，于是他们就有了充足的时间关注各种各样令人担心的事件：日元被抛售、日元升值、尼罗河洪水、巴西咖啡收成受损、杀人蜂的行进情况，或者其他周日报纸上的恐怖和灾难事件报道。周末也使投资者有时间阅读经济学家在为报纸撰写的专栏文章中对未来经济长期发展所做的令人十分沮丧的悲观预测。

除非投资者在周末十分小心地故意多多睡觉起得很迟，同时根本不理会财经新闻报道，不然的话就会在周末期间心理上积累太多的恐惧和忧虑，以致到了星期一上午就想卖出所有的股票，这就是我个人认为的星期一效应的最主要原因（过了星期一之后，投资者平静下来后就会打电话给一两家企业，结果会发现公司经营一切正常，这也就是为什么股票在星期一之后的几天里会反弹的原因）。

我曾一直听到有人说，1987～1988年的市场走势是1929～1930年市场走势的翻版，美国经济即将陷入另一次大衰退。到目前为止，1987～1988年的市场走势和1929～1930年的市场走势确实非常相似，但二者相似又能怎么样呢？如果我们的经济再发生一次衰退，决不会只是因为股票市场的崩溃所引起的，这完全不同于早期由于股市崩溃所引发的经济衰退，那时候仅仅只有1%的美国人持有股票。

早期的经济衰退是由于经济增长放慢造成的，那时美国制造业劳动力占全国劳动力的66%，农业劳动力占22%，并且当时根本没有我们现在的社会保障、失业救济、养老金计划、福利和医疗支出、学生助学贷款或政府对银行存款账户的保险。今天美国制造业劳动力占全国劳动力的27%，农业劳动力占3%，服务业劳动力在1930年仅占全国劳动力的12%，经过几十年的经济繁荣和衰退后，现在服务业劳动力占全国劳动力的比例高达70%。与20世纪30年代不同，今天大部分美国人都拥有属于自己的房屋，许多人的房屋已经完全还清贷款根本没有任何还债义务，随着房屋升值看着他们的个人财富不断增值。现在平均每个家庭都有2个人能够挣取工资收入，而不是像30年代那样每个家庭平均只有1个人有工资收入，这样就给现在的人们提供30年代根本没有的经济保障，即使现在真的发生经济危机了，也决不会像上一次那样严重！

不管是周末，还是工作日，我一直听到有人说美国要崩溃、要完蛋了。我们的美元过去曾经像黄金一样值钱，现在却贬值得像垃圾一样不值钱；我们不能再赢得战争的胜利，甚至不能赢得冰上速滑的金牌；我们在国际竞争中一败涂地，我们在工作效率上输给韩国人，在汽车制造上输给日本人，在篮球比赛上输给俄国人；我们在石油上输给了沙特阿拉伯人，我们在伊朗人那里丢了面子。

每天我都听到报道说大公司将要破产，当然的确有一些大公司真的破产了，但是他们怎么没有看到数以千计的规模较小的公司如雨后春笋般冒了出来，提供了数以百万个新的工作岗位呢？当我像往常一样巡回走访各个上市公司的总部时，我吃惊地发现许多公司的实力依然非常强大，其中一些公司确实在创造盈利。如果我们丧失了企业家精神和工作的强烈意愿，那些在交通高峰时被堵在路上的人又都是谁呢？

我已经看到有证据表明，数以百计的公司已经缩减了成本，并且学会了更加高效地运营。在我看来，很明显许多公司的经营情况要比20世纪60年代后期好多了，尽管在60年代投资者比现在更加乐观。CEO们也比过去更加聪明能干，有更多的压力创造更好的业绩表现。经理们和员工们都明白他们必须在竞争中才能生存发展。

我每天听说艾滋病会摧毁整个美国，干旱会摧毁整个美国，通货膨胀、经济衰退会摧毁整个美国，财政赤字会摧毁整个美国，贸易赤字会摧毁整个美国，美元疲软会摧毁整个美国，天哪！说不定美元升值也会摧毁整个美国呢！他们告诉我房地产价格正在崩溃，上个月人们开始担心房地产价格，这个月他们又开始担心臭氧层遭受破坏的问题了。如果你相信那句老的投资格言所说的股市在攀越“担忧之墙”，那么请记住，这座担忧之墙现在已经相当高大，并且每天都在进一步增高增大。

人们普遍认为贸易赤字会摧毁整个美国，我提出了一个与这一观点完全相反的观点。事实证明英国70年间都有巨额贸易赤字，尽管如此英国经济却继续保持繁荣昌盛。但是在这里我根本没有必要阐述我的这个观点，因为还在我思考这个观点的时候，人们早已经忘记了贸易赤字问题，开始担心未来的贸易盈余问题了。

为什么华尔街上的皇帝总是非得赤裸裸根本不穿任何新装？我们总是迫切地想看到安徒生童话里的场景，每次当皇帝全身上下整整齐齐穿着皇袍游行时，我们却总是想象我们看到的是皇帝赤裸裸一丝不挂。

我一直听到有人说，当投资者所投资的公司被袭击并购者整体收购或公司管理层收购进行私有化时，有时股价会在一夜之间上涨两倍，投资者对此应该感到非常高兴。

当并购袭击者来收购经营稳健可靠并且发展前景良好的公司时，其实是这家公司的股东们遭到了抢劫。也许当天股票被高价收购看起来对股东是一笔好买卖，但是他们却从此被剥夺了公司股票未来巨大增值所形成的巨额财富。当百事可乐以每股40美元的价格要约收购Taco Bell公司的股票时，当时持有Taco Bell公司股票的投资者们高兴得不得了，马上就把股票高价卖给收购方了，但是作为快速增长型公司的Taco Bell继续快速增长，根据这家公司强劲的盈利能力计算，现在一个独立的Taco Bell公司的实际价值应该相当于每股150美元。我们假设一家公司股价过去一路走低，目前正处于从10美元的底部向上反弹的过程中，一些拥有巨额财富的收购方发出要约以每股20美元进行收购，一夜之间股价上涨了一倍，这似乎对于持有公司股票的股东们来说简直是天大的好消息，但是在这只股票从每股10美元上涨到每股100美元的整个过程中，在收购时以每股20美元卖出股票的投资者每股只能赚到10美元，却损失了本来一直持有到最后每股可以赚到的80美元，这笔更大的利润全部装进了收购这家公司的并购者囊中。

最近的收购和兼并已经从投资者手中夺走了许多本来一直持有可以上涨10倍的好公司股票。

我听到有人说我们美国人正在迅速蜕变成一个借债消费成风、卡布其诺浓咖啡流行、休闲度假上瘾、大吃羊角面包的颓废无用的民族。令人伤心的是，的确美国在所有发达国家中是居民储蓄率最低的国家之一。造成这种后果在相当程度上应该归咎于美国政府，美国政府继续对资本收益和红利征税，这对于储蓄是一种惩罚和打击，与此同时对于支付贷款利息进行税收减免从而进一步鼓励了借债。个人退休金账户是20世纪70年代让美国老百姓受益最大的发明之一，最终美国人终于被政府以免税鼓励进行储蓄，那么美国政府对此又做了些什么呢？他们取消了对所有人个人退休金账户的税收减免优惠，除了中低工薪收入阶层。

尽管经常听到这么多的愚蠢言论，我仍然对美国、美国人和投资的未来十分乐观。当你进行股票投资时，你必须对人性、对资本主义、对整个国家、对未来经济的普遍繁荣有一个基本的信心，到目前为止还没有什么任何事情能够动摇我的信心。

有人告诉我，过去我们开始制造汽车和电视机的时候，日本人制造社交聚会上的小礼品和装饰夏威夷鸡尾酒的小纸伞，现在却颠倒过来了，日本人在制造汽车和电视机，我们美国人却在制造社交聚会上的小礼品和装饰夏威夷鸡尾酒的小纸伞。如果真是这样的话，我们应该在美国寻找一个制造社交聚会上的小礼品的快速增长型公司，这家公司有可能成为下一个像Stop&Shop公司那样增长10倍的大牛股。

20.2　本部分要点

如果你从本书最后这一部分学到了一些东西的话，我希望你能够记住以下投资原则：

·未来1个月、1年或者3年的某一天，股市将会突然大跌。

·股市下跌是个极好的机会，买入你喜爱的股票。股价修正——华尔街对股价大幅下跌的定义——使十分优秀的公司股票变得十分廉价。

·不要妄想预测1年或2年后的市场走势，那是根本不可能的。

·你并不需要一直正确，甚至不需要经常正确，照样能够取得高人一筹的投资业绩。

·那些让我赚到大钱的大牛股往往出乎我的意料之外，公司收购而大涨的股票更是出乎我的意料之外，但要获得很高的投资回报需要耐心持有股票好几年而不是只持有几个月。

·不同类型的股票有着不同的风险和回报。

·连续投资一系列的稳定增长型股票，尽管每次只有20%～30%的投资收益率，但由于复利的作用累积下来会让你赚到一大笔钱。

·短期股价走势经常与基本面相反，但长期股价走势最终取决于公司盈利成长性及其可持续性。

·一个公司目前经营得十分糟糕，并不代表这家公司将来经营得不会更加糟糕。

·只是根据股价上涨，并不能说明你是对的。

·只是根据股价下跌，并不能说明你是错的。

·机构投资者重仓持有且华尔街十分关注的稳定增长型股票在跑赢市场且股价高估之后必然面临停滞或下跌。

·仅仅因为股价便宜就买入一只发展前景普通的公司股票是一种肯定失败的投资之道。

·因为股价似乎略为高估就卖出一只杰出的快速增长型公司股票是一种肯定失败的投资之道。

·公司盈利不会无缘无故地增长，快速增长型公司也不可能永远保持快速增长。

·没有买入一只好股票并不会让你损失一分钱，即使是一只10倍股。

·一只股票本身并不知道你持有它。

·不要过度迷恋你手中的大牛股，因为股价大涨而洋洋自得，不再关注公司的基本面变化。

·如果一只股票价格跌到零，你的亏损是100%，让你输个精光、血本无归，不管你的买入价格是50美元、25美元、5美元还是2美元。

·根据公司基本面认真分析后，清除部分股票把资金配置到其他更好的股票上，能够进一步改善你的投资组合业绩。当股价高估以致与公司的真实表现相脱节，而且更好的投资选择出现时，卖掉高估的股票转向其他更好的股票。

·公司出现利好，如同玩梭哈时翻出好牌，此时应该加大赌注，反之应该减少赌注。

·卖出盈利股票却死抱着亏损股票不放，如同拔掉鲜花却浇灌野草，根本不可能因此改善投资业绩。

·如果你认为自己不能战胜市场，那么买入一只共同基金，这样会省去你自己投资需要花费的大量精力和金钱。

·总会有让人担心的事情发生，不要庸人自扰。

·打开你的心灵之门，接纳所有创新的想法。

·你并不需要“亲吻所有的女孩”。我也曾错过许多10倍股，但这并不妨碍我仍然能够战胜市场。

后记　马里兰之旅的感悟

我用一个外出度假的故事来作为本书的开始，也许也应该用一个外出度假的故事作为本书的结尾。那是在1982年8月，我和妻子卡罗琳及孩子们一起坐进了汽车，我们全家开车去马里兰州参加卡罗琳的妹妹玛达琳·考希尔的婚礼。一路上我中间停下来八九次去拜访沿途的上市公司，它们都是在从波士顿到马里兰沿线方圆100英里的范围内。

我和卡罗琳最近签订了一份购买一幢新房子的合同，8月17日是悔约期限的最后一天，在这一天之前我们可以取消合同，并且能够退还我们已经支付的10%的定金。我提醒自己，这笔购买房子的资金相当于我在富达基金管理公司工作的最初三年所得到的工资总和。

购买这幢房子，我必须对自己未来的收入具有很大的信心，而我未来的收入相应在很大程度上要依赖于美国上市公司未来的发展，所以我必须对美国上市公司的未来同样充满信心。

最近投资者的情绪有些悲观。利率已经提高到了两位数，这使许多人害怕美国经济很快会变得像巴西一样糟糕，与此同时其他人确信美国经济会像20世纪30年代的经济大萧条一样糟糕。那些敏感的政府官员们对于未来十分忧虑，他们在想是否应该在失业大军不得不前往森林中生活之前，学习一下捕鱼、打猎和采摘水果等基本求生技能。现在道琼斯工业平均指数为700点左右，而10年前道琼斯工业平均指数为900点左右，大多数投资者预期股市将会变得更加糟糕。

如果说在1987年夏天我还是十分乐观的，那么当时决定购买房子时的1982年夏天却正好相反，我十分悲观。尽管如此，我们还是咬紧牙关下定决心不取消购买房子的合同。当时在康涅狄格州站在新房子前，我们觉得这幢新房子已经是我们的了，我们面临的最大困难是，在未来很多年的时间里我们如何付清其余的房款。

不谈这些了，接着谈我们一家外出度假的事。一路上我停车拜访了Insilco公司，它在康涅狄格州的梅里登市。卡罗琳和孩子们在视频游乐中心玩了3个小时，研究Atari公司的电子游戏。当我结束了和公司有关人士的会谈后，我给办公室打了电话，他们告诉我股市上涨了38.8点。股市是从776点开始上涨的，上涨幅度相当于1988年夏天一天上涨120点的涨幅。突然间投资者变得兴奋起来了，8月20日这天股市又上涨了30.7点，这让投资者更加兴奋异常。

几乎一夜之间一切都变了，那些正准备到森林里露营度假的人冲回来购买他们能买到的任何一只股票，投资者之间为了能够抓住大牛市的机会而争相抢夺股票。投资者急匆匆地疯狂投资于各种各样繁荣的企业，而就在一星期之前他们还认为这些公司面临灭亡而拒绝投资。

股市大涨我却没有什么可做的了，除了像往常一样正常工作，因为我总是把所有的资金都投资到股票上，无论是在此异乎寻常的大反弹之前还是在此之后。我总是满仓，持有的全部是股票，不持有任何现金。当时机出现时，你已经整装待发，这种感觉简直太棒了。除此之外，满仓使我不用冲回来高价买入股票。今天我要去拜访在康涅狄格州朱德尔伯里市的Uniroyal公司和纽黑文市的Armstrong Rubber公司，明天，我要去拜访位于纽约长岛中西部米尼奥拉镇上的长岛照明公司（Long Island Lighting），后天我去拜访Philadelphia Electric公司和Fidelcor公司。如果我在拜访公司时询问了足够多的问题，可能我就会从中得到一些我以前并不知道的信息，当然我也不能因为拜访公司而错过我妻子妹妹的婚礼。如果你打算在股票投资上胜人一筹，你就必须一直在了解公司基本面信息上保持领先别人一步。